La Banque nationale doit contrôler le franc en se fixant un objectif de taux de change

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1 CON FERENCE D E P R E S S E D U 6 F E V R I E R Daniel Lampart, premier secrétaire et économiste en chef de l USS La Banque nationale doit contrôler le franc en se fixant un objectif de taux de change Position et revendications des syndicats Les chapitres ci-après contiennent une analyse de la surévaluation du franc, de la marge de manœuvre de la Banque nationale suisse (BNS) et des effets de la situation actuelle sur l économie réelle. Il en découle la position et les revendications suivantes : Les problèmes de taux de change ne peuvent être résolus qu avec la politique monétaire. La politique monétaire doit veiller à ce que le cours du franc soit supportable pour l économie réelle. Le cours correct est supérieur à 1,30 franc pour un 1 euro. Vu la persistance des risques conjoncturels et l inflation quasi nulle dans la zone euro, l économie suisse en a particulièrement besoin. Ici, l instrument le plus efficace est un cours plancher explicite ou un cours explicitement visé, si nécessaire complété par des intérêts négatifs ou, si besoin est, des restrictions au marché du franc. Pas de baisse des salaires : étant donné la faible part (20 %) des coûts totaux représentés par les salaires (moyenne dans l industrie), les baisser ne permet guère d économiser réellement des coûts. D un autre côté, les baisses de salaire aggraveraient les problèmes de toute l économie parce qu elles entraîneraient un repli de la demande aussi pour l économie intérieure (commerce de détail, construction et autres), et parce que l économie d exportation va avoir encore plus de difficulté à trouver du personnel spécialisé. Les entreprises qui ont des problèmes de coûts devront alors s attaquer à leurs coûts de matériel, d intérêt et autres. Mettre en œuvre systématiquement la protection des salaires prévue par la loi : en Suisse, on doit verser des salaires suisses. C est ce que demandent entre autres les mesures d accompagnement. Il est illégal de dégrader la situation des frontaliers et frontalières. Et il en va de même du report du risque entrepreneurial sur le personnel (salaires en euros, etc.). L USS s engage, entre autres dans les commissions tripartites, pour le contrôle des salaires et la lutte contre les abus. Chômage partiel en cas de commandes lacunaires : pour faire obstacle au chômage, les entreprises doivent introduire le chômage partiel si les commandes leur font défaut.

2 2 Assurance contre les risques de change via l assurance contre les risques à l exportation : de nombreuses entreprises n ont pas pu s assurer ou ne l ont pu que difficilement contre les risques de change. Ici, l assurance contre les risques à l exportation doit pouvoir leur offrir des solutions. Les tiroirs du département de M. Schneider-Ammann contiennent des propositions immédiatement réalisables. Renoncement des pouvoirs publics à des programmes d austérité : les mesures d économie prévues renforcent les risques de récession. Dans leur grande majorité, elles sont inutiles, car elles se basent sur des budgets trop pessimistes. De plus, la Confédération et les cantons profitent de taux d intérêt nuls ou négatifs qui rendent ces programmes a fortiori superflus. Préserver et simplifier l accès au marché de l Union européenne avec les Accords bilatéraux. Ceux-ci sont plus importants que jamais pour la sécurité des salaires et de l emploi. En plus, on peut faciliter la vente des produits suisses en supprimant les obstacles que représentent certaines formalités et dispositions douanières. Une surévaluation du franc dangereusement forte Depuis que la BNS a aboli le cours plancher de 1,20 franc pour 1 euro, le franc est hors contrôle. Il fluctue désormais autour de 1,05 franc pour 1 euro. Or, son cours correct devrait être supérieur à 1,30 franc pour 1 euro (graphique 1). Avec un tel cours, il serait surévalué de nettement plus que 20 % (graphique 2). Graphique 1 : cours franc/euro Parité de pouvoir d achat 2013 (estimations avec plusieurs données/méthodes 1 ) tiefer Valeur Wert basse hoher Valeur Wert élevée Valeur Mittelwert moyenne Tous Alle les Güter biens Biens Handelbare commercialisables Güter Prix Konsumentenpreise à la consommation Salaires Nominallöhne nominaux 1 «Tous les biens» : selon la comparaison internationale des prix de l Office fédéral de la statistique (OFS) ; «biens commercialisables» : a) biens d investissements ainsi que b) biens de consommation commercialisables selon la comparaison internationale des prix de l OFS ; «prix à la consommation» : a) variations de la valeur moyenne à long terme de la valeur externe réelle selon la BNS, ainsi que b) prix des biens de consommation selon la comparaison internationale des prix de l OFS ; «salaires nominaux» : variation de la valeur moyenne à long terme des coûts salariaux unitaires par rapport aux voisins allemand, français, italien et autrichien.

3 3 Graphique 2 : Surévaluation estimée du franc par rapport à l euro (en %) 25% 20% 15% 10% 5% 0% % Si la surévaluation du franc persiste, la BNS aura alors très fortement dégradé la situation pour l économie réelle par son renoncement au taux plancher. De fait, les conditions actuelles sont à de nombreux égards plus difficiles que lors de l introduction du cours plancher en septembre 2011, bien que les perspectives conjoncturelles sont aujourd hui un peu meilleures qu en Une surévaluation plus forte qu en 2010/2011 : la forte appréciation du franc à partir de 2010 partait d un cours «équitable» de 1,50 franc/1 euro et a duré plus d un an et demi environ. Avec le cours plancher de 1,20 franc/1 euro, le franc devrait avoir été surévalué d environ 10 %. Le 15 janvier, il s est par contre apprécié en un jour de 15 % supplémentaires, sa surévaluation devant désormais être de près de 25 % (graphique 2). À cause de l inflation zéro dans la zone euro, il faut plus s attendre, en Suisse, à une correction de la surévaluation via des baisses des prix et des coûts : aujourd hui, l inflation est proche de zéro dans la zone euro (sans le pétrole et les denrées alimentaires). Lors de la forte appréciation du franc en 2010/2011, elle était par contre de 1,6 à 2,7 % (graphique 3). Grâce à une inflation zéro, on a pu réduire à l époque en Suisse les différences de prix et de coûts par rapport à la zone euro causées par cette appréciation. Vu l inflation actuellement très basse dans la zone euro, on peut par contre supprimer les différences de prix et de coûts presque uniquement en baissant les prix et les coûts en Suisse. Plus d incertitudes et de volatilité : le cours plancher a stabilisé le franc. Depuis septembre 2011, les entreprises ont au moins pu partir de l hypothèse, malgré la surévaluation, que le cours de 1,20 franc pour 1 euro serait maintenu. Aujourd hui, outre la surévaluation, l incertitude règne. Les variations (volatilité) du cours du franc sont beaucoup plus fortes qu avec le taux plancher.

4 4 Inflation négative, pression sur les salaires et chômage menacent La forte surévaluation du franc devrait avoir d importantes conséquences négatives pour l économie réelle. Les premières entreprises ont déjà décidé des licenciements et des baisses de salaire. Si le cours du franc reste à 1 franc pour 1 euro durant l année, nous prévoyons, avec nos modèles, une stagnation du PIB et un taux de chômage de 3,7 % en L inflation sera négative. Avec un prix du pétrole de 50 dollars le baril, elle serait de -1,5 à -2 %. Le tableau ci-dessous montre les estimations modélisées de l USS des effets d une appréciation du franc de 1,20 à 1,10 franc, respectivement 1 franc pour 1 euro. Incidence sur l économie réelle du relèvement du taux plancher (estimations modélisées) Appréciation de la valeur extérieure nominale 8 % (1,1 Fr./1 euro) 17 % (1 Fr./1 euro) PIB -0,9 % -1,8 % Indice suisse des prix à la consommation -0,3 % -0,7 % Emploi -0,4 % -0,8 % Taux de chômage +0,2 point de %. +0,5 point de %. Ces estimations modélisées offrent des points de repère sur l ordre de grandeur des effets. Elles se basent sur des situations et des formes de réaction connues ces 25 dernières années. Mais l évolution effective peut leur être différente. Par exemple, si les entreprises partent de l hypothèse que le cours du franc va à nouveau sensiblement s affaiblir d ici peu, elles resteront plus disposées à conserver leur personnel. Une évolution moins bonne serait possible si le franc surévalué se situait à un niveau jugé critique par beaucoup d entreprises. Les effets seraient alors plus marqués. On ne peut savoir quand ce sera le cas qu à partir des d informations de celles-ci 2. Les baisses de salaires proposées ici ou là sont une erreur, tant économiquement que politiquement. La part des frais de personnel au chiffre d affaires sont en moyenne d environ 20 % dans l industrie, alors que les dépenses de matériel représentent environ 50 % 3. Pour compenser la surévaluation du franc, il faudrait par conséquent beaucoup baisser les salaires. C est impensable. Aujourd hui déjà, l industrie a du mal de trouver de la main-d œuvre bien qualifiée et de la garder. Les baisses de salaire empoisonneraient toute l économie. Les détaillants pourraient moins vendre et les carnets de commandes de la construction aussi se dégraderaient. Dans le pire des cas, à cause des tendances déflationnistes, une crise de l immobilier se déclencherait même. Les problèmes causés par la surévaluation du franc se trouvent encore renforcés par la politique financière. La politique d austérité surtout celles des cantons et de la Confédération prive l économie d un volume de pouvoir d achat correspondant à environ 0,7 % du PIB, comme le montrent les statistiques des budgets et plans financiers de l Administration fédérale des finances. Le gel des embauches dans les pouvoirs publics demandé par economiesuisse et d autres acteurs aggraverait encore plus le problème. 2 3 Les études disponibles à ce jour ne traitent pas ces questions. Mais elles montrent qu une grande partie des entreprises de l industrie ne pourront compenser qu à moitié environ cette pression via des importations plus avantageuses (cf. Bannert, M., D. Drechsel, H. Mikosch et S. Sarferaz (2015 : «How are firms affected by exchange rate shocks? - Evidence from survey based impulse responses», KOF Working Paper Series, N 371). OFS, Résultats comptables des entreprises suisses.

5 5 Graphique 3 : Impulsion fiscale : effets de la politique financière sur le PIB (variation du solde budgétaire, valeur négative = demande publique de biens inférieure) 0.1% 0.0% -0.1% -0.2% -0.3% -0.4% -0.5% -0.6% -0.7% -0.8% Total Staat : total État Conféd. Bund Cantons Kantone La BNS doit agir : le mandat clair de la loi sur la Banque nationale La BNS doit remplir un mandat de politique monétaire clair. Selon l article 5 de la loi sur la banque nationale (LNB) : elle «conduit la politique monétaire dans l intérêt général du pays. Elle assure la stabilité des prix. Ce faisant, elle tient compte de l évolution de la conjoncture.» Assurer la stabilité des prix, cela signifie combattre tant la déflation que l inflation. La lutte contre la baisse des salaires en fait aussi partie. En même temps, la BNS a un objectif conjoncturel. Or, avec l abolition du taux plancher, il n est plus rempli. Les prix baissent, les salaires sont sous pression et le chômage augmente. Selon son mandat, la BNS doit intervenir et combattre la surévaluation du franc. Si le cours de ce dernier par rapport à l euro se stabilise aux alentours de la parité, les risques de déflation devraient, à cause des trois différences citées en introduction, être même plus grands qu en 2010/2011. La défense d un taux plancher aurait été possible : brève analyse On ne sait toujours pas tout à fait clairement aujourd hui pourquoi la BNS a abandonné le taux plancher. La BNS peut a priori toujours combattre une appréciation du franc parce qu elle peut «produire» à elle seule sans fin des francs et les mettre sur le marché. De ce fait, elle est plus puissante et plus forte que tous les autres acteurs du marché. Fondamentalement, des taux plancher sont aussi appliqués dans d autres pays au moyen d interventions directes (achats de monnaies étrangères). Cela peut, dans le cas d une pression à l appréciation, avoir effectivement pour effet que davantage de francs soient vendus contre des euros et que les réserves en devises étrangères augmentent. Mais ce n est a priori pas problématique, tant que ces réserves en devises étrangères sont liquides, respectivement peuvent être revendues ultérieurement. Du point de vue économique, une «croissance du bilan» de la BNS ne devrait pas inquiéter.

6 6 Mais, même si l on pense que les réserves de la BNS en devises étrangères ne devraient plus augmenter fortement, cela ne signifie de loin pas que le taux plancher doit être abandonné. En effet, la BNS aurait eu d autres instruments à sa disposition. Elle peut par exemple rendre le franc inintéressant avec des taux d intérêt négatifs. Malheureusement, fin 2014, elle n a fait qu annoncer l introduction un mois plus tard d un taux négatif de (seulement) -0,25 %. Elle peut aussi apporter des restrictions au marché des devises et des capitaux, si nécessaire avec l aide du Conseil fédéral ou du Parlement. Les activités de politique monétaire de la BNS sont très opaques. Mais si la BNS a dû davantage intervenir, c est sans doute pour une part considérable à cause du très faible différentiel de taux par rapport à l euro apparu dès l automne (voir aussi l évaluation économique en annexe). De fait, comme la Banque centrale européenne (BCE) a baissé ses taux, ceux-ci se sont rapprochés toujours plus des taux suisses (graphique 4). La différence de taux, relativement grande lors de l introduction du taux plancher, a diminué pour presque disparaître. Un investisseur qui a changé alors des euros en francs, a alors obtenu pratiquement les mêmes rendements. En ce domaine, francs ou euros, c était toujours plus du pareil au même. C est pourquoi, pour à nouveau maintenir les investisseurs plus éloignés du franc, un différentiel de taux plus grand aurait, pour ainsi dire, été nécessaire. Étant donné les taux d intérêt très bas dans la zone euro, ce n est possible qu avec des taux d intérêt négatifs. Pourquoi la BNS n a-t-elle pas introduit des taux assez négatifs pour alléger la défense du taux plancher? C est toujours le secret de son directoire. Graphique 4 : Taux d intérêt à court terme franc et euro Francs: taux libor à 3 mois Euros: taux libor à 3 mois

7 7 Taux plancher : la normalité en politique monétaire suisse L histoire de la politique monétaire montre que les taux plancher sont la règle et non l exception. Depuis la Deuxième Guerre mondiale, le franc a été la plupart du temps lié à d autres monnaies sous une forme ou une autre, explicitement ou implicitement. Ces phases se caractérisent par une évolution relativement équilibrée des cours de change. Les phases pendant lesquelles la BNS n a pas piloté le franc avec des buts de change sont par contre des périodes de fortes variations des cours de change. Après la disparition du système de Bretton-Woods dans les années 1970, il n y eut plus d objectif pour le cours du franc. Par la suite, notre monnaie s est fortement appréciée. Afin de reprendre le contrôle sur cette évolution indésirable, la BNS introduisit en 1978 un taux plancher par rapport au Deutschemark de 80 centimes pour 1 Deutschemark. Ce faisant, elle indiquait clairement aux investisseurs et aux spéculateurs où se situaient les limites. Ce taux plancher n a jamais été abandonné jusqu à l introduction de l euro en La limite était ferment fixée sur le marché des devises et on n est pratiquement jamais passé au-dessous (graphique 5). Après l introduction de l euro, la BNS a fixé les limites de 1,50 franc, respectivement 1,45 franc sur le marché en baissant ses taux d intérêt lorsque le franc risquait de passer sous ces limites. Mais elle a renoncé à ce pilotage au moyen de cours planchers explicites ou implicites, qui fut un succès, contribuant ainsi à l appréciation du franc qui s en est suivie. Le 12 décembre 2009, elle a fait savoir qu elle ne combattrait plus qu une appréciation du franc qui serait «excessive», après qu il ait été clairement dit qu elle combattrait elle-même l appréciation. Simultanément, elle signalait qu elle ne maintiendrait «pas ( ) indéfiniment» sa «politique monétaire expansionniste». Le 18 mars 2010, elle disait que l économie devait se préparer à ce que le taux de change soit, dans un moment futur, de nouveau soumis aux forces du marché. Peu après ces déclarations, les limites convenues du taux de change de 1,50 franc, respectivement 1,45 franc pour 1 euro volaient en éclats. Les spéculateurs étaient en effet précisément invités à tester ce que la BNS pensait réellement avec ses affirmations, malgré ses anciennes interventions. Les interventions sur le marché des devises qui ont suivi n ont eu que des effets limités, car le cours de change visé n était pas clair. Ce n est qu avec l introduction du nouveau taux plancher de 1,20 franc/1 euro que le calme s est rétabli. La spéculation sur les devises était devenue inintéressante et le franc est resté stable. En abolissant cette limite, on a déclenché une évolution incontrôlée. Les marchés des devises ont besoin d être clairement guidés, car ils peuvent s éloigner pendant longtemps des cours supportables pour l économie réelle.

8 8 Graphique 5 : Cours du franc et taux plancher Cours D-Mark-Kurs Cours Euro-Kurs euro Plancher Grenze ,45 Fr./Euro Fr./1 euro Untergrenze Plancher ct./1 Rp./D-Mark Grenze Plancher ,50 Fr./Euro Fr./1 euro Untergrenze Plancher 1, Fr./1 Fr./Euro euro Les petites économies ouvertes se protègent contre les chocs des taux de change Presque toutes les petites économies ouvertes protègent leur économie réelle des grandes fluctuations des taux de change 4, que ce soit parce qu elles ont introduit l euro (Belgique, Pays-Bas, etc.) ou lié leur monnaie à une (p. ex. Danemark) ou plusieurs (p. ex. Singapour) monnaies importantes. Au plan international, la Norvège et la Suède sont pratiquement les seuls pays avec la Suisse a avoir une monnaie librement négociable. Mais il s agit des monnaies relativement insignifiantes dans le commerce international des devises. Contrairement au franc, ce ne sont pas des monnaies de placement ou des monnaies refuge classiques (parts de marché : couronne norvégienne, 1,4 % ; couronne suédoise, 1,8 % ; franc suisse : 5,2 %) 5. En outre, ces pays ont, avec 40 % une part d exportation au PIB plus faible que la Suisse (env. 70 %)

9 9 Annexe : Différence de taux franc/euro et réserves en devises de la BNS Dependent Variable: D(WAEHR_RESERVEN_FC) Method: Least Squares Date: 01/23/15 Time: 08:56 Sample: 2011M M12 Included observations: 39 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C LIBOR_EUR_3MT-LIBOR_CHF_3MT D(LRATE_ITA_10Y(-1)-LRATE_EUR_10Y(-1)) LRATE_ITA_10Y(-1)-LRATE_EUR_10Y(-1) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.02E+10 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) D(WAEHR_RESERVEN FC) : variation des réserves en devises étrangères par rapport au mois précédent LIBOR_EUR_3MT : taux libor à 3 mois en euros LIBOR_CHF_3MT : taux libor à 3 mois en francs LRATE_ITA_10Y : rendements des emprunts d État italiens à 10 ans LRATE_EUR_10Y : rendements d un emprunt obligataire en euros à 10 ans LRATE_ITA_10Y-LRATE_EUR_10Y : indicateur de stress dans le système de l euro