Risk Management: TP1

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1 Risk Management: TP1 Q 1) FRA: Forward Rate Agreement Source : C est un contrat de gré à gré sur un taux d intérêt ou sur des devises, avec un montant donné, à une date d échéance dans le futur. La partie qui achète le FRA désire se prémunir contre une hausse de taux tandis que celle qui vend, se protège contre une baisse. Les composants d un contrat sont: le taux convenu, le taux de référence (p.ex : LIBOR), le montant et la date d échéance du contrat. Ici, on va se baser sur un FRA sur taux d'intérêt, donc, la référence est le taux LIBOR qui sera observé à la fin du contrat pour déterminer le différentiel (la différence entre le taux d'intérêt convenu et le taux de référence LIBOR) à régler en cash, à la date d échéance. Concrètement, il y a deux étapes importantes dans le cadre d'un FRA. Durant la première étape, les contractants sont passifs vis-à-vis de l'évolution du taux de référence (comparé au taux convenu), car ils ne peuvent rien faire. Par contre, deux jours ouvrables avant la fin de cette période, le taux de référence (LIBOR) est observé et est défini comme le taux du marché, lequel sera comparé au taux convenu du contrat. Par la suite, on arrive à la deuxième étape, durant laquelle, le différentiel entre le taux de marché et le taux convenu est réglé entre les deux parties. En générale, cette période dure que deux jours (c'est les deux jours précédant l'échéance finale du FRA), donc, le montant dû nécessite une actualisation (durée totale du contrat moins deux jours). Exemple: La société X conclue un FRA avec la firme Y. L entreprise X est l'acheteur du taux convenu de 5% sur USD 1'000'000 pour une durée de 3 ans. Du côté de l entreprise Y, celleci est le vendeur du FRA dans 3 ans. Ce contrat sera réglé en cash à l échéance. Scénario 1:Dans 3 ans, le LIBOR est à 5.5%, étant donné que le LIBOR 12M est > que le taux fixe (période d'attente), la firme X devra payer la différence de 0.5% actualisée (période de garantie) à la firme Y en cash. C'est l'acheteur qui paie au vendeur. Scénario 2: Dans 3 ans, le LIBOR est à 4.5%, étant donné que le LIBOR 12M est < que le taux fixe (période d'attente), la firme Y devra payer la différence de 0.5% actualisée (période de garantie) à la firme X en cash. C'est le vendeur qui paie à l'acheteur. Source : 1/7

2 Q 2) ABS, MBS, CDO ABS: Asset Backed Securities Source: Source : C est un titre financier adossé à des actifs tels que les crédits, les créances commerciales d une société, les loyers, etc. Pour un investisseur, un ABS est une alternative à un investissement dans les fonds étrangers d une entreprise comme des obligations. Ces ABS sont créés grâce au système de titrisation. La titrisation: une société détenant ses créances, cède ses actifs à un «organisme de titrisation» (p.ex : Special Purpose Vehicule SPV, Special Investment Vehicule SIV, etc.). Cet organisme se charge de la titrisation de ces actifs, c est-à-dire, il émet des titres pour des investisseurs potentiels. Ces investisseurs, grâce à leur participation, finance l organisme. Chaque investisseur achète une partie du portefeuille d'actifs (comme dans les fonds de placement). Avec ce processus de titrisation, on peut constater l'existence de trois importantes sortes de titres: ABCP (Asset Backed Commercial Paper), MBS (Mortgage Backed Securities) et CDO (Collateralized Debt Obligation). Source : MBS: Mortgage Backed Securities Source : Source : Dans le cas d un MBS, c est adossé à une hypothèque ou à un portefeuille de créances hypothécaires. Ces titres paient périodiquement des montants à l investisseur comme un coupon versé dans le cadre des obligations, représentant les intérêts hypothécaires. Généralement, les agences de notations accordent de bons ratings à ce type de valeurs mobilières (une des raisons de la crise des Subprimes en 2008). Illustration: concrètement, lorsqu un investisseur prend part à un MBS, il prête, par le biais de ses titres, de l argent à un acheteur de bien immobilier de résidence (RMBS Residential 2/7

3 Mortgage Backed Securities) ou à un acheteur de bien immobilier commercial (CMBS Commercial Mortgage Backed Securities). Le remboursement de l'hypothèque et le paiement des intérêts de la dette hypothécaire sont des flux financiers qui permettent le remboursement de "l'obligation et le versement des coupons" à l'investisseur du MBS. Un MBS est un moyen pour les petites structures bancaires de faire des hypothèques pour leur clientèle, sans à avoir à surmonter le risque de défaut de ses clients. Grâce au processus de titrisation, le risque est transféré à l investisseur du MBS. Donc, la banque agit uniquement comme intermédiaire entre l acheteur du bien immobilier et le marché d investissement. Grâce à cette méthode, la banque libère ainsi une partie de son bilan en sortant ces actifs et en les transférant vers un SPV, afin de continuer avec son business. Le système de titrisation dans un MBS: la banque accorde une hypothèque à son client, puis, elle a la possibilité de soit créer un SPV (Special Purpose Vehicule) ou de vendre ses portefeuilles d hypothèques à une banque d investissement, qui établira un SPV ou SIV avec ce pool d actifs. Par la suite, la banque d'investissement vendra les titres aux investisseurs potentiels. Puis, les intérêts hypothécaires payés par l acheteur du bien immobilier, seront reversés à l investisseur sous forme de coupon. Source: Remarque: Un MBS est une sous-catégorie de la famille des ABS. CDO: Collaterilized Debt Obligation Source : C est un titre financier adossé à un portefeuille d obligations, de crédits et d autres types d actifs. Les CDOs ne sont pas liés à un type particulier de créance, néanmoins, on voit souvent que les CDOs sont adossés à des crédits non-hypothécaires et à des obligations. 3/7

4 En somme, les CDOs sont différents dans le fait qu ils représentent des types de dettes (d actifs) variés, avec des ratings et des risques de crédit divers. En règle générale, les CDOs ont trois tranches: Senior, Mezzanine et Equity. Chaque tranche a une échéance et un rating différent. La tranche Senior est la moins risquée bénéficiant d'un rating de AAA, par conséquent, le coupon est moins élevé. La tranche Mezzanine a une exposition sur des actifs BBB, c'est moins volatile que la tranche Equity, mais plus risquée que la Senior. La tranche Equity, préférée des investisseurs avec un profil de risque agressif (actions), possède un rating BB ou plus bas (Junk), mais, bénéficie d'un meilleur coupon. Donc, plus le risque est élevé, plus le CDO paiera un coupon élevé pour la tranche concernée. Source : Q 3) Les principaux produits dérivés pour les matières premières Options vanilla Futures Warrants Commodity SWAPs Quantos Spread options 4/7

5 Options vanilla (vu en classe): structure d options normales avec des stratégies long/short comme des call (options d achat) et des put (options de vente) avec un prix d exercice (strike) et une date d échéance (américain ou européen). Source : Futures (vu en classe): c est une obligation d achat ou de vente d une certaine quantité de matière première à une date prédéterminée. Ces contrats peuvent soient être cash settlement ou livraison physique. Le marché des futures est caractérisé par un haut niveau de levier comparé au marché des actions. Ces futures sont utilisées généralement soit pour spéculer ou pour se couvrir contre le risque de prix. Source : Warrants (vu en classe): les warrants sont comme les options, c est-à-dire, le détenteur a le droit et non l obligation d acheter (call) ou de vendre (put) le sous-jacent (la matière première) pour une quantité donnée, à une date d échéance, à un prix d exercice fixé. Contrairement aux options, les warrants sont traités dans le marché OTC et sont émis par des sociétés. Commodity SWAPs: c est un swap où les cash flows échangés sont dépendants du prix de la matière première sous-jacente. Cette structure est généralement utilisée pour se couvrir contre le risque de prix d un commodity. La majorité des commodity swaps sont traités sur le pétrole. Donc, si une firme consomme beaucoup de pétrole, elle utilisera un swap afin de se prémunir contre le risque de prix du pétrole. En retour, cette société recevra des paiements basés sur le prix du marché du pétrole (prix de l indice du pétrole). 5/7

6 Quantos: Quantity-Adjusting options C est une option cash-settled avec des devises croisés dans lequel le sous-jacent (la matière première) est évalué dans une monnaie différente de la monnaie à laquelle l option est traitée. Quantos sont échangés à un cours de change fixe pour permettre à l investisseur de se protéger contre un risque de change. A la date d expiration, la valeur de l option est calculée sur la quantité convenue dans la monnaie étrangère (monnaie de l investisseur ou autre) puis convertie au cours fixé dans la monnaie domestique (monnaie de référence de la matière première sous-jacente.). Les investisseurs utilisent les quantos lorsqu ils pensent que le sous-jacent performera mieux dans une autre monnaie/pays. Alors, l investisseur achète l option dans l autre monnaie (monnaie étrangère) en gardant le settlement dans la monnaie de référence de sous-jacent (monnaie domestique). Spread options: c est une option qui dérive sa valeur par la différence de prix de deux ou plusieurs classes d actifs. Pour les matières premières, les écarts de certaines matières donne la possibilité aux traders d avoir une exposition sur les différentes étapes du processus de production, afin de tirer profits de certains écarts du processus. Cette exposition est notamment créée en achetant une option spread basé sur la différence entre les entrants et les sortants du processus de production. Les exemples connus de spreads sont : Crack, Crush et Spark. Crack spread (pétrole): utilisé dans le marché du pétrole, ce spread est créé en achetant, par exemple, des futures sur le pétrole (long) et en compensant la position par la vente des futures sur l essence et des futures sur l huile de chauffage (short). La position longue et les deux positions shorts, donnent lieu à un écart qui pourra être exploité grâce à cette structure. Les raffineries ont donc la possibilité de générer plus de revenus en investissant sur ces spreads. Cette stratégie permet à l investisseur de se couvrir contre le risque dû à la nature compensatoire de ces types de titres. Crush spread (soja): c est une stratégie de trading utilisée dans le marché des futures de soja, afin de générer une marge dans la transformation du soja. Dans le cadre de cette structure, un future sur le soja est acheté (long) et simultanément, un future sur le tourteau de soja est vendu (short). Grâce à cette transaction, le trader essaye de créer une position artificielle dans la transformation du soja et de tirer profit des écarts. Spark spread (électricité): c est la différence entre le prix du marché de l électricité et le coût de production. Ce spark spread peut être positif ou négatif. Si c est négatif, la société productrice perd de l argent et elle fait un gain si c est positif. Cette mesure est très importante, car, elle permet aux firmes de déterminer leur profit. Si le spread est petit, la production d électricité est suspendue jusqu à que l écart augmente. Les investisseurs peuvent, grâce à la stratégie de spark spread, profiter des écarts dans le trading des contrats d électricité sur le marché OTC. Ces dérivés permettent de se couvrir ou de spéculer sur la variation des prix de l électricité. Q 4) Le produit dérivé le plus exotique sur le marché des matières premières Les spreads options et les quantos (cf explication dans la partie 3). 6/7

7 Q 5) Exercice 1 (slides 48-49) Le risk manager doit entreprendre une opération de SWAP afin de couvrir la banque contre une hausse des taux. Concrètement, la banque va prendre la jambe fixe. Tx fixe: 3% BANQUE CLIENTS LIB12M 10bp Tx fixe LIBOR12M PRETEUR Evaluation du SWAP: 1) La jambe fixe: 3% p.a. sur 25'000'000 = CHF p.a. a / / / / / = 738' ' ' ' ' = 3'513' ) La jambe variable: prochain flux 1.5% sur 25'000'000 = CHF a. 25' / ' / = 25'000'000 22'096' = 2'903' ) Différence entre la jambe fixe et la jambre variable: a. 3'513' '903' = 609' Celui qui détient la jambe variable < que la jambe fixe, devra payer au détenteur de la jambe fixe CHF 609' Donc, étant donné que c est la banque qui détient la jambe fixe, elle a effectué un bénéfice de CHF 609' sur ce SWAP. Détermination du taux swap: 1) La jambe fixe: a. 100x/ x / x/ x/ x/ = 98.5x x + 94x x x = 468.5x 2) La jambe variable: a / / = = ) Détermination du taux swap équitable où la différence entre les 2 jambes = 0 (taux auquel aucun des deux contractants n auraient eu besoin de compenser) : a x = x = 11.60/ = = 2.48%. 7/7

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