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1 BANQUE PRIVÉE PANORAMA SUISSE No 20 Octobre 2015 Page 3 Page 6 Page 8 Page 11 OPTIMISTES, MAIS PAS ASSEZ MARCHÉ SUISSE ALLOCATIONS DES STRATÉGIES OPP2 SIAM RICHEMONT : UN JOYAU DU MARCHÉ SUISSE

2 PUBLICATION ARRÊTÉE SUR LA BASE DES INFORMATIONS DISPONIBLES AU 30 SEPTEMBRE ÉQUIPE DE RÉDACTION Pierre-Yves Brack Géraldine Guyon Bruno Jacquier Philippe Lederrey Michael Strauss POUR L ALLOCATIONS DES STRATÉGIES OPP2 SIAM UTILISÉES POUR LA GESTION DES CAPITAUX ISSUS DE LA PRÉVOYANCE PROFESSIONNELLE Alexandre Michellod a.michellod@edr.com POUR TOUT RENSEIGNEMENT, VOUS POUVEZ JOINDRE VOTRE GESTIONNAIRE HABITUEL OU NOTRE ÉQUIPE DE GESTION SUISSE. Numéro central : Mise en page : Edmond de Rothschild Communication Impression : Edmond de Rothschild (Suisse) S.A. EDMOND DE ROTHSCHILD 2

3 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 NOUS ÉTIONS OPTIMISTES, MAIS PAS ASSEZ BRUNO JACQUIER Il y a trois mois, après la contraction du Produit Intérieur Brut (PIB) du premier trimestre, nous écrivions qu il n y avait pas lieu de s inquiéter pour la croissance helvétique, car elle ne passerait pas durablement en territoire négatif. Notre analyse pouvait sembler optimiste en comparaison avec le consensus des économistes. Finalement, alors que nous nous attendions tout de même à un dernier passage en zone rouge, la réalité a été encore plus positive. Le deuxième trimestre a été de très bonne facture, avec une croissance de +0.25% par rapport au précédent. La récession a donc été évitée. L abandon du cours plancher entre l euro et le franc suisse, le 15 janvier dernier, n aura pas eu l effet dévastateur que certains craignaient. Comme un pied de nez à ses consœurs continentales, la croissance annuelle de la Suisse demeure au-dessus de celle des dix-neuf économies qui composent la Zone Euro, à 1.3% contre 1.2%. Si l avenir s annonce rose (cf. graphique n 1), malgré une compétitivité dégradée par la vigueur excessive du franc suisse, c est que la demande domestique est au rendez-vous. Les entreprises et, plus encore, les ménages profitent de cet environnement où leur pouvoir d achat s est fortement amélioré pour importer des produits bon marché. L investissement et la consommation privée progressent vigoureusement. À plus long terme, le potentiel de croissance de l économie suisse est deux fois plus dynamique que celui de ses partenaires européens (cf. graphique n 2). Plusieurs éléments permettent d expliquer ce clivage : le niveau de dette publique, la compétitivité des entreprises, le taux de chômage, le pouvoir d achat des ménages, la vigueur du crédit, le système éducatif, etc. Cette situation est amenée à perdurer plusieurs années, voire plusieurs décennies. Graphique 1 : L activité économique progresse à mesure que la confiance des industriels s améliore (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) Switzerland GDP (%YoY, R.H.S.) Purchasing Managers Index Graphique 2 : Le potentiel de croissance de la Suisse est deux fois supérieur à celui de la Zone Euro (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) Switzerland GDP & Potential Euro Area GDP & Potential La récente et puissante désinflation liée à la chute des prix énergétiques, mais également à la contraction de l ensemble des prix des biens et services, autorise la Banque Nationale Suisse (BNS) à conserver une politique monétaire accommodante (cf. graphique n 3). Non seulement, elle n est pas prête d augmenter ses taux comme vont s employer à le faire la Réserve Fédérale américaine et la Banque d Angleterre dans les six prochains mois, mais elle continuera d intervenir sur le marché des changes pour affaiblir le franc suisse et son caractère d actif refuge. Sur les marchés boursiers, comme nous l indiquions il y a trois mois, la progression des profits des sociétés suisses est très clairement plus dynamique que celle des entreprises de la Zone Euro. Le MSCI Graphique 3 : La contraction des prix justifie une politique monétaire ultra-accommodante (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) SNB Target Rate (%, L.H.S.) Inflation (CPI, %YoY) EDMOND DE ROTHSCHILD 3

4 Graphique 4 : Les sociétés cotées en francs suisses surperforment leurs homologues en euros (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) Relative Perf. MSCI Switzerland vs MSCI Euro Area (loc. cur.) Relative Perf. MSCI Switzerland vs MSCI Euro Area (non-hedged) Switzerland poursuit donc son ascension relative par rapport au MSCI Euro Area (cf. graphique n 4). Son caractère moins cyclique en fait également un investissement plus défensif, en cas de nouvelle correction boursière. Il permet de limiter les dégâts. Qui plus est, dans les portefeuilles en euros ou en dollars, le potentiel d appréciation additionnelle du franc permet d investir sur les actions suisses sans forcément couvrir le risque monétaire (courbe violette). Une fois n est pas coutume, le franc suisse a profité des perturbations de marché pour concéder un peu de terrain face à la monnaie unique. Au cours des deux derniers mois, le taux de change EUR/ CHF est passé de 1.04 à 1.10 (cf. graphique n 5). Cette évolution peut sembler surprenante à l heure où l économie helvétique se porte à merveille. Plusieurs points permettent pourtant de l expliquer. Premièrement, le franc suisse demeure très chèrement valorisé depuis la crise de la dette européenne en 2011 et, plus encore, depuis l abandon du cours plancher le 15 janvier dernier. Son taux de change d équilibre, dans un environnement «normal», serait proche de 1.26 franc pour 1 euro. Nous sommes loin de ce niveau, mais également très loin d un environnement classique. Deuxièmement, la Zone Euro semble renaître de ses cendres depuis quelques mois : la crise grecque a été solutionnée pour un temps, la croissance économique s engaillardit et Mario Draghi ne cesse de rassurer les agents économiques quant à sa capacité à soutenir la reprise du crédit en Zone Euro. Tous ces facteurs favorisent l appréciation de la monnaie unique. Enfin, le dernier élément, celui qui a sans doute le plus d importance à nos yeux d économiste : la Banque Nationale Suisse (BNS) intervient à nouveau sur le marché des devises. Dans le courant du seul mois d août, ses réserves de change ont progressé de 9.2 milliards de francs suisses. Elles avoisinent désormais 83% du Produit Intérieur Brut helvétique. Cette accumulation de devises affaiblit mécaniquement le franc. Toutefois, si l on veut effectuer l analyse de manière scrupuleuse, il est nécessaire d ajuster les réserves de change des variations de marché. Sur ces 9.2 milliards, la moitié est liée à l appréciation des devises précédemment détenues en réserve. L autre moitié a, effectivement, été créée de «toutes pièces» pour permettre à Thomas Jordan d acheter de nouveaux euros, dollars ou autres livres sterling. Graphique 5 : Le franc suisse faiblit temporairement face à la monnaie unique (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) --- EUR/CHF Exchange Rate Ces interventions à répétition de la BNS sont de bon augure pour juger de la pertinence de la politique monétaire. Qu on se le dise, Thomas Jordan et son équipe ne laisseront pas l économie sombrer sous les attaques spéculatives des investisseurs anxieux. En revanche, leurs ingérences insinuent que le franc ne parvient pas à s affaiblir naturellement. En tenant compte de tous ces paramètres, nous estimions initialement que le taux de change de l euro et du franc suisse devait osciller entre 1.00 et 1.10 tout au long de l année Étant donné que la BNS semble plus active qu elle ne l avait laissé sous-entendre, ce canal latéral pourrait se situer entre 1.02 et Ceci implique qu il deviendra très prochainement intéressant d acheter du franc suisse, en dépit de sa survalorisation fondamentale récurrente. EDMOND DE ROTHSCHILD 4

5 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 TABLEAU DE BORD ÉCONOMIQUE 2015e 2016e T1 T2 T3 T4 Année T1e T2e T3e T4e Année Produit Intérieur Brut ( % a/a ) 1,2 1,3 1,6 1,1 1,3 1,7 2,0 1,6 1,8 1,8 Consensus 0,7 1,3 Produit Intérieur Brut ( % t/t ) -0,2 0,2 0,9 0,2 0,3 0,4 0,5 0,5 0,4 0,5 Écart de Production ( % ) -0,2-0,3 0,2 0,0-0,1 0,0 0,1 0,2 0,2 0,1 Inflation ( IPCH % a/a ) -0,7-1,1-1,2-1,0-1,0-0,3-0,6-0,3 0,0-0,3 Taux de Chômage ( % ) 3,2 3,3 3,4 3,4 3,3 3,3 3,3 3,2 3,2 3,2 Production industrielle ( % a/a ) -0,6-2,5-0,6 0,4-0,8 1,8 1,8 1,3 1,4 1,6 Courbe de Rendements ( % ) 0,7 0,8 0,7 0,8 0,7 0,9 1,0 1,1 1,2 1,0 Taux directeur BNS ( % ) -0,8-0,8-0,8-0,8-0,8-0,8-0,8-0,8-0,8-0,8 Obligations à 10 ans ( % ) 0,0 0,0-0,1 0,0 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,3 Consommation ( % a/a ) 1,2 1,2 1,6 1,6 1,4 1,8 1,9 1,7 1,8 1,8 Dépenses publiques ( % a/a ) 2,9 3,3 3,3 2,3 2,9 2,3 2,4 2,1 2,1 2,3 Investissement ( % a/a ) 1,1 2,0 2,1 1,8 1,8 2,2 2,1 1,8 2,0 2,0 Var, Stocks ( % PIB ) 1,5 0,7 0,3 2,0 1,1 0,2 0,7 0,1-0,1 0,2 Exportations ( % a/a ) -2,0 1,9 2,1-3,5-0,5-1,2 1,5 1,6 2,3 1,0 Importations ( % a/a ) 0,1 4,0 3,3 0,0 1,7-1,0 2,9 2,2 2,3 1,6 Commerce extérieur ( % PIB ) -1,5-0,8-0,4-2,5-1,3-0,2-0,6-0,1 0,3-0,2 Taux de change USD/CHF 0,95 0,94 0,97 0,94 0,95 0,97 0,97 0,98 0,99 0,95 Taux de change EUR/CHF 1,05 1,04 1,08 1,09 1,06 1,07 1,04 1,03 1,04 1,05 EDMOND DE ROTHSCHILD 5

6 MARCHÉ SUISSE MICHAEL STRAUSS Graphique 6 : Performance relative du SMI vs. Euro Stoxx depuis le début de l année (source : FactSet) SMI relatif Euro Stoxx (rebasé) Graphique 7 : Evolution estimations BPA pour le SMI et l Euro Stoxx (en EUR) depuis début 2015 (source : FactSet) Après avoir eu l impression que le sol se dérobait sous leurs pieds suite à la décision de la BNS de retirer le taux plancher mi-janvier, une grande partie des entreprises suisses ont su faire preuve de résilience et d agilité pour atténuer l impact du franc fort. Relativement aux pires craintes émises en début d année, les résultats semestriels n ont donc pas laissé transparaître un impact des changes aussi conséquent que craint. En termes boursiers, cette capacité d adaptation s est révélée d autant plus utile durant les coups de chauds estivaux, que la composition plus défensive du marché helvétique fut à nouveau recherchée. Dans un contexte toujours chahuté, assorti d incertitudes concernant la croissance, gageons que ces qualités resteront favorisées. Graphique 8 : PE (est. 12mois) SMI relatif à l Euro Stoxx période 10 ans (source : FactSet) SMI (rebasé) Euro Stoxx (rebasé) SMI PE relatif Euro Stoxx Alors que la visibilité concernant les perspectives demeure troublée et que bon nombre de chefs d entreprises se veulent prudents concernant l évolution de l activité à court terme, il s agit malgré tout de se projeter en 2016 pour orienter nos recommandations d investissement. Avant cela, un rapide état des lieux et des comportements de marché s impose. Les premières évidences que nous notons en termes de performance relative (cf. graphique 12), ce sont les pics de surperformance à chaque recrudescence d aversion au risque, que ce soit fin juin, au plus fort des craintes de «Grexit» ou mi-août, lors des dévaluations chinoises. Le second constat qui prévaut est celui concernant l évolution des estimations de bénéfice par action. Malgré les inquiétudes légitimes avec l envolée du franc en début d année, les perspectives bénéficiaires ont pu être maintenues dans les grandes lignes, notamment grâce à diverses formes de coupe dans la structure de coûts. Plutôt que des réductions de postes, ce sont souvent des mesures de flexibilisation du temps de travail qui ont été décidées, avec quelques aménagements au niveau des compensations salariales. Les attentes ont certes EDMOND DE ROTHSCHILD 6

7 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 dû être réduites dans le courant de l été, compte tenu de l évidence d un moindre dynamisme du cycle conjoncturel mondial, mais elles résistent encore bien relativement aux anticipations concernant leurs pairs européens (cf. graphique 13). Lors des publications semestrielles, les déceptions notoires sont restées peu nombreuses et plus souvent cantonnées aux petites et moyennes capitalisations industrielles, à l image de Forbo ou d AFG Arbonia-Forster. (Acheter ou Garder), notons ainsi Nestlé, Roche, Givaudan, Swiss Re ou Zurich dont la sensibilité future au marché pourrait être moindre, si l on se base sur cette approche illustrée par le graphique 16 ci-contre. Graphique 9 : Performances depuis le début de l année (arrêtées au 28 septembre ; source : Bloomberg Ces considérations posées et au regard du contexte macro-économique, la prime de valorisation par rapport au principal indice européen ne nous semble pas excessive et demeure loin de ses pics sur longue période (cf. graphique 14). Sachant que près de la moitié de la capitalisation du SMI est constituée des segments défensifs de la santé et de la consommation de base via Novartis, Roche, Actelion et Nestlé, une expansion de multiple relative se justifie si la volatilité et les incertitudes continuent de dominer les marchés. Depuis le début de l année, ces mêmes valeurs, moins soumises aux aléas conjoncturels, ont pu tenir le haut du pavé, mais pas uniquement En effet, que l on se situe au niveau du SMI ou de l indice plus élargi, le SPI, et même s il y a d indubitables influences sectorielles et géographiques, il reste que les questions spécifiques aux entreprises prennent souvent le dessus. Qu il s agisse de fusions & acquisitions, de restructurations ou de leaders dans des segments particuliers, il y a autant de raisons qui peuvent animer la performance sur quelques mois ou trimestres et qui ne permettent généralement pas d avoir une image homogène au niveau de la performance. Graphique 10 : Bêta (observations hebdomadaires sur 2 ans; source : Bloomberg) Pour nous projeter dans les mois qui viennent et en considérant un environnement boursier qui restera volatile, nous passons nos recommandations au crible des bêtas observés, pour se donner une idée de leur capacité de faire office de refuge. Parmi les plus grandes capitalisations avec des notations positives EDMOND DE ROTHSCHILD 7

8 ALLOCATIONS DES STRATÉGIES OPP2 SIAM UTILISÉES POUR LA GESTION DES CAPITAUX ISSUS DE LA PRÉVOYANCE PROFESSIONNELLE ALEXANDRE MICHELLOD, CAIA Graphique 11 : Performances des principaux indices boursiers en CHF et % (calculées du 18/03/2015 au 21/09/2015 Sources : Edmond de Rothschild & Bloomberg) Graphique 12 : Classement Year to Date des principaux indices boursiers en CHF en % (calculé au 21/09/2015 Sources : Edmond de Rothschild & Bloomberg) MIB Nikkei 225 Nasdaq SMI CAC 40 S&P 500 AEX DAX Eurostoxx 50 OMX Stockholm 30 FTSE 100 Dow Jones Indus. AVG Hang Seng IBEX MIB Nasdaq SMI CAC 40 S&P 500 Nikkei 225 IBEX 35 Dow Jones Indus. AVG FTSE 100 Hang Seng AEX Eurostoxx 50 OMX Stockholm 30 DAX ANALYSE STATISTIQUE DES MARCHÉS BOURSIERS ENTRE LE 18/03 ET LE 21/09/2015 ET CLASSEMENT DE LEUR INDICE PAR RAPPORT À LEUR PERFORMANCE YEAR TO DATE (DEPUIS 01/2015) Depuis notre dernier commentaire, celui de mars 2015, les nombreux événements survenus tant sur le plan macroéconomique qu au niveau financier ont eu une incidence significative sur l analyse des performances des principaux indices boursiers mondiaux de ces 6 derniers mois. En effet, la tendance positive affichée par la plus grande partie des indices lors de notre analyse du 18 mars s est depuis totalement inversée. Pour l ensemble des indices, ce sont partout des performances négatives qui ont été enregistrées ces 6 derniers mois. Ajusté en CHF le DAX allemand affiche ainsi un repli de -14,7%. Cette mauvaise statistique fait rétrograder le DAX au niveau du classement des performances annuelles. Avec une performance négative depuis le début de l année, Year to Date (Ytd), de -8,35%, l indice allemand passe dès lors de la 3 e à la 8 e place. La tendance est identique pour le benchmark européen de l Eurostoxx 50 qui affiche quant à lui une contre-performance de -11,25% (ajustée en CHF) ce qui le met en 9 e position au classement annuel, soit une place identique à celle du mois de mars. Grâce à sa relative bonne tenue au cours de ces 6 derniers mois (-1,44% ajusté en CHF), l indice italien du MIB prend la tête du classement avec, depuis le début 2015, une performance YtD de +3,37% ajustée en CHF. En Europe aucun autre indice n affiche une performance YtD positive ; il en est de même outre Atlantique. L indice américain du Nasdaq, troisième au classement, enregistre en effet une performance de -0,11% ajustée en CHF. En fait, dans la zone considérée, en dehors de l Italie, seul l indice japonais du Nikkei 225, 2 e au classement, réalise depuis le début de l année une légère progression (+0,51% YtD ajusté en CHF). Au niveau de la bourse suisse, l analyse de son indice principal, le Swiss Market Index (SMI), fait ressortir des résultats négatifs entre le 18 mars et le 21 septembre. Avec un repli de -5,12%, la performance du SMI sur les 6 derniers mois est négative. Il faut cependant souligner que les vertus défensives des titres suisses ont produit leur effet. Le SMI présente, en effet, l une des meilleures statistiques de la période sous revue avec l indice italien du MIB (-1,44% ajusté en CHF) et celui du Nasdaq américain (-4,07% ajusté en CHF). De ce fait, malgré son évolution négative l indice suisse, depuis le 18 mars, remonte ainsi au classement YtD de la 10 e à la 4 e place avec une performance annuelle de -2,24%. ANALYSE DE LA PERFORMANCE DU SWISS MARKET INDEX SUR BASE QUANTITATIVE DEPUIS LE 18/03/2015 (CF. GRAPHIQUE 13) En ce qui concerne l analyse du SMI sur base quantitative, cette dernière affiche des résultats moins favorables en termes de tendance. En effet, même si l indice suisse a affiché une relative bonne tenue entre le 18 mars et le 21 septembre, sa clôture à 8278,07 points le 24 septembre affiche un recul de 1248,72 points EDMOND DE ROTHSCHILD 8

9 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 depuis son dernier point haut de référence établi le 5 août dernier à 9526,79 points. Cette différence, convertie en pour cent, est de -15,08%. Ce pourcentage, combiné avec ceux du 22, 23 et 25 septembre, qui sont respectivement de -12,40%, -12,77% et -12% par rapport au point haut du 5 août, dessine une tendance baissière marquée préoccupante. Un début de consolidation pourrait ainsi se matérialiser au niveau des -15%, un seuil non loin de celui atteint le16 janvier dernier (-17,55%) au lendemain de l abandon par la BNS du taux plancher de 1,20 franc pour un 1 euro. Pour rappel, un retournement de cycle se produit en théorie si l indice du SMI devait perdre, pendant deux mois consécutifs, plus de 20% depuis son dernier sommet. Pour l instant, la phase haussière du SMI se poursuit. Entamée le 11 août 2011, la performance globale de cette phase haussière s affiche à +98,81% et dure depuis 49,5 mois. ANALYSE DE LA PERFORMANCE AU 24/09/15 DES INDICES DE RÉFÉRENCE LPP UTILISÉS DANS LE CADRE DE GESTION SOUS CONTRAINTE OPP2 PAR RAPPORT AU SMI Les fondations destinées à la prévoyance professionnelle (2 e pilier) ainsi que les fondations de libre passage doivent se conformer aux prescriptions de placement de la Loi fédérale sur la prévoyance professionnelle vieillesse, survivants et invalidité (LPP) et de son ordonnance d exécution (l OPP2). Dans ce contexte, au niveau de la gestion de fortune des capitaux issus de la prévoyance professionnelle, on parle alors de gestion sous contrainte de l OPP2. Afin d illustrer l évolution historique de la gestion de type OPP2, nous présentons ici les performances des indices de références diversifiés LPP plus, LPP plus et LPP plus comparées avec la performance des actions du SMI. Depuis le début de l année 2015, les performances YtD des indices LPP s affichent au 24 septembre à -0,76% pour le LPP 25 plus, -1,97% pour le LPP 40 plus et -3,63% pour le LPP 60 plus. Quant au SMI, sa performance YtD s affiche à la même date à -7,85%. Depuis leur création, le 1er novembre 2005, les performances annualisées au 24 septembre 2015 des indices LPP ont été respectivement de +3,52% %, +3,42% et +3,27% pour les indices LPP 25 plus, LPP 40 plus et LPP 60 plus, contre +1,66% pour le SMI. GRILLES OPP2 SIAM: ALLOCATION DES ACTIFS DANS LE CADRE DE LA PRÉVOYANCE PROFESSIONNELLE Dans le cadre de l exécution de la gestion de type OPP2, nous travaillons sur la base de neuf grilles de placement qui sont les résultantes de la combinaison des décisions du Comité de placement de la Banque avec les contraintes de l OPP2 et les indices LPP 2005 plus. Elles ont pour point de comparaisons les indices LPP 2005 plus (20/40/60). Les grilles excluant les hedge funds ou l immobilier découlent des trois grilles principales qui représentent ainsi nos allocations optimales en termes de gestion des capitaux de prévoyance. Ces grilles, baptisées «OPP2 siam» et réalisées spécifiquement dans le cadre de la prévoyance professionnelle, sont orientées sur une gestion à long terme. Elles font par conséquent l objet d un nombre inférieur de mouvements tactiques que les grilles traditionnelles de la Banque. Les mouvements sur les grilles OPP2 siam reflètent ainsi des modifications structurelles de moyen/long terme. Graphique 13 : Performance de l indice SMI calculée depuis son dernier point haut du 5 août 2015 (Peak to Valley) (données au 25/09/2015 Sources : Edmond de Rothschild & Bloomberg) 0% - 5% - 10% - 15% - 20% - 25% /03/15 point haut de réf. 5/08/ /01/15-17,55% /09/15-12,40% 24/09/15-15,08% 25/09/15-12,00% Graphique 14 : Décomposition des cycles du marché suisse des actions. Performance de l indice SMI calculée depuis 1989 (données au 25/09/2015 Sources : Edmond de Rothschild & Bloomberg) +29.6% mois -30.8% 6.1 mois % 36.6 mois % 40.3 mois -22.9% 13.3 mois -39.1% 2.5 mois +63.4% 22.6 mois +31.0% 6.4 mois -39.0% 13.0 mois -45.1% 11.3 mois % 50.7 mois +61.7% 13.2 mois -54.8% 21.3 mois Graphique 15 : Comparaison des performances des indices de prévoyance professionnelle LPP plus, LPP plus et LPP plus avec l indice du SMI depuis le 1/11/2005 (base 100) (données au 24/09/ Sources : Edmond de Rothschild, Bourse suisse SWX) SMI LPP 25 plus LPP 40 plus LPP 60 plus % 15.8 mois % 49.5 mois EDMOND DE ROTHSCHILD 9

10 GRILLES D ALLOCATIONS OPP2 SIAM siam 15 standard sans Hedge Funds sans immobilier siam 30 siam 45 siam 15 siam 30 siam 45 siam 15 siam 30 siam 45 Court terme Obligations Souverain Investment Grade High Yield Marchés émergents Convertibles Actions Marchés développés Suisse Eurozone Amérique du Nord Japon Marchés émergents Fonds alternatifs Directionnel Non-directionnel Immobilier Matières premières Métaux précieux Total Exposition devises % % % % % % % % % CHF EUR USD JPY GBP Total EDMOND DE ROTHSCHILD 10

11 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 RICHEMONT : UN JOYAU DU MARCHÉ SUISSE PHILIPPE LEDERREY UN SECTEUR DU LUXE DANS LA TOURMENTE Pénalisé d abord par la forte et brusque appréciation du franc suisse en janvier dernier (même si la société publie en Euros, la plupart des coûts, notamment de production restent en francs et pèsent donc un peu sur la profitabilité), puis cet été par des craintes exacerbées liées à l économie de la «Grande Chine» (sachant que si seul un dixième du chiffre d affaires est réalisé sur place, le consommateur chinois dans son ensemble représente plus du tiers de la croissance), le titre Richemont a été très lourdement pénalisé sur le plan boursier cette année (baisse de près de 18%). La société suisse bénéficie de facto surtout d une position de leader incontesté dans le segment très porteur de la haute joaillerie (un tiers de ses revenus qui devrait continuer à croitre de près de 10% par an) et d une division «montres» (près de la moitié de ses ventes) nettement orientée sur le très haut de gamme (par nature moins cyclique). Si cette division a été affectée récemment (comme ses pairs) par des conditions de marché difficiles (en particulier à Hong Kong et Macao) et par une sous-performance temporaire de Cartier avant le lancement de sa nouvelle collection «Clé», la marque phare devrait progressivement redynamiser la profitabilité du groupe. DE L IMPORTANCE DU CONSOMMATEUR CHINOIS La Chine ayant été affaiblie aussi bien par la baisse de la croissance de son économie, que par la dévaluation de sa monnaie ou par les drastiques mesures anti corruptions, il est indéniable que l évolution négative subséquente des économies asiatiques est également pesante. Cette région qui a été pendant très longtemps le principal vecteur de croissance est donc pour la première fois pénalisante Même si son potentiel et la profondeur de sa demande ne devraient pas être touchés à long terme (hors une forte détérioration économique à partir des points actuels). UN LEADERSHIP INCONTESTÉ DANS LE SEGMENT TRÈS PORTEUR DE LA HAUTE JOAILLERIE Chacun sait qu après son recentrage sur les métiers du luxe opéré au début du millénaire, Richemont possède désormais un portefeuille de marques prestigieuses d horlogerie-joaillerie : Cartier (marque qui représente à elle seule plus de 40% des ventes), Van Cleef & Arpels, Jaeger-Lecoultre, IWC, Vacheron Constantin, Montblanc, Lancel, Dunhill Graphique 16 : Part de marché estimée des principaux acteurs de la joaillerie (Sources : Bloomberg, Edmond de Rothschild) Parts de marchés es-mées des principaux acteurs de la joaillerie Others 45% Boucheron 1% Chaumet 1% Graaf 3% Piaget Chopard 1% 2% Car$er 17% Van Cleef 7% Harry Winston 3% Tiffany 13% Bulgari 7% EDMOND DE ROTHSCHILD 11

12 UN ENVIRONNEMENT POURTANT STRUCTURELLEMENT TOUJOURS AUSSI FAVORABLE À plus long terme, l environnement est structurellement toujours aussi favorable comme l illustre l étude toute récente de Bain & Co qui souligne combien l enrichissement des classes moyennes dans les pays émergents va rester un puissant moteur de croissance des ventes pour le secteur : le nombre de consommateurs de biens de luxe a déjà plus que triplé depuis 1995 et il devrait progressivement passer de 330 millions aujourd hui à 500 millions d ici UNE MARQUE FÉDÉRATRICE DIS- POSE DE POTENTIELS POUR AUG- MENTER SES PARTS DE MARCHÉ In fine, Richemont va profiter de sa position incontournable sur le marché mondial de la joaillerie : entre Cartier, Van Cleef & Arpels ou Piaget, Richemont détient déjà près du quart de ce marché mondial de la joaillerie de luxe de marque, loin devant les 13% de Tiffany ou les 8% de Bulgari. Or, aujourd hui à peine un cinquième du marché total est détenu par des marques de luxe, le reste étant atomisé sur des enseignes locales. Cela signifie donc qu une très grande marque fédératrice dispose d un énorme potentiel pour augmenter ses parts de marché. Ainsi, outre le développement déjà porteur de la joaillerie haut de gamme (qui progresse déjà de plus de 10% par an en moyenne), la croissance organique va donc être aussi pouvoir être significativement augmentée par des acquisitions. Déjà de mise depuis 2013 dans la foulée de l arrivée au pouvoir du nouveau président chinois Xi Ping, le ralentissement du marché du luxe en Chine n est pas un scoop récent. La tendance est même déjà plutôt un decrescendo de la dégradation, voire même à une certaine stabilisation plus qu à une lancinante poursuite de la baisse. Même si dans l ensemble les groupes de luxe font toujours face à un environnement globalement morose, fort de son exposition significative au marché de la joaillerie (déjà un tiers de ses ventes), la société Richemont va aussi pouvoir profiter de la notoriété sans égale de ses marques et de son pouvoir de décision subséquent sur ses prix. D ailleurs, la progression de 4% de son chiffre d affaires sur les 5 premiers mois de cette année fiscale est déjà une indication plus qu encourageante sur le constat que le pire appartient désormais au passé et que la pertinence du modèle d entreprise va rapidement redevenir un puissant vecteur de performance. EDMOND DE ROTHSCHILD 12

13 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 MARKET WATCH (source : Bloomberg) SPI comparé au MSCI Monde en CHF (1 an) SPI : valorisation P/E 12 mois prospectif sur 10 ans SPI : volatilité (sur 10 ans) SPI : rendement du dividende (sur 10 ans) SPI : valorisation des secteurs (P/E 12 mois à venir) SPI : performance totale des secteurs sur 3 mois SMI : meilleures & moins bonnes performances 2015 SPI : meilleures & moins bonnes performances 2015 EDMOND DE ROTHSCHILD 13

14 TITRES SUISSES SUIVIS AUX ÉTUDES FINANCIÈRES Financières & Immobilier Industrie & Services aux collectivités Technologie & Télécom Consommation Healthcare Énergie & Matériaux Acheter Pargesa-2 Oerlikon-2 Richemont-3 Novartis-2 Roche-2 Givaudan-2 Sika-2 Garder Réduire Baloise-2 Crédit Suisse-2 Swiss Life-2 Swiss Re-1 UBS-3 Zurich Ins-2 Adecco-2 DKSH-2 Fischer -2 Geberit-2 Kuehne Nagel-2 ABB-2 Panalpina-2 Schindler-2 SGS-2 Acheter/Garder/Réduire = sur/en ligne/sous-performance attendue par rapport à l indice de la zone géographique dans la monnaie de référence du titre. Horizon temps initial : 6-12 mois/objectif chiffré Swisscom-1 Lindt & Sprüngli-1 Nestlé-2 Swatch-2 Kuoni-2 de volatilité par rapport au marché : Actelion-2 Sonova-2 Nobel Biocare-1 Straumann -3 Bêta ajusté sur 2 ans (données hebdomadaires) 1 : moins volatile que le marché (bêta < 0,85) 2 : en ligne avec le marché (0,85 < bêta < 1,15) 3 : plus volatile que le marché (bêta > 1,15) Lafarge Holcim-2 Clariant-2 Syngenta-2 COMMENTAIRES RÉCENTS DE SOCIÉTÉS Date Titre Ancienne notation Nouvelle notation Sika A-2 A Nestlé RED-2 G Zurich G-2 G Richemont A-3 A Syngenta RED-2 RED Lafarge-Holcim G-2 G-2 Commentaires Derniers développements judiciaires : (1) Saint-Gobain n a définitivement aucune obligation de formuler une offre aux actionnaires minoritaires (en droits de vote, mais majoritaire en capital). Cela n a jamais été le point central selon nous. (2) Les deux premières décisions relatives au plafonnement à 5% des droits de vote en cas de transfert des actions de la famille Burkard ont conforté la ligne défendue par la direction de Sika. C est là le point central pour faire capoter l opération. Des recours sont en cours, mais les premières instances sont encourageantes. La perspective d une croissance organique s approchant à nouveau plus clairement du «modèle Nestlé» à 5-6% après deux ans d interrogation sur la dynamique du groupe, assorti d un potentiel d amélioration des marges qui semble sous-estimé par le consensus nous conduisent à une approche à nouveau plus constructive. L optimisation du portefeuille d activités et de marques est bien avancée et les fruits d un positionnement amélioré dans des segments à plus forte valeur ajoutée devraient permettre de soutenir la croissance des ventes, autant que les marges, qui seront également supportées par un regain de focalisation sur les coûts. (1) Abandon des projets de rachat de l anglais RSA et c est tant mieux dans un contexte où tout n est pas stabilisé au niveau opérationnel. (2) Annonce d une perte d exploitation dans les opérations non-vie. C est une déception, à tempérer toutefois par le fait que c est en bonne partie dû aux destructions géantes (explosions chimiques?) qui ont touché le port chinois de Tianjin. (3) Un rendement du dividende (sécurisé) de 7% reste très attractif Cinq premiers mois contrastés, mais solides (+16% dont +4% de croissance organique) qui devraient dissiper les craintes les plus extrêmes. Japon (-48%) et Europe (+26% très forts, États-Unis et Moyen-Orient (+2%) neutres et Asie (-18%) faible. Globalement la joaillerie (+6%) fait plus que compenser l érosion de l horlogerie (-1%). Le titre reste bien faiblement valorisé en regard d une trésorerie nette de 5mia. Devant l évidente mauvaise volonté de la direction de Syngenta, Monsanto jette l éponge. C est regrettable sur le plan de la logique industrielle et du dernier prix offert (CHF470). La direction du groupe suisse est maintenant «condamnée» à agir vite et fort pour accélérer la cadence à tous les étages : gains de part de marché, rentabilité, génération de cash-flow et retour aux actionnaires. Pas évident du tout dans un contexte sectoriel difficile et compte tenu de track record récent. Pour : Annonce d un dividende exceptionnel en actions de 5% (1 action reçue pour 5 détenues). Contre : 2/3 de l activité est exposée aux pays émergents. C est structurellement favorable à long terme, mais conjoncturellement défavorable à moyen terme. Résultante : une absence de momentum opérationnel et boursier qui, dans l immédiat, n en fait plus un achat prioritaire sur le marché suisse. EDMOND DE ROTHSCHILD 14

15 PANORAMA SUISSE - OCTOBRE 2015 EDMOND DE ROTHSCHILD 15

16 INFORMATION JURIDIQUE IMPORTANTE Ce document a été préparé par EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A., 18 rue de Hesse, 1204 Genève, Suisse, une banque suisse agréée et réglementée par l Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers FINMA. Il vous est remis à titre d information uniquement et ne constitue ni ne contient aucune incitation ou offre d achat ou de cession de quelque valeur mobilière ou instrument financier que ce soit et ne saurait vous délier de la nécessité de former votre propre jugement en fonction de vos objectifs spécifiques d investissement. EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A. ne fournit aucune garantie quant à l exactitude et à l exhaustivité du présent document. Les données chiffrées, commentaires, analyses et les travaux de recherche en investissement figurant dans ce document reflètent le sentiment de EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A. quant à l évolution des marchés compte tenu de son expertise, des analyses économiques et des informations en sa possession. Le contenu de ce document peut s avérer ne plus être actuel ou pertinent au moment où vous en prenez connaissance, notamment eu égard à la date de publication de ce document ou en raison de l évolution des marchés. Tout placement comporte des risques, en particulier des risques de fluctuation des cours et des rendements. Les performances et les volatilités passées ne préjugent pas des performances et des volatilités futures et ne sont pas constantes dans le temps. Nous vous recommandons d examiner le contenu de ce document avec votre conseiller financier, afin de vous assurer de sa possible adéquation avec votre situation, compte tenu de vos objectifs d investissement, de votre profil de risque, de votre situation personnelle, financière, réglementaire et fiscale, et afin de vous permettre de vous forger une opinion autorisée. Ce document ne s adresse pas aux personnes soumises à une législation leur interdisant l accès à de telles informations du fait de leur nationalité ou de leur domicile. Chaque analyste mentionné dans le présent document certifie que les points de vue qui y sont exprimés à l endroit des entreprises et des titres qu il est amené à évaluer reflètent précisément son opinion personnelle. Sa rémunération n est pas liée directement ou indirectement à des recommandations et opinions particulières émises dans ce document. Des détails sur la méthodologie de notation de EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A. sont disponibles gratuitement sur simple demande. En aucun cas, la responsabilité de EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A. ne saurait être engagée pour une décision d investissement, de désinvestissement ou de conservation prise sur la base des commentaires et analyses contenus dans le présent document, ou en cas de réclamations ou de poursuite judiciaire de la part d un tiers fondé sur l utilisation ou la distribution de ce document. La reproduction intégrale ou partielle de ce document, ou sa distribution à tout tiers, sans l accord écrit préalable de EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) S.A. est interdite. photo : P. Schaff EDMOND DE ROTHSCHILD (SUISSE) SA Rue de Hesse GENÈVE - T Avenue Agassiz LAUSANNE - T Rue de Morat FRIBOURG - T Beethovenstrasse ZURICH EDMOND DE ROTHSCHILD 16