CAC 40. sous-jacent vedette. Alstom : un début d année réussi

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1 AOÛT 2001 N 5 Le magazine des warrants de la Commerzbank Suivez vos warrants en direct : En Privé PAGE 9 Que penser des Penny warrants? Les produits financiers dont la valeur est faible attirent souvent les investisseurs. Sélections PAGE 5 Ce mois-ci : Ericsson, Vivendi, Dassault Systèmes et Eurotunnel CAC 40 sous-jacent vedette Edito PAGE 2 Les investisseurs et la baisse du taux sans risque Par Rolf Elgeti, Stratégiste Commerzbank Securities NOUVELLES ÉMISSIONS Alstom : un début d année réussi LIRE EN PAGE 7 Ayant souvent fait figure de dinosaure aux nombreuses activités ou de sombre conglomérat, Alstom a pris récemment sa revanche sur les marchés financiers. En effet, même si la mode aujourd hui, au royaume de la corporate governance (1), est plus au recentrage de l activité sur une expertise, plutôt que de proposer plusieurs métiers, Alstom tirent son épingle du jeu.

2 Actualités (ÉDITO) PAR ROLF ELGETI, COMMERZBANK WARRANTS Les investisseurs et la baisse du taux sans risque Alors que les marchés actions continuent leur chute, les différents fantasmes sur d éventuels démons économiques pour justifier les fluctuations du marché ont, eux, tendance à diminuer, laissant la réalité reprendre le dessus. Nous sommes simplement les témoins d une violente réallocation d actif en dehors de la nouvelle économie qui n est pas sans rappeler la ruée puis la fuite des investissements en Asie, à la fin des années 90. Notre opinion sur les États-Unis n a pas bougé : la consommation reste relativement solide. L activité industrielle devrait repartir de l avant grâce à la diminution des stocks au deuxième semestre. Les investisseurs sont en train de changer leur fusil d épaule : à l investissement classique achat et conserver (1) se substitue peu à peu, et à juste titre, une technique d approche plus valide selon la valeur relative de l actif, méthode qui aurait toujours du prévaloir. De notre point de vue, ce processus a commencé en 1999 avec la fin de la baisse du coût du capital. Depuis, au cours de ces deux dernières années, le coût du crédit a fortement augmenté et a entraîné de violents changements d allocation sectoriels. Entre 1995 et 1999 le faible coût du capital et la chute du rendement des obligations a été catalyseurs du phénomène. Les investisseurs se sont donc tout naturellement tournés vers le marché actions, aidés en cela par un taux sans risque (2) au plus bas qui présentait alors des perspectives de croissance et de rendement beaucoup plus élevées sur les actions. Le concept acheter et conserver (1) a pu ainsi se mettre en place. Actuellement, nos modèles de valorisation suggèrent que les actions sont sous-évaluées d environ 20 en Europe. Mais le problème est le même : les modèles de valorisations sont un peu biaisés par la récente baisse du taux sans risque (2). Nous continuons donc de parier sur le marché monétaire plutôt que sur le marché actions. Mais la situation pourrait se débloquer bientôt. D un point de vue sectoriel maintenant, nous surpondérons toujours les services, l assurance et l industrie et sous-pondérons les technologiques et spécialement les valeurs médias. En revanche, la valorisation des télécoms, elle, bien que faisant partie de la sphère technologique, se rapproche de niveaux de rachat. Nous restons prudents sur les secteurs défensifs tels que la Pharmacie ou le Pétrole. Ces derniers risquent d être mis sous pression si le marché se retourne. Les investisseurs vont commencer à les vendre pour investir sur d autres secteurs qui auront le vent en poupe. (1) Traduit de l anglais buy & hold. Il exprime un processus d investissement passif mis en exergue pendant les périodes de forte croissance du marché. L investisseur n avait qu à acheter, sous entendu n importe quelle action, et conserver pour voir ces plus values latentes prendre forme. (2) Le taux sans risque est utilisé dans les modèles de valorisations pour actualiser les rendements futurs des entreprises et déterminer la valeur de celles-ci. Lorsque le taux sans risque est faible, cela signifie que le taux d actualisation est faible et que la valeur obtenue de l entreprise est d autant plus grande. Des informations complémentaires? warrants@commerzbank.fr Top Volume LES PLUS GROS VOLUMES DU MOIS SICOVAM SOUS-JACENT CAC 40 Put aoû Cap Gemini Put oct Alcatel Put 40 4-oct CAC 40 Put aoû Alcatel Call 30 4-oct CAC 40 Put aoû Business Objects Call 40 8-nov CAC 40 Put aoû CAC 40 Call aoû CAC 40 Put aoû-01 DU 24 JUIN AU 24 JUILLET 2001 Top Performance LES PLUS FORTES HAUSSES DU MOIS SICOVAM SOUS-JACENT PUT/CALL PRIX D'EXERCICE PUT/CALL PRIX D'EXERCICE MATURITÉ MATURITÉ PERF. WARRANT SS-JCT AMD Put 20 4-oct Cap Gemini Put nov Equant Put 16,05 18-jan AT&T Call jan Technip SA Put déc Amazon Call 40 4-oct Cisco Call 65 4-oct Equant Put 19,25 14-déc Nikkei 225 Index Put oct Club Med Call déc DU 24 JUIN AU 24 JUILLET 2001 En Août et Septembre, arriveront à maturité 32 warrants sur indices CAC 40, Dow Jones, Nasdaq 100, DAX 30, BEL 20, Nikkei 225, EuroStoxx et S&P 500 arriveront à maturité le 17 août. Autrement dit, notez bien qu ils seront donc radiés de la cote 6 jours ouvrés avant la date d expiration. Ainsi pour revendre vos warrants sur le marché, vous devez passer votre ordre impérativement avant la clôture du jeudi 9 août prochain. En septembre, 9 autres warrants arriveront à maturité le 14 (radiation le 6 septembre après la clôture du marché). 2

3 CAC 40 : sous-jacent vedette L indice pilote des valeurs françaises a été, encore, le leader incontesté du marché parisien pendant le mois de juillet. Les warrants échangés sur ce support ont représenté, pour ce seul sous-jacent, près de 30 de l ensemble des primes échangées sur Euronext Paris (1). À la différence du mois dernier où ce sont les Call CAC 40 qui ont tenu le haut du pavé, ce sont cette fois les Puts CAC 40 qui obtiennent les lauriers. Pas loin d un warrant sur 5 échangé ce mois-ci était un Put sur le CAC 40. La valeur la plus volatile du CAC 40, Alcatel ronge son frein et perd une place au classement. Les Calls sur le titre ont été moins traités ce mois-ci que le mois dernier. C est Aventis et ses Calls qui leur ravivent la troisième place du podium derrière les Calls et Puts CAC 40. Les investisseurs warrants semblent avoir été,en juillet, plus baissiers qu ils ne le sont d habitude. Outre la première place des Puts CAC 40, on peut noter que 36 des primes échangées au total l ont été sur des Puts contre 22 le mois dernier, et 25 depuis le début de l année. (TENDANCES DU MOIS) PAR THIBAUD RENOULT, COMMERZBANK WARRANTS (1) Sources Commerzbank Securities sur l ensemble des warrants cotés à Paris, quelque soient les émetteurs du 23 juin au 23 juillet Les TOP Volume et TOP Performances situés à votre à gauche prennent en compte uniquement les Warrants Commerzbank cotés à Paris. 42 warrants Commerzbank Si néanmoins vous êtes dans l impossibilité de revendre votre warrant dans les temps, pas de panique! Vous pouvez l exercer (à condition qu il soit dans la monnaie). Vous disposez d une dizaine de jours pour en faire la demande auprès de votre courtier. Mieux : la plupart des warrants Commerzbank (code Sicovam supérieur à 50000) sont à exercice automatique. Vous n avez aucune démarche à effectuer. Vous recevez sur votre compte la valeur intrinsèque de votre warrant à C ALLS C ALLS U NIBAIL 2 NASDAQ 2 C ALLS V IVENDI 2 C ALLS A VENTIS 5 P UTS A LCATEL 2 C ALLS S ODEXHO 3 P UTS CAC 40 18! l échéance, généralement 3 jours ouvrés après la date de maturité. C ALLS C AC P UTS NASDAQ 3 C ALLS A LCATEL 4 Comment les reconnaître? Ils sont signalés par une date de maturité en gras dans la cote, à la fin de votre magazine Strike. NB : le warrant Thomson Multimédia arrivant à échéance le 8 août a été radié de la cote le 31 juillet après la clôture. Agenda MERCREDI 1 ER AOÛT > Usinor : CA 1 er semestre > UE : chômage / juin > UE : Ventes de détail / mai JEUDI 2 AOÛT > Société Générale : Résultats semestriels > AGF : CA 1 er semestre > UE : indice de confiance VENDREDI 3 AOÛT > UE : PIB 1 er trimestre (def) > États-Unis : Emploi / juillet LUNDI 6 AOÛT > UE : coût de la main-d œuvre 1 er trim. (def.) > États-Unis : Productivité 2 e trim. MERCREDI 8 AOÛT > Bouygues : CA 1 er semestre > États-Unis : Livre Beige de la FED JEUDI 9 AOÛT > Cap Gemini : CA 1 er semestre VENDREDI 10 AOÛT > Cap Gemini :CA 1 er semestre > Vinci : CA 1 er semestre > États-Unis : prix à la prod. / juillet VENDREDI 13 JUILLET > États-Unis : Indice des prix à la produc. > États-Unis : Indice de confiance MARDI 14 AOUT > Technip : CA 1 er semestre > Thalès : CA 1 er semestre > États-Unis : ventes de détail / juillet MERCREDI 15 AOUT > États-Unis : stock des entreprises JEUDI 16 AOUT > États-Unis : Pris de détail / juillet > États-Unis : Salaire réel hebdo. / juillet MARDI 21 AOUT > États-Unis : réunion du FOMC de La FED VENDREDI 24 AOUT > États-Unis : commandes de biens durables > États-Unis : ventes de maisons neuves LUNDI 27 AOUT > Air France : résultats 1 er trimestre MARDI 29 AOUT > Deutsche Telekom : résultats 1 er semestre MERCREDI 29 AOUT > Air Liquide : Résultats 1 er semestre > Carrefour : Résultats 1 er semestre Rendez-Vous De la plage, de la montagne, où que vous soyez, pour tout savoir sur vos warrants pendant l'été, n'hésitez pas! Appelez-nous au numéro vert , nous répondrons à toutes vos questions. 3

4 Actualités Analyse technique Avec le concours de Tradingcentral.com TRADING Central 2001 CAC 40 Publié le Heure Place 23/07/ :55 Paris CAC 40. Le glissement sous le support horizontal important à 5370 a marqué la fin du rebond et validé la configuration en rounding top, entraînant sans surprise une accélération baissière sur les 4870 et 4825, non loin de l objectif de sortie de la figure et support horizontal important à Un enfoncement de ce support crucial est à craindre prochainement. Il plaiderait en faveur d une poursuite de la baisse, pour compléter une dernière vague corrective sur l objectif à long terme sur les 4433 (retracement de 61,8 de la hausse initiée en septembre 1998 sur les 2880 et ayant porté l indice sur les 6944 en septembre 2000), voire sur les Ce seuil psychologique constitue un support horizontal important, correspondant à la résistance ayant coiffé la vague de hausse de l indice d octobre 1997 à juillet 1998 (vague III). Ces supports extrêmement solides à long terme devraient tenir et une fois atteints, on pourrait envisager une reprise durable de l indice à long terme. Si, à moyen terme, un glissement sous les 4804 jouant le rôle de point d accélération baissier est donc à attendre, une consolidation de la dernière vague de baisse depuis la zone de support est possible à court terme, au regard de l état fortement survendu de l indice. Toutefois, celle-ci devrait être limitée par une ligne de résistance baissière, actuellement sur les 5064, et par une résistance horizontale importante à 5080, le CAC ne témoignant pour l instant pas d un potentiel de reprise durable à moyen terme. Un franchissement des 5080 permettrait d éloigner temporairement le risque d un glissement sous les 4804 et d envisager un retour sur les résistances à 5150 et Un franchissement de ces niveaux, annonçant un retour sur les 5250, voire les 5370 (ligne de pull back horizontale correspondant à l ancien support ayant soutenu le titre pendant deux mois), paraît peu envisageable. Nasdaq 100. Comme annoncé dans notre analyse du mois dernier, le marché a poursuivi son mouvement baissier et a quasiment atteint notre premier objectif situé sur 1540 en dessinant un plus bas sur L indice des valeurs technologiques a été extrêmement volatil au cours des derniers mois, mais la tendance dominante reste baissière. La moyenne mobile à 20 jours sert de résistance au marché autour de Tant que 1830 est butoir, le scénario le plus probable reste une poursuite du repli sur Sur le plan de l'analyse technique, notre approche est inchangée. Tant que 1830 est butoir, les principaux indicateurs techniques militent pour une poursuite du mouvement correctif. Le Stochastique n a pas réussi à franchir la zone de neutralité des 50 et vient d enfoncer sa ligne de signal. Le Rsi est similaire. L indicateur a buté contre le niveau des 50 avant de se retourner à la baisse. NASDAQ 100 Notre préférence : Tant que 1830 est butoir, notre scénario favori est une poursuite du mouvement correctif sur 1450 dans un premier temps. En dessous de ce support, le prochain objectif correspond à l ancien plus bas à 1350 atteint début avril Scénario alternatif : L alternative est de considérer que le Nasdaq 100 se stabilise autour de Une reprise prendra forme et le franchissement de 1825 validera une accélération sur 2000 et En conclusion : Tant que 1830 est butoir, une baisse devrait prendre forme sur 1450 dans un premier temps. Attention, ce niveau constitue un important support dont la cassure pourrait précipiter le Nasdaq 100 sur Publié le Heure Place 23/07/ :55 New York TRADING Central

5 Peut-être déjà dans les cours Valeurs à suivre Ericsson : du retard dans l UMTS? Le marché des terminaux mobiles subit un profond ralentissement Si cette information ne constitue pas une réelle nouveauté, le fait qu Ericsson puisse, en revanche, souffrir de son activité réseau en est une. Deux choses : la croissance de cette activité pourrait être réduite à néant cette année et, plus grave, la troisième génération de téléphonie mobile (UMTS) tant attendue pourrait se faire /00 09/00 11/00 01/00 03/01 05/01 07/01 attendre davantage et ne pas avoir le taux de croissance escompté. Si l on considère qu Ericsson résiste encore à la banqueroute boursière grâce à son avance technologique dans ce domaine et son leadership virtuel, ces nouvelles ont de quoi inquiéter On pourra jouer la hausse avec le Call et la baisse avec le Put Moyenne à 20 jours Sources Reuters Vivendi sort de sa torpeur Les synergies tant annoncées par J2M commençaient à se faire attendre. Depuis la fusion conduisant Vivendi-Universal au 2 e rang des groupes de communication derrière AOL Time-Warner, le titre a quand même perdu plus de 40 Dans ces conditions, l annonce, la semaine dernière, d un chiffre d affaires et d une marge opérationnelle supérieure aux objectifs a redonner du baume au cœur des investisseurs et le titre a repris 12. On jouera la hausse avec le Call et la baisse avec le Put Moyenne à 20 jours Sources Reuters 07/00 09/00 11/00 01/00 03/01 05/01 07/01 Le retour de la Momie? Un ticket pour des allers-retours? Eurotunnel retourne dans l obscurité On croyait la situation assainie l année dernière. Eurotunnel repartait de l avant avec en point de mire l année 2002 où le montant de ses cash flows lui aurait permis d honorer ses charges financières. Malheureusement, l environnement économique défavorable expression chère aux dirigeants d entreprise en difficulté, est passé par là : l exploitation est en retrait par rapport à l année dernière. Le titre devrait reprendre ses caractéristiques de valeurs spéculatives, l entreprise perdant ses galons de valeur normale qu elle avait un temps récupérés l année dernière. On jouera la reprise avec le Call et le recul avec le Put ,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1 0,9 0,8 Sources Reuters Moyenne à 20 jours 07/00 09/00 11/00 01/00 03/01 05/01 07/01 Dassault Systèmes séduit L éditeur de logiciel de CFAO (Conception et Fabrication assistées par Ordinateur) a fait, la semaine dernière, un Profit Warning. Oh! surprise! Le titre a rebondit de 5,2 dans la journée. En effet, les chiffres sont quand même honorables et la baisse des perspectives sur l année est, elle, modérée. À ce sujet d ailleurs, les avis sont plus partagés : certains mettent en garde contre une nouvelle révision en baisse des résultats sur l année. Les mêmes ajoutent que les objectifs de marges semblent totalement incompatibles avec les chiffres publiés récemment. Le marché, lui, ferme les yeux. On jouera la confiance avec le Call et la forfanterie avec le Put Moyenne à 20 jours Sources Reuters 07/00 09/00 11/00 01/00 03/01 05/01 07/01 Attention à la fin d année! 5

6 Nouvelles émissions SCOR marque des points Activité > Assurances Plus haut 12 mois > 60 EUR Plus bas 12 mois > 43,26 EUR PER 2000/2001 > 16,20/12,45 Taux de croissance moyen du BNPA sur 5 ans > ns Site Internet > Consensus > acheter 14, conserver 6, vendre 1 (sur 21 analystes) > Il est dans le monde de l assurance un continent moins connu du grand publique que l on nomme la réassurance. Si l assureur assure les particuliers, les entreprises ou les collectivités, le réassureur assure lui, les assureurs et SCOR en est le champion français. Non content d être le numéro 1 dans l hexagone, il prend avec la reprise des filiales Sorema de Groupama, une dimension supplémentaire. Ce réassureur, parmi d autres, propose donc aux compagnies d assurances de prendre en charge tout ou partie de leur risques qu elles ne souhaitent ou ne peuvent pas assumer. C est souvent les cordonniers les plus mal chaussés disait nos pères ou grands-pères. Il semble que l adage soit aussi applicable de nos jours aux compagnies d assurances. Mais le secteur est en pleine restructuration. Depuis quelques années déjà,l abondance d offres par rapport à la demande a entraîné une baisse notable des prix. Les niveaux de primes d assurance sont plus faibles et leur rentabilité plus fragile. C est donc au plus mauvais moment que les tempêtes Lothar et Martin ont dévasté l Europe à la fin Elles ont certes laissé des traces sur nos paysages, mais aussi et surtout dans les comptes des réassureurs. Pour s en sortir les acteurs du secteur n ont pas 36 solutions : concentrations et hausse des prix pour reconstituer marges et réserves. SCOR semble être sur la bonne voie : après avoir acquis l Américain Partner Re à la rentrée dernière, la société que préside Monsieur Blondeau a mis récemment la main sur les Sorema, filiales de réassurance de Groupama. En échange de ses filiales, ce dernier devient l actionnaire de référence de SCOR avec plus de 17 de son capital. L agence de notation (1) A.M Best, spécialiste du secteur de l assurance, semble avoir apprécié l opération. La dette du groupe n est dorénavant plus placée sous surveillance négative. La présence d un assureur généraliste tel que Groupama dans le capital du réassureur y est sans doute pour beaucoup. En outre, ce type de collaboration assureur / réassureur est désormais courante car l expertise se développe. AXA, Generali ou Allianz créent en leur sein des filiales SCOR Sources Reuters 26/07/01 17/07/00 17/10/00 17/01/01 17/04/01 17/07/01 de réassurances pour ne pas payer à l ennemi des marges inutiles, ou plutôt faire profiter de ces marges, en toute logique, une entité de leur groupe. Mais alors, si la réassurance n est plus chasse gardée des réassureurs, peut-être que les cordonniers seront à terme, les mieux chaussés T.R. (1) Les notes de ses agences de notation revêtent une importance primordiale car c est sur elles que sont indexées les taux auxquels l entreprise va pouvoir lever des capitaux sur le marché financier. Sicovam Put/Call Prix Maturité Parité Quotité Delta Élasticité d'exercice Call jan \ , Put jan \ ,19 Vinci finance ses projets Activité > BTP Plus haut 12 mois > 76 EUR Plus bas 12 mois >45,1 EUR PER 2000/2001 > 12,34/12,89 Taux de croissance moyen du BNPA sur 5 ans > 35 Site Internet > Consensus > acheter 10, conserver 5, vente 0 (sur 15 analystes) > Avec son émission d OCÉANE (Obligations à option de Conversion et/ou Échangeables en Actions Nouvelles ou Existantes) qui lui a récemment rapporté 450 millions d euros, et les cessions de ses filiales BMI (Béton Moulé Industriel), Litwin (Ingénierie) et Wanner (Isolation industrielle), l ex-sge est en train de se constituer un véritable trésor de guerre. En outre, avec ces dernières opérations, le leader mondial des BTP fait d une pierre deux coups. Il entame son recentrage et réunit des fonds pour ses futures opérations de croissance externes. 3 fois plus de demande que d offre.c est ainsi que le marché a accueilli les OCÉANE de VINCI. À l heure où toute émission de papier sur le marché prend des allures de chemin de croix,vinci elle, semble garder la confiance des investisseurs. En tenant les promesses qu il a faites au marché, le management du groupe et le président directeur général Antoine Zacharia, ont réussi à passer la tempête boursière sans embûches. Par ailleurs cette émission s est faite à moindre coût : Vinci possède déjà, en autocontrôle, 8,5 de son capital. Il pourra donc disposer de ces actions le moment venu pour satisfaire les demandes de conversion ou d échange des obligations sans être obligé d en émettre de nouvelles. 3 milliards de francs, voila qui devrait permettre au groupe de financer sa croissance. Mais plutôt que de commencer des opérations de croissance externe, Vinci a décidé de recentrer son activité autour des concessions, des nouvelles technologies de l information et de la communication (dans le domaine de l électricité), les routes et les Services & Maintenance. Dans le courant du mois de juillet, 3 filiales se sont vu offrir des nouvelles perspectives de développement en France et en Europe selon la formule consacrée. Bref, elles ont quitté par la petite porte le giron du groupe. La priorité du groupe va maintenant aux concessions et aux services associés. L exploitation des aéroports en est un bon exemple. La croissance continue du trafic aérien ouvre la voie à une demande accrue pour ce type de service. En ce qui concerne les cibles potentielles,vinci a deux priorités : d une part, l attention se portera sur plusieurs opérations de taille moyenne plu- VINCI /07/00 03/10/00 03/01/01 03/04/01 03/07/01 Sicovam Put/Call Prix Maturité Parité Quotité Delta Élasticité d'exercice Call jan \ , Put jan \ ,73 Sources Reuters 19/07/01 tôt que sur une seule grosse, plus difficile à digérer semble-t-il. D autre part l entreprise cible devra être relutive pour les actionnaires de Vinci. Difficile, donc, de trouver quelque chose à revoir dans cette mécanique bien huilée, où tout du moins, la communication financière semble être parfaitement maîtrisé En tout état de cause les investisseurs semblent adhérer au projet. Depuis le début de l année, Vinci a gagné près de 25, surperformant très nettement, à l instar d Alstom, l indice pilote des valeurs françaises : le CAC 40. T.R. 6

7 Alstom : un début d année réussi Activité > Équipementier Transport, Énergie Plus haut 12 mois > 36 Euro Plus bas 12 mois > 23,8 Euro PER 2000/2001 > 35,05/18,20 Taux de croissance moyen du BNPA sur 5 ans > 30,64 Site Internet > Consensus > acheter 17, conserver 9, vendre 2 (sur 28 analystes) > Ayant souvent fait figure de dinosaure aux nombreuses activités ou de sombre conglomérat, Alstom a pris récemment sa revanche sur les marchés financiers. En effet, même si la mode aujourd hui, au royaume de la Corporate governance (1), est plus au recentrage de l activité sur une expertise, plutôt que de proposer plusieurs métiers, Alstom tire son épingle du jeu. L équipementier en disposant ainsi de plusieurs cartouches s immunise contre les soubresauts des cycles économiques des différents secteurs (Transport, Énergie, Services) sur lesquels il opére, les uns étant toujours relais de croissance des autres. Les investisseurs, depuis le début de l année, apprécient. n est pas coutumier de telles performances. Pourquoi un tel engouement? L explication tient en un mot : visibilité! Alstom fabrique des rames de TGV, des paquebots mais aussi toutes les infrastructures de production, de transmission et distribution d énergie, tout en proposant des contrats de maintenance sur l ensemble de son offre produit. Avec une offre aussi large, l équipementier est donc moins sensible aux cycles de tel ou tel pan de son activité. Sa croissance annuelle n est pas très dynamique, environ 5, mais est régulière et c est cette régularité qui donne, au titre, un caractère défensif très apprécié - en ce moment et on les comprend - des gérants. Par ailleurs l entreprise a annoncé le mois dernier d excellents résultats et nottamment un carnet de commande en hausse de 43. Il atteint à la fin du second trimestre les 40 milliards d euros. Autrement dit Alstom a de quoi s occuper jusqu en 2004 à condition, bien sûr, que ces commandes soient confirmées. Autre point fort pour le titre qui explique sa bonne tenue sur les derniers mois : le potentiel de croissance des marges. À première vue, ce n est pas fameux. En effet,alstom affiche des marges de 3,2 dans son activité génération électrique, marges 2 fois inférieures à celles de son concurrent allemand Siemens et 5 fois inférieures à celles du géant américain General Electric Sources Reuters 19/07/01 03/07/00 03/10/00 03/01/01 03/04/01 03/07/01 Mais le potentiel de croissance est d autant plus grand. La direction prévoit d ailleurs de les porter à 7 d ici à 3 ans. Pour en terminer avec la présentation du dossier, il est important de souligner que lorsqu une entreprise a plusieurs métiers, cela rend problématique sa valorisation par les analystes financiers. Du coup les gérants ont tendance généralement à se méfier. Mais pas sur les derniers mois, visiblement T.R. (1) corporate governance. Terme anglo-saxon désignant le gouvernement d entreprise. Par extension, le concept regroupe toutes les règles qui organisent la relation entre actionnaires, détenteurs du capital d une entreprise et l exécutif, en charge de l exploitation. C est bien simple, Alstom a gagné près de 45 dans cette période. Deux raisons confèrent à cette performance un caractère exeptionnel : tout d abord parce que Alstom surperforme très nettement le CAC 40 qui a, pendant ce temps perdu 1000 points. Ensuite parce que avec une volatilité historique de l ordre de 24 (voir article pédagogique sur la volatilité page 8), Alstom ALSTOM Sicovam Put/Call Prix Maturité Parité Quotité Delta Élasticité d'exercice Call jan \ , Put jan \ ,82 Participez à la Warrant School Commerzbank vous invite à partir du 15 septembre 2001 à la Warrant School pour mieux comprendre et utiliser les warrants. En groupe d une trentaine de personnes, vous pourrez assister à notre conférence de formation aux warrants animée par nos spécialistes et leur poser toutes vos questions. Située dans le 2 e arrondissement de Paris. Warrant School vous propose gratuitement, en semaine d en connaître plus sur les warrants alors, n hésitez pas à nous rejoindre! Pour y participer : rien de plus simple! Appelez-nous au numéro vert , l appel est gratuit, ou envoyez-nous un à warrants@commerzbank.fr, nous vous inscrirons sur simple demande. Attention : Cette offre est limitée aux nombres de places disponibles. 7

8 En privé ENTRETIEN AVEC FRANCO CALAMINI, RESPONSABLE DU SERVICE QUALITÉ DE LA DIRECTION DES MARCHÉS D EURONEXT Investisseurs particuliers : quels changements avec Euronext? Franco Calamini, vous êtes responsable du service Qualité de la Direction des marchés d Euronext. Pouvez-nous nous décrire en quelques mots le rôle de cette structure? Notre mission consiste à proposer et mettre en place des actions dont l objectif est l amélioration du fonctionnement global du marché. En ce qui concerne le déroulement des négociations, par exemple, notre service apporte des solutions pour maintenir et accroître la liquidité des instruments financiers listés sur la plate-forme Euronext. Nous sommes également à l écoute et au service de nos utilisateurs avec lesquels nous étudions les évolutions à apporter au marché dans des domaines opérationnels, fonctionnels (procédures de marché, évolution des fonctions du carnet d ordres électronique ) et réglementaires. Nous finalisons d ailleurs, en ce moment, des contrats d apporteurs de liquidités (Liquidity Provider) élaborés et signés avec les sociétés membres de notre marché sur tout le continent européen. À quels changements les investisseurs français doivent-ils s attendre avec la montée en puissance d Euronext? Tout d abord Euronext met en place le modèle de marché Cash, c est-à-dire les marchés d actions, obligations et produits structurés de type warrants, trackers ou certificats, afin d harmoniser le déroulement des négociations. C est déjà le cas pour Paris et Bruxelles, et ce sera, dès cet automne, au tour d Amsterdam de nous rejoindre. Pour les investisseurs, cela signifie aussi qu ils pourront accéder en toute facilité à une technologie de pointe et à une large gamme de produits paneuropéens. Les économies d échelle qui en découlent permettront aux investisseurs de bénéficier de conditions tarifaires très compétitives. NOTRE MARCHÉ UNIQUE ACCROÎT LA LIQUIDITÉ DE FAÇON OPTIMALE ET TRANSPARENTE Enfin, il faut retenir que notre marché unique accroît la liquidité de façon optimale et transparente. Qu en est-il des warrants dans la mise en place d Euronext? Nous travaillons actuellement sur l amélioration de la visibilité de certains compartiments comme celui des warrants. Une large gamme de sousjacents est d ores et déjà disponible sur Euronext. Nous souhaitons la diversifier davantage et surtout l adapter aux besoins du marché. Nous abordons notre projet de façon pragmatique en travaillant sur la consolidation de trois principes, notamment : la réglementation, l offre produit et bien sûr la technique. Euronext met d ailleurs sa technologie au service des émetteurs de warrants en leur proposant un système de cotation dédié. L un des rôles de l entreprise de marché est de répondre aux attentes des utilisateurs sur ce type de produits, et de nombreux autres travaux réglementaires et marketing sont donc en cours d élaboration. MARC BERTRAND Mais au fait, la volatilité, qu est-ce que c est? La volatilité mesure l amplitude de variation d un support, donc, la proportion dans laquelle un titre va varier à la hausse comme à la baisse sur une période de temps donnée. Autrement dit, si l on prend en exemple la volatilité du CAC 40, de l ordre de 20, elle signifie que sur un an, l indice pilote des valeurs françaises a de grandes chances de monter ou de baisser d environ 20 par rapport à son cours moyen. Il y a deux manières de calculer la vol.la première relève d une méthode empirique : on l appelle la volatilité historique. Pour les férus c est la moyenne des écarts à la moyenne des variations du sous-jacent, annualisée (ou écart type des rendements annualisés). Cette volatilité est un bon repère. Calculée sur 10, 30, 50, 100 ou encore 250 jours, elle dresse un tableau précis de ce qu a vécu le support sur une période. En revanche, elle ne présage en rien de ce qui peut lui arriver. Le passé est un indicateur mais pas un garant de l avenir. Pour ce qui est de l avenir on s intéresse cette fois à la volatilité implicite. Cette volatilité découle du cours des options listées sur le MONEP (Marché des Options Négociables de Paris). Avec la formule miracle de Black & Scholes, on peut ressortir du prix d une option, une volatilité dite implicite. Comme le prix des options Monep subit la loi de l offre et de la demande, la volatilité ainsi dégagée représente ce qu anticipent les opérateurs de marché. Si la vol leur parait sous-évaluée (ils anticipent une hausse des amplitudes des variations de cours sur le support), ils vont acheter l option. En revanche, si la vol leur parait surévaluée (ils anticipent une baisse de ces variations), ils vont vendre l option. La volatilité implicite est, après le cours du sous-jacent, le paramètre le plus important qui entre dans la composition du prix d un warrant. Or, cette donnée subit, on l a vu, la loi de l offre et de la demande et peut donc parfois reculer fortement sur des périodes réduites. Alors, intervient le teneur de marché. Son rôle : suivre les niveaux de vol implicite mais de manière la plus lissée possible afin que cela soit supportable pour les investisseurs. Parfois malheureusement ce n est pas le cas, on peut voir son warrant faire du surplace alors que le sous-jacent progresse significativement à la suite d un réajustement de vol. Mais il faut bien garder en tête que la volatilité est un jeu à somme nulle. L investisseur qui en pâtit une fois, peut bénéficier d une hausse de celle-ci peu de temps après. Souvenez-vous simplement qu elle ne peut pas baisser ou monter indéfiniment. 8

9 Que penser des penny warrants? L es produits financiers dont la valeur nominale est faible attirent souvent les investisseurs, surtout lorsque ces produits ont été jadis d une valeur beaucoup plus importante. À l instar de ce que l on voit sur les penny stocks (actions cotant moins de 1 dollar ou moins de 1 pound sur les marchés anglosaxons), les warrants dont la valeur est inférieure à 0,05 euro suscitent les convoitises. En effet, une action qui a coté 30 euros et qui cote 5 euros aujourd hui peut paraître à juste titre être une bonne affaire encore que sur certaines technologiques ce genre de théorie peut s avérer bien fragile. Maintenant, ce raisonnement est-il applicable au support warrant? Un warrant qui a coté 0,30 ou plus, 0,40 ou 0,50 et qui coterait aujourd hui 0,05 euro est-il une bonne affaire? La réponse est attention, attention, trois fois attention. Un warrant cotant sous les 0,05 euro est souvent qualifié, à tort, et nous insistons fortement là-dessus, de warrant pas cher et qui constitue un véritable non-sens. Le fait qu il ne soit pas cher ou plutôt que sa valeur soit proche de zéro, est dû à plusieurs raisons qu il ne faut en aucun cas occulter. Proche de zéro pourquoi, parce qu il ne vaut presque plus rien. C est généralement un warrant très en dehors de la monnaie (son prix d exercice est très éloigné du cours du sous-jacent) et dont la maturité est proche. La probabilité qu il termine dans la monnaie est faible. C est un support d investissement très risqué. En outre, ces penny warrants ont un delta très faible et leur utilisation est difficile (voire rubrique pédagogique de Strike n 3). Enfin, la valeur de ces warrants, déjà très faible, peut descendre très en dessous des 1 centime et perdre ainsi toute valeur en très peu de temps. Dès lors, il faut une variation très importante du sous-jacent pour permettre au warrant de reprendre sa cotation et revenir au-dessus des 1 cent d euro. Rectificatif Dans notre rubrique Les lecteurs ont la parole du Strike n 2, nous avons répondu à une question sur l extériorisation des moins-values sur les warrants et il semble que nos propos aient été mal interprétés. Commerzbank Warrants rachète les warrants à 0,01 euro dans la mesure du possible. Si le cours du sous-jacent recule (dans le cas d un Call) ou progresse (dans le cas d un Put) davantage, la valeur réelle du warrant, elle, peut descendre très en dessous de 0,01 euro. Cette situation rend impossible le rachat à 0,01 euro d un produit dont la valeur est quasi nulle, par exemple 0,0001 euro (cela équivaut à payer un produit 100 fois son prix réel, chose inapplicable). Donc pour les Calls ou Puts warrants très en dehors de la monnaie, Commerzbank ne rachète pas à 0,01 euro. Equant prend la pôle et la rend aussitôt Grande nouvelle sur le marché de la volatilité : Alcatel s est fait ravir, un temps, sa place de numéro 1 au classement des plus grosses volatilités implicites. C est l œuvre d une autre valeur télécom, mais d un opérateur cette fois : Equant. En fait, la volatilité implicite d Equant a profité de l émission de Certificats de Valeur Garantie (CVG) par France Telecom qui a animé quelque peu la cotation du titre. Après avoir gagné 16 juste avant l émission de CVG, le titre a ensuite perdu 36 de sa capitalisation en une douzaine de séances. Cette agitation sur le titre a entraîné une hausse soudaine de la volatilité historique qui reste aujourd hui a des niveaux élevés, au-dessus des 70. La volatilité implicite a subi le même soubresaut en début de mois dernier les investisseurs voulant profiter de de clôture Vol. implicite /05/01 25/06/01 20/07/01 Chassé croisé entre les volatilités implicites, historiques et le cours de clôture Vol. historique l opération et des mouvements qui pouvaient découler de l émission de CVG à la différence près que la volatilité implicite est redescendue assez rapidement sur des niveaux plus réguliers entre 50 et 60. Alcatel, elle, a repris son dû et revient en tête des plus fortes volatilités de l indice CAC 40 sur un niveau proche des Zoom Volatilité 9

10 au 26 juillet FRANCE Cotations Code Sicovam Mesure du risque Type Strike Maturité warrant Parité Quotité Inadapté : trop en dehors de la monnaie ou trop dans la monnaie Prudent : dans la monnaie ou d échéance très longue Adapté : dont les caractéristiques sont optimales Téméraire : très risqué, élasticité forte mais delta faible sousjacent Delta Élasticité Thêta encent / jour Véga encent / pt de volatilité ACCOR Call 50 18/01/02 0,56 5/ , ,06-0,244 2,366 NS ACCOR Put 45 18/01/02 0,99 5/ , ,87-0,264 2,430 NS AGF ASSURANCES Call 70 18/01/02 0,67 5/ , ,01-0,294 3,334 NS AGF ASSURANCES Put 65 18/01/02 1,38 5/ , ,26-0,334 3,477 NS AIR FRANCE Call 24 08/11/01 0,42 2/ , ,40-0,430 1, AIR FRANCE Call 28 08/11/01 0,17 2/ , ,67-0,277 1, AIR FRANCE Put 20 08/11/01 1,32 2/ , ,45-0,526 2, AIR LIQUIDE Call /09/01 0,42 20/ , ,46-0,426 1, AIR LIQUIDE Call /11/01 0,32 20/ , ,99-0,275 1, AIR LIQUIDE Put /11/01 0,45 20/ , ,02-0,288 1, AIR LIQUIDE Call /03/02 0,82 20/ , ,69-0,199 2, ALCATEL Call 30 04/10/01 0,03 5/ ,68 6 8,44-0,089 0, ALCATEL Call 35 04/10/01 0,02 5/ ,68 3 8,24-0,065 0, ALCATEL Call 70 04/10/01 0,02 10/ ,68 4 4,65-0,069 0,067 NS ALCATEL Put 40 04/10/01 2,21 10/ , ,77-0,010 0, ALCATEL Call 20 08/11/01 0,36 5/ , ,43-0,232 0,758 NS ALCATEL Call 25 08/11/01 0,20 5/ , ,81-0,219 0,632 NS ALCATEL Call 40 08/11/01 0,02 5/ ,68 3 7,37-0,046 0, ALCATEL Call 50 08/11/01 0,02 5/ ,68 3 6,34-0,049 0, ALCATEL Put 20 08/11/01 0,84 5/ , ,18-0,262 0,762 NS ALCATEL Put 25 08/11/01 1,57 5/ , ,68-0,180 0, ALCATEL Put 30 08/11/01 2,47 5/ , ,23-0,109 0, ALCATEL Call 35 14/12/01 0,04 5/ ,68 7 6,60-0,062 0, ALCATEL Put 15 18/01/02 0,59 3/ , ,59-0,251 1,348 NS ALSTOM Call 38 18/01/02 0,38 5/ , ,66-0,195 1,601 NS ALSTOM Put 30 18/01/02 0,64 5/ , ,52-0,215 1,636 NS ALTRAN TECHNOLOGIES Call 81,66 21/06/02 0,16 33,33/ , ,55-0,047 0, ALTRAN TECHNOLOGIES Call 96,66 21/06/02 0,09 33,33/ , ,11-0,038 0, ALTRAN TECHNOLOGIES Put 60 21/06/02 0,38 33,33/ , ,78-0,048 0,626-3 ATOS ORIGIN Call /09/01 0,05 20/ , ,23-0,171 0, ATOS ORIGIN Call /12/01 0,10 20/ , ,40-0,125 0, ATOS ORIGIN Put 90 14/12/01 1,00 20/ , ,04-0,221 0, ATOS ORIGIN Call 90 18/01/02 0,62 20/ , ,14-0,219 1,086 NS ATOS ORIGIN Put 70 18/01/02 0,54 20/ , ,16-0,194 0,954 NS AVENTIS Call 90 08/11/01 0,95 5/ ,18-0,634 3, AVENTIS Call /11/01 0,21 5/ ,10-0,343 1, AVENTIS Put 80 08/11/01 1,03 5/ ,85-0,621 3, AXA Call 50 04/10/01 0,02 5/ , ,56-0,082 0, AXA Call 36 08/11/01 0,34 3/ , ,37-0,309 1, AXA Put 30 08/11/01 0,45 3/ , ,46-0,320 2, BNP PARIBAS Call /10/01 0,14 10/ , ,45-0,246 1, BNP PARIBAS Call /01/02 0,19 10/ , ,82-0,158 1, BNP PARIBAS Put 90 18/01/02 0,41 10/ , ,70-0,189 2, BOUYGUES OFFSHORE Call 65 14/12/01 0,15 10/ , ,52-0,142 0, BOUYGUES OFFSHORE Call 75 14/12/01 0,06 10/ ,19 9 7,84-0,082 0, BOUYGUES SA Call 60 04/10/01 0,02 10/ , ,14-0,060 0, BOUYGUES SA Put 40 04/10/01 0,52 10/ , ,22-0,209 0, BOUYGUES SA Call 50 08/11/01 0,27 10/ , ,31-0,263 0, BOUYGUES SA Call 40 18/01/02 0,75 5/ , ,56-0,263 2,027 NS BOUYGUES SA Put 30 18/01/02 0,34 5/ , ,37-0,192 1,460 NS BUSINESS OBJECTS Call 30 08/11/01 0,82 10/ , ,36-0,341 0,613 NS BUSINESS OBJECTS Call 40 08/11/01 0,46 10/ , ,95-0,340 0, BUSINESS OBJECTS Call 50 08/11/01 0,26 10/ , ,50-0,286 0, BUSINESS OBJECTS Put 20 08/11/01 0,29 10/ , ,75-0,255 0,415 NS BUSINESS OBJECTS Call 60 18/01/02 0,34 10/ , ,81-0,229 0,756-9 BUSINESS OBJECTS Put 35 18/01/02 1,25 10/ , ,94-0,258 0,816-8 CAP GEMINI Call /09/01 0,02 50/ ,55 5 4,67-0,089 0, CAP GEMINI Put /10/01 1,95 50/ , ,71-0,004 0, CAP GEMINI Call /11/01 0,12 20/ , ,26-0,153 0,549 NS CAP GEMINI Call /11/01 0,02 20/ ,55 4 8,36-0,043 0, CAP GEMINI Call /11/01 0,02 20/ ,55 3 7,12-0,047 0, CAP GEMINI Put 80 08/11/01 0,70 20/ , ,79-0,210 0,766 NS CAP GEMINI Put /11/01 2,43 20/ , ,26-0,111 0, CAP GEMINI Call /03/02 0,02 50/ ,55 5 4,35-0,020 0, CARREFOUR Call 95 04/10/01 0,02 10/ , ,32-0,064 0, CARREFOUR Put 60 04/10/01 0,22 10/ , ,27-0,235 1, CARREFOUR Call 65 08/11/01 0,85 5/ , ,42-0,427 2, CARREFOUR Call 80 08/11/01 0,14 5/ , ,76-0,222 1,426-7 CARREFOUR Call /01/02 0,02 10/ , ,85-0,030 0, CASINO Call 117,84 04/10/01 0,02 9,82/ , ,14-0,061 0, CASINO Call 127,66 03/01/02 0,06 9,82/ , ,16-0,077 0, CASINO Call /01/02 0,67 10/ , ,12-0,242 2,557 NS CASINO Put 90 18/01/02 0,68 10/ , ,00-0,233 2,448 NS CHRISTIAN DIOR Call 45 18/01/02 0,80 5/ , ,57-0,298 2,222 NS Perf. 1 mois jj/mm/aa (maturité en gras) : échéance proche NS : non significatif Nouveau warrant Aucun warrant Commerzbank Bid Only à ce jour

11 Code Sicovam Mesure du risque Type Strike Maturité warrant CHRISTIAN DIOR Put 35 18/01/02 0,64 5/ , ,40-0,278 1,863 NS CLARINS Call 90 18/01/02 0,73 10/ , ,87-0,222 2,394 NS CLARINS Put 80 18/01/02 0,52 10/ , ,06-0,216 2,126 NS CLUB MED Call 90 14/12/01 0,20 10/ , ,10-0,187 1, CLUB MED Put 70 14/12/01 0,90 10/ , ,40-0,282 1, CLUB MED Call 75 18/01/02 0,71 10/ , ,48-0,251 1,885 NS CLUB MED Put 60 18/01/02 0,57 10/ , ,32-0,240 1,608 NS COFLEXIP Call /12/01 0,61 20/ , ,35-0,347 2, COFLEXIP Put /12/01 0,59 20/ , ,91-0,331 1, CREDIT LYONNAIS Call 50 04/10/01 0,17 5/ , ,32-0,275 1, CREDIT LYONNAIS Call 60 03/01/02 0,11 5/ , ,76-0,119 1, CREDIT LYONNAIS Put 40 18/01/02 0,41 5/ , ,75-0,195 2,046 NS DANONE Call /09/01 0,04 20/ , ,98-0,144 0, DANONE Call /11/01 1,07 10/ , ,05-0,515 3, DANONE Put /11/01 0,34 10/ , ,84-0,349 2,253 5 DANONE Call /12/01 0,04 20/ , ,16-0,063 0, DASSAULT SYSTÈMES Call 80 04/10/01 0,02 20/ ,31 5 7,77-0,056 0, DASSAULT SYSTÈMES Put 55 04/10/01 0,66 20/ , ,38-0,144 0,319 9 DASSAULT SYSTÈMES Call 45 18/01/02 0,73 10/ , ,33-0,203 1,186 NS DASSAULT SYSTÈMES Call 60 18/01/02 0,16 20/ , ,31-0,092 0, DASSAULT SYSTÈMES Put 35 18/01/02 0,32 10/ , ,00-0,159 0,911 NS EADS Call 25 08/11/01 0,23 5/ , ,39-0,192 0, EADS Call 30 14/12/01 0,30 2/ , ,66-0,307 1, EADS Put 20 14/12/01 0,90 2/ , ,93-0,418 2, EQUANT Call 32,09 04/10/01 0,02 6,42/ ,87 4 6,45-0,062 0, EQUANT Call 21,18 14/12/01 0,08 3,21/ , ,17-0,097 0, EQUANT Put 19,25 14/12/01 1,75 3,21/ , ,87-0,136 0, EQUANT Call 24,39 18/01/02 0,06 3,21/ ,87 9 6,82-0,069 0, EQUANT Put 16,05 18/01/02 2,53 1,28/ , ,34-0,419 2, EURO DISNEY Call 1,40 14/12/01 0,63 / , ,04-0,470 2, EURO DISNEY Put 0,90 14/12/01 0,93 / , ,94-0,514 2, EUROTUNNEL Call 1,60 14/12/01 0,12 / , ,46-0,174 1, EUROTUNNEL Put 1,20 14/12/01 2,09 / , ,85-0,436 2, FRANCE TELECOM Call /09/01 0,02 20/ ,04 4 5,99-0,092 0, FRANCE TELECOM Call 90 04/10/01 0,02 20/ ,04 5 7,87-0,058 0, FRANCE TELECOM Put 65 04/10/01 0,87 20/ , ,32-0,093 0, FRANCE TELECOM Call 60 08/11/01 0,20 10/ , ,60-0,206 0,862 NS FRANCE TELECOM Call 70 08/11/01 0,10 10/ , ,25-0,153 0, FRANCE TELECOM Call 80 08/11/01 0,05 10/ ,04 7 7,94-0,099 0, FRANCE TELECOM Put 50 08/11/01 0,63 10/ , ,64-0,250 1,036 NS FRANCE TELECOM Call /03/02 0,02 20/ ,04 3 5,48-0,021 0, GEOPHYSIQUE Call /12/01 0,07 10/ ,20 8 6,79-0,111 0, GEOPHYSIQUE Put 70 14/12/01 1,76 10/ , ,93-0,285 1, HAVAS ADVERTISING Call 18 14/12/01 0,09 3/ , ,67-0,109 0, HAVAS ADVERTISING Put 14 14/12/01 1,36 3/ , ,66-0,183 0, HAVAS ADVERTISING Call 13 18/01/02 0,40 2/ , ,80-0,195 1,389 NS HAVAS ADVERTISING Put 10 18/01/02 0,55 2/ , ,27-0,191 1,363 NS INFOGRAMES ENTERTAINMENT Call 20 14/09/01 0,13 10/ , ,90-0,212 0, INFOGRAMES ENTERTAINMENT Call 30 14/12/01 0,11 10/ , ,74-0,103 0, INFOGRAMES ENTERTAINMENT Put 15 14/12/01 0,28 10/ , ,84-0,117 0, INFOGRAMES ENTERTAINMENT Call 25 18/01/02 0,45 5/ , ,91-0,232 0, INFOGRAMES ENTERTAINMENT Put 20 18/01/02 1,27 5/ , ,20-0,231 0, INGENICO Call 35 14/09/01 0,02 10/ ,71-0,069 0, INGENICO Call 30 14/12/01 0,40 5/ ,41-0,247 1, INGENICO Call 45 14/12/01 0,03 10/ ,82-0,043 0, INGENICO Put 20 14/12/01 0,37 5/ ,14-0,218 0, INGENICO Put 25 14/12/01 0,43 10/ ,41-0,133 0,592-7 L OREAL Call /10/01 0,02 10/ , ,51-0,063 0, L OREAL Call 80 08/11/01 0,67 10/ , ,48-0,292 1, L OREAL Call 90 08/11/01 0,35 10/ , ,74-0,288 1, L OREAL Put 70 08/11/01 0,25 10/ , ,16-0,235 1, LAFARGE Call 107,66 04/10/01 0,42 9,78/ , ,78-0,473 1, LAFARGE Call /01/02 0,28 10/ , ,32-0,210 1, LAFARGE Put 95 18/01/02 0,82 10/ , ,26-0,286 2,584-2 LAGARDERE Call 90 04/10/01 0,03 10/ , ,56-0,096 0, LAGARDERE Call 70 18/01/02 0,55 10/ , ,15-0,248 1,544-9 LAGARDERE Put 55 18/01/02 0,76 10/ , ,68-0,241 1, LVMH Call /10/01 0,02 10/ ,20 3 8,69-0,089 0,175 0 LVMH Call 70 08/11/01 0,28 5/ , ,47-0,345 1, LVMH Call 80 08/11/01 0,09 5/ , ,54-0,176 0, LVMH Put 60 08/11/01 1,38 5/ , ,41-0,457 2, LVMH Call 60 18/01/02 0,50 10/ , ,34-0,167 1,559 NS LVMH Put 50 18/01/02 0,28 10/ , ,18-0,136 1,277 NS M6 METROPOLE TV Call 25 08/11/01 0,98 5/ , ,27-0,379 1,060 NS Parité Quotité sousjacent Delta Élasticité Thêta encent / jour Véga encent / pt de volatilité Perf. 1 mois 11

12 au 26 juillet 2001 Cotations Code Sicovam Mesure du risque Type Strike Maturité warrant Élasticité Thêta encent / jour Véga encent / pt de volatilité M6 METROPOLE TV Call 35 08/11/01 0,19 10/ , ,40-0,182 0,500-8 M6 METROPOLE TV Call 40 08/11/01 0,12 10/ , ,87-0,152 0, M6 METROPOLE TV Put 20 08/11/01 0,34 5/ , ,08-0,305 0,796 NS M6 METROPOLE TV Put 30 08/11/01 0,71 10/ , ,90-0,210 0, MICHELIN Call 45 08/11/01 0,12 5/ , ,64-0,173 0, MICHELIN Put 38 08/11/01 0,71 5/ , ,04-0,193 1, ORANGE Call 11 08/11/01 0,19 2/ , ,82-0,187 0, ORANGE Call 14 08/11/01 0,04 2/ ,01 7 9,16-0,077 0, ORANGE Put 10 08/11/01 0,78 2/ , ,25-0,228 0,958 3 PECHINEY Call 55 04/10/01 0,72 10/ , ,97-0,373 0, PECHINEY Call 65 14/12/01 0,55 10/ , ,58-0,269 1,420-2 PECHINEY Call 75 14/12/01 0,31 10/ , ,37-0,234 1,231-8 PEUGEOT Call 58,33 08/11/01 0,73 3,33/ , ,83-0,561 3, PEUGEOT Put 46,67 08/11/01 0,52 3,33/ , ,03-0,480 2, PINAULT-PRINT.-REDOUTE Call /10/01 0,02 30/ , ,55-0,065 0, PINAULT-PRINT.-REDOUTE Put /10/01 1,13 30/ , ,06-0,149 0, PINAULT-PRINT.-REDOUTE Call /11/01 0,05 20/ , ,44-0,099 0, PINAULT-PRINT.-REDOUTE Call /01/02 0,61 20/ , ,12-0,217 2,310 NS PINAULT-PRINT.-REDOUTE Put /01/02 0,37 20/ , ,82-0,182 1,889 NS RENAULT Call 70 08/11/01 0,14 5/ , ,22-0,231 1, RENAULT Put 55 08/11/01 1,40 5/ , ,99-0,445 2,181 6 RHODIA Call 16 14/12/01 0,36 1/ , ,70-0,322 2,339-1 RHODIA Put 12 14/12/01 0,92 1/ , ,77-0,418 2, SAGEM Call /10/01 0,02 30/ ,58 6 5,29-0,077 0,094 0 SAGEM Call /12/01 0,02 100/ ,58 9 3,30-0,027 0,056 NS SAINT GOBAIN Call /11/01 0,41 10/ , ,66-0,443 2, SAINT GOBAIN Put /11/01 1,03 10/ , ,43-0,545 3, SANOFI-SYNTHELABO Call 80 14/12/01 0,42 10/ , ,02-0,246 1, SANOFI-SYNTHELABO Put 60 18/01/02 0,38 10/ , ,47-0,187 1, SCHNEIDER SA Call 85 04/10/01 0,02 10/ , ,25-0,061 0, SCHNEIDER SA Call 90 03/01/02 0,07 10/ ,25 9 8,48-0,084 0, SCHNEIDER SA Call 70 18/01/02 0,71 5/ , ,87-0,346 3,087 NS SCHNEIDER SA Put 60 18/01/02 1,30 5/ , ,84-0,361 3,252 NS SCOR Call 55 18/01/02 0,57 5/ , ,33-0,222 2,756 NS SCOR Put 50 18/01/02 0,65 5/ , ,06-0,213 2,723 NS SIDEL Call 50 04/10/01 0,51 5/ , ,80-0,313 1,756 NS SIDEL Put 30 04/10/01 0,09 5/ , ,82-0,252 0, SOCIETE GENERALE Call 80 04/10/01 0,09 5/ , ,98-0,253 0, SOCIETE GENERALE Call 90 03/01/02 0,16 5/ , ,58-0,189 1, SOCIETE GENERALE Put 60 18/01/02 0,52 10/ , ,33-0,177 1, SODEXHO SA Call 60 04/10/01 0,27 10/ , ,49-0,237 1,013-4 STMICROELECTRONICS Call 55 04/10/01 0,02 10/ ,50 4 9,96-0,058 0, STMICROELECTRONICS Call 70 04/10/01 0,02 10/ ,50 3 7,76-0,066 0, STMICROELECTRONICS Put 35 04/10/01 0,44 10/ , ,73-0,253 0, STMICROELECTRONICS Call 45 08/11/01 0,15 10/ , ,74-0,166 0, STMICROELECTRONICS Call 80 03/01/02 0,02 10/ ,50 3 6,98-0,030 0, SUEZ Call 42 04/10/01 0,17 4/ , ,33-0,283 1, SUEZ Put 33 04/10/01 0,17 4/ , ,97-0,266 1, SUEZ Call 37 08/11/01 0,55 5/ , ,24-0,239 1, TECHNIP Call /12/01 0,09 20/ , ,13-0,114 0, TECHNIP Put /12/01 1,27 20/ , ,30-0,245 1, TF Call 90 04/10/01 0,02 10/ ,40 4 6,06-0,090 0,119 NS TF Call 40 08/11/01 0,45 5/ , ,33-0,370 1, TF Call 50 08/11/01 0,14 5/ , ,94-0,221 0, TF Call 60 08/11/01 0,04 5/ ,40 5 8,61-0,093 0, TF Put 35 08/11/01 1,00 5/ , ,16-0,391 1, THALES Call 55 08/11/01 0,24 10/ , ,65-0,228 0, THALES Put 45 08/11/01 0,59 10/ , ,31-0,253 0, THALES Call 45 18/01/02 0,59 10/ , ,10-0,159 1,207 NS THOMSON MULTIMEDIA Put 40 04/10/01 0,33 20/ , ,27-0,127 0, THOMSON MULTIMEDIA Call 35 08/11/01 0,90 5/ , ,21-0,401 1,488 NS THOMSON MULTIMEDIA Call 45 08/11/01 0,20 10/ , ,49-0,191 0, THOMSON MULTIMEDIA Call 55 08/11/01 0,07 10/ , ,92-0,113 0, THOMSON MULTIMEDIA Put 30 08/11/01 0,43 5/ , ,97-0,358 1,205 NS THOMSON MULTIMEDIA Call 80 03/01/02 0,02 20/ ,52 5 6,24-0,026 0, TOTAL FINA ELF Call /10/01 0,06 20/ , ,69-0,146 0, TOTAL FINA ELF Put /10/01 0,25 20/ , ,23-0,286 1, TOTAL FINA ELF Call /11/01 0,32 20/ , ,61-0,247 1, UBI SOFT ENTERTAINMENT Call 40 04/10/01 0,25 20/ , ,79-0,207 0, UBI SOFT ENTERTAINMENT Call 55 18/01/02 0,25 20/ , ,93-0,127 0, UBI SOFT ENTERTAINMENT Put 35 18/01/02 0,39 20/ , ,54-0,117 0,466 0 USINOR Call 16 04/10/01 0,13 2/ , ,33-0,252 0, USINOR Call 14 14/12/01 0,58 2/ , ,02-0,263 1, USINOR Put 12 14/12/01 0,58 2/ , ,70-0,263 1, Parité Quotité sousjacent Delta Perf. 1 mois 12