BULLETIN BIBLIOGRAPHIQUE THEMATIQUE BANQUE/FINANCE ET DEVELOPPEMENT. Division de la Documentation Division de l Ajustement et de la Macro-économie

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1 Division de la Documentation Division de l Ajustement et de la Macro-économie BULLETIN BIBLIOGRAPHIQUE THEMATIQUE BANQUE/FINANCE ET DEVELOPPEMENT n 3 - Décembre 1998

2 Avant propos Cette bibliographie thématique a été réalisée conjointement par la Division de la documentation et la Division de l ajustement et de la macro-économie de l AFD entre les mois de Juillet et de Décembre Elle présente une sélection d ouvrages et d analyses sur les liens entre la libéralisation financière, l intermédiation bancaire et le développement des économies - thème auquel la crise récente des pays émergents a donné une certaine acuité. Ce document a été conçu comme un instrument de travail à destination de tous les agents du groupe de l AFD intéressés par ces questions afin qu ils puissent nourrir leur propre réflexion. Partant du fait que les politiques d aide au développement appuyées par les bailleurs de fonds, tant multilatéraux que bilatéraux, s efforcent d accroître le niveau d insertion des pays dans l économie mondiale, cette bibliographie qui comprend 186 références s est attachée à approcher ce thème dans sa globalité, avec le triple souci de laisser place à des points de vue contradictoires, permettre des comparaisons entre pays ou zones géographiques différentes, enfin souligner les limites et les risques de ces liens. Elle traite successivement des sujets suivants : 1 - Libéralisation financière et mobilisation de l épargne 2 - Liens entre marché financier et développement 3 - Réformes bancaires, intermédiation / désintermédiation 4 - Crises bancaires, risque systémique et contrôle prudentiel 5 - Délinquance financière et lutte contre le blanchiment de capitaux Chaque partie est divisée en 3 catégories de références, avec, d une part, des ouvrages de connaissance générale ou d analyses spécifiques, incluant les documents de travail ou «working papers» des institutions internationales, d autre part, des articles et études, puis enfin, des documents internes rédigés par les départements d étude, d évaluation, ou d analyse des risques de l AFD, référencés dans la base de données Mémoria - ou bien des documents des institutions de Bretton Woods à caractère confidentiel référencés dans la base de données CFI. A l intérieur de chaque souspartie, les références sont présentées en allant de la plus récente à la plus ancienne. Il a été retenu par convention de limiter la recherche aux analyses publiées après Les principales références réglementaires, tant internationales, européennes que françaises relatives à la surveillance prudentielle et au contrôle des établissements de crédit sont recensées en annexe. A titre préliminaire, le texte d introduction d Eric BARTHALON, Directeur de la recherche économique du groupe Paribas, au dossier «Tant qu il y aura des hommes : libres réflexions sur les crises financières» est proposé à la sagacité du lecteur. Tous les documents sont disponibles à DCI/DOC qui attend vos remarques et vos suggestions. Aliénor LAMBESE, Bertrand NORA - 2 -

3 Sommaire INTRODUCTION 4 1- LIBERALISATION FINANCIERE ET MOBILISATION DE L EPARGNE 7 Ouvrages 8 Articles et études 10 Mémoria MARCHE FINANCIER ET DEVELOPPEMENT 17 Ouvrages 18 Articles et études 19 Mémoria REFORMES BANCAIRES, INTERMEDIATION /DESINTERMEDIATION 30 Ouvrages 31 Articles et études 33 Mémoria 37 CFI CRISES BANCAIRES, RISQUE SYSTEMIQUE ET CONTROLE PRUDENTIEL 41 Ouvrages 42 Articles et études 45! Crises bancaires 45 " Risques et supervision prudentielle 52 # Stratégie, métiers 54 Mémoria 56 CFI DELINQUANCE FINANCIERE ET BLANCHIMENT DE CAPITAUX 59 Ouvrages 60 Articles et études 61 Mémoria 63 Annexe 65 Glossaire 66 NB : Mémoria est la base de données des références internes de l AFD; CFI est la base de données des références du groupe de la Banque mondiale et du FMI - 3 -

4 Introduction Tant qu il y aura des hommes - Eric Barthalon (Extrait de Conjoncture Paribas, numéro spécial, octobre 1998) Depuis près de trois siècles, des convulsions financières scandent les strophes de l histoire économique. Leurs apparitions coïncident généralement avec l apogée des cycles économiques. Dresser ici la longue liste des crises prendrait trop de place. Pour l économiste qui veut bien considérer l histoire comme une source légitime de connaissance économique, les crises financières constituent donc une matière première abondante. Aussi l intérêt qu elles suscitent ne date-t-il pas d aujourd hui : pour ne citer qu eux, Adam Smith, John Stuart Mill, Karl Max, Vilfredo Pareto, Irving Fisher s y sont intéressé. Pourtant, la place que les manuels d économie réservent aux crises financières est réduite, voire inexistante. Le plus souvent, il n y a nulle trace de bulle dans les tables des matières des manuels de macroéconomie ; dans le meilleur des cas, on n y trouve que quelques lignes. L espace qu accorde à ce sujet «le» dictionnaire d économie par excellence, le New Palgrave, est à peine plus important. Cela peut sembler bien singulier. La médecine aurait-elle fait autant de progrès si la santé, ce silence des organes, avait été le seul objet de ses recherches? Au risque de décevoir, l économiste, celui en tout cas qui se complaît dans l analyse des situations d équilibre, n est donc pas a priori bien placé pour traiter des crises financières : il l est sans doute moins que l historien, le psychologue ou le sociologue. A vrai dire, d un point de vue orthodoxe, la question des bulles financières ne se pose même pas. Ce n est que récemment que l analyse économique a reconnu leur existence. Les bulles ont donc été à l analyse économique ce que les OVNI sont à l aéronautique. Pour transparentes et non identifiées qu elles soient lorsqu elles se gonflent, les bulles finissent généralement par éclater et cela prouve de façon irréfutable, mais tardive, leur existence. En ajoutant une nouvelle étape à une chronique déjà longue, la crise qui, depuis juillet 1997, se propage à partir de l Asie, ravive donc trois vieilles questions : les crises financières sont-elles prévisibles? A supposer qu il faille le faire, peut-on les endiguer? Comment, enfin, les prévenir? Telles seront les trois grandes articulations des développements qui suivent. La première partie passera en revue les différents mécanismes, certains rationnels, d autres non, qui conduisent à une situation de crise. La seconde partie analysera le rôle du prêteur en dernier ressort et les trois dilemmes auxquels il se trouve confronté : l aléa moral, la socialisation des pertes et la gestion des actifs qu il récupère du fait de son intervention. La troisième et dernière partie présentera les différentes propositions faites pour prévenir les crises : certaines d entre elles ne remettent pas en cause nos institutions monétaires, d autres sont plus radicales. L ensemble de ces développements ne prétend pas à l originalité, mais plutôt à la synthèse : il fait en effet de multiples emprunts à des auteurs eux-mêmes nombreux. Au premier rang d entre-eux vient sans aucun doute Charles Kindelberger qui - avec Manias, Panics and Crasbes - a écrit l ouvrage de référence sur le sujet. Mais avant d aller plus avant, il nous faut définir ce qu est une crise financière, en présentant brièvement la fonction et les grands principes d organisation des systèmes bancaires et des marchés financiers. Il y a crises et crises Une crise financière peut être définie comme une oscillation de grande ampleur affectant tout ou partie d un ensemble de variables financières : volumes d émission et cours des obligations ou des actions, encours de crédits et de dépôts bancaires, taux de change. C est seulement lorsque s effondre la valeur de ces variables que l on parle de crise financière. Mais la crise commence en fait pendant la phase de hausse, elle aussi accentuée, qui précède généralement. Cette asymétrie dans la qualification et la perception des phénomènes de hausse et de baisse mériterait sans doute à elle seule de longs développements

5 La phase de «crise» au sens habituel du terme -c est-à-dire de baisse ample et rapide des quantités et des prix qui mesurent les activités bancaires et financières- se caractérise par un comportement de fuite en dehors des actifs jusque-là détenus : soudainement, tous les acteurs souhaitent en même temps échanger leurs avoirs contre des instruments leur semblant offrir à la fois une négociabilité (capacité à être échangé sans délai) et une liquidité (capacité à être échangé sans risque de perte en capital) plus grandes. De façon générale, une crise financière se définit comme une brutale augmentation de la demande de monnaie à des fins de précaution. Mais, autour de ce thème général, des variations sont possibles, qui s imbriquent les unes dans les autres telles des poupées russes : si le doute porte sur la valeur des actions ou des obligations, c est dans les dépôts bancaires que l on cherchera refuge ; si c est la solidité des banques émettrices de ces dépôts qui est en doute, c est la monnaie émise par la banque centrale qui sera recherchée ; si la monnaie nationale n est plus crédible, c est vers une monnaie étrangère que le marché se retournera ; enfin, si ce sont les monnaies-papier inconvertibles qui font l objet d une défiance généralisée, c est vers l or ou tout autre forme de monnaiemarchandise, n ayant pas le caractère d une créance sur autrui, que pourra se porter la demande de monnaie. D où la distinction, faite par les monétaristes, entre crises authentiques -celles qui dégénèrent en paniques bancaires- et «pseudo-crises financières», qui se limitent à de fortes fluctuations des prix des actifs financiers et des volumes échangés, mais sont néanmoins susceptibles d avoir des répercusssions systémiques. Sont qualifiées de systémiques les secousses suffisamment importantes pour entraîner la défaillance d un ou plusieurs intermédiaires financiers, perturber le système de paiement, ou empêcher le processus d allocation de capital par le système financier. On conviendra sans doute qu il ne s agit là que d une différence de degrés. Nécessaire mais illusoire promesse de liquidité Les instruments de placement qui viennent d être énumérés peuvent être classés en deux grandes familles : ceux qui, d une part, sont inscrits aux passifs des bilans des banques et ceux, d autre part, qui négociés sur les marchés financiers, mettent directement en relation les agents qui ont des liquidités à placer avec ceux qui ont des besoins de financement. Les banques sont liées, de façon quasi irréversible, avec chacun de leur clients débiteurs comme avec chacun de leurs déposants, pour des durées explicitement précisées, qui sont généralement courtes, voire très courtes pour les dépôts. Elles garantissent la valeur nominale des dépôts qu elles reçoivent. En revanche, les actifs qu elles détiennent -prêts non négociables ou titres- sont généralement remboursables à un terme plus éloigné que celui des dépôts et ils sont, en outre, moins liquides. Les actifs des banques sont, en effet, loin de se composer uniquement de billets ou pièces émis par la banque centrale. Dans le cas des titres -actions ou obligations- leur négociabilité sur un marché secondaire vise aussi à favoriser la mobilisation de ressources, mais à plus long terme. Cette négociabilité des titres sur le marché secondaire, qui est en fait un marché de l occasion, permet à leurs détenteurs de les convertir en monnaie en cas de besoin, mais à cours incertain. Il leur suffit de revendre leurs titres à d autres agents. De son côté, l entreprise ou l entité émettrice de ces titres n a pas à vendre les actifs productifs (usines, machines, etc.) que l émission de titres lui permet de financer. Dans les deux cas, dépôts bancaires ou valeurs mobilières, une forte instabilité est donc techniquement possible, si tous les déposants ou tous les porteurs de titres cherchent en même temps à liquider leurs avoirs. Compte tenu de l incertitude fondamentale qui affecte l avenir lointain, il serait très difficile, voire impossible, de financer certains types d investissements, si la possibilité n était pas donnée aux bailleurs de fonds de convertir leurs titres en monnaie, en les revendant à d éventuels repreneurs sur le marché secondaire. L incertitude dont il est ici question n est pas seulement celle qui touche la rentabilité de l investissement qu il s agit de financer (usine, route, etc.), c est aussi, et peut-être surtout, celle qui affecte la situation future du bailleur de fonds : quel acheteur de titres peut être absolument certain qu il n aura pas besoin de liquidités au cours des quinze, vingt ou trente années à venir? Là est donc la difficulté : si l on veut pouvoir drainer des capitaux en volume important et à moindre coût, il faut donner à leurs détenteurs la possibilité de liquider leurs titres à tout moment. Un terrain idéal pour la spéculation Or, il se trouve que les valeurs mobilières sont, par excellence, des instruments de spéculation. Peut être qualifiée de spéculative toute opération d achat ou de vente dont le «seul motif est l anticipation d un - 5 -

6 changement imminent du prix en vigueur». On peut certes acheter des titres pour leur valeur d usage : tel est le cas de l épargnant qui constitue un portefeuille afin de jouir de revenus financiers. Le spéculateur est celui que seule la valeur d échange intéresse : s il achète, généralement en empruntant de l argent, c est dans l espoir de revendre à un prix plus élevé ; s il vend, le plus souvent en empruntant des titres, c est pour racheter à un prix plus bas. Les valeurs mobilières sont par excellence des instruments de spéculation parce qu elles sont négociées sur des marchés qui sont techniquement parfaits ou semi-parfaits -efficients dans le vocabulaire comtemporain- et que leurs coûts de conservation sont faibles. Elles sont standardisées ; un public nombreux et divers s y intéresse ; contairement à certaines matières premières, elles supportent bien les outrages du temps ; leur valeur marchande est grande par rapport à leur volume physique, lequel se réduit de plus en plus à celui d un simple enregistrement électronique ; enfin, elles rapportent un rendement courant. Etat normal et pathologie La plupart du temps, les systèmes bancaires et les marchés financiers fonctionnent sans heurt : l équilibre des marchés de capitaux se déplace certes à chaque instant, mais sans discontinuité majeure. Les systèmes bancaires et les marchés financiers servent à allouer une ressource rare : le capital, qui permet de financer l investissement, lui-même source de gains de productivité. Ce faisant, systèmes bancaires et marchés financiers contribuent à la croissance des économies qu ils financent. Il n y a là-dessus aucun doute à avoir : au regard du temps long, les pays les moins développés sont aussi ceux où les marchés de capitaux sont les plus embryonnaires, voire inexistants. Les crises financières relèvent donc de la pathologie d un système qui fonctionne généralement bien. Elles sont comme une caricature qui grossirait les traits essentiels de la vie économique. Leur analyse présente donc un intérêt aussi bien pratique que théorique. L intérêt pratique est évident : les crises financières tendent à discréditer l économie de marché, elles font apparaître la tentation de «jeter le bébé avec l eau du bain». D un point de vue théorique, les crises financières éclairent d un jour particulier, parfois dérangeant, certaines hypothèses ou questions essentielles de l analyse économique. Sur le comportement des agents et leurs anticipations, les crises financières posent, en effet, les questions suivantes : qu est-ce qu un comportement économique rationnel? Comment se forment les anticipations? Comment sont-elles affectées par les variations passées des prix? Quelle est la validité de l hypothèse d efficience informationnelle des marchés financiers? La spéculation est-elle toujours stabilisante? Sur la monnaie et le crédit, les crises financières soulèvent d autres problèmes : qu est-ce que la monnaie? Peut-elle être source d illusions? Le processus de création monétaire est-il endogène ou au contraire exogène? Quel est son impact sur les prix? Quels sont les indicateurs pertinents pour la conduite de la politique monétaire? Enfin, sur les politiques à mener, d autres questions encore valent d être examinées : le partage de la valeur ajoutée entre salariés et détenteurs de capitaux joue-t-il un rôle dans l apparition des crises? Sont-elles utiles à quelque chose? Faut-il toujours laisser les marchés à eux-mêmes? Quels risques prend-on en intervenant pour corriger les déséquilibres? Faut-il, par souci de prévention, être monétariste pendant les périodes de boom, quitte -si la pévention a échoué- à être keynésien pendant les périodes de contraction? La thèse défendue dans ce qui suit est que les crises financières ne sont pas prévisibles, si pronostiquer une crise veut dire en connaître le jour, l heure et, surtout, l ampleur. Mais si prévoir veut dire identifier un terrain à risques et en déduire une probabilité subjective d accident, alors les crises sont sans doute prévisibles. L intervention d un prêteur en dernier ressort permet de les contenir, à condition de ne pas devenir systématique. Enfin, si l on veut éviter que ces interventions ne génèrent à terme des coûts sans cesse croissants pour la société, il faut se souvenir que nos institutions monétaires sont contingentes et donc réformables

7 1 - LIBERALISATION FINANCIERE ET MOBILISATION DE L EPARGNE - 7 -

8 Ouvrages Financial liberalization and financial fragility. Libéralisation financière et fragilité financière. Demirgüç-Kunt, Asli; Detragiache, Enrica - IMF Working paper, n 98/83, june 1998, 36 p. - Cote ORI Ce document analyse de manière empirique la relation entre les crises bancaires et la libéralisation financière dans 53 pays durant la période L étude montre que la libéralisation financière accroît la probabilité des crises bancaires et que cette probabilité diminue avec le degré de solidité de l environnement institutionnel (respect de la réglementation, faible niveau de corruption, force des contrats). Ces données montrent aussi, qu après la libéralisation, la pratique d une politique restrictive tend à conforter la structure et le développement du secteur financier. En conclusion, les auteurs estiment qu il convient de prendre de nombreuses précautions avant d engager la libéralisation externe des systèmes financiers lorsque les institutions sont fragiles, même si la stabilisation macroéconomique est parachevée Financial liberalization and financial markets in Sub-Saharan Africa. Libéralisation financière et marchés financiers en Afrique subsaharienne. Journal of African Economics, Part II. Supplement to vol. 6, n 1, 1997, 272 p. - Cote US Cet ouvrage présente les actes de la session plénière du consortium de la recherche économique africaine de 1994/95 consacrée à la libéralisation économique en Afrique. Il comprend notamment 3 articles sur les liens entre libéralisation financière et restructurations bancaires, établissant un bilan à mi-parcours (1994) des programmes mis en oeuvre dans ces domaines Financial sector reforms in Algeria, Morocco, and Tunisia : a preliminary assessment. Les réformes du secteur financier en Algérie, au Maroc et en Tunisie : un premier bilan. Jbili, Abdelali; Enders, Klaus; Treichel, Volker - IMF Working paper, n 97/81, july 1997, 38 p. - Cote ORI Cette étude propose une revue des secteurs financiers dans les pays du Maghreb. Après avoir décrit la situation des secteurs financiers avant la réforme, elle explique les principales dispositions du processus de réformes dans chaque pays. Elle présente en outre la séquence des réformes, puis tire les conclusions des études de corrélation effectuées dans le but de mesurer l impact des réformes sur l évolution de l épargne et de l intermédiation. Enfin, des orientations visant à renforcer le secteur bancaire et à développer les instruments du marché financier sont proposées The GATS agreement on financial services, a modest start to multilateral liberalization. Les accords mondiaux sur le commerce des services : un point de départ modeste de la libéralisation multilatérale. Sorsa, Piritta - IMF Working paper, n 97/55, FMI, may 1997, 57 p. - Cote ORI Cette étude analyse les liens étroits qui existent entre les dimensions multilatérale et unilatérale de la libéralisation financière, la première étant matérialisée par les accords mondiaux sur le commerce des services ou GATS (General Agreements on Trade in Services). Elle propose une présentation des principales dispositions du GATS ainsi que de la place des établissements bancaires et financiers dans ce dispositif. Elle compare les dispositions relatives à la libéralisation externe du secteur financier à l état d avancement de la libéralisation financière interne dans les pays. En conclusion, l auteur - 8 -

9 souligne que (i) dans de nombreux pays les politiques de libéralisation financière externe sont plus contraignantes que les politiques de libéralisation financière interne, (ii) de nombreux pays émergents qui se sont peu ouverts dans le cadre multilatéral possèdent des secteurs financiers développés, (iii) la libéralisation financière externe n a pas toujours permis l essor des secteurs financiers dans les pays en développement Savings accross the world : puzzles and policies. L épargne mondiale : déterminants et politiques. Schmidt Hebbel, Klaus; Serven, Luis - World Bank discussion papers, 1997/01, 159 p. - Cote E Les taux d épargne dans le monde ont baissé mais, dans ce domaine, le fossé entre pays développés et pays en développement s élargit depuis les années 70. A l intérieur même du monde en développement l écart est préoccupant : si les taux ont doublé en Asie de l Est, stagné en Amérique latine, en revanche, ils se sont effondrés en Afrique subsaharienne jusqu au milieu des années Ces disparités ont souvent été liées aux performances économiques. Cette étude donne un aperçu des tendances de l épargne dans le monde, des politiques économiques ainsi que des recherches sur le thème de l épargne et de la consommation Financial development policy and growth. Développement financier et croissance. Berthélemy, Jean-Claude; Varoudakis, Aristomène - Centre de développement de l OCDE, 1996, 146 p. - Cote E Cette étude est extraite des travaux du programme de recherche du Centre de développement de l OCDE consacrés aux «Systèmes financiers, allocation de ressources et croissance». Elle pose, d une part, que l investissement et la croissance économique dépendent de la dynamique et de l efficacité du secteur financier, et, d autre part, que développement économique et développement financier sont interdépendants. Sur la base d études théoriques et empiriques (les cas de la Tunisie, du Sénégal et du Kenya sont notamment analysés au chapitre 4), elle formule des recommandations pour les politiques publiques d appui aux secteurs financiers. Elle note en particulier qu un système financier moderne et efficient est nécessaire pour assurer une meilleure mobilisation de l épargne et favoriser le succès des politiques de libéralisation commerciale et d ajustement macro-économique, notamment en raison de leur rôle dans l orientation du capital vers de nouveaux secteurs Nouvelles approches financières pour l Afrique : Quels enseignements tirer des pays émergents? Forum des 16 et 17 février Epargne sans Frontière; OCDE/Centre de développement, février Cote E Ce document regroupe les actes du colloque organisé par ESF et le Centre de développement de l OCDE sur les nouvelles approches financières pour l Afrique. Au cours de leurs interventions, les participants ont débattu des thèmes relatifs : aux liens entre développement financier et croissance; aux déterminants de l épargne; aux rapports entre politique macro-économique et système financier; aux rôles des banques de développement; aux conditions et conséquences du développement des marchés financiers; aux rôles des systèmes financiers. Ils se sont enfin interrogés sur le choix de systèmes financiers adaptés pour l Afrique Libéralisation des mouvements de capitaux dans les pays en développement : pièges, exigences et perspectives. Fischer, Bernhard; Reinsen, Helmut - OCDE, collection Etudes, 1993, 165 p. - Cote E

10 L objectif fondamental de l ouverture financière est de promouvoir l efficacité et la croissance, mais il faut pour cela préparer avec soin le processus de réforme. La présente étude vise à aider les pays qui décident de libéraliser officiellement les mouvements de capitaux. Elle fournit les éléments de base permettant de répertorier les contraintes macro-économiques et les contraintes du secteur financier qu il faut lever pour assurer le succès de la déréglementation financière Financial liberalization : the keys issues. Libéralisation financière : questions clés. Akyuz, Yilmaz - UNCTAD Discussion paper, 1993/03, 48 p. - Cote E Se référant à l expérience récente de la libéralisation financière aussi bien dans les pays industrialisés que dans les PED, l auteur examine plusieurs questions cruciales comme ses effets sur l épargne, l économie financière et l économie réelle. Il examine également le rôle des réglementations prudentielles et de la régulation des taux d intérêt dans la promotion de la stabilité et de l efficacité financière, puis analyse les effets de l ouverture financière et des apports de capitaux extérieurs sur l industrialisation et la compétitivité des économies. L une de ses principales conclusions est que la libéralisation financière a apporté dans beaucoup de pays plus d inconvénients que d avantages, en particulier lorsqu elle était adoptée pour remédier à l instabilité et à la stagnation. Au lieu d élever le niveau de l épargne intérieure et de l investissement, elle a accentué l instabilité financière. L activité s est accrue mais sans effet notable sur l accumulation de capital dans les secteurs productifs. Articles et Etudes Capital control liberalization and stock market development. Dérégulation des mouvements de capitaux et développement des marchés financiers. Levine, Ross; Zervos, Sara - World development, vol. 26, n 7, july pp Cette étude se propose de mesurer l impact de la suppression du contrôle des mouvements de capitaux avec l extérieur sur la taille, la liquidité, la volatilité et l intégration au marché mondial des capitaux de 16 pays émergents. Par ailleurs, elle souligne l impact favorable de la mise aux normes internationales des états financiers et du régime des investissements étrangers. Les auteurs analysent en particulier les effets des restrictions aux rapatriement de dividendes et de capital, d une part sur le comportement des investisseurs étrangers, et d autre part sur l essor du marché financier local. Ils analysent plus particulièrement l impact de ces dispositions sur la liquidité du marché financier ainsi que les interrelations entre liquidité du marché et croissance de l investissement The effect of financial liberalization on capital flight in African economies. Les effets de la libéralisation financière sur les fuites de capitaux dans les économies africaines. Lensink, Robert; Hermes, Niels; Murinde, Victor -World development, vol 26, n 7, july 1998, pp Sur la base d un échantillon de 9 pays africains, cet article étudie les effets de la libéralisation financière sur les mouvements de capitaux entre 1970 et 1991 en Afrique. Les estimations du modèle suggèrent que la libéralisation financière a entraîné une dynamique des mouvements de capitaux privés avec l extérieur. Après analyse plus approfondie des secteurs bancaires, des entreprises publiques, et du secteur extérieur, le modèle a montré en outre que les effets de la déréglementation des taux, de la diminution des réserves obligatoires et de la libéralisation du taux de change ont été

11 limités. Au total, si les politiques de libéralisation financière ont été utiles dans les tentatives de réduction des fuites de capitaux, elles ont toutefois montré les limites de leur efficacité Developing countries and the globalization of financial markets. Les pays en développement et la globalisation des marchés financiers. Knight, Malcom - Wold development, vol 26, n 7, july 1998, pp Cette étude analyse l impact de la globalisation financière sur les pays en développement et en transition. Elle souligne qu une concurrence interne imparfaite du secteur bancaire peut entrainer des chocs économiques préjudiciables. Les institutions financières non bancaires (IFNB) peuvent contribuer à améliorer la compétitivité globale du secteur bancaire. Toutefois, l auteur note qu il existe des différences importantes entre la structure financière des pays en développement où les IFNB sont inexistantes ou peu efficientes, et celle des pays en transition où elles sont plus développées. L atténuation de ces différences passe par le renforcement des disciplines de marché et l adapation des instruments de supervision des établissements financiers Liberalizing trade in financial services : the Uruguay round and the Arab countries. La libéralisation du commerce des services financiers : l Uruguay round et les pays arabes. Whaba, Jackline ; Mohieldin, Mahmoud - World development, vol. 26, n 7, july 1998, pp A la suite des accords de l Uruguay Round, les membres de l OMC ont été invités à engager progressivement la libéralisation du secteur des services afin d ouvrir leurs marchés intérieurs aux prestataires étrangers. Cette étude analyse pour les pays du monde arabe les perspectives et aussi les limites de l ouverture des services. Elle passe en revue les différentes étapes, performances, et modes de régulation des systèmes bancaires dans une dizaine de pays arabes, dont le Maroc, la Tunisie et le Liban. Les auteurs avancent que ces pays ne sont pas en situation d ouvrir leurs marchés domestiques dans ce secteur et recommandent le développement de la libéralisation intérieure avant l ouverture à la concurrence internationale Les réformes financières au Maroc et en Tunisie. Jbili, Abdelai; Enders, Klaus; Treichel, Volker - Finances et développement, vol. 34, n 3, 1997/09, pp Depuis le milieu des années 80, la Tunisie et le Maroc se sont engagés dans des réformes essentielles en vue de promouvoir l épargne, l investissement et la croissance. Des progrès notables ont été accomplis au cours des dix dernières années sur le plan de l assainissement bancaire et le développement des marchés de capitaux. Selon l auteur, il faut poursuivre dans la voie des réformes de manière à garantir que les systèmes financiers fonctionnent sur la base de mécanismes du marché Shifting fortunes : the political economy of financial liberalization in Nigeria. Fortunes changeantes : l économie politique de la libéralisation financière au Nigeria. Lewis, P.; Stein, H. - World development, vol. 25, n 1, 1997/01, pp Sur les recommandations de la Banque Mondiale, le Nigeria a commencé à libéraliser son secteur financier en La dérégulation bancaire a entraîné le déclin de l épargne et de l investissement. En 1995, le système financier nigérian a connu une crise grave. Ce document analyse la cause de cet échec des réformes dans ce secteur et conclut à l insuffisance des mécanismes institutionnels. La

12 libéralisation financière a, en effet, profité d abord à l Etat clientéliste. L instabilité macroéconomique a été un facteur d échec supplémentaire de ce programme Financial indicators and financial change : a comparaison of Africa and Asia. Les indicateurs financiers et le changement : une comparaison entre l Afrique et l Asie. Pill, Hull; Pradham, Mahmood - Savings and development, n 2, 1997, pp L efficacité du processus de déréglementation du système financier va souvent de pair avec la stabilisation du cadre macro-économique dans les pays en transition. Cette étude présente un modèle dans lequel les deux processus peuvent entrer en conflit et montre que certaines variables financières peuvent perdre leur stabilité avec le processus de libéralisation. Judicieusement sélectionnés, d autres agrégats financiers peuvent en outre contenir des informations sur l activité économique utiles aux responsables de la politique économique pendant le processus de stabilisation Growth, savings and investment in Bostwana. Croissance, épargne et investissement au Bostwana. Kempe, Ronald Hope - Savings and development, n 2, 1997, pp Entre , l investissement intérieur brut et l épargne intérieure brute ont beaucoup fluctué mais ont largement excédé les niveaux recensés ailleurs en Afrique. En 1994, le taux d investissement intérieur brut était identique à celui du taux d épargne. Le Botswana a acquis une réputation internationale pour la réussite de son programme de libéralisation financière et la qualité de sa gestion économique. L analyse de ce succès est centrée sur les politiques menées et les relations empiriques qui en découlent Les pays ACP et l accord OMC sur les services financiers : les opérations bancaires et financières. Sorsa, Piritta - Courrier ACP/Union Européenne, n 157, 1996/05, pp Même si les pays industrialisés dominent toujours les marchés des actifs bancaires et des valeurs mobilières, de nombreux pays en développement se transforment peu à peu en importantes places financières. Ainsi, les opérations bancaires représentent une part élevée du PIB des Bahamas ou de Maurice dans le groupe ACP, fournissant par là un indicateur potentiel de leur compétitivité internationale en tant que pourvoyeurs de services bancaires. Cela étant, la plupart des pays ACP ne sont pas dotés d un secteur financier très développé. (résumé IBISCUS-ISTOM) L impact de l internationalisation des services sur les pays en développement. Primo Braga, Carlos A. - Finances et développement, vol. 33, n 1, mars 1996, pp Les progrès des technologies de l information ont considérablement augmenté le négoce des services échangeables dans le monde. Les pays en développement pourront doublement tirer profit de cette internationalisation, en accroissant leurs exportations de services et en accédant à des services nouveaux, s ils réforment leur cadre réglementaire et développent le capital humain et physique nécessaire Savings and interest rate : the case of Kenya. Epargne et taux d intérêt : le cas du Kenya. Azam, Jean-Paul - Savings and development, n 1, 1996, pp

13 L analyse économétrique des liens entre épargne et taux d intérêt au Kenya montre l effet positif du taux d intérêt réel sur le développement de l épargne. Les fondements théoriques du modèle utilisé dans cette étude reposent sur le rôle du taux d intérêt implicite que les banques doivent payer sur les dépôts quand le taux d intérêt réel est négatif. Cette analyse montre incidemment que le taux d épargne au Kenya aurait pu être beaucoup plus élevé dans les années 1970 si le taux d intérêt réel avait été nul au lieu d être négatif The impact of interest rate liberalization on financial savings : the case of Kenya. L impact de la libéralisation financière sur l épargne : le cas du Kenya. Kariuki, Peninah - African review of money and finance banking. Supplementary issue of «Savings and development», n 1-2, 1995, pp Le Kenya est un des pays d Afrique subsaharienne a avoir engagé très tôt des réformes de sa politique monétaire suivant les recommandations du FMI et de la Banque Mondiale. De nombreuses modifications ont été opérées dans les années 1980 pour aboutir à la déréglementation de juillet Dès 1983, la plupart des taux d intérêt réels sont devenus positifs. En applicant le modèle de demande monétaire de Mc Kinnon-Shaw aux données kenyanes, l étude montre que la corrélation entre taux d intérêt réels positifs et développement de l épargne n est pas vérifiée dans le cas du Kenya et que l évolution de l épargne financière a été plutôt influencée par d autres facteurs tels que la politique fiscale et la dépréciation de la monnaie. En conclusion les auteurs estiment que si l existence de taux d intérêt positifs sur les dépôts est nécessaire, elle ne suffit pas pour accroître la mobilisation des dépôts par les institutions financières L épargne nationale est-elle sensible au taux d intérêt au Cameroun? Tefemba, Gabriel - BEAC. Etudes et statistiques, n 221, 1995/11, pp Après avoir fait un inventaire des différentes approches des déterminants de l épargne, l auteur estime que l évaluation théorique de l épargne est rendue difficile du fait que les théories de base élaborées pour les pays développés doivent être adaptées dans les PED où les conditions économiques et culturelles sont très différentes. De plus, l examen des facteurs agissant sur l épargne est handicapé par la qualité et la disponibilité des données statistiques. L analyse économétrique proposée est en conséquence complétée par la présentation de certains facteurs qualitatifs de l épargne non pris en compte dans le modèle Les produits de l épargne : le cas du Maroc. Klaoua, Samir - Techniques financières et développement, n 40-41, 1995/09, pp En dépit d un accroissement annuel moyen d'environ 23% entre 1980 et 1994, le niveau d épargne nationale brute au Maroc reste en deçà des besoins de financement. L épargne des ménages est thésaurisée et, même si l on assiste à l émergence d un marché boursier, les dépôts bancaires connaissent une évolution mesurée. Le poids des charges de la dette reste élevé et les autorités, de concert avec l administration et le système bancaire, se doivent de mettre en place des réformes capables de mobiliser les capitaux étrangers et l épargne nationale Credit supply, monetary policy and structural adjustment in Ghana. Offre de crédit, politique monétaire et programme d ajustement structurel du Ghana. Brownbridge, Martin - African review of money and finance. Supplementary issue of «Savings and development», n 1-2, 1995, pp

14 Le Ghana a mis en oeuvre au début de 1983 toute une série de programmes d ajustement structurel accompagnés de mesures visant à renforcer l épargne. Le succès des réformes dans le secteur financier a été entravé par divers facteurs, dont la limitation des concours mis à la disposition du secteur privé. La banque centrale a dû imposer des restrictions monétaires pour juguler l inflation et le marché financier naissant n a pas pu prendre le relais des crédits bancaires insuffisants. Selon l auteur, cette expérience a mis en lumière les difficultés rencontrées dans l adéquation des financements aux besoins d investissements du secteur privé et dans le maintien de la stabilité macro-économique en l absence de marché financier développé Limits of financial liberalization : the experiences of Indonesia and the Philippines. Les limites de la libéralisation financière : l expérience de l Indonésie et des Philippines. Sikorsky, Trevor - Savings and development, n 4, 1994, pp Cet article établit un premier bilan des expériences de libéralisation financière menées en Indonésie et aux Philippines. Il montre que la politique financière de ces deux pays dans les années 70 a assujetti la politique monétaire aux besoins du développement (politique monétaire laxiste). Il en est résulté une institutionnalisation de l endettement des entreprises industrielles et un important essor des banques. Cette caractéristique des deux économies a créé un climat hostile à une totale libéralisation du secteur financier. Les autorités monétaires ont, en effet, dû appliquer un contrôle plus strict sur le crédit faisant ainsi apparaître la fragilité des grands groupes industriels. Le retour à une politique monétaire plus restrictive dans les années 1980 a permis de souligner qu une libéralisation financière trop rapide peut provoquer une hausse des prix supérieure à ce que les pays en développement peuvent supporter pour leur croissance économique Financial deregulation in Malaysian banking. La libéralisation financière dans le système bancaire malaysien. Ismail, Abdul; Smith, Peter - Savings and development, n.4, 1994, pp Cet article cherche à évaluer la portée et l effet de la dérégulation du système bancaire malaysien. Il tente de déterminer ses effets sur la concurrence, la redistribution des portefeuilles et la liquidité du système bancaire. Il montre une augmentation du degré de concurrence, une baisse de la liquidité et une amélioration de la qualité des portefeuilles bancaires. La fragilité financière et la faible qualité des actifs ont cependant contraint la banque centrale à prendre des mesures supplémentaires pour maintenir la confiance. Finalement, on attend une interaction marquée entre le niveau des taux d intérêt, l activité économique et l inflation. (Résumé de l édition) Success and pitfalls with financial reforms in developing countries. Succès et échecs des réformes financières dans les pays en développement. Fischer, Bernhard - Savings and development, n 2, 1993, pp Au cours de la décennie , plusieurs pays émergents d Amérique latine et d Asie se sont lancés dans des programmes de libéralisation financière et d ouverture des marchés financiers. La dérégulation des taux d intérêt a favorisé la mobilisation des épargnes financières, mais la progression de l offre de crédit à long terme est restée modeste dans les pays à taux d inflation élevé et volatile. Dans la plupart de ces pays, les épargnes nettes ont stagné face à des taux d intérêt réels élevés. L ouverture financière n a pas contribué à la croissance des investissements et de l économie en général. Par ailleurs, il n a pas été relevé, comme le soulignent les prévisions théoriques, de convergence entre les taux d intérêt nationaux et internationaux, notamment en Amérique latine. Presque tous les pays émergents ayant mené des programmes de réformes trop ambitieuses ont connu des crises financières plus prononcées que les pays qui avaient opté pour une stratégie de réformes plus graduelles

15 Documents de travail à usage interne Mémoria L épargne à l heure de la réforme fiscale : Compte rendu des 6èmes rencontres parlementaires annuelles françaises de l épargne. Nora, Bertrand - DPE/DAM, janvier 1997, 20 p. - Cote DPE Les rencontres parlementaires annuelles de l épargne qui ont réuni la plupart des spécialistes français de l épargne ont permis de rappeler l importance des ajustements fiscaux opérés en France depuis 15 ans en faveur de l épargne longue et à risques, la complémentarité entre retraite par répartition et retraite par capitalisation dans une société marquée par une évolution défavorable du rapport des actifs aux inactifs. Il a notamment conclu à la nécessité d abaisser le niveau des prélèvements obligatoires qui sont les plus élevés de l OCDE ainsi que de mener une approche globale et dynamique de la fiscalité de l épargne reposant sur une analyse prospective des besoins de l épargnant et la notion de cycle de vie La mobilisation de l épargne en Afrique de l Ouest - Groupe de travail BCEAO/CFD. Nora, Bertand - DPE/DAM, décembre 1995, 6 p.- Cote DPE Bien que les théories économiques ne se soient pas vraiment accordées sur le sens de la causalité entre épargne et investissement, il a toujours existé un lien fort entre ces deux agrégats. On a constaté dans les pays émergents que la croissance économique a souvent résulté du développement de l épargne dont le niveau s est fortement accru au cours des années 1980 à la faveur de la libéralisation des systèmes financiers (taux d épargne voisins de 30 % du PIB). Dans le même temps en Afrique de l Ouest, les taux d épargne qui sont structurellement bas ont sensiblement diminué pour s établir autour de 15 % du PIB. Cette situation, qui a résulté principalement des politiques monétaires de répression financière (taux d intérêt réels négatifs), de la faillite des systèmes bancaires (défiance des épargnants) et enfin du recentrage sur les zones urbaines des banques commerciales restructurées, a nettement changé depuis la dévaluation du Franc CFA. En effet, on a constaté le retour de la croissance, un développement important de la liquidité des économies et l élévation des taux d épargne domestique. En raison du rôle central joué par les systèmes bancaires dans l allocation des ressources et la modernisation des agents économiques, il est proposé au groupe de travail que soient étudiés plus avant le niveau, la structure et les canaux actuels de collecte de ressources, de s interroger sur les facteurs (structurels ou conjoncturels) de cette liquidité, et enfin de réfléchir aux approches de mobilisation de l épargne alternatives pour l Afrique de l Ouest (transformation des maturités ou collecte de ressources nouvelles) La mobilisation de l épargne et la reprise de l investissement en zone franc. Jurgensen, Philippe - CFD/DPE/DSP, 20 février 1995, 11 p. La principale question qui se pose depuis la dévaluation du Franc CFA est de savoir comment mobiliser les liquidités disponibles en zone franc et les orienter vers le financement de l activité productive. Ceci exige une appréciation précise de cette liquidité au moins sur trois points : son origine, l estimation de son niveau et l appréciation de sa durabilité. Il faut souligner cependant que cette liquidité est aujourd hui, peut-être temporairement mais nettement, surabondante dans la plupart des pays. Après avoir rappelé que l investissement dépendait fortement de l environnement juridique, administratif et politique (problème de la confiance), l analyse précise les principes de base sur lesquels doivent s appuyer les propositions d appui à la mobilisation de l épargne et d encouragement de l investissement. Elle pose en conclusion que la création de nouvelles institutions ne peut

16 s envisager que lorsqu il n est pas possible de faire évoluer celles qui existent déjà et, en tout état de cause, cette voie ne peut-être empruntée qu en étroite synergie avec elles

17 2 - MARCHE FINANCIER ET DEVELOPPEMENT

18 Ouvrages La politique monétaire à l heure du marché mondial des capitaux. Cailleteau, Pierre; Gruspan, Thierry - Banque de France, 1998/02, 290 p. - Cote E La politique monétaire tant en France qu à l étranger a souvent été au cours des années 1990 au coeur des débats économiques. Ce livre analyse la conduite monétaire dans un environnement complexe et en pleine mutation (libéralisation, diffusion des nouvelles technologies de l information, mondialisation des capitaux). Face à ces mutations, la Banque de France, comme ses homologues étrangères, a dû repenser ses moyens d action et se fixer comme priorité de comprendre et d influencer les anticipations des agents économiques, bien que la gamme des instruments à sa portée soit plus réduite, leur utilisation plus délicate que jamais, et les effets de ses actions ne soient pas faciles à appréhender. La 1ère partie de l ouvrage présente la transformation de l environnement et les nouveaux paramètres pour la politique monétaire. La 2ème partie est consacrée aux nouvelles conditions d efficacité de la politique monétaire en mettant l accent sur deux thèmes : les banques et les marchés, la crédibilité. La 3 ème partie examine la stratégie monétaire en France et la dernière partie présente les grands traits de la future politique monétaire unique en Europe International financial liberalization : the impact on world development. Libéralisation financière internationale : l impact sur le développement mondial. Eatwell, John - PNUD Discussion paper series, 1997/07, 66 p. - Cote. E Cet ouvrage s attache à démontrer l impact négatif de la libéralisation des marchés financiers sur le développement économique mondial. La volatilité croissante des marchés impose aux gouvernements de maintenir des taux d intérêt réels élevés qui pèsent sur la croissance et le niveau des investissements. Ces politiques monétaires conduisent en outre à des situations déflationnistes. Enfin, selon l auteur, cette déréglementation et le développement de nouveaux produits dérivés ont pour effet d augmenter le risque systémique. Les pays émergents, fortement dépendants des marchés internationaux, sont les plus exposés Emerging stock markets factbook Marchés émergents : rapport IFC, 1997, 338 p. - Cote ORI Au début de l année 1996, les marchés émergents ont connu les derniers soubresauts de la crise du peso mexicain de et de son effet tequila. L année a été marquée sur ces marchés par la faiblesse des taux d intérêts internationaux. Les investisseurs étrangers et nationaux sont revenus sur ces marchés qui selon la SFI ont une croissance positive depuis le boum de Les indices de la SFI ont progressé et notamment l indice composite qui a augmenté de 5,8 %, les gains les plus forts ayant été enregistrés en Amérique latine puis en Asie Stock market equilibrium and macroeconomic fundamentals. L équilibre du marché boursier et les fondamentaux macro-économiques. Leigh, Lamin - IMF Working paper, n 97/15, january 1997, 41 p. - Cote ORI Ce document étudie l efficacité de la Bourse de Singapour et la relation entre le marché boursier et la réalité économique. Il utilise toute une batterie d indicateurs pour tester l efficacité du marché et conclut que ce marché bousier n est pas très efficient

19 035 - La Bourse. Capul, Jean Yves - La Documentation française, coll. Les cahiers français, 1996/09, 100 p. - Cote E Cet ouvrage présente l ensemble des mécanismes et des opérations boursières et met en lumière le rôle économique fondamental de la Bourse dans les économies de marché. La première partie traite des activités boursières, en faisant l analyse des produits, des marchés et de leur mode de régulation. La seconde présente les marchés financiers et leur rôle dans le financement de l économie. La troisième montre l intérêt et les conséquences de l introduction en Bourses des grandes entreprises et des PME. 036 Privatization and capital market development : strategies to promote economic growth. La privatisation et le développement des marchés de capitaux : stratégies pour promouvoir la croissance économique. Mc Lindon, Michael - Praefer, 1996, 176 p. - Cote T Alors que d autres études s attachent à l aspect technique ou comparatif des programmes de privatisation, l auteur suggère que la puissance publique utilise la privatisation des entreprises d Etat comme un moyen pour promouvoir les marchés de capitaux. Il estime que ces deux opérations qui vont de pair, sont susceptibles de favoriser la croissance même si elles ne peuvent résoudre tous les problèmes d une économie Les marchés émergents Grimbert, David; Mordacq, Pierre; Tchemeni, Emmanuel - Economica, coll. Gestion poche, 1995, 112 p. - Cote E Les marchés émergents qui se développent de l Amérique latine, à l Asie, l Europe et l Afrique, ont connu un véritable essor à partir des années 80 (crise de la dette). Ainsi, leur capitalisation boursière est passée de 146 milliards $ en 1984 à milliards en 1994 à plus de milliards en En raison de leur rendement élevé, ces marchés ont attiré de nombreux investisseurs avant le retournement de tendance de Ce livre montre l intérêt de ces marchés et les opportunités qu ils offrent. Il est divisé en quatre chapitres : attrait des marchés émergents et évolution du financement des économies émergentes; marchés boursiers émergents; mise en évidence d une nouvelle classe d actifs; gestion d une nouvelle classe d actifs. Articles et Etudes The birth of a new star? Special report : Africa s emerging markets. Naissance d une nouvelle étoile? Enquête spéciale : les marchés émergents africains. African business, june 1998, pp Après les récents déboires en Asie du sud-est, un certain nombre d investisseurs internationaux sont en train de tester les marchés émergents africains. Cet article propose un tour d horizon des places

20 financières africaines. Il analyse notamment leurs forces et faiblesses, ainsi que le rôle des fonds africains d investissement dans leur développement Premières émissions obligataires du marché financier régional de l UEMOA. Bemaco, Anne - Marchés Tropicaux, 12 juin 1998, pp Cinq brasseries du groupe Castel opérant au Bénin, au Burkina Faso, en Côte d Ivoire, au Mali et au Sénégal ont émis sur le nouveau marché régional de l UEMOA, 17 milliards FCFA de titres obligataires. Ces ressources sont destinées au financement des programmes de modernisation et d extension des capacités de production et/ou de renforcement de leurs moyens de distribution. Ce type d opération, première du genre pour des entreprises, a permis d obtenir un financement important à un coût moindre qu un crédit bancaire classique, d ajuster les ressources aux emplois financés, et de mieux consolider la structure de leur bilan. Cette opération est un succès et le placement des titres a été opéré en moins de six semaines, principalement auprès d investisseurs institutionnels Les marchés primaires d actions dans les marchés émergents. Heald, Richard; Marc-Olivier, Laurent; Javary, Sophie - Revue d économie financière, n 47, mai 1998, pp Le volume global des émissions primaires d actions a considérablement augmenté durant les années En 1997, le volume global d émissions s est élevé à 203 milliards $, et il devrait approcher 235 milliards en Depuis 7 ans, la croissance du volume du marché primaire des actions a surtout été le fait des marchés d Europe de l est, d Asie et d Amérique latine plus que des marchés mûrs des Etats-Unis et du Royaume Uni. A court terme, ces marchés émergents ont tous subi directement les effets des turbulences de la crise financière asiatique. Mais à moyen et long-terme, l impact de ces crises devrait fortement varier suivant les régions. En effet, selon les auteurs, l activité du marché primaire des pays émergents devrait continuer à croître fortement, portée par les vagues de privatisations, les besoins de diversification des portefeuilles des investisseurs institutionnels et le développement de l épargne domestique investie en actions Stock markets in Africa : emerging lions or white elephants? Les marchés boursiers en Afrique : des lions émergents ou des éléphants blancs? Kenny, Charles; Moss, Todd - World development, vol. 26, n 5, may 1998, pp Au cours des sept dernières années, le nombre de bourses des valeurs a doublé en Afrique. Bien que ces marchés soient étroits et illiquides, ceux-ci ont progressé rapidement et pourraient devenir un élément important de bon nombre d économies africaines. Se basant à la fois sur les expériences d autres régions en développement et le passé récent des économies africaines, ce document analyse les différentes critiques d ordre économique formulées à l égard des bourses de valeurs et les échecs politiques imputables à leurs opérations. Il conclut que les effets économiques bénéfiques des bourses sur les économies africaines surpassent les inconvénients. L analyse propose quelques dispositions concrètes visant à améliorer l efficience des marchés financiers émergents et à terme en réduire les coûts Bourses du Maghreb et du Moyen-orient : des «marchés à part» pour les investisseurs. Benmansour, Hacene - Credit Lyonnais international, avril 1998, pp

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