SOMMAIRE. Chapitre 1 Le marché des changes 19. Présentation 5. 1 L organisation du marché des changes Le marché des changes au comptant 24

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1 Présentation 5 Chapitre 1 Le marché des changes 19 1 L organisation du marché des changes 19 L importance du marché 20 Les participants sur le marché 20 a) Le cas du marché interbancaire direct 20 b) Le cas du marché interbancaire indirect 21 L évolution structurelle du marché des changes 22 a) Les enquêtes triennales de la BRI 22 b) Les facteurs structurants 22 c) Le volume moyen quotidien des transactions de change 23 La spéculation 24 2 Le marché des changes au comptant 24 Les devises cotées au comptant 24 La description du marché au comptant 25 a) Le marché au comptoir 25 b) Le marché interbancaire 25 Les cours de change comptant ou cours spot 26 a) La cotation au certain 26

2 b) La cotation «à l incertain» 26 c) Les cours croisés 27 L ajustement de l offre et de la demande de devises sur le marché au comptant 27 a) L arbitrage géographique 28 b) L arbitrage triangulaire 28 3 Le marché des changes à terme (forward market) 29 Les devises cotées à terme 29 Le cours de change à terme (cours forward) 29 La formation des cours à terme 30 Le calcul du cours acheteur et vendeur de la banque 31 a) Calcul du cours à terme vendeur du dollar 31 b) Calcul du cours acheteur à terme du dollar 31 Cours à terme et cours au comptant espéré 33 La réalisation de l équilibre sur le marché des changes à terme 33 L intérêt des opérations à terme 33 a) La couverture du risque de change 33 b) La spéculation 34 c) La surveillance des indices de marchés des changes 34 Chapitre 2 Les cours de change, théorie et prévisions 35 1 La théorie de la parité des pouvoirs d achat (PPA) 35 L exposé de la théorie 35 L appréciation de la théorie 36 a) La vérification 36 b) Les incertitudes 36 Les indices de change nominaux et réels 37 2 La théorie de la parité des taux d intérêt 37 L exposé de la théorie 37 Appréciation de la théorie de la parité des taux d intérêt 38

3 3 La théorie de l effet Fisher International (EFI) 38 L effet Fisher 38 L effet Fisher international 39 Appréciation de l effet Fisher 39 4 La théorie de l efficience des marchés 39 5 La relation entre les théories 40 6 Les méthodes de prévision du cours de change 40 Les prévisions de cours à court terme 40 a) La méthode des indicateurs avancés 41 b) L utilisation du cours à terme comme prédicteur du cours futur 41 c) L analyse technique par les méthodes graphiques ou chartistes de prévision du taux de change 41 d) Les méthodes fondamentales ou l analyse fondamentale 53 La prévision des cours de change à moyen et long termes 55 a) L approche économique 55 b) L approche sociologique et politique 55 c) Les procédures statistiques 56 Chapitre 3 L évaluation du risque de change 57 1 L évaluation d une position de change de transaction 57 Le risque de change de transaction 58 La position de change d une entreprise uniquement exportatrice 58 La position de change d une entreprise uniquement importatrice 59 La position de change d une entreprise exportatrice et importatrice 59 2 L évaluation d une position de change de consolidation 61 Définition 61 La méthode du cours de clôture (closing rate method) 62 a) La conversion des postes du bilan 62 b) La conversion des postes du compte de résultat 63

4 La méthode qui distingue les postes monétaires et non monétaires (monetary/non monetary method) 63 a) La conversion des postes du bilan 63 b) La conversion des postes du compte de résultat 63 c) La méthode qui distingue entre les postes à long terme et les postes à court terme (current/non current method) 64 Le cas des filiales situées dans des pays à fort taux d inflation 64 3 L évaluation d une position de change économique 64 Définition 64 Le cas de l appréciation de la devise de la filiale 65 Le cas de la dépréciation de la devise de la filiale 65 Chapitre 4 Les techniques internes de couverture du risque de change 67 1 Le choix de la monnaie de facturation 67 a) L utilisation de la monnaie nationale 67 b) L utilisation d une monnaie étrangère utilisée comme monnaie internationale 68 c) Monnaie de facturation et monnaie de règlement 68 2 Le termaillage (leads and lags) 68 a) Les anticipations sur la valeur de la monnaie nationale sont à la baisse 68 b) Les anticipations sur la valeur de la monnaie sont à la hausse 68 3 Les clauses d indexation dans les contrats 69 Les clauses classiques 69 a) Les clauses d adaptation des prix proportionnelle aux fluctuations des cours de change 69 b) L indexation sur une devise ou sur un panier de devises 69 La clause de risque partagé 69 Les clauses multidevises ou de change multiple 69 4 La compensation interne (netting) 70 La compensation bilatérale 70

5 La compensation multilatérale 70 5 Le centre de refacturation (reinvoicing center) 71 6 Les crédits croisés et les swaps de devises 71 Le crédit croisé ou «crédit swap» 71 Les swaps de devises 72 a) Intérêt 72 b) Swaps-in, swaps-out de dollars 73 c) Swaps forward-forward 74 Le carry trade 74 7 Les techniques internes de couverture au comptant 74 L escompte pour paiement comptant 75 La couverture au comptant 75 8 Les techniques de diminution du risque de change et de consolidation 75 a) Les méthodes utilisables 75 b) L action au niveau du bilan 76 c) Les limites dans la pratique 76 Chapitre 5 Les techniques externes de couverture du risque de change 77 1 La couverture sur le marché des changes à terme 77 Le principe 78 La couverture du risque 78 a) La couverture d une exportation 78 b) La couverture d une importation 78 2 La couverture sur le marché monétaire 79 Le principe 79 a) L exportateur 79 b) L importateur 79 Exemple de couverture 79

6 3 Comparaison entre les couvertures sur le marché à terme et sur le marché monétaire 80 Les cours à prendre en compte 80 La comptabilisation des couvertures 80 Le coût des couvertures 80 a) Le cas d un marché efficient 80 b) Le cas des marchés non efficients 81 4 Les avances en devises 81 Les avances en devises à l exportateur 81 Les avances en devises à l importateur 81 5 Le marché des contrats à terme ou «futures» de devises 81 Les marchés et contrats de futures 82 a) Leur localisation 82 b) Leurs caractéristiques 82 Le déroulement des opérations sur le marché de futures 83 a) La séquence 83 b) Les transactions 83 La méthode de couverture 83 a) Le contrat initial 83 b) À l échéance 84 La comparaison entre les couvertures sur le marché des changes à terme et sur le marché des «futures» 84 6 Les marchés d options de devises 85 Le principe des options 85 a) L acheteur d une option d achat de devises (call) 85 b) L acheteur d une option de vente de devises (put) 85 c) La vente d une option d achat 85 d) La vente d une option de vente 85 e) Le risque 86 Les marchés réglementés et les marchés de gré à gré 86 Les caractéristiques des options de devises 86 a) Les éléments constitutifs du prix d une option 86

7 b) L option dans la monnaie 87 c) L option hors monnaie 87 d) L option à la monnaie 87 Exemples d achat ou de vente d options 87 a) Achat d une option d achat 87 b) Achat d une option de vente 88 c) Vente d une option d achat 88 d) Vente d une option de vente 89 Le prix ou prime des options 90 a) Les composantes du prix de l option 90 b) La sensibilité de la prime au cours comptant 90 c) La sensibilité de la prime au temps 90 d) La sensibilité de la prime à la volatilité 91 e) La sensibilité de la prime aux variations de taux 91 f) La sensibilité de la prime au prix d exercice 91 La couverture du risque de change avec les options 91 a) Couverture de change d une importation par achat d option de vente 92 b) Couverture de change d une exportation par achat d option d achat 92 c) Couverture de change par achat de «tunnels» à prime nulle 93 Les intérêts et limites des options 93 a) L intérêt des options 93 b) Les limites de l usage des options 93 7 Les warrants sur devises 94 Les caractéristiques 94 Les avantages des warrants 94 8 Les swaps de devises et de taux 94 Le déroulement du swap 95 a) Le déroulement du swap 95 b) La cotation du swap 95 Exemple de swaps de devises et de taux 95

8 9 La couverture du risque de change par des organismes externes 95 Chapitre 6 Le risque de taux d intérêt 97 1 L importance du risque de taux d intérêt 97 Définition 97 Les manifestations du risque de taux 98 a) Le risque sur les titres financiers à revenu fixe 98 b) Le risque de bilan 98 c) Le risque d exploitation 99 La mesure du risque d opportunité 99 a) La sensibilité 99 b) La duration Les marchés de «futures» de taux d intérêt 100 Les marchés 100 Les différents «futures» de taux 101 a) Les «futures» de taux à court terme 101 b) Les «futures» de taux à long terme 101 La cotation sur les marchés de futures de taux 101 Les autres caractéristiques des «futures» de taux 102 a) La base 102 b) Les échéances 103 c) Les dépôts de garantie 103 Les coûts directs du marché La couverture du risque de taux d intérêt sur les marchés de «futures» 103 Le principe 103 a) Évolution du prix des «futures» 103 b) Le nombre de contrats à acheter ou à vendre 104 Le risque de baisse de taux d intérêt 104 Le risque de hausse de taux d intérêt 105

9 Les avantages et les limites des marchés de «futures» de taux d intérêt 106 a) Les avantages 106 b) Les limites La couverture du risque de taux d intérêt sur les marchés d options de taux 106 Les marchés réglementés d options de taux 107 Les options sur taux 107 a) Les caractéristiques 107 b) L achat d une option de vente ou option d emprunt 107 c) L achat d une option d achat ou option de placement 108 L intérêt des marchés réglementés d options sur taux Les instruments de gestion des taux sur les marchés de gré à gré 108 Les instruments de gestion des taux fixes 109 a) Les opérations terme contre terme ou forward-forward 109 b) Les FRA ou forward rate agreements 109 c) Les options sur taux sur les marchés de gré à gré 110 Les instruments de gestion des taux variables 111 a) Les taux plafonds (caps) et les taux planchers (floors) 111 b) Les tunnels ou collars 114 c) Les contrats d échange de taux d intérêt ou interest rate swaps 114 d) Les options sur swaps de taux d intérêt ou swaptions 115 e) Les options sur «futures» de taux d intérêt 116 Chapitre 7 Les politiques des changes Les régimes de change et leur choix 117 Les classifications des régimes de change 117 a) Les régimes de change peuvent être classés en trois catégories 117 b) La vraie nature d un régime de change 118 La détermination du «bon» taux de change ou taux de change «optimal» 119 a) La parité des pouvoirs d achat (PPA) 119

10 b) La position nette des actifs étrangers (Portfolio Equilibrium Exchange Ratio, PEER, ou Portfolio Balance Approach, PBA) 120 c) Le taux de change d équilibre fondamental (TCEF) (Fundamental Equilibrium Exchange Rate, FEER) 121 d) Les indicateurs pratiques du niveau du taux de change 121 Les possibilités de choix d un régime de change 122 a) La compatibilité avec les fondamentaux économiques du pays 122 b) L évolution d un régime de change selon la situation économique du pays 123 c) Les conditions de passage d un régime de change à un autre 123 Le régime de change d une union monétaire 124 a) La zone euro : l Union économique et monétaire (UEM) 124 b) Le cas de la zone franc 127 c) Les projets d unions monétaires dans les pays émergents 127 d) L Union monétaire mondiale L action sur les taux de change par les autorités politiques et monétaires 128 Les possibilités d action des autorités politiques et monétaires sur le taux de change de leur monnaie nationale 128 a) Les interventions directes des autorités sur le marché des changes 128 b) L intervention directe de la Banque centrale sur la quantité de monnaie en circulation dans le pays (liquidités) 130 Les effets sur le commerce extérieur 131 a) Le cas d une monnaie faible 131 b) Le cas d une monnaie forte 132 c) L instauration de taux de change multiples 132 Les conséquences sur les monnaies dans les pays émergents 133 a) Les krachs (pertes brutales de la valeur d une monnaie) 133 b) Les effets internationaux de la politique monétaire américaine 133 c) Les protections possibles contre les conséquences de la politique monétaire américaine 134

11 3 Les réserves de change 134 Le niveau des réserves de change 135 a) La baisse des réserves de change mondiales 135 b) La composition des réserves de change 135 Le rôle des réserves de change 135 a) Le FMI 135 b) Les avantages des importantes réserves de change 136 c) Le coût de la détention de montants élevés de réserves ou leur inutilité 136 d) Les limites du carry trade 136 e) Le cas d une économie ouverte aux échanges internationaux 137 La diversification des réserves de change face au dollar américain 137 a) La critique du rôle dollar américain par la Banque centrale de Chine 137 b) Le yuan renminbi et sa participation aux DTS 139 c) Les autres devises de réserve possibles 140 d) La place de l or dans les réserves des Banques centrales 141 Annexes 145 Bibliographie 149 Index 151