Dette Corporative. Michel Bourque

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1 Dette Corporative Michel Bourque Décembre 2014

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Résidents de Hong Kong En ce qui concerne la diffusion du présent courriel à Hong Kong par NBC Financial Markets Asia Limited («NBCFMA»), qui est autorisée par la Securities and Futures Commission («SFC») à exercer des activités réglementées de type 1 (exécuter des opérations sur titre), le contenu du présent courriel n est publié qu à titre informatif. Il n a pas été approuvé, passé en revue ou vérifié par quelque organisme de réglementation que ce soit à Hong Kong, ni n a été déposé auprès d un tel organisme. Rien, dans les présentes, ne doit être considéré comme une recommandation, un conseil, une offre ou une sollicitation concernant l achat ou la vente d un produit ou d un service, ni comme la confirmation officielle de quelque opération que ce soit. Aucun des émetteurs de produits, ni NBCFMA, ni ses sociétés affiliées ou d autres personnes ou entités nommés aux présentes ne sont tenus de vous aviser de modifications apportées à l information, et aucun d eux n assume les éventuelles pertes que vous subiriez en lien avec cette information. Le présent courriel peut contenir de l information sur des produits de placement dont la SFC n autorise pas l offre au public à Hong Kong, et cette information ne sera accessible qu aux personnes qui sont des investisseurs professionnels (selon la définition de la Securities and Futures Ordinance of Hong Kong («SFO»)). Si vous avez des doutes concernant votre statut, vous devriez consulter un conseiller financier, ou communiquer avec nous. Le présent document ne constitue pas un document de marketing et n est pas destiné à une diffusion publique. Veuillez noter que, ni le présent document, ni le produit auquel il est fait allusion n est autorisé à la vente par la SFC. 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Par conséquent, ces entités et leurs employés ne sont pas autorisés à faire ce qui suit, ni à tenter de le faire : (i) exploiter une entreprise dans toute activité réglementée à Hong Kong; (ii) se présenter comme exploitant une entreprise dans toute activité réglementée à Hong Kong; ou (iii) offrir activement leurs services au public de Hong Kong. Marchés financiers Banque Nationale du Canada est une marque de commerce utilisée par Financière Banque Nationale et National Bank of Canada Financial Inc. Financière Banque Nationale Inc. ou un membre de son groupe, détient ou contrôle une participation dans Groupe TMX Ltd. («Groupe TMX») La Financière Banque Nationale Inc. a nommé un administrateur au sein du conseil d administration du Groupe TMX. En vertu de son implication dans le Groupe TMX, chaque courtier en valeurs mobilières peut être considéré comme ayant un intérêt économique dans la cotation des valeurs sur une bourse lui appartenant ou exploitée par le Groupe TMX, y compris la Bourse de Toronto, la Bourse de croissance TSX et la Bourse Alpha. Aucune personne ou compagnie n est contrainte à acheter des produits ou des services du Groupe TMX ou de ses filiales comme condition à toute offre de produit ou de prestation de service de la part d un courtier, ou comme condition au maintien d une offre de produit ou d un service. Banque Nationale Marchés Banque financiers Nationale Marchés Strictement Financiers privé et Confidentiel confidentiel 1

3 Présentation - Revenu Fixe Michel Bourque Directeur Revenu Fixe - Dette Corporative Michel est responsable de l analyse des obligations corporatives au pupitre obligataire depuis 2009 Publications quotidiennes distribuées à plus de 400 clients institutionnels Obligations corporatives de qualité d investissement Obligations à haut rendement Équipe de 8 arbitragistes/analystes institutionnels 2

4 Agenda Grandes tendances du marché de la dette corporative au Canada Bâle III et ses effets sur le financement des grandes banques Les Fusions et Acquisitions: Risques pour les obligations Le marché des obligations à haut-rendement «high-yield» 3

5 GRANDES TENDANCES DU MARCHÉ DE LA DETTE CORPORATIVE AU CANADA 4

6 Indice Dex Ventilation par Secteur DEX (31 Dec, 2006 vs 31 Oct, 2014) Ventilation par Secteur 650G$ 1,365G$ Federal Fédéral Provincial 42.15% 27.41% 37.92% 30.94% Municipal Corporate Corporatif 29.14% 1.30% 29.31% 1.83% Ventilation du Secteur Corporatif 2.97% Communication Energy Énergie Financial Financier Industrial Industriel Infrastructure Real Immobilier Estate Securitization Titrisation 6.55% 4.85% 10.34% 1.61% 9.85% 13.89% 15.10% 14.30% 12.66% 6.72% 7.07% 47.15% 189G$ 46.93% 400G$ Source: PC Bond 5

7 Milliards $ Émissions Corporatives depuis Environ 80-90G$ par année de nouvelles émissions corporatives 25 Crise - ''Europe'' 20 Crise - ''Subprime'' Q1-08 Q3-08 Q1-09 Q3-09 Q1-10 Q3-10 Q1-11 Q3-11 Q1-12 Q3-12 Q1-13 Q3-13 Q1-14 Q3-14 Source: FBN, Bloomberg 6

8 Les Émetteurs BBB sont plus nombreux Année S&P cotes de crédit 2000 A+ A BB+ Les émetteurs BBB les plus récents 2001 A+ A A- BB A A A- BB A A A- BB A A A- BB 2005 A A A- BB 2006 A- A- A- BB BB+ BBB+ A- BBB BB+ BBB A- BBB BBB+ BBB A- BBB 2010 BBB+ BBB A- BBB 2011 BBB+ BBB A- BBB 2012 BBB+ BBB A- BBB 2013 BBB+ BBB A- BBB BBB+ BBB A- cw-neg BBB+ Source: FBN, Bloomberg 7

9 Pondération BBB tendance à la hausse Le pourcentage des obligations BBB a presque doublé en moins de 10 ans Ce pourcentage pourrait bondir dans les prochaines années (%) BBB dans l univers de la dette Corporative 35% 30% 28.22% Oct % 25% 23.45% 20% 15% 19.52% 16.87% 10% 5% 0% Source: PC Bond 8

10 Écarts Corporatifs 600 Les écarts corporatifs (en p.c.) de 10 ans (A et BBB) 500 A10yr A ans BBB10yr ans Les écarts demeurent larges par rapport aux niveaux historiques Source: FBN 9

11 Écarts historiques Les écarts des obligations bancaires et provinciales restent larges historiquement, excluant la période de la crise ( ) les écarts entre les obligations corporatives de bonne qualité et de qualité inférieure se sont rétrécis durant les trois dernières années Écarts indicatifs (5 ans) Écarts indicatifs Écarts indicatifs (5 ans) (10 ans) Rogers 180 (5 ans) Cogeco 160 Shaw Quebec Québec Bell Deposit Banque note Royale Source: FBN 10

12 Obligations (5-10 ans) sociétés (bleu) vs fédérales (rouge) Les obligations de sociétés demeurent une source importante de valeur ajoutée pour les gestionnaires Source: PC Bond 11

13 Performances des Gestionnaires par Rapport au DEX 3 ans: 79% des gestionnaires ont surperformé l indice 5 ans: 76% des gestionnaires ont surperformé l indice Gestionnaire 3 ans Performance relative Gestionnaire % 1.76% Gestionnaire % 1.46% Gestionnaire % 1.09% Gestionnaire % 1.07% Gestionnaire % 1.05% Gestionnaire % 0.74% Gestionnaire % 0.68% Gestionnaire % 0.67% Gestionnaire % 0.66% Gestionnaire % 0.57% Gestionnaire % 0.56% Gestionnaire % 0.54% Gestionnaire % 0.51% Gestionnaire % 0.51% Gestionnaire % 0.50% Gestionnaire % 0.41% Gestionnaire % 0.38% Gestionnaire % 0.34% Gestionnaire % 0.34% Gestionnaire % 0.33% Gestionnaire % 0.33% Gestionnaire % 0.24% Gestionnaire % 0.18% Gestionnaire % 0.12% Gestionnaire % 0.10% Gestionnaire % 0.08% Gestionnaire % 0.05% DEX 3.45% 0.00% Gestionnaire % -0.01% Gestionnaire % -0.05% Gestionnaire % -0.12% Gestionnaire % -0.35% Gestionnaire % -0.50% Gestionnaire % -0.71% Gestionnaire 5 ans Performance relative Gestionnaire % 1.26% Gestionnaire % 0.89% Gestionnaire % 0.77% Gestionnaire % 0.73% Gestionnaire % 0.71% Gestionnaire % 0.67% Gestionnaire % 0.66% Gestionnaire % 0.64% Gestionnaire % 0.60% Gestionnaire % 0.58% Gestionnaire % 0.58% Gestionnaire % 0.56% Gestionnaire % 0.53% Gestionnaire % 0.39% Gestionnaire % 0.37% Gestionnaire % 0.35% Gestionnaire % 0.32% Gestionnaire % 0.26% Gestionnaire % 0.21% Gestionnaire % 0.20% Gestionnaire % 0.17% Gestionnaire % 0.12% Gestionnaire % 0.08% Gestionnaire % 0.02% Gestionnaire % 0.01% DEX 4.85% 0.00% Gestionnaire % 0.00% Gestionnaire % -0.01% Gestionnaire % -0.02% Gestionnaire % -0.08% Gestionnaire % -0.30% Gestionnaire % -0.37% Gestionnaire % -0.67% Gestionnaire % -0.97% Source: FBN, Morneau Shepell RBC Dexia, PC Bond. Au 30 septembre,

14 BÂLE III ET SES EFFETS SUR LE FINANCEMENT DES GRANDES BANQUES 13

15 Bâle III structure de capital Structure de capital indicative pour les 6 grandes banques; en % des actifs pondérés pour le risque 11.5% G$ 23.0% 8.0% 21 G$ 1.5% 29 G$ 2.0% 11.5% 5.5% 17.0% Fonds propres FPUNV Tier-1 (Act. Priv.) FPUNV Tier-2 (dette sub.) Bâle III Cap. Tot. Dette Senior (Urgence) Exigence CSA Le gouvernement veut s assurer d éliminer le support implicite 14

16 RANG Dette bancaire un beau spaghetti Obligations sécurisées «Covered Bonds» Maximum 4% Actifs ++ émissions, mais pas en $ Cad Billets de dépôts Clause grand-père Fin en 2015 (est.) Dette senior d urgence «Bail-in» 5.5%-11.5% des APR, convertibles au point de non- viabilité Début 2016 (est.) Dette subordonnée existante Dette Tier-2A, Tier-1, actions privilégiées Suppression progressive dans les ratios de capitaux jusqu en 2022 Émissions interdites depuis janvier 2013 Exclut du régime «bail-in» mais demeurent subordonnées Tier-2 FPUNV (NVCC) Min 5 ans, convertible au point non-viabilité ++ émissions (4$G depuis Juillet 2014) Tier-1 FPUNV (NVCC) Perpétuelle, convertible au point non-viabilité +++ émissions (5.25G$ en 2014) 15

17 Les Banques Canadiennes Émissions FPUNV FPUVN (NVCC) Tier-1 : Total: 5.25G$ Émetteur Date d Annonce Serie Coupon Montant (M$) Cote des actions Privilégiées Écarts (p.c.) Banque Royale 21-Janvier-14 AZ Pfd-2, BBB+, Baa2 221 Banque Nationale 29-Janvier Pfd-2l, BBB-, Baa3 240 BCO 31-Janvier Pfd Banque Laurentienne 25-Mars Pfd-3L, BB 255 Banque de Montréal 14-Avril Pfd-2, BBB-, Baa2 233 Banque Royale 23-Mai-14 BB Pfd-2, BBB+, Baa2 226 Banque TD 26-Mai Pfd-2, BBB+, A3 224 Banque de Montréal 28-Mai Pfd-2, BBB-, Baa2 224 C.I.B.C. 1-Juin Pfd-2, BBB-, Baa2 232 Banque de Montréal 22-Juillet Pfd-2, BBB-, Baa2 222 Banque TD 22-Juillet Pfd-2, BBB+, A3 227 Banque Nationale 30 Septembre Pfd-2L, BB+, Baa3 225 Banque TD 5-Décembre Pfd-2, BBB, A3 225 C.I.B.C. 8-Décembre Pfd-2, BB+, Baa2 224 FPUVN (NVCC) Tier-2 : Total: 4G$ Émetteur Date d Annonce Type Date d Appel Coupon Montant (M$) Cotes Écart Initial Banque Royale 7/11/ /17/ % 1,000 A low, A-, Baa1 145 bps Banque de Montréal 9/12/ /19/ % 1,000 A low, BBB, Baa1 144 bps Banque Royale 9/22/ /29/ % 1,000 A low, A-, Baa1 156 bps CIBC 10/21/ /21/ % 1,000 A low, BBB, Baa1 157 bps Source: FBN, Bloomberg 16

18 Les Banques Canadiennes Grille de Cotes Banque Billet de dépôt Intrinsic Assessment Bail-in Sub NVCC Sub Tier-1 NVCC Tier-1 BNS AA AA low AA low AA low A low A low BBB high Banque TD AA AA low AA low AA low A low A low BBB high C.I.B.C. AA AA low AA low AA low A low A low BBB high Banque Royale AA AA low AA low AA low A low A low BBB high Banque de Montréal AA AA low AA low AA low A low A low BBB high Banque Nationale AA low A high A high A high BBB high BBB high BBB Caisse Centrale Desjardins AA AA low AA low AA low A low A low BBB high Banque Laurentienne A low A low N/A BBB high BBB low BBB low BB high CWB A low A low N/A BBB high BBB low BBB low BB high Banque Billet de dépôt* Standalone Credit Profile DBRS Standard & Poor's Bail-in** Sub NVCC Sub Tier-1 NVCC Tier-1 BNS A+ neg a A A- BBB+ BBB BBB- Banque TD AA- neg a+ A+ A A- BBB+ BBB C.I.B.C. A+ neg a- A- BBB+ BBB BBB- BB+ Banque Royale AA- neg a+ A+ A A- BBB+ BBB Banque de Montréal A+ neg a- A- BBB+ BBB BBB- BB+ Banque Nationale A neg a- A- BBB+ BBB BBB- BB+ Caisse Centrale Desjardins A + a A A A A BBB+ Banque Laurentienne BBB bbb N/A BBB- BB+ BB BB- CWB N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A Positions Récentes Actuellement, les six grandes banques ont des perspectives stables. Novembre, 2013: DBRS a publié une demande de commentaires sur son Support Assessments for Banks and Banking Organizations Positions Récentes 8 août, 2014: La perspective des six grandes banques a été révisée pour une perspective négative après la révision du Bail-In policy proposal 30 septembre, 2014: un cran plus bas que le SACP a été ajouté au tier-1 reflétant le non-paiement du coupon Banque Billet de dépôt* Baseline Credit Assessment Moody's Bail-in** Sub NVCC Sub Tier-1 NVCC Tier-1 BNS Aa2 neg a1 neg a1 neg A2 neg A3 neg Baa1 neg Baa1 neg Banque TD Aa1 neg aa3 aa3 A1 A2 A3 A3 C.I.B.C. Aa3 neg a2 a2 A3 Baa1 Baa2 Baa2 Banque Royale Aa3 neg a2 a2 A3 Baa1 Baa2 Baa2 Banque de Montréal Aa3 neg a2 a2 A3 Baa1 Baa2 Baa2 Banque Nationale Aa3 neg a3 a3 Baa1 Baa2 Baa3 Baa3 Caisse Centrale Desjardins Aa2 neg a3 a3 A2 A3 Baa3 Baa3 Banque Laurentienne N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A CWB N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A *les banques ont actuellement une perspectives négatives mais juste pour les émissions qui ont un support implicite inclus. **éstimés FBN -La grille inclut aussi des estimés de la FBN lorsque des émissions n ont pas été cotées dans une catégorie spécifique. Positions Récentes 11 juin, 2014: la persepctive des six grandes banques est passée de stable à négative (incl. la Caisse Centrale Desjardins) 17 juillet, 2014: la notation des Tier-1 NVCC a augmenté d 1 cran (3 crans au dessous de l équivalent du BCA à l`ancien tier-1)*** ***Moody s: We are removing the additional notch to avoid double counting risks related to the non-viability feature and the probability of impairment associated with coupon suspension. Sources: Rapports des agences de notation, FBN

19 LES FUSIONS ET ACQUISITIONS: RISQUES POUR LES OBLIGATIONS 18

20 Risque: Fusions et Acquisitions Compagnie est achetée Protection: Clause de changement de contrôle et le rang des obligations Actifs sont vendus/transférés Actifs sont vendus/transférés Protection: Clause de vente d actifs: All or substantially all. Cette clause ne protège pas pour des ventes partielles d actifs Compagnie achète une autre compagnie Protection: Limite d endettement (TRÈS rare ou TRÈS loin du niveau d endettement existant) Compagnie augmente le levier (rachats d actions) Compagnie augmente le levier (rachats d actions) Protection: Limite d endettement 19

21 L Activité de Fusion et d Acquisition en 2014 Tim Hortons Inc et Burger King Worldwide: 25 août, 2014 Sommaire: Impact Sommaire Négatif pour Tim Hortons BKW achète Tim pour 15.5G$: 1) 6.75G$ prêt à terme 2) 500M$ ligne de crédit 3) 2.25G$ obligations 2e rang 4) 3G$ actions priv. (Buffett) 5) 3G$ équité Obligations de Tim Hortons: Avant et Après l Annonce Émissions: 4.2% % % 2023 Obligations de Tim Hortons 4.52% de 2023 Montant 300M$ 450M$ 450M$ Prix Avant Prix Après $ $ $106 $101, à la cloture de la transaction 68bps Cote de credit Avant: Cote de credit Après: BBB Probable: B+ Source: FBN, Bloomberg, PC Bond

22 Clause de changement de contrôle (utile?) 30 Sept, 2013 : Tx 10 ans = 2.5% 28 Nov, Tx 10 ans = 1.9% Prix (30 Sept, 2013) Obligations % Val. Marchande Prix (28 Nov. 2014) Obligations % Val. Marchande Moins de $ % $ % $ % $ % Plus de $ % Total % 28 Nov, 2014: CdC le plus bas Émetteur Émetteur Émetteur Émetteur Coupon Coupon Maturité Coupon Maturité Coupon Maturité Prix Maturité Prix Prix Prix Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp Apr 1, Apr 1, Apr , 2043 Apr , AltaGas AltaGas Ltd. AltaGas Ltd. AltaGas Ltd. Ltd Aug 15, 4.50 Aug , 4.50 Aug , Aug , Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp Apr 1, Apr 1, Apr , 2024 Apr , WestJet WestJet Airlines WestJet Airlines Ltd WestJet Airlines Ltd Airlines 3.29 Ltd 3.29 LtdJul 23, Jul 23, Jul , Jul , Kellogg Kellogg Canada Kellogg Canada Inc Kellogg Canada Inc Canada 2.05 Inc Inc 2.05 May 23, 2.05 May , 2.05 May , May , Shoppers Shoppers Drug Shoppers Mart Drug Shoppers Mart Drug Mart 2.01 Drug Mart 2.01 May 24, 2.01 May , 2.01 May , May , Bell Canada Bell Canada Bell Canada Bell Canada Mar 22, 3.35 Mar , 3.35 Mar , Mar , Metro Inc. Metro Inc. Metro Inc. Metro Inc Dec 1, Dec 1, Dec , Dec , Shoppers Shoppers Drug Shoppers Mart Drug Shoppers Mart Drug Mart 2.36 Drug Mart 2.36 May 24, 2.36 May , 2.36 May , May , Saputo Saputo Inc. Inc. Saputo Saputo Inc. Inc Nov 26, 2.65 Nov , 2.65 Nov , Nov , Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp. Telus Corp Mar 15, 3.35 Mar , 3.35 Mar , Mar , RioCan RioCan REIT RioCan REIT RioCan REIT REIT Apr 18, 3.73 Apr , 3.73 Apr , Apr , Metro Inc. Metro Inc. Metro Inc. Metro Inc Dec 1, Dec 1, Dec , Dec , Reliance Reliance LP Reliance LP Reliance LP 4.08 LP 4.08 Aug 2, Aug 2, Aug , Aug , Thomson Thomson Reuters Thomson Reuters Corp Thomson Reuters Corp3.31 Reuters Corp3.31 Nov Corp12, 3.31 Nov 20212, 3.31 Nov , Nov , Choice Choice Properties Properties Choice REIT Choice Properties REIT Properties 3.60 REIT3.60 Sep REIT20, 3.60 Sep 20220, 3.60 Sep , Sep , Choice Choice Properties Properties Choice REIT Choice Properties REIT Properties 3.00 REIT3.00 Sep REIT20, 3.00 Sep , 3.00 Sep , Sep , Bell Canada Bell Canada Bell Canada Bell Canada Sep 29, 3.15 Sep , 3.15 Sep , Sep , Calloway Calloway REIT REITCalloway 3.73 REIT 3.73 Jul 22, Jul 22, Jul , Jul , Cominar Cominar REIT REITCominar REIT Jun 21, 3.62 Jun , 3.62 Jun , Jun , Source: FBN, PC Bond Moins de $ % $ % $ % $ % Plus de $ % Total % 28 Nov, 2014: CdC le plus haut Émetteur Émetteur Émetteur Émetteur Coupon Coupon Maturité Coupon Maturité Coupon Maturité Prix Maturité Prix Prix Prix Loblaw Loblaw Companies Companies Loblaw Ltd. Loblaw Companies Ltd. Companies Ltd Ltd Jun 18, 5.22 Jun , 5.22 Jun , Jun , Rogers Rogers Communication Communication Rogers Rogers Communication Inc. Communication Inc Inc Inc. Nov 4, 5.38 Nov 20194, Nov , Nov , First Capital First Capital Realty First Inc. Realty Capital First Capital Inc. Realty Realty Inc. 5.60Inc Apr 30, 5.60 Apr , Apr , Apr , Manitoba Manitoba Telecom Manitoba Telecom Servs Manitoba ServsTelecom 5.63Servs Dec 16, 5.63 Dec , 5.63 Dec , Dec , Shaw Communications Shaw Communications Shaw Communications Shaw Inc. Inc Inc Inc. Oct 1, Oct 1, Oct , Oct , Rogers Rogers Communication Communication Rogers Rogers Communication Inc. Communication Inc Inc Mar Inc. 22, 5.34 Mar , 5.34 Mar , Mar , Shaw Communications Shaw Communications Shaw Communications Shaw Inc. Inc Inc Inc. Dec 7, 5.50 Dec 20207, Dec , Dec , Can Pac Can Rail Pac Can RailPac Can Rail Pac Rail Jun 1, Jun 1, Jun , Jun , Canadian Canadian Pacific Canadian Pacific Railway Canadian Railway Pacific Pacific Railway 5.10 Railway 5.10 Jan 14, 5.10 Jan , 5.10 Jan , Jan , SNC Lavalin SNC Lavalin Group SNC Inc. Group Lavalin SNC Lavalin Inc. Group Group Inc Inc. 6.19Jul 3, Jul 3, Jul , 2019 Jul , Rogers Rogers Communication Communication Rogers Rogers Communication Inc. Communication Inc Inc Aug Inc. 25, 6.11 Aug , 6.11 Aug , Aug , IGM Financial IGM Financial Inc. IGM Financial IGM Inc. Financial Inc. Inc Apr 8, Apr 8, Apr , Apr , Power Corporation Power Corporation Power of Power Cda Corporation of Corporation Cda of 7.57 Cdaof Cda 7.57 Apr 22, 7.57 Apr , Apr , Apr , Shaw Communications Shaw Communications Shaw Communications Shaw Inc. Inc Inc Inc. Nov 9, 6.75 Nov 20399, Nov , Nov , IGM Financial IGM Financial Inc. IGM Financial IGM Inc. Financial Inc. Inc Dec 10, 6.00 Dec , 6.00 Dec , Dec , Sobeys Sobeys Inc. Sobeys Inc. Sobeys Inc. Inc Jun 7, Jun 7, Jun , Jun , Rogers Rogers Communication Communication Rogers Rogers Communication Inc. Communication Inc Inc Mar Inc. 22, 6.56 Mar , 6.56 Mar , Mar , Rogers Rogers Communication Communication Rogers Rogers Communication Inc. Communication Inc Inc Inc. Nov 4, 6.68 Nov 20394, Nov , Nov , Fortis Inc. Fortis Inc. Fortis Inc. Fortis Inc Jul 4, Jul 4, Jul , 2039 Jul , Power Corporation Power Corporation Power of Power Cda Corporation of Corporation Cda of 8.57 Cdaof Cda 8.57 Apr 22, 8.57 Apr , Apr , Apr ,

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