Le huard dans la bourrasque des changements structuraux

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1 Juillet/Août 15 Le huard dans la bourrasque des changements structuraux L augmentation des incertitudes au sujet de l économie mondiale ne semble pas suffisante pour entamer la détermination de la Réserve fédérale américaine à augmenter son taux directeur cette année. La croissance des États-Unis devrait effectivement rebondir fortement au deuxième semestre et le marché de l emploi devrait rester bien étayé. La divergence entre les politiques monétaires des États-Unis et du reste du monde laisse le champ libre à l USD pour continuer de s apprécier par rapport à la plupart des grandes monnaies. L accord conclu entre la Commission européenne et la Grèce n était rien d autre que le renvoi du problème à plus tard, comme les politiciens du Vieux continent ont coutume de le faire. La Grèce a été contrainte d accepter de nouvelles mesures d austérité en échange de prêts qu elle ne pourra jamais rembourser. La prolongation de cette comédie européenne n a pas d issue positive pour la zone euro et sa monnaie. Nous continuons de nous attendre à ce que le taux EURUSD descende à la parité avec l USD d ici la fin de l année prochaine. Le huard traverse une tempête et ne peut faire autrement que d y laisser des plumes. Le choc pétrolier a été plus brutal qu on le croyait initialement et aucun répit n est en vue pour les producteurs avec la poursuite de l ascension de l USD et la conclusion de l accord nucléaire avec l Iran, qui ont tous deux un effet négatif sur le prix du brut. Le changement en Chine vers une économie de service est un autre problème structurel pour les commodités. La politique monétaire est aussi défavorable au huard la révision à la baisse des prévisions économiques par la Banque du Canada confirme qu il faudra plus de temps pour résorber l écart de production, et le différentiel de rendement entre les États-Unis et le Canada nuira probablement au huard. Enfin, les élections fédérales en vue promettent d ajouter une dose d incertitude de plus. Nos prévisions révisées des monnaies, qui indiquent un net affaiblissement du dollar canadien sur l horizon de placement, reflètent ces nouvelles réalités. Stéfane Marion/Krishen Rangasamy Perspectives des devises* Actuel 15T3 15T 16T1 16T 16T3 16-Juillet-15 USDCAD Cents U.S. par CAD EURUSD USDJPY AUDUSD GBPUSD USDCNY AUDCAD *Fin de période Source : FBN Économie et Stratégie

2 Hausse de la Fed toujours en vue cette année Le dollar américain pondéré en fonction des échanges a subi une perte le trimestre dernier, ce qui est rare. Certes, la dépréciation de.7% au T n est rien en comparaison de la hausse de plus de % au cours de chacun des trois trimestres précédents. Mais elle a peut-être jeté un doute sur le tout puissant billet vert. Celui-ci marque-t-il simplement une pause ou est-ce le début d une nouvelle tendance? Les faibles résultats du T1, qui ont en grande partie été divulgués au deuxième trimestre, nuisent évidemment à la monnaie de réserve du monde. Mais, même sans être spectaculaires, les données économiques américaines sont en progression et révèlent que l économie a renoué avec la croissance au T. Et, à en croire les indicateurs avancés, une nouvelle accélération est en vue ce trimestre. États-Unis : Un puissant rebond de la croissance? PIB réel mensuel et indicateur économique avancé (IEA) Var. 3 mois (%) désaison IEA PIB FBN Économie et Stratégie (données de Datastream, Macroadvisers) Cela explique en partie pourquoi, malgré les incertitudes actuelles, la Réserve fédérale n a pas modifié son message. Dans son récent rapport sur la politique monétaire au Congrès, la présidente de la Fed, Janet Yellen, a dit clairement que, si l économie évolue comme prévu, les conditions seraient probablement réunies cette année pour qu il soit approprié de hausser le taux cible des fonds fédéraux, c est-à-dire de commencer à normaliser la politique monétaire. Le renforcement des données américaines et, partant, la divergence entre les politiques monétaires de la Fed et du reste du monde, laisse le champ libre au billet vert pour continuer de s apprécier par rapport à la plupart des grandes devises. La comédie européenne Le marché a salué «l accord» conclu entre la Commission européenne et la Grèce, qui a soulagé un peu l euro. La Commission a effectivement accordé à la Grèce son troisième plan de sauvetage en cinq ans, mais pas sans revendiquer un lourd tribut. En échange d une aide de 86 milliards sur trois ans, la Grèce a été sommée d adopter de nouvelles mesures d austérité, des réformes de ses retraites et de sa législation du travail, ainsi que la privatisation de certaines entreprises d État. Sa dette n a pas été réduite. Cet exercice de renvoi au lendemain a été jugé «satisfaisant» par le président de la Commission européenne Jean-Claude Juncker qui pensait que l accord était suffisant pour éviter l éjection de la Grèce de la zone euro. Bien sûr, ce n est que pure fantaisie puisque «l accord» n a, au mieux, fait que rapprocher la Grèce de la sortie. De nouvelles mesures d austérité, même adoptées par le parlement grec alors que la population vient de signifier dans un récent référendum qu elle en avait assez de ces politiques punitives, ne serviront qu à approfondir la dépression économique de la Grèce au cours des prochaines années. La Grande Dépression PIB réel aux États-Unis et en Grèce Indice = 1 au sommet d avant la récession États-Unis ( ) Grèce (7à ce jour ) Années après le sommet FBN Économie et Stratégie (données de BEA, Hellenic Statistical Authority) Avec la déflation qui accompagnera ces mesures, il sera encore plus difficile d augmenter les recettes fiscales et d atteindre les objectifs budgétaires. En d autres termes, le ratio dette/pib déjà astronomique augmentera encore davantage à mesure que la déflation et l austérité feront baisser le PIB nominal. Même le FMI a exprimé des préoccupations au sujet de l accord, en mentionnant non seulement les prévisions optimistes irréalistes au sujet de la croissance de la productivité et des excédents budgétaires, mais en faisant aussi remarquer que la dette grecque augmentera à près de % du PIB au cours des deux prochaines années. Avec la prolongation de cette comédie, les choses ne pourront pas bien finir pour la zone euro et sa monnaie, particulièrement si les investisseurs commencent à remettre en question la durabilité de la zone de la monnaie commune. Nous continuons de nous attendre à ce que le taux EURUSD descende à la parité avec l USD d ici la fin de l année prochaine.

3 Le huard dans la bourrasque des changements structuraux Le dollar canadien continue de peiner sous l effet du choc pétrolier et a perdu près de % par rapport à l USD depuis l été 1. Le huard matraqué par l effondrement du pétrole Pétrole WCS et taux USDCAD US$/baril Q1 WCS (g) 1Q 1Q3 1Q 15Q1 FBN Économie et Stratégie (données de Datastream) Axe inverse USDCAD (d) Q 15Q3 Le choc pétrolier a précipité le l secteur de l énergie dans une récession, ce qui n est pas étonnant. Mais en dehors de l énergie, les autres secteurs semblent assez bien résister, ce qui explique la résilience observéee dans l emploi, la consommation et la constructionn résidentielle. Canada : La faiblesse limitée au secteur de l énergie Variation trimestrielle réelle du PIB total et total sans le secteur de l énergie Var. t/t (%) désaison. 8 taux cible et que l économie devrait déjà bénéficier des mesures de relance budgétaires fédérales (réductions d impôts et dépenses d infrastructures) dès le trimestre en cours. Le premier semestre plus faible que prévu avaitt éloigné un peu plus la date à laquellee devrait se résorber l écart de production, et la banque centrale a ressenti la nécessité d intervenir. Les nouvelles projections de croissance laissent entrevoir que la BdC compte maintenir une politique monétaire très accommodante pendant un certain temps encore. La divergence entre la politique monétaire du Canada et celle des États-Unis n est évidemment pas de bon augure pour le dollar canadien. Aux difficultés du huard s ajoutent de nouveaux risques de baisse pour le secteur de l énergie à la lumière de la poursuite de l appréciation de l USD et de l accord nucléaire avec l Iran, qui ont tous deux un effet négatif sur les prix du brut. Il faudra sans doute plusieurs mois avant que le l Iran soit de nouveau autorisé à vendre son pétrole sur les marchés, mais les prix pourraient commencer à en sentir l effet dès maintenan à mesure que les marchés commenceront à tenir compte de ce changement structurel dans la formation des prix. Le changement en Chine vers une économie de service est un autre problème structurel pour les commodités. Et enfin, les prochaines élections fédérales promettent elless aussi d ajouter une bonne dose d incertitude. Selon les derniers sondages, la lutte entre les trois principaux partis politiques est serrée PIB sans l énergie * PIB total * Suppose une croissance de.% en mai et juin FBN Économie et Stratégie (données de Statistique Canada) Néanmoins, la faible croissance globale au premierr semestre de l année a incité les prévisionnistes à réduire les projections de croissance du PIB pour l ensemble de l année. La Banque du Canada a dû réduire sa prévision pour le Canada en 15 de 1.9% (près du plein potentiel) à 1.1% à peine dans son Rapport sur la politique monétaire de juillet, ce qui est en dessous de nos nouvelles prévisions de 1.3%. La forte révision à la baisse de la BdC justifiait sa décision de réduire le taux de financement à un jour à tout juste..5%. C était un geste audacieux vu que l emploi est résilient, l inflation de base se maintient au-dessus du Bref,, le huard traverse une tempête et ne manquera pas d y laisser quelques plumes. Nos prévisions révisées pour r la monnaie,, qui tablent sur un dollar canadien nettement plus faible sur l horizon de prévision, reflètent ces nouvelles difficultés. Nous nous attendons maintenant à ce que le taux USDCAD se dirige vers 1.35 au cours des prochains mois. 3

4 Annexe Euro Yen japonais Livre sterling Dollar canadien Dollar australien Yuan chinois FBN Économie et Stratégie (données de Datastream)

5 ÉCONOMIE ET STRATÉGIE Bureau Montréal Bureau Toronto Stéfane Marion Marc Pinsonneault Warren Lovely Économiste et stratège en chef Économiste principal DG, recherche et stratégie secteurs publics Paul-André Pinsonnault Économiste principal, Revenu fixe Krishen Rangasamy Économiste principal Matthieu Arseneau Économiste principal Généralités : Banque Nationale Marchés financiers est une unité de Financière Banque Nationale Inc. (FBN), filiale en propriété exclusive indirecte et division de la Banque Nationale du Canada. Ce rapport a été produit par FBN. La Banque Nationale du Canada est une société ouverte inscrite à la cote des bourses canadiennes. Les informations contenues dans les présentes proviennent de sources que nous jugeons fiables, toutefois nous n offrons aucune garantie à l égard de ces informations qui pourraient s avérer incomplètes. 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