European Commission CONSULTATION DOCUMENT An EU framework for simple, transparent and standardised securitisation

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1 European Commission CONSULTATION DOCUMENT An EU framework for simple, transparent and standardised securitisation En tant que représentant unique en France des établissements de financement spécialisés établissements de crédit et sociétés de financement, qui représentent 290 entités, l Association française des Sociétés Financières (ASF) contribue à la notoriété et au développement des activités de financements spécialisés telles que le leasing mobilier et immobilier, l affacturage, le crédit à la consommation et les crédits automobiles, les cautions et garanties et les prestataires de services d investissement qui, avec un encours de crédit de plus de 215 Milliards d euros au 31 décembre 2014, représentent près de 20% des crédits à l économie privée en France. En premier lieu, l ASF souhaite remercier la Commission européenne de lui donner l opportunité d apporter ses réponses et commentaires à la consultation sur un cadre européen pour une titrisation simple, transparente et standardisée («STS»). Q1 A. Do the identification criteria need further refinements to reflect developments taking place at EU and international levels? If so, what adjustments need to be made? B. What criteria should apply for all qualifying securitisations ('foundation criteria')? La transparence est un élément essentiel d une titrisation de haute qualité. Mais il semble que la transparence en soi, sur les millions de créances parfois concernées, n est pas suffisante. Il convient de travailler également la présentation des données. Au-delà, il convient de définir un packaging adéquat d information par catégories d investisseurs, car pour chacune d elles, les besoins d information peuvent être priorisés différemment. La transparence doit également être recherchée au niveau des indicateurs de risque à travers une homogénéisation de leur définition. Certains «triggers», bien qu ayant une dénomination identique, n ont pas toujours actuellement les mêmes seuils de déclenchement d une opération à une autre, selon l établissement ou la juridiction d origine. Le risque de l opération de titrisation et le risque du sous-jacent sont deux problématiques différentes. Il convient de bien dissocier les critères de simplicité du sous-jacent et les critères de risque de l opération de titrisation en elle-même. La notion de «pool homogène» paraît trop vague, elle mériterait d être précisée. Les critères d homogénéité devraient être définis clairement. Si l utilisation des dérivés devait être limitée à la fonction de couverture, il faudrait mieux définir la finalité des couvertures autorisées : couverture de taux? Couverture de risque de crédit? Si les titrisations synthétiques devaient être exclues d un label STS, il faut également bien les définir.

2 Q2 A. To what extent should criteria identifying simple, transparent, and standardized short-term securitisation instruments be developed? What criteria would be relevant? B. Are there any additional considerations that should be taken into account for shortterm securitisations? L ASF considère qu il n y a pas de raison d exclure les titrisations de créances court terme d un label «STS». Ainsi pour les ABCP, les mêmes critères de simplicité, transparence et standardisation doivent s appliquer, en adaptant le cas échéant les critères retenus (fréquence de reporting, pool / «loan by loan», triggers de performance ). Q3 A. Are there elements of the current rules on risk retention that should be adjusted for qualifying instruments? B. For qualifying securitisation instruments, should responsibility for verifying risk retention requirements remain with investors (i.e. taking an "indirect approach")? Should the onus only be on originators? If so, how can it be ensured that investors continue to exercise proper due diligence? Il ne semble pas nécessaire d ajuster les règles de rétention du risque pour définir une titrisation STS. Les informations sur les «risk retention» semblent actuellement suffisamment transparentes et accessibles. Les informations des «investor reports», celles sur la «due risk retention», sont incluses dans le reporting des sociétés de gestion aux investisseurs notamment. Il conviendrait toutefois de clarifier la définition de la «valeur nominale d une créance». Q4 A. How can proper implementation and enforcement of EU criteria for qualifying instruments be ensured? B. How could the procedures be defined in terms of scope and process? C. To what extent should risk features be part of this compliance monitoring? Une structure supplémentaire de monitoring ne semble pas nécessaire aujourd hui. Les régulateurs interviennent déjà beaucoup en aval au niveau des banques. Les expositions et leur traitement prudentiel sont encadrés et dûment contrôlés. En France, l AMF contrôle l information aux investisseurs ; l ACPR surveille l application des critères de déconsolidation. Si toutefois un contrôle spécifique devait être instauré, il devrait être effectué par un organisme de niveau central. En effet, une structure créée ad hoc, publique ou privée, risquerait d aboutir in fine à la création d une nouvelle agence de rating et de retomber dans les travers de conflits d intérêt rencontrés lors de la crise de La BCE confie déjà aujourd hui indirectement une mission d information sur les crédits à l European Datawarehouse. Le cas échéant, la mission de contrôle de cette entité pourrait être renforcée.

3 La question de la répercussion des coûts d une éventuelle structure de contrôle doit également être posée. Q5 A. What impact would further standardisation in the structuring process have on the development of EU securitisation markets? B. Would a harmonised and/or optional EU-wide initiative provide more legal clarity and comparability for investors? What would be the benefits of such an initiative for originators? C. If pursued, what aspects should be covered by this initiative (e.g. the legal form of securitisation vehicles; the modalities to transfer assets; the rights and subordination rules for noteholders)? D. If created, should this structure act as a necessary condition within the eligibility criteria for qualifying securitisations? Le format des fonds de titrisation utilisés actuellement en France a fait la preuve de son efficacité et de sa solidité. Mais si certains investisseurs y sont désormais habitués, force est de constater que ce format exige des explications aux investisseurs moins éclairés. Le système de co-fondation paraît peu propice à la transparence. L ASF promeut donc par ailleurs la clarification en France du statut et du régime fiscal de la Société de titrisation, plus lisible pour les investisseurs internationaux, et qui pourrait répondre aux critères d un véhicule européen. Il semble que les conditions ne soient pas actuellement entièrement réunies pour l introduction d un régime harmonisé de véhicule européen. Car il impliquerait au préalable un cadre européen cohérent en matière notamment de droit des faillites, de fiscalité, de droit des suretés, de définition du rôle et des missions des intervenants etc. La création d un véhicule européen ne prendrait toute sa valeur qu à l issue d un processus d harmonisation de l ensemble de ces champs. En revanche le droit des détenteurs et le mode de cession des créances gagneraient à être standardisés prioritairement. Ils permettraient un gain de temps et d efficacité dans l élaboration de la documentation. Q6 A. For qualifying securitisations, what is the right balance between investors receiving the optimal amount and quality of information (in terms of comparability, reliability, and timeliness), and streamlining disclosure obligations for issuers/originators? B. What areas would benefit from further standardisation and transparency, and how can the existing disclosure obligations be improved? C. To what extent should disclosure requirements be adjusted especially for loanlevel data15 to reflect differences and specificities across asset classes, while still preserving adequate transparency for investors to be able to make their own credit assessments?

4 Le document qui semble le plus déterminant en matière d information est «l investor report». Il serait possible et efficient d en standardiser le format et de définir un contenu minimum. L exemple du travail de place effectué en France pour les covered bonds est représentatif à cet égard. Actuellement l information véhiculée «loan by loan» est exhaustive, mais n est pas exploitable de manière facile et rapide par un investisseur. Le format pourrait être simplifié. Les avantages seraient immédiats pour les investisseurs, qui sont confrontés aujourd hui à des documents dont le contenu est en général très similaire d une opération à l autre, mais présenté d une manière différente. Q7 A. What alternatives to credit ratings could be used, in order to mitigate the impact of the country ceilings employed in rating methodologies and to allow investors to make their own assessments of creditworthiness? B. Would the publication by credit rating agencies of uncapped ratings (for securitisation instruments subject to sovereign ceilings) improve clarity for investors? Le rating capé pourrait fournir une information claire sur l opération elle-même sans l influence du paramètre externe de la notation souveraine. Mais il ne serait pas pour autant de nature à faciliter l appréhension du risque global par l investisseur qui doit également prendre en compte les éléments macro-économiques externes à la seule opération. Une solution pourrait être de doubler le rating capé par un rating non capé, de manière à maintenir une information isolée sur l opération elle-même, tout en permettant à l investisseur une vision d ensemble du risque pris. Q8 A. For qualifying securitisations, is there a need to further develop market infrastructure? B. What should be done to support ancillary services? Should the swaps collateralisation requirements be adjusted for securitisation vehicles issuing qualifying securitisation instruments? C. What else could be done to support the functioning of the secondary market? Il semble que les cadres induits par les nouvelles réglementations notamment EMIR et FATCA apportent déjà de fait une certaine standardisation des opérations auxiliaires à l opération en ellemême. De nouvelles exigences induiraient des coûts supplémentaires à des opérations de titrisation déjà couteuses en frais, commissions et autres incidences fiscales. Elles nécessiteraient par ailleurs au préalable l harmonisation des cadres nationaux en la matière. Il ne paraît pas souhaitable de chercher une solution normative pour développer un marché secondaire. Toutes les informations nécessaires sont actuellement disponibles dans les «investor reports». Dans le cadre de fonctionnement actuel, il n y a pas de frein objectif au développement d un marché secondaire. Les activités de «market making» de la BCE gagneraient en la matière à être développées.

5 Q9 With regard to the capital requirements for banks and investment firms, do you think that the existing provisions in the Capital Requirements Regulation adequately reflect the risks attached to securitised instruments? Q10 If changes to EU bank capital requirements were made, do you think that the recent BCBS recommendations on the review of the securitisation framework constitute a good baseline? What would be the potential impacts on EU securitisation markets? Le traitement prudentiel, trop strict, nous semble être actuellement un frein principal au développement de la titrisation en Europe. Q11 How should rules on capital requirements for securitisation exposures differentiate between qualifying securitisations and other securitization instruments? Q12 Given the particular circumstances of the EU markets, could there be merit in advancing work at the EU level alongside international work? Un traitement prudentiel préférentiel pour la titrisation «STS» pourrait être de nature à accélérer le développement du marché, s il aboutissait à une différence de traitement entre «STS» et «non STS» suffisamment significative pour les investisseurs. Toutefois, un tel cadre prudentiel préférentiel devrait également garantir une granularité permettant de satisfaire l ensemble de la gamme des investisseurs. Il devrait être introduit de manière progressive. Par ailleurs, le plancher prudentiel devrait être supprimé de manière à permettre à chaque catégorie d investisseur de «choisir» la pondération qui lui convient, sans la contrainte d un plancher. Q13 Are there wider structural barriers preventing long-term institutional investors from participating in this market? If so, how should these be tackled? Pas de commentaire Q14 A. For insurers investing in qualifying securitised products, how could the regulatory treatment of securitisation be refined to improve risk sensitivity? For example, should capital requirements increase less sharply with duration? B. Should there be specific treatment for investments in non-senior tranches of qualifying securitisation transactions versus non-qualifying transactions? Pas de commentaire

6 Q15 A. How could the institutional investor base for EU securitisation be expanded? B. To support qualifying securitisations, are adjustments needed to other EU regulatory frameworks (e.g. UCITS, AIFMD)? If yes, please specify. Un traitement prudentiel granulaire, plus propice à l arbitrage des investisseurs institutionnels est souhaitable. Les tranches subordonnées pourraient être mieux traitées pour les investisseurs institutionnels qui savent mieux appréhender et gérer les risques. Il est également essentiel pour les gestionnaires d actifs que la liquidité du marché soit arantie. Il est donc primordial de promouvoir le «market making», en encourageant l activité des banques en la matière, et le cas échéant celle d un acteur institutionnel tel que la BCE. Q16 A. What additional steps could be taken to specifically develop SME securitisation? B. Have there been unaddressed market failures surrounding SME securitisation, and how best could these be tackled? C. How can further standardisation of underlying assets/loans and securitization structures be achieved, in order to reduce the costs of issuance and investment? D. Would more standardisation of loan level information, collection and dissemination of comparable credit information on SMEs promote further investment in these instruments? Les pratiques de notation, d évaluation des PME en général, sont très variables entre pays européens et au sein même de certains pays. Une standardisation de l information sur les crédits aux PME pourrait vraisemblablement aider au développement du marché, pour l amélioration de l accès à l information et l émergence d un mode de «scoring» homogène. Q17 To what extent would a single EU securitisation instrument applicable to all financial sectors (insurance, asset management, banks) contribute to the development of the EU's securitisation markets? Which issues should be covered in such an instrument? Une législation «parapluie» européenne aiderait certainement au développement du marché. La difficulté serait de trouver un dénominateur commun aux pratiques des différents pays et secteurs. Transposer le mode de standardisation imposé par les directives UCITS et AIF serait dangereux car la diversité est actuellement trop importante. La meilleure méthode serait une démarche «bottom up», en recherchant les plus petits éléments communs pour bâtir un premier cadre, même élémentaire. La définition des critères d une titrisation «STS» est un premier pas en ce sens.

7 Q18 A. For qualifying securitisation, what else could be done to encourage the further development of sustainable EU securitisation markets? B. In relation to the table in Annex 2 are there any other changes to securitisation requirements across the various aspects of EU legislation that would increase their effectiveness or consistency? Les textes régissant les exigences réglementaires et prudentielles gagneraient à être adaptés ou clarifiés. A titre d exemple : le ratio de levier entérine le caractère déconsolidant de la titrisation, mais d une manière trop large qui autorise une trop forte marge d interprétation ; le ratio NSFR, tel que prévu à ce jour implique un traitement trop sévère de la titrisation. Pour un crédit immobilier, la pondération RSF est de 75%. Pour ce même crédit titrisé («encombré») la pondération est portée à 100%. ASF 13/05/2015