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1 ASSET MANAGEMENT FLASH MARCHÉS LE 25 JUILLET 2014 Sur les marchés Au travers de la publication des indices PMI, la semaine a été marquée par un vent de bonnes nouvelles économiques là où les signes de ralentissement économique se multipliaient récemment, à savoir en Europe et en Chine. Ainsi, le PMI composite de la zone euro de juillet rebondit à 54, le niveau le plus haut de l année, et le PMI HSBC manufacturier chinois atteint 52, au-dessus de la ligne de flottaison. Aux Etats-Unis, l indice PMI à 56.3 a légèrement décliné mais la publication la semaine précédente de l indice de la Fed de NY et de Philadelphie montrait une nette amélioration en juillet. Cette semaine, on notera une forte baisse des inscriptions hebdomadaires au chômage mais la volatilité de la statistique à haute fréquence, de surcroît au milieu de l été, invite à beaucoup de prudence quant à l interprétation générale. La publication de l inflation de juin (1,9% en glissement annuel, un peu inférieure aux attentes)a rappelé que la remontée récente de l inflation relevait de la normalisation plutôt que la reprise d un cycle plus inflationniste. Les statistiques de ventes de maisons sont restées erratiques et contradictoires mais les enquêtes (NAHB) plaident pour un redémarrage. ALLOCATION D ACTIFS ET DETTES SOUVERAINES Les marchés actions se sont inscrits en hausse durant la période, enregistrant +0,8%, portés par de bons chiffres en Chine, en Europe ainsi qu aux Etats-Unis où les chiffres d emplois ne cessent de s améliorer. Après deux semaines chahutées, les marchés européens corrigent partiellement la sous-performance par rapport aux marchés américains tandis que les marchés émergents poursuivent leur ascension initiée au début du mois de février. Sans surprise, le regain d appétit pour le risque a pesé sur les actifs obligataires, principalement sur les taux «core», le bund et l OAT française se tendant de quelques points de base, dans le sillage des emprunts d état américains. S agissant de l allocation d actifs, sur la partie obligataire, nous conservons nos protections sur le crédit haut rendement tout en gardant nos investissements sous-jacents sur les marchés à spreads. Sur les marchés d actions, nous avions remonté le score sur la zone euro le 11 juillet dernier dans le creux de marché, ceci nous permettant de bénéficier de la hausse récente des marchés. Nous utilisons donc les corrections pour renforcer les actions européennes, considérant que la politique monétaire de la BCE, la reprise économique américaine et la stabilisation de l euro sont un soutien pour les marchés. ACTIONS EUROPEENNES La semaine est marquée par de bons chiffres permettant aux indices d afficher une hausse au cours des dernières séances. Les indicateurs PMI manufacturing et services de la zone euro progressent de nouveau au cours du mois de juillet. La plupart des secteurs sont bien orientés, le secteur bancaire affiche le plus fort rebond de la cote. Il y a beaucoup de publications trimestrielles cette semaine, plutôt en ligne avec les attentes à l exception de Publicis qui déçoit. La croissance organique du groupe de publicité ralentit plus que prévu (+0,5% au 2 e trimestre après +3,3% au 1 er trimestre) en Europe et aux Etats-Unis. La marge opérationnelle se détériore également (-70pb par rapport à l année dernière à 13%). Les objectifs de long terme sont en cours de révision et pénalisent le titre cette semaine. Philips publie en ligne avec les attentes révisées (la division santé et la restructuration de la division «lighting» pèsent sur les chiffres). Volvo publie un chiffre d affaires en ligne et une rentabilité qui s améliore malgré une déception importante sur les engins de construction. Les ventes de Swatch progressent sur le semestre (de près de 9%) mais la marge d EBIT est un peu décevante. Le message du groupe est positif sur ses perspectives grâce à des conditions toujours favorables aux Etats-Unis et au Japon et qui semblent s améliorer en Chine. Daimler publie des chiffres solides, à la fois EDMOND DE ROTHSCHILD 1/5

2 dans l automobile et dans le poids lourd et affiche un très bon niveau de cash-flow. Les commandes d Alstom sont en hausse à 8,2Mds EUR au 2 e trimestre et des revenus en ligne avec les attentes. Chez Nokia, le chiffre d affaires du 2 e trimestre est en ligne à 2,94 Mds EUR et le groupe communique sur des perspectives de profitabilité de haut de fourchette (5-10%). Enfin très bonne publication pour Reed Elsevier : accélération de la topline, de la marge opérationnelle et du BPA, confirmant les perspectives annuelles du groupe. ACTIONS AMERICAINES Les marchés américains ont repris leur progression au cours de la semaine. Les nouvelles demandes hebdomadaires d allocations chômage, ressortant inférieures aux attentes à 284K (contre 307K est), ont envoyé un signal positif au marché. Par ailleurs, la publication des résultats des banques américaines au deuxième trimestre a révélé les plus faibles pertes sur les crédits depuis 8 ans, soulignant l amélioration de la situation bilancielle des ménages américains. On note néanmoins une réelle déception du côté de l immobilier : les ventes de logements neufs chutaient de 8,1% et ressortaient inférieures aux attentes en juin à 406K (contre 475K estimé). Enfin, Le FMI a abaissé ses prévisions de croissance mondiale à +3,4% pour 2014 (contre 3,6% précédemment), invoquant notamment les difficultés de l économie chinoise et le manque de vigueur de la reprise américaine. En ce qui concerne les entreprises, l earning season continue de battre son plein, 217 sociétés du S&P 500 ont reporté leurs résultats. 179 entreprises publiaient des chiffres supérieurs aux attentes, tandis que 34 d entre elles décevaient. Du côté des bonnes nouvelles, le titre de Facebook progressait de plus de 5% jeudi après l annonce d excellents résultats : tiré par la progression des revenus publicitaires sur les appareils mobiles (+32% à 1,66Md$), le chiffre d affaires de la compagnie au deuxième trimestre est de 2,91Mds$ (2,8Mds$ estimé), les bénéfices nets atteignant 791 millions de dollars. Le titre de Broadcom augmentait aussi de plus de 2% mardi après l annonce d un résultat supérieur aux attentes. Dans la même lignée, le titre de PepsiCo gagnait près de 2% jeudi après la publication de bons résultats (chiffre d affaires de 16,9Mds$ au deuxième trimestre contre 16.8Mds$ estimé) grâce à l efficience de la stratégie de baisse des coûts et à l amélioration constante du marché américain. En revanche, son plus grand rival, Coca- Cola, s est distingué par une publication diamétralement opposée, ce dernier ne bénéficiant pas de l exposition au segment «snack» : le chiffre d affaires de l entreprise chutait de 1,4% au deuxième trimestre à 12,57Mds$ (contre 12,83Mds$ estimé). D autre part, le titre de General Motors perdait plus de 4% cette semaine en raison de la compression de son profit opérationnel sous l impact des rappels de véhicules. Déception également pour TripAdvisor avec une chute de 5% du titre sur la semaine, la compagnie étant pénalisée par la hausse de ses dépenses au deuxième trimestre (+45%). Au cours des cinq derniers jours, la santé, la technologie et l énergie signent les plus fortes hausses. Le secteur des télécommunications et l industrie ferment la marche. ACTIONS JAPONAISES Le Topix s est inscrit en repli durant la première semaine de la saison de publication des résultats d avril-juin. L indice a une fois encore évolué dans une fourchette de 1%. Le volume quotidien moyen des échanges sur le TSE1 est resté inférieur à milliards de yens pour la cinquième semaine consécutive, les actions n ayant pas suivi d orientation claire faute de catalyseurs. Tokyo Electron a plongé de 6% à l annonce d un ralentissement des commandes d appareils électroniques. Le groupe a en outre dévoilé le nom Eteris de la nouvelle entité issue de la fusion avec son homologue américain Applied Materials plus tard dans l année. Les compagnies d électricité Kansai et Chubu ont chuté d environ 4%, des signes montrant que le redémarrage de leurs centrales nucléaires risquait d être encore retardé. Le fournisseur de films de protection pour smartphones Nitto Denko a abandonné 3 % car ses ventes en juin se sont effondrées pour le deuxième mois d affilée. En revanche, Fujitsu a bondi de 4 %, le prestataire de services informatiques ayant décidé de céder ses activités de semi-conducteurs. MARCHES EMERGENTS Les actions des marchés émergents ont gagné du terrain cette semaine. Elles ont atteint un plus haut sur 18 mois car l indicateur de la production industrielle chinoise a dépassé les estimations malgré les tensions géopolitiques persistantes. La Chine a surperformé ses concurrents asiatiques. L indice PMI préliminaire de HSBC pour le mois de juillet s est hissé à 52 contre 50,7 en juin. De fait, le gouvernement a plus de chances d atteindre son objectif de croissance économique d environ 7,5% pour Le Premier ministre Li Keqiang a indiqué que la Chine prendrait diverses mesures pour privilégier l optimisation de la gamme de crédits afin d alléger les coûts de financement pour l économie réelle, tout en conservant une politique monétaire prudente en vue de garantir une croissance des prêts raisonnable. En Russie, les sorties de capitaux se multiplient et les pressions s accentuent sur le rouble, qui a cédé 4 % en juillet par rapport aux autres principales devises et se négocie à des niveaux proches des plus bas historiques. Les sanctions de l Europe à l encontre de la Russie pourraient avoir des effets notables sur son économie EDMOND DE ROTHSCHILD 2/5

3 puisque l Europe est son premier partenaire commercial. L Europe représente 51% des exportations totales de biens de la Russie, la Chine 7% et les États- Unis 4%. Les marchés financiers ont salué le résultat officiel de l élection présidentielle en Indonésie cette semaine, qui a été remportée par Joko Widodo avec 53,1% des suffrages. Son adversaire, l ancien général Prabowo Subianto, a indiqué qu il contesterait ce résultat devant la cour constitutionnelle. Au Mexique, le taux d inflation annuel a atteint 3,71% mais est resté inférieur à la partie haute (4%) de la fourchette retenue comme objectif par la Banque centrale. La croissance du PIB mexicain s est établie à 1,8% au premier trimestre de 2014 par rapport à l année précédente. D après un médiateur désigné par un tribunal, l Argentine a refusé de négocier en tête à tête avec les créanciers récalcitrants cette semaine dans le but d éviter un possible défaut de paiement le 30 juillet. Le pays a jusqu à la fin du mois pour payer ses créanciers pour les emprunts d État arrivant à échéance en Le versement d intérêts a été bloqué par une décision de justice le mois dernier. MATIERES PREMIERES Le cours de l or continue à évoluer autour des 1300$/oz, mais avec une pression à la baisse, les traders ayant réduit les positions longues accumulées au cours du mois précédent. La demande chinoise est également ressortie en baisse sur le premier semestre avec une demande de 569t à comparer à 703, soit -19% sur la période correspondante de 2013 mais qui était une année record. La baisse est principalement liée à une moindre demande d investissement, la demande en Pièces et Lingots ayant baissé de 62% à 106t, alors que la demande de bijouterie reste bien orientée à 464t, +11%. L année 2014 reste cependant une bonne année, puisque la comparaison avec 2012 fait ressortir une hausse de 21% de la demande (T vs. T2 2012). Les prix des métaux non ferreux (cuivre, aluminium, zinc, nickel) étaient quant à eux orientés à la hausse sur la semaine. Les mesures de stimulations de l économie chinoise continuent à montrer des signes positifs et encourageants. Le PMI provisoire du mois de juillet ressort ainsi à un niveau de 52 à comparer à 50,7 en Juin. C est surtout le plus haut chiffre enregistré depuis 18 mois. Cette reprise d activité est encourageante mais reste dépendante d une poursuite des mesures de simulation de l économie. La production de minerai de fer venant des principaux producteurs (BHP Billiton, Rio Tinto, Vale et Fortescue) est en effet sur des niveaux record, mais elle est actuellement absorbée par une production record d acier en Chine. Par ailleurs, les élections en Indonésie ont amené au pouvoir un nouveau président, Joko Widodo, qui se démarque par sa volonté d initier des discussions avec les groupes miniers. L interdiction d exportation de concentré de minerai pèse sur le budget de façon insoutenable pour le gouvernement et amène un manque de revenu de 500M USD par mois. L impact d un redémarrage des exportations se ferait principalement sentir sur le nickel, la bauxite et, dans une moindre mesure, le cuivre. DETTES D ENTREPRISES Malgré la persistance du risque géopolitique, les indices marchés de crédit sont bien orientés cette semaine. itraxx Main (- 2pb) et Xover (-7pb) convergent à nouveau vers les points bas atteints en juin. Les semaines se suivent et se ressemblent sur le compartiment Investment Grade. Les émetteurs continuent de soutenir le marché primaire et émettent sur les parties longues de courbe. Citons par exemple, Gecina, foncière immobilière française, qui a émis 500m EUR à 7 ans avec un coupon de 1,75% et Royal Mail, services postaux au Royaume-Uni, a sorti un 10 ans à 2,375% de coupon. Concernant la dette financière, nous notons que les résultats publiés par RBS vendredi étaient bons. Parallèlement, le feuilleton autour du groupe bancaire ESF au Portugal continue : ESFG a demandé à être placé en redressement judiciaire. Donc, après ESI et Rioforte, c'est au tour de ESFG, l'entité qui porte les activités financières de Groupe Espirito Santo-GES (dont 20% de Banco Espirito Santo via sa filiale ESF Portugal) de demander à être placée en redressement judiciaire. Par ailleurs, l'ancien PDG de BES, Ricardo Salgado, a été mis en examen pour blanchiment de capitaux, fraude et falsification. C est le gisement High Yield qui a été le plus dynamique cette semaine. La saison des publications de résultats a commencé pour les entreprises européennes et semble plutôt de bonne facture pour l instant. Le marché primaire continue d être assez vif même si nous notons que deux émissions ont été annulées par faute d intérêts suffisants de la part des investisseurs. Après la vague de primaire de juin et de juillet, nous pensons que le rythme des émissions va se ralentir pendant la trêve estivale et devrait reprendre à la rentrée. Autrement, nous notons que le secteur agroalimentaire au Royaume-Uni a été bousculé par la publication d une enquête du Guardian mentionnant des irrégularités d hygiène dans le traitement et l abattage des volailles. Les obligations des émetteurs concernés par les accusations du journal perdent entre 3 et 5 figures. Les nouvelles émissions d obligations convertibles ont été peu nombreuses cette semaine. YueXiu Enterprise Holding, entreprise publique chinoise (ville de Guangzhou), a émis pour 200 millions de dollars d obligations échangeables. Celles-ci sont convertibles EDMOND DE ROTHSCHILD 3/5

4 en titres YueXiu Transport Infrastructure, société d autoroute et de transport présente essentiellement dans la province du Guangdong qui offre une exposition à l accroissement du trafic dans la région dû à la croissance du PIB. Cette obligation ne devrait guère générer de volatilité mais, compte tenu d un portage de 1,5%, d une notation investment grade implicite et d une prime de conversion de 10%, sa convexité est très intéressante. Aux États-Unis, les bénéfices sont restés le principal moteur de l activité sur le marché des convertibles, avec des résultats meilleurs que prévu de Jarden, Citrix et Illumina, qui ont tous dépassé les estimations de chiffre d affaires et de bénéfice du consensus. EDMOND DE ROTHSCHILD 4/5

5 DISCLAIMER Achevé de rédiger le 25/07/2014. Document non contractuel. Ce document est exclusivement conçu à des fins d information. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Les performances passées peuvent être calculées hors dividendes réinvestis. Principaux risques d investissement: risque de perte en capital, risque de gestion discrétionnaire, risque actions, risque sur les marchés émergents, risque de liquidité, risque de taux, risque de crédit, risque de change, risque lié à l engagement sur des contrats financiers et risque de contrepartie. Pour consulter la liste des risques potentiels d investissement, veuillez-vous reporter à la cartographie des risques en fonction des instruments financiers disponible sur le site. Les données contenues dans ce document ne sont ni contractuelles, ni certifiées par les commissaires aux comptes. Ce document est exclusivement conçu à des fins d information. Les données chiffrées, commentaires et analyses figurant dans ce document reflètent le sentiment de Edmond de Rothschild Asset Management (France) sur les marchés, leur évolution, leur réglementation et leur fiscalité, compte tenu de son expertise, des analyses économiques et des informations possédées à ce jour. Ils ne sauraient toutefois constituer un quelconque engagement ou garantie de Edmond de Rothschild Asset Management (France). L'accès aux produits et services précités, peut faire l'objet de restrictions ou d'interdictions légales dans certains pays. Aucun produit ou service ne peut être offert au public dans votre pays ou auprès de n importe quelle personne, si la loi et la réglementation de votre pays l interdisent. Par exemple, aucun fonds ne peut être souscrit ou proposé sur le territoire des Etats- Unis d Amérique, ou auprès d une US Person, ni ne peut être souscrit ou proposé sur le territoire de La République Populaire de Chine. Seuls certains fonds peuvent être offerts au public dans votre pays. Edmond de Rothschild Asset Management (France) recommande à tout investisseur de prendre au préalable les mesures nécessaires afin de s'assurer qu'il est autorisé à souscrire dans les produits et services gérés ou fournis par Edmond de Rothschild Asset Management (France). Pour les OPCVM susceptibles d être offerts au public dans votre pays, tout investisseur doit prendre connaissance avant tout investissement du document d information clé de l investisseur (DICI) de cet OPCVM. Ces documents et tout autre document juridique peuvent être obtenus gratuitement sur simple demande auprès du représentant de Edmond de Rothschild Asset Management (France) dans votre pays. Edmond de Rothschild Asset Management (France) recommande donc à toute personne intéressée de s'assurer préalablement qu'elle est juridiquement autorisée à souscrire des produits et/ou des services précités. Tout investisseur potentiel doit se rapprocher de son prestataire ou conseiller, afin de se forger sa propre opinion sur les risques inhérents à chaque OPCVM et sur leur adéquation avec sa situation patrimoniale et personnelle. A cet effet, il devra prendre connaissance du document d information clé pour l investisseur (DICI) de chaque OPCVM remis avant toute souscription et disponible sur simple demande au siège social de Edmond de Rothschild Asset Management (France) ou sur le site. EDMOND DE ROTHSCHILD ASSET MANAGEMENT (FRANCE) 47, rue du Faubourg Saint-Honoré Paris Cedex 08 Société anonyme à Directoire et Conseil de Surveillance au capital de euros Numéro d agrément AMF GP R.C.S. Paris Tél : +33 (0) Fax : +33 (0) EDMOND DE ROTHSCHILD 5/5