1 AN EN 10 IMAGES. Index. 1. Politique monétaire La Fed à contrecourant. Janvier 2016

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1 1 AN EN 1 IMAGES Chaque année, SYZ Wealth Management publie dans «1 an en 1 images» un survol de l activité économique dans le monde. Une image valant parfois plus qu un long discours, nous choisissons 1 graphiques montrant les donnéesclés qui ont marqué l actualité économique et financière de l année écoulé, avec un bref argumentaire décodant leur signification. Index 1. Politique monétaire La Fed à contrecourant US L industrie plonge, les services entretiennent la croissance Zone euro Une reprise cyclique tant attendue Japon Croissance économique erratique, croissance des profits spectaculaire.3 5. Le Brésil s enfonce dans la récession Déflation La Chine exporte sa déflation aux Etats-Unis Publication du team Recherche & Analyse Auteurs : Adrien Pichoud, Chef économiste Wanda Mottu, Analyste senior Maurice Harari, Analyste SYZ Wealth Management Tel. +1 () info@syzgroup.com 7. Matières premières La Chine au cœur de la crise sur le marché de l acier.. 8. Matières premières le prix du pétrole continue de s effondrer en Dette américaine Les banques centrales net vendeuses en Devises appréciation du dollar et chute des devises émergentes Politique monétaire La Fed à contrecourant Le 1 décembre 15, la banque centrale américaine a mis un terme à une période de sept ans - jour pour jour - de politique de taux zéro, en relevant le taux des Fed Funds de 5bp. Ce mouvement avait été à tel point préannonce et anticipé qu il n a quasiment pas eu d impact sur les marchés. Il est toutefois venu confirmer la divergence entre la Fed et les autres grandes banques centrales qui avaient encore assouplies leur politique monétaire durant l année écoulée Taux directeurs des banques centrales depuis En effet, en 15, la BCE a lancé un programme de Quantitative Easing et a accentué encore plus le taux négatif auquel elle «rémunère» l argent déposé par les banques auprès d elle. La BNS a abandonné sa politique de cours plancher de l euro/franc suisse et a, dans la foulé, abaissé le taux Libor 3 mois à -.75%. En Chine, la PBoC a abaissé son taux directeur à plusieurs reprises, pour le ramener à son plus bas niveau historique. Seule la «Bank of Japan» n a pas annoncée de nouvelles mesures significatives mais il faut se souvenir qu elle avait été particulièrement active lors des deux années précédentes En somme, la Fed a amorcé fin 15 un mouvement de resserrement des conditions monétaires à contrecourant. Cette divergence, justifiée au regard de la différence des conditions de croissance entre les Etats-Unis et le reste du monde, n en reste pas moins inédite et suscite des interrogations sur l impact qu elle peut avoir, au-delà du renforcement du dollar US qui en a déjà résulté par anticipation FED FUND ECB REFI ECB DEPOSIT SNB 3M LIBOR TARGET PBoC 1Y LENDING RATE Source: SYZ AM, Bloomberg 1

2 . US L industrie plonge, les services entretiennent la croissance L économie américaine devrait enregistrer une croissance de +.1% en 15, en ligne avec la croissance moyenne des cinq années précédentes. Toutefois, l année écoulée a été marqué par un phénomène inhabituel : une divergence croissante entre l industrie et les services. 5 Indice ISM manufacturier et non-manufacturier Cette divergence s explique aisément par le contexte macro-économique : l industrie a été lourdement impactée par la chute des prix du pétrole, qui a donné un coup d arrêt au secteur de l énergie, et la hausse du billet vert, qui a pesé sur la compétitivité des entreprises exportatrices ou soumises à la concurrence étrangère. Ainsi, l indice ISM pour l industrie manufacturière a chuté en 15, tombant en fin d année à un niveau synonyme de contraction de l activité. Dans le même temps, son homologue du secteur des services est resté élevé, atteignant même un plus haut en 1 ans pendant l été : les services ont bénéficié du dynamisme de la consommation, alimentée par un taux de chômage bas, des prix de l énergie en baisse et des conditions de crédit toujours très favorables. Compte tenu de la nette prédominance des services dans le PIB américain (près de 8%, contre 1% pour la seule industrie manufacturière), la divergence observée en 15 n a pas empêché l économie de continuer à croître. Et les conditions favorables à la consommation et aux services devraient rester en place en 1. Toutefois, il faut garder à l esprit que, par le passé, les rares occasions où une telle déconnexion entre industrie et services est apparue ont été suivies d une récession ou d un fort ralentissement de la croissance US ISM MANUFACTURING US ISM NON MANUFACTURING 3. Zone euro Une reprise cyclique tant attendue 15 restera, pour la zone euro, l année du véritable retour à la croissance après deux récessions en six ans. La hausse du PIB devrait avoisiner % (après +.8% en 1) grâce à plusieurs éléments favorables qui se sont combinés pour alimenter une reprise économique si longtemps attendue. Zone euro - Indice du sentiment économique dans les quatre principales économies et variation annuelle du PIB L assouplissement tous azimutes de la politique monétaire de la BCE a évidemment joué un rôle : programme de stimulation du crédit bancaire et taux négatifs dès l été 1 et programme d achat d obligations d Etat début 15 ont contribué à relancer la croissance du crédit mais aussi à faire baisser l euro, soutenant ainsi à la fois la demande domestique et les exportations. La consommation a également bénéficié de la fin de la cure d austérité budgétaire imposée de 11 à 1, qui a cessé de peser sur le pouvoir d achat des ménages. Cerise sur le gâteau, la chute des prix de l énergie est venue renforcer la dynamique domestique. L embellie a été particulièrement spectaculaire pour l économie italienne. Alors qu elle était la seule de la zone euro à afficher une croissance négative en 1, ellerevient en cette fin d année 15 avec la plus forte dynamique. L économie espagnole a continué sur sa belle lancée de 1 tandis que l Allemagne s appuyait à la fois sur une demande domestique en hausse et la progression des exportations vers le reste de la zone euro, compensant ainsi le tassement de la demande en provenance d Asie. Même l économie française, jusqu alors à la traine de l amélioration européenne, a renoué avec une croissance supérieure à 1%! Et, bonne nouvelle, cette tendance semble devoir se prolonger alors que les éléments favorables de 15 seront, pour la plupart, égalementprésent en 1.

3 . Japon Croissance économique erratique, croissance des profits spectaculaire A la faveur d une révision positive du PIB du 3ème trimestre, l économie japonaise a évité de justesse, en 15, une cinquième récession en huit ans Il n empêche que la croissance réelle de l Archipel peine à renouer avec une franche tendance positive, malgré le soutien d une politique monétaire ultra-expansionniste (et peutêtre en partie en raison d une politique budgétaire, elle, restrictive depuis 1). Le niveau absolu du PIB réel à fin 15 n a pas dépassé le pic atteint début PIB réel et EBITDA des entreprises cotées japonaises Pourtant, la bourse nippone a, quant à elle, affiché lors des trois dernières années l une des plus belles performances parmi les grands marchés actions mondiaux, portée par la croissance des bénéfices des entreprises. Si la baisse du yen a incontestablement eu un impact positif sur les résultats des exportateurs, elle ne constitue pas l unique facteur de cette dynamique positive. Le recentrage des activités des entreprises cotées vers les pôles de dynamisme (grandes villes) et, dans certains secteurs, un «pricing power» retrouvé grâce à la diminution des surcapacités de production ont permis une sensible hausse de la rentabilité JAPAN REAL GDP (1= ) JAPAN EQUITY MARKET EBITDA (1= )(R.H.SCALE) Ainsi, en dépit d une évolution erratique du PIB et de l économie dans sa globalité, les entreprises nippones sont parvenues à nettement améliorer leurs résultats, grâce à une combinaison d éléments domestiques et d évolution favorable de la devise. Cela a contribué à faire de la bourse japonaise, encore en 15, l un des meilleurs marchés mondiaux (+9.9% en monnaie locale). 5. Le Brésil s enfonce dans la récession L économie brésilienne a continué de s enliser dans un des plus graves crises politico économique que le pays ait connu dans son histoire. Dilma Rousseff et son parti ont vu leur cote de popularité chuter, pesant sur les différents indicateurs de confiance des consommateurs et des entreprises ainsi que sur ceux du secteur manufacturier. En conséquence, la demande domestique demeurera sans doute sous pression dans les mois à venir. Evolution du PIB brésilien en variation annuelle et trimestrielle L économie brésilienne a ainsi connu une profonde récession en 15 puisqu elle a déjà enregistré trois trimestres consécutifs de contraction du PIB (-.7%, -.1% et -1.7%) avant une probable nouvelle baisse au ème trimestre. Cette situation aggrave encore la santé des finances publiques, déjà mises à mal par l affaire Petrobras. - - Le Brésil semble aujourd hui pris dans une spirale négative qui ne paraît pouvoir être enrayée que par un changement de gouvernance économique et politique BRAZIL - GDP YoY %(R.H.SCALE) BRAZIL - GDP QoQ % 3

4 . Déflation La Chine exporte sa déflation aux Etats-Unis Les craintes de voir la Chine exporter sa déflation se sont matérialisées en 15 et les Etats-Unis en ont subi les effets à travers leurs importations de matières premières. En effet, la variation annuelle de l indice US des prix des importations en provenance du Céleste Empire a continué de baisser fin novembre 15 pour tomber à -1.5%. Alors que la Chine est l un des principaux producteurs de matières premières (notamment métaux de base et pétrole), le ralentissement de sa demande domestique combinée à une explosion de sa production a conduit la Chine à augmenter ses livraisons de produits pétroliers et d acier à l étranger. En inondant un marché mondial déjà saturé par une offre surabondante en matières premières, le pays tente ainsi de transférer son problème de déflation. La conséquence pour les Etats-Unis est qu après avoir été inquiété par une faible inflation, le pays semble à nouveau menacé par la déflation, cette fois en provenance directe de Chine. Bien que la baisse des prix des importations n ait pas encore atteint la même ampleur que suite à la crise de 8, la tendance actuelle reste préoccupante. La variation annuelle à fin 15 est passée en deçà de 13 et le ralentissement global de la croissance ne laisse pour l instant pas entrevoir une reprise de la demande en matières premières suffisante pour permettre d écouler la surcapacité des stocks. Evolution de l indice US des prix des importations en provenance de chine % % % % -% -% Source: Bloomberg/SYZ AM 7. Matières premières La Chine au cœur de la crise sur le marché de l acier Dire que 15 a été une année difficile pour les matières premières est un euphémisme. La crise sur le marché pétrolier en est une illustration, mais celle autour de l acier, plus confidentielle, n en est pas pour autant moins déterminante. Les tensions sur ce marché se sont intensifiées et c est à nouveau la Chine que l on retrouve au centre de l agitation. Evolution des exportations chinoises d acier et indice des matières premières Premier producteur et premier exportateur de l acier et de ses dérivés, la Chine s est retrouvée face à une demande domestique en baisse alors que la production a continué à un rythme soutenu. Afin d écouler cette surproduction, l Empire du Milieu s est tourné vers l étranger en bradant ses stocks. Les exportations de la Chine ont augmenté, tandis que les prix ont chuté partout dans le monde, suscitant la colère et les inquiétudes dans les autres pays producteurs, incapables de s aligner même sur leurs marchés nationaux. Tour à tour, les Etats-Unis, l Inde, la Grande-Bretagne et dernièrement l Afrique du Sud se sont montrés prêt à agir avec la mise en place de loi anti-dumping (par le biais de taxes). Le ralentissement de la croissance chinoise et ses conséquences ont été au cœur des inquiétudes sur les marchés en 15 et cela risque bien de s étendre à cette année. Le spectre d une guerre d échanges tout comme celui d une guerre de change ne peut être totalement ignoré.

5 8. Matières premières le prix du pétrole continue de s effondrer en 15 Les cours du brut ont à nouveau pris le chemin de la baisse en 15 avec une chute des prix de -31% pour le WTI et de -3% pour le baril de Brent. Une offre en surabondance et le renchérissement du dollar expliquent en partie le recul du prix du brut. En effet, l OPEC a jusqu ici refusé d ajuster les niveaux de production malgré la demande insistante de certains pays membres de le faire afin de soutenir les prix. La politique de l Arabie Saoudite, le plus gros producteur de pétrole du cartel, est claire : elle n abaissera pas la production et se dit prête à supporter une baisse de prix supplémentaire afin de défendre ses parts sur le marché pétrolier mondial (contre le pétrole russe et américain notamment). Du côté de la demande, le ralentissement économique de la Chine continue de peser sur les cours, tout comme le niveau global élevé des réserves de pétrole Evolution du prix de l énergie Dans le contexte actuel, il est difficile de dire quelle sera la trajectoire des cours de l or noir dans les mois à venir. La crainte de voir cette guerre des prix s étendre en 1 demeure bien présente sur les marchés surtout avec de potentielles tensions grandissantes entre l Iran et l Arabie Saoudite. 1 3 JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP OCT NOV DEC S&P GSCI Energy Spot - PRICE INDEX BRENT(R.H.SCALE) WTI(R.H.SCALE) 9. Dette américaine Les banques centrales net vendeuses en 15 Alors que sur ces 1 dernières années les banques centrales étaient globalement net acheteuses en bons du Trésor américain, l année 15 a été marquée par un retournement de tendance. Les banques centrales à travers le monde ont, dans une grande majorité, liquidé une partie conséquente de leurs positions sur ces titres. Ainsi, d octobre 1 à octobre 15 les ventes ont atteint milliards de dollars, une position nette vendeuse observée dès mars et tout au long de l année passée. Achats de l étranger des bons du Trésor américain, moyenne et longue échéance (somme annuelle) Les ventes de la Chine et du Japon, les deux plus importants détenteurs étrangers de bons du Trésor, ont été considérables cette année, auxquelles il faut encore ajouter celles de la Russie et de la Norvège. Alors qu un tel mouvement pouvait laisser craindre une brutale remontée des taux de refinancement de la dette américaine, une demande solide de certaines banques centrales (notamment de l Inde) et du secteur privé (+18 milliards USD d octobre 1 à 15) ont permis de maintenir les rendements relativement stables et à des niveaux bas. On peut en revanche se demander quel serait l impact si la PBOC continue d accroître ses ventes afin de soutenir son économie, ceci alors que les inquiétudes autour de la Chine ne faiblissent pas et que les flux de capitaux sortant restent importants. 5

6 1. Devises appréciation du dollar et chute des devises émergentes Sur le marché des devises, l année 15 a été marquée par la force du dollar. D un côté, l anticipation tant attendue d une première hausse de taux de la Fed depuis presque 1 ans et de l autre côté des devises émergentes liées aux matières premières de plus en plus faibles ont contribué respectivement en faveur d un dollar plus fort et à l affaiblissement des devises émergents. De surcroît, en Chine, le yuan a cédé -% contre le billet vert en 15, soit une des plus importantes dépréciations enregistrée par la monnaie chinoise contre le dollar. Le US Dollar Index, indice d évolution du dollar contre un panier de devises, a ainsi progressé de plus de +9% en 15, atteignant un plus haut depuis début. Les causes de ce mouvement se trouvent à la fois dans l amélioration de l économie américaine elle-même, mais aussi dans la divergence croissante entre les Etats-Unis et le reste du monde, en termes de croissance et de perspectives de politique monétaire. Le billet vert a aussi bénéficié de son statut de valeur refuge dans un contexte de tensions politiques / économiques (au Brésil et en Russie par exemple) et de craintes sur les répercussions de la baisse des prix du pétrole (Brent -3% en 15) sur certaines économies émergentes. Les devises émergentes de pays producteurs de matières premières ont essuyé des pertes de -1% pour le MXN, -18% pour le RUB, -5% pour le ZAR et -3% pour le BRL. Performance du dollar en 15 contres des devises émergentes et US Dollar index JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP OCT NOV DEC US DOLLAR INDEX USD/CNY USD/IDR USD/RUB USD/TRY USD/ZAR USD/BRL USD/MXN Finalement, la hausse des taux aux Etats-Unis entamée à la fin de l année pourrait soulager certaines économies émergentes qui peuvent ainsi mieux axer leur politique monétaire et mener à termes leurs réformes (par exemple l Inde) dans un environnement moins incertain. Le présent document a été publié par le Groupe SYZ (ci-après dénommé «SYZ»). Il n est pas destiné à être distribué ou utilisé par des personnes physiques ou morales ressortissantes ou résidentes d un Etat, d un pays ou d une juridiction dans lesquels les lois et réglementations en vigueur interdisent sa distribution, sa publication, son émission ou son utilisation. Il appartient aux utilisateurs de vérifier si la Loi les autorise à consulter les informations ci-incluses. Le présent document revêt un caractère purement informatif et ne doit pas être interprété comme une sollicitation ou une offre d achat ou de vente d instrument financier quel qu il soit, ou comme un document contractuel. Les informations qu il contient ne constituent pas un avis juridique, fiscal ou comptable et peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs. Les valorisations de marché, les conditions et les calculs contenus dans le présent document sont des estimations et sont susceptibles de changer sans préavis. Les informations fournies sont réputées fiables. Toutefois, le Groupe SYZ ne garantit pas l exhaustivité ou l exactitude de ces données. Les performances passées ne sont pas un indicateur des résultats futurs.

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