Compte rendu Cogefi Rendement Conférence téléphonique du 13/03/15 avec Lucile Combe (gérant)

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1 Compte rendu Cogefi Rendement Conférence téléphonique du 13/03/15 avec Lucile Combe (gérant) Présentation Cogefi Gestion est la société de gestion, filiale à 100% de la maison mère Cogefi. Elle fait partie d un groupe familial et indépendant, le groupe Cogefi, crée en Lucile Combe dirige la société de gestion, qui gère des mandats de clients privés et de familles ainsi que leur propre gamme d OPCVM. A ce jour, les encours de la société de gestion sont d environ 600 millions d euros et elle dispose d un peu plus de 8 millions de fonds propres. L équipe de gestion est composée de dix gérants. Huit sont présents depuis 2003 et cinq d entre eux participent à l activité de gestion collective. Les profils sont complémentaires et l équipe se connaît très bien, ce qui permet d apporter de la valeur ajoutée dans la gestion. La gestion est dite de conviction, aussi bien dans le choix des titres que dans l approche macroéconomique et thématique. Cogefi Rendement est un fonds obligataire court terme dont l objectif de gestion est triple. D un point de vue structurel: L objectif est de surperformer le marché monétaire dans la durée, c est à dire au moins deux ans avec une volatilité maitrisée. Compte tenu des conditions de marchés actuelles de taux, l objectif est de faire bien mieux. Ce fonds est une très bonne alternative aux contrats euros des assureurs. D ordinaire, les investisseurs en contrats d assurance vie ont du temps devant eux. De plus, les contrats euros ne cessent de baisser. L objectif est de faire mieux que ces contrats. La notion de 2 ans est extrêmement importante. Puisque nous ne sommes pas sûrs du monétaire, la volatilité peut être parfois importante. Ce n est pas un fonds qui, comme sur du monétaire, montera progressivement. Plus conjoncturellement : Le fonds est une bonne alternative aux clients qui désirent conserver des investissements obligataires mais qui ne souhaitent pas s exposer sur de l obligataire moyen ou long terme, compte tenu de la conjoncture économique et des tendances actuelles. La performance annualisée du fonds sur 3 ans est de 4,46% pour une volatilité annualisée sur 3 ans de seulement 1,60%. Sur 5 ans, la performance annualisée est de 4,08%. Au 28 février 2015, le fonds se classe 9/93 de sa catégorie sur Citywire.

2 Philosophie de gestion 2 piliers : Connaissance des sociétés, qui va permettre de réaliser un bond picking de qualité. Analyse macroéconomique de laquelle découle des choix de thématiques, qui semblent porteuses sur les mois à venir. L idée évoquée par Lucile Combe, est de rapprocher les choix de picking avec ces thématiques, de manières à faire rentrer dans les portefeuilles les sociétés sur lesquelles les gérants pensent qu il y a du potentiel et qui sont également dans les thèmes de marchés porteurs. La spécificité de Cogefi est qu ils interviennent uniquement sur les marchés européens, dans la mesure où il est important pour eux de pouvoir rencontrer facilement les membres des sociétés cibles. Stratégie L approche est de travailler sur le monde obligataire au sens large. Il s agit du monétaire, des taux souverains, de l ensemble du marché du crédit (sans limitation de notations, et pas de limites de subordinations), obligations convertibles et produits dérivés. Par conséquent, l exposition au marché Actions est possible dans le fonds, mais dans la limite de 10% maximum. Elle est toujours indirecte, et provient de l exposition de certaines obligations convertibles ou éventuellement d options lorsque les gérants recréent leurs propres obligations convertibles. L univers est large, mais l objectif du fonds est néanmoins de conserver un risque très limité. Pour pallier au risque qui peut être inclus dans cet univers, les gérants ont des limites très strictes permettant de borner le risque. La sensibilité moyenne est toujours comprise entre 0 et 2. Idem pour la duration moyenne. Nous retrouvons ici l idée d être assez confortable, afin de pouvoir tenir le fonds pendant une période d au moins deux ans. En effet, par construction, même si les marchés peuvent être plus difficiles à certaines périodes, sur une période de 2 ans et si l on n a

3 pas de défaut dans le portefeuille, alors le fonds sera capable de retrouver les taux annoncés et inclus dans le portefeuille. L exposition aux actions est utilisée plutôt en guise de bonus. Lorsque les gérants considèrent que le rendement du portefeuille est «suffisant», alors ils ne s exposeront pas aux actions. C est uniquement s ils jugent difficile d aller chercher de la performance sur les marchés obligataires que ces derniers utiliseront ce «bonus» actions. Enfin, le fonds n est pas sujet au risque de change puisque l unique devise est l euro. En terme de catégorie le fonds est classé dans deux univers différents sur Citywire et Morningstar. Morningstar : mixte euro prudent, donc avec des fonds qui peuvent monter jusqu à 30% d actions en direct. Ici, il n y a donc pas le même degré de risques ni le même potentiel de performances. C est pourquoi le fonds sera plutôt dans le haut du panier lorsque les marchés sont difficiles, et en bas lorsque les taux sont bas et que les marchés actions sont positifs. La volatilité sur 3 ans est de 1.53% tandis que la volatilité moyenne de la catégorie mixte euro prudent Morningstar est de 3.64%. Citywire : bonds euros CT zone euros. Cette catégorie est plus appropriée à la stratégie du fonds. Processus de gestion Il s agit d un processus de conviction, qui se déroule en 2 étapes : définir l allocation d actifs et thématiques obligataires qui semblent intéressantes bond picking avec 2 niveaux de processus. D abord, les gérants vont privilégier une stratégie de portage via la courte duration. 70% du portefeuille est investi selon cette stratégie. Les 30% restant sont des investissements de convictions. Retour sur 2014 Cogefi Rendement Eonia Capitalisé + 1% Performance ,42% 1,10% Volatilité annualisée (3 ans) 1,60% N/A En 2014, le positionnement était proche de celui actuel puisque l environnement de taux bas était déjà présent. L essentiel de la performance du fonds s est fait au cours du premier semestre. Le deuxième semestre a quant à lui, consisté en un yoyo baissier sur le marché du crédit. C est pour cette raison que Cogefi Rendement a progressé sur le premier semestre puis s est stabilisé dans le courant du second. Les gérants ont été déçus puisque leurs anticipations de reprise économique s est décalée dans le temps. Aussi, le marché du crédit, notamment High Yield, est corrélé avec les perspectives de croissance économique et des marchés Actions, moyens en 2014.

4 Ces marchés européens, dits risqués, ont été globalement négatifs au second semestre Néanmoins, depuis février 2015, le marché du crédit est reparti à la hausse profitant ainsi au portefeuille. Le fonds n a aucune exposition au marché pétrolier et parapétrolier. La déception de l année 2014 est celle du titre Abengoa. Le groupe industriel et technologique espagnol a été suspecté de fraude comptable. Le titre a beaucoup chuté avant de remonter au niveau du PER. Il a été vendu à ce moment. Ceci a couté 30 points de base au fonds, et constitue la plus importante déception des gérants sur Illustration du processus d investissement Depuis début 2014, les gérants sont absents du monétaire et des taux souverains européens, qui ne rapportent pas. Dans le processus d allocation d actifs, Lucile Combe nous indique raisonner en couple rendement/risque. Le fonds est investi intégralement sur de la dette d entreprises privées, qui se répartissent entre du Investment Grade (IG), du High Yield (HY) et du non noté. Depuis 2014, le fonds est très peu exposé à l Investment Grade. Le taux moyen de dette IG est aujourd hui à moins de 0,8% sur 5 ans. Le raisonnement qu ont les gérants est similaire à celui qu ils ont sur les taux souverains. Ces investissements ne présentent donc pas d intérêts pour eux. Le focus actuel se fait sur la partie HY et non noté du monde obligataire, mais aussi sur certaines obligations convertibles. Le positionnement du fonds est de privilégier les titres à forte composante crédit. Ceci explique que le fonds soit exposé à plus de 70% sur du non noté et du High Yield. Il est important de préciser que le non noté ne signifie pas «non qualitatif». Il y a en effet un nombre conséquent de sociétés MidCaps réalisant moins d un milliard de chiffre d affaires qui ne se font pas noter, puisque compte tenu de leur taille, elles n auraient aucune chance d être IG. Ensuite, il faut identifier les thèmes et les sociétés sur lesquelles l équipe de gestion considère que le portage est intéressant (sociétés sur lesquelles le spread ne devrait pas augmenter massivement) et là où il devrait y avoir une amélioration de leur bilan. A l inverse des titres très bien notés, les sociétés plus leveragées qui ont beaucoup soufferts de la crise sont actuellement en train d améliorer leur bilan, de refinancer leur dette, et de se deleverager. A titre d exemple, le fonds est fortement investi sur la société Elior (dette call 2016). Cette société était cotée en bourse il y a quelques années, mais est sortie de la cote avant de revenir vers les investisseurs obligataires il y a environ 2 ans. Les gérants de Cogefi Rendement ont participé

5 à l émission puisque l activité génère d importants FCF et qu il était prévu qu Elior revienne en bourse. C est ce qui s est effectivement produit dans le courant de l année Dans le même genre, le portefeuille est composé de dette Novalis (société ELIS, entrée en bourse très récemment). Le portefeuille détient également un papier Europcar 2021 avec un call en Le titre s apprécie très bien et les gérants attendent l introduction en bourse. On retrouve aussi du Cegedim 2020 avec un call Par ailleurs, une thématique importante du portefeuille est celle des dettes subordonnées financières et corporate. Corporate : Ce sont des dettes perpétuelles avec des call allant jusqu à 5ans maximum compte tenu de la duration moyenne du portefeuille qui doit rester assez courte. Ce marché s est très bien développé sur 2014 et continue en Lorsqu une société émet ce type de dette, elle a la possibilité de comptabiliser 50% de cette dette en fonds propres. C est donc le meilleur moyen de s endetter sans que cela se voit. Aussi, les gérants sont entrés début d année sur Arkema (chimie mondiale). Financières : Le fonds cible les anciennes dettes perpétuelles (anciennes Tier 1). Depuis Bâle III, ces papiers qui étaient éligibles à 100% dans les ratios Tier 1 des banques perdent 10% par an d éligibilité dans ces ratios depuis Par conséquent, les banques ont intérêt à venir caller ces papiers au fil de l eau, et c est d ailleurs ce qui se passe depuis 2 ans. Le fonds a donc un nombre de lignes important sur BPCE et en a réintégré un grand nombre dans le portefeuille depuis le début d année avec des calls 2015, 2016, Perspectives 2015 Depuis décembre 2014, le scénario économique est plus favorable. La baisse du pétrole, la baisse de l euro, ou encore l action de la BCE, devraient permettre à Cogefi Rendement de poursuivre sa performance. Les indicateurs économiques mentionnés ci dessus signifient pour les sociétés, des possibilités d amélioration des bilans, des bénéfices, ou encore des Free Cash Flow, ce qui est très positif pour les porteurs obligataires. C est pourquoi les gérants vont chercher des sociétés à forte composante crédit dans le High Yield et le non noté. C est véritablement la stratégie qui est mise en place pour l année 2015 et qui pour l instant porte ses fruits. Lucile Combe et son équipe sont très confiantes pour atteindre au moins 3% de performances cette année. Hausse des taux d intérêts CT USA La hausse des taux n aura que peu d impact puisque la sensibilité aux taux souverains est très limitée.

6 Cogefi Rendement n a pas d exposition sur des titres endettés massivement en dollars et donc susceptibles de pâtir de la hausse des taux américains. Il n y aura donc aucun impact de manière directe. Grèce Dans l hypothèse où la Grèce sortirait de l euro, le fait que la BCE soit présente pour apporter son soutien offre une protection à l ensemble des pays européens. Une sortie entrainerait de la volatilité quelques temps, mais dans la durée, cela ne sera pas un risque pour le portefeuille au regard de son positionnement actuel. Impact du QE Le plan mis en place par Mario Draghi donne une visibilité extrêmement longue au marché obligataire et aux entreprises. Les conditions financières vont donc rester très accommodantes sur une période longue (minimum 2016). Aussi, les taux vont continuer à baisser ou en tout cas, à rester très bas. Les conditions financières seront donc très favorables aux Etats, mais également aux sociétés. Ceci alimente l idée de jouer la thématique de sociétés assez leveragées qui ont souffert, dont les bilans sont compliqués et qui vont pouvoir profiter de ce contexte. L accélération du momentum macroéconomique alliée à des taux bas forment donc un contexte très favorable pour ces entreprises. Enfin, compte tenu de la liquidité massive, cela favorise les investissements sur les actifs davantage risqués. Ceci inclut donc tous les segments de dettes de sociétés un peu plus léveregées. L impact est donc positif et sécurisant sur le portefeuille en termes de durée et de visibilité. Conclusion L équipe de gestion est très confiante quant à la capacité du fonds à performer sur l année Les conditions économiques sont favorables et la stratégie mise en place par les gérants devrait s avérer payante cette année.

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