Rapport trimestriel - Classe P

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1 Rapport trimestriel - Classe P Fondation Pictet en faveur de la prévoyance individuelle (3 e Pilier A) Mars 2016

2 LPP/BVG-Short-Mid Term Bonds Commentaire du gérant Evolution du marché Le premier trimestre s'est montré très volatil. En effet, les marchés se sont redressés suite au premier relèvement de taux par la Fed depuis Ils anticipaient d'importantes mesures d assouplissement lancées par la BCE, qui se sont finalement concrétisées sous forme d'un énorme paquet. Depuis lors, les marchés sont restés stables et semblent chercher la direction à prendre. La BNS, qui n'a pas réagi à la décision de la BCE, a vu sa devise se maintenir dans sa fourchette. Les données conjoncturelles contrastées en provenance des Etats-Unis et d'europe ont contribué à un climat mitigé. En Suisse, les prix à la consommation se sont améliorés, mais ont continué d'évoluer en territoire négatif, l IPC du mois de février ressortant à -0,8% en glissement annuel. Au quatrième trimestre, le PIB suisse s'est révélé supérieur aux attentes, progressant de 0,4% en variation annuelle, tandis que le taux de chômage restait inchangé, à 3,4% en février. La BNS n'a pas modifié la fourchette d encadrement de son principal taux directeur et a souligné que les taux négatifs devraient le rester dans un avenir proche. Elle a répété que le franc suisse demeurait surévalué et qu elle continuerait d intervenir sur les marchés des changes. Les taux ont évolué à la baisse durant le trimestre, le taux des emprunts de la Confédération à 10 ans passant de -0,06% à un point bas historique de -0,44%, avant de se rétablir à -0,33% fin mars. Les écarts de crédit sont globalement restés inchangés, à l'exception de quelques titres. Sur le marché primaire, AMGEN a levé pour la premier fois 700 millions de francs suisses en une tranche. Analyse des performances Le portefeuille a enregistré une performance quelque peu négative par rapport à celle de son indice de référence au cours du premier trimestre La performance des paris sur la duration est ressortie légèrement positive, avec un faible recul du crédit suite à des changements de «spread» défavorables à certains titres. Evolution portefeuille Le portefeuille a fait l'objet de quelques remboursements durant la période. Nous avons donc profité de cette opportunité pour céder quelques emprunts chers ou pour réduire des positions existantes. Ainsi, nous avons vendu des titres tels qu ABB, Adecco, emprunts de Pologne, ou que Bank of Communications, Credit Suisse, Mondelez, Philipp Morris, SK Telecom, Toyota, Westpac et Zürich Insurance, et avons renforcé nos surpondérations de Bell, Galenica, Gas Natural, GS, Lonza, Rabobank, Reed Elsevier, SPS et d Enel. A l'instar du mois précédent, nous avons effectué quelques transactions pour profiter des rendements tirés des arbitrages entre mêmes émetteurs (America Movil, Roche et la Centrale d émission des lettres de gage des banques cantonales suisses et la Banque des Lettres de Gage d Etablissements suisses de Crédit hypothécaire). Dans l'ensemble, nous avons conservé un positionnement long sur le crédit. Sur le marché primaire, nous avons participé aux nouvelles émissions de la banque cantonale de Bâle-Campagne et de Mondelez. Quant à la duration, nous avons conservé une position courte vis-à-vis des échéances de 1 à 3 ans de la courbe en francs suisses, partiellement neutralisée par une position longue vis-à-vis des échéances de 3 à 5 ans de la courbe. En janvier, nous avons clôturé la position en vue d'un aplatissement de la courbe des emprunts d'etat américain de 2 à 5 ans. Il en a résulté un renforcement de l exposition aux signatures AAA/AA, au détriment des signatures A. Au plan sectoriel, les principales surpondérations portent toujours sur la consommation non cyclique et les services publics, et les sous-pondérations sur les emprunts d'etat, les lettres de gage et les obligations souveraines. Perspectives du marché En Suisse, les perspectives économiques restent contrastées, mais plus favorables qu il y a un an, grâce au raffermissement de l euro face à la devise helvétique. La croissance devrait rebondir à partir du niveau de 1% enregistré en Malheureusement, la BNS a revu ses prévisions de croissance à la baisse, anticipant désormais une évolution du PIB dans une fourchette de 1% à 1,5% pour En matière d'inflation, elle a également révisé à la baisse ses perspectives, qui s'établissent à -0,8% pour 2016, à 0,1% pour 2017 et à 0,9% pour Le baromètre conjoncturel du KOF s'est inscrit bien au-dessus du seuil de 100, à 102,5. L institut établi à Zurich a revu légèrement à la baisse ses prévisions et table sur une croissance du PIB suisse de 1,0% cette année et de 2,0% en L économie suisse devrait poursuivre son expansion en l'absence de nouvelle appréciation de la monnaie suisse. L institut prévoit également une légère augmentation du chômage à 3,6% d'ici Dans le même temps, des menaces continuent de peser sur les marchés émergents, dont la croissance pourrait stagner, et les incertitudes persistent quant à l'efficacité des politiques monétaires. Le faible niveau de l inflation au sein de la plupart des économies développées renforce ces craintes. Enfin, et compte tenu du niveau du taux de change EUR/CHF, la BNS ne devrait pas surprendre les marchés comme elle a pu le faire l an dernier. De même, la BCE ne devrait pas adopter une politique plus expansionniste au prochain trimestre. De ce fait et compte tenu du niveau actuellement faible des taux courts, la courbe des taux évoluera conjointement avec les taux longs, qui devraient se situer dans une fourchette de 20 à 30 points de base. Stratégie du portefeuille Ces prochaines semaines, nous conserverons des positions longues dans le crédit, essentiellement par l intermédiaire d émetteurs domestiques dont les niveaux de «spread» sont attractifs. Par ailleurs, nous suivrons de près les positions en valeurs individuelles dans la mesure où la faible liquidité du marché et un sentiment mitigé pourraient entraîner un creusement marqué des écarts. Dans ce contexte, la sous-pondération des émissions des marchés émergents sera maintenue. Dans le sillage de la stratégie adoptée en 2015, nous continuerons d optimiser le portefeuille et cèderons les obligations à échéance courte qui présentent des rendements très négatifs. Nous réinvestirons les produits de ces cessions dans des émissions à plus longue échéance et aux rendements supérieurs, essentiellement du même émetteur. En matière de duration, nous conservons une position courte sur les échéances de 1 à 3 ans de la courbe en francs suisses, que nous pourrions totalement neutraliser avec une position longue à 5 ans. Enfin, nous surveillerons de près le niveau des liquidités pour le maintenir aussi faible que possible. 1 LPP/BVG-Short-Mid Term Bonds Fin mars 2016

3 2 LPP/BVG Short Mid Term Bonds Fin mars

4 LPP/BVG-10 Commentaire du gérant Evolution du marché La période sous revue s est avérée contrastée en termes de performances pour la gestion diversifiée, avec une progression de 0,3% de l indice de référence Pictet LPP25 et un recul de 0,9% du LPP40. Ces chiffres masquent néanmoins des fluctuations extrêmes en matière de volatilité sur les marchés financiers, survenues notamment durant la première moitié du trimestre, particulièrement difficile pour les actifs risqués. Au cours de la seconde moitié du trimestre, les investisseurs ont bénéficié d un environnement de marché plus clément, stimulé par la relance des programmes de reflation des principales banques centrales, ce qui a permis de compenser une partie des pertes précédentes. Il en a résulté une nette sous-performance du marché actions suisse (SPI: -8,6%) par rapport aux marchés développés pris dans leur ensemble (MSCI World en CHF: -4,4%). La nervosité qui a sévi sur les marchés financiers a profité aux obligations souveraines, les investisseurs étant en quête de sécurité. De ce fait, les obligations suisses ont fortement rebondi (SBI AAA-BBB: +2,3%), restant toutefois légèrement en retrait par rapport à la dette souveraine des pays développés (Citigroup WGBI en CHF: +2,7%). Le franc suisse, traditionnellement considéré comme une monnaie refuge, ne s est toutefois guère apprécié, malgré la tourmente qui a secoué les marchés financiers mondiaux. Il est resté relativement stable face à l euro, évoluant autour de 1,10 (USD/CHF: -4,1%; JPY/CHF: +2,5%; EUR/CHF: +0,5%; GBP/CHF: -6,3%). A l exception notable de l immobilier suisse (SXI Real Estate: +3,8%) et de l or (S&P GSCI Gold: +11,7%), les placements alternatifs ont affiché des performances décevantes (HFRX couvert en CHF: -2,5%; S&P GSCI: -6,5%). Analyse des performances Au 1 er trimestre, le portefeuille a enregistré un rendement négatif, tant en termes absolus que relatifs. La surpondération des actions a constitué le principal facteur de contre-performance. Le 2 e grand facteur de contreperformance a été l allocation régionale privilégiant l Europe et le Japon en matière d exposition aux devises. Or ces deux zones ont sous-performé le marché mondial, laissant même la 1 re place des marchés développés (en CHF) aux Etats-Unis (sous-pondérés). S agissant de la sélection, nous avons profité légèrement de l exposition à notre produit PI Global Quality. Notre troisième handicap majeur a été l importante sous-pondération des obligations suisses. Une fois encore, celles-ci ont fortement progressé ce trimestre, avec en corollaire des rendements quasiment nuls pour l ensemble du marché obligataire helvétique. Par ailleurs, l exposition aux stratégies obligations absolues a sousperformé les obligations suisses depuis le début de l année. Nos autres thématiques obligataires se sont traduites par des résultats contrastés. L exposition au «high yield» américain lequel a sensiblement sous-performé les obligations monde a eu un impact négatif, tandis que l allocation en dette émergente surperformait légèrement. Nous restons convaincus que les classes d actifs obligataires offrent des rendements additionnels intéressants par rapport à la dette souveraine internationale. L exposition relative aux devises a également connu des résultats contrastés. S agissant des produits alternatifs, le tableau a été hétérogène, avec une performance positive de l allocation en immobilier suisse, tandis que l exposition aux hedge funds affichait en moyenne un résultat légèrement négatif. En ce qui concerne les changes, la légère sous-pondération du dollar américain nous a été favorable, mais nous avons pâti de la surpondération du yen et de la souspondération de l euro. Evolution portefeuille Au premier trimestre 2016, nous avons continué de surpondérer les actions. A la mi-mars, nous avons décidé de réduire cette surpondération de moitié, estimant que la reprise survendue était pratiquement achevée. Nous avons terminé le trimestre sur une allocation en actions presque inchangée par rapport à celle de fin S agissant de l allocation régionale, nous avons continué de privilégier le Japon et l Europe, tout en réduisant légèrement cette dernière en mars. Nous avons conservé la sous-pondération des Etats-Unis et accru légèrement l exposition aux marchés émergents. Durant le trimestre, nous avons également renforcé l exposition à nos fonds PI Global Megatrend Selection et PI Global Quality. S agissant des obligations, nous avons conservé une forte souspondération des titres suisses et maintenu l allocation obligataire à rendement plus élevé comme la dette «high yield» (américaine et européenne) et émergente (monnaies fortes et locales). En ce qui concerne les obligations américaines, nous avons conservé l exposition thématique aux obligations indexées sur l inflation (TIPS), qui bénéficient de la récente augmentation des taux de point mort à long terme. Nous n avons pratiquement pas modifié l exposition au fonds thématique obligataire à rendement absolu. S agissant des produits alternatifs, nous avons renforcé l exposition à l immobilier suisse et conservé une large allocation en hedge funds, dont la performance d ensemble a été mauvaise au cours du trimestre. Sur le front des devises, nous avons conservé une légère souspondération du dollar et de l euro, ainsi qu une position légèrement longue en yens. Perspectives du marché Au terme du premier trimestre, notre approche des actions est neutre. Nos indicateurs de cycle économique pointent vers une croissance modeste tant pour les économies développées qu émergentes, les Etats-Unis et la Chine étant les pays les plus aptes à surprendre positivement. Nous n anticipons pas de récession aux Etats-Unis. Notre indicateur de liquidité s est globalement amélioré, le ralentissement de la croissance économique incitant certaines banques centrales à encore plus de générosité. L Europe et le Japon s activent à dégager la voie à cette approche accommodante en prolongeant leurs programmes d assouplissement quantitatif et en maintenant les taux d intérêt à des plus bas historiques. A court terme, cet indicateur ne semble toutefois pas avoir atteint son niveau maximum. Aux Etats-Unis, il est cependant possible que la Fed décide de mettre fin à ses mesures de relance monétaire à un moment inopportun, ce qui risquerait d être préjudiciable à la conjoncture mondiale. S agissant des valorisations, les actifs risqués semblent toujours plus intéressants que les obligations, mais les rebonds des actions ces dernières semaines ont tiré les valorisations vers des plus hauts historiques en termes absolus. Les titres des marchés développés, qui se négocient à environ 16x les bénéfices estimés, sont valorisés tout en haut de leur fourchette, hors bulles de marché. Qui plus est, les prévisions de hausse des profits tendent à être revues à la baisse dans toutes les régions. Enfin, notre indicateur de sentiment délivre un message neutre. La récente envolée des actions a contribué à dissiper le pessimisme qui s était emparé du marché fin février. Stratégie du portefeuille Après la récente contre-offensive réussie des actifs risqués, nous pensons qu il est temps de ramener à neutre notre exposition au risque. L aide attendue des banques centrales a été au rendez-vous, seul le Japon ayant déçu. Notre analyse de sentiment nous a également permis de bénéficier du rebond à partir d un niveau de survente. Lors de la réunion de notre comité d investissement, fin mars, nous avons décidé d adopter une approche neutre des actions et de mettre fin à la sous-pondération des obligations monde. La sous-pondération des obligations suisses à été maintenue, car les rendements actuels et les niveaux de duration n offrent aucune protection aux investisseurs. S agissant des obligations monde, nous conserverons nos thématiques «high yield» américain et dette émergente qui offrent un surcroît de rendement par rapport aux obligations de base. Quant aux obligations en euros, nous continuons de privilégier l Italie et l Espagne au détriment des grands pays, ainsi que la dette souveraine par rapport à la dette «investment grade». De plus, nous conserverons notre diversification vers les stratégies obligataires non traditionnelles, axées sur le rendement absolu. Aux Etats-Unis, les TIPS nous semblent toujours plus intéressants que les obligations souveraines. Concernant les actions, il n y a pas eu de modifications majeures. Nous restons «long» en Europe et au Japon, car nous pensons que les conditions sont désormais réunies pour que la BoJ passe à l action dans les prochaines semaines. S agissant des produits alternatifs, l immobilier helvétique devrait continuer d offrir une bonne solution de diversification par rapport à notre exposition aux obligations suisses, de même que nos investissements dans des fonds de rendement absolu comme Alphanatics. En matière de devises, nous maintiendrons notre sous-pondération du dollar et de l euro. 3 LPP/BVG-10 Fin mars 2016

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6 LPP/BVG-25 Commentaire du gérant Evolution du marché La période sous revue s est avérée contrastée en termes de performances pour la gestion diversifiée, avec une progression de 0,3% de l indice de référence Pictet LPP25 et un recul de 0,9% du LPP40. Ces chiffres masquent néanmoins des fluctuations extrêmes en matière de volatilité sur les marchés financiers, survenues notamment durant la première moitié du trimestre, particulièrement difficile pour les actifs risqués. Au cours de la seconde moitié du trimestre, les investisseurs ont bénéficié d un environnement de marché plus clément, stimulé par la relance des programmes de reflation des principales banques centrales, ce qui a permis de compenser une partie des pertes précédentes. Il en a résulté une nette sous-performance du marché actions suisse (SPI: -8,6%) par rapport aux marchés développés pris dans leur ensemble (MSCI World en CHF: -4,4%). La nervosité qui a sévi sur les marchés financiers a profité aux obligations souveraines, les investisseurs étant en quête de sécurité. De ce fait, les obligations suisses ont fortement rebondi (SBI AAA-BBB: +2,3%), restant toutefois légèrement en retrait par rapport à la dette souveraine des pays développés (Citigroup WGBI en CHF: +2,7%). Le franc suisse, traditionnellement considéré comme une monnaie refuge, ne s est toutefois guère apprécié, malgré la tourmente qui a secoué les marchés financiers mondiaux. Il est resté relativement stable face à l euro, évoluant autour de 1.10 (USD/CHF: -4,1%; JPY/CHF: +2,5%; EUR/CHF: +0,5%; GBP/CHF: -6,3%). A l exception notable de l immobilier suisse (SXI Real Estate: +3,8%) et de l or (S&P GSCI Gold: +11,7%), les placements alternatifs ont affiché des performances décevantes (HFRX couvert en CHF: -2,5%; S&P GSCI: -6,5%). Analyse des performances Au premier trimestre, le portefeuille a enregistré un rendement négatif, tant en termes absolus que relatifs. La surpondération des actions a constitué le principal facteur de contre-performance, suivi de l allocation régionale privilégiant l Europe et le Japon en matière d exposition aux devises. Or ces deux zones ont sous-performé le marché mondial, laissant même la première place des marchés développés (en CHF) aux Etats-Unis (souspondérés). S agissant de la sélection, nous avons profité légèrement de l exposition à notre produit PI Global Quality. Notre troisième handicap majeur a été l importante sous-pondération des obligations suisses. Une fois encore, celles-ci ont fortement progressé ce trimestre, avec en corollaire des rendements quasiment nuls pour l ensemble du marché obligataire helvétique. Par ailleurs, l exposition aux stratégies obligations absolues a sousperformé les obligations suisses depuis le début de l année. Nos autres thématiques obligataires se sont traduites par des résultats contrastés. L exposition au «high yield» américain lequel a sensiblement sous-performé les obligations monde a eu un impact négatif, tandis que l allocation en dette émergente surperformait légèrement. Nous restons convaincus que les classes d actifs obligataires offrent des rendements additionnels intéressants par rapport à la dette souveraine internationale. L exposition relative aux devises a également connu des résultats contrastés. S agissant des produits alternatifs, le tableau a été hétérogène, avec une performance positive de l allocation en immobilier suisse, tandis que l exposition aux hedge funds affichait en moyenne un résultat légèrement négatif. En ce qui concerne les changes, la légère sous-pondération du dollar américain nous a été favorable, mais nous avons pâti de la surpondération du yen et de la sous-pondération de l euro. Evolution portefeuille Au premier trimestre 2016, nous avons continué de surpondérer les actions. A la mi-mars, nous avons décidé de réduire cette surpondération de moitié, estimant que la reprise survendue était pratiquement achevée. Nous avons terminé le trimestre sur une allocation en actions presque inchangée par rapport à celle de fin S agissant de l allocation régionale, nous avons continué de privilégier le Japon et l Europe, tout en réduisant légèrement cette dernière en mars. Nous avons conservé la sous-pondération des Etats-Unis et accru légèrement l exposition aux marchés émergents. Durant le trimestre, nous avons également renforcé l exposition à nos fonds PI Global Megatrend Selection et PI Global Quality. S agissant des obligations, nous avons conservé une forte souspondération des titres suisses et maintenu l allocation obligataire à rendement plus élevé comme la dette «high yield» (américaine et européenne) et émergente (monnaies fortes et locales). En ce qui concerne les obligations américaines, nous avons conservé l exposition thématique aux obligations indexées sur l inflation (TIPS), qui bénéficient de la récente augmentation des taux de point mort à long terme. Nous n avons pratiquement pas modifié l exposition au fonds thématique obligataire à rendement absolu. S agissant des produits alternatifs, nous avons renforcé l exposition à l immobilier suisse et conservé une large allocation en hedge funds, dont la performance d ensemble a été mauvaise au cours du trimestre. Sur le front des devises, nous avons conservé une légère sous-pondération du dollar et de l euro, ainsi qu une position légèrement longue en yens. Perspectives du marché Au terme du premier trimestre, notre approche des actions est neutre. Nos indicateurs de cycle économique pointent vers une croissance modeste tant pour les économies développées qu émergentes, les Etats-Unis et la Chine étant les pays les plus aptes à surprendre positivement. Nous n anticipons pas de récession aux Etats-Unis. Notre indicateur de liquidité s est globalement amélioré, le ralentissement de la croissance économique incitant certaines banques centrales à encore plus de générosité. L Europe et le Japon s activent à dégager la voie à cette approche accommodante en prolongeant leurs programmes d assouplissement quantitatif et en maintenant les taux d intérêt à des plus bas historiques. A court terme, cet indicateur ne semble toutefois pas avoir atteint son niveau maximum. Aux Etats-Unis, il est cependant possible que la Fed décide de mettre fin à ses mesures de relance monétaire à un moment inopportun, ce qui risquerait d être préjudiciable à la conjoncture mondiale. S agissant des valorisations, les actifs risqués semblent toujours plus intéressants que les obligations, mais les rebonds des actions ces dernières semaines ont tiré les valorisations vers des plus hauts historiques en termes absolus. Les titres des marchés développés, qui se négocient à environ 16x les bénéfices estimés, sont valorisés tout en haut de leur fourchette, hors bulles de marché. Qui plus est, les prévisions de hausse des profits tendent à être revues à la baisse dans toutes les régions. Enfin, notre indicateur de sentiment délivre un message neutre. La récente envolée des actions a contribué à dissiper le pessimisme qui s était emparé du marché fin février. Stratégie du portefeuille Après la récente contre-offensive réussie des actifs risqués, nous pensons qu il est temps de ramener à neutre notre exposition au risque. L aide attendue des banques centrales a été au rendez-vous, seul le Japon ayant déçu. Notre analyse de sentiment nous a également permis de bénéficier du rebond à partir d un niveau de survente. Lors de la réunion de notre comité d investissement, fin mars, nous avons décidé d adopter une approche neutre des actions et de mettre fin à la sous-pondération des obligations monde. La sous-pondération des obligations suisses a été maintenue, car les rendements actuels et les niveaux de duration n offrent aucune protection aux investisseurs. S agissant des obligations monde, nous conserverons nos thématiques «high yield» américain et dette émergente qui offrent un surcroît de rendement par rapport aux obligations de base. Quant aux obligations en euros, nous continuons de privilégier l Italie et l Espagne au détriment des grands pays, ainsi que la dette souveraine par rapport à la dette «investment grade». De plus, nous conserverons notre diversification vers les stratégies obligataires non traditionnelles, axées sur le rendement absolu. Aux Etats-Unis, les TIPS nous semblent toujours plus intéressants que les obligations souveraines. Concernant les actions, il n y a pas eu de modifications majeures. Nous restons «long» en Europe et au Japon, car nous pensons que les conditions sont désormais réunies pour que la BoJ passe à l action dans les prochaines semaines. S agissant des produits alternatifs, l immobilier helvétique devrait continuer d offrir une bonne solution de diversification par rapport à notre exposition aux obligations suisses, de même que nos investissements dans des fonds de rendement absolu comme Alphanatics. En matière de devises, nous maintiendrons notre sous-pondération du dollar et de l euro. 5 LPP/BVG-25 Fin mars 2016

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8 LPP/BVG-40 Commentaire du gérant Evolution du marché La période sous revue s est avérée contrastée en termes de performances pour la gestion diversifiée, avec une progression de 0,3% de l indice de référence Pictet LPP25 et un recul de 0,9% du LPP40. Ces chiffres masquent néanmoins des fluctuations extrêmes en matière de volatilité sur les marchés financiers, survenues notamment durant la première moitié du trimestre, particulièrement difficile pour les actifs risqués. Au cours de la seconde moitié du trimestre, les investisseurs ont bénéficié d un environnement de marché plus clément, stimulé par la relance des programmes de reflation des principales banques centrales, ce qui a permis de compenser une partie des pertes précédentes. Il en a résulté une nette sous-performance du marché actions suisse (SPI: -8,6%) par rapport aux marchés développés pris dans leur ensemble (MSCI World en CHF: -4,4%). La nervosité qui a sévi sur les marchés financiers a profité aux obligations souveraines, les investisseurs étant en quête de sécurité. De ce fait, les obligations suisses ont fortement rebondi (SBI AAA-BBB: +2,3%), restant toutefois légèrement en retrait par rapport à la dette souveraine des pays développés (Citigroup WGBI en CHF: +2,7%). Le franc suisse, traditionnellement considéré comme une monnaie refuge, ne s est toutefois guère apprécié, malgré la tourmente qui a secoué les marchés financiers mondiaux. Il est resté relativement stable face à l euro, évoluant autour de 1,10 (USD/CHF: -4,1%; JPY/CHF: +2,5%; EUR/CHF: +0,5%; GBP/CHF: -6,3%). A l exception notable de l immobilier suisse (SXI Real Estate: +3,8%) et de l or (S&P GSCI Gold: +11,7%), les placements alternatifs ont affiché des performances décevantes (HFRX couvert en CHF: -2,5%; S&P GSCI: -6,5%). Analyse des performances Au premier trimestre, le portefeuille a enregistré un rendement négatif, tant en termes absolus que relatifs. La surpondération des actions a constitué le principal facteur de contre-performance, suivi de l allocation régionale privilégiant l Europe et le Japon en matière d exposition aux devises. Or ces deux zones ont sous-performé le marché mondial, laissant même la première place des marchés développés (en CHF) aux Etats-Unis (sous-pondérés). S agissant de la sélection, nous avons profité légèrement de l exposition à notre produit PI Global Quality. Notre troisième handicap majeur a été l importante sous-pondération des obligations suisses. Une fois encore, celles-ci ont fortement progressé ce trimestre, avec en corollaire des rendements quasiment nuls pour l ensemble du marché obligataire helvétique. Par ailleurs, l exposition aux stratégies obligations absolues a sous-performé les obligations suisses depuis le début de l année. Nos autres thématiques obligataires se sont traduites par des résultats contrastés. L exposition au «high yield» américain lequel a sensiblement sous-performé les obligations monde a eu un impact négatif, tandis que l allocation en dette émergente surperformait légèrement. Nous restons convaincus que les classes d actifs obligataires offrent des rendements additionnels intéressants par rapport à la dette souveraine internationale. L exposition relative aux devises a également connu des résultats contrastés. S agissant des produits alternatifs, le tableau a été hétérogène, avec une performance positive de l allocation en immobilier suisse, tandis que l exposition aux hedge funds affichait en moyenne un résultat légèrement négatif. En ce qui concerne les changes, la légère sous-pondération du dollar américain nous a été favorable, mais nous avons pâti de la surpondération du yen et de la sous-pondération de l euro. Evolution portefeuille Au premier trimestre 2016, nous avons continué de surpondérer les actions. A la mi-mars, nous avons décidé de réduire cette surpondération de moitié, estimant que la reprise survendue était pratiquement achevée. Nous avons terminé le trimestre sur une allocation en actions presque inchangée par rapport à celle de fin S agissant de l allocation régionale, nous avons continué de privilégier le Japon et l Europe, tout en réduisant légèrement cette dernière en mars. Nous avons conservé la sous-pondération des Etats-Unis et accru légèrement l exposition aux marchés émergents. Durant le trimestre, nous avons également renforcé l exposition à nos fonds PI Global Megatrend Selection et PI Global Quality. S agissant des obligations, nous avons conservé une forte sous-pondération des titres suisses et maintenu l allocation obligataire à rendement plus élevé comme la dette «high yield» (américaine et européenne) et émergente (monnaies fortes et locales). En ce qui concerne les obligations américaines, nous avons conservé l exposition thématique aux obligations indexées sur l inflation (TIPS), qui bénéficient de la récente augmentation des taux de point mort à long terme. Nous n avons pratiquement pas modifié l exposition au fonds thématique obligataire à rendement absolu. S agissant des produits alternatifs, nous avons renforcé l exposition à l immobilier suisse et conservé une large allocation en hedge funds, dont la performance d ensemble a été mauvaise au cours du trimestre. Sur le front des devises, nous avons conservé une légère sous-pondération du dollar et de l euro, ainsi qu une position légèrement longue en yens. Perspectives du marché Au terme du premier trimestre, notre approche des actions est neutre. Nos indicateurs de cycle économique pointent vers une croissance modeste tant pour les économies développées qu émergentes, les Etats-Unis et la Chine étant les pays les plus aptes à surprendre positivement. Nous n anticipons pas de récession aux Etats-Unis. Notre indicateur de liquidité s est globalement amélioré, le ralentissement de la croissance économique incitant certaines banques centrales à encore plus de générosité. L Europe et le Japon s activent à dégager la voie à cette approche accommodante en prolongeant leur programmes d assouplissement quantitatif et en maintenant les taux d intérêt à des plus bas historiques. A court terme, cet indicateur ne semble toutefois pas avoir atteint son niveau maximum. Aux Etats-Unis, il est cependant possible que la Fed décide de mettre fin à ses mesures de relance monétaire à un moment inopportun, ce qui risquerait d être préjudiciable à la conjoncture mondiale. S agissant des valorisations, les actifs risqués semblent toujours plus intéressants que les obligations, mais les rebonds des actions ces dernières semaines ont tiré les valorisations vers des plus hauts historiques en termes absolus. Les titres des marchés développés, qui se négocient à environ 16x les bénéfices estimés, sont valorisés tout en haut de leur fourchette, hors bulles de marché. Qui plus est, les prévisions de hausse des profits tendent à être revues à la baisse dans toutes les régions. Enfin, notre indicateur de sentiment délivre un message neutre. La récente envolée des actions a contribué à dissiper le pessimisme qui s était emparé du marché fin février. Stratégie du portefeuille Après la récente contre-offensive réussie des actifs risqués, nous pensons qu il est temps de ramener à neutre notre exposition au risque. L aide attendue des banques centrales a été au rendez-vous, seul le Japon ayant déçu. Notre analyse de sentiment nous a également permis de bénéficier du rebond à partir d un niveau de survente. Lors de la réunion de notre comité d investissement, fin mars, nous avons décidé d adopter une approche neutre des actions et de mettre fin à la sous-pondération des obligations monde. La sous-pondération des obligations suisses à été maintenue, car les rendements actuels et les niveaux de duration n offrent aucune protection aux investisseurs. S agissant des obligations monde, nous conserverons nos thématiques «high yield» américain et dette émergente qui offrent un surcroît de rendement par rapport aux obligations de base. Quant aux obligations en euros, nous continuons de privilégier l Italie et l Espagne au détriment des grands pays, ainsi que la dette souveraine par rapport à la dette «investment grade». De plus, nous conserverons notre diversification vers les stratégies obligataires non traditionnelles, axées sur le rendement absolu. Aux Etats-Unis, les TIPS nous semblent toujours plus intéressants que les obligations souveraines. Concernant les actions, il n y a pas eu de modifications majeures. Nous restons «long» en Europe et au Japon, car nous pensons que les conditions sont désormais réunies pour que la BoJ passe à l action dans les prochaines semaines. S agissant des produits alternatifs, l immobilier helvétique devrait continuer d offrir une bonne solution de diversification par rapport à notre exposition aux obligations suisses, de même que nos investissements dans des fonds de rendement absolu comme Alphanatics. En matière de devises, nous maintiendrons notre sous-pondération du dollar et de l euro. 7 LPP/BVG-40 Fin mars 2016

9 8 LPP/BVG-40 Fin mars

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