L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION

Dimension: px
Commencer à balayer dès la page:

Download "L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION"

Transcription

1 annales d économie et de statistique. N L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION AROURI Mohamed El Hedi* RÉSUMÉ. Cet article étudie l intégration boursière internationale des marchés développés et émergents et évalue ses effets sur la diversification. Pour ce faire, nous testons une version du MEDAF international à segmentation partielle en utilisant une extension asymétrique du modèle GARCH multivarié. Nos résultats montrent que les marchés étudiés sont globalement intégrés et que l intégration boursière n a pas significativement réduit les bénéfices de la diversification internationale, mais que ces derniers sont plus importants pour les marchés émergents. World Stock Markets Integration: Tests and Impacts on Portfolio Diversification ABSTRACT. This article studies the world stock markets integration for developed and emerging countries and investigate its effects on diversification. We test a partially segmented ICAPM using an asymmetric multivariate GARCH-in-Mean specification. Our results support the integration hypothesis and suggest that investors from all studied countries could expect statistically significant benefits from international diversification but that gains are considerably larger for emerging markets. Je remercie G. Prat, C. Harvey et O. Yousfi ainsi que deux rapporteurs anonymes pour leurs commentaires et leurs suggestions. * Arouri Mohamed El Hedi : LEO, EconomiX et EDHEC, Université d Orléans.

2 190 annales d économie et de statistique 1 Introduction La théorie de portefeuille nous enseigne que le risque non-systématique peut être éliminé en diversifiant. Un portefeuille d actions offre un couple rendement-risque meilleur que celui d un titre individuel. En effet, contrairement au rendement du portefeuille, qui est par définition égal à la moyenne pondérée des rendements des différents titres qui y sont introduits, sa variance (son risque) est souvent inférieure à la somme pondérés des variances (des risques) des titres pris individuellement. Plus les corrélations entre les titres individuels sont faibles, plus le rapport rendement-risque du portefeuille est meilleur. En outre, les études empiriques montrent que les corrélations entre les indices boursiers nationaux sont généralement inférieures à celles entre les titres du même marché (Roll [1992]). Les stratégies de diversification internationale des portefeuilles sont donc bénéfiques. Elles permettent de réduire davantage les risques des portefeuilles purement domestiques (Grubel [1968] et Solnik [1974]). Cependant, ces dernières années, de nombreuses réformes ont été opérées dans les marchés financiers des différents pays. L objectif principal était d aller vers une plus grande ouverture financière. Ces reformes ont augmenté les interdépendances des marchés nationaux et amorcé le processus d intégration financière internationale (Carrieri [2001] et Henry [2001]). La montée de l intégration financière aurait affecté les bénéfices attendus de la diversification internationale des portefeuilles. En effet, ces bénéfices sont fonction des rentabilités, des volatilités et des corrélations des marchés nationaux. Ces dernières sont déterminées par les différents facteurs de risque. Dans un marché parfaitement intégré, les structures des rentabilités sont déterminées par les facteurs mondiaux de risque. Par contre, dans un marché strictement segmenté, ce sont les facteurs locaux qui jouent. Au fur et à mesure que le degré d intégration augmente, les actifs financiers deviennent de plus en plus sensibles aux facteurs internationaux de risque. Les gains additionnels de la diversification internationale sont donc directement liés au niveau d intégration financière. Ainsi, l intégration financière rend, d un côté, la diversification internationale des portefeuilles plus efficace, et ce en facilitant le passage d un marché à un autre et en améliorant l efficience des marchés financiers. D autre côté, l intégration aurait augmenté les corrélations entre les marchés financiers nationaux, ce qui aurait réduit les bénéfices de la diversification. L effet global de l intégration financière sur les bénéfices de la diversification internationale des portefeuilles est ambigu. Dans cet article, nous étudions une version conditionnelle du modèle international d équilibre des actifs financiers (MEDAFI) en utilisant une extension asymétrique du modèle GARCH multivarié de De Santis et Gérard [1997]. Ensuite, nous testons l hypothèse d intégration financière et examinons l évolution des bénéfices de la diversification internationale en fonction du degré d intégration. Nous comparons enfin les résultats obtenus pour des marchés développés et émergents.

3 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION Revue de littérature La plupart des tests du MEDAFI se sont limités à la version non conditionnelle du modèle (Solnik [1974] et Korajczyk et Viallet [1989]). Les résultats de ces travaux sont contrastés et ne permettent pas de tirer de conclusions convaincantes. En effet, les versions non conditionnelles du modèle ne prennent pas en considération les informations qui parviennent périodiquement aux investisseurs. Or, ces derniers révisent leurs décisions d investissement en fonction de ces informations. Plus récemment, des versions conditionnelles du modèle ont été étudiées. Pour ce faire, la méthode des moments généralisés (MMG) et les modèles autorégressifs conditionnellement hétéroscédastiques (ARCH) ont souvent été utilisés. Dumas et Solnik [1995] ont employé la méthode des moments généralisés pour tester une version conditionnelle du MEDAFI. Les résultats de cette étude soutiennent l hypothèse d intégration financière des quatre plus grands marchés boursiers (États-Unis, Japon, Allemagne et Royaume-Uni). Cependant, la méthode MMG ne spécifie pas la dynamique des seconds moments. En particulier, elle ne permet pas de calculer un nombre d indicateurs de premier intérêt pour les investisseurs : les corrélations conditionnelles, les bêtas conditionnels, etc. Pour remédier à ces limites, De Santis et Gérard [1997] ont proposé une spécification GARCH multivarié permettant de tester une version conditionnelle du MEDAFI simultanément pour plusieurs marchés boursiers. Leur étude porte sur les huit plus grands marchés boursiers (Canada, Japon, France, Allemagne, Italie, Suisse, Grande-Bretagne et les États-Unis). Les résultats de cette étude corroborent ceux de Dumas et Solnik [1995] et concluent à l intégration financière des marchés étudiés. Ces résultats ont été confirmés pour d autres marchés des pays développés par Carrieri [2001], De Santis et al. [2003], Arouri [2005] et Hardouvelis et al. [2005]. Gérard et al. [2003] et Arouri [2006] ont étudié l intégration financière de quelques marchés émergents asiatiques dans le marché mondial. Les résultats de ces travaux rejettent l hypothèse de segmentation financière et montrent que le risque domestique n est pas apprécié pour ces marchés. Toutefois, l étude de Bekaert et Harvey [1995], plus élaborée sur le plan économétrique, a conclu à la segmentation partielle de la plupart des marchés des pays émergents. Les auteurs ont utilisé un modèle MEDAFI à changements de régimes pour mesurer le degré d intégration financière. Ainsi, les marchés étudiés sont segmentés dans un premier temps et deviennent de plus en plus intégrés par la suite. Cette étude a révélé que les marchés émergents ne sont pas parfaitement intégrés dans le marché mondial et que leurs degrés d intégration varient considérablement au cours du temps. Les travaux de De Santis et Imrohoroglu [1997], Adler et Qi [2003] et Carrieri et al. [2005] ont corroboré ces résultats et montré que les marchés émergents sont partiellement intégrés dans le marché international. En somme, si les études récentes ont montré que les marchés des pays développés sont devenus parfaitement intégrés, les résultats sont moins évidents pour les marchés des pays émergents. Quoi qu il en soit, la question de savoir quels sont les effets de la montée de l intégration financière sur les gains attendus de la diversification internationale des portefeuilles reste totalement en suspens. Cet article explore précisément cette question.

4 192 annales d économie et de statistique 3 Le modèle Dans le prolongement des travaux de Markowitz [1952, 1959] portant sur l optimisation de la richesse par le critère moyenne-variance et de la diversification de portefeuille, Sharpe [1964] et Lintner [1965] ont introduit le modèle d évaluation des actifs financiers (MEDAF). Ce modèle permet de déterminer les rentabilités attendues des actifs financiers en fonction de leur sensibilité au risque du marché ou risque systématique. Il s appuie sur le fait que les investisseurs, quelle que soit leur aversion au risque, choisissent des portefeuilles efficients en termes de moyennevariance. Une conséquence du MEDAF est que seul le risque systématique est rémunéré. Un investisseur supportant le risque spécifique n en est pas récompensé car ce risque pourrait être diversifié. Ainsi, la relation fondamentale du MEDAF établit que les rentabilités excédentaires des actifs financiers sont proportionnelles à celles du portefeuille de marché. Les coefficients de proportionnalité sont les bêtas des actifs financiers qui mesurent leur sensibilité au risque du marché. En supposant que les comportements des rentabilités sont compatibles avec le concept de marché unique de capitaux, Solnik [1974] a présenté une extension internationale du MEDAF. Le modèle international d évaluation des actifs financiers (MEDAFI) offre un outil d analyse permettant de spécifier empiriquement et de manière jointe à l évaluation internationale la nature de l intégration des marchés financiers : (1) où R it est la rentabilité du titre (ou du portefeuille) i entre (t - 1) et t, R wt celle du portefeuille de marché mondial et R ft le taux de rentabilité de l actif sans risque. La relation (1) établit qu à l équilibre des marchés de capitaux, l excès de rentabilité attendu sur un titre i quelconque est proportionnel à l excès de rentabilité attendu sur le portefeuille du marché mondial. Le coefficient de proportionnalité est égal à la sensibilité du titre i aux fluctuations du portefeuille du marché mondial. En réponse aux différentes critiques des modèles non conditionnels d évaluation des actifs financiers 1, de nouvelles présentations théoriques sont apparues. Elles constituent pour la plupart des extensions des modèles originels. En ce qui concerne le modèle d équilibre, les développements s articulent notamment autour de l approche conditionnelle. Une version internationale conditionnelle du modèle de Sharpe (1964) peut être formalisée ainsi : (2) avec mesure la sensibilité variable suivant les dates du titre (ou du portefeuille) i au portefeuille du marché mondial 1. Les études empiriques montrent que les rentabilités boursières sont très volatiles et que cette volatilité varie dans le temps. Ces propriétés rendent difficile l estimation des primes de risque et seraient à l origine du rejet empirique des modèles internationaux non conditionnels.

5 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 193 w. Notons que toutes les anticipations sont faites conditionnellement au vecteur informationnel Ω t-1 disponible à l instant (t - 1). L équation (2) peut être réécrite comme suit : (3) avec dans le temps, du risque de marché 2. désigne le prix, variable La dernière formulation du MEDAF international conditionnel est couramment utilisée dans les études empiriques (Bekaert et Harvey [1995], De Santis et Gérard [1997] et Arouri [2005]). Cette formulation suppose implicitement que les marchés financiers sont intégrés, i.e. le prix du risque de marché est le même pour tous les actifs financiers et pour tous les investisseurs 3. Ainsi, dans une optique d appréciation de l intégration financière, la relation (3) permet de passer de la logique d identité des facteurs à une logique d identité des prix du risque. 4 Spécification économétrique La relation (3) est utilisée dans la littérature des marchés financiers pour tester le MEDAFI. Cette relation est valide pour tous les actifs financiers y compris le portefeuille du marché mondial. Donc, pour une économie à N actifs risqués, le système d équations suivant doit être satisfait en chaque point du temps : (4). où R t désigne le vecteur de taille (N 1) contenant les rentabilités des actifs risqués, τ un vecteur unitaire de dimension (N 1), H t la matrice de taille (N N) de variances-covariances conditionnelles des excès de rentabilités et h t la N ème colonne de H t contenant la covariance conditionnelle de chaque actif avec le portefeuille de marché. 2. La relation (3) est valable en particulier pour le portefeuille du marché mondial, il s ensuit que δ t-1 est aussi le prix du risque du marché mondial. 3. Cette formulation permet la décomposition de la prime de risque comme produit du prix de risque et de la quantité de risque. Elle suggère que l intégration financière passe par une convergence des prix de risque et pas nécessairement des primes de risque. En fait, le prix de risque est l agrégation des aversions au risque de tous les investisseurs. Ainsi, l homogénéisation des comportements conduit à des prix de risque identiques. La situation d intégration des marchés de capitaux internationaux n est pas donc incompatible avec des primes de risque différentes. Cela s explique par la persistance des écarts de volatilité dus au fait que l intégration économique et l intégration financière ne se font pas au même rythme (Fontaine [1987]).

6 194 annales d économie et de statistique 4.1 Dynamique des variances et covariances conditionnelles Le système (4) implique l estimation simultanée de la variance conditionnelle du marché mondial et de la covariance de chacun des autres actifs financiers avec le marché mondial. Étant donné le succès des spécifications GARCH dans la modélisation des séries boursières, nous utilisons un processus GARCH (1,1) multivarié 4. L extension au cadre multivarié des modèles GARCH implique que les termes d erreur ont une distribution conditionnelle gaussienne de moyenne nulle et de matrice de variances-covariances H t. Engle et Kroner [1995] ont proposé la spécification suivante (modèle BEKK) : (5) où C est une matrice triangulaire inférieure de taille (N N), A et B sont deux matrices de taille (N N). La spécification (5) est couramment employée dans les travaux empiriques. Elle garantit que la matrice des variances-covariances est définie positive. Toutefois, le nombre de paramètres à estimer dans H t est très élevé. Il est de l ordre de N(N + 1)/2 + 2N 2, soit 164 paramètres à estimer pour 8 marchés. Ceci étant, la plupart des travaux empiriques utilisant des processus GARCH multivariés limitent le nombre d actifs étudiés et/ou imposent des restrictions sur le processus générant H t. Bollerslev [1990] et Ng [1991] supposent que les corrélations sont constantes. Cette spécification est très restrictive. En effet, Longin et Solnik [1995,2001], Arouri [2005], Carrieri et al. [2005] ont montré que les corrélations entre les actifs financiers varient au cours du temps, ce que le modèle avec des corrélations constantes ne peut pas prendre en compte. De Santis et Gérard [1997] imposent la condition de diagonalité des matrices A et B. Cela implique que les variances dans H t ne dépendent que du carré des résidus passés et d un terme autorégressif, alors que les covariances ne dépendent que du produit croisé des résidus passés et d un terme autorégressif. En particulier, cette spécification permet aux corrélations de varier au cours du temps. Toutefois, elle peut également paraître restrictive dans le sens où elle ne rend pas compte de la dépendance des volatilités conditionnelles entre les marchés, mise en évidence notamment par Chan et al. [1992] sur des données quotidiennes. Dans la mesure où nous travaillons sur des données mensuelles, nous pensons, comme le font De Santis et Gérard [1997], Gérard et al. [2003] et De Santis et al. [2003], que les transmissions de volatilité entre les marchés ne sont pas très importantes 5. Il est aussi utile de souligner que les modèles discutés ci-dessus négligent les effets d asymétrie dont l existence a été confirmée dans le cas univarié et bivarié par plusieurs travaux. On peut par exemple citer les travaux de Engle et Ng [1993], Glosten et al. [1993], Kroner et Ng [1998], Bekaert et Wu [2000], Harvey et Siddique [2001] et Engle et Sheppard [2003]. Ces travaux ont montré que les vola- 4. La plupart des études empiriques suggèrent qu une spécification GARCH(1,1) soit suffisante pour rendre compte des propriétés des séries financières (De Santis et Gérard [1997,1998], Nilsson [2002] et Hardouvelis et al. [2005]). Nous présenterons dans la partie empirique quelques résultats justifiant ce choix. 5. Quelques résultats présentés dans la partie empirique de l article justifient ce choix.

7 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 195 tilités et les interdépendances entre les marchés boursiers sont plus importantes en période de crise et qu elles réagissent différemment selon le signe du choc qui les affecte. Tenir compte de ces effets d asymétrie est très important surtout lorsque l intégration et la dynamique des gains attendus de la diversification sont étudiées. Ceci étant, nous autorisons aux variances et covariances conditionnelles de réagir différemment selon les signes et les tailles des chocs qui affectent les marchés boursiers. Formellement, nous proposons l extension ci-dessous de la spécification BEKK permettant de capter les réponses asymétriques des variances et covariances conditionnelles aux chocs : (6) avec : où si et 0 sinon, où si et 0 sinon 6. Afin de réduire le nombre de paramètres à estimer, nous imposons la condition de diagonalité aux matrices A, B, S et Z. Le processus GARCH symétrique de De Santis et Gérard [1997, 1998] et De Santis et al. [2003] constitue un cas particulier du processus décrit par (6) avec s = z = 0. Dans le cas bivarié, nous retrouvons le modèle asymétrique de Kroner et Ng [1998] quand z = Dynamique du prix du risque mondial Les travaux de Harvey [1991], Bekaert et Harvey [1995] et De Santis et Gérard [1997] ont montré que le prix du risque varie dans le temps. De plus, selon Merton [1980] et Adler et Dumas [1983], le prix du risque est l agrégation des aversions au risque de tous les investisseurs. Or, ces derniers sont supposés adverses au risque, donc le prix du risque doit être positif en chaque point du temps. À l instar de Harvey [1991], De Santis et Gérard [1997,1998], De Santis et al. [2003] et Gérard et al. [2003], nous modélisons le prix du risque comme fonction exponentielle de certaines variables d information liées au cycle économique et financier mondial : (7) où κ w représente les pondérations associées aux variables d information globales. Enfin, notons que dans le but de vérifier si la condition théorique de positivité du prix du risque du marché mondial est respectée a posteriori par les données, nous estimerons et comparerons le prix du risque avec et sans la contrainte de positivité, i.e. prix du risque exponentiel versus prix du risque linéaire. Nous testerons également l hypothèse selon laquelle le prix du risque est constant. 6. Le choix du seuil iit h a été effectué de manière à minimiser les critères d information multivariés de Akaike et de Schwarz.

8 196 annales d économie et de statistique Le système formé des équations (4), (6) et (7) constitue notre modèle de base. Sous l hypothèse d une distribution conditionnelle multivariée normale, la fonction de vraisemblance peut être écrite comme suit : (8) où ϕ est le vecteur des paramètres inconnus et T est le nombre d observations. Puisque l hypothèse de normalité est souvent rejetée dans le cas des séries boursières, nous utilisons la méthode du quasi-maximum de vraisemblance (QMV) de Bollerslev et Wooldridge [1992]. Sous certaines conditions de régularité, l estimateur QMV est valide et asymptotiquement normal. D abord, l algorithme de simplex est utilisé pour initialiser le processus. Ensuite, l estimation du vecteur ϕ est réalisée par l algorithme (BHHH) développé par Berndt et al. [1974]. 5 Données Cette étude porte sur les indices des marchés bousiers de cinq pays développés (États-Unis, France, Japon, Allemagne et Canada), de deux pays émergents (Hong Kong et Singapour) et du marché mondial 7. Ce choix se justifie notamment par le souci de comparer les comportements des rentabilités sur les marchés des pays développés et émergents. Les observations utilisées sont des cours mensuels de fin de période de février 1970 à mai 2003, soit 400 observations. Les cours boursiers sont issus de Morgan Stanley Capital International (MSCI) et sont calculés avec réinvestissement des dividendes. Les rentabilités sont toutes exprimées en dollar amé ricain et calculées en excès du taux des eurodollars à 30 jours issu de Datastream. Le Tableau 1 (voir annexe) résume les statistiques descriptives des séries étudiées. Le panel A présente les rentabilités moyennes ainsi que les tests de normalité et d autocorrélation. Hong Kong présente l excès de rentabilités moyen le plus élevé, mais aussi le plus volatile. Le marché américain est le marché national le moins volatile. Les coefficients d asymétrie, généralement significativement négatifs, indiquent que la distribution des séries est étalée vers la gauche, ce qui illustre bien le fait qu un choc négatif a plus d impact qu un choc positif. Nous soulignons également le caractère leptokurtique des séries de rentabilités étudiées. En effet, la kurtosis centrée est positive (K > 3) pour toutes les séries. L excès de Kurtosis témoigne d une forte probabilité des points extrêmes, donc une distribution à queues épaisses. L hypothèse de normalité est rejetée pour tous les marchés. Le modèle GARCH multivarié asymétrique proposé dans la section précédente rend compte de ces propriétés. Le test de Ljung-Box d ordre 12 montre l absence d autocorrélation sérielle. Ce résultat est confirmé par les autocorrélations des excès de rentabilités reportées 7. Les marchés étudiés représentent plus de 70 % de la capitalisation boursière mondiale.

9 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 197 Tableau 1 Statistiques Descriptives des Excès de Rentabilités Panel A : Statistiques descriptives Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde Moyenne Ecart-type Skewness -0.45* 0.25** ** 0.50* -0.30** -0.40* Kurtosis (1) 1.86* 0.50* 1.35* 1.41* 3.47* 5.35* 1.66* 1.20* J.B * 8.73* 30.62* 35.86* * * 51.98* 34.97* Q (12) * * Panel B: Autocorrelations des Retards Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde ** e r it Panel C : Corrélations non-conditionnelles des Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U Monde 1.00 Panel D : Autocorrelations des ( r e it ) 2 Retards Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde ** ** * 0.110* * ** ** ** ** e r it

10 198 annales d économie et de statistique Tableau 1 (suite) Panel E : Corrélations croisées des ( r e it ) 2 - Marché mondial et pays i Retards Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U * 0.123** * 0.664* 0.663* 0.615* 0.498* 0.553* 0.859* ** Nombre des corrélations croisées d ordre {-2,-1,1,2} significatives : 9 sur 112. * significatif au seuil de 1 %, ** significatif au seuil de 5 %, e r excès de rentabilités exprimés en dollar, it (1) centré sur 3, Q(12) :test de Ljung-Box d ordre 12, J.B. test de normalité de Jarque-Bera. dans le panel B. Le panel C montre les corrélations non-conditionnelles des excès de rentabilités. La plupart des corrélations entre les marchés nationaux sont inférieures à 50 %, ce qui suggère que les stratégies de diversification internationale des portefeuilles présentent un intérêt significatif en terme de réduction du risque. En particulier, les marchés des pays émergents sont faiblement corrélés avec ceux des pays développés. Le panel D présente les autocorrélations des carrés des rentabilités excédentaires et le panel E les corrélations croisées des carrés de rentabilités avec le portefeuille du marché mondial. Pour la plupart des séries étudiées, seules les autocorrélations d ordre un des carrés des excès de rentabilités sont significatives, ce qui pourrait aller en faveur d une modélisation ARCH d ordre 1. En outre, sauf exception, seules les corrélations croisées instantanées sont significatives. Quand on analyse les corrélations croisées d ordre {-2,-1,1,2}, seules 9 corrélations sur un total de 112 sont significatives. Ce résultat laisse penser que, du moins pour nos séries de rentabilités mensuelles, les dépendances en terme de volatilité ne sont pas très importantes. Ainsi, l hypothèse de diagonalité des matrices A, B, S et Z ne semble pas être très restrictive. En ce qui concerne le choix des variables d information à utiliser pour modéliser le prix du risque mondial, nous nous inspirons principalement des résultats des travaux antérieurs en finance internationale (Harvey [1991], Ferson et Harvey [1993], De Santis et Gérard [1997], Bekaert et Harvey [1995], De Santis et al. [2003] et Gérard et al. [2003]). Les variables retenues sont censées approcher

11 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 199 les informations concernant le cycle financier et économique international dont disposent les investisseurs à la date (t - 1) (Harvey [1991] et Dumas [1994]). Le vecteur informationnel utilisé est noté Z et il est inclus dans le vrai vecteur informationnel non observable Ω,. Enfin, le vecteur Z t-1 de variables d information internationales contient un terme constant, le rendement en dividende (dividend price ratio) du portefeuille du marché mondial en excès du taux des eurodollars à 30 jours (RDM), la variation mensuelle d une prime de terme amé ricaine (DPTEU), une prime de défaut amé ricaine (PDEU) et la variation mensuelle du rendement d un certificat amé ricain de trésorerie à 30 jours (DTIM). La prime de terme est mesurée par la différence entre un taux d intérêt court (un certificat de trésorerie amé ricain à 3 mois) et un taux long (un bon de trésor américain à 10 ans) et la prime de défaut est mesurée par l écart de rendements entre une obligation notée Baa par l agence Moody s et une obligation notée Aaa. Toutes ces variables d information sont obtenues de MSCI et de International Financial Statistics (IFS) et elles sont utilisées avec un retard par rapport aux excès de rentabilités. Les statistiques descriptives de ces variables sont résumées dans le Tableau 2. Les corrélations entre les variables globales d information sont relativement faibles, ce qui suggère que le vecteur d information Z ne contienne pas d informations redondantes. Tableau 2 Statistiques descriptives et corrélations des variables d information Panel A : Statistiques descriptives RDM DPTEU PDEU DTIM Moyenne Ecart-type Skewness -0.73* 0.71* 1.12* -1.92* Kurtosis(1) 1.39* 12.95* 1.19* 30.07* J.B * * * * Q(12) * 83.39* * * Panel B : Corrélations RDM DPTEU PDEU DTIM RDM DPTEU PDEU DTIM 1.00 * significatif au seuil de 1 %, ** significatif au seuil de 5 %, (1) centré sur 3, Q(12) :test de Ljung-Box d ordre 12, J.B. test de normalité de Jarque-Bera.

12 200 annales d économie et de statistique 6 Intégration versus segmentation des marches boursiers D abord, nous présenterons les résultats de l estimation du modèle décrit par les relations (4), (6) et (7) ainsi que quelques tests de spécification. Ensuite, nous testerons l hypothèse d intégration financière. 6.1 Estimation des paramètres et tests de robustesse Le Tableau 3 présente les résultats de l estimation du MEDAFI avec processus GRACH asymétrique par la méthode du quasi-maximum de vraisemblance. Le Panel A présente les paramètres relatifs à la dynamique du prix du risque de marché mondial. Le prix moyen du risque s élève à Ce dernier est déterminé par le terme constant, le rendement en dividende du portefeuille du marché international, la variation mensuelle de la prime de terme, la prime de défaut et la variation mensuelle du rendement du certificat amé ricain de trésorerie à 30 jours. Puisque le vecteur de variables d information Z t-1 contient un terme constant, l hypothèse de constance du prix du risque peut être testée directement en vérifiant la nullité conjointe des coefficients des autres variables d information 8. Le test robuste de Wald, reporté dans le Panel D, rejette clairement cette hypothèse et montre que le prix du risque varie au cours du temps. La Figure 1.1 (voir annexe) retrace l évolution du prix du risque ainsi que la série filtrée par la méthodologie de Hodrick et Prescott [1996]. Le filtre HP permet de séparer les mouvements de court terme (cycles) du mouvement de long terme (tendance). La série filtrée atteint ses valeurs les plus élevées dans les années 1970, se réduit dans les années 1980, puis s accroît à nouveau dans la première partie des années Ceci confirme les résultats de De Santis et Gérard [1997]. De 1993 à 2000, la série filtrée du prix du risque de marché est en-dessous de sa moyenne sur la période entière. Enfin, le prix du risque s accroît rapidement à partir de 2001, traduisant l incertitude que traversent les marchés financiers internationaux dans les dernières années. Afin d étudier l effet de la contrainte de positivité imposée au prix du risque, nous avons ré-estimé le modèle avec un prix du risque linéaire, i.e. un prix variant linéairement en fonction des variables instrumentales. Cet exercice permet, notamment, de vérifier si la contrainte théorique de non-négativité du prix du risque mondial est vérifiée a posteriori par les données. La Figure 1.2 retrace l évolution du prix du risque linéaire. Les deux séries (prix linéaire et prix exponentiel) présentent une corrélation de 82 %. Néanmoins, des différences significatives existent entre les dynamiques des deux séries. En particulier, la série du prix linéaire est caractérisée par des périodes de valeurs négatives. C est notamment le cas de la sous-période Boudoukh et al. [1993] ont obtenu pendant cette période 8. L hypothèse de prix du risque constant (i.e. aversion au risque constante) est tout à fait raisonnable dans un univers caractérisé par des opportunités d investissement et de consommation constantes [De Santis et al. [2003]).

13 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 201 Tableau 3 Estimation par la méthode du quasi-maximum de vraisemblance du MEDAFI asymétrique Panel A : Prix du risque du marché mondial Const. RDM DPTEU PDEU DTIM Prix du risque 0.959* 2.090* ** 0.598** ** C * (0.018) (0.082) (0.401) (0.257) (0.384) Panel B : Processus GARCH Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde C.1 C.2 C.3 C.4 C.5 C.6 C.7 C.8 (0.048) C * 0.099* (0.025) (0.021) C * 0.022* (0.013) (0.006) (0.009) C * 0.073* 0.030* 0.073* (0.0015) (0.017) (0.005) (0.021) C * 0.043** 0.009* * (0.039) (0.018) (0.002) (0.009) (0.019) C ** ** (0.051) (0.021) (0.009) (0.013) (0.043) (0.013) C * ** * 0.067* 0.112* 0.089** (0.029) (0.018) (0.009) (0.013) (0.033) (0.033) (0.038) C * 0.141* 0.055** 0.119* * 0.163* (0.046) (0.022) (0.027) (0.017) (0.022) (0.031) (0.008) (0.049) A 0.264* 0.238* 0.081* 0.226* 0.339* 0.404* 0.323* 0.270* (0.056) (0.035) (0.007) (0.052) (0.042) (0.023) (0.023) (0.016) B 0.552* 0.718* 0.968* 0.399* 0.909* 0.876* 0.512* 0.718* (0.149) (0.081) (0.002) (0.162) (0.012) (0.016) (0.016) (0.031) S 0.075** * 0.031* 0.038* 0.016* (0.031) (0.010) (0.001) (0.011) (0.003) (0.004) (0.007) (0.002) Z * * * * (0.022) (0.006) (0.001) (0.033) (0.009) (0.024) (0.006) (0.003) Panel C : Diagnostic des résidus Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U. Monde Skewness -0.42* * 0.37* 0.50* -0.31** -0.40* Kurtosis(1) 1.57* * 1.42* 5.11* 5.35* 1.61* 1.16* J.B * * 36.79* * * 33.72* Q(12) *

14 202 annales d économie et de statistique Tableau 3 (suite) Panel D : Tests de specification Hypothèse nulle χ 2 df p-value Le prix mondial du risque est-il constant? H 0 : δ j = 0 j > Les paramètres s sont-ils conjointement nuls? H 0 : s i = 0 i Les paramètres z sont-ils conjointement nuls? H 0 : z i = 0 i * significatif au seuil de 1 %, ** significatif au seuil de 5 %, l écart type est reporté entre parenthèses, les coefficients de l intercepte C sont multipliés par 100. des primes de risque négatives pour le marché américain. Les auteurs ont expliqué ce résultat par une forte inflation et une structure inversée des taux d intérêt. Nous avons aussi testé l hypothèse selon laquelle le prix du risque linéaire est constant. Le test de Wald a rejeté cette hypothèse et montré ainsi que le prix du risque du marché mondial est variable au cours du temps. Le panel B du Tableau 3 présente la structure des seconds moments conditionnels. Les coefficients des vecteurs A et B sont significatifs pour tous les marchés. Les valeurs estimées des paramètres du vecteur B sont largement supérieures à celles des paramètres du vecteur A, ce qui témoigne de changements graduels dans la dynamique de la volatilité conditionnelle. En outre, certains marchés manifestent une forte persistance. Ces résultats sont en accord avec les études antérieures utilisant des spécifications GARCH. Un des avantages de notre approche est de permettre aux seconds moments conditionnels de réagir différemment aux chocs selon leurs signes et leurs amplitudes. Ce phénomène a été largement étudié dans le cas univarié. Par exemple, Engle et NG [1993] et Glosten et al. [1993] ont mis en évidence qu un choc négatif a plus d impact sur la volatilité qu un choc positif. Kroner et Ng [1998] ont obtenu des résultats similaires dans le cas bivarié. Dans notre cas, les paramètres significatifs du vecteur S impliquent que la réaction de la variance conditionnelle est plus importante après un choc négatif qu après un choc positif. C est le cas pour le Canada, la France, l Allemagne, Hong Kong et Singapour. De plus, les paramètres significatifs du vecteur S sont tous positifs, ce qui implique que les covariances conditionnelles entre ces pays augmentent à la suite d un choc commun négatif. De même, les paramètres significatifs du vecteur Z impliquent que la réaction de la variance conditionnelle est plus importante à la suite d un choc de forte amplitude. C est le cas pour le Japon, la France, Hong Kong et Singapour. De plus, les paramètres significatifs du vecteur Z sont tous négatifs, ce qui montre que les covariances conditionnelles entre ces pays augmentent après un choc commun négatif ou positif de forte amplitude. Enfin, le test de Wald, reporté dans le panel C, rejettent les hypothèses nulles selon lesquelles les paramètres des vecteurs S et Z sont respectivement conjointement nuls. Notons que des résultats similaires ont été obtenus lorsque le modèle a été estimé avec un prix du risque linéaire. Le Panel C présente quelques tests sur les résidus estimés du modèle. Exception faite du marché japonais, l hypothèse de normalité est rejetée pour tous les marchés étudiés. Il y a cependant lieu de signaler que les coefficients d asymétrie

15 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 203 Figure 1 Le prix du risque du marché mondial 1.1 Prix du risque du marché mondial : fonction exponentielle 30 ESTIME FILTRE_HP Prix du risque du marché mondial : fonction linéaire 30 ESTIME FILTRE_HP (skewness) et d aplatissement centré (kurtosis) sont plus faibles que ceux des séries de rentabilités présentées dans le Tableau 1. En outre, le test Ljung-Box d absence d autocorrélation d ordre 12 a été appliqué sur les résidus standardisés. À l exception du Japon, les résultats de ce test ne permettent pas de rejeter l hypothèse nulle d absence d autocorrélation.

16 204 annales d économie et de statistique 6.2 Tests de l hypothèse d intégration Le modèle estimé ci-dessus suppose que les marchés boursiers étudiés sont intégrés, i.e. seul le risque du portefeuille du marché mondial est apprécié. Cependant, si l hypothèse d intégration paraît raisonnable pour les marchés des pays développés, plusieurs études suggèrent que la plupart des marchés des pays émergents soient partiellement segmentés. Par exemple, Bekaert et Harvey [1995], Karolyi et Stulz [2002] et Carrieri et al. [2005] ont montré que les rentabilités des marchés émergents sont, dans la plupart des cas, déterminées par une combinaison des facteurs globaux et locaux de risque. Dans cette partie, nous testons une version asymétrique du MEDAF international conditionnel à intégration partielle. Dans le cadre des marchés partiellement segmentés, les rentabilités boursières sont déterminées par deux sources de risque : le risque du marché global et le risque domestique résiduel (Gérard et al. [2003]). Le risque domestique résiduel non-corrélé au portefeuille du marché mondial est mesuré comme suit : (9) Une version conditionnelle du MEDAFI à segmentation partielle peut être formalisée ainsi : (10). où δ di est le prix du risque domestique du pays i. Si le marché i est parfaitement intégré, le prix du risque domestique du pays i est égal à zéro. Dans le cas intermédiaire de segmentation partielle, le risque domestique et le risque global sont tous les deux appréciés. Intéressons-nous maintenant à la méthodologie économétrique. Si les marchés étudiés sont caractérisés par un certain degré de segmentation, nous devons reestimer le système d équations étudié précédemment. Le nouveau système doit prendre en considération le facteur risque domestique : (11) où q t = D(H t ) (h Nt * h Nt )/h NNt est le vecteur de taille (N 1) des risques domestiques, δ d le vecteur de taille (N 1) des prix des risques domestiques et D(H t ) la diagonale de la matrice H t. Le Tableau 4 résume les résultats de l estimation du MEDAFI conditionnel asymétrique à intégration partielle par la méthode QMV. Aucun des prix des risques domestiques n est individuellement significatif. Le test robuste de Wald ne rejette pas l hypothèse selon laquelle les prix des risques domestiques sont conjointement nuls. Ces résultats suggèrent, du moins pour les marchés étudiés, que le risque domestique n est pas un facteur de risque rémunéré internationalement. Grosso modo, les résultats de nos tests indiquent que l hypothèse d intégration financière parfaite des marchés boursiers des pays étudiés ne peut pas être rejetée. Ces résultats confirment ceux obtenus par De Santis et Gérard [1997], Gérard et al. [2003] et Arouri [2006].

17 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 205 Tableau 4 MEDAFI à Intégration Partielle Panel A : Tests de nullité individuelle Prix du risque domestique Canada Japon France Allemagne H. Kong Singapour E.U (1.449) (0.805) (1.203) (1.209) (0.912) (1.238) (0.042) Panel B : Test de nullité jointe Hypothèse nulle χ 2 df p-value Les prix des risques domestiques sont-ils conjointement nuls? H 0 : δ di = 0 i * significatif au seuil de 1%, ** significatif au seuil de 5%, l écart type est reporté entre parenthèses. 7 Évolution des bénéfices de la diversification internationale Cette section se propose d étudier, dans le cadre moyenne-variance de Markowitz, l évolution des bénéfices que les investisseurs des pays développés et émergents attendent de la diversification internationale des portefeuilles. Pour ce faire, considérons deux portefeuilles, présentant en chaque point du temps le même risque, le premier diversifié internationalement, désigné par I, et, le second purement domestique, désigné par i. La version conditionnelle internationale du MEDAF (relation (3)) permet de calculer la rentabilité anticipée sur chacun de ces deux portefeuilles. La différence entre les deux rentabilités peut être interprétée comme le gain ex ante de la diversification internationale des portefeuilles. Formellement, ce gain s écrit comme suit : E(R it R it /Ω t-1 ). Le portefeuille I est supposé efficient au sens de Markowitz. D après le théorème de séparation de Black [1972], on peut écrire la rentabilité du portefeuille I sous la forme d une combinaison de la rentabilité de l actif sans risque et de celle du portefeuille de marché 9 : R I = θ t-1 R wt + (1 - θ t-1 )R ft, où θ t-1 est un coefficient dépendant de l aversion de l investisseur représentatif au risque. 9. Le théorème de séparation nous apprend que tous les investisseurs, quelles que soient leurs richesses initiales et leurs préférences pour le risque, construisent leurs portefeuilles optimaux par combinaison entre le titre sans risque et le portefeuille de marché.

18 206 annales d économie et de statistique (12) Les excès de rentabilités des deux portefeuilles s écrivent : (13) Les deux portefeuilles ont à chaque instant le même risque, le coefficient positif θ t-1 peut être déduit du système suivant : et, soit : D après les équations (12) et (13), les gains de la diversification internationale attendus par l investisseur domestique, conformément à la version conditionnelle internationale du MEDAF, sont donnés par la relation (14) : (14) Une première intuition peut être tirée de l équation (14) en prenant le cas particulier θ t-1 = 1, i.e. le portefeuille domestique a en chaque point du temps le même risque que le portefeuille mondial. Dans ce cas, les gains de la diversification s écrivent comme suit : (15) La relation (15) montre que les gains escomptés des stratégies de diversification internationale sont une fonction croissante du risque spécifique au pays considéré:. Selon le MEDAFI, seul le risque systématique est rémunéré. Un investisseur supportant le risque individuel associé à un portefeuille donné n en est pas récompensé car ce risque pourrait être diversifié. On peut alternativement utiliser la corrélation conditionnelle entre le portefeuille domestique et le portefeuille du marché mondial : (16) L équation (15) peut être réécrite comme suit : Selon la relation (16), les gains de la diversification internationale sont une fonction décroissante du coefficient de corrélation conditionnelle entre le porte-

19 L INTéGRATION BOURSIèRE INTERNATIONALE : TESTS ET EFFETS SUR LA DIVERSIFICATION 207 feuille domestique et le portefeuille du marché mondial. En particulier, la stratégie de diversification internationale ne rapporte rien si ρ iw,t-1 = 1, i.e. le portefeuille domestique est parfaitement positivement corrélé avec le portefeuille international. Afin d étudier les évolutions des gains attendus de la diversification internationale des portefeuilles, le modèle est re-estimé en exprimant à chaque fois les rentabilités des marchés étudiés dans la monnaie du pays pour lequel on veut calculer ces gains. Les résultats de cet exercice sont reportés dans le Tableau 5. Les bénéfices de la diversification sont calculés sur la période entière 1970: :05, ainsi que sur les sous-périodes 1970: :12 et 1990: :05. Le choix de ces sous-périodes est justifié par les vagues mouvements de libéralisation et de déréglementation qu ont connus les marchés financiers nationaux à partir de la fin des années 1980 et qui auraient accéléré le processus d intégration financière internationale (Ayuso et Blanco [2000], Henry [2001] et Carrieri [2001]). Les Figures de 2 à 8 retracent, pour chaque marché étudié, la corrélation conditionnelle avec le marché mondial ainsi que l évolution des gains attendus de la diversification. Pour tous les marchés étudiés, les gains ex ante de la diversification sont statistiquement et économiquement significatifs. Cependant, ces derniers varient considérablement dans le temps et d un marché à un autre. Ils sont nettement plus importants pour les marchés émergents que pour les marchés développés. Sur la période entière, les États-Unis, le pays le plus corrélé avec le marché mondial avec une corrélation moyenne de 86 %, présentent les bénéfices moyens annuels les plus faibles, 1.14 %. En revanche, Hong Kong, le marché le moins Tableau 5 Gains anticipés de la diversification internationale des portefeuilles (en % par année) 1970: : : : : :05 Canada 3.008* 3.055* 2.938* (0.118) (0.180) (0.120) Japon 3.985* 4.105* 3.808* (0.179) (0.279) (0.156) France 3.837* 4.648* 2.643* (0.199) (0.315) (0.117) Allemagne 4.317* 4.576* 3.935* (0.181) (0.289) (0.130) Hong Kong * * 9.571* (0.528) (0.867) (0.228) Singapour 7.783* 8.225* 7.133* (0.340) (0.541) (0.230) E.U * 1.211* 1.043* (0.046) (0.070) (0.046) * significatif au seuil de 1 %, ** significatif au seuil de 5 %, l écart type estimé par la méthode de Newey-West est reporté entre parenthèses.

20 208 annales d économie et de statistique Figure 2 Le marché américain 2.1 Corrélation conditionnelle avec le portefeuille mondial ESTIME FILTRE_HP 2.2 Gains anticipés de la diversification internationale 30 ESTIME FILTRE_HP

Chapitre 4 : construction de portefeuille (I)

Chapitre 4 : construction de portefeuille (I) Chapitre 4 : construction de portefeuille (I) 25.10.2013 Plan du cours Risque et rentabilité : un premier aperçu Mesures traditionnelles du risque et rentabilité Rentabilité historique des actifs financiers

Plus en détail

Projetde SériesTemporelles

Projetde SériesTemporelles COMMUNAUTE ECONOMIQU E ET MONETAIRE DE L AFRIQUE CENTRALE (CEMAC) INSTITUT SOUS REGIONAL DE STATISTIQUES ET D ECONOMIE APPLIQUEE (ISSEA) Projetde SériesTemporelles MODELISATION DE LA RENTABILITE DE L INDICE

Plus en détail

Fondements de Finance

Fondements de Finance Programme Grande Ecole Fondements de Finance Chapitre 7. : Risque, rentabilité et diversification Cours proposé par Fahmi Ben Abdelkader Version Etudiants Mars 2012 Préambule Fig. 10.1 (p.294) : Evolution

Plus en détail

Transparence et réaction des taux d intérêt à la publication périodique des données macroéconomiques

Transparence et réaction des taux d intérêt à la publication périodique des données macroéconomiques Transparence et réaction des taux d intérêt à la publication périodique des données macroéconomiques Nicolas Parent, département des Marchés financiers Il est généralement reconnu aujourd hui qu une grande

Plus en détail

Commentaires Mark Chandler

Commentaires Mark Chandler Commentaires Mark Chandler Les raisons qui motivent l élaboration d une mesure plus exacte des attentes du marché concernant l évolution des taux d intérêt à court terme sont assez compréhensibles. En

Plus en détail

ESSEC. Cours FIN 260 Gestion de portefeuille. Séance 8 Mesures de performance

ESSEC. Cours FIN 260 Gestion de portefeuille. Séance 8 Mesures de performance ESSEC Cours FIN 260 Gestion de portefeuille Séance 8 Mesures de performance François Longin Plan Introduction Mesures de performance des fonds: développements académiques Premier niveau: la rentabilité

Plus en détail

THEORIE FINANCIERE Préparation à l'examen

THEORIE FINANCIERE Préparation à l'examen THEORIE FINANCIERE Préparation à l'examen N.B. : Il faut toujours justifier sa réponse. 1. Qu'est-ce que l'axiomatique de Von Neumann et Morgenstern? La représentation des préférences des investisseurs

Plus en détail

Regime Switching Model : une approche «pseudo» multivarie e

Regime Switching Model : une approche «pseudo» multivarie e Regime Switching Model : une approche «pseudo» multivarie e A. Zerrad 1, R&D, Nexialog Consulting, Juin 2015 azerrad@nexialog.com Les crises financières survenues dans les trente dernières années et les

Plus en détail

Analyse de la relation entre primes de terme et prime de change dans un cadre d équilibre international

Analyse de la relation entre primes de terme et prime de change dans un cadre d équilibre international ANNALES D ÉCONOMIE ET DE STATISTIQUE. N 46 1997 Analyse de la relation entre primes de terme et prime de change dans un cadre d équilibre international Hubert de LA BRUSLERIE, Jean MATHIS * RÉSUMÉ. Cet

Plus en détail

Le risque Idiosyncrasique

Le risque Idiosyncrasique Le risque Idiosyncrasique -Pierre CADESTIN -Magali DRIGHES -Raphael MINATO -Mathieu SELLES 1 Introduction Risque idiosyncrasique : risque non pris en compte dans le risque de marché (indépendant des phénomènes

Plus en détail

Exercice 2 du cours Management Bancaire : «Calcul de la VaR d une position de marché»

Exercice 2 du cours Management Bancaire : «Calcul de la VaR d une position de marché» Exercice du cours Management Bancaire : «Calcul de la VaR d une position de marché» La réglementation bancaire impose aux banques de maintenir un niveau de capital minimum pour absorber les pertes dues

Plus en détail

Combiner anticipations et optimisation : le modèle Black-Litterman

Combiner anticipations et optimisation : le modèle Black-Litterman Combiner anticipations et optimisation : le modèle Black-Litterman Université Paris 1, Panthéon-Sorbonne, IAE (Sorbonne Graduate Business School) PLAN Les raisons du modèle 1 Les raisons du modèle 2 1.

Plus en détail

CHAPITRE 1 LA MÉTHODE DISCOUNTED CASH FLOWS

CHAPITRE 1 LA MÉTHODE DISCOUNTED CASH FLOWS CHAPITRE 1 LA MÉTHODE DISCOUNTED CASH FLOWS Ce chapitre est consacré à la valorisation par les cash flows actualisés ou DCF. Cette méthode est basée sur la capacité d une entreprise à générer des flux

Plus en détail

Gestion de portefeuille et modélisation des séries temporelles

Gestion de portefeuille et modélisation des séries temporelles Cristiana Doina Tudor Gestion de portefeuille et modélisation des séries temporelles Théories et applications empiriques Publibook Retrouvez notre catalogue sur le site des Éditions Publibook : http://www.publibook.com

Plus en détail

Réaction de la volatilité boursière aux annonces macro-économiques: cas de la Bourse de Paris. Sami GHARBI 1

Réaction de la volatilité boursière aux annonces macro-économiques: cas de la Bourse de Paris. Sami GHARBI 1 Réaction de la volatilité boursière aux annonces macro-économiques: cas de la Bourse de Paris Sami GHARBI Laboratoire BESTMOD, Université de Tunis, Institut Supérieur de Gestion Résumé : Les travaux sur

Plus en détail

L avantage des portefeuilles d actions à faible volatilité TD

L avantage des portefeuilles d actions à faible volatilité TD L avantage des portefeuilles d actions à faible volatilité TD Par : Jean Masson, Ph. D., Directeur général Avril 05 La plupart des investisseurs préfèrent les rendements élevés, mais n aiment pas prendre

Plus en détail

ICC 103-7. 17 septembre 2009 Original: French. Étude. Conseil international du Café 103 e session 23 25 septembre 2009 Londres, Angleterre

ICC 103-7. 17 septembre 2009 Original: French. Étude. Conseil international du Café 103 e session 23 25 septembre 2009 Londres, Angleterre ICC 103-7 17 septembre 2009 Original: French Étude F Conseil international du Café 103 e session 23 25 septembre 2009 Londres, Angleterre Volatilité des prix du café Contexte Dans le cadre de son programme

Plus en détail

Gestion quantitative de Portefeuille Allocation Dynamique d actifs

Gestion quantitative de Portefeuille Allocation Dynamique d actifs P R O D U I T S Gestion quantitative de Portefeuille Allocation Dynamique d actifs MEMBRE DE L'ASSOCIATION SUISSE DES BANQUIERS L environnement économique mondial actuel et ses modifications structurelles

Plus en détail

Placements. Colloque sur les perspectives démographiques, économiques et d investissement pour le Canada. Donald Raymond. Le 28 septembre 2012

Placements. Colloque sur les perspectives démographiques, économiques et d investissement pour le Canada. Donald Raymond. Le 28 septembre 2012 Placements Colloque sur les perspectives démographiques, économiques et d investissement pour le Canada Donald Raymond Le 28 septembre 2012 Programme 1. Mandat de l Office d Investissement du RPC (OIRPC)

Plus en détail

Value at Risk - étude de cas

Value at Risk - étude de cas Value at Risk - étude de cas Daniel Herlemont 17 juin 2011 Table des matières 1 Introduction 1 2 La Value at Risk 1 2.1 La VaR historique................................. 2 2.2 La VaR normale..................................

Plus en détail

immobilier et bourse PEUT-ON PRÉVOIR LA RENTABILITÉ DE L IMMOBILIER COTÉ?

immobilier et bourse PEUT-ON PRÉVOIR LA RENTABILITÉ DE L IMMOBILIER COTÉ? immobilier et bourse PEUT-ON PRÉVOIR LA RENTABILITÉ DE L IMMOBILIER COTÉ? Les recherches présentées dans cet article, qui couvrent dix pays, suggèrent que la maturité du marché de l'immobilier titrisé

Plus en détail

Mesures de performance

Mesures de performance Mesures de performance Présenter les mesures de performance d'un portefeuille. Analyser la performance implique de : indiquer la rentabilité réalisée (performance «absolue») tenir compte des objectifs

Plus en détail

Question 1: Analyse et évaluation des obligations

Question 1: Analyse et évaluation des obligations Question 1: Analyse et évaluation des obligations (56 points) Vous travaillez pour le département de trésorerie d une banque internationale. L établissement bénéficie d une très bonne réputation et peut

Plus en détail

Does it pay to improve Corporate Governance? An empirical analysis of European Equities

Does it pay to improve Corporate Governance? An empirical analysis of European Equities Does it pay to improve Corporate Governance? An empirical analysis of European Equities Joseph GAWER NATIXIS Asset Management Université Paris Dauphine joseph.gawer@am.natixis.com Association Française

Plus en détail

Chapitre 4 : construction de portefeuille (II)

Chapitre 4 : construction de portefeuille (II) Chapitre 4 : construction de portefeuille (II) 08.11.2013 Plan du cours Espérance de rentabilité d un portefeuille Volatilité d un portefeuille Choix du portefeuille efficient Prise en compte de l actif

Plus en détail

1998.02 Composition d un portefeuille optimal. Dinh Cung Dang

1998.02 Composition d un portefeuille optimal. Dinh Cung Dang 199802 Composition d un portefeuille optimal Dinh Cung Dang Docteur en gestion de l IAE de Paris Ingénieur Conseil Résumé : Dans ce travail, le risque est défini comme étant la probabilité de réaliser

Plus en détail

Les méthodes de contrôle des risques de portefeuilles

Les méthodes de contrôle des risques de portefeuilles Les méthodes de contrôle des risques de portefeuilles LE CERCLE INVESCO 006 Eric Tazé-Bernard Directeur de la Gestion INVESCO Asset Management Section 01 Section 0 Section 03 Les principaux indicateurs

Plus en détail

Arbitrage et théorie factorielle Une introduction. Philippe Bernard Ingénierie Economique et Financière Université Paris-Dauphine

Arbitrage et théorie factorielle Une introduction. Philippe Bernard Ingénierie Economique et Financière Université Paris-Dauphine Arbitrage et théorie factorielle Une introduction Philippe Bernard Ingénierie Economique et Financière Université Paris-Dauphine Septembre 2013 Table des matières 1 Du CAPM à la théorie factorielle 2 2

Plus en détail

La Nouvelle Finance et la Gestion des Portefeuilles

La Nouvelle Finance et la Gestion des Portefeuilles La Nouvelle Finance et la Gestion des Portefeuilles TABLE DES MATIERES Introduction 7 Chapitre 1. - Les rentabilités des actifs financiers 11 1. Définitions 11 2. Les moyennes des rentabilités 14 3. Les

Plus en détail

Quepeut-ondiredelavolatilitédel euro?

Quepeut-ondiredelavolatilitédel euro? Virginie Coudert avril 2000 Quepeut-ondiredelavolatilitédel euro? Contribution au rapport du CNCT 2000 La création de l'euro et la disparition des monnaies sous-jacentes ont profondément modifié la structure

Plus en détail

Examen Gestion de portefeuille

Examen Gestion de portefeuille ESC Toulouse 2005 D. Herlemont Mastère BIF Examen Gestion de portefeuille Durée : 2 heures Les documents ne sont pas autorisés. Pour les questions à choix multiples, une ou plusieurs réponses peuvent être

Plus en détail

Chocs, Chocs de Volatilité et Contagion entre les Marchés Boursiers : Application d un modèle ICSS-MGARCH

Chocs, Chocs de Volatilité et Contagion entre les Marchés Boursiers : Application d un modèle ICSS-MGARCH Chocs, Chocs de Volatilité et Contagion entre les Marchés Boursiers : Application d un modèle ICSS-MGARCH Kamel Malik Bensafta 1 Gervasio Semedo 2 Cet article étudie la dynamique multi variée des rendements

Plus en détail

Exercice : la frontière des portefeuilles optimaux sans actif certain

Exercice : la frontière des portefeuilles optimaux sans actif certain Exercice : la frontière des portefeuilles optimaux sans actif certain Philippe Bernard Ingénierie Economique & Financière Université Paris-Dauphine Février 0 On considère un univers de titres constitué

Plus en détail

Best Styles ou comment capturer au mieux les primes de risque sur les marchés d actions

Best Styles ou comment capturer au mieux les primes de risque sur les marchés d actions Stratégie Best Styles ou comment capturer au mieux les primes de risque sur les marchés d actions La recherche des primes de risque constitue une stratégie relativement courante sur les marchés obligataires

Plus en détail

CONFÉRENCE SUR L ÉCONOMIE DES AÉROPORTS ET DES SERVICES DE NAVIGATION AÉRIENNE

CONFÉRENCE SUR L ÉCONOMIE DES AÉROPORTS ET DES SERVICES DE NAVIGATION AÉRIENNE Organisation de l aviation civile internationale NOTE DE TRAVAIL CEANS-WP/9 30/4/08 CONFÉRENCE SUR L ÉCONOMIE DES AÉROPORTS ET DES SERVICES DE NAVIGATION AÉRIENNE Montréal, 15 20 septembre 2008 Point 2

Plus en détail

LES MODÈLES D ÉVALUATION DES ACTIFS FINANCIERS ET LES CO-MOMENTS D ORDRES TROIS ET QUATRE

LES MODÈLES D ÉVALUATION DES ACTIFS FINANCIERS ET LES CO-MOMENTS D ORDRES TROIS ET QUATRE LES MODÈLES D ÉVALUATION DES ACTIFS FINANCIERS ET LES CO-MOMENTS D ORDRES TROIS ET QUATRE SOUAD LAJILI Résumé. L étude du modèle à trois facteurs en présence des co-moments d ordres trois et quatre dans

Plus en détail

Attitude des investisseurs à l égard du risque : enseignements fournis par les options 1

Attitude des investisseurs à l égard du risque : enseignements fournis par les options 1 Nikola Tarashev +41 61 280 9213 nikola.tarashev@bis.org Kostas Tsatsaronis +41 61 280 8082 ktsatsaronis@bis.org Dimitrios Karampatos +41 61 280 8324 dimitrios.karampatos@bis.org Attitude des investisseurs

Plus en détail

Les déterminants de la demande de travail et de l investissement dans les entreprises privées québécoises.

Les déterminants de la demande de travail et de l investissement dans les entreprises privées québécoises. Université de Montréal Les déterminants de la demande de travail et de l investissement dans les entreprises privées québécoises. Par Faoziat Akanni Sous la direction de M. Yves Richelle et M. Abraham

Plus en détail

Chapitre 5 : Théorie et Gestion de Portefeuille

Chapitre 5 : Théorie et Gestion de Portefeuille Chapitre 5 : Théorie et Gestion de Portefeuille I. Notions de rentabilité et de risque II. Diversification de portefeuille III. Optimisation de Markowitz III.1. Portefeuilles composés d actifs risqués

Plus en détail

Finance des matières premières (2) Les options, marchés complets, AOA

Finance des matières premières (2) Les options, marchés complets, AOA Finance des matières premières (2) Les options, marchés complets, AOA Joël Priolon - 12 mars 2014 Définition générale Une option est un contrat financier qui lie : l émetteur de l option et le détenteur

Plus en détail

Modèle GARCH Application à la prévision de la volatilité

Modèle GARCH Application à la prévision de la volatilité Modèle GARCH Application à la prévision de la volatilité Olivier Roustant Ecole des Mines de St-Etienne 3A - Finance Quantitative Décembre 2007 1 Objectifs Améliorer la modélisation de Black et Scholes

Plus en détail

UNIVERSITÉ DE MONTRÉAL DÉPARTEMENT SCIENCES ÉCONOMIQUES RAPPORT DE RECHERCHE POUR L OBTENTION DE MAÎTRISE EN ÉCONOMIE FINANCIÈRE. PAR: Farah HADJ ALI

UNIVERSITÉ DE MONTRÉAL DÉPARTEMENT SCIENCES ÉCONOMIQUES RAPPORT DE RECHERCHE POUR L OBTENTION DE MAÎTRISE EN ÉCONOMIE FINANCIÈRE. PAR: Farah HADJ ALI UNIVERSITÉ DE MONTRÉAL DÉPARTEMENT SCIENCES ÉCONOMIQUES RAPPORT DE RECHERCHE POUR L OBTENTION DE MAÎTRISE EN ÉCONOMIE FINANCIÈRE PAR: Farah HADJ ALI ENCADRÉ PAR: Professeur Marc HENRY ÉTUDE COMPARATIVE

Plus en détail

www.styleanalytics.com

www.styleanalytics.com www.styleanalytics.com Style Analytics EuroPerformance a le plaisir de vous présenter Style Analytics, outil de mesure des risques et de la performance des fonds d investissement. Style Analytics offre

Plus en détail

Fluctuations de la volatilité des taux d intérêt du dollar EU : exemple des options sur swaps 1

Fluctuations de la volatilité des taux d intérêt du dollar EU : exemple des options sur swaps 1 Fabio Fornari +49 69 1344 8354 fabio.fornari@ecb.int Fluctuations de la volatilité des taux d intérêt du dollar EU : exemple des options sur swaps 1 La volatilité des taux d intérêt implicite dans le prix

Plus en détail

Examen Gestion d Actifs

Examen Gestion d Actifs ESILV 2012 D. Herlemont Gestion d actifs Examen Gestion d Actifs 2 pt 1. On considère un portefeuille investi dans n actifs risqués, normalement distribués d espérance en excès du taux sans risque µ =

Plus en détail

Chapitre 20. Les options

Chapitre 20. Les options Chapitre 20 Les options Introduction Les options financières sont des contrats qui lient deux parties. Les options existent dans leur principe depuis plusieurs millénaires, mais elles connaissent depuis

Plus en détail

Le marché boursier. Tour d horizon sur les thèmes théoriques.

Le marché boursier. Tour d horizon sur les thèmes théoriques. Le marché boursier Tour d horizon sur les thèmes théoriques. 1 Introduction : objectifs Têtes de chapitres : A - Coordination inter-temporelle et valorisation des actions: Aa - Valeur fondamentale : Fluctuations

Plus en détail

Le théorème des deux fonds et la gestion indicielle

Le théorème des deux fonds et la gestion indicielle Le théorème des deux fonds et la gestion indicielle Philippe Bernard Ingénierie Economique& Financière Université Paris-Dauphine mars 2013 Les premiers fonds indiciels futent lancés aux Etats-Unis par

Plus en détail

Chapitre 2 L actualisation... 21

Chapitre 2 L actualisation... 21 III Table des matières Avant-propos Remerciements.... Les auteurs... XI XII Chapitre 1 L intérêt.... 1 1. Mise en situation.... 1 2. Concept d intérêt... 1 2.1. L unité de temps... 2 2.2. Le taux d intérêt...

Plus en détail

Analyse de données longitudinales continues avec applications

Analyse de données longitudinales continues avec applications Université de Liège Département de Mathématique 29 Octobre 2002 Analyse de données longitudinales continues avec applications David MAGIS 1 Programme 1. Introduction 2. Exemples 3. Méthodes simples 4.

Plus en détail

Banque nationale suisse

Banque nationale suisse IFFP Institut fédéral des hautes études en formation professionnelle Combinaison des politiques budgétaires et monétaires 22.01.2010, Lausanne 8h45 12h 12h45 16h David Maradan, chargé de cours UNIGE et

Plus en détail

Modélisation des marchés de matières premières

Modélisation des marchés de matières premières Modélisation des marchés de matières premières Louis MARGUERITTE Jean-Baptiste NESSI Institut des Actuaires Auditorium CNP Vendredi 10 Avril 2009 L. MARGUERITTE JB. NESSI Modélisation des marchés de matières

Plus en détail

LA TRANSMISSION INTERNATIONALE DE LA VOLATILITÉ DES RENDEMENTS BOURSIERS : UNE ÉTUDE EMPIRIQUE SUR LA VOLATILITÉ REALISÉE

LA TRANSMISSION INTERNATIONALE DE LA VOLATILITÉ DES RENDEMENTS BOURSIERS : UNE ÉTUDE EMPIRIQUE SUR LA VOLATILITÉ REALISÉE LA TRANSMISSION INTERNATIONALE DE LA VOLATILITÉ DES RENDEMENTS BOURSIERS : UNE ÉTUDE EMPIRIQUE SUR LA VOLATILITÉ REALISÉE Par Khadim NIANG Mémoire présenté au programme de Maîtrise en économique En vue

Plus en détail

LA PERFORMANCE DES MODÈLES DE VALEUR À RISQUE MENSUELLE PAR SIMULATIONS HISTORIQUES AVEC UN FILTRE QUOTIDIEN DÉSAGRÉGÉ

LA PERFORMANCE DES MODÈLES DE VALEUR À RISQUE MENSUELLE PAR SIMULATIONS HISTORIQUES AVEC UN FILTRE QUOTIDIEN DÉSAGRÉGÉ LA PERFORMANCE DES MODÈLES DE VALEUR À RISQUE MENSUELLE PAR SIMULATIONS HISTORIQUES AVEC UN FILTRE QUOTIDIEN DÉSAGRÉGÉ Frank Coggins 1 Sébastien Rousseau JEL classifications : G11, G3 Mots clés: Modèles

Plus en détail

LES MODÈLES DE PRÉVISIONS ÉCONOMIQUES. René GARCIA John GALBRAITH 17 juin 1999

LES MODÈLES DE PRÉVISIONS ÉCONOMIQUES. René GARCIA John GALBRAITH 17 juin 1999 LES MODÈLES DE PRÉVISIONS ÉCONOMIQUES René GARCIA John GALBRAITH 17 juin 1999 1 GESTION INTÉGRÉE DES RISQUES HYDRO-QUÉBEC 17 juin 1999 Prévisions économiques utilisées pour le modèle financier de Hydro-Québec

Plus en détail

UNIVERSITÉ DU QUÉBEC À MONTRÉAL TESTS EN ÉCHANTILLONS FINIS DU MEDAF SANS LA NORMALITÉ ET SANS LA CONVERGENCE

UNIVERSITÉ DU QUÉBEC À MONTRÉAL TESTS EN ÉCHANTILLONS FINIS DU MEDAF SANS LA NORMALITÉ ET SANS LA CONVERGENCE UNIVERSITÉ DU QUÉBEC À MONTRÉAL TESTS EN ÉCHANTILLONS FINIS DU MEDAF SANS LA NORMALITÉ ET SANS LA CONVERGENCE MÉMOIRE PRÉSENTÉ COMME EXIGENCE PARTIELLE DE LA MAÎTRISE EN ÉCONOMIE PAR MATHIEU SISTO NOVEMBRE

Plus en détail

La valeur présente (ou actuelle) d une annuité, si elle est constante, est donc aussi calculable par cette fonction : VA = A [(1-1/(1+k) T )/k]

La valeur présente (ou actuelle) d une annuité, si elle est constante, est donc aussi calculable par cette fonction : VA = A [(1-1/(1+k) T )/k] Evaluation de la rentabilité d un projet d investissement La décision d investir dans un quelconque projet se base principalement sur l évaluation de son intérêt économique et par conséquent, du calcul

Plus en détail

Deux exemples de l impact d un choc exogène sur l évolution des prix : le prix du pétrole et la déréglementation

Deux exemples de l impact d un choc exogène sur l évolution des prix : le prix du pétrole et la déréglementation Deux exemples de l impact d un choc exogène sur l évolution des prix : le prix du pétrole et la déréglementation Deux chocs importants ont affecté le comportement des prix de détail des principaux pays

Plus en détail

Prime de risque et répartition optimale de l'actif

Prime de risque et répartition optimale de l'actif Prime de risque et répartition optimale de l'actif Richard Guay Premier vice-président Gestion du risque et Gestion des comptes des déposants Plan de la présentation! Estimation de la prime de risque :!

Plus en détail

The capital asset pricing model and the liquidity effect: A theoretical approach G. Jacoby, D.J. Fowler, A.A. Gottesman

The capital asset pricing model and the liquidity effect: A theoretical approach G. Jacoby, D.J. Fowler, A.A. Gottesman The capital asset pricing model and the liquidity effect: A theoretical approach G. Jacoby, D.J. Fowler, A.A. Gottesman Présenté par : Laurette IVAIN Ouafae BACHIRI Simon PAYAN Médéric de VINCELLES Groupe

Plus en détail

Correction de l exercice 2 du cours Gestion de patrimoine : «Analyse d un produit structuré à capital garanti»

Correction de l exercice 2 du cours Gestion de patrimoine : «Analyse d un produit structuré à capital garanti» Correction de l exercice 2 du cours Gestion de patrimoine : «Analyse d un produit structuré à capital garanti» Question 1 : représenter graphiquement le taux de rentabilité du produit à capital garanti

Plus en détail

Séparation des risques dans les portefeuilles actions Octobre 2015

Séparation des risques dans les portefeuilles actions Octobre 2015 PERSPECTIVES Séparation des risques dans les portefeuilles actions Octobre 2015 Il va sans dire qu investir s accompagne d une prise de risque. Mais contrairement à l idée communément reçue, il n est pas

Plus en détail

Approche bayésienne des modèles à équations structurelles

Approche bayésienne des modèles à équations structurelles Manuscrit auteur, publié dans "42èmes Journées de Statistique (2010)" Approche bayésienne des modèles à équations structurelles Séverine Demeyer 1,2 & Nicolas Fischer 1 & Gilbert Saporta 2 1 LNE, Laboratoire

Plus en détail

ALPHA VERSUS BÊTA. Ksenya Rulik. Décembre 2008

ALPHA VERSUS BÊTA. Ksenya Rulik. Décembre 2008 Décembre 2008 Outline 1 Préparer le terrain: marchés financiers et actifs risqués 2 3 Outline 1 Préparer le terrain: marchés financiers et actifs risqués 2 3 Outline 1 Préparer le terrain: marchés financiers

Plus en détail

1.3. Les marchés boursiers... 13 Les principales places boursières mondiales... 15

1.3. Les marchés boursiers... 13 Les principales places boursières mondiales... 15 Notations courantes............................................................. Préface à l édition française.................................................... Les auteurs.........................................................................

Plus en détail

Université d Orléans - Maitrise Econométrie Econométrie des Variables Qualitatives

Université d Orléans - Maitrise Econométrie Econométrie des Variables Qualitatives Université d Orléans - Maitrise Econométrie Econométrie des Variables Qualitatives Examen Décembre 00. C. Hurlin Exercice 1 (15 points) : Politique de Dividendes On considère un problème de politique de

Plus en détail

La variation du taux de change et la compétitivité du secteur manufacturier canadien

La variation du taux de change et la compétitivité du secteur manufacturier canadien La variation du taux de change et la compétitivité du secteur manufacturier canadien Publication n o 2013-19-F Le 22 avril 2013 Mathieu Frigon Division de l économie, des ressources et des affaires internationales

Plus en détail

Choix de Portefeuille

Choix de Portefeuille Année 2007-2008 Choix de Portefeuille Christophe Boucher Chapitre 1. Théorie de la décision en avenir incertain Critère d espérance d utilité L attitude vis-à-vis du risque Chapitre 2. Rendements et critères

Plus en détail

Le montant des garanties constituées aux fins du STPGV est-il excessif?

Le montant des garanties constituées aux fins du STPGV est-il excessif? Le montant des garanties constituées aux fins du STPGV est-il excessif? Kim McPhail et Anastasia Vakos* L e système canadien de transfert des paiements de grande valeur (STPGV) sert à effectuer les paiements

Plus en détail

Expansion des dépôts en devises à Taiwan: facteurs explicatifs

Expansion des dépôts en devises à Taiwan: facteurs explicatifs Ben S. C. Fung (+852) 2878 718 ben.fung@bis.org Robert N. McCauley (+852) 2878 71 robert.mccauley@bis.org Expansion des dépôts en devises à Taiwan: facteurs explicatifs La demande de comptes bancaires

Plus en détail

Principes de Finance 8. Investissement en avenir incertain. Efficience des marchés

Principes de Finance 8. Investissement en avenir incertain. Efficience des marchés Principes de Finance 8. Investissement en avenir incertain. Efficience des marchés Daniel Andrei Semestre de printemps 2011 Principes de Finance 8. Efficience des marchés Printemps 2011 1 / 34 Dates et

Plus en détail

Cours de l'action. Total des actifs actifs et passifs incorporels

Cours de l'action. Total des actifs actifs et passifs incorporels Qu est-ce que le ratio cours/valeur comptable P/B ratio? Ce ratio sert à comparer la valeur de marché d une action à sa valeur comptable. Il se calcule en divisant le cours de clôture d une action par

Plus en détail

Allocation Robuste et Restrictions sur les Contributions au Risque

Allocation Robuste et Restrictions sur les Contributions au Risque Allocation Robuste et Restrictions sur les Contributions au Risque QuantValley/QMI Workshop, Geneve, 26 Septembre, 2013 http://ssrn.com/abstract=2192399 1/33 Les contributions du papier: Nous définissons

Plus en détail

et idées sur le marché du pétrole Diversification de styles dans les placements en revenu fixe : défis et solutions Septembre 2015

et idées sur le marché du pétrole Diversification de styles dans les placements en revenu fixe : défis et solutions Septembre 2015 Point de Analyse vue sur le marché du pétrole Septembre 2015 Diversification de styles dans les placements en revenu fixe : défis et solutions Les investisseurs en obligations ne seront pas étonnés de

Plus en détail

4- Marché boursier, théorie des anticipations rationnelles et hypothèse d'efficience des marchés

4- Marché boursier, théorie des anticipations rationnelles et hypothèse d'efficience des marchés 4- Marché boursier, théorie des anticipations rationnelles et hypothèse d'efficience des marchés Mishkin (2007), Monnaie, Banque et marchés financiers, Pearson Education, ch. 7 1- Évaluer le prix d'une

Plus en détail

Rentabilité des actifs et allocation stratégique

Rentabilité des actifs et allocation stratégique Rentabilité des actifs et allocation stratégique LE CERCLE INVESCO : SESSION 2007 Eric Tazé-Bernard Directeur de la Gestion INVESCO Asset Management 2 Section 01 Section 02 Section 03 Un modèle de description

Plus en détail

Exercice : covariance et gestion du risque. Philippe Bernard Ingénierie Economique & Financière Université Paris-Dauphine

Exercice : covariance et gestion du risque. Philippe Bernard Ingénierie Economique & Financière Université Paris-Dauphine Exercice : covariance et gestion du risque Philippe Bernard Ingénierie Economique & Financière Université Paris-Dauphine Mars 2006 On considère deux actifs dont les rendements et les volatilités sont :

Plus en détail

Les avantages d une gestion de portefeuille cœur-satellite

Les avantages d une gestion de portefeuille cœur-satellite Les avantages d une gestion de portefeuille cœur-satellite Table des matières 1 Cœur-satellite : une méthode de placement efficace 3 Avantages d une gestion indicielle pour le cœur du portefeuille 6 La

Plus en détail

Spécialistes de pricing des dérivées actions et crédit complexes et de l obligation convertible.

Spécialistes de pricing des dérivées actions et crédit complexes et de l obligation convertible. Spécialistes de pricing des dérivées actions et crédit complexes et de l obligation convertible. Pedro Ferreira : Présentation de ITO33 27 novembre 2007 1 La société 2 Equity to Credit 3 Le problème de

Plus en détail

NaviPlan. DOCUMENT FONCTIONNEL Aperçu de la répartition de l'actif dans NaviPlan. Logiciel de planification financière

NaviPlan. DOCUMENT FONCTIONNEL Aperçu de la répartition de l'actif dans NaviPlan. Logiciel de planification financière DANS CE DOCUMENT, IL S'AGIT DE : Quels profils de placement sont disponibles? Quelles catégories d actif sont disponibles? Quel est l effet de l'horizon temporel sur le portefeuille de mes clients? Quelles

Plus en détail

CONCOURS D ENTREE A L ECOLE DE 2007 CONCOURS EXTERNE. Cinquième épreuve d admissibilité STATISTIQUE. (durée : cinq heures)

CONCOURS D ENTREE A L ECOLE DE 2007 CONCOURS EXTERNE. Cinquième épreuve d admissibilité STATISTIQUE. (durée : cinq heures) CONCOURS D ENTREE A L ECOLE DE 2007 CONCOURS EXTERNE Cinquième épreuve d admissibilité STATISTIQUE (durée : cinq heures) Une composition portant sur la statistique. SUJET Cette épreuve est composée d un

Plus en détail

Table des matières. Avant-propos. Chapitre 2 L actualisation... 21. Chapitre 1 L intérêt... 1. Chapitre 3 Les annuités... 33 III. Entraînement...

Table des matières. Avant-propos. Chapitre 2 L actualisation... 21. Chapitre 1 L intérêt... 1. Chapitre 3 Les annuités... 33 III. Entraînement... III Table des matières Avant-propos Remerciements................................. Les auteurs..................................... Chapitre 1 L intérêt............................. 1 1. Mise en situation...........................

Plus en détail

Principes de Finance

Principes de Finance Principes de Finance 12. Théorie des options I Daniel Andrei Semestre de printemps 211 Principes de Finance 12. Théorie des options I Printemps 211 1 / 43 Plan I Introduction II Comprendre les options

Plus en détail

DIPLOME D'ETUDES APPROFONDIES EN ECONOMIE ET FINANCE THEORIE DES MARCHES FINANCIERS. Semestre d hiver 2001-2002

DIPLOME D'ETUDES APPROFONDIES EN ECONOMIE ET FINANCE THEORIE DES MARCHES FINANCIERS. Semestre d hiver 2001-2002 Département d économie politique DIPLOME D'ETUDES APPROFONDIES EN ECONOMIE ET FINANCE THEORIE DES MARCHES FINANCIERS Semestre d hiver 2001-2002 Professeurs Marc Chesney et François Quittard-Pinon Séance

Plus en détail

un environnement économique et politique

un environnement économique et politique Vision d un économiste sur le risque agricole et sa gestion un sol un climat un environnement économique et politique Jean Cordier Professeur Agrocampus Ouest Séminaire GIS GC HP2E Prise en compte du risque

Plus en détail

Chapitre 3 RÉGRESSION ET CORRÉLATION

Chapitre 3 RÉGRESSION ET CORRÉLATION Statistique appliquée à la gestion et au marketing http://foucart.thierry.free.fr/statpc Chapitre 3 RÉGRESSION ET CORRÉLATION La corrélation est une notion couramment utilisée dans toutes les applications

Plus en détail

Formations EViews FORMATIONS GENERALES INTRODUCTIVES INTRO : INTRODUCTION A LA PRATIQUE DE L ECONOMETRIE AVEC EVIEWS

Formations EViews FORMATIONS GENERALES INTRODUCTIVES INTRO : INTRODUCTION A LA PRATIQUE DE L ECONOMETRIE AVEC EVIEWS Formations EViews FORMATIONS GENERALES INTRODUCTIVES DEB : DECOUVERTE DU LOGICIEL EVIEWS INTRO : INTRODUCTION A LA PRATIQUE DE L ECONOMETRIE AVEC EVIEWS FORMATIONS METHODES ECONOMETRIQUES VAR : MODELES

Plus en détail

Imaginez que vous soyez responsable de la gestion des risques d une grande entreprise

Imaginez que vous soyez responsable de la gestion des risques d une grande entreprise Chapitre 1 Introduction Imaginez que vous soyez responsable de la gestion des risques d une grande entreprise et que votre P-DG ait besoin de votre avis sur une nouvelle acquisition d entreprise. Vous

Plus en détail

La gestion du rapport rendement-risque

La gestion du rapport rendement-risque Chapitre 11 La gestion du rapport rendement-risque Outil vénéré par les analystes à l époque du Nifty Fifty 1, l indice bêta est quelque peu tombé dans l oubli avec la fin de cette période. Des travaux

Plus en détail

CHAPITRE 1 HICKS ET LA NAISSANCE DE LA SYNTHÈSE

CHAPITRE 1 HICKS ET LA NAISSANCE DE LA SYNTHÈSE CHAPITRE 1 HICKS ET LA NAISSANCE DE LA SYNTHÈSE L idée centrale de Hicks 1 est que l apport théorique essentiel de Keynes réside dans sa théorie de la préférence pour la liquidité donc dans l idée que

Plus en détail

INTRODUCTION INTRODUCTION

INTRODUCTION INTRODUCTION INTRODUCTION INTRODUCTION Les options sont des actifs financiers conditionnels qui donnent le droit mais pas l'obligation d'effectuer des transactions sur des actifs supports. Leur intérêt réside dans

Plus en détail

Économétrie, causalité et analyse des politiques

Économétrie, causalité et analyse des politiques Économétrie, causalité et analyse des politiques Jean-Marie Dufour Université de Montréal October 2006 This work was supported by the Canada Research Chair Program (Chair in Econometrics, Université de

Plus en détail

Méthodologies et Glossaire

Méthodologies et Glossaire Caractéristiques Précisions Calculs de performance 1.Performance 2.Performance relative 1.Volatilité 2.Tracking error 3.Ratio d'information 4.Bêta 5.Alpha 6.Ratio de Sharpe 7.Sensibilité Indicateurs de

Plus en détail

Examen d accès - 28 Septembre 2012

Examen d accès - 28 Septembre 2012 Examen d accès - 28 Septembre 2012 Aucun document autorisé - Calculatrice fournie par le centre d examen Cet examen est un questionnaire à choix multiples constitué de 50 questions. Plusieurs réponses

Plus en détail

Numéro 2 Achevée de rédiger le 22 10 2015. La pertinence d une couverture sur l exposition en actions dans une allocation globale d actifs

Numéro 2 Achevée de rédiger le 22 10 2015. La pertinence d une couverture sur l exposition en actions dans une allocation globale d actifs ASSET ET ALLOCATIONS LA LETTRE DE LA FRANÇAISE ALLOCATION GLOBALE D'ACTIFS Numéro 2 Achevée de rédiger le 22 10 2015 La pertinence d une couverture sur l exposition en actions dans une allocation globale

Plus en détail

Master Modélisation Statistique M2 Finance - chapitre 1. Gestion optimale de portefeuille, l approche de Markowitz

Master Modélisation Statistique M2 Finance - chapitre 1. Gestion optimale de portefeuille, l approche de Markowitz Master Modélisation Statistique M2 Finance - chapitre 1 Gestion optimale de portefeuille, l approche de Markowitz Clément Dombry, Laboratoire de Mathématiques de Besançon, Université de Franche-Comté.

Plus en détail

TENDANCE CAC40 Lettre du mois de décembre 2014

TENDANCE CAC40 Lettre du mois de décembre 2014 TENDANCE CAC40 Lettre du mois de décembre Des fondamentaux en demi-teinte, mais un retour de l appétence pour le risque A l issue de la publication des résultats du troisième trimestre, les analystes financiers

Plus en détail

Risk parity : quelle approche en risque choisir?

Risk parity : quelle approche en risque choisir? Risk parity : quelle approche en risque choisir? Papier de recherche Octobre 2014 // Document réservé exclusivement aux clients professionnels au sens de la MIF #1 Contacts Solutions Institutionnels &

Plus en détail

Impact des variations de taux de change réel sur l activité économique régionale au Canada. par José Bourque et Carl Gaudreault *

Impact des variations de taux de change réel sur l activité économique régionale au Canada. par José Bourque et Carl Gaudreault * Department of Finance Ministère des Finances Working Paper Document de travail Impact des variations de taux de change réel sur l activité économique régionale au Canada par José Bourque et Carl Gaudreault

Plus en détail

- Value at Risk paramétrique -

- Value at Risk paramétrique - Hueber Roger Duruz Patrik Prof : Dr Akimou Ossé, Dr Emmanuel Fragnière Assistant : M Giuseppe Catenazzo Application VBA-EXCEL en Finance & Risk Management - Value at Risk paramétrique - EES3 Genève, le

Plus en détail