Abracadabra et hop : le retour des banquiers magiciens dans le grand numéro mondial du Tarp magique!

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1 Abracadabra et hop : le retour des banquiers magiciens dans le grand numéro mondial du Tarp magique! source : The St. Louis Post Dispatch (RJ Matson), 24/04/2009 1

2 Florilèges hebdomadaires sur le caractère «transitoire» ou «durable» de l éclaircie conjoncturelle «Une préoccupation centrale est que les politiques mises en oeuvre puissent s'avérer insuffisantes pour enrayer l'effet négatif d'une détérioration des conditions financières et d'un affaiblissement des économies face à un soutien public limité pour des politiques actives» Rapport du Fonds monétaire international (FMI), avril 2009 «L'économie mondiale est en situation de récession grave, déclare le Fonds monétaire international mercredi, tout en réduisant ses projections de croissance et en réclamant une "action puissante" pour provoquer la reprise» Rapport FMI, avril 2009 «Dans ce ciel un peu bas et lourd sur le plan économique, il y a aussi des morceaux de ciel bleu : on voit le commerce international qui repart un peu, la production industrielle qui cesse de diminuer, l'inflation qui disparaît, ce sont des éléments de reprise mais il faut être très très prudent dans ce domaine-là» Eric Woerth, ministre du Budget «Prudemment, précautionneusement, nous pouvons dire qu'il y a une éclaircie dans les nuages» Youssef Boutros-Ghali, président du comité directeur du Fonds monétaire international 2

3 Florilèges hebdomadaires tirés des déclarations autour du G7 de Washington «L'activité économique doit entamer son redressement dans le courant de l'année, alors même que les perspectives restent faibles et que les risques à la baisse persistent» Communiqué G7 «Il n'y a pas place pour l'autosatisfaction ; nous devons continuer de travailler très très activement» Jean-Claude Trichet, président de la Banque centrale européenne «Nous avons raison d'être quelque peu encouragés mais nous aurions tort de conclure que nous sommes près de sortir des ténèbres qui se sont abattues sur l'économie mondiale au début de l'automne.» Timothy Geithner, secrétaire au Trésor des Etats-Unis «Un certain nombre d'indicateurs récents laissent penser que la contraction de l'économie a atteint son point haut» Jean-Claude Juncker, président de l Eurogroupe 3

4 L industrie : en phase de stabilisation en France et en Allemagne, la reconstitution des stocks apporte un soutien momentané? PMI industrie France PMI industrie Allemagne 30 avr-98 oct-98 avr-99 oct-99 avr-00 oct-00 avr-01 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 source : Markit Economics (PMI) 4

5 Les services : reprise en France et stabilisation en Allemagne PMI services France PMI services Allemagne 35 avr-98 oct-98 avr-99 oct-99 avr-00 oct-00 avr-01 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 source : Markit Economics (PMI) 5

6 Europe : arrêt de la dégradation, le point bas semble atteint? PMI industrie Europe PMI services Europe 30 avr-98 oct-98 avr-99 oct-99 avr-00 oct-00 avr-01 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 source : Markit Economics (PMI) 6

7 Europe et Etats-Unis : à la recherche de la stabilisation avr-98 oct-98 avr-99 PMI composite Europe ISM synthétique Etats-Unis oct-99 avr-00 oct-00 avr-01 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 source : Markit Economics (PMI), Institut for Supply Management (ISM), compilation Albatros capital 7

8 Le cycle mondial se stabilise-t-il transitoirement avant une longue «stagnation» ou préalablement à un «rebond» plus marqué? PMI monde PMI Chine 35 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 source : Markit Economics (PMI), compilation Albatros capital 8

9 Selon les dernières statistiques hebdomadaires la dégradation du marché de l emploi américain se stabilise à un haut niveau : inscriptions hebdomadaires Hebdo Moy 4 semaines Moy 8 semaines Nbre de chômeurs (éch. de droite) /12/ /02/ /04/ /06/ /08/ /10/ /12/ /02/ /04/ source : U.S Bureau of Labor Statistics (BLS), compilation Albatros capital 9

10 Un «credit crunch» en phase de stabilisation en Europe avec un système bancaire européen disposant d un peu moins de liquidité 22,486 Mds (/52,6 Mds lundi 6 avril 2009) déposée dans les coffres de la BCE (23 avril 2009) : 168 Mds de moins en onze semaines et 290 Mds de moins en treize semaines Deposit facility /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : Banque centrale européenne 10

11 Le «recherche désespérément liquidité»: des banques commerciales européennes a définitivement reflué? (174 M contre M au 4 avril 2009) Marginal lending facility /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : Banque centrale européenne 11

12 Si la vitesse de circulation de la monnaie s améliore «lentement» mais sûrement, l objectif des plans G7 et Euro 15, annoncé il y a vingt-huit semaines, semble quasiment atteint : redonner de la «vitesse» à la liquidité mondiale et «abolir» la préférence pour la liquidité : plus que 22,2 Mds en jeu! (155 Mds le 03/03/09) Solde Deposit-Marginal Lending facility /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : Banque centrale européenne 12

13 Un canal du crédit en état de dysfonctionnement : depuis janvier 1919 jusqu à juin 2007, une moyenne de 577 M$ déposée auprès de la Fed, le 22 avril 2009 : 565,36 Mds$ (soit 5,2 % d équivalent PIB US) Total Borrowings of Depository Institutions from the Federal Reserve 0 janv-07 juil-07 janv-08 juil-08 janv-09 source : Réserve fédérale américaine (Fed) 13

14 Une légère amélioration depuis la mise en œuvre en début d année du programme de refinancement de la Fed (statistiques bi hebdomadaires source Fed) Total Borrowings of Depository Institutions from the Federal Reserve /10/ /11/ /11/ /12/ /12/ /12/ /01/ /01/ /02/ /02/ /03/ /03/ /04/ /04/2009 source : Réserve fédérale américaine (Fed) 14

15 DJ Euro Stoxx sectoriels (1/2) : «le début d une rotation sectorielle»! L inertie à court terme semble s inverser depuis trois mois Perf. relative 1 mois 25% 20% 15% DJ E.STOXX Basic DJ E.STOXX Bank DJ E.STOXX Auto DJ E.STOXX Services 10% DJ E.STOXX financiers Technologie DJ E.STOXX DJ E.STOXX Industrie Construction 5% DJ E.STOXX Conso Non DJ E.STOXX Consumer Cyclique cycle 0% DJ E.STOXX Retail -20% -15% -10% DJ E.STOXX -5% Food&Bev 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% DJ E.STOXX Pharma -5% DJ E.STOXX Energy DJ E.STOXX Media DJ E.STOXX Utilities DJ E.STOXX Chemical -10% DJ E.STOXX Telecom -15% Perf. relative 3 mois R2 = 0,7324 source : Fininfo, compilation Albatros capital 15

16 DJ Euro Stoxx sectoriels (2/2) : «le début d une rotation sectorielle» embryonnaire? Rien ne le prouve encore du point de vue du test de vraisemblance statistique (R2 = 0,385) Perf. relative 2 mois R2 = 0,3485 DJ E.STOXX Bank DJ E.STOXX 20% DJ E.STOXX Services Construction DJ E.STOXX Auto financiers DJ E.STOXX Technologie 10% DJ E.STOXX Basic DJ E.STOXX Conso Non DJ E.STOXX Industrie Cyclique DJ E.STOXX Retail 0% DJ E.STOXX Chemical DJ E.STOXX Consumer -40% -30% -20% -10% DJ E.STOXX Energy 0% 10% 20% 30% DJ E.STOXX cycle Media DJ E.STOXX Utilities DJ E.STOXX Food&Bev DJ E.STOXX Telecom -10% 50% 40% 30% -20% Perf. relative 12 mois DJ E.STOXX Pharma source : Fininfo, compilation Albatros capital 16

17 Valeurs du Cac 40 : jusqu alors, le pourcentage de la capitalisation dans la valeur d entreprise (EV) était sous pression à partir d une dette nette/ebita supérieure à 3, cela continue de s infléchir (flèche verte) Capitalisation/EV ,5 1 0,5-0,5 y = -0,1592x + 1,2505 R 2 = 0,5225 y = -0,0664x + 0,9483 R 2 = 0,6434 y = -0,0583x + 0,9604 R 2 = 0,7204 y = -0,0986x + 0,9622 Linéaire (2008) R 2 = 0,649 0 Linéaire (2007) Linéaire (2006) Linéaire (2009) Dette nette/ebita source : Fininfo, compilation Albatros capital 17

18 Variation des valeurs de l indice Cac 40 Var depuis le (en %) 50% Peugeot 40% Crédit agricole PPR 30% BNP Paribas Renault Dexia Arcelor Mittal 20% LVMH Alcatel Alstom Vinci Unibail Bouygues 10% Soc Gen CarrefourSchneider Vallourec Cap Gemini Total 0% Suez Env Michelin Lafarge CAC 40 Air France EADS Accor -90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% Essilor -20% International -10% 0% -10% Veolia Sanofi EDF Danone L'Oreal Vivendi Lagardère France Tel Pernod Ricard Saint -20% Gobain Axa GDF Suez -30% -40% Var du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 18

19 Variation des valeurs financières de l indice Cac 40 : Axa reste au «purgatoire» alors que BNP Paribas et Crédit agricole en sont ressortis depuis quatre semaines. Société générale tente une sortie et Dexia est sur le point d en sortir définitivement! Var depuis le (en %) 40% Crédit agricole 30% BNP Paribas Dexia 20% Unibail Soc Gen 10% 0% CAC 40-90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% -10% -20% Axa -30% Var du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 19

20 Variation des valeurs cycliques de l indice Cac 40 : Peugeot continue son cavalier seul, alors qu Arcelor Mittal et Renault tentent une sortie du «purgatoire» et que Vallourec et Michelin sont en passe d en sortir Var depuis le (en %) Peugeot Renault Arcelor Mittal 50% 40% 30% 20% Alstom 10% Schneider Vallourec Michelin 0% Air Liquide Air France Total Lafarge CAC 40 EADS ACCOR -90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% -10% -20% Saint Gobain -30% Var du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 20

21 Variation des valeurs défensives de l indice Cac 40 : PPR et Carrefour ont définitivement sorti la «tête de l eau», tandis que Véolia y est retourné Var depuis le (en %) 40% PPR 30% LVMH 20% Vinci Unibail 10% Carrefour 0% Suez Env CAC 40 Accor Essilor International -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% -10% Veolia Sanofi Danone EDF L'Oreal Pernod Ricard -20% GDF Suez -30% Var du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 21

22 Variation des valeurs TMT de l indice Cac 40 : la descente aux enfers d Alcatel s est arrêtée, rémission durable ou transitoire? Hors France Tel., Cap Gemini et Vivendi, point de salut. Lagardère s enfonce dans le «purgatoire» et Bouygues a enfin connu une rémission Alcatel 25% 20% 15% Var depuis le (en %) Bouygues 10% STM 5% 0% Cap Gemini CAC 40-80% -70% -60% -50% -5% -40% -30% -20% -10% 0% -10% -15% -20% Lagardère Vivendi France Tel -25% Var du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 22

23 Variation des valeurs de l indice Dax 30 Var rel depuis le (en %) Infineon Deutsche Bank BMW SAP 20% Adidas K&S MAN Deutsche Daimler Boerse Metro Merck KGAA Deutsche Postbank 0% ThyssenKrupp DAX 30 Linde Siemens Volksw agen -100% -80% -60% Allianz -40% Bayer -20% E On Deutsche Deusche Lufthansa Fresenius 0% medical Care 20% 40% 60% 80% Munich RWE Re Henkel Telekom -20% Commerzbank Continental Deutsche Post -40% Hypo Real Estate Holding 120% 100% 80% 60% 40% -60% -80% Var relative du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 23

24 Variation des valeurs financières de l indice Dax 30 Var rel depuis le (en %) 60% Deutsche Bank 40% 20% Deutsche Boerse Deutsche Postbank 0% DAX 30 Allianz -100% -90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% Munich Re -20% Commerzbank -40% Hypo Real Estate Holding -60% Var relative du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 24

25 Variation des valeurs cycliques de l indice Dax 30 Var rel depuis le (en %) 30% BMW 20% MAN K&S 10% Daimler 0% BASF Linde -100% -80% Volkswagen ThyssenKrupp -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% Bayer Siemens -10% Deutsche Lufthansa -20% Continental Deutsche Post -30% -40% Var relative du au (en %) source : Fininfo, compilation Albatros capital 25

26 Variation des valeurs défensives de l indice Dax 30 Var rel depuis le (en %) 15% Adidas 10% Metro 5% Merck KGAA 0% DAX 30-80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% -5% Bayer -10% Henkel -15% Var relative du au (en %) Fresenius medical Care source : Fininfo, compilation Albatros capital 26

27 Société générale (1/2) : une sortie spectaculaire du «purgatoire». «A mes yeux, il ne fait aucun doute que les banques redeviendront très rentables après la crise», Josef Ackermann, président du directoire de Deutsche Bank, Londres le 2 avril Le simple retour aux réalités en terme de cours/p Book (cours sur actif net) proche de 1,34 X donnerait encore un potentiel de plus de 48 %! Société générale Cours implicite à 1,34 X P/BV Cours implicite à 1,76 X P/BV Cours implicite à 0,92 X P/BV Société générale au 09/03/ % source : Fininfo, compilation Albatros capital 27

28 Société générale (2/2) : oui, mais le marché doute encore très largement de la structure bilantielle et du ROE (retour sur capitaux propres) pour le cycle prochain 25% 20% 15% 10% 10,60%? 5% ROE Société générale ROE moyen : 13,18 % ROE implicite 5,95% 0% source : compilation Albatros capital 28

29 MAN : sortie du «purgatoire» depuis fin novembre Au final, sur une valorisation cours/pbv de 1 X alors que la moyenne historique se situe plus proche de 1,6 X, ce qui laisserait place à un potentiel de 45 % MAN Cours implicite à 1,64 X P/BV Cours implicite à 1,08 X P/BV Cours implicite à 2,2 X P/BV MAN au 21/11/ ,70 % source : Fininfo, compilation Albatros capital 29

30 Une récession bénéficiaire de grande ampleur : - 48,68 % depuis mi octobre 2008 et 23,38 % depuis fin janvier Octobre 08 : 481, BPA anticipés à 12 mois BPA moyen 10 ans - 48,68 % ,38 % en treize semaines! 310,11 Avril 09 : 247, /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/2008 source : compilation Albatros capital 28/06/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/

31 Une récession bénéficiaire de grande ampleur? (1/3) Depuis mi octobre 2008 : - 47,18 % pour les valeurs non financières ,18 % 225 BNPA en glissement (hors financières) /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : compilation Albatros capital 31

32 Une récession bénéficiaire de grande ampleur? (2/3) Depuis mi octobre 2008 : - 52,8 % pour les valeurs financières, mais calme plat depuis fin février ,8 % BNPA en glissement financières 40 15/07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : compilation Albatros capital 32

33 Une récession bénéficiaire de grande ampleur (3/3) : en phase stabilisation! BNPA 2007 BNPA 2008 BNPA 2009 BNPA 2010 BNPA en glissement annuel /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/2009 source : compilation Albatros capital 33

34 Le grand retour du Cac Graham & Dodd! L indice Cac à est «pile poil» sur le Cac tendanciel (3 099) : pur hasard ou force de rappel à l œuvre? /06/ /09/ /12/ /03/2008 source : Fininfo, compilation Albatros capital Tendanciel : /06/ /09/2008 CAC Général (rebasé) puis CAC 40 CAC tendanciel : PE Graham Dodd 10 X CAC tendanciel : PE Graham Dodd 16 X CAC tendanciel : PE Graham Dodd 6 X 29/12/2008 CAC PE G&D (16 X BNPA 10 ans): /03/2009 CAC 40 : CAC PE G&D (6 X BNPA 10 ans): /06/ /09/ /12/

35 Epilogue (1/3) : toute ressemblance avec un «bear market» à la japonaise serait fortuite! Nikkei janvier 1990 basé Nikkei point haut du CAC (6634) sept CAC , source : Fininfo, compilation Albatros capital Nbre de mois suivant le point haut 35

36 Epilogue (2/3) : la variation dix ans de l indice S&P 500 est de 30,64 %, est-ce trop tôt pour envisager un rebond? Rappel : en 1939 (post crise des années 30) la variation dix ans a été au plus bas de - 49,72 % 400% 350% Variation 10 ans S&P en % 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% % source : Standard and Poor s 36

37 Epilogue (3/3) : «La dette nationale n est pas un problème» «Oh, pardon» Barack Obama source : MSNBC.com (Daryl Cagle), 21/04/

38 Nos coordonnées Ce document ne constitue ni une offre ni une invitation à acheter ou à souscrire des instruments financiers. Les informations contenues dans ce document proviennent de sources publiques soigneusement sélectionnées. Malgré la réalisation de toutes les diligences requises pour s assurer que ces informations soient exactes au moment de leur publication, aucune déclaration de garantie n est faite quant à leur exactitude, exhaustivité ou sincérité. Toute opinion contenue dans le présent document reflète le contexte actuel et peut être modifiée à tout moment sans préavis par Albatros capital. A la date de cette publication, Albatros capital ne peut être en conflit d intérêt avec l émetteur mentionné. Albatros capital a accepté la responsabilité de distribuer cette publication en France dans les conditions légales requises. 38

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