Perspectives économiques et de marché

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1 RÉSERVÉ AUX PROFESSIONNELS DE L INVESTISSEMENT ET NON DESTINÉ À UNE DIFFUSION PUBLIQUE Perspectives économiques et de marché William De Vijlder Vice - Chairman de BNP Paribas Investment Partners Paris, le 26 juin 2014

2 I 26/06/2014 I 2 Synthèse Les économies développées se comportent mieux que les pays émergents Neutre sur les actions. Surpondération du haut rendement en euro, des obligations indexées sur l inflation de la zone euro, de la dette émergente en monnaie locale Les valorisations attractives se font rares. Les investisseurs prennent des risques mais à contre-coeur La divergence de politique monétaire s accentue mais le cadre monétaire continue de soutenir les marchés

3 I 26/06/2014 I 3 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Actions = 31 December Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 S&P 500 (USD) MSCI AC World (USD) Euro STOXX 300 (EUR) MSCI Emerging Markets (USD) Source: Factset, BNPP IP

4 I 26/06/2014 I 4 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Obligations d état (taux longs) 10-year yields in % Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 Spain Germany Italy Source: Factset, BNPP IP

5 I 26/06/2014 I 5 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Le crédit américain (évolution des spreads) Barclays US - High Yield Spread - Option Adjusted (Left) Barclays US - Investment Grade - Spread - Option Adjusted (Right) Sources: Factset, BNPP IP

6 I 26/06/2014 I 6 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Le crédit en euro (évolution des spreads) Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun Barclays Euro Aggregate Credit - Corporate - Spread - Option Adjusted (Right) Barclays Pan-European High Yield - Spread (Left) Source: Factset, BNPP IP

7 I 26/06/2014 I 7 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Dette émergente en USD (taux longs) 6.6 % % Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 JP Morgan EMBI Global - Yield to Maturity Source: Factset, BNPP IP

8 I 26/06/2014 I 8 Le premier semestre 2014: presque toutes les classes d actifs en hausse Dette émergente en devises locales (taux longs) % % Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 JP Morgan GBI-EM (local currency) - Yield to Maturity Source: Factset, BNPP IP

9 I 26/06/2014 I 9 Le dilemme de l investisseur Le triangle impossible Valorisations élevées Réduction du risque du portefeuille Taux courts toujours bas Risque économique et stress financier faibles Maintien ou augmentation du risque du portefeuille

10 I 26/06/2014 I 10 Quelle attitude vis-à-vis du risque? Un équilibre instable Position actuelle Risque de portefeuille Réduction du risque du portefeuille Maintien ou augmentation du risque du portefeuille

11 I 26/06/2014 I 11 Equilibre instable sensibilité accrue à des nouvelles Contexte géopolitique (Ukraine, Irak) Impact (très) limité jusqu ici Politique monétaire Croissance économique Croissance des bénéfices

12 I 26/06/2014 I 12 Politique monétaire USA: perspective de durcissement très progressif

13 I 26/06/2014 I 13 Politique monétaire USA: quel est le bon rythme de normalisation de la politique monétaire? +/- La Fed est très proche de ses objectifs de croissance (chômage) et d'inflation. Pourtant, le taux des Fed funds est anormalement bas. Il faudra à terme que cette situation change. Réserve fédérale: écart par rapport à la fonction objective Le graphique montre la racine carrée de la fonction cible de la politique de la Fed. Elle se définit comme la somme de l'écart au carré de l'objectif en matière d'inflation et de l'écart au carré de l'objectif en matière de chômage. Source : James Bullard, How far is the FOMC from its goals? 9 juin 2014, site web de la Réserve fédérale de St Louis

14 I 26/06/2014 I 14 Politique monétaire BCE: en mode 'stand-by' après ses dernières décisions +/- Q : Pendant combien de temps les taux d'intérêt resteront-ils encore bas? R : «Nous avons prolongé pour les banques l'accès aux liquidités illimitées jusque fin C'est un signal dont il faut tenir compte. Notre programme de soutien des prêts bancaires se poursuivra pendant encore quatre années. Les taux d'intérêt resteront donc bas pendant encore longtemps. Mais lorsque la reprise se consolidera, ils repartiront à la hausse.» Source : Site web de la BCE (Interview de Mario Draghi publiée dans le journal néerlandais De Telegraaf du 21 juin 2014) Source : BCE, enquête sur les prêts bancaires dans la zone euro, avril 2014 et la demande de crédit par les entreprises devrait croître C'est de bon augure pour l'efficacité de l'opération ciblée de refinancement à long terme (TLTRO).

15 I 26/06/2014 I 15 Croissance économique Pays développés: arrêt de l accélération de la croissance au premier trimestre. Pays émergents: contexte faible au Brésil, en Russie. Amélioration marginale en Corée du Sud et au Taiwan.

16 I 26/06/2014 I 16 Croissance économique En termes d indices PMI, nette différence entre pays développés et pays émergents même si dans les deux cas il n y a pas de tendance claire. Dans les pays émergents on note une amélioration en Indonésie et en Chine. Le niveau reste faible dans les pays suivants: Brésil, Hong Kong, Corée du Sud, Russie, Afrique du Sud, Turquie.

17 I 26/06/2014 I 17 Croissance économique L amélioration des exportations dans les économies cycliques en Asie s est arrêtée: on note un net ralentissement au mois de mai en Corée du Sud et au Taiwan. Les exportations du Brésil reculent même.

18 I 26/06/2014 I 18 Croissance économique USA: amélioration des enquêtes de conjoncture ISM Manufacturing Index (Left) ISM Non manufacturing Index (Left) GDP Growth (YoY % change) Source: Factset, BNPP IP

19 I 26/06/2014 I 19 Croissance économique USA: les prévisions de la Fed sont maintenant en ligne avec le consensus Fed economic projections and longer-term views (year-end in %) Central Tendency Q Longer run Growth of real GDP 2,0 2.1 to to to to 2.3 March projections (actual) 2.8 to to to to 2.3 Unemployment rate to to to to 5.5 March projections (May) 6.1 to to to to 5.6 PCE inflation to to to 2.0 2,0 March projections (April) 1.5 to to to 2.0 2,0 Core PCE inflation to to to 2.0 March projections (April) 1.4 to to to 2.0 Source: Summary of Economic Projections - Fed - June 2014, BNPP IP

20 I 26/06/2014 I 20 Croissance économique USA: le chômage de courte durée se rapproche du creux atteint lors du cycle précédent Unemployment rate Trendline: Average Short term unemployment rate Trendline: Average Source: Factset, BNPP IP

21 I 26/06/2014 I 21 Inflation USA: de plus en plus de PME doivent augmenter les salaires NFIB Economic Trends Survey Actual Compensation Changes In The Past 3 Months, Net (Increase - Decrease) (Left) (MOV 3M, % 12M) (Average Hourly Earnings Of Production And Nonsupervisory Employees Total Private SA - Un Recession Periods - United States Source: Factset, BNPP AM

22 I 26/06/2014 I 22 Croissance économique Zone euro: recul des indices PMI mais on reste en moyenne bien au-dessus des 50

23 I 26/06/2014 I 23 Croissance des bénéfices (1) La croissance des bénéfices devrait s'accélérer en Europe et aux Etats-Unis mais l'orientation est plus incertaine au Japon La confiance des consommateurs en Europe et aux Etats-Unis s'améliore, alors qu'au Japon la tendance positive s'est inversée après la hausse de la TVA. Dans les pays développés les ménages semblent de plus en plus disposés à dépenser, ce qui devrait se traduire par une hausse de la consommation et des bénéfices. La hausse marginale de la confiance des consommateurs précède généralement la croissance des bénéfices de 3 trimestres. L'incertitude au Japon nous incite à davantage de prudence (en termes relatifs) pour cette économie. Sources: Université de Michigan, Commission européenne, Economic & Social Research Institute Japan, Bloomberg, MSCI, BNP Paribas IP

24 I 26/06/2014 I 24 Croissance des bénéfices (2) Les importants écarts de production limitent les pressions sur les coûts, ce qui devrait aux marges de se maintenir (USA) ou de progresser (Europe, Japon) Les marges aux États-Unis atteignent des records, mais les pressions salariales sont absentes et l'essentiel de la croissance des revenus devrait alimenter le chiffre d'affaires des entreprises. Les marges européennes sont en mesure d'augmenter et la croissance des revenus devrait encore plus enrichir les marges qu'aux États-Unis, avec en conséquence une expansion des marges et une croissance bénéficiaire plus fortes. Les marges japonaises et la croissance bénéficiaire ont sensiblement augmenté l'année dernière, conséquence d'une déflation des salaires et de la reprise des ventes domestiques et à l'étranger (reflet de la faiblesse du yen). Cette année, la progression des marges va fortement ralentir, les perspectives économiques n'étant pas aussi positives qu'en Europe. Sources: MSCI, Bloomberg, BNP Paribas IP

25 I 26/06/2014 I 25 Croissance des bénéfices (3) Source : IBES Source: IBES Aux Etats-Unis, le consensus a révisé à la hausse ses prévisions bénéficiaires, tandis que les attentes du consensus en la matière en Europe continuent de baisser Cette divergence est rarement tenable et difficilement compréhensible vu la solidité relative des données macro et des enquêtes de conjoncture observées de part et d'autres de l'atlantique Nous prévoyons une croissance des bénéfices pour 2014 d'environ 10% en Europe, soit plus que le consensus et plus qu'aux Etats-Unis (+/- 8%)

26 I 26/06/2014 I 26 Commentaires sur différentes classes d actifs Actions: neutres. Le sentiment de marché nous paraît trop positif pour justifier une surpondération Actions allocation régionale: pas de préférences Actions marchés émergents: neutres. Valorisation intéressante mais score négatif pour les bénéfices Actions US: les petites capitalisations sont chères et la révision à la baisse des bénéfices est plus importante que pour les grandes capitalisations Actions européennes petites capitalisations. Neutres. Valorisation chère mais plus facile à justifier qu aux USA en raison de la croissance des bénéfices. L amélioration récente des données économiques européennes est plus favorable aux petites capitalisations Immobilier américain: neutres. Le comportement dépend de la volatilité des taux longs Immobilier européen: neutres. La valorisation dépasse la valeur nette de l actif mais reste bon marché par rapport au crédit investment grade Immobilier asiatique: le risque principal sont les politiques visant à refroidir le marché (HK, Singapore)

27 I 26/06/2014 I 27 Commentaires sur différentes classes d actifs Obligations d état zone euro duration neutre même si plusieurs indicateurs plaident pour un biais long (faible inflation, politique monétaire, carry et roll-down) Obligations du trésor américain: duration neutre. Nos fonds obligataires internationaux ont une duration inférieure à celle du benchmark Obligations indexées zone euro: surpondérées (inflation break-even trop basse, perspective de hausse des prix des produits alimentaires) Crédit: surpondération du high yield en raison d un large nombre de facteurs: carry, politique de la BCE, contexte cyclique, croissance des bénéfices, nombre de défauts Dette émergente en USD: valorisation intéressante mais nous préférons la dette locale Dette émergente en devises locales: valorisation, liquidité mondiale, perspectives de croissance mondiale

28 I 26/06/2014 I 28 Comment gérer le triangle impossible? Une approche fondée sur les besoins de l investisseur Besoins et objectifs de l'investisseur Revenus Appréciation du capital Préservation du capital réel Risque baissier limité Lorsque les valorisations sont bon marché et que la politique monétaire est accommodante, la hausse du prix des actifs signifie que tous les objectifs sont atteints Dans le contexte actuel, il faut prioritiser les objectifs

29 I 26/06/2014 I 29 Une approche d'investissement fondée sur les besoins Objectif/besoin Revenus Appréciation du capital Préservation du capital Limitation du risque baissier et maintien du potentiel haussier Comment Obligations à haut rendement, obligations émergentes, actions à haut dividende, immobilier coté Actions, obligations émergentes, actions européennes, actions émergentes Obligations d'etat (duration modérée), obligations d entreprises de grande qualité Convertibles, stratégie de couverture de risque en overlay, combinaison d'obligations d'état et d'actions (pour exploiter la décorrélation), stratégies à rendement absolu et/ou total Source: BNPP IP

30 I 26/06/2014 I 30 Par ailleurs, priorité à l analyse des facteurs suivants Fondamentaux (valorisations, politique monétaire, bénéfices) Valorisations relatives dépendantes du scénario Gestion du risque baissier (par overlay) Liquidité des instruments Changements dans les structures de corrélation (impact sur le risque de portefeuille et sur les estimations de juste valeur) Variations de volatilité

31 I 26/06/2014 I 31 Blog NL EN FR Twitter Suivez William De Vijlder sur LinkedIn Influencer page Suivez William De Vijlder sur LinkedIn: Vidéos récentes (accès via le blog) Augmentation des divergences des politiques monétaires crée des opportunités Les rendements américains peuvent-ils atteindre 4% en 2014? Comment la désinflation influence-t-elle les perspectives du marché? Suivez le guide - Les orientations prospectives facilitent-elles la tâche des investisseurs? Quels sont les facteurs favorables au dollar US en 2014? Quand les attentes inflationnistes perdront leur ancrage, il sera trop tard L évolution des actions européennes sous-tendue par les perspectives bénéficiaires et la politique monétaire Les facteurs derrière la fermeté frustrante de l euro

32 I 26/06/2014 I 32 Mentions légales Le présent site a été rédigé et est publié par BNP Paribas Asset Management S.A.S. (BNPP AM»)*, un membre de BNP Paribas Investment Partners (BNPP IP)**. Ce contenu vous est communiqué à titre purement informatif et ne constitue : 1. ni une offre de vente, ni une sollicitation d achat, et ne doit en aucun cas servir de base ou être pris en compte pour quelque contrat ou engagement que ce soit; 2. ni un conseil d investissement. Les opinions exprimées dans le présent document constituent le jugement de BNPP AM au moment indiqué et sont susceptibles d être modifiées sans préavis. BNPP AM n est nullement obligé de les tenir à Jour ou de les modifier. Il est recommandé aux investisseurs de consulter leurs propres conseillers juridiques et fiscaux en fonction des considérations légales, fiscales, domiciliaires et comptables qui leur sont applicables avant d investir dans les Instruments financiers afin de déterminer eux-mêmes l adéquation et les conséquences de leur investissement, pour autant que ceux-ci soient autorisés. À noter que différents types d investissements, mentionnés le cas échéant dans le présent document, impliquent des degrés de risque variables et qu aucune garantie ne peut être donnée quant à l adéquation, la pertinence ou la rentabilité d un investissement spécifique pour le portefeuille d un client ou futur client. Compte tenu des risques économiques et de marché, aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation par les Instruments financiers de leurs objectifs d investissement. Les performances peuvent varier notamment en fonction des objectifs ou des stratégies d investissement des Instruments financiers et des conditions économiques et de marché importantes, notamment les taux d intérêt. Les différentes stratégies appliquées aux Instruments financiers peuvent avoir un impact significatif sur les résultats présentés dans ce document. Les performances passées ne préjugent pas des performances à venir et la valeur des investissements dans les Instruments financiers est susceptible par nature de varier à la hausse comme à la baisse. Il se peut que les investisseurs ne récupèrent pas leur investissement initial. Les données de performance, éventuellement présentées dans ce document, ne prennent en compte ni les commissions et frais contractés à l émission ou au rachat de parts ni les taxes. Les droits de marque, de reproduction et autres droits de propriété intellectuelle sont et restent la propriété de leurs détenteurs respectifs. * BNPP AM est une société de gestion de portefeuille agréée par l'autorité des Marchés Financiers en France (numéro d enregistrement 96-02), constituée sous forme de société par actions/parts simplifiées, au capital de euros, ayant son siège social au 1, boulevard Haussmann Paris, France, RCS Paris ** «BNP Paribas Investment Partners» est la marque globale des services de gestion d actifs du groupe BNP Paribas. Les entités de gestion d actifs faisant partie de BNP Paribas Investment Partners et éventuellement citées dans le présent document le sont uniquement à titre d information et n exercent pas nécessairement d activités dans votre pays. Pour tout complément d information, veuillez contacter votre Partenaire local agréé.