Un réexamen de la non-linéarité entre le développement financier et la croissance économique

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1 Un réexamen de la non-linéarié enre le développemen financier e la croissance économique Jude C. EGGOH a,b, Parick VILLIEU b a Groupe de Recherche ANgevien en Economie e Managemen (GRANEM), Universié d Angers, 3, Allée François Mierrand ANGERS Cedex 0 France. b Laboraoire d Economie d Orléans (LEO), Universié d Orléans, Rue de Blois BP : Orléans - Cedex 2- France. Résumé : Ce aricle présene un modèle simple de croissance endogène dans lequel le seceur financier améliore l'efficacié de la ransformaion de l'épargne en invesissemen. Le modèle fai apparaîre l'exisence de rajecoires muliples de croissance endogène à long erme, e la possibilié d une relaion non linéaire enre le développemen financier e la croissance, le niveau de développemen financier exerçan un effe de seuil dans cee relaion. Les ess empiriques réalisés selon la méhode PSTR (Panel Smooh Threshold Regression) sur un panel de 7 pays sur la période confirmen ce effe de seuil : la relaion enre développemen financier e croissance es posiive lorsque le développemen financier es relaivemen faible, mais son signe devien difficile à déerminer dans les pays financièremen développés. Ce effe de seuil es corroboré lorsque l endogénéié du développemen financier es prise en compe à l aide de la méhode des momens généralisés (GMM) sur panel dynamique. Mos Clés : Croissance endogène Développemen financier Equilibres muliples Modèles PSTR GMM Sysem Classificaion J.E.L. : O6 O40 G2 C23 The nonlinear relaionship beween financial developmen and economic growh revisied Absrac: This paper presens a simple endogenous growh model in which he financial secor improves he efficiency of he savings ransformaion ino invesmen. The model suggess ha muliple endogenous growh pahs can exis and he possibiliy of non-linear relaionship beween financial developmen and economic growh in he long-run. The empirical esimaion realized using PSTR (Panel Smooh Threshold Regression) models on 7 counries over he period , confirms he heoreical hreshold effecs. Furhermore, our empirical resuls show ha he relaionship beween financial developmen and growh is posiive for low level of financial developmen, bu become indeerminae in financially developed economies. These resuls are confirmed using he GMM dynamic panel echnique. Keywords: Endogenous growh Financial developmen Muliple equilibriums PSTR models Sysem GMM JEL Classificaion: O6 O40 G2 C23

2 . Inroducion Depuis les ravaux de Mac Kinnon (973) e Shaw (973) qui recommandaien des poliiques de libéralisaion financière pour améliorer la croissance dans les pays en développemen, de nombreuses éudes on éé réalisées sur la relaion enre le développemen financier e la croissance économique, abouissan à des résulas souven conradicoires. Les argumens en faveur d un effe favorable du développemen financier sur la croissance reposen sur l idée que le développemen financier perme de rendre plus efficace l'allocaion des ressources, améliore la gesion du risque e accroî de ce fai la producivié du capial. Les ravaux héoriques prenan en compe le développemen financier dans les modèles de croissance endogène éablissen ainsi généralemen un el effe posiif, à ravers différens canaux. Pagano (993) suggère que le développemen du seceur financier affece la croissance à long erme parce qu il augmene le monan d épargne desiné à l invesissemen. Selon Bencivenga & Smih (99) l émergence des inermédiaires financiers modifie la srucure de l'épargne en orienan les ressources liquides vers les placemens illiquides de long erme. La diversificaion e le parage du risque son idenifiés par King & Levine (993a) e Acemoglu & Ziliboi (997) pour mere en évidence l effe favorable du seceur financier sur la croissance. Enfin, la réducion des imperfecions consécuives au développemen financier es soulignée par Bencivenga e Smih (998), Ziliboi (994), e Blackburn & Hung (998). Sur le plan empirique, néanmoins, les résulas son plus nuancés. Le sens e/ou l ampleur de la relaion enre développemen financier e croissance peu dépendre du niveau du revenu (Deidda & Faouh, 2002) ou de développemen financier (Shen & Lee, 2006 ; Deidda & Faouh, 2008). Ainsi, de nombreux ravaux enen d idenifier les sources poenielles de la non-linéarié enre le développemen financier e la croissance. Huang & Lin (2009), par exemple, déecen une non-linéarié à parir de la base de données de Levine e al. (2000), e monren que l effe posiif du développemen financier sur la croissance es plus élevé dans les pays à bas revenu que dans les pays riches. Des résulas suggéran de la non-linéarié condiionnellemen au niveau de revenu son égalemen obenus par Deidda & Faouh (2002) e Rioja & Valev (2004). Touefois, les résulas de ces aueurs son conraires à ceux de Huang & Lin (2009) puisqu ils rouven une relaion non significaive enre le développemen financier e la croissance dans les pays à revenu

3 bas, alors que cee relaion es posiive e robuse dans les pays à revenu élevé. Par ailleurs, l inflaion a éé récemmen idenifiée comme une source poenielle de non-linéarié enre le développemen financier e la croissance, dans la mesure où la relaion enre les deux variables es non significaive dans les pays caracérisés par des aux d inflaion élevés. La possibilié que le niveau de développemen financier lui-même exerce un effe de seuil a égalemen éé esée. Ainsi, uilisan différenes mesures du seceur bancaire e des marchés financiers, Shen & Lee (2006) meen en évidence l exisence d une courbe en cloche, e suggèren que le seceur bancaire promeu la croissance seulemen pour des niveaux de développemen financier inférieurs à un seuil donné. De la même manière, Deidda & Faouh (2008) rouven que la non-linéarié peu êre condiionnelle au niveau de développemen des marchés boursiers e que pour des pays disposan de marchés financiers développés, l impac du seceur bancaire sur la croissance économique es faible. Le présen aricle se propose de réexaminer la quesion des effes de seuil exercés par le développemen financier dans sa relaion avec la croissance économique. Nous consruisons d abord un modèle héorique simple, permean de rendre compe de la présence d équilibres muliples, pouvan faire apparaîre une relaion non linéaire enre le développemen financier e la croissance. Le modèle repose sur une généralisaion de l approche de Pagano (993), d après laquelle le sysème financier rend des services d inermédiaion, permean d accroîre le monan d épargne disponible pour l invesissemen. Pour ce faire, néanmoins, il prélève des ressources sur le seceur réel, ce qui perme d endogénéiser les services d inermédiaion, conrairemen à Pagano. L ineracion enre seceur financier e seceur réel perme alors de faire apparaîre, de manière rès simple, des équilibres muliples, qui peuven produire une nonlinéarié de la relaion enre croissance e développemen financier. Une prédicion du modèle héorique es noammen que la croissance e le développemen financier son posiivemen reliés lorsque le seceur financier es relaivemen éroi, alors que la relaion devien indéerminée dans des économies financièremen développées. Cee prédicion es ensuie esée empiriquemen à l aide de la méhodologie PSTR (Panel Smooh Threshold Regression), sur un panel de 7 pays sur la période Les résulas confirmen l exisence d une relaion non-linéaire enre le développemen financier e la croissance : la croissance serai moins sensible au développemen financier dans les pays disposan d un seceur financier développé. La prise en considéraion de Voir Rousseau & Wachel (2002) e Huang e al. (200). 2

4 l endogénéié du développemen financier par une esimaion GMM de la relaion non linéaire enre les différenes variables de développemen financier e la croissance corrobore les résulas obenus sur PSTR, an au niveau qualiaif que quaniaif. La Secion 2 présene le modèle héorique, les Secions 3 e 4 décriven les méhodes e les résulas obenus par les esimaions PSTR e GMM, respecivemen. La Secion 5 conclu. 2. Un argumen héorique Nous nous siuons dans un cadre rès simple de croissance endogène avec seceur financier. Le rôle du seceur financier es de ransformer l'épargne en invesissemen, à parir d un prélèvemen de ressources producives. Il y a alors un arbirage enre l acivié d inermédiaion e celle de producion de biens e services. La foncion de producion, de ype Cobb-Douglas, s écri : F K, L, z Y A K K z L, () où Y es le niveau de la producion, K la quanié de capial uilisé dans le processus de producion e L la quanié de ravail, que nous supposons consane. z es la proporion de ravail uilisé par le seceur financier, AK représene une exernalié au processus de producion, K es le sock moyen de capial par unié de producion e enfin es un paramère posiif inférieur à l'unié. Pour des raisons de simplicié, nous supposons que l'exernalié liée au processus de producion se présene sous la forme suivane 2 : A K AK, (2) où A es un paramère consan de la echnologie de producion. En faisan l'hypohèse que la doaion oale en ravail es normalisée à l'unié L, la foncion de producion par êe se présene sous la forme suivane (les leres minuscules représenen les grandeurs déflaées par la quanié de ravail) : y Ak k z, (3) 2 Voir Romer (986) ou Bencivenga & Smih (99) pour la même hypohèse. 3

5 z, la proporion de main d'œuvre uilisée dans le seceur financier, sera inerpréée comme un indicaeur de la aille du seceur financier (une valeur élevée de z indique que le seceur financier emploie une fore proporion de la main d'œuvre). On suppose que la proporion z de ressources producives prélevées es inégralemen uilisée par le seceur financier pour ransformer l'épargne en invesissemen. Le seceur financier ser d inermédiaire enre l épargne es l invesissemen. Comme chez Pagano (993), on suppose que seule une parie de l épargne des ménages S l invesissemen producif I :. es uilisable pour I z S (4) Dans un cerain sens, cee modélisaion généralise l approche de Pagano (993), dans laquelle le coefficien es un paramère consan. Pour ransformer l épargne en invesissemen, les inermédiaires financiers absorben des ressources producives correspondan à une fracion z de l épargne. Ainsi, une unié d épargne des ménages génère moins d une unié d invesissemen la fracion z z de l équaion (4). Dans le présen modèle, la fracion d épargne perdue dans le processus d inermédiaion es endogène e dépend de la quanié de ravail uilisée par les banques 3. Comme chez Pagano (993) e Roubini & Sala-i- Marin (992, 995), cee fracion radui l exisence d imperfecions dans le processus d inermédiaion financière. Les recees absorbées par les inermédiaires financiers peuven êre perçues comme le prix des services d inermédiaion rendus par les banques ou comme l inefficacié-x associée aux inermédiaires e à leur pouvoir de marché. La echnologie de ransformaion de l'épargne en invesissemen, qui mesure l'efficacié du sysème financier, es donnée par l'expression suivane : z z, (5) 3 On considère la fracion d épargne perdue dans le processus d inermédiaion comme une pere sèche pour les ménages, mais elle pourrai êre réinroduie dans leur conraine budgéaire sous forme de ransfer forfaiaire, sans aucun changemen dans le modèle. 4

6 , de sore que 0 e avec 0 z '' 0. Le aux de ransformaion de l'épargne en z invesissemen es donc une foncion croissane de la quanié de ressources prélevées par le seceur financier (c'es-à-dire du niveau de développemen financier). Cependan, la echnologie de ransformaion de l'épargne en invesissemen exhibe des rendemens décroissans. Le seceur financier n es donc pas modélisé expliciemen ici (voir Eggoh & Villieu, 200 pour des fondemens microéconomiques précis), mais inerviendra seulemen comme un seceur qui prélève des ressources producives pour rendre des services d inermédiaion enre l épargne e l invesissemen. Des relaions (4) e (5) on peu irer la dynamique de l'accumulaion du capial : k z Ak k z c. (6) Les ménages son décris par un «agen représenaif», doé d anicipaions parfaies, qui maximise la foncion d uilié ineremporelle suivane : U0 U ( c )exp( ) d, (7) où 0 es le aux d'escompe subjecif ; c désigne le niveau de consommaion à l'insan ; (ou la consommaion par unié de ravail, puisque le ravail es normalisé à l unié). Afin d obenir un senier de croissance saionnaire, on suppose une foncion d uilié insananée isoélasique : c pour Uc ( ) log( c ) pour, avec le coefficien d'aversion relaive au risque 0. La maximisaion de (7) sous la conraine (6) e une condiion de ransversalié sandard condui aux deux condiions de premier ordre suivanes (voir l Annexe ) : c c z Ak k z z, z z Ak k z c z Ak k z. La première relaion es issue de l arbirage enre consommaion e épargne, e représene (8) (9) (0) 5

7 la règle de Keynes-Ramsey. Celle-ci décri, de manière usuelle, le aux de croissance de la consommaion en foncion de l écar enre la producivié marginale du capial e le aux d escompe subjecif du ménage représenaif, mais à ce erme s ajoue un indicaeur des gains z d efficacié de la echnologie de ransformaion de l épargne en invesissemen. La z deuxième relaion résume l arbirage enre le emps consacré à l inermédiaion e le emps consacré aux aciviés producives. Pour que les deux seceurs coexisen à l équilibre, il fau que le rendemen marginal du ravail alloué au seceur financier (membre de gauche de la relaion (0)) coïncide avec la producivié marginale du ravail affecé au seceur producif (membre de droie de la relaion (0)). A l équilibre, le sock moyen de capial par unié de producion es égal au sock de capial déenu par firme, c'es-à-dire k k. De plus, on s inéresse ici exclusivemen aux soluions saionnaires (voir les Annexes e 2 pour l éude précise de la dynamique du modèle). En régime saionnaire, le aux de croissance de la consommaion c e du capial k, ainsi que la par du ravail employé dans le seceur financier z, son consans. La relaion de Keynes-Ramsey (9) peu alors se réécrire comme : c A z z F z. De surcroî, la relaion (0) peu s écrire, à l équilibre : c A z A z z J z, (2) k équaion que l on peu combiner avec l équilibre des biens e services (relaion (6)) pour obenir l expression du aux de croissance du capial : k A 2 z z Gz. (3) Une rajecoire de croissance équilibrée se caracérise par une soluion dans laquelle la consommaion e le capial par êe croissen au même aux consan : c k. Il s agi donc de rouver la valeur saionnaire de la par du ravail affecée au seceur financier z elle que F z G z. () 6

8 foncion Le sysème ()-(3) perme d idenifier la possibilié d équilibres muliples. En effe, la Gz es croissane en z, alors que la foncion 0 z zˆ puis décroissane pour zˆ z, avec un maximum en zˆ F 0 F, G0 0 e Gz paramères, les courbes Fz e Fz es d abord croissane en z pour (on a de plus : ). En général, pour des valeurs admissibles des Gz se coupen donc deux fois, ce qui implique la coexisence de deux seniers de croissance saionnaires à long erme. Une elle siuaion es décrie dans la Figure e survien an que le aux d escompe subjecif n es pas «rop» grand (en foncion des aures paramères), faue de quoi la courbe Fz se siue en permanence sous la courbe G z. Plus spécifiquemen, la condiion pour laquelle il exise deux équilibres s écri :, où es el que F x Gx e F ' x G' x courbe. Si, la courbe Fz passe sous la Gz pour oue valeur de z e il n exise pas d équilibre (il exise un équilibre unique dans le cas pariculier où ). Dans le cas général cee condiion es vérifiée, noammen pour des paramères «raisonnables» du modèle 4 (coefficien d aversion au risque supérieur à 0,5, élasicié du capial privé dans la foncion de producion comprise enre 0,2 e 0,7, aux d escompe inférieur à 20%, ) de sore que la muliplicié es la règle. De surcroî, l Annexe 2 monre que les deux équilibres saionnaires son perinens puisque l un (l équilibre hau) es localemen sable, alors que l aure (l équilibre bas) es sable au sens du poin selle. Aucun des deux équilibres ne peu donc êre exclu sur la base des propriéés dynamiques des rajecoires d ajusemen. A long erme, le modèle se caracérise donc par une muliplicié des rajecoires de croissance : une rajecoire «haue» (poin H), associée à un seceur financier développé, e une rajecoire «basse» (poin B), caracérisée par un faible aux de croissance e un sysème financier peu développé. 4 Les simulaions son opérées pour les valeurs : 0,05; A 0,5;. Les propriéés qualiaives du modèle son rès robuses e ne dépenden pas de ces valeurs. 7

9 Figure : Equilibres de long erme enre le développemen financier e la croissance 0.2 G(z) H F(z) 0.05 H' 0 B B' z La muliplicié des rajecoires de croissance peu s expliquer par l ineracion réciproque enre les seceurs réel e financier : l'efficacié du seceur financier dépend négaivemen de la main d'œuvre employée dans le seceur réel, e l invesissemen dans le seceur réel dépend posiivemen de la main d'œuvre employée dans le seceur financier. Ainsi, considérons d abord une économie dans laquelle le seceur financier es peu développé. Dans cee économie, peu de ravail es employé à des fins d inermédiaion, e l efficacié du sysème bancaire es faible. En conséquence, le manque d invesissemen producif associé à l insuffisance d épargne disponible pénalise la croissance à long erme. En régime permanen, il en découle une faible croissance économique. L économie se rerouve bloquée dans un piège de faible croissance (correspondan au poin B de la Figure ) avec un développemen financier insuffisan. Néanmoins, pour un même ensemble de paramères, un équilibre hau, caracérisé par un sysème financier développé e une fore croissance, peu égalemen apparaîre. 8

10 Si l économie consacre une plus grande par de la force de ravail au seceur financier, l efficacié de l inermédiaion s en rouve renforcée, ce qui augmene la quanié de fonds prêables desinés à l invesissemen, e la croissance s améliore. Une rajecoire de fore croissance, associée à un degré élevé de développemen financier, peu donc coexiser avec le piège de faible croissance 5. Cee siuaion es décrie par le poin H de la Figure. La Figure décri égalemen la siuaion à la suie d une augmenaion de l efficacié de l inermédiaion financière (le coefficien passe de 0,7 à 0,8). Il s ensui un déplacemen vers le bas des deux courbes Fz e Gz, e les nouveaux éas saionnaires se siuen aux poins B e H. Le aux de croissance bas s accroî, andis que le aux de croissance hau s amenuise. La Figure 2a, qui représene les aux de croissance saionnaires associés à des changemens dans l efficacié de l inermédiaion, monre que cee caracérisique es valable pour oue valeur de : la rajecoire haue de croissance (en rais pleins) s affaibli oujours lorsque augmene, alors que la rajecoire basse de croissance (en poinillés) s améliore oujours. En revanche, l effe d une augmenaion de l efficacié de l inermédiaion financière sur la par du ravail dans le seceur financier à long erme z es plus délica à éablir (Figure 2b). Si, à la suie d une élévaion de l efficacié dans l inermédiaion financière, cee par augmene oujours sur la rajecoire basse (comme pour le passage du poin B au poin B sur la Figure, ou sur la courbe en poinillé de la Figure 2b), elle peu diminuer (comme lors du passage du poin H au poin H sur la Figure ) ou au conraire augmener, pour des valeurs relaivemen faibles de, comme l illusre la courbe pleine de la Figure 2b. 5 Des résulas semblables mean en évidence des effes de seuils e de rappe de sous-développemen à parir de la relaion enre le développemen financier e la croissance économique se rerouven chez Sain-Paul (992) ou Berhelémy e Varoudakis (994). 9

11 z Figure 2 : Courbe des éas saionnaires en foncion de l efficacié de l inermédiaion a - Taux de croissance en foncion de b - Par du seceur financier en foncion de La Figure 2, qui décri le lieu des éas saionnaires lorsque le degré d efficacié dans l inermédiaion varie, illusre la relaion non linéaire enre la croissance e le «développemen financier» (assimilé ici à l augmenaion de la par du seceur financier dans l emploi, mais l analyse pourrai ou aussi bien effecuée avec la foncion d inermédiaion financière z ). Sur la rajecoire basse de croissance (courbes en poinillés), la croissance e développemen financier z son posiivemen associés à l éa saionnaire, andis que sur la rajecoire haue de croissance (en rais pleins), l associaion peu êre négaive (pour de «faibles» valeurs de - inférieures à 0,67 pour les simulaions de la Figure 2) ou posiive (pour de «fores» valeurs de - supérieures à 0,67 dans la simulaion). Cee non-linéarié s explique par le fai que la par de l emploi dans le seceur financier ne répond pas oujours dans le même sens aux augmenaions de l efficacié de l inermédiaion. Si l inermédiaion devien plus efficace, l économie peu allouer plus de main d œuvre au seceur financier (effe subsiuion), ou profier de l efficacié accrue du seceur financier pour réduire la par d emploi dans ce seceur (effe revenu). Dans un premier emps (lorsque es faible), l effe subsiuion domine l effe revenu, andis que passé un cerain seuil (ici, 0,67 ), l effe revenu domine l effe subsiuion e la relaion s inverse. La Figure 3 ci-dessous reprodui l associaion de long erme enre croissance e développemen financier issue de la Figure 2, e monre clairemen la non-linéarié de la relaion. 0

12 Figure 3 : Relaion enre développemen financier e croissance z La Figure 3 fai apparaîre un effe de seuil exercé par le niveau de développemen financier z. En dessous d une ceraine valeur, localisée aux environs de 0,23 pour la par de la main d œuvre affecée au seceur financier dans nos simulaions, la relaion enre croissance e développemen financier es posiive (l économie se siue sur la rajecoire basse de croissance), andis qu au dessus de ce seuil, elle devien indéerminée (l économie se siue sur la rajecoire haue de croissance). La secion suivane ene de reproduire ce effe de seuil à l aide d un modèle empirique à ransiion lisse en panel.

13 3. Une illusraion empirique de la non-linéarié à l aide d un modèle PSTR Dans cee secion, nous cherchons à mere en évidence l effe de seuil exercé par le développemen financier sur la croissance, à parir de l esimaion des effes de seuils sur des données de panel à l aide d un modèle à ransiion lisse. Cee méhode, appelée PSTR (Panel Smooh Threshold Regression), a éé proposée e développée par Gonzàlez e al. (2005) e Fok e al. (2005). Elle consise à réaliser une exension de la méhode PTR (Panel Threshold Regression) de Hansen (999) aux ransiions lisses enre deux régimes exrêmes siués à gauche e à droie d un seuil déerminé de manière endogène. Nous esimons une équaion non-linéaire enre le développemen financier z e la croissance économique. Les variables de développemen financier uilisées 6 son : (i) Le rappor du passif liquide de l'économie au PIB (LIQUID). Ce indicaeur prend en compe la masse monéaire (M2) e le passif liquide des insiuions financières. Il mesure la profondeur financière ou la aille globale du sysème financier. (ii) DEPOSIT es le raio au PIB des avoirs des banques commerciales. (iii) Le roisième indicaeur, PRIVATE es le rappor enre le monan de crédi accordé aux enreprises privées par les banques de second rang e le PIB. Il mesure le degré d'inermédiaion de l'économie. (iv) Afin d appréhender le seceur bancaire dans oue sa dimension e de eser la robusesse des résulas obenus à parir des différens indicaeurs, nous proposons ici un quarième indicaeur de développemen financier qui es obenu à parir de la moyenne arihméique des rois précédens 7. Le modèle PSTR se présene sous la forme suivane : i i i, 2 i, i, 3 i i z z z ;, z X, (4) où i représene les effes fixes individuels, i le erme d erreur qui es indépendan e ideniquemen disribué e X i un veceur de variables de conrôle (le niveau iniial du PIB, le raio au PIB des dépenses gouvernemenales, le degré d'ouverure de l'économie mesuré par le raio des exporaions e des imporaions au PIB, le aux d'inflaion calculé à parir de l'indice de prix à la consommaion e le aux de croissance de la populaion). Afin de prendre en compe l endogénéié du développemen financier dans l équaion de croissance, nous uilisons la 6 Les variables de développemen financier son irées de la base de données élaborée par Beck, Demirgüç-Kun, e Levine en 999 e mise à jour en 2007, andis que les aures variables proviennen de Penn World Table (pw) Nous n uilisons pas des indicaeurs de développemen des marchés boursiers, car cee variable n es pas disponible sur longue période pour de nombreux pays en développemen de nore échanillon. 2

14 variable de développemen financier reardée d une période zi,. Une démarche semblable a éé uilisée par Gonzàlez e al. (2005). Le Tableau A (voir Annexe 3) présene les saisiques descripives relaives aux différenes variables du modèle. Nous supposons à l insar de Granger e Teräsvira (993), puis González e al. (2005) une foncion de ransiion logisique zi, ;, z forme es : zi, z zi, z à un seuil 8, de paramère de lissage e don la ;, exp 0;. Le paramère perme de caracériser la pene de la foncion de ransiion. Lorsque, la ransiion devien bruale e le modèle PSTR converge vers un PTR avec deux régimes (à gauche,, respecivemen à droie de z ). Par conre pour 0 (5). / 2 e l esimaion du PSTR rejoin celle d un panel à effes fixes individuels. Pour des valeurs de comprises enre ces deux exrêmes, la ransiion es lisse enre les deux régimes. Par rappor à un modèle avec ransiion bruale (PTR), la méhode PSTR perme d idenifier une infinié de régimes, chacun décrivan un effe différen du développemen financier sur la croissance économique, en foncion de zi,. L effe du développemen financier sur la croissance pour zi, z es égal à, alors qu il es de 2 pour z zi,. On rerouve ainsi les deux régimes exrêmes du PTR. Pour oue aure valeur de zi, comprise enre ces deux exrêmes, l impac du développemen financier sur la croissance économique es donné par l expression suivane : d i dz i, z exp z i, z 2 i, 2 2 i, exp zi, z z. (6) 8 Voir Gonzàlez e al. (2005) e Colleaz e Hurlin (2006) pour une généralisaion à plusieurs seuils. Nous ne esons pas la possibilié de plusieurs seuils dans la foncion de ransiion en raison, d une par, de nos résulas héoriques, qui n abouissen qu à la mise en évidence d un seul seuil ; e, d aure par, des difficulés d inerpréaion souven associées aux foncions à plusieurs seuils. 3

15 La présene éude couvre la période de 960 à 2006 e pore sur un panel consiué de 7 pays aussi bien développés qu en développemen 9. Les résulas de l esimaion de la relaion enre le développemen financier e la croissance économique sur PSTR son présenés dans le Tableau. Les signes des variables de conrôle son conformes aux prédicions héoriques. Ainsi, l hypohèse de convergence es vérifiée compe enu du coefficien négaif e significaif du PIB iniial. De surcroî, le raio au PIB des dépenses gouvernemenales e le aux d inflaion on un impac négaif sur la croissance andis que l effe du aux d ouverure es posiif. Par ailleurs, le coefficien du aux de croissance de la populaion es peu significaif. Tableau : Esimaion des paramères du modèle PSTR LIQUID DEPOSIT PRIVATE INDICE Paramère 2,789 (0,963) *** 2,4 (0,478) *** 2,763 (0,734) *** 2,829 (0,946) *** Paramère -,624 (0,420) *** -2,279 (0,452) *** -2,684 (0,62) *** -2,25 (0,546) *** 2 Paramère z 3,25 3,497 3,529 3,346 Paramère 2,322,29 4,590 2,42 Coefficiens des variables de conrôle PIB iniial -0,987 (0,403) ** -0,865 (0,382) ** -0,922 (0,358) ** -0,96 (0,339) ** Dépenses gouvernemenales -2,499 (0,498) *** -2,78 (0,843) *** -2,673 (0,56) *** -2,728 (0,627) *** Taux d ouverure,235 (0,585) **,2 (0,588) **,256 (0,60) **,87 (0,486) ** Taux d inflaion -3,705 (0,92) *** -3,27 (,028) *** -2,998 (0,934) *** -3,63 (0,904) *** Taux de croissance de la populaion -0,240 (0,22) * -0,268 (0,22) ** -0,235 (0,24) * -0,64 (0,3) LM F nullié 2,349 [0,00] 23,472 [0,00] 24,22 [0,00] 9,934 [0,00] Observaions Noes : *** significaif à % ; ** significaif à 5% e * significaif à 0%. Les écars-ypes son reporés enre parenhèses. Ecar-ype enre parenhèses e les p-values enre croches. Les écars-ypes des coefficiens son corrigés du biais d hééroscédasicié à l aide de la méhode de Whie. 9 L échanillon éudié es composé de : 8 pays à revenu faible (Burkina Faso, Burundi, Côe d Ivoire, Ehiopie, Gambie, Ghana, Haïi, Inde, Kenya, Madagascar, Népal, Niger, Nigeria, Pakisan, Rwanda, Sénégal, Sierra Leone, Togo) ; 30 pays à revenu moyen (Afrique du Sud, Argenine, Barbade, Bolivie, Chili, Colombie, Cosa Rica, Egype, Salvador, Equaeur, Gabon, Guaemala, Honduras, Iran, Jamaïque, Malaisie, Maroc, Ile Maurice, Panama, République Dominicaine, Paraguay, Pérou, Philippines, Seychelles, Sri Lanka, Syrie, Thaïlande, Trinidad e Tobago, Uruguay, Venezuela) e 23 pays à revenu élevé (Ausralie, Auriche, Belgique, Canada, Chypre, Danemark, Eas- Unis, Finlande, France, Angleerre, Grèce, Islande, Irlande, Israël, Ialie, Japon, Norvège, Nouvelle Zélande, Pays Bas, Porugal, Singapour, Suède, Suisse). 4

16 Le es LM F présené dans le Tableau rejee pour les quare variables de développemen financier, l hypohèse nulle d absence d effe non-linéaire. En pariculier, l effe du développemen financier sur la croissance économique d un pays dépend du niveau de développemen financier de ce pays. Les résulas présenés dans le Tableau monren que les coefficiens son posiifs e significaifs alors que les coefficiens 2 son négaifs. Ainsi, la relaion enre le développemen financier e la croissance économique es d abord posiive, mais peu se reourner au-delà d un cerain seuil de développemen financier (voir la Figure 4). De manière générale, l'accroissemen du développemen financier affece négaivemen la sensibilié de la croissance par rappor au développemen financier : cee sensibilié sera plus fore dans les économies financièremen sous développées que dans les économies financièremen développées. Elle pourrai même devenir négaive dans ceraines configuraions. Auremen di, le développemen financier affecerai davanage la croissance économique dans les pays peu développés financièremen. Ce résula confirme ceux obenus précédemmen à ravers le modèle héorique qui suggère que la relaion enre le développemen financier e la croissance économique es non-linéaire. L'analyse des penes des foncions de ransiion révèle que la srucure des PSTR es bien adapée pour la modélisaion de la non linéarié lorsque la ransiion es assurée par les variables de développemen financier, compe enu des faibles valeurs de. Cee souplesse au niveau de l'évoluion de l'élasicié en foncion des variables de développemen financier es bien décrie au niveau de la Figure 4 qui présene la sensibilié du aux de croissance par rappor au développemen financier en foncion des indicaeurs du développemen financier. Elle apparaîre de manière pariculièremen claire pour la variable DEPOSIT (avoirs des banques commerciales en % du PIB, Figure 4b), pour laquelle on remarque que la ransiion es rès progressive, e que les données fon apparaîre un bon équilibre enre les valeurs posiives e les valeurs négaives de l élasicié. 5

17 Figure 4 : Elasicié d / dz en foncion des variables de développemen financier a/ Elasicié d / dz en foncion de LIQUID b/ Elasicié d / dz en foncion de DEPOSIT LIQUID DEPOSIT c/ Elasicié d / dz en foncion de PRIVATE d/ Elasicié d / dz en foncion de INDICE PRIVATE INDICE La Figure 4 monre que la sensibilié de la croissance es une foncion décroissane de la variable de développemen financier. De surcroî, des niveaux de développemen financier élevés son souven associés à des élasiciés négaives. Pour de faibles raios de développemen financier, l élasicié de la croissance es fore e demeure consane, auour d une valeur 6

18 comprise enre 2 e 3,2 selon l indicaeur de développemen financier uilisé 0. A parir d un cerain seuil, que nous pouvons siuer à 30% environ, pour les variables LIQUID, PRIVATE e INDICE, le modèle PSTR me en évidence un changemen de pene dans la relaion enre le développemen financier e la croissance économique. A parir de ce seuil, la sensibilié de la croissance commence à s infléchir, avan de s abaisser considérablemen. Au-delà de cee valeur, le signe de la relaion enre le développemen financier e la croissance devien indéerminé. Effecivemen, la sensibilié de la croissance décroî rès vie e peu même devenir négaive pour des valeurs élevées du développemen financier (au-delà de 00%). En ce qui concerne la variable DEPOSIT, le seuil de changemen de la pene es plus incerain, compe enu de la ransiion plus lisse. Ces résulas von dans le même sens que les prédicions de nore modèle héorique e suggèren une possible indéerminaion du signe de la relaion enre la croissance e le développemen financier au-delà d un cerain seuil de développemen financier. Ces résulas pourraien fournir des élémens d explicaion aux conroverses dans la liéraure concernan la relaion enre le développemen financier e la croissance économique. La prochaine secion uilise la méhode des momens généralisés pour examiner la non linéarié enre le développemen financier e la croissance économique. 4. Examen de la non-linéarié à l aide de la méhode des momens généralisés Dans cee secion, nous esons la robusesse des résulas précédens en esiman à nouveau une équaion de croissance non linéaire en foncion du développemen financier à l aide de la méhode des momens généralisés (GMM) sur panel dynamique (Arellano e Bond, 99, Arellano e Bover, 995, e Blundell e Bond, 997). Cee méhodologie présene enre aures l avanage de conrôler les biais d endogénéié liés aux indicaeurs de développemen financier e aux aures variables de conrôle. En conreparie, elle ne perme plus de représener une ransiion lisse. 0 Les valeurs des variables de développemen financier présenées sur la Figure 4 son en logarihmes. Les données son direcemen exprimées en pourcenage, le seuil de 3,4 en échelle logarihmique correspond donc à un seuil de 30% (3,40=Log(30)). 7

19 Cependan, les résulas du modèle héorique suggéran un effe posiif du développemen financier sur la croissance au niveau de l équilibre bas, conre un effe endan à devenir négaif au niveau de l équilibre hau, peuven êre approximés par une relaion quadraique enre la croissance e le développemen financier. L équaion de la régression se présene alors sous la forme suivane : (7) 2 i i zi 2zi 3 X i vi, v i représene le erme d erreur, les aures variables éan définies précédemmen. L équaion (7) conien la variable de développemen financier au carré, qui perme de prendre en compe la non linéarié dans l équaion de croissance. Cee spécificaion perme égalemen de faire dépendre l effe marginal du seceur financier sur la croissance du niveau de développemen financier. L idéal aurai éé de calculer l esimaeur des PSTR à l aide de la méhode des momens généralisés. Touefois, les propriéés saisiques d un el esimaeur ne son pas encore connues avec ceriude. La méhode d insrumenaion reposera donc ici sur l uilisaion des variables reardées. Puisque le niveau de développemen financier peu êre considéré comme endogène, nous uilisons les valeurs reardées à parir de la deuxième période (soi 0 ans) comme insrumens, andis que les aures variables supposées êre faiblemen exogènes (au sens de Arellano e Bond, 99) seron insrumenées par les reards à parir de la première période 2. L expression de l élasicié du aux de croissance par rappor au développemen financier es : d i dz i 2 z. (8) 2 i L effe marginal du développemen financier sur la croissance es linéaire dans le modèle quadraique ; ce qui radui une pere d informaion comparaivemen au modèle PSTR, où l élasicié es une foncion non linéaire du développemen financier. Les résulas de l esimaion de l équaion de croissance à l aide de l esimaeur des GMM Sysem son présenés dans le Tableau 2. 2 Une aure méhode d insrumenaion consiserai à uiliser des variables insiuionnelles caracérisan les sysèmes financiers. Par exemple on uilise souven l origine légale dans les analyses menées en coupe ransversale (voir Levine e al., 2000). Cependan, l origine légale, comme la plupar des variables insiuionnelles, ne varie que rès peu dans le emps e ne peu donc pas êre uilisée comme insrumen du développemen financier dans les analyses en panel. 8

20 Tableau 2 : Esimaion des paramères du modèle à l aide de l esimaeur des GMM Sysem LIQUID DEPOSIT PRIVATE INDICE Paramère 2,452 (0,879) ***,878 (0,634) ***,634 (0,60) ***,927 (0,862) ** Paramère -0,275 (0,23) * -0,232 (0,094) ** -0,89 (0,06) ** -0,24 (0,086) ** 2 PIB iniial -,8 (0,59) ** -,278 (0,624) ** -,205 (0,654) * -,28 (0,54) ** Dépenses gouvernemenales -2,28 (,6) * -,859 (0,859) ** -,926 (,08) * -2,207 (,03) ** Taux d ouverure,957 (0,92) **,768 (0,834) **,62 (0,805) **,892 (0,9) ** Taux d inflaion -,475 (0,76) ** -,478 (0,637) ** -,329 (0,65) ** -,42 (0,623) ** Taux de croissance de la populaion -0,530 (0,29) * -0,37 (0,69) * -0,22 (0,57) -0,249 (0,3) * Consane,89 (0,56) *,55 (0,496) ** 0,972 (0,338) **,28 (0,484) ** AR2 (p-value) 0,742 0,83 0,605 0,559 Tes de Sargan 0,58 0,603 0,474 0,587 (p-value) Observaions Noes : Les esimaions ci-dessus son réalisées à parir des données moyennes calculées sur des inervalles d ampliude 5 ans. La saisique AR2 d auocorrélaion d ordre 2 des résidus e le es de suridenificaion de Sargan permeen d acceper l hypohèse nulle de validié des insrumens. *** significaif à % ; ** significaif à 5% e * significaif à 0%. Les écars-ypes son reporés enre parenhèses. Les variables dummy emporelles son prises en compe dans l équaion de régression. Le coefficien es posiif e significaif, alors le coefficien 2 es négaif pour ous les indicaeurs de développemen financier. Ce qui suggère l exisence d une relaion en cloche enre le développemen financier e la croissance. Le développemen financier affecerai donc plus favorablemen la croissance économique dans les pays disposan d un seceur financier peu développé. La présene spécificaion perme par ailleurs de mere en évidence un seuil de développemen financier compris enre 55 e 90% (selon l indicaeur de développemen financier) 3 au-delà duquel l amélioraion des indicaeurs de développemen financier affecerai négaivemen la croissance économique. Ces résulas confirmen les prédicions du modèle héorique e von dans le même sens que ceux obenus à parir des esimaions réalisées sur PSTR. 3 Par exemple pour la variable LIQUID, à parir de l équaion (7), le seuil es de 86% qui es obenu en calculan exp[2,452/(2*0,275)]. 9

21 Les différens seuils de changemen de signe, raduisan le passage d une relaion posiive à une relaion négaive, dans la relaion enre le développemen financier e la croissance selon le modèle, son présenés dans le Tableau 3. Comme on peu le remarquer, les seuils de renversemen de signe son différens selon les modèles, compe enu de la conraine de linéarié que le modèle quadraique impose au niveau de l effe marginal. La pere d informaion liée à cee conraine fai que le seuil de renversemen observé au niveau du modèle GMM es inférieur à celui du modèle PSTR. Cependan, de façon globale, ces résulas suggèren qu au-delà d un seuil de développemen financier, la croissance économique es négaivemen associée à une amélioraion du développemen financier. Tableau 3 : Valeurs des seuils dans les modèles PSTR e GMM Seuil de renversemen du signe (PSTR) en % Seuil de renversemen du signe (GMM) en % LIQUID DEPOSIT PRIVATE INDICE 4,74 66,686 34,289 2,50 86,330 57,249 75,395 90,227 La prise en compe de la non linéarié de l élasicié par la méhodologie PSTR a donc deux avanages : d une par, elle perme de déecer les changemens de pene dans la relaion enre le développemen financier e la croissance, avan que ne se produise un changemen de signe dans cee relaion, e d aure par, elle perme de préciser la valeur du seuil à parir de laquelle ce changemen se produi. 5. Conclusion Dans ce aricle, nous proposons un modèle simple de croissance endogène e une évaluaion empirique de la relaion non-linéaire enre le développemen financier e la croissance économique. Le modèle repose sur l hypohèse selon laquelle le sysème financier rend des services d inermédiaion, permean d accroîre le monan d épargne disponible pour l invesissemen. Pour ce faire, néanmoins, il prélève des ressources sur le seceur réel, ce qui perme d endogénéiser les services d inermédiaion. L ineracion enre les seceurs réel e financier fai apparaîre des équilibres muliples, qui peuven produire une non-linéarié de la relaion enre croissance e développemen financier. En pariculier, deux équilibres peuven 20

22 coexiser : un premier équilibre où le développemen financier e la croissance économique son faibles, e un second équilibre où le sysème financier es développé e la croissance économique fore. De plus, on observe une indéerminaion de la relaion enre le développemen financier e la croissance au-delà d un seuil donné. Ces prédicions héoriques son esées sur un panel de 7 pays sur la période à l aide de la méhodologie des PSTR e de la méhode des GMM Sysem sur panel dynamique. Les esimaions confirmen les résulas e suggèren l exisence d un coninuum de régimes enre le développemen financier e la croissance. De plus, la croissance serai plus sensible au développemen financier dans les pays doés d un sysème financier peu performan que dans les économies disposan déjà d un seceur financier développé. Cee conclusion pourrai suggérer alernaivemen que le rendemen du développemen financier es décroissan, ou que l insabilié associée à l exension des marchés financiers, allan souven de pair avec le développemen financier, pourrai nuire à la croissance. Ces deux proposiions seron esées dans de fuures recherches. 2

23 Références bibliographiques ACEMOGLU, D. e ZILIBOTTI, F. [997], «Was Promeheus Unbound by Chance? Risk, Diversificaion and Growh», Journal of Poliical Economy Vol. 05, p ARELLANO, M. e BOND, S. [99], «Some Tess of Specificaion for Panel Daa: Mone Carlo Evidence and an Applicaion o Employmen Equaions», Review of Economic Sudies Vol. 58, p ARELLANO, M. e BOVER, O. [995], «Anoher Look a he Insrumenal-Variable Esimaion of Error Componens Models», Journal of Economerics Vol. 68, p BECK T., DERMIRGÜC-KUNT A., e LEVINE R. [999], «A New Daabase on Financial Developmen and Srucure». World Bank, Policy Research Working Paper N 246. BENCIVENGA, V. e SMITH, B. [99], «Financial Inermediaion and Endogenous Growh», Review of Economic Sudies Vol. 58, p BENCIVENGA, V. e SMITH, B. [998], «Economic Developmen and Financial Deph in a Model wih Cosly Financial Inermediaion», Research in Economics Vol. 52, p BERTHLEMY, J.C. e VAROUDAKIS, A. [994], «Inermédiaion Financière e Croissance Endogène», Revue Economique Vol. 3, p BLACKBURN, K. e HUNG, V. [998], «A Theory of Growh, Financial Developmen and Trade», Economica Vol. 65, N 257, p BLUNDELL, R. e BOND, S. [997], «Iniial Condiions and Momen Resricions in Dynamic Panel Daa Models», Journal of Economerics Vol. 87, COLLETAZ, G. e HURLIN, C. [2006], «Threshold Effecs of he Public Capial Produciviy: an Inernaional Panel Smooh Transiion Approach». LEO, Universié d'orléans, Working Paper, N /2006. DEIDDA, L. ET FATTOUH, B. [2002], «Non-lineariy beween Finance and Growh», Economics Leers Vol. 74, p

24 DEIDDA, L. e FATTOUH, B. [2008], «Banks, Financial Markes and Growh», Journal of Financial Inermediaion Vol. 7, p EGGOH, C.J. e VILLIEU, P. [200], «Croissance, Inermédiaion e Indéerminaion», Economies e Sociéés Vol. 44, N 5, p FOK, D., VAN DIJK, D. e FRANSES, P. [2005], «A Muli-Level Panel STAR Model for US Manufacuring Secors». Journal of Applied Economerics Vol. 20, N 6, p GONZÀLEZ, A., TERASVIRTA, T. e VAN DIJK, D. [2005], Panel Smooh Transiion Regression Models. Series in Economics and Finance, Working Paper N 604, Sockholm School of Economics. Governmen Finance Saisics. GRANGER, C. e TERASVIRTA, T. [993], Modelling Nonlinear Economic Relaionships, Oxford Universiy Press. HANSEN, B. [999], «Threshold Effecs in Non-Dynamic Panels: Esimaion, Tesing, and Inference», Journal of Economerics Vol. 93, p HUANG, H. e LIN, S. [2009], «Non-Linear Finance-Growh Nexus: A Threshold wih Insrumenal Variable Approach», Economics of Transiion Vol. 7, N 3, p HUANG, H-C., LIN, S-C., KIM, D-H. e YEH, C-C. [200], «Inflaion and he Finance-Growh Nexus», Economic Modelling Vol. 27, p KING, R. e LEVINE, R. [993a], «Finance and Growh: Schumpeer Migh Be Righ?», The Quarerly Journal of Economics Vol. 08, p LEVINE, R., LOAYZA, N. e BECK, T. [2000], «Financial Inermediaion and Growh: Causaliy and Causes», Journal of Moneary Economics Vol. 46, N, p MAC KINNON, R. [973], Money and Capial in Economic Developmen, The Brookings Insiuion, Washingon, D.C. PAGANO, M. [993], «Financial Marke and Growh: An Overview», European Economic Review Vol. 37, RIOJA, F. e VALEV, N. [2004], «Finance and he Sources of Growh a Various Sages of Economic Developmen», Economic Inquiry Vol. 42, p ROMER, P. [986], «Increasing Reurns and Long-Run Growh», Journal of Poliical Economy Vol. 94, N 5, p ROUBINI, N. e SALA-I-MARTIN, X. [992], «Financial Repression and Economic Growh», Journal of Developmen Economics Vol. 39, p

25 ROUBINI, N. e SALA-I-MARTIN, X. [995], «A Growh Model of Inflaion, Tax Evasion, and Financial Repression», Journal of Moneary Economics Vol. 35, p ROUSSEAU, P. e WACHTEL, P. [2002], «Inflaion Thresholds and he Finance-Growh Nexus», Journal of Inernaional Money and Finance Vol. 2, N 6, p SAINT-PAUL, G. [992], «Technological Choice, Financial Markes and Economic Developmen», European Economic Review Vol. 36, N 4, p SHAW, E. [973], Financial Deepening in Economic Developmen, New York: Oxford Universiy Press. SHEN, C. e LEE, C. [2006], «Same Financial Developmen ye Differen Economic Growh- Why?», Journal of Money Credi and Banking Vol. 38, p ZILIBOTTI, F. [994], «Endogenous Growh and Inermediaion in an Archipelago Economy», Economic Journal Vol. 04, N 423, p

26 Annexe : Résoluion du programme du ménage Le programme de maximisaion de l'agen représenaif es le suivan : c maxu 0 exp( ) d, c, z 0 s/ c k z Ak k z c. Le Hamilonien couran associé à ce programme es : c Hc z Ak k z c. Les condiions de premier ordre son : Hc c z 0, (A) c Hc z z Ak k c z z Ak k 0, (A2) z A z z k k. (A3) La condiion de ransversalié es la suivane : k lim exp 0. En différencian l'équaion (A) par rappor au emps, on obien : c z. c z (A4) De l'équaion (A2), on peu déduire : z Ak k z c z Ak k z. (A5) Une première déerminaion du aux de croissance saionnaire, obenue à parir du aux de croissance de la consommaion, peu êre calculée à l aide de (A3 e A4) : c c z Ak k z z. z D où les relaions (9) e (0) du exe. A l équilibre k k on définira, comme dans le exe : 25

27 c z z A z z F z. (A6) c z z De surcroî, la relaion (A5), peu s écrire, à l équilibre : c k A z A z z J z. (A7) Enfin, combinée à l équilibre du marché des biens e services (équaion (6) du exe), cee dernière relaion perme d obenir une seconde déerminaion du aux de croissance saionnaire, déerminée par l accumulaion du capial : k k A 2 z z Gz. (A8) Annexe 2 : Eude de la sabilié dynamique des deux équilibres saionnaires La forme réduie du modèle peu s exprimer à l aide d un sysème dynamique à deux variables c e k, donné par les relaions (A6) e (A8), avec z zc, k dans (A7). Cependan, il exise une manière plus simple de procéder, en formulan la forme réduie du modèle par une seule équaion en z. En différencian la relaion (A7) par rappor au emps, il vien en effe : z z c c k k c k, avec z z A z. z c c Puisque F z dans (A6), J z dans (A7) e Gz z z réduie du modèle peu êre résumée par l équaion : z z z J z F z G z c k, z soi : z z F z Gz, où z z J z Comme F z k k dans (A8), la forme z J z. z G z à l éa saionnaire, un équilibre saionnaire sera localemen sable si z F ' z G' z 0, soi, puisque z 0 4, si F ' z G' z 4 On a Jz 0. De plus, z 0 puisque z zˆ /, donc z 0., e insable si 26

28 F ' z G' z. Un simple examen de la Figure monre que l équilibre saionnaire bas (B) es localemen insable, alors que l équilibre hau (H) es localemen sable. Cependan, la variable z es une variable forward, qui peu sauer. L équilibre bas peu donc êre aein par un sau insanané de z, qui es la seule soluion permean de déerminer la «rajecoire d ajusemen». En revanche, comme il n y a aucune condiion iniiale sur z, l équilibre hau (sable) es localemen indéerminé, puisqu il n exise aucun moyen de sélecionner une rajecoire d ajusemen pariculière. Ces propriéés se rerouven en uilisan la forme réduie à deux variables ck,, avec laquelle l équilibre bas es un poin selle e l équilibre hau localemen sable. En définiive, les deux équilibres saionnaires son perinens, l un (B) éan de naure «poin-selle», avec une rajecoire d ajusemen unique, l aure (H) éan localemen sable, avec indéerminaion associée de la rajecoire d ajusemen. Annexe 3 Tableau A : Saisiques descripives Variables Moyenne Ecar-ype Minimum Maximum Nb. pays Taux de croissance du PIB,904,382 -,32 4,779 7 Liquid 42,388 24,466 8,728 37,660 7 Deposi 39,244 26,658 6,40 32,203 7 Privae 3,960 23,46 4,634 26,666 7 Indice 37,864 24,6 7,72 3,308 7 PIB iniial , Dépenses gouvernemenales 7,888 5,804 7,36 36,258 7 Taux d ouverure 64,090 42,604 5, ,009 7 Taux d inflaion 4,296 5,43 2,44 94,785 7 Taux de croissance de la populaion,79 0,925 0,290 3,

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