La prise de risque maitrisée

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1 La prise de risque maitrisée 6

2 Update III/2013 Investir via une prise de risque maitrisée dans un contexte de répression financière La faiblesse actuelle des taux d intérêt contraint les investisseurs à être plus proactifs. Les investissements défensifs ne génèrent quasiment plus de performances réelles positives, et encore moins les niveaux de rendement requis. En conséquence, les stratégies d investissement considérées comme sûres pourraient, dans la pratique, s avérer bien plus risquées. Dès lors, quelle est la solution à ce dilemme? Pour répondre à cette problématique, nous avons développé une stratégie autour de quatre piliers, détaillée dans l article qui suit. 7

3 LA PRISE DE RISQUE MAITRISÉE AUTEURS : DR REINHOLD HAFNER ET DR WOLFGANG MADER Le dilemme des investisseurs L environnement actuel de répression financière est marqué par la faiblesse des taux d intérêt nominaux ainsi que par des taux réels négatifs au sein des principales économies développées, telles que les États-Unis, le Royaume-Uni et l Allemagne. Les économistes et de nombreux acteurs de marché estiment que cet environnement de taux bas se prolongera durablement, que ce soit directement ou indirectement. Ce constat ressort également très clairement de l étude RiskMonitor 1 d AllianzGI. Plus de 40% des investisseurs européens interrogés dans le cadre de ce sondage n anticipent pas de retour des taux d intérêt vers leurs moyennes historiques avant la fin de l année Cet environnement constitue un réel dilemme pour les investisseurs. Ils peuvent soit se satisfaire de ces taux d intérêt très faibles, au risque (plus que probable) de ne pas atteindre leurs objectifs de performance ou de gestion actif/passif, soit accepter de s exposer à davantage de risques. À défaut de stratégies de gestion du risque complémentaires, la seconde solution pourrait également accroître significativement leur exposition au risque de perte en capital. La première solution n est guère viable, contraignant les investisseurs à revoir leur approche. En revanche, la seconde solution comporte de réels défis. Dans une période marquée par des budgets de risque réduits et une réforme imminente des cadres réglementaires (Solvency II et Bâle III), il est quasiment impossible pour la plupart des investisseurs d exposer leurs portefeuilles à davantage de risque. En outre, de nombreux investisseurs ont été [1] Etude mondiale menée par AllianzGI auprès de 400 investisseurs institutionnels. quelque peu refroidis par les performances des marchés d actions au cours des 10 dernières années, libellées par certains de «décennie perdue». Prenons l exemple d un investisseur européen, dont l objectif de rendement annuel moyen est de 4,5% sur un cycle de marché complet, avec un budget de risque de 5% mesuré en termes de Valeur à Risque Conditionnelle (ou CVaR). Son portefeuille est composé pour 30% d actions internationales, pour 40% d emprunts d État allemands, et pour 30% d obligations d entreprises européennes. Ce portefeuille permettra-t-il à l investisseur d atteindre ses objectifs d investissement, tant en termes de rendement que de risque? Une simulation réalisée à partir de nos différents scénarios d évolution des marchés financiers montre clairement que ce portefeuille n a que très peu de chances d atteindre les objectifs de l investisseur. Tant les niveaux de rendements souhaités que l exposition au risque fixée pourraient être remis en cause. Il convient avant tout de renforcer le potentiel de hausse du portefeuille, tout en limitant son exposition à la baisse. Notre approche conçue autour de quatre piliers vise à résoudre cette apparente contradiction. La stratégie des quatre piliers : la prise de risque maitrisée comme solution au dilemme Le graphique n 1 présente une synthèse des quatre piliers de notre approche. Les deux premiers piliers «Actifs risqués» et «Alpha», visent plus spécifiquement à renforcer le potentiel de rendement du portefeuille. Les piliers de contrôle du risque «Diversification» et «Gestion du risque», proposent des solutions pour ne pas dépasser les budgets de risques disponibles. 8

4 Update IV/ SYNTHÈSE DE LA STRATÉGIE DES QUATRE PILIERS Focus sur le rendement Focus sur le risque Actifs risqués Renforcer la pondération moyenne des actifs risqués afin de pouvoir atteindre les objectifs de performance établis. Diversification Afin de réduire les risques, l allocation d actifs doit être diversifiée tant en termes de secteurs que de zones géographiques. Il convient d envisager une exposition aux actifs réels afin de protéger le portefeuille contre toute remontée future des pressions inflationnistes Alpha S exposer aux sources d alpha les moins corrélées et les plus durables possibles afin d améliorer le potentiel d appréciation du portefeuille tout en limitant l impact sur le budget de risque. Gestion du risque Une gestion active du risque permet de réduire les pertes durant les phases de marchés baissiers tout en renforçant significativement le potentiel d appréciation. Source : Allianz Global Investors, quatrième trimestre

5 LA PRISE DE RISQUE MAITRISÉE «Il convient avant tout de renforcer le potentiel de hausse du portefeuille, tout en limitant son exposition à la baisse.» 10

6 «Alors que bon nombre d approches alternatives ne visent qu à prédire les performances futures à partir des seules performances passées, notre méthode se distingue en ciblant expressément les performances futures qui peuvent être raisonnablement anticipées sur la base des valorisations actuelles.» QUELS SONT LES FONDEMENTS DE NOS ANALYSES AVANCÉES? Nos analyses avancées ont été réalisées à partir de simulations produites par le générateur de scénarios économiques (Economic Scenario Generator) de risklab. Cette approche éprouvée a été constamment affinée au cours des 15 dernières années, afin de pouvoir dégager une représentation fidèle de l évolution des statistiques économiques. À partir des niveaux actuels des variables utilisées, notamment le niveau d inflation ou les taux d intérêt, des scénarios stochastiques sont appliqués afin d extrapoler avec le plus haut degré de probabilité possible les performances anticipées sur les années à venir. Alors que bon nombre d approches alternatives ne visent qu à prédire les performances futures à partir des seules performances passées, notre méthode se distingue en ciblant expressément les performances futures qui peuvent être raisonnablement anticipées sur la base des valorisations actuelles. Une approche exclusivement historique ne nous paraît pas pertinente, en particulier en matière d anticipation de l évolution des taux d intérêt, dans la mesure où les taux sont actuellement à un plus bas. Les simulations d évolution des niveaux d inflation, des taux d intérêt, des spreads et des primes de risque sont utilisées pour estimer la décomposition des performances pour chaque classe d actifs analysées ou pour leurs indices de référence. Il nous est alors possible de déduire les niveaux de performance globale et les mesures de risque sur plusieurs horizons d investissement, tant pour des classes d actifs prises isolément que dans le cadre d un portefeuille. Nos quatre piliers sont présentés plus en détail ci-après : 1. La première étape consiste à renforcer la pondération moyenne des actifs risqués, afin d atteindre l objectif de performance souhaité. Cette étape se traduit par une nette hausse des performances anticipées. Cependant, cette stratégie implique également une augmentation du niveau de risque. Dans l environnement de marché actuel, la plupart des investisseurs ne pourront échapper à cette hausse du niveau de risque de leurs portefeuilles. Sur la question de savoir quels seront les risques les plus rémunérateurs à l avenir, les investisseurs interrogés dans le cadre du RiskMonitor semblent privilégier en priorité le risque actions, suivi par le risque de crédit. 2. La seconde étape de notre stratégie des quatre piliers vise à renforcer le potentiel de hausse du portefeuille dans le cadre d un budget de risque limité. Cette étape se traduit par une nouvelle hausse des performances anticipées, afin d atteindre les objectifs d investissement, sans pour autant affecter significativement le niveau de risque global du portefeuille. Les stratégies de gestion actives jouent un rôle clé, en particulier dans un contexte marqué par la faiblesse des anticipations de performance pour les investissements traditionnels. 11

7 LA PRISE DE RISQUE MAITRISÉE 02 IMPACT SUR LE COUPLE RENDEMENT/RISQUE RÉDUCTION DES RISQUES RÉNDEMENTS ACCRUS 1. Actifs risqués 2. Alpha 3. Diversification 4. Gestion du risque Impact global Source : Allianz Global Investors, quatrième trimestre La diversification (tant en termes de classe d actifs que de zone géographique) constitue une étape traditionnelle du processus de construction de portefeuille. Une attention particulière est apportée à la structure des corrélations, afin de renforcer davantage le potentiel de diversification du portefeuille. Une exposition aux actifs réels, tels que l immobilier ou les énergies renouvelables, peut également contribuer à améliorer le niveau de diversification du portefeuille. Cette approche permet une protection tout du moins partielle contre l inflation, en investissant dans des actifs présentant une sensibilité directe ou indirecte à l inflation. Les portefeuilles ainsi construits sont plus efficients et comportent une moindre exposition au risque de baisse pour un niveau de performance potentielle supérieur. 4. Enfin, dans l environnement actuel toute solution d investissement se doit également d intégrer une approche de gestion du risque afin de limiter les pertes et de protéger le capital investi. Il ressort du dernier RiskMonitor d Allianz Global Investors qu environ deux tiers des investisseurs institutionnels interrogés partagent cette opinion. L objectif de cette étape est de réduire fortement l exposition aux pertes du marché sans sacrifier trop de potentiel de performance. L ajustement dynamique de l allocation du portefeuille en fonction du budget de risque ou des fluctuations de marché permet de générer une valeur ajoutée considérable dans l environnement actuel marqué par une évolution en dents de scie de l appétit des investisseurs pour le risque. La gestion active du risque contribue à réduire significativement le niveau de risque du portefeuille tout en préservant l objectif de rendement à moyen terme. Le graphique n 2 illustre l impact individuel des ajustements en termes de rendement et de risque pour chaque pilier. L impact le plus significatif sur la performance est obtenu en renforçant la pondération des actifs risqués, tels que les actions. En ce qui 12

8 Update IV/2013 «La gestion active du risque contribue à réduire significativement le niveau de risque du portefeuille tout en préservant l objectif de rendement à moyen terme.» 13

9 LA PRISE DE RISQUE MAITRISÉE 03 LA STRATÉGIE DES QUATRE PILIERS À L ÉPREUVE DE LA PRATIQUE 1 Portefeuille initial 30% Actions des pays développés 40% Emprunts d État 30% Obligations d entreprises Performance annuelle anticipée 3,3% Risque de baisse 8,2% (CVaR de 95%, sur 12 mois) Portefeuille optimisé 4% Performance absolue 2% Actions d infrastructure 5% Actions de petites capitalisations 5% Dette d infrastructure 4% Immobilier 15% Emprunts d État 12% Actions des pays émergents 25% Obligations d entreprises 18% Actions des pays développés 5% Dette émergente 5% Obligations à haut rendement Performance annuelle anticipée 4,5% Risque de baisse 5,0% (CVaR de 95%, sur 12 mois) [1] Le présent exemple d allocation d actifs ne vise pas à répondre aux besoins spécifiques des investisseurs individuels. Le succès de la stratégie n est en aucun cas garanti et l éventualité que des pertes puissent être subies ne peut être exclue. Les présentes informations ne doivent en aucun cas être interprétées comme des recommandations d allocation future pour un portefeuille. Source : Allianz Global Investors, quatrième trimestre

10 Update IV/2013 concerne les risques, l impact le plus marquant en termes de réduction des risques est obtenu via une approche globale et dynamique de la gestion du risque. L intégration de sources d alpha supplémentaires pour l aspect performance, et le recours plus traditionnel à la diversification, pour l aspect réduction des risques, ont un impact moins marqué. La stratégie des quatre piliers à l épreuve de la pratique Le graphique n 3 illustre la mise en œuvre de notre stratégie des quatre piliers dans le cadre de l hypothèse d investissement mentionnée ci-dessus (un objectif de performance annuelle de 4,5% pour un budget de risque annuel de 5%). En substituant aux emprunts d État et aux obligations d entreprises des investissements plus performants, en intégrant des sources d alpha actives, en diversifiant plus globalement l exposition du portefeuille aux investissements traditionnels et alternatifs, et en gérant de manière dynamique les risques via des facteurs pro et anticycliques, le portefeuille ainsi optimisé permet de générer un potentiel de performance de 4,5% par an en moyenne sur un cycle de marché complet. Cette amélioration des performances anticipées est également complétée par un profil de risque plus attrayant. Cette évolution s explique essentiellement par le recours à des techniques de gestion active du risque, qui permettent de réduire l exposition au risque durant les phases de marchés baissiers et de l augmenter de nouveau dans des contextes plus favorables. Dans l ensemble, le budget de risque de 5% mesuré par la CVaR est également respecté grâce aux composantes individuelles de la stratégie d investissement. Le Dr Reinhold Hafner est le CEO de risklab GmbH, en charge plus spécifiquement de l allocation d actifs stratégique et de la gestion des risques. Il a débuté sa carrière dans le secteur bancaire et a par la suite fondé et dirigé l entreprise Financial Software Systems. Il a rejoint risklab GmbH à Munich en 1997 en qualité d ingénieur financier. Depuis 2001, il dirige le département d analyse de marché de risklab. Reinhold Hafner a été diplômé en gestion de l Université d Augsbourg en Au printemps 2004, il soutenu sa thèse de doctorat sur «Les modèles de volatilité implicite stochastiques factoriels», devant le département de sciences économiques de l Université d Augsbourg. Conclusion La faiblesse des taux d intérêt caractéristique d une période de répression financière contraint les investisseurs à revoir la gestion de leurs portefeuilles et, d une manière générale, à devenir plus proactifs pour atteindre leurs objectifs de couple rendement/ risque dans un contexte de marché peu favorable. Les investisseurs doivent par conséquent refondre leurs portefeuilles d investissement et accroître leur potentiel d optimisation. La stratégie des quatre piliers que nous avons développée afin de faciliter une prise de risque maitrisée devrait aider les investisseurs à atteindre leurs objectifs d investissement, tant en termes de rendement que de risque, tout en répondant à leurs contraintes de passif. Grâce à notre outil Allianz Global Investors Portfolio Health Check, vous pouvez concevoir une allocation d actifs tournée vers l avenir. Nous vous invitons à nous contacter pour plus d informations. Le Dr Wolfgang Mader dirige le département des stratégies d allocation d actifs chez risklab GmbH. Avant de rejoindre risklab, le Dr Mader a travaillé comme consultant pour diverses entreprises du secteur de l assurance et du conseil en investissement. Il a également occupé le poste de chercheur et de maître de conférences au sein de la chaire Banque Finance de l Université d Augsbourg. Il est titulaire d un diplôme en gestion «Diplom- Kaufmann» (équivalent allemand du MBA), obtenu en 2000 à l Université d Augsbourg. En 2005, il a soutenu sa thèse de doctorat sur «Les hedges funds : stratégies d investissement alternatives et modèles de gestion de portefeuille», devant le département de sciences économiques de l Université d Augsbourg. 15