CITY CARS : La marque coréenne rejoint la Bourse de Tunis. Analyste chargé de l étude. Haifa BELGHITH Senior Analyst

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1 : Analyste chargé de l étude Haifa BELGHITH Senior Analyst La marque coréenne rejoint la Bourse de Tunis Contact: Tel: (+216) Fax: (+216) analyse@ameninvest.com.tn

2 Chiffres clés 2012 (1000 TND) Prix de souscription DT Nominal 1DT Montant de l opération Capitalisation boursière Capitaux propres Résultat net Effectif TND e* 2014p* 2015p* 2016p* 2017p* Total actifs Capitaux propres Dettes financières nettes Revenus EBIT Résultat net P/E (x) 12.8x 11.5x 8.7x 7.3x 6.2x P/B (x) 7.1x 6.0x 4.6x 4.0x 3.3x Div.Yield (%) 5.0% 5.5% 6.1% 8.1% 9.6% * Prévisions établies par la société Présentation de la société La société CITY CARS est l importateur et le distributeur officiel en Tunisie des véhicules neufs sous la marque KIA du constructeur coréen KIA MOTORS CORPORATION (KMC). Agissant uniquement dans le segment des véhicules particuliers, elle propose une gamme assez large, allant de la mini citadine Picanto au grand 4x4 SORENTO, en passant par le segment des berlines et plus récemment des berlines de luxe (QUORIS). La société a été créée en août 2007 et n a démarré ses activités qu en décembre En 2011, juste après la révolution, Al Karama Holding est devenue actionnaire de la société CITY CARS à hauteur de 97,45% conformément au décret loi n , relatif aux biens confisqués. Courant 2012, l Etat unique actionnaire d Al Karama Holding, a lancé un processus de cession de ses actions. La première étape a été conclue en janvier Structure du capital Avant OPF Après OPF AIC 56.70% 56.70% TIC 10.00% 10.00% Al Karama Holding 30.75% 0.75% M.Hafiz El Marti 2.49% 2.49% Public 30.00% Ainsi, le consortium «Groupe Bouchamaoui et Groupe Chabchoub» composé des sociétés «Automobile Investment Company» (AIC) et «Tunisian Investment Cars» (TIC) a acquis 66,7% du capital à un prix unitaire de 12,700DT l action, ce qui lui assure le contrôle de la société. La deuxième étape de ce processus de cession, porte sur 30% du capital à travers l introduction de la société à la Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis. Le reliquat correspondant à 0,75% du capital restera la propriété d Al Karama Holding. Le marché de la distribution automobile en Tunisie Le marché de la distribution automobile s articule autour de deux segments à savoir, les véhicules industriels (autobus, camions, trucks, etc ) et les véhicules légers. Le segment des véhicules légers regroupe les véhicules particuliers et les véhicules utilitaires. Sur la période , le marché de la distribution de véhicules légers a connu une croissance soutenue de l ordre de 12,5% en moyenne, avec une vitesse plus importante en 2010 où le nombre de premières immatriculations a connu une hausse de 31,7%. Cette progression a principalement découlé de l amélioration régulière du programme général d importation, qui a connu un pic en cette année. analyse@ameninvest.com.tn - 2

3 Au lendemain de la révolution, cette dynamique soutenue s est totalement effondrée. En effet, l actuelle crise économique a eu des répercussions négatives sur le secteur de la distribution automobile qui s est caractérisé par une baisse considérable des ventes. Evolution des premières immatriculations des véhicules légers En Tunisie, le marché de la distribution de véhicules légers est directement régi par une offre réglementée par le Gouvernement tunisien. Cette offre est gouvernée par plusieurs facteurs dont principalement la maîtrise de la balance commerciale et la coopération industrielle des constructeurs automobile étrangers avec les industries de composants automobiles en Tunisie. Instauré depuis 1995, ce système de quotas a permis de contrôler les sorties de devises tout en tenant compte du déficit commercial du pays. Secteur fortement corrélé au contexte macroéconomique difficile Depuis la révolution, l aggravation du déficit commercial et la baisse continue des réserves en devises ont amené le gouvernement à adopter une stratégie de rationnement des importations. De ce fait les quotas attribués aux concessionnaires ont drastiquement baissé. Le nombre des premières immatriculations de véhicules légers a diminué de 8,5% en moyenne sur la période Face à une offre restreinte par la réglementation, la demande est restée élevée et ce malgré les conditions d octroi de crédits qui se sont durcies vers la fin de En effet, le marché tunisien est un marché régi par la demande, celle-ci dépasse largement l offre. Cette situation se manifeste par les ruptures de stock fréquentes de certains modèles et les délais d attente relativement longs. Ceci renseigne notamment sur le potentiel de croissance du marché de la distribution automobile en Tunisie. Par ailleurs, le marché de la distribution de véhicules légers en Tunisie est composé de deux compartiments, à savoir le marché parallèle et le marché officiel. Le marché parallèle porte sur les ventes de véhicules réalisées en dehors des circuits organisés et officiels des concessionnaires. Ces ventes sont considérées comme des ré- immatriculations. En 2012, ce compartiment a représenté 36,3% du total des premières et ré- immatriculations contre 28,6% en Cette progression aurait tendance à s accélérer davantage étant donné la baisse observée des quotas depuis 2011, ainsi que le changement de la réglementation régissant l âge limite d importation de véhicules d occasion par les tunisiens résidents à l étranger, qui a passé d un âge maximum de 3 ans à 5 ans. analyse@ameninvest.com.tn - 3

4 Le marché officiel, pour sa part, regroupe les ventes des concessionnaires automobiles représentant officiellement les constructeurs étrangers et commercialisant chacun différentes marques de voitures. Le marché de l automobile est caractérisé par une concurrence vive menée par plusieurs marques et où les quatre premiers concessionnaires s accaparent plus de la moitié du marché. PDM Véhicules légers (2012) Marché dominé par les constructeurs européens s accaparant plus de 70% de part de marché LE MOTEUR, 4.4% ALPHA FORD, 5.9% AFRIQUE AUTO, 6.4% CITY CARS, 7.0% TTALCAR, 8.1% AUTRES, 10.0% AURES AUTO, 11.9% ENNAKL, 16.2% STAFIM, 14.1% ARTES, 16.0% S agissant du segment de la distribution de véhicules légers, la société ENNAKL Automobiles occupe la position de leader avec une part de marché qui s élève à 16,2%. Le groupe ARTES occupe le deuxième rang avec une part de marché de l ordre de 16%, suivi par STAFIM-PEUGEOT avec 14,1% de part de marché. Le groupe LE MOTEUR-ITALCAR présente une part de marché de l ordre de 12,5%, suivi par Aures Auto, le représentant de la marque française Citroën, accapare 11,9% du marché. CITY CARS se positionne à la 6 ème place avec 7% de part de marché. Si l on considère uniquement le segment des véhicules particuliers, KIA est le premier constructeur non européen avec 9,3% de part de marché et se situe à la 5 ème position du classement. Etant l un des derniers entrants sur le marché tunisien, CITY CARS a appliqué une stratégie basée sur les prix afin de pouvoir pénétrer le marché tunisien. Il a ainsi réussi à susciter un engouement pour ses modèles citadines offrant un très bon rapport qualité/ prix. Répartition des ventes par segment (2012) Les ventes des citadines représentent 75% des ventes en 2012 Berlines 3.02% Berlines compactes 3.73% Berlines de luxe 0.03% SUV 2.77% Mini citadines 15.78% Citadines 74.67% La distribution des véhicules de la marque KIA ayant débuté en décembre 2009, a connu un essor en 2010 avec 5606 unités vendues. Cette progression s explique essentiellement par la réussite du modèle KIA RIO qui s est écoulé à raison de 2564 unités en Soit, son modèle phare. Par ailleurs, CITY CARS propose d autres niveaux de gammes couvrant les berlines, les berlines de luxe et les SUV, mais dont la part dans l ensemble des véhicules commercialisés ne représente que 9,55% en analyse@ameninvest.com.tn - 4

5 Performances financières L activité du groupe CITY CARS repose essentiellement sur la distribution de véhicules neufs. En effet, les activités de vente de pièces de rechange et de prestations des services techniques, étant tributaires du parc automobile existant et qui est relativement neufs, n accaparent que 4,7% du chiffre d affaires total. En 2012, les revenus du groupe ont atteint 84,2MDT générés à hauteur de 95,3% par la vente de véhicules neufs. Après avoir enregistré une baisse de 39% en 2011, suite à la baisse des quotas pour le secteur et du fait que la société a bénéficié en 2010 d un report du volume d importation alloué au titre de 2009, année où l activité a démarré seulement en décembre, le chiffre d affaires véhicules neufs a progressé de 7% en Cette progression a été portée principalement par la vente des modèles KIA Picanto (542 unités contre 164 en 2011) et KIA Optima (104 unités contre 29 seulement en 2011). Des marges alignées à celles des principaux concurrents CITY CARS ARTES ENNAKL M. Brute 16.7% 15.8% 13.3% M. EBITDA 13.1% 12.9% 5.5% M. Nette 9.9% 12.0% 4.6% Parallèlement à l évolution des revenus, les achats de marchandises consommés affichent une évolution proportionnelle pour représenter en moyenne sur les 3 derniers exercices 83,2% du total des revenus. Le coût des marchandises comprend quatre rubriques à savoir les achats de véhicules neufs, les achats de pièces de rechange, les achats de lubrifiants et de carburants auprès de fournisseurs locaux et enfin, les achats de travaux extérieurs et les achats pour atelier. Les achats de véhicules neufs, tributaires des quotas attribués, constituent la majeure partie du coût d achat total. Evolution de la marge brute (MDT) Evolution de la marge d'ebitda (MDT) % % 16.7% % % 13.1% CA Marge brute Taux de marge brute EBITDA Taux d'ebitda Sur la période , le taux de marge brute moyen s est situé autour de 16,8%, marquant une certaine décélération en Ceci est principalement dû à l évolution du dollar dont la hausse n a pas pu être totalement répercutée sur les prix de vente ainsi que le lancement de la nouvelle RIO (représentant 75% des ventes) dont le prix a été fixé d une manière prudente avant de connaître une évolution sur le deuxième semestre A titre comparatif, les concessionnaires concurrents ARTES et ENNAKL affichent des taux de marge brute moyens de 16,2% et 13,3% respectivement. analyse@ameninvest.com.tn - 5

6 En outre, le groupe a connu en 2012 une évolution de 10,2% des charges de personnel. Les autres charges d exploitation, qui englobent entre autres les commissions sur ventes, ont enregistré pour leur part, une évolution relativement importante de près de 30%. Toutefois, ces évolutions demeurent maîtrisées étant donné que les postes «charges de personnel» et «autres charges d exploitation» absorbent en moyenne 18% de la marge brute. Ainsi, le taux d EBITDA, pourtant ressorti en retrait à 13,1% suite à la baisse du taux de marge brute de 1,6 point de pourcentage, se trouve à un niveau appréciable. En 2012, ce taux a atteint 12,9% pour ARTES et 5,5% pour ENNAKL. Le groupe retrouve, par conséquent, une rentabilité conforme au volume de son activité avec un résultat net de 8,3MDT correspondant à une marge nette de 9,9% et ce après avoir fortement diminué à 4,6% en La constatation de pertes extraordinaires de l ordre de 4MDT, représentant la valeur du stock de véhicules neufs volés ou brulés suite aux événements de janvier 2011, était à l origine de la forte baisse du résultat net de 2011 (-68,6% à 3,6MDT). La rentabilité des capitaux propres s est inscrite alors en hausse considérable à 52% contre 31% pour ARTES et 18% pour ENNAKL. La société procédera à une refonte de son mix produit afin d optimiser ses marges Par ailleurs, le groupe CITY CARS dispose d une structure financière solide. En effet, non seulement il n est pas endetté, mais il dispose aussi d une trésorerie nette importante qui s élève à 25,6MDT en Cette situation est redevable à la nature d activité du groupe qui est caractérisée par le paiement des clients au comptant et le remboursement des fournisseurs après un délai moyen de l ordre de 6 mois. A la clôture du premier semestre 2013, le chiffre d affaires a enregistré une régression de 12,9%, en comparaison avec la même période de l exercice précédent, pour atteindre 44,2MDT. Ce niveau représente cependant 45,3% des revenus escomptés pour toute l année. L évolution des revenus semestriels a été impactée par la baisse du nombre de véhicules vendus courant le premier semestre 2013, émanant de la volonté de lisser les approvisionnements en véhicules durant l année En dépit de cette baisse, le taux de marge brute s est légèrement apprécié à 14,8% contre 14,6% au 30/06/2012. Perspectives d avenir Afin de consolider sa part de marché et améliorer son positionnement, la société procédera au développement de son réseau de distribution et de ses activités après vente, mais également à l élargissement de la gamme des véhicules commercialisés. La diversification devrait ainsi s accentuer à partir de 2013 avec l introduction des modèles CERATO, OPTIMA, SPORTAGE et SORENTO. Ces produits proposés appartenant au segment du haut de gamme, marquent l orientation de la société vers une montée en gamme permettant la consolidation de ses marges et renforçant davantage l image de marque de la société. analyse@ameninvest.com.tn - 6

7 Par ailleurs, consciente que son développement est fortement lié à l élargissement de son réseau de distribution sur le territoire tunisien, CITY CARS prévoit de l étendre en déclinant un nouveau concept 2S (service après vente et vente de pièces de rechange), avec pour objectif d atteindre 20 agences à l horizon Ceci étant, les revenus prévisionnels devraient observer une augmentation sensible de 17,5% annuellement sur la période En effet, CITY CARS devrait observer un doublement de son chiffre d affaires véhicules neufs et ce en conséquence de sa nouvelle stratégie qui vise une montée de gamme. Par ailleurs, profitant d une évolution moins proportionnelle des achats consommés selon un TCAM de 16,9%, la marge brute serait améliorée de 2,2 points de pourcentage passant de 16,7% en 2012 à 18,9% au titre de l exercice De même, la marge d exploitation et la marge nette devraient gagner respectivement 2,6 et 2,8 points de pourcentage au terme de l année Structure du compte de résultat prévisionnel City Cars ARTES ENNAKL PER PBV Div Y % CA EBITDA Résultat Net Toutefois, même si ces chiffres semblent à la portée de la société étant donné la demande croissante sur les véhicules KIA, la réalisation de ces performances demeure tributaire de plusieurs facteurs dont essentiellement les quotas qui lui seront attribués, eux même tributaires des équilibres financiers du pays, ainsi que l évolution de la parité dinar/dollar. Eléments d évaluation L évaluation fait ressortir une valeur des fonds propres située entre 140,2MDT et 174,2MDT ainsi qu une valeur moyenne de 165,2MDT. Ceci correspond à une fourchette de prix située entre 10,380DT et 12,900DT par action et un prix moyen de 12,240DT. Le prix fixé dans le cadre de l introduction en bourse, soit 10,950DT par action, représente une décote de 10,5% par rapport au prix dégagé par l évaluation et de 13,8% par rapport au prix retenu lors de la privatisation (12,700DT). À ce niveau de prix, le titre CITY CARS se valorise 12,8x ses bénéfices de Un multiple qui se compare favorablement non seulement aux sociétés concurrentes ARTES et ENNAKL, dont les PER s élèvent respectivement à 11,1x et 23x, mais également à l ensemble du marché (17,5x). analyse@ameninvest.com.tn - 7

8 Modalités de l offre L offre au public sera réalisée sous forme d une cession de actions existantes, soit 30% du capital. Le prix unitaire de l offre est fixé à 10,950DT. La diffusion dans le public sera réalisée par : - Une Offre à Prix Ferme (OPF) de actions, représentant 37% du total des actions offertes et 11,10% du capital de la société ; - Un Placement Global de actions, représentant 63% du total des actions offertes et 18,90% du capital de la société, auprès d investisseurs désirant acquérir au minimum dinars. Les donneurs d ordre dans le cadre de ce placement s engagent à ne céder aucun titre en bourse pendant les 6 mois qui suivent la date de la première cotation, puis à l issue de cette période et pendant les 6 mois suivants, 50% des titres seront libres à la vente. Néanmoins, il est possible de céder les titres sur le marché de blocs après information préalable du CMF et en respectant la réglementation en vigueur régissant les blocs de titres. Période de souscription : du 21 octobre au 08 novembre 2013 inclus ; Date de jouissance des actions : 1 er janvier 2013 ; Contrat de liquidité : Porte sur un montant de 2,57MDT et actions, pour une durée d une année à partir de la date de première cotation des titres. Catégories : Catégories Nombre d'actions à demander Nombre d'actions offertes Montant (MTND) % OPF A B C Personnes et/ou tunisiennes Personnes et/ou tunisiennes Personnes et/ou étrangères physiques morales physiques morales physiques morales Total min max pour les non institutionnels et pour les institutionnels % min 10 - max % min max pour les non institutionnels et pour les institutionnels % % analyse@ameninvest.com.tn - 8

9 Analyse SWOT Forces - Société bien positionnée sur le segment des citadines; - Assise financière solide. Faiblesses - Dépendance à un seul constructeur ; - Délai d approvisionnement assez élevé ; - Absence sur le segment Véhicules Utilitaires. Opportunités - Marché demandeur ; - Elargissement de la gamme des produits commercialisés ; - Développement de son réseau de distribution. Menaces - Un marché fortement concurrentiel ; - Exposition au risque de change ; - Pas d exclusivité de concession donnée à CITY CARS ; - Dépendance à un quota d importation fixé par l Etat. Synthèse et recommandation Pourtant récemment introduite sur le marché de la distribution automobile en Tunisie, CITY CARS est parvenue, en un délai assez court, à se tailler une bonne part du marché des véhicules particuliers. En effet, grâce à un positionnement sur le segment des citadines offrant un très bon rapport qualité/prix, la marque coréenne KIA a réussi à pénétrer un marché largement dominé par les constructeurs européens. En dépit de ces acquis, renforcer davantage sa présence et améliorer son positionnement s avèrent être les objectifs ultimes de la société. Pour ce faire, CITY CARS devrait procéder à l élargissement de son réseau mais également au développement de la gamme des véhicules commercialisés. A partir de 2013, la société procédera à une refonte de son mix produit afin d optimiser ses marges. Cette stratégie devrait lui procurer, à moyen terme, un levier de croissance qui permettra de palier à la limitation d importation et ce, en attendant la levée de la restriction qui constituera un vrai relais de croissance. Par ailleurs, la solidité financière, la valorisation attrayante et la distribution généreuse de dividendes font de CITY CARS une bonne opportunité d investissement. Nous recommandons à cet effet de SOUCRIRE à l offre analyse@ameninvest.com.tn - 9

10 Note aux Investisseurs Les informations contenues dans le présent document vous sont communiquées à titre purement indicatif et ne pourront être considérées comme liant Amen Invest. La responsabilité d Amen Invest ne pourra en aucun cas être recherchée à raison de toute erreur typographique ou matérielle pouvant figurer dans le présent document. Amen Invest ne peut être tenue responsable des conséquences financières ou de quelques autre nature que ce soit résultant de la souscription, de l acquisition, de la détention ou de la cession des ces produits. Les investisseurs devront procéder à leur propre analyse des risques et devront, si nécessaire, consulter leurs propres conseils juridiques, financiers, fiscaux, comptables ou tout autre professionnel.

11 Analysts Karim BLANCO Head of Research Haifa BELGHITH Senior Analyst Ines KHOUAJA Financial Analyst Neira KAOUACH Financial Analyst Contact: Tel: (+216) Fax: (+216) E mail: analyse@ameninvest.com.tn