PAR C I M O N IA. «Je vous paierai, lui dit-elle, avant l août, foi d animal, intérêt et principal»

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1 SEPTEMBRE 2011 PAR C I M O N IA «Je vous paierai, lui dit-elle, avant l août, foi d animal, intérêt et principal» La Cigale et la Fourmi Jean de La Fontaine 1 CHRONIQUE Calendes grecques et Western. 2 CRISE ECONOMIQUE? Faut-il la craindre?comment la résoudre? 3 UN CHEMIN ETROIT La marge de manoeuvre est faible. 4 SOLUTIONS Revues de quelques solutions pour investir intelligemment. En juillet nombreux étaient ceux qui avaient prévu de partir en vacances, et ce furent les performances qui partirent en premier. Pour beaucoup dʼépargnants le moral est retombé au niveau des taux dʼintérêts, cʼest-à-dire proche de zéro. Calendes Grecques La Grèce a réussi à trouver un accord pour le financement de son déficit et de sa dette. Elle a promis en échange dʼêtre dorénavant plus vertueuse en dépensant moins, beaucoup moins. Ces promesses ont également eu un coût pour les créanciers de la Grèce qui ont accepté de repousser lʼéchéance de certains prêts, laissant ainsi du temps à la «cigale» pour devenir «fourmi». Les effets de ces rééchelonnements ont commencé à être visibles dans les résultats de certaines banques de la zone Euro, diminuant grandement leurs bénéfices. Euro: malaise à lʼouest Une fois le cas immédiat de la Grèce réglé, le monde de la finance a pris le temps de passer au crible dʼautres pays qui de par leur endettement actuel ou prévisible font penser à la Grèce. LʼEspagne, le Portugal, la France et lʼitalie ont été pointés du doigt; ceci a continué à entamer la confiance et, en réaction quasi mathématique, les taux dʼintérêt se sont mis à grimper; lorsque le risque perçu de ne pas être remboursé à lʼéchéance est plus élevé alors cela justifie des taux dʼintérêts, des rendements plus élevés. La dette des Etats est un problème sérieux et nul ne doit ni ne peut le prendre à la légère. Le surendettement semblait un mal réservé aux pays dits «émergents» et lʼamérique Latine a eu à traverser une telle phase dès les années 90. Les exemples de bonne et de moins bonne gestion de ces situations abondent et peuvent éclairer nos dirigeants. US$ : malaise au far-west. Comme beaucoup de choses voyagent en été, cette crise de la dette en Europe a soudainement traversé lʼatlantique pour affecter les Etats-Unis.

2 JUILLET 2011 Nombreux étaient les analystes qui depuis longtemps tentaient de mettre en lumière la situation délicate de la dette américaine et quʼagir devenait urgent Toutes ces tentatives nʼavaient eu quʼun impact feutré; le coup de projecteur est venu par le désormais fameux «plafond de la dette». Les USA ont un processus de plafond, limitant la dette de lʼetat; ce plafond ne peut être relevé quʼavec lʼaccord du Congrès. Le déséquilibre continu entre revenus et dépenses faisait que le plafond était atteint et il fallait un accord pour rehausser le plafond de la dette. Le monde politique américain était unanime à lʼidée, à lʼévidence, quʼil faille arriver à un équilibre puis un surplus budgétaire, ceci afin dʼun jour rembourser ses dettes. Le désaccord sʼest fait vif quant au chemin à suivre pour y arriver. Fallait-il : - Dépenser moins? - Encaisser plus de revenus par une hausse de lʼimpôt? - Combiner les deux? - A partir de quand? - Et surtout quelle classe de la population devrait se répartir ce nouvel inconfort? Il nʼest déjà pas simple de répondre à ces questions en temps normal; alors, quand de proches échéances électorales sʼajoutent au désir affiché de trouver une solution, il devient quasiment certain que le décor lʼemportera sur le scénario. Le monde politique américain a joué un bien mauvais film, menaçant de ne pas enlever des rails les rondins qui sʼy trouvaient alors que lʼexpress approchait dangereusement vite. Et puis les rondins ont été... déplacés, plus loin sur la voie, à un horizon post-électoral avec une promesse de proposer des solutions un peu plus tard dans lʼannée. La cigale américaine promet de planifier sa mutation en fourmi. Les méchants arrivent trop tard. Alors que le monde se sentait soulagé, lʼagence de notation Standard & Poors se permettait de réduire sa note sur les USA de AAA à AA+. Le bon élève, le bon débiteur que représentent les USA était jugé moins bon. Cet acte signifie pour ceux qui sont frappés du jugement de S&P que leurs conditions pour emprunter seront désormais plus difficiles car à un taux plus élevé. Il suffisait de voir ce qui sʼétait produit en Europe pour y croire. Et cʼest ici que la surprise intervint. Les taux dʼintérêts servis aux détenteurs de dette américaine ont chuté et sont désormais à des planchers historiques. Lʼexplication tient à de nombreuses causes, en particulier : 1) les craintes de coupes budgétaires ont déclenché des craintes de récession économique. Dans ces moments les acteurs du marché échangent leurs actions pour du revenu fixe, des obligations, garanties par lʼetat si possible. 2) Le déni et le rejet. Les réactions ont été vives rejetant la perception de lʼagence de notation, allant jusquʼà clamer que la dette américaine devrait être «AAAA». Certains ont salué la cohésion américaine face à la sanction et encouragé les leaders de lʼeurope à se comporter de la même manière; dʼautres ont saisi ce moment pour enlever encore de la crédibilité aux agences de notation. Au delà de ce formidable moment il faut constater que les réactions sont bien diverses voire opposées lorsque les mêmes agences de notation se penchent sur le sort des USA ou de lʼeurope. Au final le marché décide que et qui croire; le marché nʼest que le confluent des vues individuelles et le prix représente la somme des votes de chaque camp.

3 Visions Partagées. Les écarts de vues persistent et se sont même creusés. Il en demeure un certain consensus: 1) Les Etats (fortement) endettés doivent rétablir un équilibre budgétaire, parfois rapidement, sous peine de banqueroute. 2) La croissance économique est revue à la baisse. Faut-il craindre une Crise Economique ou Financière? Les crises peuvent être économiques ou financières, parfois lʼune précède lʼautre, pas toujours dans le même ordre et parfois les deux existent en même temps. SEPTEMBRE 2011 Comment régler une crise financière? La crise de 2008 a dʼabord été financière. La valeur des investissements dits à risques (ou perçus comme tels: actions, immobilier, etc) ainsi que leur liquidité ont fortement diminué. La perception du risque est devenue contagieuse et le système bancaire se crispait, plus aucune banque ne souhaitant prêter à sa concurrente ni à qui que ce soit, préoccupé uniquement par le recouvrement de ses créances. Les différentes banques centrale du monde ont bien joué leur rôle en favorisant les liquidités, le crédit et en supportant le système bancaire et financier. La crispation ne sʼest pas muée en paralysie du système. Sortir dʼune crise financière se fait par des mesures destinées à favoriser la liquidité, et la fluidité des systèmes bancaires et financiers. Et une crise économique? Un système bancaire et financier crispé, une aversion au risque maximale, une fonte de lʼépargne et de la richesse finirent par déclencher une crise économique, une récession. En effet, face à lʼincertitude, entreprises et ménages ont différé leurs achats non essentiels surtout que lʼépargne avait fondu, que la dette subsistait et que les perspectives de revenus étaient revues à la baisse. Pour sortir dʼune crise économique il faut (re-)donner aux acteurs lʼenvie et/ou les moyens dʼinvestir et de consommer. Ceci peut passer par des mesures destinées au système financier lorsque le crédit est grippé. Les autres mesures sont destinées à stimuler la dépense et à revitaliser certains secteurs. Lʼarsenal de réponses est vaste et il est possible de citer quelques mesures : a) diminuer lʼimpôt sur le revenu; les ménages ont alors plus de revenu disponible et sont donc plus enclins à dépenser. Ceci est particulièrement important aux USA où la dépense des ménages représente 70% du Produit Intérieur Brut. b) favoriser lʼembauche de chômeurs. c) Stimuler lʼinvestissement, et les capitaux étrangers, par un traitement fiscal favorable. d) créer des emplois dans de nouveaux secteurs, favoriser la recherche. e) Favoriser la production nationale, lʼexportation et réduire les importations. La plupart de ces mesures ont un impact négatif au niveau du budget dʼun état car elles réduisent les revenus immédiats sans réduction équivalente des dépenses, voire même en les augmentant. Ces instruments ne sont donc disponibles que pour les états riches ou qui peuvent se permettre dʼaugmenter leur dette.

4 Dette en % du Produit Intérieur Brut Les états souverains sont fortement endettés; le plafond nʼest pas quʼune spécialité américaine " " " " " " " " Comptes courants en Europe Vous lʼaurez certainement compris à la lecture des 2 graphiques, ces mesures ne sont plus disponibles pour un grand nombre de pays car leur capacité à emprunter est bouchée car trop onéreuse voire interdite pour les pays sous tutelle. Ceux qui le feraient tout de même sont quasiment condamnés à la banqueroute, tôt ou tard. On peut se demander dans ce contexte comment la monnaie japonaise fait pour continuer à sʼapprécier. Que faire? Si cela arrivait dans votre famille, dans votre ménage, le débat serait probablement aussi vif et les solutions débattues. Imaginons que lʼun de vos enfants, encore à charge, soit lourdement endetté. Vous auriez réduit vos dépenses au minimum mais cela ne suffirait pas pour commencer à rembourser les dettes selon les exigences contractuelles de la banque. On peut imaginer les discussions familiales et les propositions possibles, certes un peu cliché mais réelles: Vendre la voiture, lʼargenterie et les bijoux de famille, travailler plus, trouver un deuxième travail, cesser les études, commencer la vie professionnelle, demander et obtenir un don, déménager pour un logement moins cher, etc. Il demeure illégal de vendre ses enfants et donc les solutions similaires ou peu éthiques ne seront donc pas étayées ici. Face à la crise de la dette, nombreux sont ceux qui se sont exprimés sur les solutions à employer et leur propos ont laissé plus que des traces dans le sable. Il y eut Marc Faber, guru depuis 3 décennies, qui nʼhésite pas à invoquer la faillite des sociétés, des secteurs ou des états en difficulté comme solution. Ceci aurait le mérite de

5 réserver les ressources nécessaires aux différents sauvetages à des investissements plus prometteurs sur le long terme. M Faber invoque la faillite comme solution tout en protégeant lʼépargnant, mais ne précise pas quelle formule magique y parviendrait. La conséquence principale serait de répartir «lʼinconfort» sur les investisseurs qui par définition savent quʼil prennent ce genre de risque... quitte à entamer les retraites dʼépargnants qui nʼont pas choisi où leur pécule serait investi. Il y eut Warren Buffet, qui a publié une lettre ouverte à ses compatriotes multi-millionnaires pour les enjoindre à accepter plus dʼimpôt. Dans cette solution «lʼinconfort» serait localisé dans la tranche de population qui en souffrirait, relativement, le moins. Symbole ou solution? Et il y eut également des moins célèbres qui ont proposé toute une série de laisser-aller pour justifier lʼemploi de solutions partielles apportant ici ce quʼelles retireraient là. Au final les solutions sont peu nombreuses. Le recours à la dette est souvent impossible ou ne représente au mieux quʼun hasardeux pari, au pire un report dans le temps de la douleur. Il est évident que la hausse des impôts ou de nouveaux impôts sont imaginés. Mais dans le monde dʼaujourdʼhui, les impôts nouveaux tendent à ne sʼappliquer quʼaux contribuables qui ne sont pas mobiles pour aller se réfugier sous dʼautres régimes plus cléments. Difficultés supplémentaires : Bâle III Lʼinjection de liquidités ne permet que de décrisper les systèmes financiers favorisant ainsi lʼaccès au crédit. Et ici il faut prendre cette mesure et ses effets attendus quʼavec beaucoup de circonspection. En effet les banques sont soumises aux exigences dites de Bâle III. Ces exigences conduisent de nombreuses banques à devoir augmenter leur fonds propres comparés aux crédit accordés, aux risques pris. Le moment est difficile pour les banques pour lever du capital, des fonds propres; en conséquence le meilleur moyen de se mettre en conformité avec Bâle III est de réduire les prêts accordés et les risques pris. Bâle III représente probablement une mesure saine, mais elle équivaut à demander à un barrage dʼaugmenter ses réserves dʼeau en pleine période de sécheresse, à produire moins dʼélectricité alors que la population en réclame. La mesure est saine, le moment est mauvais; Ceci nʼaidera pas lʼéconomie mondiale. Taux Zero Les taux dʼintérêts de nombreuses monnaies avoisinent le zéro. Une épargne «non rémunérée» est parfois transformée en consommation ou en investissement, soutenant ainsi lʼéconomie. Ici la marge de manoeuvre vers le bas est de facto limitée. En même temps la hausse des prix est dʼenviron 2% p.a. et le pouvoir dʼachat de lʼépargnant sʼérode. Signes encourageants. Il y a tout de même des signes positifs; les résultats des sociétés au premier semestre de 2011 sont plutôt bons et les prix du fret maritime montrent de la fermeté, indiquant un trafic maritime en amélioration. Comportement des marchés. Face à une certaine impuissance à sortir lʼéconomie de son marais, les acteurs économiques observent avec avidité les chiffres économiques. Taux de chômage, nouveaux emplois,

6 nouvelles constructions, indices de confiance des ménages et des entreprises, résultats de sociétés, indice des prix, exportations,... : tout est scruté au jour le jour pour savoir si le patient va mieux ou moins bien. EN RESUME La dette des états souverains demeure le risque principal pour lʼéconomie mondiale, les cigales devant muer en fourmis. Les moyens de soutenir lʼéconomie sont limités car passent par une détérioration du budget de lʼétat. Le risque dʼinflation persiste en même temps que le risque de déflation à différents endroits du globe. Les taux dʼintérêts à court terme ne protègent pas lʼépargnant de lʼinflation existante. La confiance est en retrait et très variable. Le monde financier vit au rythme des indicateurs économiques, rendant les marchés financiers inconstants, voire cyclothymiques. La probabilité est très élevée pour que la crise de la dette soit un «inconfort» à se répartir entre tous, en dépit des tentatives de la confiner géographiquement. Quelles actions entreprendre? Dans un monde plat, dʼintérêts proches de zéro, et de marchés actions en territoire négatif depuis le début de lʼannée, la tentation est grande dʼagir. Avant de saisir les mouvements de baisse comme des opportunités il faut sʼen tenir aux plus solides; En voici quelques unes : 1) Choisir des investissements protégeant de lʼinflation, de la hausse des prix à la consommation. Il existe de nombreux véhicules de placement dont la rémunération est liée à lʼinflation. Ceci a pour vertu de protéger le pouvoir dʼachat de lʼépargnant. Bien quʼen ce moment les rendements de tels titres sont supérieurs aux rendements du court terme, un investisseur averti doit considérer de tels instruments, du point de vue du risque, comme des obligations, pour la durée quʼil leur reste à courir. Quelques instruments indexés à lʼinflation existent, principalement sous forme de fonds de placement gérés. 2) Les investisseurs qui seraient tentés dʼacheter des actions pour profiter dʼun rebond des marchés devraient viser des titres à dividende élevé et dont les perspectives financières soient sereines. Le ratio de couverture du dividende est très important. 3) Les instruments du court terme de pays émergents représentent une possibilité de bénéficier de taux attrayants ainsi que dʼune appréciation monétaire. 4) Pour les investisseurs plus sportifs il faut encore mentionner les matières premières. Le Pétrole? Pourquoi pas, cela peut représenter un bon moyen naturel de se prémunir contre la hausse des prix à la colonne. Dans un autre sens la perte de valeur du baril sera compensée par un prix à la colonne plus faible. Cʼest une stratégie de protection avant tout. LʼOr? La demande devrait rester élevée tant pour des besoins industriels que de refuge. Le Platine se traite légèrement en deça des prix de lʼor, ce qui représente une opportunité. 5) Pour les plus aventureux lʼimmobilier représente le dernier refuge du rendement. Lʼhorizontemps nécessaire à la réalisation des profits et le risque dʼinflation à moyen terme doivent être mis en considération avant tout achat financier.

7 En conclusion la prudence est de mise. Les opportunités existent mais sont assez minces. Il vaut mieux viser la préservation du pouvoir dʼachat que la croissance des portefeuilles par la hausse des titres. Au niveau des devises les craintes dans la zone Euro continueront de se voir dans la valeur du Franc suisse. Bonne rentrée et bonne chance aux cigales! Philippe Hofer Vos commentaires sont les bienvenus: