BRASIL SAMBA DO. ACTIONS BELGES Les bonnes et les moins bonnes surprises de STRATÉGIE SECTORIELLE L avenir sourit aux secteurs cycliques

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1 ACTUALITÉ, TENDANCES ET ANALYSES DES MARCHÉS FINANCIERS 5 ème ANNÉE N 4 AVRIL 2014 RÉDACTION CLÔTURÉE LE 10 AVRIL 2014 ACTIONS BELGES Les bonnes et les moins bonnes surprises de 2013 STRATÉGIE SECTORIELLE L avenir sourit aux secteurs cycliques DOCUMENT D'INFORMATIONS CLÉS POUR L INVESTISSEUR Pour investir en connaissance de cause dans un fonds SAMBA DO BRASIL

2 SOMMAIRE 03. ÉDITORIAL Communication Marketing* Invest News est une publication de BNP Paribas Fortis SA. BNP Paribas Fortis SA est soumis en qualité d établissement de crédit de droit belge au contrôle prudentiel de la Banque Nationale de Belgique ainsi qu au contrôle en matière de protection des investisseurs et des consommateurs de l Autorité des services et marchés financiers (FSMA). BNP Paribas Fortis SA est inscrit comme agent d assurances sous le n FSMA A et agit en qualité d intermédiaire d AG Insurance SA. 04. APERÇU DES MARCHÉS Il était une fois deux banques centrales DOSSIER BRÉSIL 08. Économie brésilienne: au rythme de la samba? 10. La fièvre de la Coupe du Monde: quelles entreprises européennes auront leur part du gâteau? 12. ACTIONS BELGES Les gagnants et les perdants de COIN DES LECTEURS Le document d informations clés pour l investisseur 17. STRATÉGIE SECTORIELLE Industrie, technologie et finance: perspectives encourageantes 2 Editeur responsable: Ann Moenaert (1QB3A), BNP Paribas Fortis SA, Montagne du Parc 3, 1000 Bruxelles Rédactrice en chef: Dominique Gehu Coordination: Alain Servais, Dries Vanvinckenroye Ont participé à la réalisation de cette édition: Patrick Casselman, Thierry Charlier, Valérie De Gheldere, Rudy De Groodt, Guillaume Duchesne, Philippe Gijsels, Carl Jacobs, Sandra Vandersmissen, Kristof Wauters. Concept: une entité de Sanoma Magazines Belgium sa Art Director: Steven Depaemelaere Graphiques: Bloomberg, FactSet, BNP Paribas Fortis Photos: Corbis * Le présent document est une communication marketing. Il n a dès lors pas été élaboré con - for mément aux dispositions relatives à la promotion de l indépendance de la recherche en investissements et n est pas soumis aux règles prohibant l exécution de transactions avant la diffusion de la recherche en investissements. L information contenue dans le présent document ne constitue pas du conseil en investissement. Pour plus d informations sur les risques liés aux types d instrument financier dont traite le présent document, veuillez vous référer à notre Brochure d information Instruments financiers dis - po nible dans toute agence BNP Paribas Fortis. Avant de prendre une décision d inves tissement, il est recommandé à tout investisseur de vérifier si cet investissement est approprié compte tenu, notamment, de ses connaissances et de son expérience en matière financière, de ses objectifs d investissement et de sa situation financière et, s il le souhaite, de demander conseil à un spécialiste de BNP Paribas Fortis.

3 éditorial It hurts (stock prices) when your team is about to lose a soccer match Les cours boursiers dégustent quand votre équipe est sur le point de perdre un match de foot. Dans une étude récente publiée par De Nederlandsche Bank, Michael Ehrmann (études économiques Banque du Canada) et David-Jan Jansen (études économiques DNB) ont établi que le déroulement d une grande compétition sportive pouvait affecter les cours boursiers. Ils ont mis en relation l évolution des cours et des volumes échangés sur les marchés financiers avec les matchs de la Coupe du Monde de football de 2010 ayant mené à l élimination de la France et de l Italie, finalistes de l édition précédente. Ils ont pour ce faire utilisé les cours boursiers intrajournaliers de la société STMicroelectronics, cotée à la fois à Paris et à Milan. Les deux auteurs ont constaté sur base statistique que: 1. les volumes échangés sur une place boursière accusent une baisse de presque 45% par rapport à la normale lorsque l équipe nationale dispute un match; 2. le déroulement du match a une influence directe sur ces volumes. Ainsi, un but réduit encore les volumes d environ 5% sur la place financière nationale; 3. pendant le match, l action cotée dans le pays dont l équipe nationale se dirige vers une défaite peut baisser de 7 points de base. En d autres termes, les auteurs de l étude démontrent que l humeur des investisseurs qui découle de l évolution d un événement sportif tel que la Coupe du Monde influence directement la formation des prix sur les marchés financiers. Espérons pour nos principales entreprises nationales que les Diables Rouges auront un parcours glorieux lors de la prochaine Coupe du Monde au Brésil! De nos fleurons boursiers nationaux, il en est d ailleurs beaucoup question dans cette édition. Le Brésil s y invite également. La Coupe du Monde 2014 confirmera-t-elle les conclusions de l étude de DNB? Et comment vont évoluer l économie et la devise brésiliennes? Nos spécialistes vous répondent dans un dossier consacré au Brésil. Il ne vous reste donc plus qu à vous servir une bonne caïpirinha, avant de vous plonger dans la lecture de votre magazine, au son d une samba! Thierry Charlier, director investment services Conflits d intérêts Il peut exister des conflits d intérêts dans le chef de BNP Paribas Fortis SA et ses sociétés liées à la date de rédaction du présent document. Des règles de comportement et procédures internes, spécifiques, sont élaborées à cet effet. Ces codes de conduite et les mentions des conflits d intérêts éventuels dans le chef de BNP Paribas Fortis SA et ses sociétés liées sont disponibles sur et, en ce qui concerne le groupe BNP Paribas, sur Vous pouvez également obtenir cette information via votre personne de contact. Engagement des analystes Les personnes nommément désignées comme les auteurs des textes relatifs aux actions individuelles présentées certifient: 1. que toutes les opinions exprimées dans le rapport de recherche reflètent précisément les opinions personnelles des auteurs concernant les instruments financiers et les émetteurs concernés; et 2. qu aucune partie de leur rémunération n a été, n est ou ne sera, directement ou indirectement, liée aux recommandations ou aux opinions spécifiques exprimées dans le rapport de recherche.

4 Aperçu des marchés IL ÉTAIT UNE FOIS... Deux banques centrales Jusqu à présent, l année 2014 n a pas été marquée par de grands mouvements des marchés financiers. Les banques centrales pourraient faire bouger les choses. Tous les yeux sont désormais braqués sur la Réserve fédérale et la Banque centrale européenne, dont les politiques monétaires prennent des directions opposées. PHILIPPE GIJSELS, CHIEF STRATEGY OFFICER 4 Frozen En dépit des nombreuses dépêches tombées au premier trimestre, qui auraient pu secouer les marchés financiers, nous avons assisté à un calme plat sur tous les fronts. Ni les événements en Crimée, ni les statistiques souvent décevantes en provenance de la Chine ne sont parvenus à faire bouger les marchés d actions, à l exception du lointain marché japonais. Même au pays des devises et des taux d intérêt, l immobilisme était de mise, quelques marchés émergents mis à part. Parfois, nous nous serions crus dans Frozen (La Reine des Neiges), le film de Disney. Évolution de l indice américain S&P500 sur les 5 dernières années Source: Bloomberg Même si elles finissent toujours par lasser, ces périodes paisibles sont utiles et même parfois nécessaires pour la santé à long terme des marchés d actions. N oublions pas que, le 9 mars dernier, le taureau boursier a soufflé ses 5 bougies et que la hausse du S&P500 depuis son plancher de 2009 représente pas moins de 171%. Durant la même période, l indice américain des entreprises biotechnologiques a grimpé de 369%. Une consolidation n était donc pas une mauvaise chose. Un tel processus de consolidation peut adopter deux profils. Soit bref et abrupt, avec à court terme une certaine angoisse induite par la chute rapide des cours. Heureusement, ce modèle de consolidation se caractérise souvent par une durée assez courte. L autre scénario est celui d une consolidation à plus long terme, consistant en une correction moins prononcée mais mettant les nerfs des investisseurs à rude épreuve, du fait de l indécision des cours. Tel est probablement le type de consolidation qui a pris place au premier trimestre. Les nouvelles inquiétantes en provenance de Crimée et la déception créée par les statistiques chinoises, doublées d un peu de vertige, ont empêché le marché de poursuivre son ascension. D autre

5 part, nous avons eu confirmation que les liquidités sont toujours parquées en masse, attendant des opportunités d achat induites par la correction. C est d ailleurs probablement la raison pour laquelle le repli n a pas été plus prononcé. Résultat: un marché sans entrain et du temps à revendre pour aller voir Frozen. Quel catalyseur? Qu est-ce qui pourrait bien nous sortir de cette impasse? Laisser le temps au temps, peut-être... Mais si le marché déterminera bien lui-même le temps dont il a besoin pour digérer la hausse passée, c est souvent à ce stade qu intervient aussi un catalyseur. Et c est là que nous nous tournons une fois de plus comment pourrait-il en être autrement? vers les banques centrales, et en l occurrence vers la Banque centrale européenne (BCE). Car soyons honnêtes: ces dernières années, presque tous les mouvements prononcés des marchés financiers ont été initiés par les décideurs politiques ou, plus souvent encore, par les banques centrales. Nous nous attendons, dans les prochains mois, à des actions divergentes de la part des deux banques centrales les plus influentes au monde. Sans doute est-ce là que se cache la clé de l évolution ou devrions-nous dire des évolutions? des marchés. Car l impact ne se limitera pas au marché des actions. De part et d autre de l Atlantique D une part, nous avons la Réserve fédérale. À présent que l incertitude semée par les statistiques économiques hésitantes, dues à la rigueur de l hiver dans certaines régions des états-unis, s est dissipée, il apparaît que l économie américaine affiche tout de même des chiffres de croissance vigoureux. C est d ailleurs ce à quoi Janet Yellen faisait référence ces derniers mois. Et dans son enthousiasme d annoncer la bonne nouvelle, la présidente de la Fed s est trahie en disant qu une fois que l assouplissement quantitatif (le rachat d obligations d État et d emprunts hypothécaires amé- ricains) aura été entièrement démantelé à la fin de cette année, le premier relèvement des taux pourrait, si la conjoncture économique le permet, intervenir six mois plus tard. Durant les jours et les semaines qui ont suivi ces propos, les dirigeants de la Fed se sont efforcés de les nuancer. Mais il est clair que la banque centrale américaine œuvre lentement mais sûrement à un durcissement de sa politique monétaire. Force est d admettre que la situation dans la zone euro est assez différente. Certes, l économie européenne reprend du poil de la bête également, mais pas aussi vigoureusement qu aux États-Unis ni qu on aurait pu l espérer. Autre élément plus important: d une grande faiblesse persistante, l inflation reste nettement inférieure au niveau de 2% auquel la BCE doit aspirer conformément à son mandat. Autant dire que la BCE devra presque inévitablement se résoudre à un nouvel assouplissement monétaire. Et comme l arsenal conventionnel est quasi épuisé, les mesures non conventionnelles sont presque aussi inévitables. Autrement dit, le taux à court terme pourra encore subir un abaissement, mais ensuite, nous assisterons à un assouplissement quantitatif à la sauce européenne quoi que cela puisse signifier. Aucun consensus à ce sujet ne semble exister, vu la difficulté d appliquer le système américain de ce côté-ci de l Atlantique. L Europe est en effet un marché spécifique, avec ses conditions économiques propres et aussi ses sensibilités pensons surtout à l Allemagne. Mais il est clair que des changements se préparent. Lors de sa dernière conférence de presse, Mario Draghi a en effet déclaré qu il existait, au sein de la BCE, un large consensus favorable à la prise de mesures non conventionnelles en cas de nécessité. Notons d ailleurs que même la Bundesbank, d habitude plutôt opposée à ce type d actions, a lancé des signaux en ce sens. Un nouvel assouplissement monétaire en Europe ne semble donc qu une question de temps, même si nous ne savons pas encore quelle forme il revêtira ni quel en sera le timing exact. Vers un nouveau rally boursier? Pour les marchés, ce contraste entre les deux banques centrales est d une importance cruciale. De nouvelles injections monétaires, ou leur anticipation, pourraient tirer le taureau de sa léthargie et relancer le rally. Car si la BCE passe effectivement à l action, nous nous retrouverons à nouveau dans un environnement très favorable pour les actions (européennes). Un environnement dans lequel la moindre croissance économique se traduira par une coquette croissance des bénéfices 5

6 Aperçu des marchés et où l argent frais affluera vers le marché. Ce sera a fortiori le cas si la troisième plus grande banque centrale du monde, la Banque du Japon, décide elle aussi de stimuler davantage son économie, et relance ainsi l ascension du Nikkei. Les politiques divergentes de la Fed et de la BCE produisent d ailleurs leurs effets sur les marchés des devises. Pendant toute l année dernière, les marchés ont spéculé sur le timing de la réduction des rachats incitatifs de la Fed. Ce tapering n a finalement été annoncé qu en décembre, de sorte que le bilan de la Fed a encore énormément gonflé en ont remboursé les emprunts à long terme (LTRO), le bilan de la BCE a même rétréci de 25%. Avec le recul, cet élément explique en grande partie la vigueur de l euro. Mais comme les intentions des banques centrales semblent à présent prendre clairement une direction opposée, nous nous dirigeons peut-être aussi vers un revirement de tendance de la parité EUR/USD. Ou, pour le dire autrement, peut-être le cauchemar que nous promet l inflation européenne se muera-t-il en un rêve pour les investisseurs européens. Car que peut-on rêver de mieux qu une progression des marchés d actions combinée à une hausse de l USD? Dans le même temps, tous les espoirs se fondaient sur de nouvelles interventions de la BCE. Interventions qui n ont pas eu lieu. Mieux encore: comme les banques Faits marquants de la gestion discrétionnaire durant le premier trimestre Surpondération des actions La surpondération en actions a été maintenue tout au long du premier trimestre de Nous avons profité de la correction du Nikkei, en février, pour renforcer nos positions sur le Japon. Au niveau des actions européennes, notre choix de miser sur les actions italiennes au trimestre précédent s est révélé particulièrement pertinent. Notre préférence va dorénavant aux stratégies de valeur au détriment des stratégies de croissance. Au vu des perspectives limitées pour les actions américaines et des prises de bénéfices attendues, il a été décidé de diminuer le risque vis-à-vis du marché américain, tout en conservant l exposition. Nous avons pour ce faire vendu une partie des actions afin de nous tourner vers un produit structuré sur le S&P 500. Depuis le mois de mai 2013, l incertitude plane autour des pays émergents. La confirmation du ralentissement de la croissance économique en Chine ainsi que les récentes tensions entre l Ukraine et la Russie ont contribué à accroître cette incertitude. En conséquence, nous avons réduit les positions en obligations émergentes. Le réinvestissement a été réalisé différemment selon les profils de risque: nous avons augmenté les positions en obligations d entreprises de qualité et/ou à haut rendement selon l appétit pour le risque. Dans le courant du mois de février, nous avons utilisé une partie des liquidités en dollars afin d acheter des obligations convertibles pour les profils balanced et dynamic. Les obligations convertibles permettent de profiter de la hausse boursière tout en gardant un niveau de risque plus limité. Au niveau des devises, le dollar n a finalement que peu évolué par rapport à l euro. D autres devises ont, par contre, entamé un mouvement de rattrapage après les baisses de 2013, le yen en tête. Conclusion: des résultats mitigés Les faibles progressions des bourses européennes et américaines n ont pas réussi à compenser les performances négatives des marchés japonais et émergents. Sans la crise en Ukraine, les marchés auraient vraisemblablement été mieux orientés. Cependant, au cours des deux dernières semaines du mois de mars, les bourses d actions sont parvenues à redresser la barre et à clôturer le trimestre sur une note positive. Dans un tel environnement, la partie obligataire a pu tirer son épingle du jeu et offrir des performances plus qu honorables sur 3 mois. Valérie De Gheldere, DPM Communications

7 ÉCONOMIE (Sources: Bloomberg Consensus et BNP Paribas Fortis) CROISSANCE DU PIB (en %) e 2015e Zone euro -0,7-0,5 1,1 1,5 Royaume-Uni 0,3 2,7 2,7 2,5 États-Unis 2,8 1,9 2,7 3,0 Japon 1,5 1,5 1,4 1,2 Brésil 1,0 2,3 1,9 2,4 Russie 3,4 1,3 1,1 2,1 Inde 5,1 4,5 4,7 6,3 Chine 7,7 7,7 7,4 7,3 INFLATION (en %) e 2015e Zone euro 2,5 1,3 1,0 1,4 Royaume-Uni 2,8 2,6 2,0 2,0 États-Unis 2,1 1,5 1,7 2,0 Japon 0,0 0,4 2,6 1,8 Brésil 5,4 6,2 6,0 5,7 Russie 5,1 6,8 6,0 5,2 Inde 7,5 6,3 3,4 5,1 Chine 2,7 2,6 2,7 3,1 TAUX (Source: BNP Paribas Fortis, Bloomberg Consensus) PRÉVISIONS DE TAUX (en %) BANQUES CENTRALES m 12m Zone euro 0,25 0,25 0,25 Royaume-Uni 0,50 0,50 0,50 Évolution du Bund allemand à 10 ans sur les 3 dernières années 4 3,5 3 (Source: Bloomberg) États-Unis 0,25 0,25 0,25 Japon 0,10 0,10 0,10 TAUX À 10 ANS m 12m Zone euro 1,58 2,05 2,48 Royaume-Uni 2,71 3,26 3,66 États-Unis 2,70 3,23 3,62 Japon 0,62 0,75 0,90 DEVISES ACTIONS (Source: BNP Paribas Fortis) PRÉVISIONS DE CHANGE DEVISES m 12m USD 1,38 1,35 1,28 GBP 0,82 0,80 0,75 JPY (Source: Bloomberg) BOURSES ÉVOLUTION (en %) sur 1 mois depuis sur 2013 Europe - Euro Stoxx 50 3,1 2,7 17,9 Europe - Stoxx Europe 600 0,8 2,3 20,5 Belgique - Bel20 1,0 6,6 18,1 Pays-Bas - AEX 1,9 0,5 17,2 France - CAC40 1,9 3,6 18,0 Allemagne - DAX 2,0-0,2 22,8 Royaume-Uni - FTSE 100-1,1-1,6 14,4 Suisse - SMI 0,6 2,7 20,2 États-Unis - S&P500-1,4 0,2 29,6 Japon - Nikkei 225-6,4-12,2 56,7 Brésil - Bovespa 11,6 0,2-15,5 Russie - Micex 0,4-10,6 1,9 Inde - Sensex 3,7 7,4 9,0 Chine - Shangai Composite 2,3-0,5-6,7 2,5 2 1, MATIÈRES PREMIÈRES PRÉVISIONS SECTEURS ÉVOLUTION (en %) (Source: Bloomberg Consensus) M 2014 Pétrole (Brent) Or (EURO STOXX 600) sur 1 mois depuis sur 2013 Automobiles 4,1 10,0 37,3 Banques 1,2 4,8 19,0 Matières premières 4,3 4,7-13,4 Chimie -0,3-2,0 13,9 Construction & Matériaux 4,3 12,1 21,8 Services financiers 1,3 1,6 35,0 Alimentation & Boissons 4,1 2,7 8,5 Soins de santé -1,6 3,4 20,4 Industrie 1,4 0,9 22,5 Assurances -1,2-1,0 28,9 Médias -2,9-3,2 33,7 Pétrole & gaz 2,8 1,6 3,8 Soins pers. & Ménage 0,0-0,4 14,0 Détail -2,5-3,0 19,6 Technologie 0,9-0,6 26,7 Télécoms -2,1-2,2 32,1 Voyages & Loisirs -1,9 4,3 27,9 Services aux collectivités 2,8 9,5 7,5 7

8 Dossier: Brésil ÉCONOMIE BRÉSILIENNE Au rythme de la samba? Le Brésil connaît un ralentissement de sa croissance économique et doit faire face à une inflation obstinément élevée. Si le gouvernement et la banque centrale prennent les mesures adéquates, les atouts du pays sa classe moyenne en plein essor et l énorme richesse de son sous-sol pourront à nouveau pleinement sortir leurs effets. Tout profit pour le réal brésilien et les entreprises actives au Brésil. Kristof Wauters Spécialiste Investment Fixed Income & Forex PRB Ces dernières années ont été plus délicates pour le Brésil. Une politique d octroi de crédit (trop?) souple et la baisse du taux de chômage de 13% à 5% sur les 10 dernières années ont engendré une inflation largement supérieure à l objectif fixé par la banque centrale brésilienne. Le repli spectaculaire du taux de chômage est l une des principales raisons de la réduction de la pauvreté et de l essor de la classe moyenne, mais il a aussi contribué, à travers une pression haussière sur les salaires, à une augmentation du niveau général des prix. Les salaires et les allocations étant partiellement liés au niveau de l inflation, le pays risque de voir se mettre en place un cercle vicieux qui affectera également le budget. La lutte contre l inflation est donc devenue une priorité. La banque centrale a entamé en avril 2013 un cycle de relèvements des taux, qui a déjà fait passer le taux directeur de 7,25% à 11%. D autres relèvements sont encore attendus, même si le cycle touche progressivement à sa fin. 8 Des hauts et des bas Depuis la crise économique, le Brésil connaît un parcours volatil. Lorsqu au début de la crise de 2008, les prix des matières premières ont accusé un abrupt recul, l économie brésilienne n a pas pu échapper à la récession. Mais celle-ci n a été que de courte durée et la relance s est révélée spectaculaire. Entre 2010 et 2012, le Brésil a, comme nombre d autres pays émergents, cueilli les fruits de fondamentaux économiques relativement solides, du faible endettement, de l avènement de la classe moyenne et de la demande de matières premières en provenance des autres pays émergents. Évolution du taux directeur de la Banque centrale du Brésil depuis Source: Bloomberg

9 Une politique crédible est essentielle L impact d un durcissement de la politique monétaire sur le niveau des prix se manifeste avec un retard considérable et dépend entre autres de la crédibilité de la banque centrale. Nous pouvons, sur ce plan, faire preuve d un optimisme prudent. Les investisseurs semblent vouloir tourner le dos à l année noire que fut 2013 pour les pays émergents. Les devises de ces derniers ont, rappelons-le, subi une forte dépréciation l année dernière, après l annonce par Ben Bernanke, alors président de la Réserve fédérale, de son intention de durcir progressivement la politique monétaire accommodante de la banque centrale américaine. En dépit des achats incitatifs de la banque centrale brésilienne, le réal brésilien (BRL) a chuté de 17% par rapport à l euro, en Cette année, le revirement semble s être amorcé et le BRL s affiche comme l une des devises les plus fortes au monde. Le resserrement monétaire affecte inévitablement la croissance économique. Un exercice difficile attend donc le gouvernement qui devra trouver un équilibre sain permettant d endiguer l inflation sans précipiter l économie dans une récession. Le consensus table sur une croissance de 2% tant pour 2014 que pour L un des défis majeurs pour les années à venir consistera à améliorer de manière substantielle l infrastructure (routes, chemins de fer, ports). Des problèmes logistiques empêchent en effet le Brésil de profiter pleinement de l impressionnante richesse de son sous-sol (minerai de fer, pétrole, sans oublier les soft commodities comme le café, le sucre et la viande de bœuf). Les travaux d infrastructure à réaliser en vue de la Coupe du Monde de football de 2014 et des Jeux Olympiques de 2016 constituent déjà un bon pas vers une solution structurelle à ces problèmes logistiques. Le ralentissement de la croissance et la politique fiscale (trop axée sur les mesures ponctuelles au détriment de réformes structurelles) ont inspiré à l agence de notation S&P une dégradation de la note du Brésil de BBB à BBB-, le dernier échelon avant le speculative grade. Cette décision n a cependant surpris personne et a même été accueillie favorablement par le marché. S&P Évolution de l euro par rapport au réal brésilien (parité EUR/BRL) depuis ,50 3,00 2,50 2, Source: Bloomberg a d ailleurs revu de négatives à stables les perspectives de solvabilité du Brésil. Un taux de 10% en guise de tampon Nous sommes optimistes au sujet des obligations libellées en BRL. Leur principal atout réside dans la bonification d intérêt élevée. Si les taux d intérêt sont sans doute appelés à demeurer particulièrement bas pendant tout un temps encore dans la zone euro, les obligations d émetteurs de qualité libellées en BRL affichent quant à elles des rendements bruts de 10% pour des durées de 2 à 3 ans (voir exemples dans le tableau ci-dessous). De quoi offrir à l investisseur un solide tampon en cas de dépréciation de la devise. La volatilité restera toutefois marquée dans les mois à venir. L évolution de l inflation, la crédibilité de la banque centrale et les élections du 5 octobre joueront un rôle essentiel. Par rapport à d autres pays et devises connaissant des conditions comparables, comme la Turquie et l Afrique du Sud, le Brésil a clairement une longueur d avance. En particulier en termes de réserves internationales, il dispose de la marge requise pour mener une politique adéquate, contrairement à la Turquie, par exemple. Nous pensons que le risque lié à la devise est suffisamment compensé par le niveau élevé des taux pour envisager une diversification de votre portefeuille obligataire en direction du BRL. 9 Code ISIN Émetteur Devise Coupon Échéance Rating Cours Rendement brut Rendement net XS European Bank of Reconstruction and development BRL 5, AAA 93,33 10,37% 8,45% XS KFW BRL AAA 93,10 10,07% 8,44%

10 Dossier: Brésil QUELLES ENTREPRISES EUROPéENNES AURONT LEUR PART DU GâTEAU? La fièvre de la Coupe du Monde Après celle de 1950, c est la deuxième fois que le Brésil organise la Coupe du Monde de football, qu il a luimême gagnée à cinq reprises. Une sixième victoire fait rêver, y compris la bourse. Nous sommes donc partis à la recherche d entreprises cotées susceptibles de recueillir leur part du gâteau brésilien. En 2013, pas mal d actions de notre sélection ont souffert de la baisse du réal brésilien, mais cet épisode devrait relever du passé. Rudy De Groodt & Sandra Vandersmissen, Senior Equity Specialists 10 Qui dit Brésil, pense immédiatement à ABInBev. Le plus important producteur brassicole au monde produit un quart des volumes globaux et environ 40% des bénéfices brassicoles à l échelle mondiale. Le Brésil, à lui seul, représente 27% de ses volumes et 33% de son cash flow. Depuis la fusion entre Interbrew et le brésilien AmBev en 2004, le Brésil est devenu le second marché du groupe en termes de taille (après les États-Unis). Avec une part de marché de près de 70%, ABInBev y est le leader incontesté du marché de la bière. Grâce à cela, le groupe y réalise aussi la marge la plus élevée sur le cash flow opérationnel, à savoir 53,5% alors que la moyenne du groupe flirtait avec les 40% en Même en cette année difficile pour tous les producteurs de bière y compris au Brésil où les volumes ont reculé d environ 4%, le groupe est parvenu à compenser les replis des volumes dans les pays émergents (à l exception de l Asie) par des hausses de prix, de nouvelles mesures d économie et une amélioration de son efficacité opérationnelle. Pour 2014, la direction s attend, en plus de nouvelles réductions de coûts (surtout au Mexique), à un rétablissement des volumes. L organisation de la Coupe du Monde au Brésil, pays fanatique du ballon rond, devrait se traduire par une augmentation de 1 à 2% de la consommation locale de bière, en plus d un rétablissement normal des volumes. En bref, le facteur Brésil, le rétablissement des volumes dans les autres régions en croissance, les réductions de coûts et l impressionnante génération de cash flow sous-tendent notre recommandation d achat. Cette année, le cours d Adidas a connu des déboires, dus à son exposition à la Russie, troisième plus grand marché du sport après les États-Unis et la Chine. Par ailleurs, le groupe ne parvient pas à confisquer des parts de marché à Nike aux États-Unis et les dépréciations des devises émergentes compliquent la réalisation des objectifs fixés. Nous restons cependant optimistes en raison du dynamisme du profil de croissance sous-jacent. En Chine, Adidas remporte un franc succès et surpasse Nike. Sans oublier la Coupe du Monde Adidas est de longue date le fournisseur exclusif d équipements et le seul vrai partenaire de la Coupe du Monde de football. Depuis fin 2013, le groupe profite ainsi de la distribution d articles liés à la Coupe du Monde. Pour 2014, le groupe table sur 2 milliards EUR de chiffre d affaires (CA) dans le domaine du football, soit 17% du CA de la marque Adidas et 13% du CA du groupe. Cet

11 objectif dépasse le résultat de 1,5 milliard EUR atteint en Au total, ces éléments auraient, en 2014, un impact favorable de 2 à 2,5% sur la croissance organique, estimée à 8,5%. Petit bémol: Adidas lance traditionnellement des campagnes publicitaires d envergure dans le cadre de la Coupe du Monde, ce qui pèsera sur les marges. L objectif est également de réaliser une belle croissance des ventes en Les distributeurs Casino, Carrefour et Edenred - leader des chèquesrepas, chèques-cadeaux et autres chèques - déploient une grande part de leurs activités au Brésil. La participation de Casino dans le leader de la grande distribution GPA ainsi que dans la chaîne d électronique Via Varejo, représente 25% du bénéfice. Casino déploie ses activités au Brésil sous différentes formes, y compris le commerce en ligne. En 2013, Casino y a réalisé une croissance de 15%, dépassant ainsi le rythme de l inflation et signant une expansion deux fois plus rapide que Carrefour. En marge des activités défensives du segment alimentaire, les activités non-food, comme la vente de téléviseurs, pourraient profiter de l impact de la Coupe du Monde. Edenred réalise pour sa part 60% de son bénéfice au Brésil. Le marché des chèques-repas et autres chèques étant entièrement numérisé, la rentabilité y est très élevée. Edenred doit quasi exclusivement son potentiel de croissance au Brésil à la volonté des autorités d endiguer l économie informelle, qui représente encore un tiers de l économie du pays. La croissance annuelle du chiffre d affaires d Edenred est estimée à 6%, supérieure à celle de l économie. Pour Casino que nous préférons à Carrefour et Edenred, il s agit de guetter une opportunité d achat. L Oréal reste également très performante au Brésil. Le marché brésilien des télécommunications conserve des perspectives de croissance encourageantes. Tout comme sur le marché automobile, cette expansion a parfois donné lieu à une concurrence acharnée. Nous pensons cependant que le pire est derrière nous et que nous pourrions même assister à une consolidation. La révolution des applications mobiles et du trafic de données bat encore son plein dans la région. Nous sommes optimistes au sujet de Telefonica. Une autre perle est GVT, qui fait partie de Vivendi, et qui vient de se lancer à la conquête de la métropole Sao Paulo. Un autre acteur du marché brésilien moins connu est le prestataire de services pétroliers néerlandais SBM Offshore. Bien que ce plus grand fournisseur au monde de plateformes pétrolières et gazières flottantes (les FPSO) compte parmi sa clientèle de nombreux géants pétroliers, le groupe brésilien Petrobras demeure de loin son principal client. Petrobras envisage pour les années à venir un programme colossal d investissements et fait appel au groupe le plus expérimenté dans le segment FPSO, à savoir SBM Offshore. De plus, SBM Offshore est en mesure de satisfaire aux règles local content inhérentes aux contrats de services pétroliers brésiliens. En 2013, SBM Offshore a généré environ la moitié de son chiffre d affaires au Brésil grâce à Petrobras. Cette action mise récemment sous pression par un ancien scandale de corruption - est sans doute l une des entreprises européennes les plus intéressantes en termes de profil risque/rendement. Nous sommes d avis que l amende qui lui sera infligée dans ce dernier dossier par les autorités néerlandaises et américaines restera raisonnable, et que Petrobras demeurera un client important. Nous restons acheteurs. En revanche, le marché automobile brésilien ne nous inspire pas. Jusqu il y a quelques années, ce marché comptait parmi les plus rentables et les plus rapides en termes d expansion, en dehors des voitures de luxe. Des groupes comme Volkswagen généraient au Brésil des marges bénéficiaires de 10% (contre 3,5% à l échelle du groupe). Cet Eldorado a cependant débouché sur une suroffre, tandis que la crise a engendré un repli de la demande. Pour comble de malheur, la règle local content joue également des tours au secteur. Les producteurs sont en effet tenus d acheter certaines pièces à des sous-traitants locaux. Or, à cause du monopole détenu par ces entreprises, les prix du matériel ainsi acheté augmentent plus rapidement que les prix de vente finaux. Notre vision négative du marché automobile brésilien explique, entre autres, notre recommandation de vente concernant Fiat. Notre avis à propos des actions mentionnées dans cet article Entreprise Évolution de la recommandation au cours des 12 derniers mois Date AB InBev De Conserver à Acheter Adidas De Conserver à Acheter Casino De Acheter à Conserver Edenred De Acheter à Conserver Fiat De Conserver à Vendre L Oréal De Conserver à Acheter SBM Offshore Acheter / Telefonica Acheter / 11

12 Actions belges APERÇU DE LA SAISON DES RéSULTATS 2013 ET PERSPECTIVES Les gagnants et les perdants 12 La saison des résultats 2013 livre une image mitigée. Les plus agréables surprises sont venues d AB InBev, bpost, Arseus et Melexis, qui ont affiché une croissance des bénéfices supérieure aux attentes pour Umicore, Bekaert, Nyrstar, Agfa et Belgacom sont, dans une certaine mesure, parvenues à rassurer les investisseurs grâce à des réductions de coûts supérieures aux attentes, une amélioration de leur bilan ou des perspectives encourageantes. Les principales déceptions de 2013 se trouvent chez Mobistar, Barco, D Ieteren, Tessenderlo. Patrick Casselman, Equity Specialist Les bonnes surprises AB InBev s est une nouvelle fois distinguée en termes de génération de bénéfices et de cash flow. En dépit d une baisse organique des volumes produits et d effets négatifs de taux de change, le CEO Carlos Brito a réussi à gonfler le bénéfice courant et le cash flow de 11%, en combinant hausse des prix, réduction des coûts et acquisitions (principalement l intégration de Grupo Modelo). Pour 2014, on s attend à une nouvelle croissance du bénéfice courant de l ordre de 10%, vu le rétablissement attendu des volumes en Amérique du Nord, au Mexique et surtout au Brésil (notamment grâce à la Coupe du Monde de football), combiné à de nouvelles synergies de coûts et à une année complète de consolidation de Grupo Modelo. De nouvelles acquisitions, par exemple en Chine, ne sont pas à exclure. bpost est parvenue, en 2013, à transformer la contraction des volumes (repli de 4,2% du courrier) en une impressionnante hausse du bénéfice (+20%), en combinant une augmentation des prix, une réduction des coûts et le développement de la distribution de colis. Pour 2014, la direction table sur une évolution stable du bénéfice opérationnel, un repli de 5% du courrier, mais une poursuite de l expansion dans le segment de la distribution de colis. bpost est, en ce moment, l une des actions belges les moins chères, et offre de plus un rendement du dividende élevé (7%). Mais il convient de tenir compte du défi qui consistera à compenser la contraction structurelle des volumes de courrier par l acquisition d une part suffisante du marché en plein essor des colis (achats en ligne), sans oublier le nouveau contrat avec les pouvoirs publics pour la distribution des journaux, dont l adjudication est prévue fin La prudence s impose donc pour cette année. Arseus a surpris en annonçant une croissance du bénéfice supérieure aux attentes en 2013 et des perspectives ambitieuses pour Le chiffre d affaires a gonflé de 14% et le cash flow opérationnel, de 30%. L entreprise doit en partie ces prestations à des rachats, mais la croissance organique de 8,6% mérite également d être saluée. Arseus compte vendre, dans le courant de cette année, le reste de ses activités dentaires et médicales, afin de pouvoir se concentrer pleinement sur le créneau rentable et en pleine expansion des matières premières destinées aux préparations officinales. Après les rachats opérés en 2013 en Amérique du Nord et du Sud, Arseus poursuit sur cette voie et prévoit cette année pour 160 millions EUR de rachats, pour la plupart aux États-Unis. En partie pour cette raison, la direction avance pour 2014 une ambitieuse croissance du chiffre d affaires, de l ordre de 24%. Cette entreprise défensive a derrière elle un brillant parcours boursier et sa valorisation ne peut plus être considérée comme bon marché.

13 Melexis a une nouvelle fois surpassé les attentes au quatrième trimestre, pour clôturer 2013 sur un record en termes de chiffre d affaires (+11%) et de bénéfice (+10%). La société combine une vigoureuse croissance à des marges bénéficiaires élevées, grâce à la hausse de la demande dans le segment de l électronique automobile, à ses produits novateurs (part de marché en hausse et bon pouvoir sur les prix) et à son modèle opérationnel basé sur la flexibilité (coûts fixes limités). Le trimestre en cours promet d être tout aussi brillant. Vu que la capacité de production existante permet à peine de suivre la demande (relance des marchés automobiles), les clients commandent plus que nécessaire afin d éviter les retards de livraison. Ce cycle de constitution des stocks pourrait s inverser dans le courant de L action a déjà accompli une belle ascension et ne peut plus être qualifiée de bon marché. Résultats en demi-teinte Certaines entreprises (ex. Bekaert, Agfa) sont parvenues, en dépit d un repli du chiffre d affaires dû à la faiblesse de la conjoncture, à améliorer sensiblement leur bénéfice grâce à des économies drastiques. Delhaize a cependant connu la tendance inverse. L évolution du chiffre d affaires a positivement surpris, révélant un retour à la croissance. À y regarder de plus près, cette évolution s est cependant faite au détriment des marges (réduction des prix). Malgré la hausse du chiffre d affaires, le bénéfice opérationnel a diminué de 4,2%. Delhaize est l une des actions belges les moins chères, mais les défis sont nombreux. Aux États-Unis, la marge devrait rester stable après le nouveau recul enregistré en 2013, mais il faut s attendre en Belgique à une pression persistante sur les marges sous l influence de la concurrence accrue en termes de prix (de la part des discounters et d Albert Heijn). De toute évidence, Colruyt en souffre également, et déçoit pour la première fois depuis longtemps à cause d une légère perte de part de marché et de prévisions très prudentes. UCB a montré un contraste marqué entre la brillante prestation de 2012 et l évolution modérée des résultats en 2013 (chiffre d affaires -2%, bénéfice net -11%), à mettre au compte de l anticipation des effets négatifs des expirations de brevets. Mais ces effets sont pour la plupart derrière nous et devraient être plus que compensés, en 2014, par une croissance impressionnante des nouveaux produits, Cimzia, Vimpat et Neupro. Pour 2014, UCB s attend à une hausse du chiffre d affaires (de l ordre de 5%) et du cash flow opérationnel (potentiellement plus de 10%), en dépit des effets néga- tifs des taux de change. De plus, nous pourrions avoir, dès la fin 2014, de bonnes nouvelles concernant deux nouveaux blockbusters potentiels (contre le lupus et l ostéoporose, en collaboration avec Amgen). La hausse du chiffre d affaires et du bénéfice attendue pour les prochaines années étant dans une large mesure déjà intégrée dans le cours, il est préférable d investir indirectement dans UCB via le holding Tubize, qui affiche toujours une décote substantielle de près de 40%. Secteur des télécoms Le contraste est très grand entre la hausse permanente du bénéfice affichée par Telenet et le repli abrupt du bénéfice de Mobistar. Belgacom se situe quelque part entre les deux, affichant une légère baisse du chiffre d affaires et du bénéfice, mais annonçant des prévisions moins timides que ce qu on avait craint. Conformément aux attentes, Belgacom a fait état en 2013 d une diminution de 2% du chiffre d affaires, de 5% du cash flow opérationnel et de 11% du bénéfice net. Nous redoutions une accélération du recul des bénéfices en 2014, mais les prévisions sont raisonnables: le chiffre d affaires ne diminuerait que de 1 à 2% et le cash flow opérationnel, de 3 à 4%. Belgacom parvient à conquérir de nouveaux clients (ou à conserver ses clients existants) grâce à ses offres combinées et dispose d un bon pouvoir sur les prix dans le segment de la téléphonie fixe. Comme redouté, le dividende est ramené de 2,18 à 1,50 EUR en raison d un accroissement des besoins d investissements. Opérateur mobile pur, Mobistar souffre beaucoup plus de la guerre des prix, de la perte de clients au profit des offres combinées des concurrents (téléphonie fixe et mobile) et de la suppression progressive des coûts d itinérance (roaming) en Europe. En 2013, ces éléments se sont traduits par une baisse sensible des revenus (-11%) et ont pour ainsi dire réduit de moitié le bénéfice. Pour 2014, Mobistar prévoit une nouvelle baisse de son cash flow opérationnel, en partie à cause d un nouvel impôt de la Région wallonne sur les antennes GSM. Mobistar espère pouvoir stabiliser la situation d ici 2015 grâce à la généralisation de la technologie 4G (accroissement du trafic mobile de données et réseau relativement plus attrayant), à une offre triple play (téléphonie, Internet et télévision) par le câble et à de nouvelles réductions des coûts. Mobistar est par ailleurs un candidat à la reprise tout indiqué dans le cadre de la vague de consolidation du secteur européen des télécoms. Outre l actionnaire majoritaire Orange, Illiad ou l un des opérateurs de câblodistribution belges pourraient se montrer intéressés. 13

14 Actions belges 14 Telenet a atteint ses objectifs pour 2013, signant une croissance de 10% du chiffre d affaires et de 8% du bénéfice opérationnel. Le quatrième trimestre n en a pas moins déçu, avec une hausse du chiffre d affaires d à peine 6% et une étonnante perte nette due à des moinsvalues sur la couverture des taux d intérêt et la licence 3G. Pour 2014, Telenet prévoit une croissance limitée de l ordre de 6%. Une nouvelle distribution d un super dividende n est pas à l ordre du jour, vu les grandes ambitions en termes d investissements (expansion vers des chaînes télévisées). Suite notamment aux spéculations de rachat (rachat total par Liberty?), Telenet est devenue l une des actions belges les plus chères. Vu cette valorisation excessive, l endettement substantiel et la hausse des risques opérationnels (libéralisation du câble, concurrence potentielle de Netflix, participation aventureuse dans des chaînes télévisées ), nous préconisons la prise de bénéfices. Secteur industriel Parmi les valeurs industrielles, nous avons en général observé un recul du chiffre d affaires (faiblesse de la conjoncture, pression sur les prix et/ou effets de taux de change), mais certaines entreprises (Bekaert, Nyrstar, Agfa) ont positivement surpris en termes de réduction des coûts et de l endettement. Vu le contexte économique difficile en Europe, on s attendait à ce que Solvay ne reproduise pas le chiffre d affaires et les résultats records de 2012, dopés par quelques facteurs exceptionnels (prix élevés de la gomme de guar, vente de droits d émission de CO 2 ). Le chiffre d affaires a diminué de 5% et le bénéfice opérationnel, de 12%. Pour 2014, la direction entrevoit une amélioration pour un certain nombre de débouchés. Le consensus des analystes table sur une remontée de 14% du cash flow opérationnel, grâce à l amélioration des volumes et des prix (rétablissement conjoncturel), à de nouvelles réductions des coûts et à l intégration de Chemlogics. Après des résultats records en 2011, Umicore connaît une baisse du bénéfice depuis deux ans, due au recul des prix des métaux précieux et à l augmentation des investissements. En 2013, le chiffre d affaires a accusé un repli de 2% et le bénéfice opérationnel, de 18%. En 2014, la rentabilité de la division de recyclage (auparavant 70% du bénéfice opérationnel) est appelée à diminuer encore, en raison de l arrivée à échéance de certaines couvertures de prix favorables. Mais cette évolution sera en partie compensée par le retour de la croissance des bénéfices dans les divisions des batte- ries rechargeables et catalyseurs (relance du marché automobile européen). Dans les années à venir, Umicore devrait progressivement cueillir les fruits des récents investissements: élargissement aux catalyseurs pour camions roulant au diesel, batteries rechargeables pour véhicules électriques et extension de la capacité de l entité de recyclage d Hoboken. Mais ces anticipations se traduisent déjà par une haute valorisation. Les résultats de Bekaert pour 2013 témoignent d un rétablissement partiel du bénéfice, grâce à des économies radicales, qui ont plus que compensé l impact de la réduction des prix de vente et des taux de change (chiffre d affaires -8%, mais bénéfice opérationnel +42% après une année 2012 difficile). Depuis le quatrième trimestre, l entreprise semble renouer avec la hausse des volumes, en particulier en Asie. En 2014, Bekaert devrait aussi profiter du rétablissement conjoncturel en Europe, tandis que l Amérique du Nord et l Amérique du Sud seront des marchés difficiles (effets négatifs des taux de change). La croissance sera également stimulée par le rachat des activités de fil d acier de Pirelli. Le rétablissement attendu de la rentabilité est déjà largement intégré dans le cours. La réaction favorable du marché à la publication des résultats de Nyrstar pouvait, au premier abord, paraître surprenante. Nyrstar a en effet rapporté une perte énorme de 195 millions EUR, mais le cash flow opérationnel sous-jacent était tout de même supérieur aux attentes (réductions des coûts et excellente prestation de la division de fonderie de zinc). Le bilan s est également révélé moins problématique qu on ne l avait craint. La moins-value exceptionnelle sur les mines a pu être compensée par une reprise de moins-values antérieures sur les fondeurs de zinc (de sorte que les capitaux propres n ont pas été trop affectés) et la dette nette a été sensiblement réduite par une bonne gestion du capital d exploitation. Les défis pour Nyrstar restent inchangés: relancer les livraisons de Talvivaara, accroître la productivité des mines propres et parvenir à financer les projets d investissement dans les fonderies. En 2014, la rentabilité pourrait être soutenue par la poursuite des réductions de coûts, une légère hausse des prix du zinc et des tarifs de fonderie, et un meilleur taux d utilisation des capacités des fonderies grâce au rétablissement de la conjoncture européenne. En dépit des défis persistants, Agfa a surpris agréablement en termes d économies et de bilan. En 2013, le chiffre d affaires a baissé de 7% en raison de la fai-

15 blesse de la conjoncture européenne, du repli structurel des produits analogiques et des effets négatifs de taux de change. Mais grâce aux réductions de coûts et au recul des prix des matières premières, le cash flow opérationnel est resté stable et le bénéfice opérationnel a augmenté de 4%. Grâce notamment aux éléments exceptionnels, la perte nette de 2012 s est transformée en un bénéfice net de 0,25 EUR par action. Le bilan s est aussi nettement amélioré suite à la réduction considérable de la dette nette et des provisions de pension. En 2014, les résultats pourraient bénéficier de la baisse du prix de l argent et de l aluminium, et du rétablissement de la conjoncture européenne. D autre part, la vigueur de l euro demeure un handicap concurrentiel, et nous devons tenir compte d une poursuite du repli structurel du chiffre d affaires des produits analogiques. Agfa espère compenser cet élément par une croissance dans les nouvelles applications numériques, l informatique médicale et l industrial inkjet printing. Suite à un puissant rally, notre objectif de cours est entretemps atteint. Les résultats trimestriels de Barco ont une nouvelle fois déçu. Le chiffre d affaires est resté stable, mais en 2013, le bénéfice a chuté de 40% (effets négatifs de taux de change, investissements et coûts de restructuration). Pour les deux années à venir, le défi consistera à compenser le repli attendu dans le cinéma numérique par une croissance dans les écrans médicaux et les projecteurs destinés au marché professionnel. En 2013, année sans événement sportif d envergure, EVS a accusé un recul de 6% du chiffre d affaires et de 20% du bénéfice. Le recul de la marge bénéficiaire est en partie dû à la hausse relative des coûts de R&D et de marketing. Pour le premier semestre 2014, le carnet de commandes est bien rempli grâce aux Jeux Olympiques d Hiver et à la Coupe du Monde de football. La direction reste toutefois prudente, vu que le marché semble quelque peu saturé et que les coûts opérationnels sont appelés à augmenter de 10 à 15% en raison des investissements dans les nouvelles technologies (vidéo IP et applications cloud ). Les marges bénéficiaires, traditionnellement élevées, risquent donc de poursuivre leur recul. En outre, l entreprise devra être en mesure de conserver, sa position dominante sur le marché des enregistrements extérieurs en direct. Les résultats de D Ieteren pour 2013 étaient plus ou moins en ligne avec les attentes (recul de 11% du bénéfice courant), mais la grande déception résidait dans l absence de rétablissement des bénéfices en 2014 (troisième année de repli). Cette situation s expliquerait en partie par la faiblesse actuelle du marché des réparations de vitres de voitures, suite à l hiver clément en Europe. Belron rencontre par ailleurs des problèmes structurels de rentabilité au Brésil et en Australie (intensification de la concurrence). Tessenderlo a enregistré, en 2013, un repli de 24% du cash flow opérationnel et une lourde perte nette de 65 millions EUR (après une perte record de 200 millions EUR en 2012). Ces résultats désastreux sont la conséquence des coûts de restructuration et des moins-values sur les désinvestissements. Même dans les autres divisions clés, la rentabilité s est retrouvée sous pression du fait de la baisse des prix des engrais et des volumes, de la pression sur les marges des gélatines, de la guerre des prix dans le marché français des déchets d abattoir, et d une grève à l usine de Ham. Pour le premier semestre de 2014, Tessenderlo s attend encore à une poursuite du recul des bénéfices en raison de la restructuration de l usine de phosphates à Ham. Cet élément devrait toutefois être compensé par un rétablissement des bénéfices au second semestre, grâce aux réductions de coûts et à l amélioration des conditions de marché pour Tessenderlo Kerley (engrais soufrés). Le cours tient cependant déjà largement compte du retour de la rentabilité attendu en Notre avis à propos des actions mentionnées dans cet article Entreprise Évolution de la recommandation au cours des 12 derniers mois Date AB InBev De Conserver à Acheter Agfa De Conserver à Vendre Arseus De Conserver à Vendre Barco Vendre / Bekaert De Vendre à Conserver Belgacom De Vendre à Conserver Bpost De Acheter à Conserver Colruyt De Conserver à Vendre Delhaize De Acheter à Conserver D Ieteren De Vendre à Conserver EVS Vendre / Melexis Vendre / Mobistar De Vendre à Conserver Nyrstar De Acheter à Conserver Solvay De Acheter à Conserver Telenet De Conserver à Vendre Tessenderlo De Conserver à Vendre UCB De Acheter à Conserver Umicore De Conserver à Vendre

16 . Le coin des lecteurs Informations clés pour l investisseur Ce document fournit des informations essentielles aux investisseurs de ce fonds. Il ne s agit pas d un document promotionnel. Les informations qu il contient vous sont fournies conformément à une obligation légale, afin de vous aider à comprendre en quoi consiste un investissement dans ce fonds et quels risques y sont associés. Il vous est conseillé de le lire pour décider en connaissance de cause d investir ou non. BALANCED, un compartiment de la SICAV BNP PARIBAS PORTFOLIO FOF, en abrégé BNPP PFoF Classe "Classic Distribution" - ISIN code LU Ce fonds est géré par BNP PARIBAS INVESTMENT PARTNERS LUXEMBOURG, qui fait partie du Groupe BNP Paribas Objectifs et politique d investissement Ce compartiment est un fonds de fonds. L'objectif est d'accroître la valeur de ses actifs à moyen terme en investissant dans des fonds qui investissent dans des classes d'actifs différentes. Dans des conditions normales de marchés, la composition du portefeuille sera orientée vers les pondérations suivantes (actions: 25%-65%, obligations: 25%-65%, instruments alternatifs (définition dans le prospectus complet) : 0%-35%, instruments du marché monétaire : 0%-50%). Ce compartiment est géré d'une façon active ; ainsi il peut investir dans des instruments qui ne font pas partie de l'indice, dont les classes d'actifs sous-jacentes sont pondérées comme suit : 45% actions + 45% obligations + 10% instruments du marché monétaire. Un dividende peut être distribué. Les investisseurs peuvent demander le rachat de leurs parts sur une base journalière (les jours ouvrés bancaires au Luxembourg). Profil de risque et de rendement Risque plus faible Risque plus élevé Rendement potentiellement plus faible Rendement potentiellement plus élevé Les données historiques pourraient ne pas constituer une indication fiable pour le futur. La catégorie de risque d un fonds constitue un indicateur et non un objectif ni une garantie. Elle est susceptible d évoluer dans le temps. La catégorie la plus basse n indique pas un placement sans risque. Pourquoi le fonds relève-t-il de cette catégorie précise? Ce compartiment investit dans différentes catégories d'actifs. Son portefeuille présente généralement un bon équilibre entre actifs à risque et actifs moins risqués, d'où le niveau de l'indicateur. Plus le risque est élevé, plus l'horizon d'investissement recommandé sera long. D'autres risques importants pour le fonds, mais qui ne sont pas adéquatement pris en considération par l'indicateur, sont exposés ci-dessous : Risque de crédit : Ce risque est lié à la capacité d un émetteur à honorer ses engagements : la dégradation de signature d un émetteur d obligations peut ainsi entraîner une baisse de la valeur des obligations dans lesquelles le compartiment a investi. Risque de liquidité : Ce risque résulte de la difficulté de vendre un titre à sa juste valeur et dans un laps de temps raisonnable du fait d un manque d acheteurs. Risque de contrepartie : Ce risque est lié à la capacité de la contrepartie à respecter ses engagements tels que le paiement, la livraison ou le remboursement. Risque opérationnel et lié à la garde d'actif : Certains marchés offrent moins de sécurité que la plupart des marchés réglementés internationaux ; les prestations relatives à la conservation et à la liquidation effectuées pour compte du compartiment investi sur ces marchés, pourraient s avérer plus risquées. Risque lié aux instruments dérivés : Lorsqu il investit dans des produits dérivés de gré à gré ou listés, le compartiment peut avoir pour objectif de couvrir et/ou d'optimiser le rendement de son portefeuille. L attention des investisseurs est attirée sur le fait que l'utilisation de dérivés à des fins d'investissement (trading) est assortie d un effet de levier. Par ce biais, la volatilité du rendement du compartiment est accrue. Pour de plus amples informations concernant les risques, veuillez consulter la section «Risques d investissement» du prospectus du Fonds, qui est disponible sur CARL JACOBS, INVESTMENTS PRIVATE BANKING LE DICI: CLAIR, CONCIS ET ACCESSIBLE 16 En votre qualité d investisseur, vous aimez sans doute disposer, avant de souscrire à un fonds de placement, des informations préalables nécessaires, sous une forme compréhensible. Il est donc indispensable de rendre ces informations plus conviviales et plus concises. En réponse à une directive européenne, le Document d Informations clés pour l investisseur (DICI ou KIID en anglais) a vu le jour. L objectif du DICI est d informer, de manière succincte et structurée, l investisseur potentiel des éléments essentiels d un OPC (organisme de placement collectif), communément appelé fonds de placement ou fonds. Le DICI est conçu pour vous permettre de mieux évaluer les risques liés aux fonds de placement, afin que vous puissiez investir en toute connaissance de cause. Il remplace le prospectus simplifié et vous offre des informations plus claires et une meilleure protection. Au fil des ans, le prospectus simplifié était en effet devenu un document complexe, qui ne répondait plus à son objectif premier. Le DICI se compose de six volets: 1. identification du fonds 2. description succincte de l objectif et de la stratégie d investissement 3. profil risque/rendement 4. frais 5. présentation succincte des rendements réalisés dans le passé 6. informations pratiques au sujet de l administration du fonds Pleins feux sur le volet profil risque/rendement Ce volet du DICI doit permettre à l investisseur d évaluer le profil risque/rendement du fonds. Les classes (niveaux) de risque se déclinent sur une échelle de 1 (risque le plus faible) à 7 (risque le plus élevé). Les classes inférieures indiquent un moindre risque, qui va généralement de pair avec un rendement potentiel moins élevé, tandis que les classes supérieures traduisent des risques plus marqués et, la plupart du temps, des rendements potentiels plus importants. Soulignons toutefois qu un placement relevant de la classe 1 ne peut pas être considéré pour autant comme dénué de risque. Les classes de risque sont calculées sur la base de l indicateur synthétique de risque et de rendement (en abrégé ISRR). Cet indicateur, qui tente de traduire le risque total d un investissement dans un fonds en une valeur indicative générale, 1 / 2 repose sur l évaluation de la volatilité annuelle du fonds. La volatilité indique la mesure dans laquelle les valeurs nettes d inventaire (VNI) ou cours d un fonds fluctuent à la hausse et à la baisse. Principaux avantages du DICI Le DICI ne compte que deux pages contenant des informations claires et standardisées au sujet du fonds. Cette présentation claire des principales caractéristiques du fonds vise à offrir à l investisseur une base de comparaison pour les fonds européens. Où trouver le DICI? Votre private banker vous remettra gratuitement les Documents d informations clés pour l investisseur des fonds qui vous intéressent. Signalons à ce propos que tout investisseur est tenu de prendre connaissance du DICI avant de souscrire à un fonds.

17 Stratégie sectorielle Industrie, technologie et fi nance PERSPECTIVES ENCOURAGEANTES Les marchés d actions matures ont affiché d excellents résultats en En Europe, les principales bénéficiaires de cette reprise sont les valeurs cycliques et financières. Vu les valorisations actuelles, il devient de plus en plus difficile de réitérer ces belles performances. L avenir de ces secteurs reste néanmoins encourageant, soutenu entre autres par l amélioration attendue de la conjoncture économique. GUILLAUME DUCHESNE, EQUITY STRATEGIST Grand cru boursier Le cru boursier 2013 a été bon, et même très bon, dans les pays industrialisés: +17% en Europe, +29% aux États-Unis et +56% au Japon. Sur le plan sectoriel, les valeurs cycliques et financières se sont particulièrement bien comportées en Europe. Le secteur bancaire a ainsi rebondi de 34%, celui de l assurance de 36% et celui de l automobile de 38%. De telles performances peuvent surprendre dans une conjoncture économique qui reste, du moins chez nous, plutôt morose. Elles s expliquent en grande partie par un phénomène de rattrapage. Souvenez-vous: il y a deux ans, les marchés envisageaient un éclatement de la zone euro qui, confrontée à une crise de la dette sans précédent, n arrivait pas à proposer de solutions crédibles. L économie américaine tournait au ralenti et le Japon venait tout juste d être confronté à une terrible catastrophe écologique. Depuis, des efforts politiques et budgétaires, ainsi que la mise en place de nouveaux outils pour la Banque centrale européenne, ont changé la donne et permis aux indices boursiers européens de rebondir. Aux États-Unis, l environnement économique s est amélioré, et la Réserve fédérale freine progressivement sa politique d assouplissement monétaire. Au Japon enfin, 17

18 Stratégie sectorielle 18 le Nikkei s est littéralement envolé grâce à l espoir né de mesures exceptionnelles prises par les responsables politiques fraîchement élus. La Banque du Japon a injecté des liquidités sur les marchés et le gouvernement nippon a promis des mesures budgétaires et des réformes structurelles, qui faisaient cruellement défaut depuis plusieurs décennies. Dans un tel contexte, les investisseurs ont misé sur les secteurs susceptibles de bénéficier de l injection de liquidités et de la stabilisation après un stress important. Le secteur bancaire en a été le premier bénéficiaire. Que nous réserve l avenir? Que pouvons-nous espérer après un tel rebond? Les valorisations sont à présent plus élevées, et les marchés auront donc a priori des difficultés à réitérer les bonnes performances de Ils font d ailleurs du surplace depuis le début de l année, face à la résurgence de divers risques: risque géopolitique (Russie), inquiétudes macroéconomiques en Chine, fin annoncée de l assouplissement monétaire américain et signes de déflation en Europe. Les investisseurs ont dès lors retrouvé de l appétit pour les secteurs plus défensifs, comme les soins de santé et les services aux collectivités. Cette tendance ne sera que temporaire, selon nous. Le cycle économique sera plutôt porteur en Après avoir vécu le pire, les investisseurs n envisageront pas le meilleur, mais devraient raisonnablement tabler sur une amélioration de la conjoncture en Les premiers signes de reprise sont déjà perceptibles aux États-Unis, mais aussi en Europe malgré une météo passagèrement perturbée. Les entreprises devraient en bénéficier: leur profitabilité s améliorera grâce à l augmentation de leur chiffre d affaires et de leurs marges bénéficiaires. Toute indication confirmant une reprise économique au cours de l année sera donc perçue comme un élément rassurant pour les marchés boursiers, et donc pour les secteurs cycliques. Nous misons notamment sur les valeurs liées aux investissements. Les entreprises ont, jusqu à présent, maintenu leurs dépenses d investissement à des niveaux historiquement bas. Le retour de la croissance devrait les inciter à investir dans de nouveaux projets. La plupart d entre elles en ont d ailleurs la capacité financière. Les secteurs des biens d équipement, comme celui de la technologie, devraient donc être privilégiés. Bien entendu, les investisseurs qui doutent de la reprise économique devront continuer à miser sur les valeurs défensives. Le secteur le plus solide dans cette catégorie reste, à notre avis, celui des soins de santé. Le tableau ci-contre donne un aperçu des secteurs que nous privilégions et de ceux qui pourraient être confrontés à des difficultés. Secteur Industrie Finance Technologie Énergie Consommation cyclique Soins de santé Matériaux Consommation de base Télécoms Avis Positif Positif Positif Neutre Neutre Neutre Neutre Négatif Négatif Notre avis à propos des actions mentionnées dans cet article Entreprise Évolution de la recommandation sur les 12 derniers mois Date LVMH De Conserver à Acheter Swatch Acheter / Sanofi Acheter / Services aux collectivités Négatif

19 Commentaires Le secteur est actuellement pénalisé par son exposition aux pays émergents (inquiétudes macroéconomiques en Chine, ralentissement au Brésil, etc.). Nous restons toutefois confiants quant à la tendance des indicateurs dans les pays développés. Le secteur devrait bénéficier de la reprise des dépenses d investissement des entreprises. Les valorisations sont raisonnables. Les financières bénéficient du contexte de stabilisation de l économie européenne et des avancées politiques (union bancaire). La réduction du risque leur permet de réduire leurs coûts de financement et donc aussi les coûts pour les fonds propres. La plupart des banques sont à présent plus solides (bilan assaini en vue des stress tests et de la revue des bilans bancaires, ratio de capital plus élevé). Nous n attendons toutefois rien d extraordinaire sur le plan bénéficiaire. Les banques contrôlent leurs coûts et génèrent des bénéfices grâce à leurs activités de trading. Le crédit restera sous pression en Europe, mais les signes de stabilisation sont rassurants. Les valorisations sont toujours relativement attrayantes, malgré le rebond en Le secteur des assurances bénéficie également d éléments de support: clarification de Solvency 2, dividendes solides, bilans assainis, taux longs attendus à la hausse. Signaux positifs pour l industrie des logiciels: bons résultats, hausse attendue des dépenses d investissement, opportunités de croissance grâce au développement du cloud computing et du big data. Les semi-conducteurs ont confirmé une reprise graduelle de leurs activités lors du dernier exercice. Nous sommes en revanche plus réservés sur le matériel IT, compte tenu du ralentissement du marché des PC et de l intensification de la concurrence sur le marché des smartphones. Sans un meilleur contrôle des investissements, le secteur ne devrait pas surperformer. Le baril de pétrole devrait par ailleurs se maintenir dans une fourchette de 100 à 110 USD. Le secteur offre toutefois des dividendes élevés et solides. Bonne performance en 2013 grâce à la stabilisation de l environnement économique et financier dans les pays développés. Les secteurs davantage axés sur leurs marchés domestiques ont très bien performé (distribution, médias). Leur potentiel est, dès lors, plus limité. En février, nous sommes toutefois devenus positifs sur une industrie cyclique: le luxe, fortement sous-évalué suite au contexte difficile en Chine (lutte contre la corruption, ralentissement de la croissance), et touché par les inquiétudes sur les pays émergents. Les résultats de certains grands groupes (LVMH et Swatch) ont été rassurants. Les soins de santé représentent notre secteur défensif préféré, malgré l exposition de certaines valeurs aux pays émergents (Sanofi). Les fondamentaux du secteur sont bons: bilans solides, génération de cash flow, nombre limité de pertes de licences, nouveaux médicaments, confiance dans les perspectives de long terme, valorisations raisonnables. Les dividendes représentent un atout supplémentaire du secteur. Le secteur des mines est pénalisé par les inquiétudes concernant l économie chinoise. Les matières premières restent dans ce contexte sous pression. Les minières ont toutefois fait beaucoup d efforts pour améliorer la génération de cash flow (réduction des investissements après plusieurs années d euphorie). Nous préférons, à ce stade, le secteur de la chimie (marges en progression grâce à la baisse des prix des matières premières, levier opérationnel important en cas de reprise économique). Le secteur est lourdement pénalisé par sa forte exposition aux pays émergents. De nombreuses entreprises ont revu leurs perspectives à la baisse. Le recul actuel des devises des pays émergents et l impact économique potentiel de cette tendance risquent de continuer à peser sur le secteur. Avec la mauvaise performance en 2013, les valorisations ont quelque peu reculé, mais nous estimons qu il est encore trop tôt pour réinvestir dans ce secteur. 19 Le secteur a bénéficié des espoirs sur le plan des fusions et acquisitions en Europe. Il se situe à présent à des niveaux records et les valorisations sont moins attrayantes. Le niveau de valorisation n est pas justifié par les fondamentaux du secteur (marché mature, pression concurrentielle accrue). Bonne performance depuis le début de l année, après plusieurs années de sous-performance. Le secteur a bénéficié de la stabilisation dans les pays du sud de l Europe et de la détente des taux longs. Les valorisations étaient par ailleurs attrayantes. Nous restons prudents vis-à-vis du secteur, compte tenu de la faiblesse de ses fondamentaux: surcapacité de production créée notamment par la montée en puissance du renouvelable, lenteur de la reprise de la demande en Europe, niveaux élevés d endettement.

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