VADE-MECUM FINANCIER DES PME & ETI DU NUCLEAIRE COMITE STRATEGIQUE DE LA FILIERE NUCLEAIRE CSFN GROUPE GT3 EXPORT

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1 VADE-MECUM FINANCIER DES PME & ETI DU NUCLEAIRE COMITE STRATEGIQUE DE LA FILIERE NUCLEAIRE CSFN GROUPE GT3 EXPORT JUILLET

2 Avant propos Le Comité Stratégique de la Filière Nucléaire (CSFN) - Groupe de Travail 3 (Sousgroupe amélioration de l offre), avec la participation active de Madame Anne CREPIN (AREVA), et de Messieurs BOSSARD DE MOLIN (AREVA), Alain DARDY (AREVA), Gérard KOTTMANN (Vallourec), Benoît LEPOUZE (EDF), Jean-Hugues PERREARD (AREVA), Jacques SACRESTE (EDF), est honoré de remettre ce Vademecum aux membres du CSFN, ce document ayant pour objectif de constituer un outil d aide à la réflexion sur la problématique financière du développement des PME et ETI de la filière nucléaire. Soucieux de participer au renforcement de la filière nucléaire, les membres du CSFN ont conçu ce Vade-mecum, en relation étroite avec Messieurs Philippe ARANY et Alain KERBORIOU, Associés-fondateurs d lnternational SPC, société de conseil en stratégie et finance du développement des entreprises, afin de le structurer autour de deux volets principaux : un premier volet centré sur la méthodologie de la construction du projet de financement et de ses clefs de succès, un second volet détaillant de façon pratique les principaux produits de financement, leurs avantages et leurs limites. Cette présentation est complétée par une liste des principaux intervenants du financement des entreprises. Ce document fera l objet d un site internet qui permettra de l actualiser et de l enrichir au gré des attentes des entreprises du nucléaire, de l évolution du marché et de la mise en œuvre des produits présentés et de ceux à venir, notamment ceux issus du dispositif public français (cf en particulier les annonces de BPI France Export sur les produits à créer d ici fin 2013). Conscient de la nécessité d accompagner le renforcement financier des entreprises du nucléaire, tant en France qu à l International, le CSFN prépare l étape suivante qui devrait conduire à la création d une plateforme dédiée à l accompagnement du renforcement des PME et ETI (Entreprises de Taille Intermédiaire) du nucléaire, ce Vade-mecum ne constituant que la première étape d un dispositif de soutien plus large. L ensemble des membres de la filière confirme ainsi leur engagement à accompagner le développement de ses membres. Le présent document n aurait pu être réalisé sans le soutien financier d AREVA et de Vallourec que les membres du GT3 tiennent ici à remercier. Les membres du GT3 du Comité Stratégique de la Filière Nucléaire 2

3 Contexte et objectifs Le Comité Stratégique de la Filière Nucléaire (CSFN), qui a pour mission de faire des propositions d amélioration de la filière, a lancé un programme de travaux en vue d améliorer la compétitivité des entreprises de la filière et plus particulièrement des PME et ETI. Dans un contexte de retrait relatif des banques en termes d allocation de crédits (environnement économique, effet Bâle III) et de difficulté d accès des PME et des ETI à des capitaux propres, le CSFN a pris la décision de travailler sur le renforcement de l accès des PME et ETI de la filière aux ressources financières comme élément central de leur développement, à l instar de la création récente de la Banque Publique d Investissement («Bpifrance») et de l'annonce fin janvier 2013 du Fonds de modernisation des entreprises du nucléaire. Le CSFN a ainsi pris l option de réaliser un Vade-mecum pratique et opérationnel des dispositifs existants sur l ensemble des financements et produits connexes mis à disposition des entreprises par la communauté financière française, tant privée que publique. Ce vade-mecum a été élaboré à partir d un sondage confidentiel opéré par la société de conseil International SPC auprès de PME et ETI du nucléaire. Ce sondage a permis de mettre en avant les besoins prioritaires à faire ressortir dans le vademecum financier. Aussi, ce document se veut volontairement non exhaustif, pragmatique, opérationnel et en mesure de répondre aux besoins prioritaires exprimés par les PME & ETI du nucléaire. Nous vous remercions pour l implication que vous avez témoignée dans ce travail collectif de la filière nucléaire, laquelle a permis l élaboration de ce vade-mecum. 3

4 Sommaire 1. LES ÉLÉMENTS CLEFS D UN FINANCEMENT RÉUSSI AMBITIONS ET LIMITES DU «VADE-MECUM CSFN» COMMENT AUGMENTER SES CHANCES DE TROUVER UN FINANCEMENT? ANALYSER SA SITUATION FORMALISER SA STRATEGIE COMPRENDRE LES TENDANCES ET ATTENTES DU MARCHE BATIR UNE STRATEGIE DE FINANCEMENT PLAUSIBLE LES DIFFÉRENTES TYPOLOGIES DE FINANCEMENT LES FINANCEMENTS STRUCTURELS LES OPERATIONS DE HAUT DE BILAN 15 (A) LE RENFORCEMENT DES FONDS PROPRES 15 (B) LES OPERATIONS SUR CAPITAL A EFFET DE LEVIER 19 (C) LES AUTRES TYPES D OPERATIONS LE FINANCEMENT DES INVESTISSEMENTS 24 (A) LES FINANCEMENTS D ACTIFS 25 (B) LES FINANCEMENTS CORPORATE OU CLASSIQUES 26 (C) LE FINANCEMENT DE L INNOVATION LES FINANCEMENTS TRANSACTIONNELS LE FINANCEMENT DE L EXPLOITATION LE FINANCEMENT DES EXPORTATIONS 35 3 CONCLUSION 43 ANNEXES - LISTE DE CONTACTS 45 4

5 1. Les éléments clefs d un financement réussi 1.1 Ambitions et limites du «Vade-mecum CSFN» Le présent document vise à baliser les démarches que pourrait entreprendre une entreprise et notamment une PME ou une ETI, à l occasion d une recherche de financement. Les contraintes spécifiques qui pèsent sur ces entreprises font, depuis des années, l objet d un consensus autour de l idée que les PME françaises souffrent d un insuffisant accès aux financements pour pouvoir se développer. Et pourtant, les PME et les ETI sont une composante centrale de l économie française : Les PME et ETI sont un des piliers essentiels de l économie française : 65% des effectifs des entreprises françaises, 60% du CA et de la VA des entreprises françaises, Les PME sont un des principaux moteurs de la création d emploi, La France qui crée beaucoup de PME est «terre d émergence de PME innovantes» comme le rappelle le rapport Gallois, Le retard de nos PME en termes d internationalisation et de consolidation (évolution vers la «grande PME» ou l ETI) est aussi un indicateur du potentiel de développement de notre tissu économique. La création de la Banque Publique d Investissement entérine à la fois l idée de la nécessité d une action résolue en faveur du financement des PME françaises et celle de l insuffisance des dispositifs publics et privés de financement de ces entreprises. De surcroît, les contraintes pesant sur la sphère financière privée (Bâle III, Solvency II) ne manqueront pas de se faire sentir sur l ensemble de la chaine du financement en favorisant les meilleurs risques. Il y a donc à parier que les conditions d accès aux financements ne s amélioreront pas substantiellement dans les années à venir. Dans ces conditions nous avons considéré qu un «Vade-mecum» devait apporter un peu plus qu une liste des intervenants potentiels du marché du financement, ce qui est l approche généralement retenue par la plupart des guides. Nous considérons, en effet, qu une des raisons aux difficultés que rencontrent les PME et ETI dans leur financement tient à la méconnaissance du marché et de ses attentes. Nous avons organisé ce vade-mecum autour de deux approches complémentaires : Une présentation du contexte de marché et des attentes de ses intervenants, qui devrait aider les chefs d entreprise à sérier avec plus de précision les solutions possibles ; Une sélection des principaux produits de financement, assortie de conseils opérationnels visant à aider les chefs d entreprise à déterminer les facteurs clefs de risque et d adéquation du produit à leur projet. 5

6 Les auteurs précisent toutefois que le présent document ne constitue qu'un guide qui ne prétend ni à être à exhaustif ni à se substituer à une analyse spécifique et approfondie des cas particuliers. 1.2 Comment augmenter ses chances de trouver un financement? Une des raisons aux difficultés que rencontrent les PME et ETI à se financer tient à l insuffisante connaissance du marché et de ses attentes. S il est difficile de prévoir comment le marché financier évoluera dans les prochaines années, il est par contre certain que celui-ci évoluera vers une sélectivité supérieure. Ce mouvement est déjà engagé et la crise actuelle ne pourra, si elle perdure, qu accélérer cette évolution. Symétriquement à cette évolution, les entreprises doivent s organiser pour répondre de façon plus adaptée aux attentes des financeurs ; cette professionnalisation de la recherche de financement doit être assimilée à celle que les chefs d entreprises appliquent naturellement à leur processus de sélection de facteurs de production. La finance doit être considérée comme un facteur central de contribution à la croissance de l entreprise. Elle a son cahier des charges, ses différents producteurs et doit faire l objet d une réflexion approfondie en amont de tout projet, à l instar de tous les autres facteurs qui conditionneront la réussite du projet, qu ils soient techniques, humains, organisationnels ou autres. Nous retiendrons quatre éléments clefs dans le balisage préalable auquel le chef d entreprise doit se livrer avant d engager une recherche de financement Analyser sa situation Aucune entreprise ne peut aujourd hui faire l économie de s appliquer quelques ratios simples qui lui permettront, plutôt que d analyser sa propre situation, de mesurer l adéquation de cette dernière à l attente moyenne du secteur financier. Tout éloignement majeur de la norme doit faire l objet d une analyse et pouvoir être expliqué. L exercice du chef d entreprise consistera alors à développer les arguments convaincants lui permettant de justifier le chemin du retour vers des valeurs acceptables de solidité et de rentabilité. Il est évident que ces critères ne peuvent être intangibles et qu il est parfaitement normal de s en éloigner, pour peu que cet éloignement permette, à terme, un retour sur des niveaux supérieurs, dans la zone de «consensus». De la même manière ces critères varient d un secteur à l autre et ne peuvent être appréciés qu en les comparant à des entreprises situées dans le même secteur et au même endroit de la chaine de valeur. Trois grands axes de mesure financière peuvent être utilisés : celui de la structure financière qui mesure la solidité de l entreprise et sa capacité à se financer seule ; celui de la rentabilité qui mesure la capacité de l entreprise à générer des bénéfices ; 6

7 celui de la trésorerie qui mesure la capacité de la société à financer son cycle de production. Ratios de structure financière Le ratio d indépendance financière Il permet de connaître la capacité de l entreprise à se financer par ses propres moyens (capital social, réserves). Ratio d indépendance = Capitaux propres / Capitaux permanents Pour être jugé acceptable, ce ratio doit être supérieur à 50 %. Le ratio d autonomie financière Ce ratio mesure la part de financement propre de l entreprise par rapport à l ensemble des financements. Ratio d autonomie = Capitaux propres / Total bilan Un ratio d un niveau de 20 à 25 % est considéré comme satisfaisant. Le ratio de remboursement des dettes à long terme Ratio de remboursement des dettes = Dettes à long terme / Capacité de remboursement (CAF) Un multiple égal à 3 ou 4 signifie que 3 ou 4 années de résultat de l entreprise (CAF) seront nécessaires pour rembourser les dettes à long terme. Un tel niveau est jugé correct par les financiers. Ratios de rentabilité Deux notions de rentabilité doivent être distinguées : le résultat (bénéfice net ou capacité d autofinancement) par rapport à l activité (ventes) ; le résultat par rapport aux moyens financiers mis en œuvre (capitaux permanents, capitaux propres). Les ratios obtenus sont à comparer avec ceux obtenus dans d autres entreprises du même secteur d activité. Les ratios de rentabilité par rapport à l activité Ratio de rentabilité = Bénéfice net / Chiffre d Affaires HT Ratio de rentabilité = Capacité d autofinancement (CAF) / Chiffre d Affaires HT Le ratio de rentabilité par rapport aux capitaux investis Ratio de rentabilité = Résultat net / Capitaux propres 7

8 Ratios de trésorerie Ils mesurent les délais de règlement des clients et des fournisseurs ainsi que les besoins financiers nécessaires à l exploitation. Délai de règlement clients (Nombre de jours de CA TTC) = (Créances clients fin d exercice + EENE* x 360)/ Chiffre d affaires annuel TTC *EENE : effets portés à l escompte et non échus Délai de règlement fournisseurs (Nombre de jours d achats TTC) = (Dettes fournisseurs x 360)/Achats TTC Ratio de besoin en fonds de roulement (en nombre de jours de CA) = (Besoin en Fonds de roulement x 360)/ Chiffre d affaires annuel TTC Formaliser sa stratégie Source : OSEO Une des raisons principales de la difficulté que peuvent rencontrer les PME et les ETI à se financer, quelle qu en soit la forme, est l insuffisante formalisation de la stratégie et des perspectives de l entreprise. A défaut d avoir élaboré avec exigence ces éléments, le chef d entreprise est condamné à être jugé sur une «photographie» rétrospective de sa société telle qu elle apparaît dans les comptes qu elle fournit à ses partenaires financiers. Or, rares sont les entreprises à présenter des comptes «parfaits» et, même dans cette hypothèse, il est rare que de très bons résultats et une structure financière solides soient de nature à faire face à un projet de développement ambitieux. Il appartient donc au chef d entreprise de formaliser sa stratégie, de la mettre en chiffres et de l expliquer, pour pouvoir obtenir des financements complémentaires à ceux qu il est capable de mobiliser lui-même. La forme de ce document n est pas centrale mais un certain nombre de passages obligés doivent être respectés. Ils sont synthétisés dans le tableau ci-après. Du point de vue méthodologique, un des fils rouges qui peut-être utilisé pour réaliser ce document est de renverser la logique de présentation : le chef d entreprise pense couramment en termes d opportunités, tandis que le financeur pense en termes de risques et de rendement. 8

9 Il convient, chaque fois que cela est pertinent, d insérer dans le business plan une analyse des risques éventuels en tâchant d y apporter honnêtement des réponses et les mesures qui sont prises pour y remédier. Source : Médiation du crédit «Guide à destination des entreprises pour faciliter leurs relations avec leurs banques» Comprendre les tendances et attentes du marché Le marché du financement doit être compris dans ses grandes masses et ses attentes pour pouvoir espérer trouver des solutions à un besoin de financement. Sa structure générale doit inviter le chef d entreprise à ne pas considérer que la réponse à son problème sera univoque : les solutions seront le plus souvent un assemblage de produits et d acteurs et elles devront également être construites dans le temps. En d autres termes, le chef d entreprise ne trouvera que rarement un «produit» qui réponde à son besoin ; il devra, en ligne avec son plan stratégique, concevoir un parcours de financement qui associera, à différentes étapes de son projet, plusieurs intervenants et produits. C est là la difficulté majeure de la période actuelle : la recherche de financement pour être couronnée de succès doit, outre un bon projet, être capable de mobiliser des solutions existantes autour d une stratégie, elle doit donc être professionnelle. 9

10 Répartition des principales sources de financement privées (2011, chiffres arrondis) GRANDES MASSES DU FINANCEMENT DES PME-ETI (chiffres arrondis SOURCE DE FINANCEMENT TAILLE (en Milliards d ) POPULATION DE PME ATTEINTE (2011) ACCESSIBILITE Marché financier (1) 1,5 Md 100 -Faible ou nulle -Opérations essentiellement secondaires Capital investissement (2) 9,7 Md (dont 0,6 md en capital risque et 2,9Mds en capital développement) (dont 370 en capital risque et 960 en capital développement) -Bonne mais marché en décollecte et en forte baisse. Dette bancaire (3) 200 Md Toutes potentiellement -Bonne mais critères de plus en plus restrictifs (Bâle III) ; financements CT et leasing pour bonne part OSEO (4) Garantie Financement 9,3 Md (dont développement 4 Md) 8 Mds (6) Bonne mais plus de 50% sur les segments création/transmission -Bonne mais 1 Md de crédit bail et 4 Md de cofinancement. Dette mezzanine : 1 Md dont CDP 0,5 Md FSI (5) 1,5 Md 850 -Faible, 1 Md au travers de fonds partenaires (1) rapport de l observatoire du financement des PME par le marché (2011) ; (2) rapport AFIC (2011 ; 1 er Sem. 2012) ; (3) Etudes Banque de France (dette immobilisée et mobilisable) ; (4) Rapport annuel EPIC OSEO 2011 ; (5) Rapport d activité FSI (6) Hors C.T. 10

11 Il apparaît clairement à l examen des grandes sources de financement qu aucune stratégie financière ne peut être univoque. Celles qui sont le plus souvent citées par les PME et ETI ayant de fortes ambitions de croissance, le capital investissement et les marchés financiers, sont des sources au potentiel limité à l échelle de la population des PME et des ETI ; elles demeurent néanmoins incontournables et indispensables dans un certain nombre de cas. Deux acteurs majeurs se dégagent donc de ce panorama : les banques qui, avec plus de 200 milliards d, continuent à assurer un rôle central du financement de ces entreprises et le secteur public, acteur désormais incontournable de tout projet de financement. La mise en œuvre progressive de la BPI ne pourra que renforcer ce dernier aspect. La construction d une stratégie de financement est donc un élément clef. Cette dernière doit être «plausible» tant au regard de la situation de l entreprise qu à celui de la capacité du marché à y apporter une réponse Bâtir une stratégie de financement plausible En amont de la construction d une stratégie financière, il convient d avoir présentes à l esprit les grandes familles de produits de financement et de les situer en fonction de critères propres à l entreprise pour en comprendre les finalités. Le schéma, cidessous, est évidemment réducteur mais il doit permettre au chef d entreprise de se poser des questions préalables à l engagement de démarches. Dilution non souhaitable Croissance naturelle Financement bancaire classique Quasi fonds propres (dette subordonnée) Financements spécialisés (leasing,factoring) Financements spécialisés (leasing,factoring) Situation financière solide Situation financière fragile Financement obligataire Dette convertible Mezzanine Fonds propres Financement à levier Capital investissement Dilution possible Evolutions stratégiques 11

12 La construction de scenarios de financement peut naturellement combiner des solutions appartenant aux différentes familles de solutions et de situations de l entreprise. Une des originalités du modèle français est d offrir aux entreprises une panoplie d instruments publics qui permettent d optimiser la construction de solutions financières. Ces dispositifs, désormais regroupés sous l égide de la Banque Publique d Investissement, pour perfectibles qu ils soient, sont d une grande richesse et doivent être connus des chefs d entreprise. Une appréciation erronée consisterait à les envisager comme des produits alternatifs au marché du financement privé. Au contraire, ils doivent être envisagés comme des leviers à la construction de solutions de financement, car ils couvrent la plupart des situations que doit affronter le chef d entreprise face à un projet de développement. Nous ne listons, cidessous, qu une partie des dispositifs nationaux les plus significatifs parmi ceux qui ont vocation à maximiser les financements privés, qui sont les seuls en mesure de répondre aux besoins du marché. Il est à noter que certaines entités publiques se comportent peu ou prou comme des entités privées : nous ne les aborderons pas, considérant qu elles répondent (et cela est probablement discutable) aux critères d intervention du privé. L acteur principal des interventions publiques est sans conteste Oseo tant par le nombre d opérations réalisées que par les montants mobilisés (cf supra). Oseo intervient selon trois modalités principales et dans quatre configurations-type (hors création) : en financement ou co-financement de la croissance et de l innovation en financement du court terme en garantie, Et selon que l objectif de l entreprise est de financer : l innovation le développement les opérations internationales la transmission/reprise. 12

13 DISPOSITIF OSEO Nom produit Eligibilité Caractéristiques RENFORCEMENT DES FONDS PROPRES Contrat de Développement Participatif PME/ETI indépendantes de + 3 ans et en croissance Co-financement lié à un financement bancaire ou un renforcement des FP Prêt participatif (quasi FP). Maximum 3 000K EUR Garantie des fonds propres PME innovante Garantie de l investissement en FP de 50 à 70% de la part de FCPI ou de FCPR RENFORCEMENT DE LA TRESORERIE Garantie de Crédits de Trésorerie PME/TPE Financement de l augmentation du BFR ou de la consolidation/augmentation de concours CT Maximum 1 500K EUR Garantie de 50 à 70% Avance + - Mobilisation de créances auprès des GDO publics et privés FINANCEMENT DU DEVELOPPEMENT DOMESTIQUE OU INTERNATIONAL Garantie du développement des PME/TPE PME Garantie de concours bancaires (40 à 70%) en faveur de l investissement Contrat de Développement Participatif Cf supra Applicable également aux opérations de croissance externe ou interne à l international Cautions de marché PME Contre-garantie de 60% apportée à la banque émettrice Garantie de Projets à l International Entreprise de droit français ne dépassant pas 460M EUR de CA Garantie de 50% des FP apportés par l entreprise pour son implantation (hors UE) ou un rachat majoritaire à l international 13

14 Les dispositifs listés, ci-dessus, illustrent combien une stratégie de financement doit intégrer les dispositifs publics en complément des sources de financement privées. Ces dispositifs sont un puissant levier qui contribue à diminuer le risque des prêteurs ou des investisseurs. Au-delà de l intégration des leviers publics, le chef d entreprise souhaitant maximiser ses chances de réussite dans la recherche d un financement devra, sur la base du projet qu il aura élaboré, explorer en priorité les solutions statistiquement les plus plausibles : du financement bancaire classique aux solutions en fonds propres en passant par les financements spécialisés ou structurés et en intégrant, chaque fois que cela est possible un levier public. On peut ainsi imaginer des «parcours» de financement comme l illustre le schéma ci-dessous. 14

15 2. Les différentes typologies de financement Afin d éviter l aspect de catalogue que revêtent souvent les guides au financement, nous avons choisi de distinguer deux grandes familles de financements qui nous permettront de traiter de problématiques communes à ces types de financement. Nous distinguerons deux catégories principales : les financements «structurels» et les financements «transactionnels». 2.1 Les financements structurels Par financements structurels, nous entendons les financements qui par leur nature ou leur destination affectent profondément l entreprise. Qu il s agisse d opérations de bilan, qui modifient la structure financière ou l actionnariat de la société, ou de financements d investissements qui, le plus souvent, sont concomitants avec une évolution stratégique, ils ont en commun de procurer des ressources longues à l entreprise. Ils se caractérisent dans tous les cas par une complexité qui implique pour le chef d entreprise d avoir formalisé son projet stratégique et, le plus souvent, d être accompagné par un professionnel Les opérations de haut de bilan (a) LE RENFORCEMENT DES FONDS PROPRES Le renforcement du capital par des tiers peut s opérer soit de façon «publique» par l introduction en bourse, soit de façon «privée» par le recours à des investisseurs. Nous traiterons principalement ici les investisseurs professionnels que représentent les fonds d investissement, le présent Vade-mecum s adressant principalement à des PME ou à des ETI. Capital investissement Le capital-investissement («private equity») consiste à prendre des participations majoritaires ou minoritaires dans des PME ou ETI, généralement non cotées. Selon le stade de développement du projet et/ou de la société, il finance : o Le Démarrage : Capital Amorçage ou Capital Risque («Venture Capital» ou VC en anglais) le capital amorçage ou («seed money») concerne les sociétés déjà crées juridiquement. Il a pour but de financer la recherche et le développement d un concept (stade de la mise au point d'un service, finalisation des prototypes d un produit). Cette étape permet de valider la faisabilité d un projet avant le passage à un stade d industrialisation et de commercialisation. Ce segment est considéré par l état français comme étant un des maillons faible de la chaîne du capital investissement. 15

16 o Le Développement : Capital Développement Le capital développement vise les investissements en fonds propres ou quasi-fonds propres, souvent minoritaires, destinés à financer le développement d'une entreprise ou le rachat de parts d'actionnaires minoritaires. L'entreprise ciblée est généralement une société installée dans ses marchés, profitable et offrant des perspectives de croissance importantes, en France et à l international. Le capital développement permet d accompagner les actionnaires et dirigeants dans leur stratégie de développement avec un objectif de création de valeur (valorisation de la cible) et de liquidité à moyen terme (3 à 7 ans selon les stratégies des fonds d investissement). o La Transmission ou l Acquisition d entreprise : Capital Transmission - Capital LBO «Leveraged Buy-Out» Le capital transmission vise des investissements en fonds propres destinés à financer l'acquisition d'une société non cotée. Le LBO est le mode de financement d acquisition d une entreprise le plus pratiqué. Ce financement combine dette bancaire et fonds propres, voire quasi fonds propres (dette mezzanine par exemple) afin de rechercher l effet de levier et d assurer le montage financier permettant la transmission d une entreprise. o Le Retournement : Capital Retournement («Turnaround») Le capital retournement vise le financement en fonds propres d'entreprises ayant eu des difficultés et qui sont en phase de redéploiement de leur activité permettant le retour aux bénéfices. Le recours à des investisseurs professionnels externes à l entreprise présente de nombreux avantages, mais aussi des contraintes. Il implique, pour être réussi, d avoir fait l objet d une mûre réflexion sur la société et l évolution de son actionnariat et probablement d avoir exploré les alternatives qu elles soient en dette ou de type «partenariales» avec un autre industriel. o Les avantages du capital investissement sont connus : Apport de capital ou de quasi capital permettant de financer un plan de développement ambitieux. Apport d expertise de la part des représentants des investisseurs ; ces derniers ont souvent accumulé des expériences intéressantes dans des secteurs ou des configurations similaires. Accroissement de la visibilité et de la crédibilité de l entreprise. Aide à l amélioration des outils de pilotage de l entreprise etc. 16

17 o Les contraintes du capital investissement sont souvent pointées du doigt : Bouleversement de la gouvernance de l entreprise, particulièrement sensible si elle est familiale. Attente de rendements élevés. Partage de la décision stratégique. Risque de subir, à l horizon de l investissement, les contrecoups de la sortie de l investisseur. o Le parcours de la recherche d un investisseur doit donc être un parcours construit. Le préalable est la formalisation du projet de l entreprise, ce dernier sera un exercice utile dans les phases ultérieures d approche d investisseurs. Il permettra également de calibrer avec précision les besoins de l entreprise et de réfléchir à des alternatives. Une fois cette étape franchie, le chef d entreprise ayant pris la décision de céder une partie de sa société et ayant accepté la logique des investisseurs, devra sélectionner les acteurs susceptibles d être intéressés. Il est recommandable de chercher un accompagnement car il s agit d un processus long sur un marché in fine très concurrentiel : rares sont en effet les entreprises qui ressemblent au portrait idéal de l entreprise recherchée par les fonds. L étape de négociation est également une étape décisive car elle fixera le cadre de la «vie commune» pendant la durée de présence de l investisseur. Nombre de mécanismes d indexation de la valeur et des rendements peuvent être mis en place, de même que des systèmes liant la participation à l évolution de la performance ; la complexité de ces sujets y compris par leurs implications fiscales, plaide pour un accompagnement professionnel du chef d entreprise. Introduction en bourse L introduction en bourse est une des voies possibles du renforcement du capital de l entreprise. Elle peut correspondre, outre à cet objectif, à plusieurs enjeux : o Financer des projets structurants de croissance. o Accroître la visibilité de l entreprise. o «Liquidifier» et fluidifier le capital. o Objectiver la valeur de l entreprise. D un point de vue pratique, une introduction en bourse, surtout dans un contexte de relative désaffection de ce moyen de financer les entreprises, est un acte lourd et qui engage fortement l entreprise. En effet, une introduction implique : o Une obligation de transparence financière et stratégique. 17

18 o D avoir une taille suffisante et des perspectives de croissance démontrables. o Des coûts (pécuniaires et humains pour la cotation et son suivi). o D accepter l éventualité d une volatilité forte non corrélée avec les résultats de l entreprise. Deux possibilités principales s offrent aux PME et ETI ne pouvant atteindre des capitalisations de plus de 150 M EUR. o Le Marché Libre d Euronext qui est un marché non réglementé aux formalités simplifiées (pas de prospectus visé par l AMF, pas de capitalisation minimale, pas d historique comptable..) et Alternext, marché non réglementé mais encadré. De façon pratique le Marché Libre et Alternext sont des instruments qui doivent être considérés avec attention par le chef d entreprise : o Le premier, destiné aux plus petites entreprises souhaitant un cadre souple à la cotation est volontiers peu liquide et peut être affecté de volatilités fortes. o Le second, qui impose l intermédiation d un listing sponsor, une communication financière régulière, des minima de capitalisation et de flottant et des modalités de placement diversifiées (appel au public ou placement privé), offre en contrepartie de ces règles et des coûts afférents, une visibilité et une transparence bien supérieures. Les étapes de l introduction en bourse Bourse Source: PME 18

19 SYNTHESE DES OPERATIONS DE RENFORCEMENT DES FONDS PROPRES CRITERE AVANTAGES LIMITES ET CONTREPARTI CONTREPARTIES ACCESSIBILITE AU D ELIGIBILITE RISQUES ES PUBLIQUES PRIVEES PLUS GRAND (SITES DE REFERENCE) (SITES DE REFERENCE) NOMBRE CAPITAL INVESTISSEMENT Entreprise en croissance et à potentiel (par exception en retournement) - Apport de capitaux - Apport de «knowhow» - Upgrade de la société - Partage de gouvernance - Horizon d investissement «court» - Rendements attendus - OSEO roquity.com/fr - CDC Entreprises entreprises.fr/ - AFIC o.fr/ Bonne mais marché étroit en dehors des cas les plus «standards» (cf supra) - Liquidité faible pouvant conduire à une cession subie INTRODUCTION EN BOURSE PME ou ETI de plusieurs dizaines ou centaines de millions d de CA ayant un historique et des perspectives de croissance et de résultats (hors cas des sociétés biotech ou très innovantes à très fort potentiel de croissance) - Liquidité - Visibilité - Objectivation de la valeur - Plus grande facilité à mobiliser des ressources ultérieures - Contraintes de transparence - Risque élevé de volatilité importante et de faible liquidité - EURONEXT - Coûts et impact sur l organisatio n et la communication - BANQUES COMMERCIALES et LISTING SPONSORS AGREES ( nyx.com/fr/listings/listingsponsor-list-paris) Bonne théoriquement ; en pratique le flux d introductions est très limité. (b) LES OPÉRATIONS SUR CAPITAL À EFFET DE LEVIER Les Leveraged Buy-Out - LBO La technique du LBO est assez répandue et connue d un assez large public. Elle s applique parfaitement partout où quelques conditions fondamentales sont réunies : 19

20 o Une cession ou une acquisition ne pouvant ou n ayant pas intérêt à être payées comptant ou financée par d autres voies, o Une entreprise objet de l opération présentant un profil de rentabilité tel qu il permet de la financer o Un investisseur complétant le montant de la transaction en capital La logique du LBO repose sur un schéma triplement optimisé qu il faut intégrer parfaitement pour en comprendre la logique. o Une optimisation provenant du montage : le véhicule d acquisition doté par des fonds d investissement spécialisés permet à l acquéreur final de limiter son apport en capital o Une optimisation provenant du levier financier : l endettement massif du véhicule par rapport aux fonds propres permet l acquisition à crédit, ce dernier étant remboursé par les remontées de dividendes de la société acquise o Une optimisation fiscale par le biais de l intégration fiscale entre véhicule et cible permettant l imputation des frais financiers du premier sur les bénéfices de la seconde. o Typologie des LBO Source, Banque de France Au-delà du terme de LBO, d'autres acronymes sont utilisés pour certains types d'opérations: LMBO, ou MBO (Leveraged Management Buy-Out) : rachat d'une entreprise dans laquelle des banques et investisseurs extérieurs financent l équipe de management en place pour acquérir la société qui les emploie. Exemple type : un groupe 20

21 industriel cède à ses cadres dirigeants une de ses divisions dans le cadre d un «spin off». OBO (OwnerBuy-Out - rachat à soi-même) : opération purement patrimoniale sans repreneur, le chef d entreprise se vendant à luimême une partie de ses titres afin de réaliser son patrimoine et ainsi sortir des liquidités (monétisation patrimoniale). La technique consiste à racheter 100 % du capital de son entreprise par une nouvelle société holding constituée à cet effet, dans laquelle il va détenir une partie du capital aux côtés d un investisseur externe. Il encaissera donc le prix de cession qui lui sera payé par sa société holding, tandis que celle-ci remboursera progressivement la dette d acquisition comme dans un LBO «de base». LMBI, ou MBI (Leveraged Management Buy-In) : rachat d'une entreprise dans laquelle des investisseurs extérieurs procèdent à l acquisition de la société en apportant une nouvelle équipe de management. BIMBO (Buy-In Management Buy-Out) : opération qui combine une équipe de management mixte, composée de managers en place avec des managers extérieurs. LBU (Leveraged Build-Up) : opération permettant de construire un groupe en fusionnant ou en intégrant les activités et structures de diverses sociétés afin de créer un groupe plus important générateur de valeur pour les actionnaires. o Les principaux risques de ce type de montage : Le principal risque d une telle opération est inhérent au niveau d endettement porté par l entreprise (ratio «Fond propres / Dette» de départ). Ces opérations doivent concerner des sociétés en bonne santé financière qui présentent des réserves d EBITDA significatives qu il conviendra aux équipes de générer/valoriser (risque d exécution). Ce type d opération contient un risque de rupture managériale et de dégradation du climat social (tension sur les équipes, avec les syndicats de salariés) ; le montage le moins risqué est le MBO, le plus risqué, le MBI. La cohérence des équipes dirigeantes et leur complémentarité, le professionnalisme et le partage des objectifs, des valeurs et du projet d entreprise seront déterminants pour le succès ou l échec du LBO. En cas de retournement, les investisseurs (y compris donc les salariés investisseurs) portent un risque en capital, et si la société opérationnelle n'est pas en mesure de verser les dividendes permettant à la holding de rembourser sa dette, celle-ci va devoir la rééchelonner ses dettes, voire dans certains cas céder son contrôle aux banques prêteuses. 21

22 o Evolutions récentes Le marché des LBO est affecté par la crise économique et par la sélectivité accrue des banques du fait du contexte économique et du durcissement des contraintes prudentielles (Bâle III). Dans ce contexte, nombre de LBO sont sous ou peu performants, et la montée des risques conduit l ensemble des paramètres à se durcir : multiples d acquisition, levier, cadre juridique de la transaction. Dans ces conditions, on voit se dessiner des financements alternatifs aux financements bancaires, certains fonds de dette prenant la place des banques pour assurer le financement à l instar de la pratique américaine. Il est donc plus que jamais fondamental de n envisager ce genre de solution qu après avoir envisagé les alternatives et avoir passé en revue les critères de succès que nous indiquons ci-après : FACTEURS DE SUCCES D UN LBO Construire un projet, reposant sur une réflexion stratégique de fond parfaitement reflétée dans une documentation étayée (Business plan, info-memo, modèle financier ). Démontrer la capacité à abaisser le point mort de la société (charges fixes et variables ; synergies de coûts en cas d acquisition). Avoir identifié et être en mesure de démontrer aux investisseurs et prêteurs des croissances de revenus et de marge potentiels permettant d atteindre les niveaux d EBITDA budgétés. Pouvoir bénéficier, dans l hypothèse d un rapprochement avec une société ou d une acquisition de société, d activités ou de brevets/licences, de synergies de revenus (synergies produits, géographiques, savoir-faire, d équipes ). Présenter une équipe de qualité composée de professionnels ayant fait leurs preuves et avoir «verrouillé» les collaborateurs clefs pour accompagner le développement de l entreprise. Disposer de la capacité à créer un leader de son marché sur un territoire donné. Possibilité de créer un «market maker» sur son marché (notamment, capacité à augmenter ses tarifs et à reporter la hausse du prix des matières premières et produits intermédiaires). Possibilité de développer l activité par croissance organique et externe (logique de «Build Up» ou «Buy & Build»). Possibilité de valoriser et de s appuyer sur des savoir-faire spécifiques ainsi que des brevets et licences sur lesquels capitaliser. Démontrer un fort potentiel de développement à l international. Présenter une société disposant des configurations d actifs autorisant des détourages d activités valorisables (solution permettant du développement par satellite et des cessions d actifs en cas de besoins de sortie de cash ou de difficultés) 22

23 SYNTHESE CRITERE D ELIGIBIL ITE AVANTAGES LIMITES ET RISQUES CONTREPA RTLES PUBLIQUE S CONTREPARTIE S PRIVEES (SITES DE REFERENCE) ACCESSIBILITE AU PLUS GRAND NOMBRE (SITES DE REFERENCE) LBO Entreprise cible à forte rentabilité et potentiel de croissanc e - Apport de capitaux limités/mon étisation en cas d opération patrimonial e - Apport de know-how - Upgrade de la société - Partage de gouvernance - Risque de sousperformance de la cible et/ou - Sortie hypothétique pouvant impliquer un refinanceme nt très défavorable - OSEO euroquity.co m/fr - CDC Entreprise s dcentreprise s.fr/ - AFIC o.fr/ - BANQUES COMMERCIAL ES (équipes spécialisées) Bonne mais marché étroit en dehors des cas les plus «standards» (cf supra) (c) LES AUTRES TYPES D OPÉRATIONS Les autres opérations sur capital pouvant être envisagées ont en commun de n être pas des solutions aux contours définis. Elles peuvent être regroupées autour de deux typologies d opérations : o Les opérations sur quasi-fonds propres, o Les opérations de M&A industrielles qui n entrent pas à proprement parler dans le périmètre du présent document. Elles doivent néanmoins être systématiquement étudiées car elles peuvent constituer une alternative crédible à l ouverture du capital à un investisseur financier. Les opérations visant à fournir des solutions de renforcement de la structure financière sans dilution du capital sont beaucoup moins développées que celles que nous avons évoquées précédemment. Elles sont le fait soit d acteurs essentiellement publics ayant recours à la technique du prêt participatif, l acteur prépondérant étant OSEO, soit d acteurs privés, les fonds de dette ou de mezzanine qui se situent à la frontière entre l investissement en capital et le prêteur. La plupart de ces acteurs sont adhérents de l AFIC ( La mécanique permettant de qualifier ces prêts de quasi fonds propres repose sur le principe de la subordination. La subordination des prêts à 23

24 toutes les autres créances (hormis aux droits attachés à l actionnariat) leur confère un caractère de stabilité qui conforte les ressources longues de l entreprise. Les outils utilisés peuvent être plus ou moins sophistiqués et inclure des mécanismes de conversion (obligations convertibles, BSA ), leur amortissement est généralement différé et des mécanismes d indexation du rendement peuvent être prévus. En contrepartie de cette subordination, les prêteurs attendent couramment des rendements élevés par rapport à des financements bancaires auxquels ils sont subordonnés. Les prêts participatifs comportent ainsi généralement une partie de rémunération indexée sur la performance du débiteur. SYNTHESE CRITERE D ELIGIBIL ITE AVANTAGES LIMITES ET RISQUES CONTREPARTIE S PUBLIQUES (SITES DE REFERENCE) CONTREPARTI ES PRIVEES (SITES DE REFERENCE) ACCESSIBILITE AU PLUS GRAND NOMBRE DETTE SUBORDONN EE Entreprise cible à forte rentabilité et potentiel de croissanc e - Apport de ressources longues et non dilutives - Apport de know-how - Upgrade de la société - Influence sur la gouvernance - Risque de conversion - Coût très élevé par rapport à un financement bancaire - OSEO r/ - CDC Entreprises reprises.fr/ - AFIC (fonds spécialisés) sso.fr/ - BANQUES COMMER- CIALES (équipes spécialisées) Faible hors dispositifs publics et LBO Le financement des investissements Le financement des investissements relève typiquement de l autofinancement ou du financement bancaire classique. Le financement des investissements de R&D non autofinancés fait l objet de toutes les attentions des Pouvoirs Publics qui, au travers de financements directs, d aides et d avantages fiscaux, comblent les insuffisances des prêteurs privés. En dehors des financements classiques, objet d un paragraphe séparé, deux modalités principales peuvent être mentionnées: o Les financements en crédit-bail, largement dominants tant en nombre qu en volume o Les financements structurés dont nous nous bornerons à illustrer la logique ces derniers étant de facto peu accessibles aux PME et ETI. 24

25 (a) LES FINANCEMENTS D ACTIFS Le crédit-bail Dans la construction d une stratégie de financement, le crédit-bail est un outil précieux car il permet de mobiliser des sources de financement alternatives qui libèrent des capacités pour des opérations plus stratégiques. Il présente des caractéristiques qui en font une solution qui doit être considérée pour le financement d un actif mobilier ou immobilier : o Il permet un financement à 100% du bien. o Il épargne facialement la capacité d endettement de l entreprise. o Les loyers sont déductibles. o L offre est abondante et diversifiée. De façon plus défensive, la technique du crédit-bail permet la monétisation de certains actifs ce qui peut s avérer utile pour réallouer la liquidité ainsi obtenue à d autres priorités: ce sont les opérations de lease-back. Dans la masse des sources de financement existant en faveur des entreprises, les opérations de crédit-bail représentent un flux annuel de plusieurs dizaines de milliards EUR (cf supra). En dépit d un coût supérieur à un financement classique, il peut être pertinent de recourir à cette technique. Les financements structurés Les financements structurés sont des financements de montant important (en général de plusieurs dizaines de millions EUR jusqu à plusieurs milliards) structurés autour d un véhicule emprunteur qui remboursera sa dette (d acquisition, de construction, ) avec les cash flows provenant de l actif acquis ou du projet réalisé ayant fait l objet du financement. Les financements structurés sont utilisés dans de nombreux secteurs: o les infrastructures (routes à péage, prisons, hopitaux ), o les transports (bateaux, avions ), o l immobilier, o l énergie (centrales de tout type) o les matières premières Les projets concernés peuvent se situer en France mais aussi à l étranger. 25

26 Dans certaines circonstances ces opérations peuvent être envisagées pour des PME ou des ETI. Dans ces cas, ce sont les équipes spécialisées, en général basées à Paris, qui prennent en charge l opération. Comme toute opération complexe, un financement de ce type est coûteux; non seulement en termes de coût du financement proprement dit, mais également en termes de conseil (il est usuel de recourir à des équipes d avocats spécialisés pour mettre en forme des contrats multiples et interconnectés qui peuvent s avérer d une grande complexité). (b) LES FINANCEMENTS CORPORATE OU CLASSIQUES Il nous semble important de revaloriser les financements classiques. Un tel parti pris peut sembler paradoxal à l heure où les banques sont pointées du doigt pour leur manque de soutien aux entreprises et singulièrement aux PME. Nous considérons au contraire que le passage d un modèle fortement intermédié à un modèle plus diversifié recèle des opportunités pour le financement des entreprises et ceci pour plusieurs motifs: Un contexte économique et réglementaire défavorable qui entraîne une sélectivité des risques accrue mais qui, symétriquement, rend les bons projets attrayants. Des taux d intérêt favorables. Des dispositifs publics particulièrement adaptés à la concrétisation de financements bancaires. Des niveaux de financement aux PME et ETI sans commune mesure avec les autres moyens de financement (cf supra) et qui rendent donc indispensable d envisager ce type de financement sans autocensure a priori. Nous listons ci-dessous une approche permettant de maximiser les chances de financer un investissement, y compris important, par l intermédiaire de produits de dette classique. Une étape préalable et fondamentale : formaliser de façon honnête et exigeante le projet de l entreprise. Cette étape est fondamentale car elle permettra au chef d entreprise de mettre au clair son projet et d en mesurer les écueils autant que les besoins financiers. A l issue de cette étape, le besoin financier sera (re-)calibré et les leviers internes pour optimiser la structure financière auront été passés en revue (cf ratios financiers supra) : 26

27 o Abandon de comptes courants o Injection de capital o Mobilisation d actifs (lease-back, apport en garantie de parts de SCI détenant des locaux professionnels ) o Deuxième étape, engager une discussion avec sa ou ses banques en n hésitant pas à élargir le cercle des consultations. Il s agit de renverser le rapport courant banque commerciale/client en sortant de la logique besoin/produit fondée sur une vision rétrospective de l entreprise (au travers de ses comptes annuels), pour entrer dans une logique besoin/solution fondée sur une vision prospective de l entreprise. Une telle inversion des rapports est une démarche exigeante. Elle implique que le business plan ait été réalisé de façon honnête et transparente, que l entreprise ait mobilisé préalablement ses ressources, et que le chef d entreprise accepte d entrer dans une relation suivie avec son interlocuteur bancaire. Il sera quelquefois nécessaire de contacter de nouveaux interlocuteurs au sein de la banque. Troisième étape, mobiliser les dispositifs publics et en particulier ceux d Oseo, en garantie ou en co-financement afin de fournir au banquier les éléments de confort qui lui permettront de financer le projet. Au total, les financements classiques doivent être la première approche de tout projet car ils représentent numériquement et de très loin, la source de financement la plus abondante et la moins onéreuse. Nous essaierons ci-dessous de mettre en perspective les différents instruments envisagés pour assurer le financement des investissements. 27

28 SYNTHESE CRITERE D ELIGIBILIT E AVANTAGES LIMITES ET RISQUES CONTREPARTI ES PUBLIQUES (SITES DE REFERENCE) CONTREPARTIE S PRIVEES (SITES DE REFERENCE) ACCESSIBILI TE AU PLUS GRAND NOMBRE DETTE CLASSIQUE Toute entreprise - Interlocuteur proche - Coût - Offre abondante - Relation globale - Garanties potentielleme nt demandées - Frilosité de certaines banques OSEO fr/ BANQUES COMMERCIA LES (équipes spécialisées) Forte - Mobilisation possible d équipes spécialisées CREDIT BAIL Toute entreprise - Apport réduit - charge déductible - Structure financière facialement épargnée - Coût supérieur au crédit bancaire OSEO fr/ SOCIETES DE CREDIT- BAIL s/ Forte - Fluidité supérieure de la revente de l actif FINANCEMENTS STRUCTURES PME ou ETI de taille importante Transaction de montant important (>10M EUR) - Isolement de l opération dans un véhicule indépendant de l entreprise - Levier financier - Financement de tiers diversifié (fonds propres, dette subordonnée ) - Coût - Complexité du montage - Applicable seulement en cas d existence de cash flows prévisibles et peu risqués EQUIPES SPECIALISEE S DES BANQUES COMMERCIA LES Faible 28

29 (c) LE FINANCEMENT DE L INNOVATION L innovation, la Recherche & Développement, est un élément déterminant d une compétitivité pérenne l entreprise ; cet enjeu doit s accompagner de financements spécifiques que l innovation porte sur des produits, des brevets et licences, des procédés, ou des services. Le financement externe de l innovation en France voit les Pouvoirs Publics largement engagés à côté des financements privés qu ils soient bancaires ou en capital. Le nombre de dispositifs, en se limitant aux seuls programmes nationaux, rend difficile l appréhension des logiques qui le sous-tendent. Nous essaierons d en dégager les principales composantes dans le tableau ci-dessous, avant de lister les principaux dispositifs. Source IGF, Le soutien à l économie numérique et à l innovation, janvier 2012 Il apparaît clairement, qu en dehors des grands programmes civils, la principale contribution de l Etat se concentre dans le dispositif du Crédit d Impôt Recherche (CIR), dont rappelons-le, le dispositif permet, notamment aux entreprises soumises à l I.S., l acquisition d une créance sur l Etat de 30% des dépenses de R&D engagées dans la limite de 100M EUR. Ce taux est bonifié, pour les entreprises primo déclarantes, à 40% la première année et 35% la deuxième. L ANR participe aussi largement au financement de la recherche mais moins de 10% de sa dotation sont alloués aux entreprises, dont moins de 3% aux PME. L acteur majeur du financement direct de l innovation à destination des entreprises est Oseo qui intervient tout au long du cycle de l innovation selon différentes modalités. 29