Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnés

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1 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnés Raymond Kerzérho, MBA, CFA DEPARTEMENT DE RECHERCHE Septembre 2010 Abrégé Lorsqu ils optent pour un fonds d actions étrangères couvert contre le risque de devises, les investisseurs croient généralement que l effet des fluctuations du change en sera éliminé et que le rendement sera similaire à celui du portefeuille en monnaie locale. Le présent article présente les embûches liées à la couverture du risque de devises au moyen d une étude des fonds indiciels S&P500 offerts sur le marché de détail canadien. Selon nos conclusions, cette couverture peut coûter beaucoup plus cher que prévu. La plus grande partie de ces coûts est attribuable aux défis techniques insoupçonnés de la couverture du risque de devises. Les investisseurs institutionnels et particuliers sont également touchés par ces coûts élevés. Bien qu une couverture parfaite soit impossible à réaliser, nous proposons une méthode qui pourrait potentiellement en réduire le coût.* * Nous remercions Dino Bourdos, Philip Falls, Hélène Gagné, Mario Lavallée et Anthony Layton pour leurs précieux commentaires.

2 Ce rapport a été rédigé par Raymond Kerzerho, PWL Capital inc. Les idées, opinions et recommandations contenues dans le présent document sont celles de l auteur et ne représentent pas nécessairement les vues de PWL Capital inc. PWL Capital inc. Tous droits réservés. Aucune partie de cette publication ne peut être reproduite sans l autorisation préalable écrite de l auteur et / ou PWL Capital. PWL Capital souhaiterait recevoir une copie de toute publication ou matériel qui utilise ce document comme source. S il vous plaît citer ce document comme suite: Raymond Kerzérho, Directeur, recherche, PWL Capital inc. «Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées» Pour plus d informations sur cette publication ou autres publicatin de PWL Capital, veuillez communiquer avec: 1 Place Alexis Nihon 3400 de Maisonneuve Ouest, Bureau 1501, Montréal, Québec H3Z 3B8 Tel Fax capital@pwlcapital.com Ce rapport est publié par PWL Capital inc. à titre informatif seulement. Les informations qui ont servi à bâtir ce rapport sont disponibles sur demande. Avant d effectuer un placement ou d adopter une stratégie de placement, chaque investisseur devrait évaluer ses objectifs avec son conseiller en placement. Les opinions exprimées dans ce document représentent le jugement de PWL Capital inc. à la date indiquée sur celui-ci; elles sont modifiables sans avis et elles sont fournies de bonne foi, mais sans responsabilité à l égard des erreurs ou omissions que pourrait contenir ce document. Les renseignements contenus dans les présentes ont été puisés auprès de sources que nous considérons dignes de foi, mais ni PWL Capital inc. ni ses employés, ses agents ou ses fournisseurs de renseignements ne peuvent garantir leur exactitude ou leur intégralité.

3 Table des matières Sommaire 4 1. Introduction 5 2. Écart de suivi des fonds pour la période Écart de suivi : facteurs explicatifs 7 4. Effet résiduel de devises : une illustration 8 Cas n o 1 : Indice S&P %, dollar américain -3 % 8 Cas n o 2 : Indice S&P500-3 %, dollar américain +3 % 8 Cas n o 3 : L indice S&P500 et le dollar américain s apprécient chacun de +3 % 9 Cas n o 4 : L indice S&P500 et le dollar américain se déprécient chacun de -3 % 9 En bref 9 5. Effet résiduel de devises : analyse de données Effet résiduel de devises et écart de suivi des fonds Effet résiduel de devises : analyse de données Conclusion 13 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 3

4 SOMMAIRE Le présent article analyse les écarts de suivi des fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises. Il démontre que ces écarts affectent les rendements à long terme de façon importante. Sur la base de cette analyse, il nous apparaît clairement que les fonds de l indice S&P500 couverts contre le risque de devises comporteront toujours un écart de suivi important en comparaison de l indice calculé en monnaie locale. La gestion de portefeuille doit toutefois tenter de minimiser cet écart. Les principaux facteurs à l origine de cet écart de suivi sont les frais de gestion, les coûts de transaction, les différentiels entre les taux d intérêt canadien et américain et, enfin, l effet résiduel de devises (ERD). Cet article s attarde tout particulièrement à l ERD, un phénomène aux effets considérables, pourtant peu documenté. Lors de la période , les fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises ont produit des rendements très inférieurs à celui de l indice S&P500 chaque année. Seule une petite portion de cet écart s explique par le ratio des frais de gestion. Lorsque l indice S&P500 et le dollar américain (par rapport au dollar canadien) produisent des rendements de même signe, l ERD introduit un écart de suivi favorable. Lorsque l inverse se produit, l ERD introduit un écart de suivi défavorable. En théorie, les périodes d ERD positif et négatif devraient s annuler sur de longs laps de temps, mais en pratique, ce n est pas le cas. De 2006 à 2009, selon nos évaluations, l ERD a coûté 1,49 % par an aux investisseurs, et ce, à cause de la corrélation négative entre l indice S&P500 et la valeur du dollar américain, d une part, et de la forte volatilité des marchés, d autre part. De 1980 à 2005, la corrélation a également été négative de façon soutenue, ce qui a coûté aux investisseurs environ 0,23 % par an. Étant donné la corrélation négative soutenue entre l indice S&P500 et le dollar américain, nous croyons que la possibilité d un ERD négatif persistant demeurera à l avenir un risque significatif. Ce facteur concerne également les fonds institutionnels, qui utilisent généralement la même technique de couverture que les fonds offerts aux particuliers. Il a aussi une incidence sur les fonds d actions américaines gérés activement, car chaque fluctuation boursière engendre un déficit ou un surplus de couverture du risque de devises. Nous proposons dans cet article une autre méthode de couverture du risque de devises afin de minimiser l ERD (voir la section 8). 4 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

5 1. Introduction Les fonds d actions couverts contre le risque de devises existent depuis plusieurs années. Les Canadiens se sont intéressés en grand nombre à ces fonds après 2003, époque où une chute importante du billet vert avait transformé le rendement de 28,7 % sur l indice S&P500 (en monnaie locale) en un maigre 5,9 %, une fois mesuré en dollars canadiens. Même s ils existaient auparavant, ces fonds ont amassé des actifs importants à partir de Leur écart de suivi a cependant été peu étudié jusqu à maintenant. Le présent article examine l écart de suivi des fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises et son effet considérable sur le rendement à long terme. Nous décrirons les facteurs sous-jacents à cet écart de suivi et démontrerons que ces facteurs rendent impossible l élimination totale des écarts de suivi. Une partie importante de cet article s attardera à un phénomène très peu documenté (quoique très important) appelé effet résiduel de devises. La mise en contexte de cet article exige une brève mise au point technique. À notre avis, le but de la couverture contre le risque de devises d un fonds indiciel d actions étrangères est de reproduire le plus fidèlement possible le rendement de l indice en monnaie locale. Il se peut que ce point de vue soit controversé, car plusieurs membres respectés de la communauté financière estiment qu un indice incorporant la couverture contre le risque de devises constitue un objectif adéquat pour un tel mandat. Certes, l indice en monnaie locale est un objectif beaucoup plus difficile à atteindre, mais il représente néanmoins le juste reflet du coût du capital de toute catégorie d actif. La couverture contre le risque de devises introduit une «friction» qui entrave les chances de capturer le coût du capital. Le but d un investisseur doit être de minimiser cette friction, plutôt que de l accepter en l incorporant dans l indice de référence. C est pourquoi cet article est entièrement fondé sur la prémisse selon laquelle l indice S&P500 en monnaie locale est la référence pour ce qui est des fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises (ci-après appelés les «fonds»). Nous avons retenu une autre hypothèse importante dans cet article, soit que les positions de couverture sont renouvelées mensuellement, ce qui, selon nous, reflète adéquatement la pratique généralement en vigueur. Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 5

6 2. Écart de suivi des fonds pour la période En théorie, il semble facile de couvrir le risque de devises d un fonds indiciel S&P500, mais cette tâche s est avérée difficile pour les fonds existants. À l aide de la base de données PALTrak, nous avons identifié quatre fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises offerts aux particuliers au Canada. Bien que certains de ces fonds soient offerts depuis 1998, ils ont commencé à accumuler des actifs sous gestion importants en Nous avons donc choisi d étudier la période % GRAPHIQUE 1 FONDS INDICIELS S&P500 COUVERTS CONTRE LE RISQUE DE DEVISES 20.00% Rendement annuel 10.00% 0.00% % % % % SP500 en $US Fonds No 1 Fonds No 2 Fonds No 3 Fonds No % 0.00% -0.50% GRAPHIQUE 2 ÉCART DE SUIVI FONDS S&P500 COUVERTS - DEVISES % Écart de suivi -1.50% -2.00% -2.50% -3.00% -3.50% MOYENNE DES FONDS MOINS S&P500 MOYENNE DES FRAIS DE GESTION -4.00% -4.50% Sources : Bloomberg, Morningstar Encorr Dans le graphique 1, les bâtonnets bleus illustrent les rendements de l indice S&P500 en dollars américains, tandis que les autres bâtonnets illustrent le rendement de quatre fonds S&P500 couverts contre le risque de devises. Tous les fonds ont produit des rendements inférieurs à l indice chaque année, que ce soit des années à rendement positif ou négatif. Le graphique 2 démontre que l écart de suivi (bâtonnets gris) a largement excédé le ratio des frais de gestion, avec un sommet de près de -4 % en Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

7 3. Écart de suivi : facteurs explicatifs L écart important qui sépare les rendements des fonds et l indice s explique par les coûts de friction liés aux opérations de couverture du risque de devises. Voici quatre facteurs de friction : 3.1 Frais de gestion : (tels qu illustrés par la ligne du graphique 2). 3.2 Coûts de transaction : commissions, écarts entre le cours acheteur et le cours vendeur, autres frais d administration. 3.3 Différentiels de taux d intérêt : lors des périodes où le taux interbancaire en dollars canadiens (aussi connu sous l appellation «CDOR») est inférieur au taux correspondant en dollars américains (aussi connu sous l appellation «LIBOR»), le rendement du fonds est réduit, car le marché des contrats de change à terme tient compte de cette différence. L inverse est vrai lorsque les taux en dollars canadiens sont supérieurs aux taux en dollars américains. En bref : CDOR < LIBOR CDOR > LIBOR rendement (fonds) < rendement (S&P500) rendement (fonds) > rendement (S&P500) 1.50 GRAPHIQUE 3 ÉCART DE TAUX D'INTÉRÊT CDOR - LIBOR Écart de taux d'intérêt % Dec-05 Jun-06 Dec-06 Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Dec Source : Bloomberg Le graphique 3 ci-dessus illustre la différence entre les taux CDOR 1 mois et LIBOR 1 mois; l écart a été négatif (il a donc nui au rendement des fonds) pendant la plus grande partie de la période , puis il a été positif (il a été bénéfique au rendement des fonds) pendant la plus grande partie de la période Effet résiduel de devises (ERD) : L effet résiduel de devises (ERD) a été documenté récemment par Falls et Bourdos 1 (2010). Comme le marché boursier fluctue continuellement, il existe toujours un décalage entre ces fluctuations et les rééquilibrages de la couverture du risque de devises, peu importe la fréquence de ce rééquilibrage. Ce décalage crée inévitablement un certain degré d exposition à ce risque. Tout comme les différentiels de taux d intérêt, l ERD peut produire des effets positifs ou négatifs sur les rendements d un fonds. L ERD sera illustré par des exemples concrets à la section 4. Définition L effet résiduel de devises est une source d écart de suivi entre un fonds indiciel couvert contre le risque de devises et son indice de référence en monnaie locale qui résulte des fluctuations concomitantes du change et du marché boursier. 1 Falls, Philip A. et Dino Bourdos, Les limites de la couverture de change, conseiller.ca, Nouvelles, 17 juin Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 7

8 4. Effet résiduel de devises : une illustration Les marchés boursiers fluctuent continuellement, tandis que les fonds renouvellent leurs contrats à terme (utilisés pour la couverture de devises) périodiquement, d habitude tous les mois. Dès que les valeurs boursières fluctuent, il y a surplus ou déficit de couverture, ce qui provoque des écarts de suivi. Cette section en démontre la mécanique par des exemples numériques. Supposons qu un fonds détient 100 millions de dollars US sous gestion au début du mois. Le fonds vend des contrats à terme pour une valeur de 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) afin de couvrir le risque de devises. La position au début du mois se décrit comme suit : Position longue 100 millions de dollars US sur fonds S&P500 À découvert contrats à terme sur 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) Cas n 1 : Indice S&P %, dollar américain -3 % Si, pendant le mois, l indice S&P500 produit un rendement de +3 %, alors le portefeuille détenu par le fonds devient : Position longue 103 millions de dollars US sur fonds S&P500 À découvert contrats à terme sur 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) À ce stade, la valeur des contrats à terme demeure 100 millions de dollars US, puisque les opérations de couverture sont effectuées à la fin de chaque mois. Par conséquent, [103 millions de dollars US 100 millions de dollars US] = 3 millions de dollars US ne sont pas couverts. Le fonds est maintenant en déficit de couverture! Si, durant le mois, le dollar US se déprécie, il y aura 3 millions de dollars US qui ne seront pas couverts et qui perdront de la valeur. Par conséquent, le rendement du fonds pour le mois est : Capital (fin) 103M + (-3M x 3 %) ( = Capital (début) )-1 ( 100M )-1 ( 100M )-1 102,91M = 2,91 % Le rendement du fonds est inférieur à celui de l indice S&P500 de 0,09 %. Cas n 2 : Indice S&P500-3 %, dollar américain +3 % Si, pendant le mois, l indice S&P500 produit un rendement de -3 %, alors le portefeuille détenu par le fonds devient : Position longue 97 millions de dollars US sur fonds S&P500 À découvert contrats à terme sur 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) Par conséquent, il y a 3 millions de dollars US de surplus de couverture! Si, durant le mois, le dollar US s apprécie, les 3 millions de dollars US de couverture excédentaire perdront de la valeur. Par conséquent, le rendement du fonds pour le mois est : Capital (fin) 97M + (3M x -3 %) 96,91M = = ( -3,09 % Capital (début) )-1 ( 100M )-1 ( 100M )-1 Le rendement du fonds est inférieur à celui de l indice S&P500 de 0,09 %. 8 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

9 Cas n 3 : L indice S&P500 et le dollar américain s apprécient chacun de 3 % Si, pendant le mois, l indice S&P500 produit un rendement de +3 %, alors le portefeuille détenu par le fonds devient : Position longue 103 millions de dollars US sur fonds S&P500 À découvert contrats à terme sur 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) Par conséquent, le fonds est maintenant en déficit de couverture de 3 millions de dollars US! Si, durant le mois, le dollar US s apprécie, le déficit de couverture de 3 millions de dollars US produira un profit. Par conséquent, le rendement du fonds pour le mois est : Capital (fin) 103M + (3M X 3 %) ( = Capital (début) )-1 ( 100M )-1 ( 100M )-1 Le rendement du fonds est supérieur à celui de l indice S&P500 de 0,09 %. 103,09M = +3,09 % Cas n 4 : L indice S&P500 et le dollar américain se déprécient chacun de 3 % Si, pendant le mois, l indice S&P500 produit un rendement de -3 %, alors le portefeuille détenu par le fonds devient : Position longue 97 millions de dollars US sur fonds S&P500 À découvert contrats à terme sur 100 millions de dollars US (contre le dollar canadien) Par conséquent, il y a 3 millions de dollars US de surplus de couverture! Si, durant le mois, le dollar US se déprécie, le déficit de couverture de 3 millions de dollars US produira un profit. Par conséquent, le rendement du fonds pour le mois est : Capital (fin) 97M + (3M X 3 %) 97,09M ( = Capital (début) )-1 ( 100M )-1 ( 100M )-1 = -2,91 % Le rendement du fonds est supérieur à celui de l indice S&P500 de 0,09 %. En bref Lorsque l indice S&P500 produit un rendement positif, la couverture du risque de devises du fonds devient déficitaire. Au contraire, quand l indice S&P500 produit un rendement négatif, la couverture du risque de devises est excédentaire. Lorsque de tels rendements sur l indice S&P500 sont accompagnés de mouvements importants du taux de change entre le dollar canadien et le dollar américain, alors le résultat est celui qui est illustré au tableau 1 : Tableau 1 : Rendement du fonds relativement à l indice S&P500 Indice S&P500 Dollar Rendement positif Rendement négatif américain Rendement positif Le rendement du fonds est supérieur à celui du S&P500 Le rendement du fonds est inférieur à celui du S&P500 (comparé au Rendement négatif Le rendement du fonds est inférieur à celui du S&P500 Le rendement du fonds est supérieur à celui du S&P500 dollar canadien) Source : PWL Capital Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 9

10 5. Effet résiduel de devises : analyse de données Théoriquement, les rendements mensuels de même signe et ceux de signes opposés devraient se produire aléatoirement, de sorte que leur effet s annule au fil du temps. Mais une analyse des données historiques démontre au contraire que lors de la période , les rendements de signes opposés ont largement dominé ceux de même signe : la corrélation entre les rendements de l indice S&P500 et du dollar américain est de -0,77. De plus, comme il est illustré par le graphique 4 ci-dessous, les mois où l indice S&P500 a produit des rendements très importants (positifs ou négatifs) ont la plupart du temps été accompagnés par des rendements de signe opposé sur le dollar américain. GRAPHIQUE 4 RENDEMENTS MENSUELS DE L'INDICE S&P500 ET DU DOLLAR US Rendement du dollar US Rendement de l'indice S&P500 Rendement mensuel % }Rendement positif } Rendement négatif Sources : Bloomberg, Morningstar Encorr NB : Les points plus gros représentent les mois où l indice S&P500 a produit des rendements en valeur absolue proches de 5 % ou supérieurs à 5 %. Comme il a été démontré à la section 3, il est possible de produire une estimation de l ERD pour une période donnée. De 2006 à 2009 inclusivement, l ERD cumulatif a été de -5,97 %, ou -1,49 % par an, résultat obtenu par la formule suivante : Estimation ERD = rendement (S&P500) i x rendement (dollar CA / dollar US) i = 5,97 % En substance, l effet résiduel de devises semble expliquer plus de la moitié de l écart de suivi (5,97 % / 10,99 %, voir le tableau 2 ci-dessous) des quatre fonds étudiés pour , un résultat renversant! Tableau 2 : Écart de suivi des fonds Fonds Écart de suivi cumulatif Fonds n o 1-10,79 % Fonds n o 2-12,15 % Fonds n o 3-9,64 % Fonds n o 4-11,37 % Moyenne -10,99 % Sources : Bloomberg, Morningstar Encorr 10 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

11 Il faut comprendre que ces estimations ne sont pas précises, et ce, pour plusieurs raisons. En réalité, sauf en cas de coïncidence, les contrats de change à terme ne sont jamais renouvelés au prix de clôture. Ils ne sont même pas nécessairement renouvelés lors de la dernière séance du mois, et le moment choisi varie d un gestionnaire à l autre. De plus, les entrées et sorties de fonds pendant chaque mois influencent le degré de déficit ou de surplus de couverture. Autre limite, les fluctuations entre les cotes de fin de mois sont parfois un mauvais reflet de la volatilité. Supposons, par exemple, que l indice s apprécie de 8 % au début du mois, mais qu il se déprécie par la suite pour produire un rendement mensuel de zéro. Dans ce cas, le rendement mensuel donne la fausse impression que le mois a été peu volatil. Malgré toutes ces limites, nous estimons néanmoins que nos résultats fournissent une juste appréciation de l effet de l ERD sur l écart de suivi des fonds. 6. Effet résiduel de devises et écart de suivi des fonds La section 4 démontre que l ERD explique en partie l écart de suivi des fonds S&P500 lors de la période De plus, cette conclusion est confirmée par une analyse statistique. Le graphique 6 ci-dessous illustre les résultats de l analyse de régression linéaire entre l écart de suivi et l ERD de chacun des quatre fonds pour : GRAPHIQUE 5 Écart de suivi = - 0, (1,0057 * ERD estimé) R 2 = 0,436, t-stat = 12, Écart de suivi Sources : Morningstar Encorr, Bloomberg, PWL Capital ERD estimé Trois faits saillants de cette analyse nous convainquent que la relation est significative. Tout d abord, l indice R-carré est de 0,43, ce qui signifie que 43 % de l écart de suivi est expliqué par l ERD, ce qui est un résultat élevé pour une régression linéaire simple. Ensuite, le «bêta» de la relation, soit 1,0057, indique une relation de presque un pour un entre les deux variables. Enfin, l indice t-statistique du bêta est de 12,09, ce qui révèle de nouveau une relation statistique significative. Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 11

12 7. Effet résiduel de devises : analyse de données Bien que nous soyons incertain des raisons expliquant la corrélation négative entre les rendements de l indice S&P500 et du dollar américain (relativement au dollar canadien) pendant la période , ce phénomène est confirmé par les résultats empiriques sur une plus longue période. Entre 1980 et 2009 inclusivement, la corrélation s établit à -0,38. De plus, le graphique 6 démontre que le taux de corrélation sur 60 mois n a jamais été positif durant cette période. Nous trouvons difficile de croire que cette corrélation négative soit le fruit du hasard, car les données s étendent sur 30 ans. 0 GRAPHIQUE 6 CORRÉLATION 60 MOIS Dollar US - S&P500 en rendements mensuels Corrélation Sources : Bloomberg, Morningstar Encorr Sur cette base, nous croyons que la corrélation a de bonnes chances de demeurer négative plutôt que de retourner vers zéro, ce qui imposerait un important coût d inefficience aux détenteurs de fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises. À cause de cette corrélation négative, nous estimons l ERD à 0,40 % par année pour la période , sur la base du calcul suivant : Estimation (ERD) = rendement (S&P500) i x rendement (dollar CA/ dollar US) i 30 ans Il faut signaler, toutefois, que l ERD estimé est beaucoup moins élevé pour la période que pour la période , comme il est montré ci-après : Tableau 3 : Estimation de l effet résiduel de devises : -0,23 % : -1,49 % : -0,40 % Sources : Bloomberg, Morningstar Encorr, PWL Capital 12 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

13 8. Conclusion L effet résiduel de devises a été une source importante d écart de suivi pour les fonds indiciels S&P500 couverts contre le risque de devises pour la période Cet ERD est causé par l importante corrélation négative entre les rendements du dollar américain et de l indice S&P500 lors d une période de volatilité extrême. Nous estimons que l ERD a abaissé de 1,49 % par an le rendement des fonds. La corrélation a également été négative pour la période , pour une réduction estimée du rendement moins prononcée de 0,23 %. L ERD peut produire des écarts de suivi positifs ou négatifs selon la corrélation entre les rendements de l indice S&P500 et ceux du dollar américain relativement au dollar canadien. À long terme, les périodes d ERD positif et négatif devraient en théorie s annuler. Empiriquement, toutefois, on ne peut pas ignorer le fait que la corrélation a été constamment négative pendant les 30 dernières années, ce qui a produit des effets négatifs sur les rendements des fonds. Qui plus est, ce facteur concerne également les fonds institutionnels, qui utilisent le plus souvent les mêmes techniques de couverture que les fonds offerts aux particuliers. Les fonds gérés activement et couverts contre le risque de devises présentent la même lacune : ces fonds deviennent en surplus ou en déficit de couverture dès que le marché boursier fluctue. Bien qu une couverture parfaite soit impossible à réaliser, nous croyons qu il serait justifié d envisager des solutions de rechange à la pratique courante, qui est de renouveler la totalité de la couverture d un seul coup une fois par mois, afin de réduire le coût de l ERD. On pourrait, par exemple, choisir une approche échelonnée, selon laquelle 1/21e des contrats à terme d échéance 1 mois serait renouvelé chaque jour ouvrable. Cette stratégie permettrait au gestionnaire du fonds d ajuster sa couverture quotidiennement, sans autre coût que de devoir effectuer 21 petites transactions par mois au lieu d une seule, plus importante. Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées 13

14 14 Couverture de devises des fonds S&P500 : des défis insoupçonnées

15 À propos de l auteur Raymond Kerzérho, MBA, CFA Raymond est le directeur de la recherche et président du Comité de placement de PWL. Il a consacré une grande partie de sa carrière à la gestion de portefeuilles d obligations et de produits dérivés pour des caisses de retraite, des sociétés de fonds communs de placement et une banque. Il détient un baccalauréat en administration des affaires de HEC Montréal et une maîtrise en administration des affaires de l Université Laval. Il est aussi analyste financier agréé (CFA). La mission de Raymond est de maximiser le rendement ajusté au risque en utilisant ses connaissances approfondies du marché des capitaux. Il est l auteur de nombreux articles, documents techniques et commentaires économiques. Sa crédibilité, sa connaissance approfondie des marchés financiers et son talent de vulgarisateur font de lui un interlocuteur apprécié autant par les investisseurs que par les médias. T ext ext. 263 raymondk@pwlcapital.com À propos de PWL Capital inc. Avec des bureaux à Montréal, Ottawa, Rivière-du-Loup, Toronto et de Waterloo et un effectif combiné de plus de 40 professionnels de la finance, PWL Capital inc offre des solutions intégrées de gestion de patrimoine pour une expérience de placement réussie. Pour plus d informations, s il vous plaît visitez

16 Montréal Ottawa Toronto Waterloo Rivière-du-Loup 3400 de Maisonneuve O. Bureau 1501 Montréal, Québec H3Z 3B8 265 Carling Avenue Bureau 100 Ottawa, Ontario K1S 2E1 3 Church Street Bureau 601 Toronto, Ontario M5E 1M2 20 Erb St. West Bureau 506 Waterloo, Ontario N2L 1T2 494 rue Lafontaine PO Box 397 Rivière-du-Loup, Quebec G5R 3Y9 Tél. : Tél. : Tél. : Tél. : Tél. : Fax : Fax : Fax : Fax : Fax : capital@pwlcapital.com ottawa@pwlcapital.com toronto@pwlcapital.com waterloo@pwlcapital.com rdl@pwlcapital.com