Dans les coulisses d une décision de politique monétaire

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1 1 Dans les coulisses d une décision de politique monétaire Yves Longchamp Conjoncture suisse Banque Nationale Suisse Université de Fribourg le 4 mai 2007

2 Plan de la présentation 2 Plan de la présentation I. La politique monétaire de la BNS de l extérieur a) Le mandat de la BNS b) La stratégie de politique monétaire c) Cible d inflation? II. La politique monétaire de la BNS de l intérieur a) Les mécanismes de transmission b) Le scénario international c) Le scénario national d) La prévision d inflation e) La décision de politique monétaire

3 Mandat de la BNS 3 Le mandat de la BNS Objectif précisé de la politique monétaire suisse selon la loi sur la banque nationale (art. 5. al. 1). «La Banque nationale conduit la politique monétaire dans l intérêt général du pays. Elle assure la stabilité des prix. Ce faisant, elle tient compte de l évolution de la conjoncture.»

4 Stratégie de politique monétaire 4 Stratégie de politique monétaire 1) Une définition explicite de la stabilité des prix 2) Une prévision conditionnelle d inflation comme indicateur principal pour fonder et communiquer la politique monétaire 3) Une marge de fluctuation du taux d intérêt comme objectif opérationnel 4) Les opérations de Repo comme instrument

5 Stratégie de politique monétaire 5 1) Stabilité des prix Taux d inflation inférieur à 2% (même objectif que la BCE) Définie en terme d indice des prix à la consommation (IPC) (pas de core inflation) La définition de la stabilité des prix prend en compte les biais de mesures et de substitution d environ 1% et d une incertitude de ±1% La définition de la stabilité des prix est une ancre nominale pour l orientation de moyen terme de la politique monétaire Elle est importante pour stabiliser les anticipations d inflation Elle joue le rôle de référence pour juger de la performance la BNS

6 Stratégie de politique monétaire 6 1) Stabilité des prix

7 Stratégie de politique monétaire 7 2) Prévision conditionnelle d inflation Politique monétaire tournée vers l avenir (forward-looking): une prévision d inflation conditionnelle est utilisée comme indicateur principal pour guider la politique monétaire La prévision d inflation est conditionnelle au taux d intérêt et aux hypothèses liées à la performance de l économie mondiale En principe, la politique monétaire est ajustée lors d une déviation évidente et soutenue de l inflation projetée par rapport à l objectif de stabilité des prix La politique monétaire ne réagit pas mécaniquement àla prévision d inflation, la situation économique joue un rôle important Publication trimestrielle de la prévision d inflation sur un horizon de 3 ans (délai moyen du mécanisme de transmission)

8 Stratégie de politique monétaire 8 2) Prévision conditionnelle d inflation 1) La prévision est valide 3 mois au maximum 3) Dans le cas contraire, la prévision d inflation fournit une indication de l évolution probable des taux d intérêt, mais demeure vague quant à la date exacte 2) Si la prévision d inflation à la fin de l horizon est compatible avec la stabilité des prix et ne montre pas de tendance soutenue, la prévision publiée ne fournit pas d information particulière sur les changements à venir du taux d intérêt

9 Stratégie de politique monétaire 9 3) Marge de fluctuation Une marge de fluctuation autour du 3M-LIBOR (London Interbank Offered Rate) représente la cible opérationnelle Le 3M-LIBOR est un taux d intérêt de court terme important pour la Suisse C est le taux de référence de court terme Il absorbe les petits chocs de taux de change Il ne peut être précisément fixé par la BNS. Les anticipations des marchés financiers jouent un rôle important, une marge de fluctuation assure une certaine flexibilité La région visée (centre, haut, bas) de la marge de fluctuation est annoncée en même temps que la marge de fluctuation (habituellement: 100pb)

10 Stratégie de politique monétaire 10 3) Marge de fluctuation 3M-LIBOR Janvier 2000: 1.75% bp 2.25% bp 3.00% bp 3.50% bp 3.25% bp 2.75% bp 2.25% bp 1.75% bp 1.25% bp 0.75% bp

11 Stratégie de politique monétaire 11 4) Opérations de Repo Les enchères journalières permettent à la BNS de guider le 3M-LIBOR La BNS annonce le taux Repo (repurchase agreement) et le taux d allocation La liquidité intra-journalière est fournie sans coût Les Repos à taux spéciaux (+200 pb) peuvent être octroyés à l initiative des banques

12 Stratégie de politique monétaire 12 Evolution récente des taux d intérêt de court terme en Suisse % M-LIBOR Futures Taux Repo 0.50 Jan 06 Apr 06 Jul 06 Okt 06 Jan 07 Apr 07

13 Stratégie de politique monétaire 13 Cible d inflation (inflation targeting)? Selon Truman (2003), quatre critères définissent une politique de cible d inflation: 1. Objectif de stabilité des prix comme seul ou principal objectif 2. Définition quantitative de la stabilité des prix 3. Horizon temporel pour atteindre l objectif 4. Procédure d évaluation de la performance de la politique monétaire La BNS ne suit pas une politique de cible d inflation

14 Plan de la présentation 14 Résumé de la partie I I. La politique monétaire de la BNS de l extérieur a) Le mandat de la BNS - Stabilité des prix - Evolution de la conjoncture b) La stratégie de politique monétaire - Stabilité des prix - Prévision conditionnelle d inflation - Marges de fluctuation - Opération Repo c) Cible d inflation? - Non

15 Plan de la présentation 15 Plan de la présentation II. La politique monétaire de la BNS de l intérieur a) Le mécanisme de transmission b) Le scénario international c) Le scénario national d) La prévision d inflation e) La décision de politique monétaire

16 Mécanisme de transmission 16 Le mécanisme de transmission (simplifié) Objectif 3M-LIBOR Base monétaire Courbe Zinssätze des Renditen taux Taux de change Demande domestique - Consommation - Investissements Demande étrangère Conjoncture Expansion Récession Inflation Déflation/ Désinflation BNS Marchés financiers Domande globale Production travail, capital Prix

17 Mécanisme de transmission 17 La BNS en 3 équations Equation dynamique IS A titre illustratif uniquement! Courbe de Phillips (néo-keynesienne) Règle de Taylor (standard)

18 Mécanisme de transmission 18 Cycles conjoncturels

19 Mécanisme de transmission 19 Cycles conjoncturels suisses ? PIB réel (1990, log) Tendance (filtre Christiano-Fitzgerald) Cycle (en % de la tendance)

20 Mécanisme de transmission 20 L analyse conjoncturelle au quotidien Economic Data Mails (CH: 120; intl: 170) PIB et composantes, marché du travail, indicateurs divers Weekly Surveys (CH et intl: 52) Outlooks (CH et intl: 8) Prévisions pour la Suisse: 20 grandeurs Prévisions pour le monde: 10 grandeurs Etudes diverses Exchange rate pass-through, taux de chômage d équilibre, taux de change réel...

21 Scénarios internationaux & nationaux 21 Modèles utilisés Modèles d indicateurs, tracking (Nowcast) Trimestre en cours Modèles de court terme (Forecast) Horizon de prévision de 2 ans Equations uniques (cointégration) Equations simultanées (TIM: Team Inland Model) Oxford Economic Forecasting Model (OEF)

22 Scénarios internationaux 22 Conjoncture Recherche Direction générale Observateurs régionaux Public 08.02: Discussion 15.03: Discussion approfondie approfondie de l état de l état de la conjoncture avec de la conjoncture avec la DG et décision de politique la DG monétaire 13.03: Outlook Switzerland, update 16.03: Communiqué de presse 14.02: Prévisions 13.03: Outlook international, d inflation update 06.02: Outlook Switzerland 06.02: Outlook International 02.02: scénarios internationaux 08.03: Rapport sur les perspectives d inflation 28.02: Rapport des observateurs régionaux 29.03: Rapport sur la politique monétaire Janvier Février Mars

23 Scénarios internationaux 23 Etat et évolution de l économie Le Team International fournit une analyse de la conjoncture et des prévisions pour les Etats-Unis, l Union Européenne et l Asie Croissance Inflation Chômage Taux d intérêt mondiale

24 Scénarios internationaux 24 Indicateurs et prévisions de l économie mondiale

25 Scénarios nationaux 25 Conjoncture Recherche Direction générale Observateurs régionaux Public 06.02: Outlook Switzerland 06.02: Outlook International 02.02: scénarios internationaux Janvier Février Mars

26 Scénarios nationaux 26 Etat et évolution de l économie Croissance et composantes Inflation et core inflation Chômage, emploi Taux d intérêt Productivité Salaires Revenus des ménages nationale Le Team Switzerland fournit une analyse de la conjoncture suisse et des prévisions des principales variables macroéconomiques: Déséquilibre sur le marché du travail Degré d utilisation du stock de capital Ecart de production (output gap) Prix de l immobilier

27 Scénarios nationaux 27 Différentes mesures de l inflation

28 Scénarios nationaux 28 Etat et prévision de l économie suisse

29 Scénarios nationaux 29 L output gap ( ) Approche par la fonction de production:

30 Prévision d inflation 30 Conjoncture Recherche Direction générale Observateurs régionaux Public 08.02: Discussion approfondie de l état de la conjoncture avec la DG 14.02: Prévisions d inflation 06.02: Outlook Switzerland 06.02: Outlook International 02.02: scénarios internationaux Janvier Février Mars

31 Prévision d inflation 31 Différents types de modèles Non-structurels Indicateurs monétaires Information des marchés financiers ARIMA (Autoregressive Integrated Moving Average) VAR (Vector Autoregressive) DFI (Dynamic Factor Model) Semi-structurels SVAR (Structural Vector Autoregressive) SVEC (Structural Vector Equilibrium Correction) Structurels SEM (Simultaneous Equation models) Petits Grands DSGE (Dynamic Stochastic General Equilibrium) En cours d élaboration

32 Prévision d inflation 32 Une prévision d inflation conditionnelle ( )

33 Prévision d inflation 33 Conjoncture Recherche Direction générale Observateurs régionaux Public 08.02: Discussion approfondie de l état de la conjoncture avec la DG 14.02: Prévisions d inflation 13.03: Outlook Switzerland, update 13.03: Outlook international, update 15.03: Discussion approfondie de l état de la conjoncture avec la DG et décision de politique monétaire 16.03: Communiqué de presse 06.02: Outlook Switzerland 06.02: Outlook International 02.02: scénarios internationaux 08.03: Rapport sur les perspectives d inflation 28.02: Rapport des observateurs régionaux 29.03: Rapport sur la politique monétaire Janvier Février Mars

34 Décision de politique monétaire 34 Décision de politique monétaire ( ) La décision de politique monétaire est expliquée dans un communiqué de presse et détaillée dans le bulletin trimestriel

35 Décision de politique monétaire 35

36 Plan de la présentation 36 Résumé de la partie II II. La politique monétaire de la BNS de l intérieur - Une analyse en temps réel de l état de la conjoncture nationale et internationale, de l inflation, et des agrégats monétaires - Des études ponctuelles sur des sujets en lien avec la politique monétaire (ALCP, taux de chômage d équilibre, exchange rate pass-through, taux d intérêt réel d équilibre...) - L élaboration d une batterie de modèles dont le but est de prévoir l évolution de l économie réelle et de l inflation.

37 Conclusion 37 En résumé, la BNS... suit une règle souple (constrained discretion, rule-based approach) qui combine la rigueur nécessaire pour garantir la stabilité des prix et la flexibilité nécessaire pour répondre adéquatement aux chocs exogènes. Elle sert ainsi les intérêts généraux du pays. se fonde sur l appréciation des risques inflationnistes résultant de la situation économique (conjoncture) présente et future et de l évolution des agrégats monétaires pour prendre ses décisions de politique monétaire.

38 38

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