FLASH ÉCONOMIE. Que va-t-il se passer dans la zone euro si le Royaume-Uni mène des politiques monétaire et fiscale agressives? RECHERCHE ÉCONOMIQUE

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1 ÉCONOMIE RECHERCHE ÉCONOMIQUE 8 juillet N 79 Que va-t-il se passer dans la zone euro si le Royaume-Uni mène des politiques monétaire et fiscale agressives? La sortie de l UE va pénaliser les productions réalisées au Royaume-Uni, avec le risque d apparition d obstacles aux échanges de biens et services entre le Royaume-Uni et l Union Européenne à 7. La réponse normale à cette situation, que nous voyons apparaître dès aujourd hui, est le passage à une politique monétaire et fiscale agressive au Royaume-Uni : baisse des taux d intérêt et dépréciation de la livre sterling ; baisse de la taxation sur les profits des entreprises. Cette politique peut compenser à terme, et au-delà, les effets négatifs de la sortie de l UE en termes de compétitivité de la production réalisée au Royaume-Uni. Que pourraient alors faire les pays de la zone euro? - baisser la pression fiscale sur les entreprises? Compte tenu de la situation des finances publiques, il faudrait accroître en échange d autres impôts (TVA), sauf si les règles budgétaires (Pacte de Stabilité et de Croissance) sont oubliées ; - commencer une politique de «guerre des devises» avec le Royaume- Uni, avec une politique monétaire encore plus expansionniste de la BCE, ce qui accentuerait les méfaits connus de cette politique (volatilité des marchés financiers, affaiblissement des banques) ; - se protéger du «dumping» britannique par les droits de douane, les quotas. Rédacteur : Patrick ARTUS

2 Apparition d obstacles aux échanges entre le Royaume-Uni et l UE à 7 La sortie du Royaume-Uni de l Union Européenne va très probablement faire apparaître des obstacles aux échanges de biens et services entre le Royaume- Uni et l UE à 7 (graphique ). 7 Graphique Royaume-Uni : exportations de biens et de services vers l'union Européenne (valeur, en % des exportations totales) Exportations de biens Exportations de services 7 Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS On ne peut en effet pas envisager une situation où, après la sortie de l UE, le Royaume-Uni aurait un accès aux marchés européens exactement semblable à celui qu il avait dans l UE. Passage à une politique monétaire et fiscale très agressive au Royaume-Uni La réaction normale du Royaume-Uni à l apparition d obstacles aux échanges avec l UE, conduisant aussi au recul des investissements (graphique ), est le passage, dont on voit dès aujourd hui les premiers signes, à des politiques monétaire et fiscale très agressives. Graphique Royaume-Uni : entrées d'investissement direct et investissement productif - Investissement direct entrées (en % du PIB valeur, G) Investissement productif ( en :, D) 9 Sources : Datastream, ONS, NATIXIS Il peut s agir : - d une politique monétaire plus expansionniste (réouverture du Quantitative Easing, graphique a, baisse des taux d intérêt, graphique b), conduisant à une dépréciation encore plus forte de la livre sterling (graphiques c/d) ; Flash 79 -

3 Graphique a Royaume-Uni : base monétaire (en Mds de ) Graphique b Royaume-Uni : taux directeur de la banque centrale Niveau (G) Variation sur mois (D) - - Sources : Datastream, BoE, NATIXIS Sources : Datastream, BoE, NATIXIS 7 8 9, Graphique c Royaume-Uni : taux de change par rapport à l'euro ( = ),,88 Graphique d Royaume-Uni : taux de change par rapport à l'euro ( = ),88,8,8,9,9,8,8,8,8,8,8,78,78,7,7,7,7,7,7,7,7 Sources : Datastream, NATIXIS, 7 8 9, Sources : Datastream, NATIXIS,8 janv. avr. juil. oct. janv. avr. juil.,8 - d une politique fiscale réduisant la pression fiscale sur les entreprises pour les rendre plus compétitives, pour attirer des investissements au Royaume-Uni. Les cotisations sociales des entreprises sont déjà très faibles au Royaume-Uni (graphique ), mais le Chancelier de l Echiquier a déjà annoncé une baisse à % du taux d imposition des profits des entreprises au Royaume-Uni (tableau ). Graphique Cotisations sociales des entreprises Royaume-Uni Zone euro Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS Flash 79 -

4 Tableau Taux maximal d'imposition des profits des sociétés (, en %) Royaume-Uni, Allemagne, France 8, Espagne 8, Italie, Pays-Bas, Belgique, Autriche, Finlande, Portugal 9, Grèce 9, Irlande, Slovaquie, Slovénie 7, Luxembourg 9, Estonie, Lettonie, Lituanie, Malte, Chypre, Sources : Eurostat, Commission Européenne, NATIXIS Quelles pourraient être alors les réactions de la zone euro? () Baisse de la pression fiscale sur les entreprises Compte tenu de la situation des finances publiques dans la zone euro, et surtout dans la zone euro hors Allemagne (graphiques a/b), une baisse des impôts des entreprises dans la zone euro visant à compenser celle mise en place au Royaume-Uni nécessiterait : Graphique a Déficit public Graphique b Dette publique - Zone euro Zone euro hors Allemagne - Zone euro Zone euro hors Allemagne Sources : Datastream, Prévisions NATIXIS Sources : Datastream, Prévisions NATIXIS Flash 79 -

5 - soit l abandon des règles budgétaires (Pacte de Stabilité et de Croissance) ; - soit la hausse compensatrice d un autre impôt, comme la TVA, ce qui affaiblirait la consommation. () Guerre des devises menée par la BCE. La BCE pourrait mener une politique monétaire encore plus expansionniste (graphiques a/b) afin de déprécier l euro par rapport à la livre sterling. Graphique a Zone euro : base monétaire (en Mds d'euros) Graphique b Zone euro : taux repo euro et taux d'intérêt sur les dépôts des banques à la BCE En niveau (G) Variation sur mois (D) Taux repo (en ) Taux d'intérêt sur les dépots des banques à la BCE (en %) 8 8 Sources : Datastream, BCE, NATIXIS Sources : Datastream, BCE, NATIXIS Les dangers de cette réaction de la zone euro seraient ceux liés à une politique monétaire encore plus expansionniste : volatilité accrue des prix des actifs financiers (graphique 7), affaiblissement des banques (graphique 8) avec les taux d intérêt négatifs sur les réserves excédentaires et avec le niveau très bas des taux d intérêt à long terme (graphique 9).,, Graphique 7 Zone euro : moyenne mobile sur jours de la variation journalière de l'indice boursier et du spread de crédit en valeur absolue (en %) EuroStoxx Spread de crédit High Yield,,,8, Graphique 8 Zone euro : profits des banques,8,,,,,,,,8,8,,,,,,,, Sources : Datastream, Merrill Lynch, NATIXIS, janv. juil. janv. juil. janv. juil. janv. juil., Sources : Datastream, BCE, NATIXIS -, , Flash 79 -

6 Graphique 9 Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en %) Allemagne Zone euro hors Grèce Sources : Datastream, NATIXIS () Des mesures «anti-dumping» prises par la zone euro La zone euro (l UE à 7 en réalité) pourrait réagir au dumping (dépréciation du change, baisse des impôts des entreprises) du Royaume-Uni par des mesures anti-dumping : droits de douane, quotas. Ceci ferait apparaître un risque de rétorsion, de chute des échanges. Synthèse : quelle stratégie pour la zone euro face au Royaume-Uni? Il est très probable qu après le Brexit le Royaume-Uni va passer à une politique fiscale et monétaire (de change) agressive : dépréciation de la livre, baisse des impôts des entreprises. La zone euro pourra avoir trois stratégies de réponse : - alléger la fiscalité des entreprises (avec soit une hausse des déficits publics, soit une hausse des impôts des ménages) ; - commencer une «guerre des changes», des devises avec le Royaume- Uni (avec l aggravation des effets négatifs liés au Quantitative Easing et aux taux d intérêt négatifs) ; - mettre en place des protections douanières contre le «dumping» britannique, avec un risque de rétorsion, le Royaume-Uni ayant une position de force avec des exportations vers la zone euro de nettement plus petite taille que les exportations de la zone euro vers le Royaume-Uni (graphique ). Graphique Zone euro : exportations et importations avec le Royaume-Uni (valeur, en Mds d'euros par an) 7 7 Exportations de biens et services Importations de biens et services 7 7 Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS Flash 79 -

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