Valeur, finance et monnaie

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1 Restaurer l'homme dans l'économie de marché Origines de la valeur... 2 Une crise de logique... 2 Le futur opacifié... 2 Étymologie de la valeur... 2 Vérité de la parole financière... 3 Quatre causes de la valeur future... 3 Les quatre métiers financiers... 4 Objectivité de la parole financière... 4 L'hypothèse de responsabilité... 5 Intoxication verbale... 5 Irréalité de la valeur sans morale... 5 La réforme financière... 6 Réincarner la responsabilité financière... 6 La banque de crédit... 6 La banque d'affaire... 6 La banque de marché... 7 La banque d'assurance... 7 Le vrai marché... 7 La responsabilité du risque... 8 Objectivation du levier de la dette... 8 La stabilité monétaire sanctuarisée... 8 Le marché du levier... 8 La couverture dynamique du risque économique... 9 Justice financière... 9 La croissance fondamentale Couverture du risque économique Régulation du risque macro-économique Réforme monétaire L'anomie monétaire internationale Indéfinition des monnaies nationales internationalisées L'anarchie monétaire internationale La prévision vérifiée de John Maynard Keynes Le bancor étalon international de la valeur Architecture du système financier international Régulation des engagements internationaux Régulation des changes Justice financière internationale Réalignement du risque à la responsabilité internationale Liberté et responsabilité économique... 16

2 Origines de la valeur Une crise de logique La faillite de Lehman Brothers illustre ce qu'économistes et financiers appellent le risque de modèle. La théorie produit une représentation du réel et de ses changements. Tant que l'évolution du réel colle aux prédictions du modèle, il est supposé vrai. Puis les signes se multiplient d'une divergence du modèle à la réalité. L'interprétation des écarts et le recalibrage du modèle débouchent sur une rupture complète. Le modèle est invalidé. L'absence de repreneurs ou de prêteurs, privés ou publics, de Lehman Brothers a été l'aveu que l'assemblage des activités de l entreprise sous une même direction n'avait pas la valeur qu'elle affichait. Cet aveu a été la conclusion du doute essentiel des marchés financiers depuis l'été Toutes les couches de modélisation économique et financière ont été successivement invalidées. La couche opérationnelle, puis la couche entrepreneuriale et désormais la couche systémique. L'illiquidité d'une classe d'actif s'est étendue à la personne-même des acteurs financiers puis à la valeur du tout de l'activité financière. Le prix du risque associé au crédit des acteurs financiers s'est envolé. Le crédit interbancaire, base des crédits à l'économie réelle, se contracte. L'illiquidité financière s'étend à l'économie réelle. Le crédit disparaît non pas que l'économie réelle n'inspire pas confiance. Il n'est plus possible d'affirmer sans risque excessif que le crédit des épargnants au système financier soit transformable en crédit à l'économie réelle. On voudrait continuer sans système financier. Le futur opacifié La contrepartie monétaire des crédits en cours n'est plus épargnée sur le long terme. La liquidité issue de l'activité économique subsistante n'est plus engagée dans la durée par le système financier. L'épargne reste liquide, pure en apparence de toute prise de risque sur l'avenir. Elle est massivement recyclée dans la dette publique pour échapper au risque de l'initiative privée et bénéficier de la protection de la Loi et de l'impôt. Les États adossés à des économies réelles qui ne se projettent plus dans le futur sont menacés de faillite. La décision publique ne peut pas se substituer à l'initiative privée. L'État n'a pas de meilleure vision du futur des personnes que les personnes elles-mêmes. La confiance qui fait la valeur future n'est pas la décision de la collectivité politique. La puissance publique propose le cadre et la direction des actions individuelles mais ne les engage pas. Elle n'entreprend pas et ne travaille pas à la place des personnes. Le recyclage de la dette publique dans le crédit et l'investissement à l'économie réelle passe à un stade ou un autre par le système financier seul à même de produire la mesure micro-économique du risque. Les États projettent leur lumière dans le brouillard financier. L'économie réelle n'en discerne pas plus la valeur future ; la part incertaine et risquée de cette valeur apparaît trop hypothétique. Elle attendra pour se remobiliser sous la traction de l'initiative publique, que le brouillard se lève. 2/18 6 mars 2009

3 Étymologie de la valeur La valeur est la satisfaction des besoins humains présents et futurs. La valeur est produite par le travail et par l'échange. Le travail est une dépense d'énergie, de volonté et d'intelligence de la personne humaine. L'échange fait circuler entre les personnes les produits du travail. L'échange manifeste que les besoins de la personne humaine dépassent ce qu'elle est capable de produire par son seul travail personnel. L'échange est le signe de la valeur entre les hommes. La réalisation d'un échange signifie que deux personnes ont augmenté la satisfaction de leurs besoins. Elles échangent du travail dans les objets échangés. Chaque objet est la mesure de la valeur des autres objets ; donc la mesure de la valeur du travail accumulé par la chaîne des échanges. Vérité de la parole financière La valeur est présente et future du fait que les besoins des hommes sont présents et futurs. La valeur présente a une utilité immédiate ; elle apporte une satisfaction par son existence dans le présent du monde physique. La valeur future n'a pas d'utilité présente. Elle est l'expression des besoins futurs à satisfaire dans le futur. Elle est aussi la foi des personnes dans leur existence et leur satisfaction future par l'échange. La valeur future existe par la valeur présente ; elle existe par la valeur des paroles prononcées au présent pour dire les besoins et les projets du futur. Les paroles servent l'intelligence de la relation du futur avec le présent. Elles informent le travail pour l'orienter vers la satisfaction des besoins présents et futurs. Elles forment les objets de l'échange du futur avec le présent. Elles font exister la valeur future, qui s'échange avec la valeur présente. Elles informent la volonté et l'intelligence qui produit la valeur future. La parole qui forme le futur au présent est la finance. La finance est le travail de production des paroles de valorisation du futur. La parole financière anticipe quatre causes de la valeur future : la participation de la valeur présente, le supplément de satisfaction des besoins par l'échange, l'assurance contre l'adversité des faits matériels et le profit qui résulte de la bonne anticipation des besoins futurs. Pour toute échéance future, une part de la valeur vient de l'utilisation de la valeur présente. L'épargne est la part d'utilité de la valeur présente transformée en valeur future. La valeur future de l'épargne revient à celui qui prête la valeur présente. Quatre causes de la valeur future La valeur présente peut être échangée sans transformation dans le futur. Au moment où il intervient, l'échange sera source de valeur du fait que le bien cédé le sera pour avoir moins de valeur que le bien acquis. L'échange futur anticipé de la valeur future est en soi un supplément de valeur. Il revient à celui qui possède au présent la valeur échangeable. De même la valeur échappe à la dégradation des faits matériels indésirables par l'assurance. Par les primes d'assurance, l'assureur s'approprie la part de la valeur présente qui sera détruite en moyenne par l'adversité des faits matériels. L'assuré qui possède la valeur protégée se soustrait au risque d'une destruction totale que le sort ferait tomber sur lui seul. 3/18 6 mars 2009

4 Après déduction du produit futur de la valeur présente, du produit futur de l'échange et de la quote-part moyenne de destruction par l'adversité des faits futurs, le solde financier de la valeur future représente le profit anticipable. Il représente le supplément de satisfaction, incertain au présent, apporté par l'anticipation des besoins futurs. La valeur future correctement anticipée par rapport aux besoins futurs a plus de valeur que la valeur présente nécessaire à sa production, ajoutée du surcroît apporté par l'échange et du coût de l'assurance. Ce surplus est la plus-value ou le profit. Au présent qui précède sa réalisation, la plus-value est dénommée valeur en risque. Les quatre causes de la valeur future produisent au présent des appréciations sans réalité physique. L'expérience financière anticipe l'occurrence future des causes et la valeur qu'elles produisent. Tant que les causes futures ne sont pas devenues présentes, leur valeur n'a d'existence que par l'engagement d'une personne identifiable. La parole du financier est la seule mesure de la valeur future. La distinction des quatre natures de valeur est impossible sans la distinction des personnes qui les mesurent. Pour avoir leur prix propre, elles sont des engagements distincts incarnés par des personnes distinctes garanties par des patrimoines distincts. Les quatre métiers financiers La finance contient quatre métiers fondamentaux : le crédit, le risque, le marché et l'assurance. Les quatre métiers utilisent et produisent un instrument : la monnaie. L'instrument de compte, d'échange et de conservation de la valeur unit la finance à l'économie réelle. Le crédit anticipe la valeur certaine. Il compte au présent avec l'étalon monétaire la valeur future que la foi des hommes voit avec certitude. Le départ de la valeur future certaine de la valeur future incertaine produit la monnaie. La monnaie est représentation de la valeur future certaine par le crédit. La monétisation de la valeur future certaine permet la représentation stable de la valeur d'échange dans le temps. Le métier du risque anticipe la valeur incertaine. Le risque compte au présent, par différence avec la valeur certaine, la part de la valeur future que la foi des hommes voit entre zéro et l'infini. Le métier du marché produit les formes de l'échange de la valeur présente et future. Il compte les valeurs échangées pour certifier leur prix. L'assurance constitue des réserves de valeur certaine pour garantir les biens des personnes de l'adversité du futur. Elle compte la valeur nécessaire à la garantie dans le futur de la capacité des personnes à décider et agir. Les quatre métiers financiers produisent les quatre composantes de la parole qui font sa valeur. Quatre composantes qui font le prix de la parole et lui donnent une finalité économique. La parole financière doit être crédible. Sa fidélité-infidélité au réel doit être explicitée. Elle doit être communiquée et partagée. L'intégrité des locuteurs doit être garantie. Objectivité de la parole financière La parole est subjective dans son existence. Elle n'existe pas sans l'investissement du sujet qui parle et du sujet qui écoute. L'existence de la parole est elle-même subjective. Une parole est indiscutable, elle est objective, si une troisième personne reconnaît en même temps le sujet parlant, le sujet écoutant et la parole transmise. La valeur de la parole financière est hautement discutable sans l'engagement d'au moins trois personnes distinctes dans leurs intérêts. 4/18 6 mars 2009

5 Une parole a une matière et une forme. Le locuteur est maître de la forme mais pas de la matière. La matière d'une parole est son sens. Si le locuteur s'approprie le sens de sa parole, il ne communique rien à celui qui l'écoute. Sa parole est vaine. Le sens de la parole est de communiquer quelque chose du réel indépendamment du sujet parlant, de transmettre de l'objectivité. Une parole est vaine qui masque la réalité à celui qui l'écoute. La transmission d'objectivité par le sens des paroles est un engagement moral entre les hommes. L'incertitude de la relation du sens avec la réalité est irréductible. L'efficacité de la parole n'est pas dissociable de la foi que les hommes s'accordent. Pour que la parole d'un homme ait un sens, il doit être digne de foi. La parole financière n'a pas de sens qui ne vienne de celui qui s'engage. Elle n'est pas intelligible si chacun des engagements qu'elle contient ne se rattache à une personne identifiable. L'hypothèse de responsabilité Proposons l'explication de la dépression financière et économique par ces axiomes. Les quatre métiers fondamentaux n'ont pas été correctement exercés. Ils ont été mélangés pour dissimuler l'inexécution d'engagements nécessaires. La même parole financière produite par moins de trois personnes distinctes est demeurée inintelligible. La troisième voix est celle de la régulation défaillante. La foi des hommes s'est abimée. La valeur future a disparu. Le surendettement est une anticipation irréaliste de la valeur future certaine. L'effet de levier irréaliste de l'endettement sur les fonds propres est l'ignorance du risque. C'est aussi une parole financière irresponsable qui ne mesure pas ses engagements ; qui ne prend pas soin de leur sens ; des engagements non certifiés par un tiers indépendant des échangistes de la valeur future. La finance dérégulée est irresponsable, de fait une finance sans foi ni loi. Une finance anarchique sans marché véritable. La soudaine insuffisance des fonds propres est l'absence de responsabilité dans l'anticipation du futur. C'est la parole financière gratuite sans réserve de valeur pour combler les erreurs d'anticipation. C'est aussi l'absence d'assurance pour protéger la personne qui s'engage dans la mesure et la production de la valeur. Intoxication verbale Un actif toxique représente une valeur déficiente au titre des quatre métiers. Son prix nominal annoncé est en déconnexion visible avec la valeur qu'il anticipe. La perte latente qu'il contient n'est pas assumée par une personne identifiable et fiable. Sa valeur de marché ne peut pas être calculée ; l'actif ne peut pas s'échanger. La valeur qu'il contient n'est pas clairement attribuable à des personnes dont l'existence et la capacité ne soient pas douteuses. La quintessence de l'actif toxique est le titre de risque subprime. Des crédits sont consentis entre personnes qui ne se connaissent pas. Ces crédits considérés de même nature sont réunis dans un panier avec des assurances. Les assurances sont déclarées couvrir un risque en réalité non identifié et non mesuré. Le panier qui n'appartient à personne est découpée en titres. Les titres ne reposent pas sur des engagements rattachables à des personnes. Ils sont négociés par des personnes qui ne sont pas engagées par ce qu'elles vendent. 5/18 6 mars 2009

6 La toxicité provient du syllogisme du risque. La parole financière contient le risque de son sens et celui de la réalité qu'elle désigne. La réalité nous est incertaine du fait de notre ignorance. A cette incertitude peut s'ajouter celle du sens de nos paroles. Sous couvert de se protéger de l'incertitude des réalités, le métier du risque peut s'employer à produire des paroles qui n'ont de sens qu'apparent. Dans sa gestion de l'incertitude du réel, le système financier rajoute des paroles vaines pour créer l'illusion d'une plus grande production de valeur. Irréalité de la valeur sans morale Le problème est moral et légal. La mauvaise foi gangrène l'économie financière du fait de la dérégulation. Les citoyens ont démissionné de leur responsabilité de formuler des lois qui définissent les responsabilités financières. Les États ont délaissé la régulation qui vérifie la conformité des agissements privés au bien public défini par la Loi. Les échanges mondialisés et délocalisés n'ont pas de repère universel de la valeur. L'économie est bien à reconstruire par sa partie financière et l'économie financière par le principe de la responsabilité. Sans définition de la responsabilité financière, il n'est pas sûr que les quatre métiers de la finance soient réellement exercés. Il n'est pas sûr que la valeur future existe. Elle ne peut pas être mesurée dans ses quatre composantes. Elle ne peut pas être sûrement échangée. Elle n'est donc pas liquide. Si la valeur future n'est pas échangée, elle n'est plus réellement produite. La valeur présente ne se projette plus dans le futur. L'économie réelle végète. La réforme financière Réincarner la responsabilité financière Imaginons une solution. Les États mettent toutes les institutions financières sous administration provisoire. Le motif est la cessation avérée de leur fonctionnement normal. Le droit de propriété est temporairement démembré. D'un coté le droit sur les fonds propres et résultats et de l'autre le droit de gouvernance. Les fonds propres disponibles gardent leur finalité de couverture du risque d'entreprise et d'accumulateur de valeur entrepreneuriale. La gouvernance étatisée recompose les personnes morales financières afin de les rendre gouvernables, transparentes et intégrables à des marchés financiers régulés. Le principe est l'alignement des composants de la valeur financière avec la responsabilité personnelle. Un métier, une entreprise, un dirigeant, une gouvernance, une nature de risque et des fonds propres pour couvrir une même nature de risque sous une même et unique responsabilité. La valeur des fonds propres d'une entreprise mono-métier devient la mesure de la valeur produite ou détruite par l'exercice de ce métier identifiable. Une mesure de valeur vraie puisque issue d'une réalité verbalement homogène rattachée à une responsabilité personnelle. 6/18 6 mars 2009

7 La banque de crédit Le métier du crédit est dévolu à la banque de crédit. Son passif est constitué de dépôts, d'épargne, d'emprunts interbancaires et de couvertures de risque crédit. Son actif comprend exclusivement des crédits et des prêts interbancaires. Le métier de la banque de crédit est l'anticipation de la valeur certaine. Elle évalue la solvabilité de ses débiteurs. Tout crédit est divisé en deux parties, l'une à remboursement certain, l'autre incertain. Elle couvre intégralement la partie incertaine de ses crédits. Elle achète sur le marché la couverture de ses risques crédit. Cela revient à titriser l'intégralité du risque crédit. Le prix du risque crédit résulte d une négociation de marché organisé et régulé. Elle couvre avec ses fonds propres le seul risque de transformation issu du décalage entre les échéances de crédit et les échéances des dépôts. La valeur produite par la banque de crédit est la mesure de la solvabilité certaine des emprunteurs et du risque de transformation de l'épargne en crédit. La banque de crédit recycle l'épargne et les dépôts monétaires qui sont le crédit certain que l'économie réelle se fait à elle-même. La banque d'affaire Le métier du risque est dévolu à la banque de risque ou banque d'affaire. La banque d'affaire travaille sur la part incertaine de la valeur anticipée. Elle évalue et structure le haut de bilan des entreprises. Elle a le monopole de l'origination des titres négociables de dette et de propriété. Maîtresse de la titrisation, elle porte à son actif une fraction des titres émis en garantie de qualité de ses montages. Elle est engagée dans l'origination des titres de risque émis par les banques de crédit. Elle porte toute position de vente ou d'achat à terme. Elle place ses excédents de liquidité à l'interbancaire. Elle n'a le droit d'emprunter qu'à proportion de ses actifs totalement couverts sur le marché. Tout le reste de son passif est constitué de fonds propres et d'épargne financière. L'épargne financière réunit les placements échéancés à remboursement subordonné. A la différence de l'épargne monétaire placée dans les banques de crédit, le remboursement n'est pas garanti à la valeur nominale. La valeur produite par la banque d'affaire est la mesure du risque économique. Par l'émission et le portage de titres elle produit le prix et le contrôle de la rentabilité de tous les actifs financiers. La banque de marché Les banques de marché se consacrent exclusivement à la formation des marchés financiers. Elles ont le monopole d'organisation des transactions quelle que soit la nature des opérations, crédit, risque ou assurance. Elles enregistrent et contrôlent la définition des opérations admises à la négociation, l'identité et la qualité de tout négociateur. Elles définissent les conditions de négociation qui garantissent l'égalité d'accès à l'information, l'unicité du prix pour une même nature d'opération et l'exécution de toute transaction confirmée. Elle surveille le niveau de fonds propres nécessaire à la couverture des positions prises par les opérateurs admis à la négociation. 7/18 6 mars 2009

8 Selon le niveau de sûreté requis, elle trace dans ses livres des dépôts de garantie. La banque de marché est interdite de toute prise de risque. Elle achète des assurances sur les garanties de négociation accordées. Ses fonds propres garantissent l'exécution conforme de toute transaction aux règles de marché qu'elle produit. Ils sont partiellement détenus par les banques d'affaires. La valeur produite par la banque de marché est la liquidité des actifs financiers et la fiabilité des informations nécessaires à la formation des prix. La banque d'assurance La banque d'assurance constitue des réserves de valeur en couverture de risques objectifs. Elle définit et achète des pertes potentielles dont la cause directe ne peut pas être une décision humaine. Pour que les pertes réelles soient moins chères que les pertes achetées, elle produit des normes et des processus de réduction du risque pour ses assurés. Elle assure tous les risques objectifs que les trois autres métiers peuvent ou doivent lui vendre. Les risques standardisés dont les normes et processus de réduction sont indépendants de l'assuré sont négociables et cotés par les banques de marché. La banque d'assurance contrôle chez l'assuré les processus qu'elle assure. Ses réserves sont placées sur l'interbancaire exclusivement. Ses fonds propres sont partiellement détenus par les banques d'affaires. La valeur produite par la banque d'assurance sont les normes et le contrôle de la qualité ainsi que le prix de la non-qualité. Le vrai marché Le recours systématique et obligé aux banques de marché pour négocier toutes les natures d'actif assure leur liquidité et la permanence du prix. Tous les contrats de crédit, de risque et d'assurance, de bilan et de hors-bilan sont soumis à l'obligation d'enregistrement dans les banques de marché sous peine de non-opposabilité des engagements qu'ils contiennent. Les sûretés réelles et personnelles associées aux contrats sont également enregistrées. Les banques de marché gèrent et stockent toute l'information nécessaire à la formation des prix. Elles font du courtage entre les banques et l'économie réelle. Elles compensent à l'échelle du marché les engagements de sens contraire pour réduire les risques bilatéraux et le risque global. Le comptage des volumes d'échanges construit la cohérence de la micro et de la macro-économie. L'application du principe de comptabilité en juste valeur approchée par le prix du marché prend toute sa pertinence et sa robustesse. La responsabilité du risque Objectivation du levier de la dette La détention partielle et partagée des banques par les banques d'affaires instaure la responsabilité financière sur le prix de la responsabilité financière. Elle implique la délibération contradictoire au sein des organes de gouvernance sur la prise de risque maximale qui ne compromette pas la pérennité de l'entreprise. La règle peut être posée que toute banque a au moins trois banques d'affaires dans son capital à égalité de droit de vote et de participation. 8/18 6 mars 2009

9 L'organe de délibération et de contrôle délimite les pouvoirs des dirigeants dans le contrat social. Il élit et révoque les dirigeants exécutifs. Ils sont rémunérés exclusivement en titres de propriété de la banque. Les titres sont négociables par l'intermédiaire exclusif des banques d'affaires actionnaires. Elles évaluent le niveau de responsabilité financière des dirigeants nécessaire à la pérennité de la banque. Toute banque est obligatoirement cotée et son capital croît à proportion des rémunérations des dirigeants exécutifs. La partie du capital non détenue par les banques d'affaires et les dirigeants est souscrite selon les règles actuelles. La stabilité monétaire sanctuarisée Les refinancements de la banque centrale sont exclusivement destinés aux banques de crédit. La création monétaire est ainsi adossée à la part certaine de la valeur anticipée par le système financier. Les banques de crédit n'ont plus de raison de prendre la banque centrale en otage sur le refinancement d'actifs incertains. Le prix de la liquidité reflète un équilibre de marché entre la valeur attendue par les épargnants monétaires et la valeur projetée par les emprunteurs. Cet équilibre traduit sur toute la courbe des taux la contrainte de certitude de la valeur anticipée par le crédit. La circonscription du crédit à la valeur anticipée certaine produite par les banques de crédit est soumise à la double régulation de la banque centrale et du marché financier. Le refinancement central est conditionné à la vérification de la minimisation du risque économique et du risque d'assurance dans le bilan des banques de crédit. Les banques d'affaires et d'assurance mesurent le prix des couvertures qu'elles vendent aux banques de crédit en isolant dans les actifs refinancés la part de la valeur en risque par rapport à la valeur certaine. Le dépôt à la banque de marché des informations nécessaires à l'établissement du prix des couvertures en garantit la transparence. Le marché du levier La concentration du risque économique dans les banques d'affaires et du risque objectif non dépendant de la décision humaine dans les banques d'assurance les expose à l'incertitude illimitée du futur. Interdites d'emprunt sauf à refinancer des actifs sans risque, elles se dépossèdent du levier des fonds propres par le crédit au bénéfice de l'économie réelle. Concentrées et engagées sur la mesure exacte de l'aléa réel, elles libèrent l'espace du crédit. Les fonds propres des banques d'affaires et d'assurance ont la rentabilité des risques achetés à leur juste prix. La sous-estimation du risque entraîne des pertes qui réduisent les fonds propres des banques d'affaires et d'assurance. La surestimation entraîne la sous-activité économique par rapport au potentiel probable de l'économie réelle. La rentabilité du risque économique et de l'assurance baisse. Les banques d'affaires et d'assurance sont soumises à la régulation opérationnelle de l'économie réelle et des banques de crédit par l'intermédiaire des banques de marché. Si l'économie réelle et les banques de crédit sont d'accord sur un potentiel de croissance plus élevé que ce qu'anticipe les banques d'affaires et d'assurance dans leur prix jugé surestimé du risque, l'épargne et le crédit croissent et stimulent la demande de couvertures. La rentabilité des ventes de couvertures augmente et celle des banques qui les produisent. L'épargne financière recyclée dans le risque économique devient plus attractive. L'économie réelle investit ses excédents de fonds propres dans les banques d'affaire et d'assurance ; ou directement en autofinancement de ses investissements avec l'assistance des banques d'affaires. 9/18 6 mars 2009

10 La couverture dynamique du risque économique Afin de garantir le recyclage de l'épargne financière dans des activités rentables au risque maîtrisé et justement couvert, afin d'équilibrer l'offre et la demande de risque par les fonds propres des entreprises cotées, la règle est instaurée de convergence de la capitalisation boursière d'une société avec la valorisation comptable de ses fonds propres à la valeur de marché. Il suffit d'obliger une entreprise cotée à acheter du risque sur le marché des risques quand sa capitalisation dépasse le total de ses fonds propres comptables. Inversement de vendre des risques, donc d'acheter des couvertures, quand sa capitalisation descend au-dessous de ses fonds propres. La comptabilité en juste valeur approchée par la valeur de marché des actifs et passifs implique que les fonds propres comptables reflètent la valeur de marché nette de l'entreprise au cas où elle est liquidée. Une capitalisation boursière en dessous du montant des fonds propres comptables témoigne de la crainte du marché d'une sous-estimation comptable des risques portés par l'entreprise. Elle sanctionne en même temps l'inefficience de la fonction dirigeante dans sa maîtrise du risque économique. Ce jugement du marché doit être corrigé par un achat de couvertures ou un changement de politique de risque de l'entreprise. Le même principe de convergence justifie l'interdiction de versement de dividende en cas de sousvalorisation de la capitalisation par rapport aux fonds propres. En sens inverse, la hausse du prix d'une action au-dessus de sa quote-part des fonds propres à la juste valeur implique le versement à due concurrence de dividendes. Le dividende n'est plus la décision des dirigeants ou des actionnaires mais la mesure par le marché de la part certaine de la valeur d'une entreprise. Elle est monétisée afin de remettre aux actionnaires la disposition de la création nette de valeur issue de leur épargne. L'obligation légale d'ajustement des fonds propres comptables à la capitalisation de marché reporte sur les investisseurs la responsabilité de l'arbitrage prudentiel. L'achat des titres d'une entreprise n'est pas dissociable de l'appréciation des moyens nécessaires à la couverture de son risque économique. Si l'entreprise verse des dividendes, achète du risque ou investit quand le marché la juge trop bien couverte par ses fonds propres, alors la création de valeur pour l'actionnaire est la capacité reconnue de l'entreprise à tirer les fruits d'un risque maîtrisé avec une allocation de fonds propres à la discrétion du marché. Toutes les banques sont soumises à l'arbitrage prudentiel du marché. Justice financière Le juste prix satisfait pleinement les échangistes qui ont librement et en transparence confronté leurs besoins. Le juste prix financier exige en plus la satisfaction des échangistes par l'exécution des engagements sur toute la durée définie à l'origine des actifs échangés. Le prix devient injuste non pas quand l'incertitude des faits se manifeste mais quand les engagements pris n'ont pas été liés par la volonté et par l'intelligence à des faits vraiment probables. Volonté et intelligence sont faibles à l'engagement. La faiblesse objective est l'aléa moral. La faiblesse subjectivement admise est l'injustice. 10/18 6 mars 2009

11 Le périmètre de la justice financière est la réalité de la valeur créée soumise à l'incertitude du futur. La justice exige l'attribution des conséquences de l'incertitude aux personnes qui en sont à l'origine de fait ou par choix. Tous ceux qui profitent de la valeur directement ou indirectement sont responsables de fait. Le jugement financier compare l'implication en fait avec l'engagement en droit. L'exercice non distinct des quatre métiers financiers par une même personne est une présomption de faute financière. La décontamination des actifs toxiques est un acte de justice soumis au droit pénal. La peine est limitée à la perte financière à évaluer. Elle est répartie entre les responsables de fait y compris ceux qui n'étaient pas formellement mais réellement engagés. La décontamination d'un actif consiste à arbitrer son démembrement entre les quatre métiers qu'il contient. La perte latente est arbitrée par le juge comptable en montant et en responsabilité. Chaque coupable réintègre dans son bilan la valeur de la part d'engagement correspondant au métier qu'il a exercé de fait. La croissance fondamentale Le potentiel de croissance de l'économie réelle n'est pas décrété arbitrairement par l'économie financière mais discuté contradictoirement en son sein par les métiers nécessaires à son origination. L'efficacité objective du débat vient de la régulation ; la Cité impose la définition du risque qu'en ultime ressort elle subit. L'État interdit les risques inacceptables par la collectivité que la somme des intérêts personnels accepterait. Il interdit la mise en cause par autrui de l'intégrité des personnes. Il garantit en dernier ressort les risques inconnaissables. La liberté d'échange sans légalité et régulation publiques est indifférente aux personnes. Elle exclut du marché les personnes économiquement faibles. L'économie réelle est alors bridée par une demande qui ne reflète pas l'intégralité des besoins humains. La volonté générale impose par l'état un niveau minimum de sécurité sociale des personnes. Les prélèvements obligatoires sur la valeur produite et leur redistribution au bénéfice des plus faibles solvabilisent les besoins vitaux. Les organismes de solidarité publique achètent des sécurités auprès des banques d'assurance. L'efficacité du marché du travail est d'assurer l'expression des besoins humains par la demande de travail. Du coté de l'offre, il satisfait les besoins par un prix qui rémunère la contribution possible et réelle à la production de valeur. Si la valeur productible par un travailleur reste inférieure à ce qui lui est nécessaire pour vivre, il est préférable de compléter son revenu par une assurance sociale plutôt que de se priver de son travail. Pour que le prix du travail assure le plein emploi qui maximise la valeur produite, l'assurance garantit les faiblesses et accidents de la vie : jeunesse, maladie, vieillesse, déqualification professionnelle. Couverture du risque économique L'État financé par l'impôt et contrôlé par la représentation parlementaire des citoyens assure les risques extraordinaires. Parmi ces risques, les grandes catastrophes naturelles et la dérive de l'appréciation des risques par le marché au regard des attentes des citoyens. Les deux marchés fondamentaux, le marché du travail et le marché financier confrontent les acheteurs de risque et des vendeurs de risque. Les acheteurs de risque sont les entrepreneurs de toutes catégories. Les vendeurs de risque sont les salariés et toute personne non en mesure d'entreprendre qui cherchent un revenu décorrellé des incertitudes économiques. 11/18 6 mars 2009

12 La mésestimation du risque par le marché est purement subjective. Quand elle est avérée par l'effondrement de la confiance, de l'activité économique et par la grève voire la guerre civile, le risque mésestimé n'est plus un risque mais une certitude. La régulation du marché du risque par l'état passe par la construction permanente du dialogue social et politique. De ce dialogue émerge le compromis nécessaire à l'édiction de lois conformes au bien commun et à la protection des engagements personnels dans la production de la valeur. Les ajustements de l'état de droit sont la couverture ultime du risque économique. Régulation du risque macro-économique A la régulation par la loi expression de la volonté générale, s'ajoutent les interventions financières sur le marché des risques. L'État garantit et contrôle les investissements d'infrastructure et de superstructure de l'économie réelle. Il achète le risque que l'initiative privée n'a pas les moyens de porter. Tel est le cas quand une crise de confiance débouche sur une surestimation du risque financier par le marché. Surestimation par rapport à l'appréciation prudente et raisonnable du risque dans une société et une économie ordonnées au bien public. L'engagement régulateur de L'État peut s'institutionnaliser dans une Caisse de Sûreté Financière disposant d'une autorisation d'émission de dette publique votée par le Parlement. La CSF finance les investissements d'initiative publique, gère le patrimoine public et vend des garanties de dernier ressort au système financier. Une régulation efficace permet de racheter les sûretés moins chères qu'à la vente. Les actifs publics sont revendus plus chers que leur prix de revient. La Caisse de Sûreté Financière constitue une réserve de valeur publique pour garantir tous les engagements publics, notamment la garantie publique de solidarité. La CSF est sous le contrôle du Parlement et dispose d'un budget et d'une comptabilité propres qui mesurent la valeur produite ou consommée. Les citoyens connaissent le coût et le bénéfice économique des garanties qu'ils demandent et décident par leurs représentants. Réforme monétaire L'anomie monétaire internationale Stabilité financière et prospérité économique sont subordonnées à l'intégrité des États. Tant qu'il n'existe pas un état de droit mondial unifié, un droit de la société des États s'y substitue. Un droit qui protège la capacité des États à représenter et protéger le bien commun de leurs ressortissants. La coopération et l'ouverture aux échanges internationaux est hautement risqué sans un outil de crédit international. Sauf à recourir au troc, les échanges internationaux produisent des dettes et des créances. Ses dettes sont libellées dans des monnaies nationales internationalisées, les monnaies de réserve, dollar, euro, yen... Une monnaie internationalisée est une monnaie régie par une loi nationale utilisée et conservée par des non-ressortissants. Une monnaie internationalisée s'impose par la confiance qu'elle suscite sur le marché mondial indépendamment de toute loi. 12/18 6 mars 2009

13 Les monnaies nationales représentent un pouvoir d'achat légal de la valeur disponible dans une zone monétaire circonscrite. Les banques centrales gèrent les monnaies en fonction de la valeur produite et échangée sur leur territoire. Elles s'efforcent de réguler la création monétaire pour maintenir stable le pouvoir d'achat de leur monnaie. Pour éviter l'inflation ou la déflation. Indéfinition des monnaies nationales internationalisées La seule manière de réguler la valeur d'une monnaie est de mesurer la part certaine de la valeur anticipée par le crédit libellé dans cette monnaie. Une unité monétaire garde la même valeur dans le temps si le crédit dont elle est issue est exactement remboursé pour sa valeur nominale affichée. Les échéances de l'épargne monétaire qui le refinance doivent en plus s'ajuster par le prix du crédit. Ce calcul estimatoire est rendu logiquement impossible par l'utilisation internationale des monnaies nationales. Une monnaie de réserve internationale constitue de l'épargne et du crédit partiellement déconnectés des besoins propres à une zone monétaire. Une fraction de ses utilisateurs ne la détiennent pas pour disposer d'un pouvoir d'achat dans la zone, mesurer de la valeur dans la zone ou conserver une créance sur la zone. Ils la détiennent pour user des fonctions de la monnaie en dehors de la zone monétaire sans engagement déterminé a priori vis-à-vis d'une quelconque zone. La contrepartie en valeur anticipée certaine d'une monnaie détenue comme monnaie internationale est alors indéfinissable. La banque centrale émettrice ne peut pas savoir où ni comment doit être produite la valeur future qui devra concrétiser le pouvoir d'achat de sa monnaie quand elle sera dépensée par son détenteur international. Un dollar détenu par un Chinois peut être dépensé pour acheter du pétrole saoudien et réinvesti dans une entreprise européenne. Comment la Réserve Fédérale des États-Unis intègre ses opérations dans sa politique monétaire? L'anarchie monétaire internationale A l'inverse les ressortissants d'une monnaie nationale non reconnue internationalement détiennent du pouvoir d'achat et des dettes libellés en devises. Ils sont susceptibles d'en vouloir la conversion dans leur monnaie nationale à n'importe quel moment sans que leur banque centrale ait la moindre possibilité de l'anticiper. Le marché des changes interfère de manière invisible avec le marché du crédit et de la liquidité en monnaie nationale. L'absence d'instrument de compte, de paiement et de réserve international est un régime d'irresponsabilité monétaire internationale. Ni les États, ni les banques centrales, ni les opérateurs privés n'ont la possibilité de prendre de vrais engagements internationaux. Des engagements dont la définition et le prix ne dépendent pas de la Loi d'un État particulier mais d'un État de droit réellement international. Il n'existe pas en 2009 d'étalon monétaire dont le pouvoir d'achat soit défini et reconnu comme un droit sur une valeur non localisée dans le monde. L'absence d'étalon monétaire vraiment international est une source d'aléa moral croissante avec la mondialisation. Le système financier international produit du risque par lui-même. Les prix internationaux n'ont pas le même sens pour tout le monde, pas plus que les engagements financiers entre ressortissants de zones monétaires différentes. Le prix du risque est de fait majoré dans toutes les zones monétaires par le coût de l'anarchie monétaire internationale. 13/18 6 mars 2009

14 La prévision vérifiée de John Maynard Keynes La crise inflationniste des années soixante-dix, la stagnation des années quatre-vingt et la succession de crises financières toujours plus puissantes avec les progrès de la mondialisation sont la conséquence de l'impuissance objective de la Réserve Fédérale des Etats-Unis à réguler en même temps la liquidité des marchés domestique et international. La Banque Centrale Européenne et la Banque du Japon affrontent la même impuissance. Pour stimuler la croissance interne et les exportations, la FED avait pratiqué une politique monétaire accommodante au sortir de la guerre. L'inflation et la dépréciation du dollar furent vaincues par la dérégulation et la concurrence sur les marchés du travail, des biens et des services. Dans le nouveau contexte de restriction de la croissance des salaires, la relance par la surliquidité monétaire fut absorbée par l'inflation du marché des titres financiers. La survalorisation des titres par rapport au potentiel de croissance réel des économies a conduit à l'explosion des risques d'aujourd'hui. A Bretton Woods en 1944, John Maynard Keynes avait anticipé ces aberrations et leur solution. Il est temps de créer la banque centrale internationale à la tête d'un vrai système monétaire et financier international. Le bancor est institué comme monnaie internationale à coté des monnaies nationales. Il est défini comme instrument international de compte, de règlement et de réserve convertible dans n'importe quelle monnaie nationale. Le bancor étalon international de la valeur Le bancor est l'étalon international de valeur. Son pouvoir d'achat est défini stable en n'importe quel lieu. Le nouveau Système Monétaire International collecte en bancor les dépôts et l'épargne que les opérateurs internationaux veulent soustraire aux fluctuations d'une zone monétaire locale. Il consent des crédits en bancor à des emprunteurs dont la solvabilité n'est pas liée à une zone monétaire particulière ; à des emprunteurs qui souhaitent soustraire la valeur de leur engagement à la politique monétaire d'une zone locale. La banque centrale mondiale reçoit la mission de refinancer les banques de crédit bancor. Le système de crédit bancor consent tous les crédits qui lui sont demandés dans la limite de la stabilité des prix en bancor ; du risque que ses fonds propres lui permettent de couvrir ; des couvertures de crédit qu'il peut acheter sur le marché international du risque ; de l'épargne et des dépôts en bancor que les opérateurs internationaux veulent conserver dans les banques de crédit travaillant en bancor. Les fonds propres de la BCM sont détenus par les États nationaux. Les dirigeants sont élus et indépendants de toute institution étatique ou financière. Ils agréent les banques de crédit disposant d'un compte de dépôt et d'un accès au refinancement en bancor. L'agrément est subordonné à l'application du principe de séparation des métiers financiers qui interdit le financement de la valeur en risque par le crédit central. 14/18 6 mars 2009

15 Le système de crédit en bancor articulé sur la BCM assure la liquidité internationale. Cette liquidité est puissamment renforcée par le libellé en une seule monnaie des paiements internationaux et la compensation des dettes et créances internationales qui en découle. Au lieu de s'adosser à des paniers d'actifs de composition instable par la multiplicité et la variabilité des monnaies locales, l'épargne et les dépôts internationaux en bancor ont une valeur stable garantie par la régularité du marché interbancaire mondial. Architecture du système financier international Le système financier en bancor est construit selon la même architecture que les systèmes nationaux mais en reste totalement distinct. Une banque en bancor n'a pas le droit de travailler dans une monnaie nationale afin d'expurger son bilan de tout risque de change nominal. La transparence d'un système financier en monnaie nationale impose l'exclusion de tout portage d'actif ou de passif en bancor. Les opérations de change reviennent aux banques de marché. Les positions de change entre zones monétaires distinctes sont soldées en continu par le prix variable du change. Seuls les États et les opérateurs de l'économie réelle peuvent porter des positions de change explicites. Une position explicite mélange des actifs et des passifs nominalement libellés dans différentes monnaies ; elle implique une comptabilité multidevises. Une position implicite est un ensemble d'actifs et de passifs libellés dans une même monnaie dont la valeur dépend de la valeur d'autres monnaies. Les banques d'affaires en bancor ont le droit de porter des positions implicites ; leur comptabilité est exclusivement en bancor. Par le portage et l'origination d'actifs en bancor, les banques d'affaires bancor gèrent le risque de change contre les devises nationales. Le risque de change est l'écart irréductible entre le change à terme d'une monnaie et la valeur d'une monnaie quand le terme négocié devient le présent. La valeur à terme d'une monnaie est rarement sa valeur à l'échéance du terme. La banque d'affaire rachète le risque aux opérateurs de l'économie réelle qui souhaitent se couvrir. Comme les banques d'affaires en monnaie locale, les pertes d'erreur de calcul du risque sont imputées sur les fonds propres. Régulation des engagements internationaux Par l'interdiction d'emprunter en bancor sans couverture intégrale des risques financés à son actif, la banque d'affaires bancor ne peut pas compromettre la valeur des crédits libellés en bancor. Les actionnaires et créanciers subordonnés de la banque d'affaire sont les garants de la valeur des crédits en bancor. La sûreté du système des banques d'affaires en bancor est régulée par la Banque Mondiale des Risques. La BMR est l'équivalent international de la caisse de sûreté financière nationale. La BMR n'est pas couverte par le pouvoir public étatique de lever l'impôt. La BMR est issue du FMI. Son capital est souscrit en nature par les réserves de change déposées au FMI. Il est complété par des actifs réels déposés par les États détenteurs du capital. Parmi ces actifs, des stocks de matières premières essentielles au développement économique mondial. Les prix doivent refléter un équilibre du marché non faussé par le risque de change, la surliquidité ou la sous-liquidité mondiales. 15/18 6 mars 2009

16 Les banques d'affaires bancor doivent revendre à la BMR à un prix fixé par elle une part de leurs risques économiques et de leurs positions de change implicites. La BMR intervient sur le marché des risques quand elle l'estime en décalage avec une appréciation objective de l'équilibre réel. Elle achète du risque quand le marché se tend, soit quand des chutes de confiance injustifiées font monter la demande de sûreté et baisser la demande de risque. La BMR consulte les banques de marché bancor pour apprécier la causalité entre les fluctuations du marché du risque et du marché des actifs réels. Régulation des changes Les banques de marché bancor appliquent les règles de l'organisation Mondiale du Commerce et sont contrôlées par elle. Les banques de marché recueillent toute l'information nécessaire à la définition des biens et engagements échangés. Elles identifient et agréent les opérateurs selon leur responsabilité et leur adhésion au droit international. Elles apprécient la transparence et l'honnêteté des transactions. Le système des banques d'affaires bancor et le système des banques de marché bancor régulés par la BMR et l'omc sont coordonnés par l'organisation Mondiale de la Sûreté. L'OMS est le forum de l'état de droit et de la politique économique internationale. Les États s'informent et se consultent sur leurs systèmes juridiques et leurs politiques économiques. Ils passent des accords de coopération bilatéraux ou multilatéraux. Ces accords sont soumis à la Banque Mondiale du Risque pour être traduits en accord politique de change. Un accord de change est assorti d'achats de risque de change par la BMR sur les crédits en bancor consentis aux États parties aux accords multilatéraux. Les crédits sont accordés par les banques de crédit bancor pour financer les politiques économiques coordonnées par les accords multilatéraux. Les opérations financières de toute nature sous-jacentes aux accords multilatéraux sont exécutées par les banques de marché. La transparence des opérations garantit leur contrôle par les États et agents économiques non parties aux accords. Comme un accord de change est le résultat d'une concertation politique entre les parties et l'intérêt international incarné par la BMR, cette dernière a toute légitimité et moyens pour soutenir l'accord. Elle achète aux États au taux de change en vigueur en début d'accord des swaps de change devise contre bancor. Elle revend les swaps quand la devise sort au-dessus de son canal de variation ou rachète davantage à l'état dans le cas contraire. Justice financière internationale L'Organisation Mondiale de la Sûreté comprend un organe d'arbitrage des litiges de sûreté. Il s'associe avec l'organe de règlement des différends de l'omc. Les conflits entre États ou non tranchés par les cours de sûreté financière régionales ou nationales lui sont déférés. Le premier principe de justice financière est la préservation de la capacité personnelle d'engagement de toute personne selon la réalité de ses besoins. L'arbitrage de sûreté financière est une appréciation de l'efficacité des systèmes juridiques à reconnaître les besoins humains et leur libre expression sur le marché en vue de leur juste satisfaction par l'échange. 16/18 6 mars 2009

17 La capacité des personnes à obtenir satisfaction par l'échange implique un régime de propriété explicite sur la responsabilité de la valeur. La valeur ne peut pas revenir à celui qui la détruit ou ne contribue pas à sa production. Elle n'est pas reconnaissable sans l'engagement d'une personne identifiable à la faire exister en compatibilité avec le bien d'autrui porté dans le bien public. L'expérience du vivre ensemble dans la Cité a montré la nécessité de trois pouvoirs incarnés par des personnes distinctes : légiférer, juger, gouverner. L'existence de la Cité a permis l'expérience du produire la valeur ensemble. Elle justifie quatre pouvoirs incarnés par des personnes distinctes : faire crédit, gérer l'incertitude économique, assurer contre les faits, animer le marché. De même que la cité mondiale se construit sur la séparation des trois pouvoirs politiques, de même l'économie mondialisée distinguera les quatre pouvoirs financiers. Réalignement du risque à la responsabilité internationale Le bancor est l'étalon mondial de la valeur, défini et géré comme tel par la Banque Centrale Mondiale et la Banque Mondiale des Risques. Il a dans chaque zone monétaire les mêmes qualités que la devise locale d'unité de compte, d'instrument d'échange et de réserve de valeur. Il provient de la même source, le crédit qui matérialise la confiance. La différence est dans la définition et dans l'incarnation des engagements sous-jacents. Le bancor n'est pas un pouvoir d'achat localisé. Tout engagement en bancor est déterritorialisé, c'est à dire non soumis à un droit local mais international. Les zones monétaires ne perdent aucun pouvoir ni ne courent aucun risque de la création du bancor. Elles gagnent une responsabilité réciproque vis-à-vis de la communauté internationale. Cette responsabilité est un réducteur de risque de la relation de chaque nation avec le monde. Chaque nation dispose d'un outil de différenciation de ses intérêts purement domestiques et de ses intérêts purement internationaux. Chaque zone monétaire est en mesure de penser et d'articuler ses intérêts domestiques et ses intérêts internationaux. Le bénéfice immédiat est la dissociation à l'intérieur d'une zone monétaire des politiques de crédit domestique et de change. Pour commercer, prêter ou emprunter à l'étranger il faut négocier en bancor sous l'égide du droit international l'équilibre de ses échanges de biens, d'investissements et de crédits. C'est la communauté internationale libre et responsable par le marché international régulé qui apprécie la valeur d'une monnaie en bancor. Toute zone monétaire retrouve par là sa propre responsabilité et son autonomie domestiques. Liberté et responsabilité économique La responsabilité domestique d'une zone monétaire est la clé du rétablissement de la demande domestique. La demande en monnaie locale exprimée autant par le volume de crédit domestique demandé que par la valeur internationale de la monnaie locale n'est plus parasitée par la demande internationale qui s'exprime en bancor. A cette demande purement locale, l'offre répond intelligemment par une combinaison économiquement équilibrée de biens et services domestiques et internationaux. 17/18 6 mars 2009

18 L'impact est capital sur le marché du travail domestique. Les personnes dont le travail a une faible valeur internationale parce que non demandé sur le marché international sont pleinement réintégrés dans le marché domestique. Les zones monétaires peuvent en effet ajuster leurs politiques de change et de crédit pour assurer le plein emploi domestique sans compromettre leur intégration dans l'économie mondiale. L'instauration du bancor rétablit la vérité de la valeur. La valeur n'est plus une abstraction intellectuelle qui met en conflit la vue domestique et la vue internationale. Le bancor rétablit le lien de la valeur avec la personne et ses besoins. L'homme libre peut penser et assumer sa responsabilité économique. Avec son voisin autant qu'avec l'inconnu à l'autre bout de la terre qui ne mérite pas moins son respect. 18/18 6 mars 2009

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