OPCVM de droit français SEEYOND FLEXIBLE LT. au 31 mars 2015

Transcription

1 OPCVM de droit français SEEYOND FLEXIBLE LT RAPPORT ANNUEL au 31 mars 2015 Société de Gestion : Natixis Asset Management Dépositaire : Caceis Bank France Commissaire aux comptes : PriceWaterhouseCoopers Audit Délégation comptable : Caceis Fund Administration Natixis Asset Management 21, quai d Austerlitz Paris Cedex 13 France - Tél. : +33 (0) Société anonyme au capital de ,76 euros - RCS Paris APE 6630Z

2 SOMMAIRE 1. Rapport de gestion 3 2. Informations réglementaires Certification du Commissaire aux Comptes Comptes de l'exercice 16 2

3 1. RAPPORT DE GESTION ENVIRONNEMENT MACROECONOMIQUE Au cours de l année écoulée, l économie mondiale est restée sur une dynamique modérée. La croissance a été tirée par les pays anglo-saxons et plus particulièrement par les Etats-Unis. Cela a contrasté avec la contraction de l activité au Japon, la stagnation des économies émergentes ainsi que la faible croissance de la zone Euro. Les points marquants ont résidé dans la forte baisse du prix du pétrole, les mesures d envergure prises par la banque centrale européenne afin d enrayer le risque de déflation, les incertitudes liées au changement de gouvernement en Grèce ainsi que les tensions géopolitiques entre la Russie et l Ukraine. Cela s est traduit par une nette détente des taux obligataires (à l exception des taux grecs), une forte dépréciation de l euro, une appréciation du dollar qui a pénalisé nombre de pays émergents et une progression des marchés actions. Le prix du pétrole a fortement baissé au cours du 2ème semestre Cela a résulté de la conjonction de trois facteurs. Une modération de la demande, plus particulièrement chinoise, et une offre plus dynamique du fait notamment de la forte augmentation de la production de pétrole de schiste aux Etats- Unis. Face à ce surplus d offre, l Arabie Saoudite a changé radicalement de stratégie en décidant de ne plus jouer le rôle de régulateur qu elle exerçait auparavant. Elle a laissé sa production inchangée afin de préserver ses parts de marché. Le prix du baril de Brent a ainsi chuté de près de 50% sur un an pour clôturer à 54.6 $ le 31 mars Exprimé en euros, la baisse a été de 34.8%, à 50.8 euros. Cette chute du prix de l or noir constitue un important transfert de pouvoir d achat des pays producteurs de pétrole vers les pays consommateurs. Elle pèse par ailleurs sur la dynamique des prix à la production et à la consommation. L inflation s est ainsi nettement modérée dans les pays développés et la plupart des pays émergents et s est inscrite en territoire négatif en zone Euro. L économie américaine est restée robuste portée par le dynamisme de la demande interne. Cela s est traduit par une nette amélioration du marché du travail avec un retour du taux de chômage au niveau de 5.5% au mois de mars 2015 contre 10% en octobre Compte tenu du choc subi par l économie en 2008 et de la lenteur de la reprise au regard des précédentes sorties de récession, l amélioration de la croissance et de l emploi ne générent pas de tensions sur les salaires et les prix. Au cours du 1er trimestre 2015, la croissance américaine s est toutefois révélée moins dynamique. Cela s est constaté au travers des ventes de détail, de la production et de l emploi. Les mauvaises conditions climatiques au nord-est des Etats-Unis n y ont eu qu un impact très limité. La vigueur de la croissance et la nette amélioration du marché de l emploi ont conduit la banque centrale américaine (Fed) à réduire progressivement le montant de ses achats d actifs financiers («tapering») à partir de janvier 2014 et d y mettre fin le 29 octobre. Elle s est engagée dans le même temps à laisser ses taux proches de zéro pendant une période de temps considérable afin de maintenir une politique monétaire très accommodante. Etant donné que cette période était conditionnée à la fin des achats d actifs financiers, leur arrêt a conduit la banque centrale à modifier marginalement sa communication. Le 17 décembre, la Fed a indiqué qu elle pouvait être patiente avant d entamer la normalisation de sa politique monétaire. Le 18 mars 2015, la nouvelle amélioration du marché du travail l a conduite à enlever le terme «patient» de sa communication afin de se donner davantage de flexibilité dans la conduite de sa politique monétaire. Le communiqué indique que la hausse des taux s effectuera lorque le marché de l emploi se sera davantage amélioré et que la Fed sera raisonnablement confiante que l inflation revienne vers l objectif de 2% à moyen terme. L intervention de Janet Yellen à San Francisco, le 27 mars, a laissé augurer d une 1ère hausse des taux en fin d année. Elle a insisté sur le fait que la normalisation de la politique monétaire serait très graduelle afin de conserver son caractère très accommodant et ne pas peser sur la croissance. Cela est d autant plus important que la forte appréciation du dollar depuis le mois juillet 2014 contribue à durcir les conditions financières. Au Japon, le relèvement du taux de TVA le 1er avril 2014 a plongé l économie en récession à partir du printemps. Le PIB n a que très légèrement progressé au dernier trimestre Un an après la mise en œuvre de politiques agressives de lutte contre la déflation, l économie nipponne n était pas suffisamment robuste pour subir un tel choc sur la consommation. Cela a conduit le 1er ministre Shinzo Abe à reporter de 18 mois la seconde hausse de TVA, qui était initialement prévue en octobre 2015, et de procéder à des élections législatives anticipées, le 14 décembre, remportées confortablement. Le 27 décembre, un 3

4 nouveau plan de relance a été annoncé d un montant limité (3 500 milliards de yens). La Banque du Japon (BoJ) a quant à elle augmenté le montant de ses achats d actifs financiers, le 31 octobre, afin d accroître la taille de la base monétaire de 80 trillions de yens par an, contre 60 à 70 trillions depuis le 4 avril Ces mesures n ont pas permis à l économie de revenir sur une trajectoire plus robuste. En février 2015, les dépenses des ménages étaient encore bien inférieures au niveau qui prévalait un an plus tôt. Par ailleurs, les exportations ne sont pas parvenues à profiter de la forte baisse du yen. Hors impact du relèvement du taux de TVA, l inflation hors produits frais a été nulle en février en raison de la faiblesse de la demande interne et de la forte baisse du prix du pétrole. Cela rend peu probable l atteinte de l objectif d inflation de 2% de la BoJ durant l année fiscale En zone Euro, une reprise s est amorcée au cours du 1er trimestre 2015 après une longue période de stagnation débutant en Les ménages et les entrepreneurs sont devenus plus confiants en raison de l impact de la forte baisse du prix du pétrole et des effets de la politique monétaire très accommodante mise en place par la banque centrale européenne. Celle-ci a généré une nette détente des taux longs ainsi qu une forte dépréciation de l euro par rapport à l ensemble des monnaies. Les ménages ont ainsi profité de gains de pouvoir d achat générés par la chute du prix de l or noir ce qui s est traduit par une nette accélération des ventes de détail sur les deux premiers mois de l année Les enquêtes menées auprès des chefs d entreprise se sont également nettement améliorées et de manière plus marquée en Allemagne, en Espagne et en Italie. Ces pays bénéficient d une hausse des nouvelles commandes et plus particulièrement des nouvelles commandes à l exportation. Cela devrait se traduire par une progression significative de l activité et une reprise de l emploi. La France est en revanche restée en retrait de la dynamique plus positive qui se dessine en zone Euro. La Banque Centrale Européenne (BCE) a pris des mesures d envergure afin d enrayer le risque de déflation. L inflation n était que de 0.5% en juin 2014 et 0.8% hors alimentation et énergie (indice sousjacent). Avec la baisse du prix du pétrole, elle est passée en territoire négatif à partir du mois de décembre pour s établir à -0.1% en mars 2015 et à seulement 0.6% hors alimentation et énergie. L objectif de la BCE et de créer un choc positif sur la demande interne privée afin de permettre aux prix de revenir à moyen terme vers l objectif d un taux d inflation proche mais inférieur à 2%. A cette fin, elle a baissé ses taux à deux reprises pour amener le taux de refinancement à 0.15%, le 5 juin, puis à 0.05% le 4 septembre. Le taux de dépôt a été amené en territoire négatif à -0.10%, le 5 juin, puis à -0.20% le 4 septembre. L objectif est d inciter les banques à prêter et de favoriser une baisse de l euro. Les taux étant proches de zéro, la BCE a adopté des mesures non-conventionnelles pour rendre sa politique encore plus accommodante. Le 5 juin, elle a annoncé une opération de prêt à long terme ciblé (TLTRO). Les banques auront accès à 8 opérations de prêts à 4 ans, entre septembre 2014 et juin 2016, à des conditions très avantageuses à la condition qu elles accroissent leurs prêts au secteur privé non financier. L objectif est de permettre aux banques de transférer une partie de leur risque vers le bilan de la BCE et de leur donner ainsi des marges de manœuvre pour prêter aux ménages et aux entreprises. Ces opérations visent plus particulièrement à accroître les prêts aux PME dont l accès se révèle particulièrement difficile en Espagne et en Italie. Le 4 septembre, le décrochage des anticipations d inflation contenues dans le marché a conduit la BCE à annoncer un programme d achat d obligations garanties et de titres adossés à des actifs financiers (ABS). La BCE s affranchit ainsi du comportement des banques en agissant directement sur le montant des liquidités injectées. En raison d un impact inférieur aux attentes de ces mesures, la BCE a annoncé, le 22 janvier 2015, l élargissement de son programme d achat d actifs financiers aux obligations souveraines sur le marché secondaire pour les maturités allant de 2 à 30 ans. A partir du 9 mars, elle achètera chaque mois 60 milliards d actifs financiers (obligations sécurisées et ABS compris), ces achats étant attendus comme devant s opérer jusqu en septembre 2016 et tant que l inflation ne sera pas revenue vers une trajectoire cohérente avec la cible d une inflation inférieure mais proche de 2%. L objectif et d augmenter significativement la taille du bilan de la BCE pour le ramener à des niveaux proches de ceux atteints en mars 2012 (3 000 milliards d euros) et permettre ainsi d accroître les anticipations d inflation qui demeuraient encore faibles à la fin du mois de mars Par cette politique quantitative, la BCE vise notamment à peser sur l ensemble de la courbe des taux pour inciter les ménages et les entreprises à consommer et investir aujourd hui plutôt que de reporter leurs dépenses 4

5 dans le temps. Cette politique a commencé à porter ses fruits à partir du dernier trimestre 2014 puisque les banques ont reporté une hausse des prêts accordés aux entreprises ainsi qu une amélioration des conditions d octroi de crédit. La reprise de la demande interne devrait limiter les risques de déflation. La croissance des pays émergents a stagné sur l année écoulée. Ils ne bénéficient plus du rôle moteur qu exerçait la Chine auparavant. L économie chinoise connaît un ralentissement significatif en raison d une demande interne réduite liée en grande partie à la baisse du marché de l immobilier. Longtemps réticente à prendre des mesures en raison notamment du risque lié à l endettement excessif des entreprises publiques et des régions, la banque centrale n a eu d autre choix que de rendre sa politique monétaire plus accommodante à trois reprises entre le 21 novembre 2014 et le 4 février En raison du ralentissement marqué de la croissance au 1er trimestre (seulement 7% sur un an, la plus faible depuis le 1er trimestre 2009) et des risques de déflation, les autorités chinoises vont devoir être beaucoup plus réactives courant Les pays émergents ont souffert d une impulsion réduite en provenance du commerce extérieur chinois et de la forte baisse du prix des matières premières. Les sorties de capitaux ont généré une nette dépréciation des devises créant des tensions sur les prix via la hausse du prix des biens importés. Cela a contraint certaines banques centrales à augmenter leur taux d intérêt au risque de peser davantage sur la croissance. C est le cas principalement du Brésil alors que l économie était en récession. La Russie a pour sa part connu une véritable crise de change entre décembre 2014 et janvier 2015, la chute du rouble obligeant la banque centrale à puiser dans ses réserves et à augmenter fortement ses taux d intérêt. Cela a permis au rouble de se reprendre un peu en février et mars. Cette crise est liée à la forte dépendance de l économie russe au pétrole et aux conséquences des sanctions prises par les pays occidentaux suite à la prise de contrôle de la Crimée et à l invasion de l Est de l Ukraine. Les perspectives d activité ce sont nettement détériorées pour ces deux pays. LES MARCHES FINANCIERS : LES MARCHES OBLIGATAIRES D ETAT : L absence de tensions inflationnistes et le maintien de politiques monétaires très accommodantes, voire plus accommodantes, ont largement profité aux marchés obligataires d Etat. La baisse des taux longs a été beaucoup plus marquée dans les pays de la zone Euro (à l exception de la Grèce) en raison des nombreuses mesures prises par la BCE afin d enrayer le risque de déflation. La perspective puis l annonce, le 22 janvier 2015, d une politique quantitative («QE») axée sur l achat massif d obligations souveraines a permis aux taux obligataires d atteindre de nouveaux plus bas historiques. La détente s est transmise à l ensemble de la courbe des taux à tel point que la plupart des titres souverains de maturité allant jusqu à 5 ans ont vu leur rendement tomber en territoire négatif. Le 31 mars 2015, le taux à 10 ans français a ainsi clôturé à seulement 0.4% et le 10 ans allemand à 0.2% contre respectivement 2.1% et 1.6% un an plus tôt. Les taux à 10 ans espagnols et italiens ont baissé de 200 points de base sur l année pour clôturer à 1.2% et 1.3% respectivement. Seuls les taux grecs ont connu de fortes tensions en raison des craintes liées à l arrivée au pouvoir du parti d extrême gauche Syriza, le 25 janvier Le versement de l aide financière de la Troïka a été suspendu jusqu à ce que le nouveau gouvernement adopte des réformes destinées à réduire le déficit public et permettre à la croissance de retrouver une trajectoire plus robuste. A la fin mars, les propositions soumises par Athènes étaient encore jugées insuffisantes et peu détaillées pour laisser présager d un accord rapide. Le taux à 10 ans grec a ainsi clôturé à 11.6%, les 31 mars 2015, contre 6.6% un an auparavant, retrouvant les niveaux atteints à l été Les taux américains se sont également détendus sur l année écoulée mais d une ampleur plus limitée que ceux de la zone Euro. Cela est lié aux divergences de cycle économique et de politique monétaire. La Fed a mis fin à sa politique quantitative fin octobre 2014 et laissé présager d un relèvement de ses taux directeurs au cours du 2ème semestre Le 10 ans a ainsi baissé de 80 points de base pour clôturer à 1.9%, le 31 mars LE MARCHE DES CHANGES : Le point marquant a résidé dans le grand écart réalisé entre l euro et le dollar. La monnaie unique s est dépréciée fortement par rapport à l ensemble des monnaies alors que le dollar a connu l évolution inverse. Le taux de change effectif de l euro (taux de change par rapport aux principaux partenaires commerciaux) a baissé de 12.9% sur l année écoulée pour retrouver les plus bas atteints en janvier La baisse s est accélérée à partir de la mi-décembre en raison de la perspective du lancement d une politique quantitative par la BCE début

6 Le taux de change effectif du dollar s est quant à lui apprécié de 19.8% sur l année. La Fed est l une des rares banques centrales à envisager de normaliser sa politique monétaire en raison d une croissance devenue plus robuste alors que la plupart des banques centrales ont rendu leur politique plus accommodante pour enrayer les pressions désinflationnistes. Le billet vert a également bénéficié d entrées de capitaux à la recherche de meilleurs rendements que ceux désormais très bas atteints en zone Euro. Cela s est traduit par une baisse de la parité euro contre dollar de 22% pour clôturer à 1.08, le 31 mars La perspective et l annonce de la politique quantitative de la BCE a eu des conséquences sur les taux de change de nombreux pays et surtout ceux dont la monnaie est liée à l euro. La Banque Nationale Suisse a ainsi surpris les marchés, le 15 janvier, en abandonnant le cours plancher de 1.20 par rapport à l euro qui était mis en place depuis septembre Le franc suisse a franchi brièvement le seuil de la parité avant de se reprendre un peu et afficher une appréciation de 12.8% par rapport à l euro entre le 14 janvier et le 31 mars Les banques centrales de Norvège et de Suède sont également intervenues pour enrayer la nette appréciation de leur devise par rapport à la monnaie unique. Le yen s est quant à lui déprécié de 5.2% par rapport à l ensemble des monnaies en raison d une politique monétaire plus accommodante adoptée par la BoJ à la fin du mois d octobre. LES MARCHES BOURSIERS : Les marchés actions ont nettement progressé sur l année écoulée. La faiblesse des rendements offerts par les marchés obligataires a amené les investisseurs à rechercher des actifs plus rémunérateurs ce qui a pleinement profité aux indices boursiers. Cette phase de progression a été ponctuée par quatre épisodes de baisse. Le 1er s est opéré début août avec l annonce de nouvelles sanctions contre la Russie par les pays occidentaux. En Octobre, les indices ont subi un nouveau trou d air en raison des craintes concernant la croissance mondiale suite à la nette révision en baisse des perspectives du FMI et des chiffres décevants de ventes de détail américaines. En décembre, les indices ont enregistré une nouvelle secousse provoquée par l accentuation de la baisse du prix du pétrole, la crise russe et les risques liés à la situation politique grecque. Enfin, le 5 janvier 2015, les indices boursiers ont chuté après qu un journal allemand ait reporté que la chancelière était prête à voir la Grèce quitter la zone Euro. Sur l année écoulée, l indice CAC 40 a progressé de 14.6% et l indice Eurostoxx de 16.9%. Cette hausse s est faite exclusivement au cours du 1er trimestre 2015 avec l attente puis l annonce du «QE» de la BCE. A l effet de recomposition des portefeuilles provoqué par la baisse des taux obligataires s est ajoutée la multiplication des signes de reprise de la croissance en zone Euro au travers de la nette amélioration des enquêtes menées auprès des ménages et des entreprises ainsi que de la forte accélération des ventes de détail. L indice CAC 40 a ainsi progressé de 17.8% au cours du 1er trimestre pour clôturer au-dessus des points et retrouver les plus hauts atteints en mai Les Etats-Unis ont bénéficié de leur rôle de leader de la croissance mondiale et du maintien d une politique monétaire très accommodante. Après s être inscrits en hausse sur les 9 derniers mois de l année 2014, les indices américains ont consolidé sur des plus hauts historiques début Les craintes liées aux conséquences de la forte appréciation du dollar sur les profits des entreprises exportatrices ainsi que des données attestant d un ralentissement de la croissance au 1er trimestre ont pesé sur les indices. Au total, l indice Standard and Poor s a progressé de 10.4% sur l année écoulée exprimé en dollar et de 41.7% exprimé en euro. Au Japon, l indice Nikkei a augmenté de 29.5% exprimé en yen pour s approcher de la barre des points et atteindre des plus hauts depuis avril La performance est de 42.7% exprimé en euro. Cette hausse s est faite en dépit d une contraction de l activité sur l année liée au relèvement du taux de TVA. Les investisseurs ont salué l adoption d une politique monétaire encore plus accommodante de la part de la Banque du Japon fin octobre, le report de 18 mois du second relèvement du taux de TVA, la nouvelle dépréciation du yen ainsi que la forte baisse du prix du pétrole au cours du deuxième semestre GESTION DU PORTEFEUILLE T Performance du fonds Le fonds affiche une performance positive sur le trimestre de +2.96% pour la part I et +1.81% pour la part R, légèrement au-dessus de son indice de référence. Alors que les actions et les taux ont contribué 6

7 positivement à la performance, les positions de change ont été légèrement coûteuses. Sur les marchés d actions, la diversification via les actions italiennes et le secteur bancaire de la Zone Euro a été négative, mais a été plus que compensée par les investissements sur l ensemble de la Zone Euro, les actions espagnoles, les actions globales américaines et les valeurs technologiques américaines. La hausse de l exposition aux actions au début du mois d avril a été favorable au portefeuille. Après le comité de la BCE du mois de juin, nous avons pris nos bénéfices sur une partie de nos investissements de la Zone Euro. Nous avons rééquilibré le portefeuille à la faveur des actions américaines, zone pour laquelle la visibilité reste la plus élevée. Sur les marchés de taux, le fonds a bénéficié de la surpondération des taux gouvernementaux allemands, de la diversification via les taux des emprunts d état italiens et de son positionnement à l aplatissement via la baisse des taux courts sur la courbe allemande. Par ailleurs, la hausse de la sensibilité en cours de trimestre a été positive. Sur le marché des changes, la position acheteuse sur le dollar USD a été positive face à l Euro, neutre face au Yen et négative face au dollar canadien. Environnement économique et de marchés Les banques centrales et la macroéconomie américaine et chinoise ont été les principaux catalyseurs positifs des marchés durant le trimestre. Les marchés d actions et obligataires ont enregistré des performances positives. L appétit pour le risque est resté élevé, mais les investisseurs ont été sélectifs. Ainsi, si les marchés d actions globaux ont progressé de 5% en moyenne sur le trimestre, certains marchés ont fortement chuté, à l image des actions italiennes ou du secteur bancaire de la Zone Euro, et ce en raison de risques spécifiques. En dépit des incertitudes géopolitiques (Ukraine, Syrie, Irak) et économiques (Chine, risque de déflation dans la Zone Euro), les investisseurs sont encore optimistes sur les perspectives de croissance mondiale. Ils ont été rassurés par le ton encore accommodant des banques centrales. En particulier, la BCE a annoncé une série de mesures de nature à améliorer le fonctionnement du mécanisme de transmission de la politique monétaire : 1- introduction d un taux d intérêts négatif pour la facilité de dépôt, 2- mise en place, sur une période de deux ans, d une série d'opérations ciblées de refinancement à plus long terme (TLTRO) visant à renforcer l activité de prêts bancaires au secteur privé non financier de la zone, à l exclusion des prêts au logement, 3- finalisation des travaux préparatoires relatifs aux achats fermes de titres adossés à des actifs (ABS). Sur le plan macroéconomique, après un premier trimestre décevant, les données ont été encourageantes aux Etats-Unis, au Royaume-Uni et en Chine, mais fragiles dans la Zone Euro et au Japon. Aux Etats-Unis, la reprise économique, bien que modérée, se poursuit. Les principaux indicateurs avancés industriels et le marché du travail restent bien orientés. La croissance devrait rebondir au second trimestre après les déceptions du premier trimestre majoritairement dus à la météo. Au Japon, la hausse de la TVA au 1er avril a eu un impact très négatif sur l économie. Les principaux indicateurs japonais pointent vers une décélération de la croissance dans les mois à venir. A court terme, l absence de réformes structurelles majeures et la faiblesse des données pourraient encourager la Banque du Japon à agir en faveur de la croissance. Dans la Zone Euro, la situation reste fragile. La reprise économique débutée au second semestre 2013 s essouffle. Les principaux indicateurs avancés plafonnent. L inflation, ressortie à 0.5% au mois de juin, reste fortement ancrée en-dessous de la cible des 2% et constitue un sujet de préoccupation récurrent au sein de la BCE. En Chine, les indicateurs avancés se redressent très graduellement. Les mesures ciblées monétaires et budgétaires prises par les autorités sont parvenues à stabiliser l économie. Par contre, le marché de l immobilier reste fragile et constitue le principal risque économique. Perspectives A l échéance de la fin de l année 2014, notre scénario reste favorable aux actions et neutre à légèrement négatif sur les marchés obligataires des pays «cœurs». Les Etats-Unis resteront la locomotive du commerce international et l'amélioration en Europe devrait se confirmer graduellement. Toutefois, la poursuite de la hausse des actifs risqués ne pourra se réaliser qu avec 1- une inflexion significative de l investissement, aux Etats-Unis en particulier, gage d une croissance pérenne et robuste, 2- un rebond significatif des bénéfices, qui justifierait les niveaux de valorisation actuels. L évolution de la politique monétaire américaine et britannique dans les mois à venir pourrait entrainer une hausse temporaire de la volatilité. Ne bénéficiant plus de la protection systématique des banques centrales, les marchés redeviendront plus sensibles aux fondamentaux macroéconomiques et microéconomiques, et donc plus 7

8 sélectifs. Par ailleurs, le risque bancaire et conjoncturel en Chine est bien réel et devra être géré par les autorités. Néanmoins, la dynamique économique mondiale se renforce progressivement et l absence d inflation protège contre un dérapage brutal du marché obligataire. Enfin, la recherche de rendements des investisseurs devrait encore alimenter la hausse des marchés d actions. Ainsi, nous profiterons des mouvements de baisse sur les marchés d actions pour renforcer l exposition aux actifs risqués. La sensibilité obligataire évoluera en fonction de nos indicateurs tactiques. Positionnement du fonds Au 30 juin 2014, le fonds a un profil modérément agressif avec 75% d actions et une sensibilité obligataire de 7.2. Nous avons une position à l achat sur le dollar américain de 36%, répartie contre l euro, le yen et le dollar canadien. Sur les marchés d actions, nous sommes surpondérés sur les Etats- Unis. Le portefeuille est diversifié entre les Etats-Unis (36%), la Zone Euro (19%), le Royaume-Uni (4.3%), la Suisse (5.4%), la Japon (5.7%), l Australie (2.3%). Par ailleurs, pour des raisons d analyse technique, nous avons acheté 3% d actions émergentes. T Performance du fonds Le fonds affiche une performance positive sur le trimestre de +3.95% pour la part I et +3.76% pour la part R, légèrement au-dessus de son indice de référence. Alors que les taux et les devises ont contribué positivement à la performance, les positions sur les marchés d actions ont été neutres. Sur les marchés d actions, notre surpondération sur les actions américaines a été favorable au portefeuille et a compensé la faible performance sur les marchés européens. Sur les marchés obligataires, le fonds a bénéficié de sa surpondération sur les taux gouvernementaux allemands par rapport aux taux gouvernementaux américains, de la diversification sur les périphériques européens, et du positionnement à l aplatissement sur la partie courte de la courbe allemande. Cependant, la baisse de la duration via la vente de taux gouvernementaux à 10 ans américains en cours de trimestre a été légèrement coûteuse. Sur le marché des changes, la hausse de notre exposition au dollar USD a été très positive. Environnement économique et de marchés Après un printemps calme, les marchés financiers ont connu un regain de volatilité durant l été suite à une résurgence des tensions géopolitiques annonce d une série de sanctions économiques bilatérales entre la Russie et la Communauté Internationale-, craintes sur la croissance mondiale, et ajustement sur le dollar USD. Ainsi, un mouvement de «fuite vers la qualité» a pénalisé les marchés d actions et a soutenu les dettes gouvernementales, en particulier en Europe. A la fin du mois d août, les propos rassurants des principaux banquiers centraux à Jackson Hole ont rapidement évacué les tensions. Les marchés d actions ont rebondi en anticipation de mesures supplémentaires de stimulus monétaire dans la Zone Euro. Ces mesures ont été annoncées officiellement au début du mois de septembre baisse des taux directeurs et programme d achats d ABS pour accroître la compétitivité des entreprises et soutenir le crédit. Par ailleurs, une annonce de «cessez-le-feu» a également contribué au rebond des marchés risqués. A la fin du mois de septembre, des données macroéconomiques mitigées dans la zone Euro, la perspective d une première hausse de taux plus tôt qu anticipé aux Etats-Unis, et l appréciation du dollar USD ont à nouveau provoqué une hausse de la volatilité et ont accru les craintes sur la robustesse de la croissance mondiale. L activité économique mondiale s affaiblit et les risques sur les bénéfices augmentent, en Europe notamment. La croissance demeure robuste aux Etats-Unis, mais toujours très fragiles en Europe et dans le reste du monde. Aux Etats-Unis, les principaux indicateurs avancés et le marché du travail restent bien orientés. La croissance a rebondi au T2. Les marchés continuent à valoriser une première hausse des taux directeurs au T Dans la Zone Euro, le momentum économique s affaiblit. Les données se sont détériorées en France et en Italie, mais également en Allemagne, touchée par le ralentissement en Chine et les sanctions imposées par la Russie. Le risque de récession, tout au moins techniques, augment, tout comme le risque de déflation, ce qui justifie pleinement le ton très accommodant de la BCE. L objectif de cette dernière est d accroître le montant de son bilan pour atteindre 1000 milliards d Euros sur les 2/3 prochaines années. 8

9 Au Japon, la hausse du taux de la TVA a eu un effet négatif sur l activité. Les principaux indicateurs avancés pointent vers une décélération de la croissance dans les mois à venir. A court terme, l absence de réformes structurelles et les données décevantes devraient encourager la BoJ à prendre de nouvelles mesures accommodantes. En Chine, les effets des stimuli monétaires et fiscaux implémentés au T2 auront été de courte durée. L économie chinoise continue à ralentir. Les principaux indicateurs avancés restent fragiles. Toutefois, en cas de risques majeurs sur la croissance et sur l emploi, les autorités ont les moyens d intervenir pour stabiliser l activité et respecter les objectifs de croissance de 7% de fin d année. Perspectives A l échéance de la fin de l année 2014, même si les risques ont augmenté récemment avec la faiblesse des données économiques européennes, notre scénario reste favorable aux actions et neutre à légèrement négatif sur les marchés obligataires des pays «cœurs». Les Etats-Unis resteront la locomotive du commerce international et nous restons en attente d une stabilisation graduelle en Europe. Toutefois, la poursuite de la hausse des actifs risqués ne pourra se réaliser qu avec 1- une amélioration des fondamentaux dans la Zone Euro afin de rassurer les investisseurs vis-à-vis du risque de récession et de contagion, 2- un rebond significatif des bénéfices. L évolution de la politique monétaire aux Etats-Unis et au Royaume-Uni dans les prochains mois pourrait accroître la volatilité temporairement. Sans la protection systématique des banques centrales, les marchés pourraient devenir plus sensibles aux données macroéconomiques et microéconomiques, et ainsi devenir plus sélectifs. Par ailleurs, les risques financiers en Chine sont réels et devront être gérés par les autorités, ce qui aura un coût en termes de points de croissance. La croissance en Europe constitue également un risque majeur à noter scénario. Cependant, la dynamique du commerce mondial résiste et l absence d inflation protège contre un «crack» obligataire. Enfin, le contexte de taux bas devrait inciter les investisseurs à la recherche de rendements à favoriser les marchés d actions dans les mois à venir. A aujourd hui, nous surveillons les fondamentaux de la Zone Euro et les indicateurs techniques pour faire évoluer ou pas notre scénario central. Positionnement du fonds Au 30 septembre 2014, le fonds a un profil modérément agressif avec 69% d actions et une sensibilité obligataire de 4.5. Nous avons également une exposition au dollar USD pour 35%, répartie contre l Euro, le Yen et le dollar australien. Sur les marchés d actions, 23% sont investis sur les actions américaines, 14.5% sur la Zone Euro, 6% sur la Japon, 5.5% sur le Royaume-Uni et la Suisse, 5% sur le Canada et 4.5% sur l Australie et les actions émergentes. Nous restons surpondérés sur les actions américaines, zone sur laquelle nous avons la plus de visibilité fondamentale. Nous avons vendu une partie de nos investissements de la Zone Euro au profit d une diversification via les actions canadiennes, australiennes et émergentes. Sur le marché obligataire, nous restons surpondérés sur les taux allemands par rapport aux taux américains. Nous sommes diversifiés sur les taux allemands, espagnols, italiens et américains. Sur les taux allemands, nous privilégions la partie courte de la courbe en raison d une politique monétaire encore très proactive. Sur les taux américains, nous privilégions la partie longue à très longue de la courbe qui devrait moins souffrir d un durcissement du ton de la banque centrale américaine dans un contexte de pressions inflationnistes contenues. Nous avons par ailleurs acheté des taux japonais pour une sensibilité de 1 en guise de diversification. T Performance du Fonds Sur le trimestre, le fonds a performé de % pour la part I et +9.90% pour la part R, au-delà de l indice de référence indicatif. Les marchés d actions, de taux et des devises ont contribué positivement mais les actions et les devises expliquent 65% de la performance. Sur les marchés d actions, le biais tactique positif sur la Zone Euro, via l Eurostoxx50, les marchés espagnol et italien, et le secteur bancaire, a été particulièrement performant. Nous avons pris des profits sur les actions américaines lorsqu elles se sont rapprochées de niveaux proches de nos objectifs maxima pour Par ailleurs, nous avons accentué le biais tactique positif sur la Zone Euro. Enfin, nous avons 9

10 augmenté les biais positifs sur les actions japonaises et sur l Asie émergente, soutenues par la baisse du prix du pétrole et les politiques monétaires nationales accommodantes. Sur les marchés obligataires, le fonds a bénéficié de la surpondération des taux gouvernementaux européens par rapport aux taux gouvernementaux américains. Sur les marchés des changes, la position à l achat sur le dollar usd contre l Euro a été très positive. Pour des raisons d analyse technique, nous avons racheté une partie de nos yens contre le dollar usd. Environnement Le début d année 2015 a été très hétérogène. Alors que les actions américaines et émergentes sont restées stables, triplement pénalisées par la chute récente du prix du pétrole, des données macroéconomiques en berne, et la forte appréciation du dollar usd, le reste du monde a enregistré une performance à deux chiffres -la Zone Euro en tête avec près de 18%. Les actions de la Zone Euro ont été portées par : 1- l annonce de «QE» par la BCE, 2- la forte dépréciation de l Euro, 3- le rebond des principaux indicateurs avancés économiques, 4- un retournement des flux mondiaux notamment en provenance des Etats-Unis. La baisse du prix du pétrole constitue un solide facteur de soutien à la croissance mondiale en 2015, en particulier en Europe, au Japon et en Asie émergente. Cependant, à plus court terme, cette baisse est une source de volatilité pour le secteur financier et l ensemble des marchés. En outre, elle est en partie responsable des niveaux d inflation extrêmement bas faisant craindre un risque de déflation. Sur le plan macroéconomique, les Etats-Unis, la Chine et le Japon ont connu un léger accès de faiblesse, tout comme la plupart des pays émergents. La mauvaise météo et la baisse du prix du pétrole pourraient expliquer une partie importante du ralentissement américain. Ainsi, une hausse des investissements américains est attendue au second semestre. Au contraire, une reprise s amorce la Zone Euro. De façon homogène, les principaux indicateurs de confiance des entreprises et des ménages ont rebondi au T en France, en Allemagne et en Italie. Soutenues par la faiblesse des taux d intérêts et de la monnaie unique, les économies de la Zone Euro sont en «réflation». La BCE a annoncé un programme de "Quantitative Easing" lors de son comité de janvier Draghi a annoncé un programme d'achats mensuels de dettes publiques et privées de 60 mds d'euros entre mars 2015 et septembre Ce nouveau volet de la politique monétaire a pour objectif de prolonger durablement la baisse de l'euro, et de faire converger les conditions monétaires et financières dans l'ensemble des pays de la zone, afin de faciliter l'accès au crédit et stimuler l'investissement. En Chine, la faiblesse des données économiques a incité la PBOC à agir pour éviter une croissance en deçà de la cible des 6%. La PBOC a abaissé son taux de référence. Par ailleurs, les autorités progressent dans leur volonté de préparer le pays à une libéralisation des marchés financiers. Elles ont annoncé un programme de rachat par le gouvernement central d une partie de la dette des gouvernements locaux, témoignant d une volonté de gérer les principaux risques financiers du pays. Perspectives Sur les prochains mois, même si nous reconnaissons que les risques ont augmenté récemment en raison de 1- la forte hausse des marchés d actions européens depuis le début de l année, 2- de la forte baisse des prix du pétrole, 3- de la forte appréciation du dollar usd, et 4- de la fragilité des données macroéconomiques en Europe, au Japon et en Chine, notre scénario central reste positif et constructif sur les marchés d actions et légèrement négatif sur les marchés de taux gouvernementaux «core». Les principaux indices boursiers sont sur des niveaux inférieurs à nos objectifs maxima pour l année. La chute du prix des matières premières et la «réflation» des économies européennes, japonaises et chinoises constituent des facteurs de soutien indéniables à l économie mondiale à moyen terme. Le rattrapage des actions de la Zone Euro en particulier par rapport aux actions américaines ne nous semble pas encore terminé. Les actions américaines pourraient être pénalisées à court terme par la publication des résultats et les anticipations de la Fed. Au contraire, les actions de la Zone Euro, du Japon et de l Asie émergente devraient être portées par des politiques monétaires proactives et une devise compétitive. Cependant, les sources de volatilité sont nombreuses : le risque d ajustement supplémentaire sur le pétrole avec les effets négatifs sur le marché du HY américain ; la situation dans les pays émergents dont beaucoup cumulent un triptyque (baisse du pétrole/appréciation du dollar usd/risque haussier sur les taux longs américains) défavorable ; risque géopolitique. 10

11 Nous évoluons dans un environnement qui devrait rester volatil mais favorable aux marchés d'actions. Il nous semble important de rester investis dans les actifs risqués et d accepter un certain niveau de volatilité. Néanmoins, nous restons vigilants et à l affût de tout événement de nature à compromettre notre scénario central positif. Positionnement Au 31 mars 2015, le fonds est modérément agressif. Le fonds a 61% d actions et une duration modifiée de L exposition au dollar usd avoisine les 30%, diversifiée contre l Euro et le Yen. Sur les marchés d actions, 31% sont investis sur la Zone Euro, 13.5% aux Etats-Unis, 11% au Japon, 9.5% sur l Asie Emergente, et 6% en Europe ex Euro. Nous restons prudents sur les actions américaines en raison du niveau de valorisation peu attractif, de l impact négatif de la hausse du dollar et de la chute du pétrole sur les perspectives de bénéfices, et de l incertitude quant à l agenda de la Fed. Par ailleurs, nous avons accru la convexité sur les actions américaines pour gérer le risque d ajustement baissier. Les actions de la Zone Euro constituent notre pondération la plus élevée. Pour des raisons techniques et fondamentales, nous avons vendu les actions australiennes. L ensemble de nos investissements sur les actions émergentes est sur l Asie émergente. Sur les marches de taux, nous restons surpondérés sur les taux européens (3.06 de duration modifiée), sous la protection de la BCE, par rapport aux taux américains (1.58). Sur la courbe allemande, nous privilégions le 10 ans et le 30 ans par rapport à la partie courte. Sur la courbe américaine, nous privilégions le 30 ans. Nous avons légèrement diminué l exposition aux taux gouvernementaux «core» allemands et américains pour des raisons d analyse technique de court terme. Sur les marches des devises, nous restons acheteurs de dollar usd contre l Euro (27%) et le Yen (5.50%). De mars 2014 à mars 2015, la performance du portefeuille Seeyond Flexible Long part R est de % ; la performance de la part I est de %. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Pour plus d information concernant la stratégie d investissement du fonds et son exposition aux risques, les porteurs sont invités à se reporter au DICI ou à son prospectus complet disponibles auprès de la société de gestion (voir la page des Informations réglementaires à la rubrique «Accès à la documentation de l OPC»). 11

12 PRINCIPAUX MOUVEMENTS DANS LE PORTEFEUILLE AU COURS DE L EXERCICE Titres Mouvements ("Devise de comptabilité") Acquisitions Cessions ALLEMAGNE 0.5% 23/02/ , ,95 USA ZCP , ,03 ITALIE 4.50% 03/ , ,87 ALLEMAGNE 1.50% 02/ , ,24 ALLEMAGNE 0.25% 03/ , ,52 USA ZCP ,18 0,00 ALLEMAGNE 4.25% , ,94 REPUBLIQUE FRANCAISE FIX , ,79 ALLEMAGNE 1.0% ,19 0,00 ISHARES SP500 FCP , ,75 TECHNIQUES DE GESTION EFFICACE DE PORTEFEUILLE Cessions temporaires de titres 1. L utilisation des cessions temporaires de titres a pour objet de faire bénéficier l OPC d un rendement supplémentaire donc de contribuer à sa performance. Par ailleurs, l'opc peut conclure des prises en pension au titre du replacement des garanties financières en espèces et/ou des mises en pensions pour répondre aux besoins de liquidité. 2. L'identité des contreparties à ces opérations de cessions et acquisitions temporaires de titres à la clôture de l'exercice est la suivante : Néant. 3. Les garanties financières reçues par les OPC pour réduire le risque de contrepartie ont pris la forme d'un transfert en pleine propriété d'espèces, placées en : Dépôt pour un montant de 0,00 euros Prises en pension pour un montant de 0,00 euros 4. Les revenus générés par ces opérations de cessions et acquisitions temporaires de titres pour l'ensemble de la période considérée est de 0,00 euros. Les frais opérationnels directs s élèvent à 0,00 euros pour la période. Les frais opérationnels indirects sont de 0,00 euros versés à NAMFI. Contrats financiers de gré à gré 1. L utilisation des dérivés de titres a pour objet de couvrir certains risques du portefeuille. Par ailleurs, l'opc peut conclure certains dérivés dans le but de contribuer à sa performance. 2. L'identité des contreparties à ces contrats financiers à la clôture de l'exercice est la suivante : Néant. 3. Les garanties financières reçues par les OPC pour réduire le risque de contrepartie ont pris la forme d'un transfert en pleine propriété de titres et d'espèces : Le montant de ces garanties financières reçues est de 0,00 euros. 12

13 2. INFORMATIONS REGLEMENTAIRES PROCEDURE DE SELECTION ET D EVALUATION DES INTERMEDIAIRES ET CONTREPARTIE EXECUTION DES ORDRES Dans le cadre du respect par la Société de gestion de son obligation de «best execution», la sélection et le suivi des intermédiaires taux, des brokers actions et des contreparties sont encadrés par un processus spécifique. La politique de sélection des intermédiaires / contreparties et d exécution des ordres de la société de gestion est disponible sur son site internet : (rubrique A propos de Natixis AM / Engagements de gouvernance et de compliance ). POLITIQUE DE VOTE Le détail des conditions dans lesquelles la Société de gestion entend exercer les droits de vote attachés aux titres détenus en portefeuille par les OPC qu elle gère, ainsi que le dernier compte-rendu annuel sont consultables au siège de la Société ou sur son site internet : (rubrique A propos de Natixis AM / Engagements de gouvernance et de compliance ). FRAIS D INTERMEDIATION Le détail des conditions dans lesquelles la Société de gestion a eu recours à des services d aide à la décision d investissement et d exécution d ordres au cours du dernier exercice clos est consultable sur son site internet : (rubrique A propos de Natixis AM / Engagements de gouvernance et de compliance ). CRITERES ENVIRONNEMENTAUX, SOCIAUX ET DE QUALITE DE GOUVERNANCE («ESG») Cet OPC ne prend pas en compte simultanément les trois critères «ESG». RISQUE GLOBAL La méthode de calcul retenue par la Société de gestion pour mesurer le risque global de ce fonds est celle de l engagement. ACCES A LA DOCUMENTATION DE L OPC La documentation légale de l OPC (DICI, prospectus, rapports périodiques ) est disponible auprès de la Société de gestion, à son siège ou à l adresse suivante : nam-service-clients@am.natixis.com CHANGEMENTS SUBSTANTIELS AU COURS DE L EXERCICE Néant. 13

14

15

16 4. COMPTES DE L'EXERCICE BILAN en EUR ACTIF 31/03/ /03/2014 Immobilisations nettes Dépôts Instruments financiers , ,77 Actions et valeurs assimilées Négociées sur un marché réglementé ou assimilé Non négociées sur un marché réglementé ou assimilé Obligations et valeurs assimilées , ,01 Négociées sur un marché réglementé ou assimilé , ,01 Non négociées sur un marché réglementé ou assimilé Titres de créances , ,44 Négociés sur un marché réglementé ou assimilé , ,44 Titres de créances négociables , ,44 Autres titres de créances Non négociés sur un marché réglementé ou assimilé Organismes de placement collectif , ,11 OPCVM et FIA à vocation générale destinés aux non professionnels et équivalents d'autres pays Autres Fonds destinés à des non professionnels et équivalents d'autres pays Etats membres de l'ue Fonds professionnels à vocation générale et équivalents d'autres Etats membres de l'ue et organismes de titrisations cotés Autres Fonds d investissement professionnels et équivalents d'autres Etats membres de l'ue et organismes de titrisations non cotés Autres organismes non européens , ,11 Opérations temporaires sur titres Créances représentatives de titres reçus en pension Créances représentatives de titres prêtés Titres empruntés Titres donnés en pension Autres opérations temporaires Instruments financiers à terme , ,21 Opérations sur un marché réglementé ou assimilé , ,21 Autres opérations Autres instruments financiers Créances , ,30 Opérations de change à terme de devises Autres , ,30 Comptes financiers , ,28 Liquidités , ,28 Total de l'actif , ,35 16

17 PASSIF 31/03/ /03/2014 Capitaux propres Capital , ,48 Plus et moins-values nettes antérieures non distribuées (a) Report à nouveau (a) Plus et moins-values nettes de l'exercice (a, b) , ,52 Résultat de l exercice (a, b) , ,29 Total des capitaux propres (= Montant représentatif de l'actif net) , ,29 Instruments financiers , ,32 Opérations de cession sur instruments financiers Opérations temporaires sur titres Dettes représentatives de titres donnés en pension Dettes représentatives de titres empruntés Autres opérations temporaires Instruments financiers à terme , ,32 Opérations sur un marché réglementé ou assimilé , ,32 Autres opérations Dettes , ,14 Opérations de change à terme de devises Autres , ,14 Comptes financiers ,68 23,60 Concours bancaires courants ,68 23,60 Emprunts Total du passif , ,35 (a) Y compris comptes de régularisation (b) Diminués des acomptes versés au titre de l'exercice 17

18 HORS BILAN en EUR 31/03/ /03/2014 Opérations de couverture Engagement sur marchés réglementés ou assimilés Engagement sur marché de gré à gré Autres engagements Autres opérations Engagement sur marchés réglementés ou assimilés Contrats futures CBO CBOT UST ,64 CBO CBOT USUL ,97 CBO CBOT USUL ,17 CBOT UST 10A ,39 CME CME CAD/USD ,53 CME CME JPY/USD ,97 CME CME JPY/USD ,59 CME EUR/USD ,73 CME EUR/USD ,83 CME MINI NASDA ,89 CME MINI NASDA ,69 CME NIKEI 225 U ,82 CME NIKEI 225 U ,88 CME S&P500 MINI ,51 DJES BANKS ,00 EUR EUREX BOBL ,00 EUR EUREX BUXL ,00 EUR EUREX DAX I ,50 EUR EUREX EUROS ,00 EUR EUREX EUROS ,00 EUR GR EURO BTP ,00 EUR SOFFEX SMI ,16 EUR SOFFEX SMI ,37 EUREX EUROBD ,00 EUREX EUROBND ,00 LIF LIFF FTSE ,20 LIFF FTSE ,02 MEFF IBEX35 E ,00 MFM MEFF IBEX ,00 MIF FTSE/MIB ID ,00 MIF FTSE/MIB ID ,00 S&P500 MINI ,05 18

19 HORS BILAN en EUR 31/03/ /03/2014 Options DJ EURO STOXX 50 04/2014 CALL ,57 DJ EURO STOXX 50 04/2014 PUT n SX ,42 DJ EURO STOXX 50 05/2014 PUT ,99 DJ EURO STOXX 50 06/2015 CALL n SX ,11 DJ EURO STOXX 50 06/2015 PUT SX5E ,95 EUREX EURO BUND 04/2014 PUT ,67 S&P 500 MINI INDEX 06/2015 CALL ,43 S&P /2014 CALL ,70 S&P /2014 PUT ,39 S&P /2014 PUT ,87 Engagement sur marché de gré à gré Autres engagements 19

20 COMPTE DE RÉSULTAT en EUR 31/03/ /03/2014 Produits sur opérations financières Produits sur dépôts et sur comptes financiers 39,39 137,32 Produits sur actions et valeurs assimilées 3 307,88 Produits sur obligations et valeurs assimilées , ,31 Produits sur titres de créances 435, ,50 Produits sur acquisitions et cessions temporaires de titres Produits sur instruments financiers à terme Autres produits financiers Total (1) , ,13 Charges sur opérations financières Charges sur acquisitions et cessions temporaires de titres Charges sur instruments financiers à terme Charges sur dettes financières 471,83 415,05 Autres charges financières Total (2) 471,83 415,05 Résultat sur opérations financières (1-2) , ,08 Autres produits (3) Frais de gestion et dotations aux amortissements (4) , ,42 Résultat net de l'exercice (L ) ( ) , ,66 Régularisation des revenus de l'exercice (5) , ,63 Acomptes sur résultat versés au titre de l'exercice (6) Résultat ( ) , ,29 20