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1 L inefficience des indices capi-pondérés, la voie royale pour le «smart bêta»? La gestion par le risque : ni passif, ni toujours «smart» mais une génération quantitative et pérenne d alpha Le multifactoriel : doit faire ses preuves Janvier 2015, SAS au capital de , RCS Paris , rue Réaumur Paris Orias n Conseil en Investissements Financiers n D membre de la CNCIF agréée par l'amf Sous le contrôle de l ACP, 61 rue Taitbout, Paris Cedex 9

2 Sommaire 1. Synthèse 2. Les différentes stratégies de «smart bêta» 3. Le smart bêta multi factoriel 4. L analyse détaillée de l offre de «smart bêta par le risque» : ni passif, ni toujours «smart» mais une génération quantitative et pérenne d alpha 5. Les inefficiences des indices par capitalisation boursière 6. Annexes : processus de gestion, frais, analyse long terme 2

3 Sommaire 1. Synthèse 2. Les différentes stratégies de «smart bêta» 3. Le smart bêta multi factoriel 4. L analyse détaillée de l offre de «smart bêta par le risque» : ni passif, ni toujours «smart» mais une génération quantitative et pérenne d alpha 5. Les inefficiences des indices par capitalisation boursière 6. Annexes : processus de gestion, frais, analyse long terme 3

4 Deux grandes catégories de smart béta, la gestion par le risque et le multifactoriel Les stratégies Smart Bêta sont conçues pour accomplir des objectifs d investissement précis sur le long terme, tels qu une meilleure diversification ou une réduction du risque dans un format long-only. Une stratégie de smart bêta utilise des techniques qui se rapprochent de la gestion active tout en ayant recours à un ensemble de règles clairement codifiées et constantes dans le temps. Le smart bêta par le risque Certaines sociétés de gestion ont développé des approches différenciées appliquant les principes de la gestion action par le risque. Ces méthodes cherchent à optimiser par des modèles quantitatifs soit le risque, soit le ratio rendement risque d un portefeuille sélectionné à partir d un indice. Le risque est ainsi le paramètre central pour la création de performance. Ces stratégies fonctionnent depuis plus de dix ans, pour les plus anciennes, avec une offre large depuis Le smart bêta multifactoriel Beaucoup plus récemment, fin 2013 pour les plus anciennes, des sociétés ont mis au point des stratégies quantitatives proposant une exposition dynamique aux différents Risk Premia Actions (Value, Small Cap, Low Vol, Momentum, ou Qualité par exemple). 4

5 Des fonds qui ne sont ni passifs, ni toujours «smarts» et parfois chers Ces stratégies qui ne sont jamais passives présentent donc les avantages et les limites de la gestion active (très majoritairement quantitative dans ce cas). Trois domaines sont particulièrement à suivre: L optimisation de portefeuille, Le contrôle des risques ex-post et la diversification, Les mécanismes de rebalancement. Du fait du caractère actif de la gestion, les performances sont assez disparates d une société à une autre, voire d un fonds à un autre. Les stratégies de smart bêta peuvent également conduire à une rotation plus forte des portefeuilles qu au sein d un indice : un tel «turnover» peut conduire à des coûts de transactions élevés. Les frais de gestion appliqués sont plus élevés que pour une gestion passive et parfois assez élevés (TER jusqu à 1,5%). Une analyse fonds par fonds doit être effectuée en se basant, pour la partie quantitative, sur des performances hors back testing pour éviter l écueil tentant de l «overfitting». 5

6 La gestion par le risque, globalement de belles performances Du fait d un historique de performance assez long, nous avons pu mener une analyse qualitative et quantitative des fonds de smart bêta par le risque. Les enseignements sont les suivants : La gestion par le risque fonctionne, on peut nettement améliorer le profil rendement risques d un portefeuille actions en le diversifiant. Sur 30 fonds étudiés, 5 sont très performants, 11 sont performants, 10 moyennement performants et 4 seulement détruisent de la valeur. La période étudiée ( ) est plus favorable à ces stratégies que leur analyse plus long terme ne l indique (cf. Annexe), un certain retour à la moyenne (qui reste bonne toutefois) est possible. Le smart bêta par le risque marche très bien en Europe, bien au niveau mondial et sur les pays Emergents un peu moins bien aux Etats-Unis. Les stratégies Minimum Variance sont globalement les plus performantes. De forts écarts rendement risques existent entre fonds, ce qui n est pas surprenant vu le caractère actif de la gestion (pas de martingale!). 6

7 Classement des fonds smart bêta par le risque Fonds très performants Fonds Stratégie Région Note Conatus Long Terme Note Conatus Court Terme Note Conatus Globale Robeco European Conservative Equities MinVaR Europe 1,9 3,4 2,2 Seeyond Europe Min Variance MinVaR Europe 1,8 2,9 2,0 SSgA Europe Managed Volatility Equity MinVaR Europe 1,7 2,4 1,8 OSSIAM istoxx EUROPE MINIMUM VARIANCE NR UCITS ETF MinVaR Europe 1,2 3,8 1,7 Seeyond Global MinVariance MinVaR Monde 1,5 2,1 1,6 Fonds performants Fonds moyennement performants Uni-Global - Equities Europe MinVaR Europe 1,4 1,6 1,4 SSgA Global Managed Volatility Equity Fund MinVaR Monde 1,1 2,5 1,4 Amundi Funds Equity Europe Minimum Variance MinVaR Europe 1,2 2,1 1,3 Quoniam Global Equities MinRisk MinVaR Monde 1,3 1,6 1,3 Robeco Emerging Conservative MinVaR Emergents 1,3 1,1 1,3 OSSIAM ETF US MINIMUM VARIANCE MinVaR US 1,2 1,4 1,3 SEB Global Fund Alpha scoring Monde 1,0 2,3 1,3 Swiss Life Equity Euro Zone Minimum Volatility MinVaR Zone Euro 0,9 2,3 1,2 PowerShares S&P 500 Low Volatility MinVaR US 0,8 1,2 0,9 TOBAM Anti-benchmark Emerging Markets Equity Fund Max Div Emergents 1,1-0,3 0,9 Uni-Global - Equities World MinVaR Monde 0,5 1,5 0,7 Uni-Global - Equities Emerging Markets MinVaR Emergents 0,7 0,5 0,7 TOBAM Anti-benchmark World Equity Fund Max Div Monde 0,7 0,5 0,6 Robeco Global Conservative Equities MinVaR Monde 0,4 1,0 0,5 OSSIAM EMERGING MARKETS MINIMUM VARIANCE MinVaR Emergents 0,9-1,0 0,5 AllianzGI Global Managed Volatility Fund MinVaR Monde 0,3 1,2 0,5 TOBAM Anti-benchmark Euro Equity Fund Max Div Zone Euro 0,1 1,6 0,4 Quoniam Emerging Markets Equities MinRisk MinVaR Emergents 0,5 0,1 0,4 Uni-Global - Equities US MinVaR US 0,4 0,3 0,3 OSSIAM STOXX EUROPE 600 EQUAL WEIGHT Equal Weight Europe 0,2 0,9 0,3 PowerShares S&P Emerging Markets Low Volatility MinVaR Emergents 0,4-1,5 0,0 Fonds détruisant de la valeur TOBAM Anti Benchmark US Equity Fund Max Div US 0,0-0,9-0,2 AllianzGI International Managed Volatility Fund MinVaR Monde -0,4-0,7-0,5 PowerShares S&P International Developed Low Volatility MinVaR Monde -0,5-1,0-0,6 AllianzGI U.S. Managed Volatility Fund MinVaR US -0,4-1,5-0,6 Détail et méthodologie à partir de la slide 25 7

8 Performance de la stratégie Minimum VaRiance selon la zone géographique Performances MinVaR Europe zone MSCI Europe MinVaR Monde zone MSCI World MinVaR zone Emergents MSCI EM MinVaR US zone MSCI USA ,95% -8,91% -0,78% -5,94% ,94% 17,29% 10,78% 15,83% 12,66% 6,18% 8,55% 15,33% ,62% 19,82% 17,64% 26,68% 0,54% -2,60% 22,48% 31,79% ,26% 6,84% 10,24% 4,94% -2,04% -2,19% 13,79% 12,69% Performance annualisée 10,81% 9,36% 12,84% 15,47% 3,63% 0,39% 12,01% 14,24% Volatilité annualisée 7,96% 11,63% 7,62% 10,37% 11,28% 13,97% 8,93% 11,76% Ratio Sharpe 1,36 0,82 1,75 1,58 0,51 0,14 1,38 1,22 Note Conatus Long Terme 1,4 0,7 0,8 0,5 Note Conatus Court Terme 2,6 1,3-0,2 0,4 Note Conatus Globale 1,7 0,8 0,6 0,5 Nb de fonds performants 7/7 4/7 2/5 2/4 La stratégie fonctionne très bien en Europe, bien au niveau mondial et sur les pays Emergents un peu moins bien aux Etats-Unis. Le différentiel de performance par zone est le même pour l ensemble des stratégies smart bêta par le risque (Max Div, ERC, ) 8

9 Le smart béta multifactoriel : doit encore faire ses preuves Des risk-premia pérennes existent sur les marchés actions, toutefois nous sommes convaincus que pour pouvoir en tirer parti efficacement une société de gestion doit mettre en place un process de gestion rigoureux souvent par essais et erreurs (le diable est dans le détail). De plus, nous pensons que les stratégies reposant sur des anticipations de prix sont souvent moins stables dans le temps que des stratégies purement axées sur le risque, même si la performance depuis des années des CTA montre que le facteur momentum peut être exploité avec succès. 103 Surperformance par rapport à l'indice Amundi ETF Global Equity Multi Smart Allocation Scientific Beta UCITS SSgA Multi factor global equity MS Scientific Beta Global Equity Factors UCITS ETF DB Platinum IV Equity Risk Premia 95 oct.-13 Dreyfus Strategic Beta Global Equity Fund nov.-13 déc.-13 janv.-14 févr.-14 mars-14 avr.-14 mai-14 Dans ce contexte et vues les performances moyennes des 5 fonds lancés depuis 12 mois, dans un contexte pourtant favorable au facteur Low Vol (les performances sont très fortement corrélées), nous conseillons d attendre une preuve plus tangible du concept. juin-14 juil.-14 août-14 sept.-14 oct.-14 nov.-14 déc.-14 9

10 Contacts Tel : Fax : Mob : jcm@conatusfinance.com 10