RAPPORT DE L EXPERT INDEPENDANT SUR LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC DANS LE CADRE DU TRANSFERT DU SIEGE SOCIAL DE LA SOCIETE

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1 Horwath Audit France 86, rue Anatole France Levallois-Perret Tél +33 (0) Fax +33 (0) RAPPORT DE L EXPERT INDEPENDANT SUR LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC DANS LE CADRE DU TRANSFERT DU SIEGE SOCIAL DE LA SOCIETE Siège social : 41 avenue de Friedland Paris Société de Commissariat aux Comptes - Membre de la Compagnie Régionale des Commissaires aux Comptes de Paris Société d Expertise Comptable inscrite au tableau de l Ordre des Experts-Comptables de Paris / Ile-de-France SARL au capital de RCS Paris B Siret TVA intracommunautaire FR

2 RAPPORT DE L EXPERT INDEPENDANT SUR LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC DANS LE CADRE DU TRANSFERT DU SIEGE SOCIAL DE LA SOCIETE Dans le cadre du transfert du siège social de la société EUROFINS SCIENTIFIC, nous avons été désignés en qualité d expert indépendant avec pour mission d apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC. Pour ce faire, une évaluation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC a été réalisée. Pour accomplir notre mission, nous avons utilisé les documents et informations qui nous ont été transmis par le groupe EUROFINS SCIENTIFIC, sans avoir la responsabilité de les valider. Conformément à la pratique en matière d expertise indépendante, nous n avons pas cherché à valider les données utilisées, dont nous nous sommes limités à vérifier la vraisemblance et la cohérence. Le présent rapport d expertise est organisé comme suit : 1. Présentation de l opération et du contexte 2. Présentation de la mission d expert indépendant 3. Eléments d appréciation de la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC 4. Conclusion sur la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC 2

3 1 PRESENTATION DE L OPERATION ET DU CONTEXTE 1.1 Présentation du groupe concernée par l opération Profil du Groupe EUROFINS SCIENTIFIC est un groupe français de biotechnologies fondé à Nantes en 1987, et figure parmi les premiers prestataires mondiaux sur le marché de la bioanalyse. Il dispose d un vaste portefeuille de technologies et de méthodes d analyses (plus de à ce jour). Fort d un réseau international de plus de 150 laboratoires répartis dans 30 pays Eurofins emploie environ personnes Structure actionnariale Au 30 septembre 2011, le capital social de la société EUROFINS SCIENTIFIC SE, mère du Groupe, se réparti comme suit : Implantations géographiques Le chiffre d affaires du Groupe EUROFINS SCIENTIFIC est concentré en Europe (75% des ventes), bien que l'acquisition de Lancaster ait récemment renforcé sa présence aux États-Unis. Ses principaux marchés sont l'allemagne (22% du chiffre d affaires), suivis par la France (18%), les Pays Nordiques (17%), les États-Unis (17%), le Benelux (10%) et le Royaume- Uni (6%) qui représentent ensemble près de 90% des ventes du Groupe. Le chiffre d affaires résiduel est réalisé dans les pays en développement (principalement la Chine, l'inde et le Brésil) où le Groupe a commencé à construire son réseau ces dernières années. 3

4 Aujourd'hui, le Groupe a une exposition limitée aux marchés émergents notamment en Asie, contrairement à ses concurrents TIC 1 qui réalisent autour de 30 à 40% de leurs ventes dans la région. Le graphique ci-dessous représente la répartition du chiffre d affaires par zones géographiques au 30 septembre 2011 : 1.2 Opération envisagée et contexte Le Groupe souhaite transférer son siège social de Nantes à Luxembourg ; ce transfert a été entériné par une assemblée générale des actionnaires qui s est tenue le 11 janvier Conformément aux dispositions des articles L alinéa 3 et R du Code de commerce, les actionnaires de la Société présents ou représentés lors de l assemblée générale du 11 janvier 2012 qui auront voté, contre la résolution relative à ce transfert, pourront former opposition au transfert. En cas d opposition, les actionnaires se verront proposer une offre de rachat de leurs titres. Cette offre comportera le prix offert par action sur la base d une évaluation multicritère conformément à l article L du Code Monétaire et Financier qui prévoit que «l évaluation des titres, effectuée selon les méthodes objectives pratiquées en cas de cession d actifs tient compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l existence de filiales et des perspectives d activité». 1 Testing, Inspection and Certification 4

5 2 MISSION DE L EXPERT INDEPENDANT 2.1 Définition de la mission Notre mission s inscrit donc dans ce contexte et vise à apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC dans le cadre de cette opération de transfert de siège social. Dans ce cadre, il nous appartient de valoriser le groupe EUROFINS SCIENTIFIC. Pour ce faire, une analyse multicritères de la valeur du groupe EUROFINS SCIENTIFIC a été effectuée. 2.2 Nature des travaux effectués Notre approche a comporté les étapes suivantes : - Des entretiens avec le management d EUROFINS SCIENTIFIC, afin de mieux appréhender l activité du Groupe, - La détermination des prévisions de flux de trésorerie d exploitation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC, - L analyse des multiples boursiers des sociétés cotées opérant dans le même secteur d activité et leur comparabilité avec ceux du groupe EUROFINS SCIENTIFIC, - L analyse des transactions comparables intervenues dans le secteur, - L analyse de cours de bourse de la société EUROFINS SCIENTIFIC, - La présentation des résultats de nos travaux reprenant les principales hypothèses retenues et les méthodes utilisées pour aboutir à nos valeurs. 2.3 Informations utilisées Les informations utilisées dans le cadre de notre mission ont été de plusieurs ordres : - les informations publiquement disponibles sur EUROFINS SCIENTIFIC, - le document de référence 2010 d EUROFINS SCIENTIFIC qui inclut les états financiers, - le rapport financier trimestriel d EUROFINS SCIENTIFIC au 30 septembre 2011, - Les états financiers consolidés provisoires et non audités d EUROFINS SCIENTIFIC au 31 décembre 2011, 5

6 - le projet de transfert du siège social d EUROFINS SCIENTIFIC SE au Grand- Duché de Luxembourg, - les informations de marché diffusées sur les bases de données financières InFinancials et Reuters : sociétés comparables, consensus de marché relatifs aux données prévisionnelles des sociétés comparables pour la mise en œuvre des comparables boursiers, - les notes des analystes financiers qui suivent le titre EUROFINS SCIENTIFIC, - Les informations financières qui nous ont été communiquées par le management du groupe EUROFINS SCIENTIFIC. 2.4 Déclaration d indépendance Olivier Grivillers et le cabinet Horwath Audit France sont indépendants du groupe EUROFINS SCIENTIFIC ainsi que de leurs actionnaires. Ils n ont pas de lien juridique ou financier avec cette société. Ils ne se trouvent dans aucune des situations de conflit d intérêt visées à l article 1 de l instruction du 25 juillet 2006 prise en application du titre VI du livre II du Règlement Général de l AMF. Olivier Grivillers et le cabinet Horwath Audit France attestent donc de l absence de tout lien avec les personnes concernées, susceptible d affecter leur indépendance et l objectivité de leur jugement lors de l exercice de cette mission. 6

7 3 ELEMENTS D APPRECIATION DE LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC Nous exposons ci-après, en ayant préalablement présenté les données structurantes, les méthodes d évaluation écartées et celles qui ont été retenues afin d apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC. 3.1 Données structurant l évaluation Référentiel comptable Les informations financières utilisées sont issues des états financiers consolidés d EUROFINS SCIENTIFIC pour l exercice clos au 31 décembre 2010 et 2011 ainsi que du rapport financier trimestriel du 30 septembre Les comptes consolidés du groupe EUROFINS SCIENTIFIC sont établis conformément aux normes IFRS. Les états financiers consolidés d EUROFINS SCIENTIFIC utilisés pour l exercice clos au 31 décembre 2011 sont provisoires et non audités par les commissaires aux comptes Structure du capital et nombre d actions Le nombre d actions à retenir pour la valorisation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC correspond au nombre d actions émises à la date de valorisation augmenté des valeurs mobilières ayant un caractère dilutif. Sur la base de ces retraitements, le nombre d actions que nous avons retenu s élève à milliers d actions Endettement net ajusté L endettement net consolidé d EUROFINS SCIENTIFIC, retenu dans le cadre de nos travaux d évaluation, correspond à la dette financière nette d EUROFINS SCIENTIFIC estimée sur la base des comptes consolidés au 31 décembre Elle s élève à 255,2 millions d euros. Nous avons considéré les titres super-subordonnés à durée indéterminée (TSSDI) comme titres de dettes et retraité ceux-ci dans le calcul de la dette financière. Ces titres s élèvent à 150 millions d euros au 31 décembre Nous avons considéré les provisions pour retraites et engagements assimilés comme réputées décaissables et retraité celles-ci dans le calcul de la dette financière. Elles s élèvent à 18,8 millions d euros au 31 décembre Nous avons également intégré à la dette nette la quote-part de la situation nette comptable revenant aux intérêts minoritaires pour 4,9 millions d euros et déduit de celle-ci les titres mis en équivalence pour 3,6 millions d euros au 31 décembre Par cohérence avec notre calcul du nombre d actions, nous avons retraité la trésorerie potentielle provenant de l exercice des valeurs mobilières ayant un caractère dilutif (options 7

8 de souscription d actions et bons de souscription d actions). La trésorerie potentielle s élève à 64,7 millions d euros. Nous retiendrons donc pour nos calculs et pour le passage de la valeur d entreprise à la valeur des capitaux propres une dette nette «ajustée» de 360,5 millions d euros qui se décompose comme suit : libellé montant en M Emprunts et dettes financières / non courant 207,7 Emprunts obligataires (OBSAAR) / non courant 193,0 Emprunts et dettes financières / courant 19,2 Emprunts obligataires (OBSAAR) / courant 14,9 Trésorerie et équivalents de trésorerie -179,5 Dette nette hors TSSDI 255,2 TSSDI 150,0 Dette nette avec TSSDI 405,2 Intérêts minoritaire (31 décembre 2011) 4,9 Provisions pour engagement de retraite 18,8 Trésorerie potentielle (BSA - O.S) -64,7 Titres de participation -3,6 Dette nette ajustée 360, Business plan et périmètre Nous avons élaboré un business plan sur une durée de 5 ans (1 er janvier 2012 au 31 décembre 2016). Celui-ci résulte notamment d hypothèses relatives : - à l évolution du chiffre d affaires qui repose notamment sur un ensemble d hypothèses en lien avec la croissance des différentes activités (Environnement/Pharma/agroalimentaire), - au niveau du taux de marge d exploitation (ratio résultat opérationnel courant / chiffre d affaires), - et à la variation du besoin en fonds de roulement. Le business plan retenu pour l évaluation est un business plan consolidé qui intègre l ensemble des résultats dégagés par les différentes sociétés du groupe EUROFINS SCIENTIFIC. 3.2 Méthodes d évaluation écartées Nos travaux nous ont conduits à écarter les méthodes suivantes : Méthode de l Actif Net Réévalué (ANR) La méthode de l Actif Net Réévalué est principalement utilisée dans le cadre de sociétés holdings ou de sociétés détenant de nombreux actifs, notamment immobiliers. Cette 8

9 approche est plutôt pertinente dans le cadre d une approche liquidative, après prise en compte des coûts de liquidation. Elle consiste à évaluer à la valeur de marché les différents actifs et passifs inscrits au bilan de la société. Cette méthode ne reflète pas la capacité bénéficiaire actuelle et future d EUROFINS SCIENTIFIC mais uniquement la valeur historique de ses actifs et passifs. Nous avons donc décidé de ne pas retenir cette méthode. Les capitaux propres, part du groupe hors TSSDI, consolidés s élevaient, à titre d information, à 165,45 M au 31 décembre 2011 ; soit une valeur de 10,5 par action (après dilution) Méthode d actualisation des dividendes futurs Cette méthode consiste à valoriser la société à partir de la valeur actuelle de ses dividendes futurs. Elle ne peut être retenue que pour les sociétés qui bénéficient d une capacité de distribution significative avec des taux de distribution réguliers et prévisibles. EUROFINS SCIENTIFIC n a pas défini de politique de distribution spécifique sur les années futures. Nous estimons donc que l évaluation par la méthode des dividendes versés n est pas pertinente dans le cas présent Méthode des transactions comparables La méthode des multiples de transactions consiste à appliquer aux agrégats financiers de la société une moyenne, ou une médiane, des multiples constatés lors de transactions les plus comparables. Les transactions récentes identifiées, dans le secteur d EUROFINS SCIENTIFIC, ne sont pas susceptibles d offrir une référence pour apprécier la valorisation du groupe. Par conséquent, cette méthode n a pas été mise en œuvre. 3.3 Méthodes d évaluation retenues L approche multicritères nous a conduits à retenir les méthodes de valorisation suivantes : - méthode de l actualisation des flux futurs de trésorerie, - méthode des multiples observés sur des sociétés cotées comparables, - méthode du cours de bourse, 9

10 3.3.1 Méthode de l actualisation des flux futurs de trésorerie (ou Discounted Cash Flows) Définition de la méthode Selon cette méthode, la valeur des fonds propres d une société correspond à la somme de ses flux futurs de trésorerie disponibles, avant incidence du mode de financement, actualisés au coût moyen pondéré des capitaux engagés, minorée de l endettement financier net (ou majorée de la trésorerie nette à la date de l évaluation) et ceci en retenant une valeur terminale. Le calcul de la valeur terminale repose sur l actualisation d un flux futur dit «normatif» à un horizon infini Présentation et analyse de notre business plan d EUROFINS SCIENTIFIC Les hypothèses de notre business plan ont été discutées avec le management d EUROFINS SCIENTIFIC. Elles sont basées sur les informations disponibles, les notes d analystes financiers ainsi que sur les informations fournies par le management. Le business plan que nous avons bâti se présente de manière synthétique comme suit : 23 En millions d'euros Normatif Chiffre d'affaires 828,9 899,9 969, , , , ,1 Variation du CA (en %) 21,8% 8,6% 7,7% 5,0% 5,0% 5,0% EBITDA 2 139,2 167,2 191,4 203,6 213,7 224,4 224,4 Tx de marge d'ebitda 16,8% 18,6% 19,7% 20,0% 20,0% 20,0% 20,0% Amortissements -45,9-54,9-58,4-58,0-60,9-61,7-61,7 En % du CA -5,5% -6,1% -6,0% -5,7% -5,7% -5,5% -5,5% EBITA 3 93,3 112,3 133,0 145,5 152,8 162,7 162,7 Tx de marge d'ebita 11,3% 12,5% 13,7% 14,3% 14,3% 14,3% 14,3% Impôts et taxes -33,7-39,9-43,7-45,8-48,8-48,8 Tx d'imposition -30% -30% -30% -30% -30% -30% EBITA After Tax 78,6 93,1 101,9 107,0 113,9 113,9 Chiffre d affaires Nous avons retenu un chiffre d affaires de 899,9 millions d euros en Cette estimation est cohérente au regard des perspectives de marché du Groupe EUROFINS SCIENTIFIC. Pour les deux premières années du business plan (2012 et 2013), nous nous sommes basé sur le consensus d analystes financiers qui suivent le titre EUROFINS SCIENTIFIC. Nous présentons dans le tableau suivant un récapitulatif des prévisions de chiffre d affaires. 2 EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) : résultat d exploitation avant dotation aux amortissements, charges non décaissables liées aux options de souscriptions, dépréciation des goodwills, amortissements d actifs incorporels. 3 EBITA (Earnings before interest, taxes, and amortization) : résultat d exploitation avant amortissement du goodwill, charges non décaissable liées aux options de souscriptions, amortissements d actifs incorporels. 10

11 Consensus des analystes prévision du chiffre d'affaires en M Exane 882,1 952,6 Natixis 898,0 943,0 Oddo 897,0 946,0 Golman Sachs 903,5 991,8 HSBC 904,0 955,0 Jefferies 908,3 999,8 G.Dupont 906,5 997,1 Moyenne 899,9 969,3 Hypothèses Horwath 899,9 969,3 Pour la période , nous avons pris comme hypothèse un taux de croissance de 5% correspondant au taux de croissance organique anticipé. Analyse de l EBITDA Pour les deux premières années du business plan (2012 et 2013), nous nous sommes basé sur le consensus d analystes financiers qui suivent le titre EUROFINS SCIENTIFIC. Nous présentons dans le tableau suivant un récapitulatif des taux de marges d EBITDA retenus par ces analystes. Consensus analystes marge sur EBITDA* Exane 18,5% 20,2% Natixis 18,0% 19,5% Oddo n.c n.c Golman Sachs 19,4% 20,5% HSBC 18,1% 19,1% Jefferies 18,9% 19,5% G.Dupont n.c n.c Moyenne 18,6% 19,7% Hypothèses Horwath 18,6% 19,7% *Earnings Before Interest Taxes Depreciation and Amortization n.c : non communiqué Sur la période , nous avons pris pour hypothèse un taux de marge d EBITDA de 20%. L augmentation de la marge sur EBITDA (20,0% en 2014 contre 16,8% en 2011) sur la durée du business plan reflète la stabilisation du périmètre du groupe qui résulte en une baisse des coûts d intégration et de restructuration des filiales acquises. Le niveau de marge sur EBITDA à l horizon du business plan (20%) est, par ailleurs, cohérent avec celui anticipé, en moyenne, par les différents analystes financiers. Analyse du besoin en fonds de roulement La détermination du niveau de besoin en fonds de roulement sur la période résulte, d une extrapolation du niveau de besoin en fonds de roulement (BFR) observé en 2011 proportionnellement au chiffre d affaires réalisé et des discussions que nous avons 11

12 eues avec le management concernant les objectifs de réduction du besoin en fond de roulement. Selon nos calculs, la société a, aujourd hui, un besoin en fonds de roulement qui représente environ 6,8% du chiffre d affaires en Le groupe prévoit de réduire légèrement son besoin en fonds de roulement pour atteindre 6% à l horizon Sur la période allant de 2011 à 2016, le besoin en fonds de roulement que nous avons calculé se présente ainsi comme suit: En millions d'euros Chiffre d'affaires 828,9 899,9 969, , , ,1 BFR 56,4 58,5 58,2 61,1 64,1 67,3 En % du CA 6,8% 6,5% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% Analyse des amortissements et des investissements Sur la base des discussions que nous avons eues avec le management et du consensus des analystes financiers, le niveau des investissements à réaliser par le Groupe aura tendance à baisser à l horizon du business plan. Il passerait de 6% du chiffre d affaires en 2011 à 5,5% en Cette hypothèse est cohérente avec celle de la stabilisation du taux de croissance de chiffre d affaires. Pour construire nos cash flows, nous avons pris comme hypothèse un équilibre entre les dépenses d investissements et les charges d amortissements à l horizon du business plan Détermination des flux de trésorerie nets disponibles A partir des éléments fournis dans le business plan de la société sur la période , nous avons calculé les flux de trésorerie d exploitation de la manière suivante : EBITA 4 - Impôt normatif + Amortissements - Investissements - Variation du Besoin en fonds de roulement = Flux de trésorerie disponible ou Free Cash Flow Un impôt normatif de 30%, qui correspond au taux moyen applicable dans les différents pays où exerce EUROFINS SCIENTIFIC, a été comptabilisé pour le calcul des cash flows. Le tableau ci-dessous synthétise les flux de trésorerie obtenus sur la durée du Business Plan. Les flux de trésorerie sur les différentes prévisions se décomposent comme suit : 4 Voir explication p.10 12

13 En millions d'euros Normatif EBITA après impôts 75,0 78,6 93,1 101,9 107,0 113,9 113,9 Amortissements 45,9 54,9 58,4 58,0 60,9 61,7 Investissements -49,7-54,0-58,2-56,0-58,8-61,7 % du CA 6,0% 6,0% 6,0% 5,5% 5,5% 5,5% Besoin en fonds de roulement 56,4 58,5 58,2 61,1 64,1 67,3 En % du CA 7,0% 6,5% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% Variation du BFR -2,1 0,3-2,9-3,1-3,2 Flux de trésorerie disponibles 77,4 93,7 101,0 106,1 110,7 113,9 Année Coefficient d'actualisation 0,91 0,82 0,75 0,68 0,62 Flux de trésorerie actualisés 70,3 77,2 75,6 72,0 68,3 Flux de trésorerie actualisés cumulés 363, Détermination du taux d actualisation Calcul du WACC Eurofins SA Taux sans risque (1) 3,08% Prime de risque du marché (2) 8,7% Bêta ajustée (3) 0,91 Prime de risque spécifique (4) 1,8% Coût des fonds propres (5) 12,8% Coût de la dette avant impôt (1) 5,01% Taux d'impôt 30% Coût de la dette après impôt 3,51% D/E (6) 39,4% D/(D+E) (7) 28% E/(D+E) (7) 72% WACC 10,15% (1) Taux OAT - Spot 2 février 2012 (France Trésor) (5) Formule du MEDAF (2) Natixis - Octobre 2011 (6) Gearing Eurofins (3) Béta Eurofins 1 an - Infinancials, ajustée (7) 1-D/(D+E)=E/(D+E) (4) Prime de taille Ibboston Il a été retenu un taux d actualisation de 10,15% pour actualiser les flux de trésorerie futurs sur la base des hypothèses suivantes : - un taux sans risque correspondant au rendement des OAT françaises d échéance 10 ans, soit 3,08%, - un bêta ajusté de l action EUROFINS SCIENTIFIC de 0,91 calculé d après le bêta 1 ans (source Infinancials), - une prime de risque de marché de 8,7% correspondant à la prime de risque du marché actions (Natixis Octobre 2011), - une prime de taille de 1,8% (source Ibboston), la société ayant une taille inférieure aux entreprises servant de référence pour la détermination de la prime de risque du marché action, 13

14 - un coût de la dette de 5,01% arrondi à 5% correspondant au coût moyen pondéré des différentes sources de dettes financières. - un impôt normatif de 30%, qui correspond au taux moyen applicable dans les différents pays où exerce EUROFINS SCIENTIFIC - un ratio d endettement sur capitaux propres en valeur de marché (Gearing) de 39% calculé sur la base de situation financière actuelle. Le coût moyen pondéré du capital ou WACC 5 d EUROFINS SCIENTIFIC ressort ainsi à 10,15% Calcul de la valeur terminale La valeur terminale a été déterminée à partir d un cash flow disponible normatif, calculé à partir de la formule dite de Gordon-Shapiro sur la base des hypothèses suivantes : - Un taux de croissance à l infini estimé à 2,5%, déterminé d après le taux de croissance anticipé du secteur et de l économie à long terme, - Un EBITA net d impôt de 113,9 M correspondant à l EBITA net d impôt de la dernière année du business plan. - Des amortissements égaux aux investissements, - Une variation du besoin en fonds de roulement calculée sur le taux de croissance à l infini proche de zéro Résultats chiffrés Synthèse de l'évaluation par la méthode des DCF Flux de trésorerie actualisés cumulés 363,4 Valeur terminale actualisée 941,1 Valeur d'entreprise (M ) 1 304,5 Dette nette ajustée (M ) -360,5 Valeur des capitaux propres (M ) 943,9 Nb d'actions (en milliers) Valeur de l'action 60,2 La valeur unitaire de l action EUROFINS SCIENTIFIC s élève, selon la méthode des flux de trésorerie actualisés, à 60,2. 5 Weighted Average Cost of Capital 14

15 Analyse de sensibilité Taux de croissance à l'infini Sensibilité de la valeur de l'action Coût moyen pondéré du capital 9,65% 10,15% 10,65% 2,0% 61,6 56,2 51,5 2,5% 66,2 60,2 54,9 3,0% 71,5 64,7 58,8 La mesure de la sensibilité aux valeurs retenues pour le taux de croissance à l infini et le taux d actualisation fait ressortir une valeur du titre EUROFINS SCIENTIFIC comprise entre 54,9 (taux d actualisation de 10,65% et taux de croissance à l infini de 2,5%) et 66,2 (taux d actualisation de 9,65% et taux de croissance à l infini de 2,5%) par la méthode de l actualisation des flux futurs de trésorerie Méthode des multiples observés sur des sociétés cotées comparables Cette méthode de valorisation consiste à appliquer aux agrégats de la société EUROFINS les multiples de valorisation observés sur des sociétés cotées ayant des activités similaires Echantillon des sociétés comparables retenu EUROFINS est actif dans trois domaines : - Les analyses à destination de l industrie pharmaceutique. - Les analyses alimentaires - Les tests environnementaux Les concurrents d EUROFINS SCIENTIFIC dans le domaine des analyses à destination de l industrie pharmaceutique sont les sociétés dites CRO (Contract Research Organization ci-après «CRO»). Les concurrents du Groupe dans le domaine des analyses alimentaires et des tests environnementaux sont les entreprises dites TIC (Testing Inspection Certifcation) ci-après «TIC». Nous avons ainsi constitué deux échantillons de comparable (TIC et CRO) pour couvrir les différents domaines dans lesquels opère EUROFINS SCIENTIFIC. Comparables «TIC» : Testing Inspection Certification, Les sociétés que nous avons identifiées et retenues comme comparables sont : - Bureau Véritas : Société Française cotée à la bourse d Euronext Paris (indice SBF 120) - SGS : Société Suisse coté au SWX Europe (indice SPI) - Intertek : Société Anglaise cotée au London stock exchange (indice FTSE 350) Ces entreprises, cotées sur les marchés européens, figurent parmi les acteurs majeurs dans les domaines de l inspection et la certification. Même si elles disposent d un portefeuille 15

16 d activité plus étoffé que celui d EUROFINS, elles réalisent une grande part de leur activité dans le domaine de l agroalimentaire, l industrie pharmaceutique et l environnement. Comparables «CRO» : Contract Research Organization Les sociétés que nous avons identifiées et retenues comme comparables sont : - Quest Diagnostics Inc : société Américaine cotée sur la bourse de New York (indice Dow Jones) - Covance : société Américaine cotée sur la bourse de New York (indice Dow Jones) - Charles River Lab Intl : société Américaine cotée sur la bourse de New York (indice Dow Jones) - Parexel International : société Américaine cotée sur la bourse de New York (indice NASDAQ 100) - Sonic Healthcare : société Australienne cotée sur la bourse Australienne «the Australian stock exchange» (indice : STOXX Asia / Pacific 600) - Icon : société Irlandaise cotée sur la bourse Irlandaise «The Irish stock exchange» (indice : ISEQ 20) - Omnicare : société Américaine cotée sur la bourse de New York (indice S&P1500) Ces sociétés réalisent toutes des prestations pour les laboratoires pharmaceutiques ou les biotechs dans le domaine des études cliniques. Les services offert par ces sociétés sont comparables à ceux proposés par EUROFINS, même si cela ne représentent qu une partie de leur activité. Les comparables «TIC» et «CRO» présentent des capitalisations boursières variées supérieures, en moyenne, à celle d EUROFINS. Comparables boursiers Pays Capitalisation boursière en M CRO Quest Diagnostics Inc USA Covance USA Charles River Lab Intl USA Parexel International USA 861 Sonic Healthcare AUS Icon IRL 749 Omnicare USA TIC Bureau Veritas FRA Intertek Group GBR SGS S.A. CHE EUROFINS FRA 908 Source : Factset, fin octobre

17 Analyse des comparables boursiers Les taux de croissance et les taux de marge des sociétés comparables sont présentés cidessous : Comparables boursiers Pays Taux de croissance CA Marge d'ebitda Marge d'ebita 2011/ / CRO Quest Diagnostics Inc USA 2,1% 1,9% 21,0% 21,7% 22,3% 17,2% 17,8% 18,5% Covance USA 6,6% 6,7% 15,2% 15,8% 16,3% 10,2% 10,7% 11,3% Charles River Lab Intl USA 2,1% 4,0% 22,9% 23,1% 23,1% 17,2% 16,9% 17,2% Parexel International USA 14,2% 12,2% 12,5% 14,1% 14,7% 7,5% 9,4% 10,0% Sonic Healthcare AUS 7,3% 5,9% 19,1% 19,5% 19,8% 15,4% 15,6% 16,0% Icon IRL 17,4% 10,2% 8,0% 10,2% 12,4% 4,0% 6,5% 8,9% Omnicare USA 0,9% 2,9% 9,9% 10,6% 10,9% 8,2% 8,8% 8,8% Moyenne échantillon CRO 7,2% 6,3% 15,5% 16,4% 17,1% 11,4% 12,2% 13,0% TIC Bureau Veritas FRA 6,5% 7,1% 18,7% 19,2% 19,9% 16,0% 16,0% 16,7% Intertek Group GBR 14,4% 7,8% 19,9% 20,4% 20,8% 15,8% 15,8% 16,5% SGS S.A. CHE 9,4% 10,4% 21,9% 22,3% 22,9% 16,9% 17,4% 17,9% Moyenne échantillon TIC 10,1% 8,4% 20,2% 20,6% 21,2% 16,2% 16,4% 17,0% Echantillon total Moyenne échantillon Total 8,7% 7,3% 17,8% 18,5% 19,2% 13,8% 14,3% 15,0% Agrégats Eurofins 8,6% 7,7% 16,8% 18,6% 19,7% 11,3% 12,5% 13,7% Source Infinancials Le chiffre d affaires d EUROFINS SCIENTIFIC est réparti de manière relativement équilibrée entre d une part, les analyses pharmaceutiques (domaine dans lequel opèrent les «CRO») et d autre part, les analyses alimentaires et les tests environnementaux (domaine dans lequel opèrent les «TIC»). Les multiples moyens que nous avons calculés proviennent donc d une moyenne entre l échantillon TIC et l échantillon CRO. Sur la période , le taux de croissance moyen du chiffre d affaires d EUROFINS est supérieur à celui de la moyenne de l échantillon total. Sur la période , le taux de croissance du chiffre d affaires d EUROFINS est proche de la moyenne de l échantillon total. Globalement, les taux de marge d EBITDA d EUROFINS sont proches de la moyenne de l échantillon total. Les taux de marge moyen d EBITA d EUROFINS sont légèrement inférieurs à la moyenne de l échantillon total ; EUROFINS SCIENTIFIC ayant effectué des investissements plus importants ces dernières années Multiples obtenus et choix des multiples Nous avons retenu les multiples : - d EBITDA 6 qui permet d extérioriser les bénéfices réalisés par les sociétés sans tenir compte des différentiels de politiques d amortissements et des résultats non courants ; 6 Voir definition p.11 17

18 - d EBITA 7 qui permet d extérioriser la rentabilité observée avant impact des charges financières et amortissement du goodwill. Ce multiple est cependant affecté par les différences de politiques d amortissement et d investissement. Nous avons exclu les multiples : - de chiffre d affaires qui n est pas pertinent au regard des différentiels de marges d EBITA existant entre EUROFINS et les sociétés comparables, - de résultat net (ou PER 8 ) compte tenu des écarts de structure financière entre les sociétés comparables et des éléments de résultats non courants qui peuvent affecter les résultats des sociétés. Le tableau suivant récapitule les multiples de valorisation boursière de l ensemble des sociétés comparables de l échantillon. Comparables boursiers Pays VE/EBITDA VE/EBITA CRO Quest Diagnostics Inc USA 7,0x 6,7x 6,3x 8,6x 8,1x 7,7x Covance USA 8,3x 7,5x 6,8x 12,4x 11,1x 9,9x Charles River Lab Intl USA 7,5x 7,3x 7,0x 10,0x 10,0x 9,4x Parexel International USA 7,9x 6,1x 5,2x 13,2x 9,2x 7,7x Sonic Healthcare AUS 9,4x 8,6x 8,0x 11,6x 10,7x 9,8x Icon IRL 8,4x 5,6x 4,2x 16,7x 8,9x 5,8x Omnicare USA 8,3x 7,7x 7,2x 10,0x 9,2x 8,9x Moyenne échantillon CRO 8,1x 7,1x 6,4x 11,8x 9,6x 8,5x TIC Bureau Veritas FRA 11,0x 10,1x 9,1x 12,9x 12,1x 10,8x Intertek Group GBR 9,4x 8,0x 7,3x 11,8x 10,4x 9,2x SGS S.A. CHE 10,7x 9,6x 8,5x 13,9x 12,3x 10,9x Moyenne échantillon TIC 10,4x 9,2x 8,3x 12,9x 11,6x 10,3x Echantillon total Moyenne échantillon Total 9,2x 8,1x 7,3x 12,3x 10,6x 9,4x Source Infinancials décembre Voir definition p.11 8 PER : Price to Earnings Ratio. 18

19 Application de la méthode Nous avons donc retenu les multiples VE / EBITDA et VE /EBITA pour les années 2011, 2012 et 2013 étant entendu que : - la valeur d entreprise (VE) correspond à la capitalisation boursière (sur la base d une moyenne de 30 jours de cours de bourse) augmentée des dettes financières nettes ajustées consolidées, - l EBITDA correspond au résultat d exploitation avant dotation aux amortissements, charges non décaissables liées aux options de souscriptions, dépréciation des goodwills et amortissements d actifs incorporels. Les prévisions d EBITDA des sociétés comparables ont été établies sur la base de consensus d analystes financiers, - l EBITA correspond au résultat d exploitation avant amortissement du goodwill, charges non décaissable liées aux options de souscriptions et amortissements d actifs incorporels. Les prévisions d EBITA des sociétés comparables ont été établies sur la base du consensus d analystes financiers. Nous avons, ensuite, appliqué les multiples extériorisés par les bases de données sur les années 2011, 2012 et 2013, aux agrégats d EUROFINS SCIENTIFIC sur ces mêmes années Résultats Les différentes valeurs d EUROFINS SCIENTIFIC extériorisées par ces multiples sont les suivantes : Valeur du groupe EUROFINS SCIENTIFIC EBITDA Moyenne EBITA Moyenne Moyenne EBITDA EBIT GLOBALE Agrégats (M ) 139,2 167,2 191,4 93,3 112,3 133,0 Multiples moyens 9,2x 8,1x 7,3x 12,3x 10,6x 9,4x Valeur d'entreprise (M ) 1 287, , , , , , , , ,4 Dette nette (M ) 360,5 360,5 360,5 360,5 360,5 360,5 Valeur des capitaux propres (M ) 926, , ,7 990,6 789,5 829,1 886,7 835,1 912,8 Nombre d'action (en milliers) Valeur d'une action ( ) 59,08 63,85 66,55 63,16 50,34 52,86 56,53 53,24 58,20 La valeur moyenne de l action EUROFINS SCIENTIFIC extériorisé par la méthode des comparables boursiers ressort, avant application d une décote, à 58, Méthode du cours de bourse Les actions d Eurofins sont cotées sur le marché réglementé de NYSE Euronext à Paris sous le code ISIN FR L action est cotée en bourse depuis le 24 octobre

20 Analyse de la liquidité de l action Eurofins L actionnariat d Eurofins se répartit de la manière suivante : Composition de l'actionnariat Analytical Bioventures SCA Flottant % du capital 46,0% 54,0% Total 100% Selon les données disponible sur le rapport d activité des 9 premiers mois de l année 2011 d Eurofins, le flottant (actions cotées sur un marché règlementé) représentait 54% du capital au 30/09/11. Une analyse de la liquidité du titre, résumée ci-dessous, a été effectuée. Moyenne pondérée par les volumes Titres échangés (moyenne quotidienne) Titres échangés (cumul) Volume cumulé (% du nombre total d'actions) Volume cumulé (% du flottant) Moyenne 10 jours % 3% Moyenne 1 mois % 5% Moyenne 3 mois % 13% Moyenne 6 mois % 28% Moyenne 1 an % 62% Source : InFinancials, 03/02/2012 Analyse de la liquidité de l'action Eurofins 1 : Ratio entre le nombre de titres échangés et le nombre total d'actions 2 : Ratio entre le nombre total de titres échangés et le flottant Le tableau ci-dessus témoigne des volumes échangés. Les volumes moyens échangés se situent entre titres (moyenne 3 mois) et titres (moyenne 10 jours). Le nombre total de titres échangés au cours du dernier mois s élève à , ce qui représente 3 % du nombre total de titres et 5 % du flottant. Sur un an, le nombre cumulé de titres échangés s élève à ce qui représente 34% de la totalité des titres et 62% du flottant. Au regard de ces données, nous pouvons donc considérer le titre Eurofins comme relativement liquide. 20

21 Analyse du cours de bourse L évolution du titre au cours des 12 derniers mois est la suivante : Source : InFinancials, au 03/02/2012 Au cours des 12 derniers mois, le titre Eurofins a oscillé entre (03/02/11) et (10/05/11). Au 2 février 2012, la valeur du titre ressort à Calcul des différentes moyennes du cours de bourse Le tableau ci-dessous présente les différentes moyennes du cours de bourse sur la base du cours de clôture au 02/02/2011. Eurofins ( /action) Cours de clôture (le 02/02/2012) 64,0 CMPV* 10 jours 60,7 CMPV* 1 mois 58,7 CMPV* 3 mois 59,0 CMPV* 6 mois 58,3 CMPV* 12 mois 60,0 Source : InFinancials, 03/02/2012 * Coût moyen pondéré par les volumes Les différentes moyennes de cours de bourse, s établissent entre 58,3 (moyenne 6 mois) et 60,7 (moyenne 10 jours). Nous retiendrons en synthèse les moyennes court terme (10 jours et 1 mois) qui intègrent les dernières informations financières et nous apparaissent comme les plus pertinentes. 21

22 4 CONCLUSION SUR LA VALEUR DU TITRE EUROFINS SCIENTIFIC Le tableau ci-dessous présente l ensemble des résultats obtenus et les valeurs résultant des méthodes d évaluation que nous avons jugées pertinentes : Méthodes d'évaluation Valeur de l'action EUROFINS SCIENTIFIC (en ) Flux de trésorerie actualisés 60,2 Comparables boursiers 58,2 Cours de bourse - moyenne 10 jours 60,7 - moyenne 1 mois 58,7 Notre analyse fait ressortir des valeurs du titre EUROFINS SCIENTIFIC : - de 60,2 par la méthode des flux de trésorerie actualisés, - de 58,2 par la méthode des comparables boursiers, - de 60,7 de moyenne de cours de bourse 10 jours, - de 58,7 de moyenne de cours de bourse 1 mois, Fait à Paris, le 3 février 2012 L expert indépendant HORWATH AUDIT FRANCE Olivier Grivillers 22

23 Horwath Audit France 86, rue Anatole France Levallois-Perret Tél +33 (0) Fax +33 (0) RAPPORT DE L EXPERT INDEPENDANT SUR LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC DANS LE CADRE DU TRANSFERT DU SIEGE SOCIAL DE LA SOCIETE Siège social : 41 avenue de Friedland Paris Société de Commissariat aux Comptes - Membre de la Compagnie Régionale des Commissaires aux Comptes de Paris Société d Expertise Comptable inscrite au tableau de l Ordre des Experts-Comptables de Paris / Ile-de-France SARL au capital de RCS Paris B Siret TVA intracommunautaire FR

24 RAPPORT DE L EXPERT INDEPENDANT SUR LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC DANS LE CADRE DU TRANSFERT DU SIEGE SOCIAL DE LA SOCIETE Dans le cadre du transfert du siège social de la société EUROFINS SCIENTIFIC, nous avons été désignés en qualité d expert indépendant avec pour mission d apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC. Pour ce faire, une évaluation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC a été réalisée. Pour accomplir notre mission, nous avons utilisé les documents et informations qui nous ont été transmis par le groupe EUROFINS SCIENTIFIC, sans avoir la responsabilité de les valider. Conformément à la pratique en matière d expertise indépendante, nous n avons pas cherché à valider les données utilisées, dont nous nous sommes limités à vérifier la vraisemblance et la cohérence. Le présent rapport d expertise est organisé comme suit : 1. Présentation de l opération et du contexte 2. Présentation de la mission d expert indépendant 3. Eléments d appréciation de la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC 4. Conclusion sur la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC 2

25 1 PRESENTATION DE L OPERATION ET DU CONTEXTE 1.1 Présentation du groupe concernée par l opération Profil du Groupe EUROFINS SCIENTIFIC est un groupe français de biotechnologies fondé à Nantes en 1987, et figure parmi les premiers prestataires mondiaux sur le marché de la bioanalyse. Il dispose d un vaste portefeuille de technologies et de méthodes d analyses (plus de à ce jour). Fort d un réseau international de plus de 150 laboratoires répartis dans 30 pays Eurofins emploie environ personnes Structure actionnariale Au 30 septembre 2011, le capital social de la société EUROFINS SCIENTIFIC SE, mère du Groupe, se réparti comme suit : Implantations géographiques Le chiffre d affaires du Groupe EUROFINS SCIENTIFIC est concentré en Europe (75% des ventes), bien que l'acquisition de Lancaster ait récemment renforcé sa présence aux États-Unis. Ses principaux marchés sont l'allemagne (22% du chiffre d affaires), suivis par la France (18%), les Pays Nordiques (17%), les États-Unis (17%), le Benelux (10%) et le Royaume- Uni (6%) qui représentent ensemble près de 90% des ventes du Groupe. Le chiffre d affaires résiduel est réalisé dans les pays en développement (principalement la Chine, l'inde et le Brésil) où le Groupe a commencé à construire son réseau ces dernières années. 3

26 Aujourd'hui, le Groupe a une exposition limitée aux marchés émergents notamment en Asie, contrairement à ses concurrents TIC 1 qui réalisent autour de 30 à 40% de leurs ventes dans la région. Le graphique ci-dessous représente la répartition du chiffre d affaires par zones géographiques au 30 septembre 2011 : 1.2 Opération envisagée et contexte Le Groupe souhaite transférer son siège social de Nantes à Luxembourg ; ce transfert a été entériné par une assemblée générale des actionnaires qui s est tenue le 11 janvier Conformément aux dispositions des articles L alinéa 3 et R du Code de commerce, les actionnaires de la Société présents ou représentés lors de l assemblée générale du 11 janvier 2012 qui auront voté, contre la résolution relative à ce transfert, pourront former opposition au transfert. En cas d opposition, les actionnaires se verront proposer une offre de rachat de leurs titres. Cette offre comportera le prix offert par action sur la base d une évaluation multicritère conformément à l article L du Code Monétaire et Financier qui prévoit que «l évaluation des titres, effectuée selon les méthodes objectives pratiquées en cas de cession d actifs tient compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l existence de filiales et des perspectives d activité». 1 Testing, Inspection and Certification 4

27 2 MISSION DE L EXPERT INDEPENDANT 2.1 Définition de la mission Notre mission s inscrit donc dans ce contexte et vise à apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC dans le cadre de cette opération de transfert de siège social. Dans ce cadre, il nous appartient de valoriser le groupe EUROFINS SCIENTIFIC. Pour ce faire, une analyse multicritères de la valeur du groupe EUROFINS SCIENTIFIC a été effectuée. 2.2 Nature des travaux effectués Notre approche a comporté les étapes suivantes : - Des entretiens avec le management d EUROFINS SCIENTIFIC, afin de mieux appréhender l activité du Groupe, - La détermination des prévisions de flux de trésorerie d exploitation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC, - L analyse des multiples boursiers des sociétés cotées opérant dans le même secteur d activité et leur comparabilité avec ceux du groupe EUROFINS SCIENTIFIC, - L analyse des transactions comparables intervenues dans le secteur, - L analyse de cours de bourse de la société EUROFINS SCIENTIFIC, - La présentation des résultats de nos travaux reprenant les principales hypothèses retenues et les méthodes utilisées pour aboutir à nos valeurs. 2.3 Informations utilisées Les informations utilisées dans le cadre de notre mission ont été de plusieurs ordres : - les informations publiquement disponibles sur EUROFINS SCIENTIFIC, - le document de référence 2010 d EUROFINS SCIENTIFIC qui inclut les états financiers, - le rapport financier trimestriel d EUROFINS SCIENTIFIC au 30 septembre 2011, - Les états financiers consolidés provisoires et non audités d EUROFINS SCIENTIFIC au 31 décembre 2011, 5

28 - le projet de transfert du siège social d EUROFINS SCIENTIFIC SE au Grand- Duché de Luxembourg, - les informations de marché diffusées sur les bases de données financières InFinancials et Reuters : sociétés comparables, consensus de marché relatifs aux données prévisionnelles des sociétés comparables pour la mise en œuvre des comparables boursiers, - les notes des analystes financiers qui suivent le titre EUROFINS SCIENTIFIC, - Les informations financières qui nous ont été communiquées par le management du groupe EUROFINS SCIENTIFIC. 2.4 Déclaration d indépendance Olivier Grivillers et le cabinet Horwath Audit France sont indépendants du groupe EUROFINS SCIENTIFIC ainsi que de leurs actionnaires. Ils n ont pas de lien juridique ou financier avec cette société. Ils ne se trouvent dans aucune des situations de conflit d intérêt visées à l article 1 de l instruction du 25 juillet 2006 prise en application du titre VI du livre II du Règlement Général de l AMF. Olivier Grivillers et le cabinet Horwath Audit France attestent donc de l absence de tout lien avec les personnes concernées, susceptible d affecter leur indépendance et l objectivité de leur jugement lors de l exercice de cette mission. 6

29 3 ELEMENTS D APPRECIATION DE LA VALEUR DES TITRES EUROFINS SCIENTIFIC Nous exposons ci-après, en ayant préalablement présenté les données structurantes, les méthodes d évaluation écartées et celles qui ont été retenues afin d apprécier la valeur des titres EUROFINS SCIENTIFIC. 3.1 Données structurant l évaluation Référentiel comptable Les informations financières utilisées sont issues des états financiers consolidés d EUROFINS SCIENTIFIC pour l exercice clos au 31 décembre 2010 et 2011 ainsi que du rapport financier trimestriel du 30 septembre Les comptes consolidés du groupe EUROFINS SCIENTIFIC sont établis conformément aux normes IFRS. Les états financiers consolidés d EUROFINS SCIENTIFIC utilisés pour l exercice clos au 31 décembre 2011 sont provisoires et non audités par les commissaires aux comptes Structure du capital et nombre d actions Le nombre d actions à retenir pour la valorisation du groupe EUROFINS SCIENTIFIC correspond au nombre d actions émises à la date de valorisation augmenté des valeurs mobilières ayant un caractère dilutif. Sur la base de ces retraitements, le nombre d actions que nous avons retenu s élève à milliers d actions Endettement net ajusté L endettement net consolidé d EUROFINS SCIENTIFIC, retenu dans le cadre de nos travaux d évaluation, correspond à la dette financière nette d EUROFINS SCIENTIFIC estimée sur la base des comptes consolidés au 31 décembre Elle s élève à 255,2 millions d euros. Nous avons considéré les titres super-subordonnés à durée indéterminée (TSSDI) comme titres de dettes et retraité ceux-ci dans le calcul de la dette financière. Ces titres s élèvent à 150 millions d euros au 31 décembre Nous avons considéré les provisions pour retraites et engagements assimilés comme réputées décaissables et retraité celles-ci dans le calcul de la dette financière. Elles s élèvent à 18,8 millions d euros au 31 décembre Nous avons également intégré à la dette nette la quote-part de la situation nette comptable revenant aux intérêts minoritaires pour 4,9 millions d euros et déduit de celle-ci les titres mis en équivalence pour 3,6 millions d euros au 31 décembre Par cohérence avec notre calcul du nombre d actions, nous avons retraité la trésorerie potentielle provenant de l exercice des valeurs mobilières ayant un caractère dilutif (options 7

30 de souscription d actions et bons de souscription d actions). La trésorerie potentielle s élève à 64,7 millions d euros. Nous retiendrons donc pour nos calculs et pour le passage de la valeur d entreprise à la valeur des capitaux propres une dette nette «ajustée» de 360,5 millions d euros qui se décompose comme suit : libellé montant en M Emprunts et dettes financières / non courant 207,7 Emprunts obligataires (OBSAAR) / non courant 193,0 Emprunts et dettes financières / courant 19,2 Emprunts obligataires (OBSAAR) / courant 14,9 Trésorerie et équivalents de trésorerie -179,5 Dette nette hors TSSDI 255,2 TSSDI 150,0 Dette nette avec TSSDI 405,2 Intérêts minoritaire (31 décembre 2011) 4,9 Provisions pour engagement de retraite 18,8 Trésorerie potentielle (BSA - O.S) -64,7 Titres de participation -3,6 Dette nette ajustée 360, Business plan et périmètre Nous avons élaboré un business plan sur une durée de 5 ans (1 er janvier 2012 au 31 décembre 2016). Celui-ci résulte notamment d hypothèses relatives : - à l évolution du chiffre d affaires qui repose notamment sur un ensemble d hypothèses en lien avec la croissance des différentes activités (Environnement/Pharma/agroalimentaire), - au niveau du taux de marge d exploitation (ratio résultat opérationnel courant / chiffre d affaires), - et à la variation du besoin en fonds de roulement. Le business plan retenu pour l évaluation est un business plan consolidé qui intègre l ensemble des résultats dégagés par les différentes sociétés du groupe EUROFINS SCIENTIFIC. 3.2 Méthodes d évaluation écartées Nos travaux nous ont conduits à écarter les méthodes suivantes : Méthode de l Actif Net Réévalué (ANR) La méthode de l Actif Net Réévalué est principalement utilisée dans le cadre de sociétés holdings ou de sociétés détenant de nombreux actifs, notamment immobiliers. Cette 8

31 approche est plutôt pertinente dans le cadre d une approche liquidative, après prise en compte des coûts de liquidation. Elle consiste à évaluer à la valeur de marché les différents actifs et passifs inscrits au bilan de la société. Cette méthode ne reflète pas la capacité bénéficiaire actuelle et future d EUROFINS SCIENTIFIC mais uniquement la valeur historique de ses actifs et passifs. Nous avons donc décidé de ne pas retenir cette méthode. Les capitaux propres, part du groupe hors TSSDI, consolidés s élevaient, à titre d information, à 165,45 M au 31 décembre 2011 ; soit une valeur de 10,5 par action (après dilution) Méthode d actualisation des dividendes futurs Cette méthode consiste à valoriser la société à partir de la valeur actuelle de ses dividendes futurs. Elle ne peut être retenue que pour les sociétés qui bénéficient d une capacité de distribution significative avec des taux de distribution réguliers et prévisibles. EUROFINS SCIENTIFIC n a pas défini de politique de distribution spécifique sur les années futures. Nous estimons donc que l évaluation par la méthode des dividendes versés n est pas pertinente dans le cas présent Méthode des transactions comparables La méthode des multiples de transactions consiste à appliquer aux agrégats financiers de la société une moyenne, ou une médiane, des multiples constatés lors de transactions les plus comparables. Les transactions récentes identifiées, dans le secteur d EUROFINS SCIENTIFIC, ne sont pas susceptibles d offrir une référence pour apprécier la valorisation du groupe. Par conséquent, cette méthode n a pas été mise en œuvre. 3.3 Méthodes d évaluation retenues L approche multicritères nous a conduits à retenir les méthodes de valorisation suivantes : - méthode de l actualisation des flux futurs de trésorerie, - méthode des multiples observés sur des sociétés cotées comparables, - méthode du cours de bourse, 9