Rencontres des Professionnels des Marchés de la Dette et du Change. L industrie financière au service de la reprise

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1 Rencontres des Professionnels des Marchés de la Dette et du Change L industrie financière au service de la reprise A l occasion des 5èmes Rencontres des Professionnels des Marchés de la Dette et du Change, les acteurs de la place de Paris se sont réunis à la Chambre de Commerce et de l Industrie de Paris Île-de-France. Organisé par sept associations 1, cet événement a pour but de définir le rôle et la place de l industrie financière parisienne dans l économie française. A l heure actuelle, la situation du pays est peu propice à la reprise, et l ensemble du tissu économique français reste dans l expectative. Pourtant, des motifs d espoir émergent çà et là : les frémissements de la croissance aux frontières et les ambitions affichées de responsabilité budgétaire laissent à penser que la croissance, même fragile, pourrait bientôt faire son retour. Mais au préalable, l économie française doit restaurer sa compétitivité, notamment par la réduction du coût du travail, un accès aux matières premières et à l énergie ainsi que par la compétitivité de son secteur financier. Ces trois conditions, une fois remplies, pourraient alors favoriser le retour d une croissance durable. Or, l industrie financière française doit jouer un rôle clé dans cette phase de transition. En effet, les banques françaises ont pour fonction d alimenter et de stimuler l économie, en accompagnant et en finançant les besoins des entreprises. D où l intérêt d avoir «des intermédiaires financiers forts» et «une place financière de Paris compétitive». Le renforcement de la place parisienne est un enjeu de taille à plus d un titre. Le premier concerne la compétitivité des entreprises : il est nécessaire d instaurer une relation de proximité entre les intermédiaires financiers et les entreprises, tout en garantissant un accès compétitif aux instruments de crédit et de couverture des risques. De même, l existence d une place parisienne forte est un enjeu de souveraineté nationale. Alors qu une part toujours plus importante du CAC40 et de la dette française est détenue par des étrangers, l industrie financière française doit permettre d augmenter les financements d origine domestique. Enfin, l enjeu de l emploi est également au cœur des préoccupations. Cette industrie est intense en emploi, et sa bonne santé contribuerait fortement à réduire un taux de chômage au plus haut depuis près de 16 ans. 1, ACI France, AFTE, Amafi, CNO AF2I, ICMA, Paris Europlace 1

2 Si la place parisienne court le risque de marginalisation 5 ème place financière en 2010, 8 ème en 2013, elle ne manque pourtant pas d arguments. Le succès des grandes entreprises françaises, la forte communauté d investisseurs, la qualité de la formation et son leadership sur les dérivés action ou les financements structurés sont autant d opportunités d inverser la tendance. De même, le développement des monnaies émergentes, des nouveaux produits de financement de marché pour les ETI et les évolutions règlementaires sur les marchés monétaires peuvent permettre à Paris de s affirmer comme une place financière de premier plan. Le change dans la conquête des marchés émergents Tout d abord, l émergence de nouvelles puissances dans les régions Asie, EMEA ou Amérique du Sud a provoqué un certain nombre d ajustements sur les marchés du change. Les récents événements ont permis de comprendre que le terme «émergents» regroupe des pays de natures très différentes. D où l intérêt d une classification selon plusieurs critères. Dans un premier niveau d analyse, les pays sont jugés selon leur vulnérabilité financière. La performance économique du pays taux de croissance, PIB, inflation, les comptes extérieurs balance courante, dette externe, niveau de réserve, et la stabilité financière interne solidité des banques locales, croissance du crédit à l économie sont des indicateurs pertinents qui permettent de mieux évaluer la santé économique du pays considéré. Dans un second niveau d analyse, l étude de la politique monétaire du pays offre une vision claire de sa marge de manœuvre réelle. Ainsi, en se basant sur des indicateurs tels que le taux d intérêt réel fixé par la politique monétaire et le niveau de déficit ou d excédent budgétaire, les données obtenues permettent de compléter la classification et de ranger les émergents selon la robustesse de leur économie et de leur devise. Cette analyse est particulièrement pertinente aujourd hui : l annonce par la FED du «QE tapering» a en effet provoqué une évolution brutale des marchés du change. Cette crise de correction, caractérisée par des capital outflows massifs chez les pays émergents, a sévèrement affaibli leurs devises. Les fonds spéculatifs ont pris de fortes positions courtes et contribué à déprécier les monnaies émergentes. Mais pour autant, il semble que ces récents mouvements témoignent d un ajustement mécanique plutôt que d une réelle remise en cause structurelle. En effet, au regard des critères énoncés plus haut, la majorité des pays émergents dispose de fondamentaux solides et semble en relative bonne santé. Pour cette raison, les analystes n anticipent plus de mouvement baissier ; par ailleurs, de nombreux fonds de long terme souhaiteraient à nouveau investir massivement dans les émergents, profitant ainsi d un retour intéressant. Cela démontre là encore la crédibilité et l efficacité des Banques centrales locales qui, pourtant largement malmenées par les Hedge funds à l origine, semblent finalement avoir repris le dessus. Face à de telles transformations sur le marché des devises, les entreprises corporate s exposent à un risque de change. En effet, lorsque les achats et la vente de marchandises ou services s effectuent dans des devises différentes, une gestion du risque s impose. Pour cela, les entreprises optent pour des solutions financières ou opérationnelles. D une part, les instruments optionnels et produits bancaires par un raccourcissement des 2

3 horizons de couverture et un recours à des produits exotiques fournissent une protection face à d éventuelles variations de change. D autre part, des ajustements opérationnels comme la production locale et la facturation directement en yuan sont des alternatives crédibles et complémentaires. Enfin, l émergence du yuan comme devise internationale est une problématique importante pour les entreprises et la place financière française. Si le processus d internationalisation n en est qu à ses débuts seulement 1% des échanges se font en yuan, la montée en puissance de la devise est incontestable. Le yuan s imposera à terme comme une devise leader et présente un taux d intérêt très attractif, autour de 3%, très supérieur aux taux occidentaux. Pour cette raison, les investisseurs démontrent une certaine méfiance vis-à-vis de l euro, et inversement, un appétit croissant pour le yuan. Cet appétit s illustre notamment par une demande de yuan en constante augmentation ainsi que par un vif intérêt pour les fonds en devise chinoise les IPO sont presque systématiquement sursouscrites. En somme, l émergence du yuan représente une opportunité considérable pour la place de Paris. Un marché offshore se constitue progressivement, et croît en volume de 60 à 80% par an. Le yuan se cherche une place forte en Europe, et Paris peut légitimement postuler. En effet, Paris est la place continentale la plus importante pour la devise chinoise, avec près de 2 milliards d euros (soit environ 16 milliards de yuan) de dépôts. De même, plus de 21% du commerce franco-chinois est désormais libellé en yuan, ce qui dote la place française de sérieux arguments pour héberger le marché offshore de la monnaie chinoise. Les nouveaux financements de marché pour les ETI Les entreprises de taille intermédiaire (ETI) sont définies par un nombre d employés et un chiffre d affaires annuel respectivement inférieurs à 5000 personnes et 1,5 milliards d euros. Ces entreprises, au nombre de 4700 en France et en Allemagne, atteignent une taille suffisamment critique pour s étendre à l international. Or, pour capter ces marchés étrangers, les besoins en financement sont considérables. Si le financement bancaire a toujours été la norme, les récentes évolutions permettent désormais à ces entreprises de recourir aux marchés désintermédiés. L émergence du marché des placements privés Euro PP permet l émission de titres, sous la forme d emprunts ou d obligations, cotés ou non cotés, notés ou non notés, pour financer des entreprises de taille intermédiaire. Le développement du marché Euro PP constitue une innovation de taille pour la place parisienne. Avec une cinquantaine d opérations totalisant près de 6 milliards d euros, le marché du placement privé apparait un format approprié pour répondre aux besoins de financement des ETI. La création d une Charte Euro PP a permis la naissance d un marché de référence, dont le format est aisément exportable. En faisant intervenir les différentes parties concernées émetteurs, investisseurs et intermédiaires financiers, ce marché a su s inspirer de modèles existants plus matures, comme l US PP ou le Schuldschein allemand, pour répondre aux besoins des investisseurs et contribuer au financement des ETI. Ainsi, plusieurs transactions ont été exécutées en 2012 et Des groupes comme Altran, 3

4 Bonduelle, Lactalis, Agrial ou encore Zodiac ont recouru à ce marché pour des montants allant de 50 à 250 millions d euros en moyenne et des maturités excédant les cinq ans. Malgré un certain nombre de limites règlementaires la titrisation et l effet de levier sont interdits, l objectif affiché de ce marché est ambitieux : contribuer à la désintermédiation du financement en France. Aujourd hui, les emprunts bancaires comptent pour 80% du montant total, contre 20% d obligations de marché. L Euro PP cherche donc à inverser la tendance en se rapprochant d un marché désintermédié et participe ainsi à la convergence vers le modèle américain. Par ailleurs, un autre instrument peut s avérer utile aux entreprises de taille intermédiaire. Les billets de trésorerie sont des titres de créances négociables émis par des corporates ayant des besoins de financement à court et très court terme. Selon une étude récente, ce produit reste relativement méconnu des ETI. La complexité souvent surestimée de la documentation ainsi que l obligation de la notation par une agence indépendante ont contribué à exclure les ETI de ce marché court terme. Pourtant, les conditions d émission actuelles sont avantageuses et pourraient profiter aux ETI : le refinancement de court terme à des taux très bas constitue un outil supplémentaire, pour les entreprises. Pour autant, l accès à ce marché demeure difficile, et toutes les ETI ne sont pas susceptibles d intéresser les investisseurs. Seules les entreprises de taille significative, présentant une dette importante 100 à 200 millions d euros et une haute qualité de crédit pourront effectuer ce type d opération. Marché monétaire, la nouvelle donne Le marché monétaire, souvent dans l ombre, est devenu aujourd hui un enjeu important pour la place financière de Paris. Depuis la crise de 2008, la liquidité est désormais au centre des préoccupations des banques, françaises et étrangères. Le LCR (Liquidity Coverage Ratio) en est une première illustration. Cette norme, imposée par le comité Bâle III à partir de 2010, vise à permettre aux banques de résister à des crises de liquidités aigües : ces dernières sont désormais contraintes de conserver un niveau élevé de liquidités pour faire face à des sorties de cash sur un mois. Le coût de refinancement à court terme le coût de la liquidité d une banque est devenu un enjeu fondamental : obligées de constituer des réserves de cash ou d actifs liquides, les banques répercutent cette contrainte sur le pricing proposé aux clients. De même, la nécessité d engager plus de capital en contrepartie d activités peu ou moins risquées abaisse mécaniquement la rentabilité des banques de la place. En l espace de quelques années, la liquidité est donc devenue une ressource rare, qui transforme en profondeur les relations entre la banque et ses contreparties. Celle-ci a tendance à moins financer les besoins en trésorerie des entreprises, trop couteux en termes de LCR. En somme, le ratio de liquidité induit un certain nombre de distorsions et crée une distinction nette entre les différentes contreparties, selon qu elles sont ou non «éligibles» au LCR. La norme LCR imposée aux banques provoque une fragmentation du marché et un changement dans leur manière d appréhender leur activité : les courbes de taux varient 4

5 désormais selon le type de client, tandis que les produits et placements moins liquides coûtent de plus en plus cher. Pour faire face à ces évolutions réglementaires, de nouveaux produits «LCR compatibles» émergent : toutefois, leur complexité et leur optionalité demeurent peu ou mal évaluées par les banques. A l image du ratio LCR, la régulation et la FTT ont fragilisé un marché monétaire encore convalescent. Pour autant, la liquidité recommence à circuler en cross-border, tandis que certains acteurs, anciennement coupés du marché, le réintègrent peu à peu. Si les dernières évolutions règlementaires tendent à systématiser l utilisation de transactions collatéralisées, le contour précis de ce nouveau système demeure flou. Le type de collatéral et le coût de ces transactions sont encore à définir et ne manqueront pas d avoir un impact sur la place financière parisienne. A l occasion des 5èmes Rencontres des Professionnels des Marchés de la Dette et du Change, les intervenants se sont succédé pour définir le rôle de l industrie financière française dans la reprise économique. La montée en puissance des devises émergentes, la création de nouveaux moyens de financement et les récentes évolutions du marché monétaire sont autant d opportunités pour la place de Paris. Son développement permettrait en effet d alimenter et de stimuler la croissance, notamment par le financement des entreprises. A l image de Bpifrance, les intermédiaires financiers sont au cœur de l économie française. Leur activité et leur politique de développement sont cruciaux et influencent l ensemble du tissu économique français. Par exemple, les prêts d avenir et de développement, les fonds thématiques en Equity ou Large Venture permettent à Bpifrance d investir dans divers projets, et ce à tous les stades de développement de l entreprise. Bpifrance joue ainsi un rôle de catalyseur et entraîne avec elle les banques de la place parisienne. Par ce système de cofinancement, les différents acteurs de l industrie financière tentent d encourager les entrepreneurs à prendre des risques pour relancer l économie française et favoriser la reprise. Victor MOLHO Junior Consulting Sciences Po 5

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