École des Hautes Études Commerciales de Montréal

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1 École des Hautes Études Commerciales de Montréal Finance Hiver 2001 DEVOIR (20% de la note finale) Professeurs : Martin Boyer (coordonnateur), Marie-Hélène Allard, Luc Bruneau, Mohamed Kortas, Mondher Mtibaa, Yves Perreault et Serge Vincent Moselle-Vittel Inc. La société Moselle-Vittel Inc. (MVI) est une société ouverte germano-coréenne qui se concentre dans l embouteillage d eau de source pour consommation. À l assemblé annuelle des actionnaires du 26 mars 2001, M. Kim Chi, le président de la société, s apprête à annoncer la création d une filiale au Canada pour satisfaire aux besoins aquifères du continent nordaméricains. Avant de faire cette annonce, M. Kim veut s assurer que le projet d investissement qu il envisage depuis un certain nombre d années est avantageux.. La compagnie La société Moselle-Vittel Inc. a été créé en 1978 suite à une fusion des sociétés Moselle Eau, Vittel Bouteille et Kim Distribution. MVI a connu un démarrage extrêmement difficile. Le chiffre d affaire de la compagnie a chuté de 40 pour 100 pendant les quatre premières années pour se chiffrer à l équivalent de 54 millions de dollars canadiens. En 1982, en pleine récession, la famille Kim, responsable jusqu alors des activités de distribution, a réorganisé la société pour en faire ce qu elle est aujourd hui. Cette réorganisation a été laborieuse : mises à pied, vente d actifs, abandon de projets, etc. Le chiffre d affaire de la société a connu un croissance stable lors des dix années suivant la réorganisation pour atteindre les 100 millions de dollars en Cette croissance a été un peu plus cahoteuse depuis, mais avec un taux de croissance moyen hors pair pour cette industrie. Le chiffre d affaire de MVI se chiffrait à 225 millions de dollars à la fin de l exercice fiscal du 31 janvier Le bénéfice net quant à lui se chiffrait à 1,4 millions de dollars. Le projet Afin d accroître son rayonnement international, MVI rêve de revenir en Amérique du Nord; M. Kim Ill, président de MVI jusqu en 1997 et père de M. Kim Chi, avait dû abandonner les activités nordaméricaines de la société lors des pires années de la réorganisation ( ). Lors de la 1

2 passation du pouvoir à son fils en 1997, M. Kim père avait fait promettre à son fils d étudier la possibilité de reprendre les activités de MVI en Amérique du Nord en deça de cinq ans. M. Kim Chi sait qu il est temps d étudier la possibilité d ouvrir une usine d embouteillage d eau de source en Amérique. La meilleure approche selon lui serait de créer une filiale canadienne de la société mère. Cette filiale sera connue sous le nom de Moselle-Vittel Canada (MVC). Mais comme M. Kim ne connaît pas très bien les processus d affaire en Amérique (bien qu il soit un diplômé du MBA-HEC), il devra s allier certains investisseurs locaux. Le projet, qui devrait avoir une vie utile de 15 ans, consiste à construire une usine d embouteillage d eau de source afin d exporter cette eau aux Etats-Unis. Pour ce faire, Moselle-Vittel Canada devra construire non seulement une usine d embouteillage, mais également acheter le terrain sur lequel la source jaillit et établir un réseau de distribution pour l Amérique du Nord. Ce projet d investissement commencerait le 30 avril Le financement prévu pour le projet M. Kim Chi sait que pour convaincre les bailleurs de fonds éventuels de la nouvelle société du bien-fondé de son projet, il lui faudra préparer une évaluation sérieuse de la valeur actuelle nette du projet, en utilisant comme taux d actualisation le coût moyen pondéré du capital (CMPC) de Moselle-Vittel Canada. L évaluation du CMPC devrait nécessairement se baser sur les faits suivants : Les moyens de financement de la nouvelle entreprise sera très diverse afin de réduire le pouvoir de chaque bailleur de fonds. Ainsi, l entreprise pourra compter sur plusieurs sortes de dettes, des actions ordinaires, et des actions privilégiées; La société mère est financé à moitié par actions ordinaires et à moitié par dette privée auprès de l Union de Banques Suisses (UBS), et n entend pas émettre de nouvelles actions dans tout l avenir prévisible; Toute la dette de MVC sera émise à long terme afin de ne pas empiété sur les liquidités de la société en ses premières années d opération; En valeur aux livres, la dette publique à long terme de MVC serait composée entièrement d obligations ayant les caractéristiques suivantes : valeur nominale d une obligation : $ taux de coupon : 10% (taux nominal capitalisé semestriellement, coupons semestriels) échéance : 31 janvier 2020 valeur au marché d une obligation : $ MVC entend également demander une hypothèque pour financer l immeuble dans lequel l usine d embouteillage sera installé. L entente hypothécaire entre MVC et UBS, prévoit que l hypothèque devrait être égale à 75 % de la valeur marchande de l immeuble. 75 % de cette hypothèque devra être remboursée d ici 15 ans. Le taux d intérêt hypothécaire fixe à 15 ans est présentement de 7,5 %, à capitalisation semestrielle. 2

3 La valeur marchande de la dette totale de MVC sera égale à la valeur marchande des actions ordinaires de la société; La seule action privilégiée de MVC sera détenue par la compagnie mère, MVI. MVI pourra ainsi compter sur un flux de dividendes de dollars par année. Ce flux représente 10 % de la valeur marchande de l action privilégiée. Le taux sans risque est de 4 %, la prime de risque du portefeuille de marché est de 8 %, le bêta de MVC devrait être de 50 % supérieur au bêta du portefeuille de marché. MVC ne versera aucun dividende à ses actionnaires ordinaires pour les trois premières années. Le premier dividende de 0,25 $ est donc prévu pour le 30 avril, Les dividendes seront par la suite versé trimestriellement les 31 janvier, 30 avril, 31 juillet et 30 octobre de chaque année. 50 millions d actions ordinaires seront émises, dont la moitié sera détenue par la CDPQ et la SGF; On s attend à voir une croissance du dividende de 1 % par trimestre à partir du 31 janvier En d autres termes, la société MVC versera 252,50 $ en dividende au 30 avril 2010 à tout actionnaire possédant 1000 actions; Les frais d émission, entièrement déductibles pour fins fiscales, seraient de 5 % pour une émission d obligations; Le taux d imposition de MVC est de 30%. Données relatives au projet d investissement Les dépenses de recherche d un site propice au projet ont été encourues durant les cinq dernières années et se montent à la somme de $. Pour fins d impôt elles ont été passées en dépense l année même où elles ont été encourues. Une étude de marché dont le coût a été de $ a également permis à M. Kim de déterminer qu il existait un créneau possible pour vendre de l eau en bouteilles en Amérique. Il reste à verser la moitié de cette somme à la fin du mois de juillet Durée du projet d investissement: 15 ans. Investissement initial. Équipement d une valeur de 15 millions de dollars (le taux d amortissement dégressif pour cette classe d actifs est de 20 %). Terrain d une valeur de 50 millions de dollars a été vendu par le gouvernement du Québec à MVC pour 5 millions de dollars. Immeuble d une valeur de 320 millions de dollars (le taux d amortissement dégressif pour cette classe d actifs est de 5 %) Prix de revente. L équipement sera revendu pour un million de dollars à la fin du projet; l immeuble pourra être revendu pour 100 millions; aucune vente d équipement ou d immeuble n entraînera de fermeture de la classe d actifs Le terrain pourra être revendu pour 75 millions de dollars On prévoit que le chiffre d affaire de MVC devrait se situer à près de 100 millions de dollars par année pour les dix premières années du projet, et à 125 millions de dollars par année pour les cinq dernières années. Évolution des coûts prévus. 3

4 Le coût des produits vendus comprend le coût des matières premières, le coût de la main d œuvre et les frais généraux de production. Ces coûts exprimés en pourcentage des ventes sont respectivement de 15 % pour les matières premières, 10 % pour la main d œuvre et 20 % pour les frais généraux de production. L amortissement pour fins comptables représente 60 % de ces frais généraux. Les frais de vente et d administration de MVC sont fixes. Ils devraient se chiffrer à environ $ annuellement. Étant donné votre grande connaissance de la finance, le président de Moselle-Vittel vous demande certains conseils. Entre autres, il vous demande: 1)d estimer le coût moyen pondéré du capital de Moselle-Vittel Canada indépendamment de la compagnie mère; 2)d estimer à l aide d un chiffrier la valeur actuelle nette du projet, a) en vous servant du CMPC calculé en 1) comme taux d actualisation; b) en séparant clairement les différents éléments qui composent la VAN: investissement initial, entrées supplémentaires liées à l exploitation, valeur actuelle des économies d impôt attribuables à l amortissement fiscal, et cetera; 3)de lui faire une recommandation. Pour s assurer que les chiffres ne viennent pas du ciel, M. Kim Chi vous demande de détailler le plus possible votre démarche. 4

5 CMPC Coût après Coût après Type Valeur Pondération Coût initial frais impôt Coût pondéré Hypothèque $ 0,4862 7,50% 7,50% 5,25% 2,55% Obligations $ 0,0087 9,84% 10,36% 7,25% 0,06% Actions Priv $ 0, ,00% 10,00% 10,00% 0,10% Actions Ord $ 0, ,12% 15,12% 15,12% 7,48% TOTAL $ 1, ,20% a) Hypothèque kh 0,075 ValeurMarché $ Impôt 30% b) Obligations kd 0, , Paiement 50 $ Prix $ semestres ValeurMarché $ 0 $ 0 $ c) Actions Priv. kp 0,1 Paiement $ Prix $ n 1 ValeurMarché $ d) Actions Ord. ks 0, rf 0,040 E(Rm) 0,120 Prix 4,89 $ n Beta 1,500 ValeurMarché $ ks(an) 0,160 ks(trim) 0,038 Div0404 0,25 g 0,010 Prix 4,

6 Taux d'actualisation (k) 10,20% Taux d'imposition (T) 30% Catégorie d'amortissement (di) 5% Catégorie d'amortissement (de) 20% Périodes (n) 15 VAN TOTALE ACTUALISÉ BRUT $ Première Investissement initial Étape Immeuble Terrain Équipements TOTAL Deuxième Fonds provenant des opérations Étape Recettes (1-10) Recettes (11-15) Coûts variables (1-10) Coûts variables (11-15) Coûts fixes Entrées avant impôt Impôt TOTAL Troisième Amortissement Étape Économies d'impôt immeuble Économies d'impôt équipement Économies perdues immeuble Économies perdues équipement TOTAL Quatrième Sorties évitées Étape Aucune TOTAL 0 Cinquième Sorties en cours de projet Étape Aucune TOTAL 0 Sixième Fin du projet Étape Immeuble Équipement Terrain Gain en Capital (impôt) TOTAL VAN TOTALE

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