Société de gestion et structuration : Pourquoi un nouveau modèle «Invest to lend»

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1 Société de gestion et structuration : Pourquoi un nouveau modèle «Invest to lend» EIFR - Titrisation et financement de l économie 15 décembre 2015

2 La désintermédiation des financements résulte en premier lieu de la conjugaison de deux chocs concomitants : - La compression sans précédent (et durable) des rendements ; - Un mouvement simultané et puissant de régulation de l activité des banques (Bâle III) et des entreprises d assurance (Solvabilité II) Intérêt nouveau pour le financement direct ou alternatif de l économie par les institutionnels Complément à une offre bancaire appelée à se réduire sur certains financements, voire à s y substituer Un financement alternatif de l économie, direct ou au travers des fonds de prêts, régulé sous le contrôle en France de l AMF et de l ACPR, appelé à se développer et à se transformer 2

3 PARTIE I UN ENVIRONNEMENT PROFONDÉMENT MODIFIÉ 3

4 Contexte macro-économique et prudentiel Evolution du cadre réglementaire et prudentiel, post-crise financière (prolongement du G20, création de nouvelles autorités de régulation) Alignement paradoxal de deux «planètes» : bouleversement des schémas traditionnels de financement aux conséquences inattendues «Bâle 3» (réponse du Comité de Bâle à la crise) : renforcement des fonds propres, mise en place d un ratio de levier, exigence de ratios de liquidité (LCR et NSFR), exigences prudentielles renforcées en matière de risque de contrepartie «Solvabilité 2» (réforme européenne de la réglementation prudentielle applicable au secteur de l'assurance) : - encourager les sociétés d assurance à mieux évaluer (en juste valeur) leurs risques notamment en adaptant les exigences réglementaires aux risques que les entreprises encourent dans leur activité tant au passif qu à l actif, - définir des exigences de capital (SCR / Solvency Capital Ratio ) 4

5 La contrainte de la compression des rendements Un phénomène historique aux effets douloureux pour les institutionnels Conséquence de l action concertée des banques centrales pour enrayer la menace de déflation avec les risques d inflation des actifs (phénomène de «bulles») Des niveaux inconnus historiquement jusque-là Décisions récentes de la BCE (QE et OMT) Des taux de marché désespérément bas et pour longtemps 5

6 PARTIE II NOUVELLES OPPORTUNITÉS, NOUVEAUX MODÈLES 6

7 Bouleversement des «business models» Banques / Institutionnels : «Originate to Distribute» vs «Invest to Lend» Retour en grâce de la «titrisation» Développement parallèle de deux approches de la titrisation Titrisation «bancaire» / refinancement de «masse» : «le crédit précède l épargne» Titrisation «investisseurs» : «l épargne précède le crédit» Bouleversement des stratégies d allocation d actifs des institutionnels /vs contraintes de passif (servir des rendements aux assurés et aux retraités) : recherche de rendements dé-corrélés et immunisés contre la volatilité sans pour autant mettre en péril la sécurité des placements Diversité des modes d intervention : intervention directe des institutionnels, développement des fonds de prêts à l économie, mandats, coinvestissements 7

8 La désintermédiation du financement de l économie Une tendance de fond dans les pays développés Tendance vers la structure de financement prévalant aux USA : - monopole bancaire pour les dépôts et non pas des crédits - 75 % des financements hors banque contre 20 % en Europe - rôle des institutionnels et des fonds de crédit - schéma équivalent au UK et proche en Allemagne Contraintes internationales sur le bilan des banques et désintermédiation : - ratio CRD4 : Core Tier 1, NSFR, LCR - «more to come» : supervision BCE, Leverage ratio Besoins vitaux des institutionnels en actifs peu volatils et margés : - piège des taux bas et de la volatilité sous Solvency 2 - remise en cause du dogme des valeurs liquides Financements alternatifs : une solution structurelle 8

9 La désintermédiation du financement de l économie Un mouvement favorisé par les pouvoirs publics et régulé Deux voies complémentaires : «désintermédiation» (grosses transactions, BtoB) et «ré-intermédiation» (fonds de prêts, Crowfunding, EuroPP ). La seconde est privilégiée pour le non-coté et les transactions de taille moyenne. Tendance facilitée par la clarification et l ouverture de la réglementation des prêteurs alternatifs directive AIFM, réforme des Codes (assurances, SS ) entre Août 2013 et Décembre 2014 effet d entraînement sur les autres institutions (RAFP, FRR,...) création des ELTIF autorisés à octroyer des prêts Financements régulés non bancaires : face privilégiée du «shadow banking» bienveillance des pouvoirs publics français et européens nouvelles normes pour les portefeuilles non tranchés, sans levier, faisant l objet d une recherche crédit et d une gestion indépendante ce n est plus le monde des «subprimes» ou des «CDO»,... 9

10 Fonds de Prêts : principes généraux de fonctionnement Fonds de prêts : véhicules d investissement spécialisés et gérés activement par des sociétés de gestion régulées, disposant d équipes dédiées avec des moyens nécessaires pour l analyse crédit et la gestion des créances Passif des fonds de prêts : le plus souvent fermé comme celui des fonds de private equity, non tranché, constitué de parts détenus par des investisseurs institutionnels et pour lesquels la détention d actifs longs diminue le risque de transformation quand il augmente au contraire mécaniquement celui des banques qui se financent à court terme (dépôts, BCE, repo, ), sans recours à l effet de levier Faible risque de conflit d intérêts : les sociétés de gestion agissent pour compte de tiers seulement et dans le cadre d un mandat clair et transparent (ne vendent pas d autres services aux emprunteurs) Réglementation française spécifique des Fonds de Prêts à l Economie (FPE), forme particulièrement simple des fonds de prêts, non tranchés, gérés par une société de gestion régulée et transparents notamment en matière d analyse ou de valorisation 10

11 Vers un nouvel écosystème du financement (1/2) Avant 2008 : un monde dominé par les grandes banques - origination, arrangement et prise ferme des financements redistribués - structuration et distribution des CLO «Collateralized Loan Obligations», après avoir été «tranchés», aux investisseurs internationaux multiplication des conflits d intérêts au cœur du déclenchement de la crise Depuis 2008 et après : - diminution du rôle des banques rétrocessionnaires - apparition des fonds de prêts - reprise des levées de fonds par les grands corporate sur le marché - apparition du financement participatif : plateformes de crowfunding coopération en amont et en aval entre les banques et les fonds : - mise en place de financements en faveur d un débiteur donné - co-financements - mise à disposition par les banques de leur capacité de distribution - investissement direct dans les fonds 11

12 Vers un nouvel écosystème du financement (2/2) Vers un nouvel écosystème de financement avec Et où : la mise en place d équipes spécialisées (souvent issues des banques) au sein des sociétés de gestion de fonds de prêts et chez les investisseurs institutionnels intervenant directement sur le marché des prêts une substitution partielle et progressive des fonds aux intervenants traditionnels des syndications (banques généralistes ) une grande vigilance des acteurs du système (spécialisation, pas d effet de levier, ni de transformation,...) les fonds et les institutionnels ne sont pas considérés comme les supplétifs des banques (déversoir des mauvais crédits) mais comme de vrais partenaires la recherche crédit et la prévention des conflits d intérêts sont au cœur de l attention des investisseurs certains fonds se verront octroyer la faculté d octroyer des prêts 12

13 Une tendance de fond en France mais graduelle Vers une couverture globale en termes de produits et de clients Ce qui a été fait en France depuis 2012 : Entreprises : Large Caps, ETI, PME, Mezzanine, LBO Asset finance : Immobilier, Infrastructures, PPP, Projets Secteur Public : Collectivités locales Perspectives : Leasing immobilier, transport, stocks, matières premières, exports, trade, reverse factor, Hôpitaux, OPH, créances fiscales Des fonds plus grands, des marges de manœuvre plus élevées Les contraintes : monopole bancaire, ramp-up des actifs, lignes non tirées, transferts de compétence crédit vers les Asset Managers / Investisseurs 13

14 Asset Managers : stratégies de développement différenciées En France : déclinaison sectorielle par connexité / approche verticale déclinaison d une compétence obligataire existante vers des actifs «loans» et/ou SME approches spécialisées autour d une niche de compétence stratégies mixtes : stratégie à la fois multicrédit et multifonction (gestion, conseil, logistique des loans) En Europe : domination des grands fonds de crédit (issus des CLO) : exposition européenne, fonds ouverts ou cotés, et actifs peu contraints en maturité et risque, expositions classiques (corporate ou LBO, project finance et real estate) positionnement plus tourné sur le marché secondaire en entretenant une relation forte avec les investment banks panorama dominé par des acteurs importants, et intervenant soit sur toute la «capital structure» de la dette corporate, soit sur des secteurs profonds en terme d encours d actifs. 14

15 Une réponse aux besoins des institutionnels Les fonds de prêts constituent une classe d actifs qui répond aux besoins des institutionnels dans le cadre de Solvency II. Intérêt des investisseurs pour le financement alternatif dans le contexte de l environnement de compression des rendements : fonds et mandats, intervention directe dans les bilans Attractivité du couple rendement / risque de la classe d actifs «prêts» et de leur caractère diversifiant, reflétant une prime de complexité (difficulté d accès à ces risques nouveaux) et une prime d illiquidité. 15

16 PARTIE III FONDS DE PRÊTS A L ECONOMIE FPE FOCUS 16

17 Changement de paradigme de l été 2013 Décret n du 2 août 2013 : - assouplissement des règles d'investissement des compagnies d assurance et des mutuelles régies par le Code des assurances aux produits de dette - élargissement des actifs autorisés à servir de couverture des provisions techniques des entreprises d'assurance investissement direct dans des prêts finançant l économie réelle : prêts non garantis aux entreprises non financières et aux collectivités locales, sur l ensemble du territoire de l Union européenne ("UE"), sous réserve de l approbation d un programme d'investissement de «prêts directs» dans des fonds dédiés, dénommés "fonds de prêts à l'économie" - "FPE", investis eux mêmes dans des prêts à l économie réelle, cet investissement ne nécessitant, quant à lui, aucun agrément préalable du régulateur reconnaissance de l approche par «transparisation» desserrement de la contrainte du «ratio poubelle» de 10% une «poche» d investissement potentielle de 90 Md 17

18 Fonds de Prêts à l Economie (FPE) : nouvelle «poche» d investissement Un véhicule régi par la réglementation applicable aux sociétés d assurance et aux institutions de prévoyance et aux mutuelles ratio de 5 % de la base de dispersion des emplois régime comptable de faveur : article R sans PRE Un instrument de gestion régulé par l AMF : organisme de titrisation / fonds professionnel gestion par une Société de gestion de portefeuilles («asset manager») : capacités d analyse crédit et de structuration des prêts détention des prêts ou équivalents (obligations ) jusqu à la maturité finale absence de liquidité intermédiaire (fonds fermés) absence de «tranchage» du risque Missions de l asset manager origination et sélection des prêts structuration gestion active et recouvrement reporting investisseurs 18

19 Fonds de Prêts à l Economie FPE : régime juridique Véhicules définis par le décret n du 2 août 2013 modifiant certaines règles d investissement des entreprises d assurance (complété par un arrêté du Ministre de l économie du 9 décembre 2013) et le décret n du 17 décembre 2014 Forme juridique des FPE : Organismes de titrisation (OT) ou Fonds ou sicav professionnels spécialisés (SIPS ou FPS) - Label et non une catégorie juridique d OPC ouvrant l accès à un traitement comptable et prudentiel de faveur - Véhicules d investissement spécialisés et gérés activement par des sociétés de gestion régulées, disposant d équipes dédiées avec des moyens nécessaires pour l analyse crédit et la gestion des créances Régime applicable aux entreprises d assurance ainsi qu aux organismes régis par le Code de la Mutualité - Mutuelles et Unions d assurance (Art. R et 11 bis, et art. R ) et le Code de la Sécurité Sociale - Institutions et unions exerçant une activité d'assurance régies par le livre IX (Art. R ter et 9 quinquies, et art. R ) 19

20 FPE : souplesse de gestion possibilité de conclure des contrats de couverture du risque de taux et des contrats de couverture du risque de change possibilité de conclure des opérations de repos pour placer la trésorerie du fonds sous réserve d être cessionnaires, et non cédants, des instruments financiers possibilité de détenir à titre accessoire des titres de capital reçus à titre accessoire, par conversion, échange ou remboursement de créances ou titres de créances [l objectif est de permettre aux FPE de participer à la restructuration de débiteurs en difficultés, sans avoir à céder leurs créances ou titres de créances dans des conditions désavantageuses dans le cadre d opérations de «debt to equity conversion»] 20

21 PARTIE IV OÙ EN SOMMES-NOUS? ENJEUX ET POINTS D ATTENTION 21

22 Où en sommes-nous fin 2015? Complémentarité reconnue du financement bancaire et financement alternatif («shadow banking» : débat dépassé) : voir les partenariats «institutions / banques» tels SocGen et Crédit Agricole avec AXA, Natixis avec CNP et AG, BPI France avec AG2R La Mondiale Développement progressif et maîtrisé du monde des fonds de prêts : attention des régulateurs, prudence des institutionnels (familiarisation avec de nouveaux process de due diligence ) Capitaux levés auprès des investisseurs institutionnels (fin 2014) : plus de 14 Md depuis 2012 (hors fonds étrangers commercialisés en France) dont 8 Md de capitaux «déployés» au travers de 90 fonds environ Répartition des encours déployés des fonds de prêts : - corporate : 55 % - immobilier d entreprise : 30 % - infrastructures : 13 % - secteur public : 2 % 22

23 Où en sommes-nous fin 2015? Fonds de prêts : un maillon dorénavant essentiel du financement notamment pour certains actifs complexes : minimisation des conflits d intérêts liés au «cross-selling», accès à des compétences spécialisées et mutualisées Perspectives de nouvelles levées de fonds (élargissement des cibles d investisseurs potentiels) pour des montants plus importants, mais concurrence accrue sur la recherche d actifs éligibles dans un contexte de resserrement des «spreads» Probables mouvements de consolidation des équipes de financement alternatif : nécessité d atteindre rapidement la taille critique, exigence de rapidité de réaction dans un environnement mouvant, attention des investisseurs à la pérennité des équipes (fonds fermés, engagements longs ) Attention soutenue aux inévitables risques de défaut et à leur perception par les investisseurs et les régulateurs 23

24 Enjeux et points d attention Conditions du développement du financement alternatif sous forme de fonds de prêts : - équipes indépendantes (recherche «buy side») de taille suffisante pour amortir les moyens lourds (humains et techniques) à réunir [perspectives d agrégation d équipes] - accès à des données fiables : analyse crédit, accès à l information (FIBEN et autres bases de données), normalisation des bases de données consolidées documentations contractuelles robustes : voir Charte EuroPP - assouplissement de certaines dispositions S2 : voir consultation lancée par EIOPA sur les infrastructures - spécialisation par type d actifs : recherche crédit Perspective de la remise en cause du monopole bancaire avec les ELTIF (European Long Term Investment Funds) autorisés à octroyer des prêts. Un marché du financement alternatif : accroissement de la taille des fonds, stratégies pan-européennes tant à l actif qu au passif des fonds, arrivée de concurrents 24

25 Merci pour votre attention Thibault de SAINT PRIEST Associé Gérant ACOFI 5, boulevard de la Madeleine Paris 25