Constats et recommandations afin de dynamiser l épargne financière des ménages pour financer l investissement et la compétitivité

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1 Constats et recommandations afin de dynamiser l épargne financière des ménages pour financer l investissement et la compétitivité 1- Depuis 2004, le financement de l économie française impose un appel à un financement par les non-résidents à hauteur de 30 Md par an et la position extérieure nette de la France était négative de 320 Md en Cette situation de dépendance par rapport à l extérieur ne résulte pas d une insuffisance d épargne des ménages mais essentiellement de l augmentation du besoin de financement des administrations publiques résultant de déficits publics excessifs. Ce besoin de financement croissant pèse de façon évidente sur notre capacité à financer le développement de nos entreprises. Notre première recommandation pour mobiliser davantage l épargne des ménages au service de l économie est donc de poursuivre la politique engagée de redressement des finances publiques et de réduction de la dette publique. Les orientations retenues par le gouvernement dans la loi de finances pour 2013 et dans le programme pluriannuel de stabilité des finances publiques y concourent. 2- L épargne des ménages français est et restera la principale source de financement de notre économie. Elle a au demeurant progressé au cours de la décennie écoulée de façon légèrement supérieure à l évolution du PIB. Le taux d épargne global des ménages reste élevé, de l ordre de 16% du revenu disponible en 2012, soit 210 Md par an, et devrait rester assez stable dans les années à venir. Au sein de l épargne des ménages, l épargne financière en représente environ 40%, soit 7% du PIB. Le flux annuel de placements financiers a été de l ordre de 85 à 90 Md au cours des dernières années après avoir été plus proche de 120 Md dans le courant des années Il ne nous paraît pas opportun sur le plan des objectifs de politique macroéconomique d augmenter le taux d épargne des ménages. Il ne nous paraît pas davantage opportun au regard des objectifs de politique publique en faveur du logement, ni nécessaire au regard des besoins de financement des entreprises de modifier significativement l équilibre actuel de l allocation de l épargne des ménages français entre l épargne immobilière et l épargne financière. Notre deuxième recommandation est donc de ne pas créer de nouvelles incitations fiscales destinées à accroître l épargne des ménages d une part, de veiller d autre part à ce que les incitations fiscales respectives en faveur de l immobilier et de l épargne financière ne conduisent pas à une réallocation inappropriée de l épargne des ménages entre ces deux classes d actifs et, enfin, pour assurer la confiance des Français dans leur épargne, de stabiliser pour la durée du quinquennat les mesures adoptées par les lois de finances rectificatives de 2012 et la loi de finances pour 2013, ainsi que celles qui découleront de la réforme de l épargne financière à venir. 3- L épargne financière globalement assez abondante des ménages français constitue un socle solide pour le financement de notre économie et la France n a pas eu jusqu à présent de difficultés majeures à mobiliser les financements des non-résidents qu il importe de préserver en gardant à notre pays l attractivité nécessaire, ce qui suppose, là encore, une stabilité des règles fiscales. 1

2 L essentiel des besoins de financement est correctement couvert, comme le montrent les rapports successifs de l Observatoire du financement des entreprises ou, plus généralement, les statistiques et les travaux de la Banque de France, pour un coût de financement moyen assez bas. Si cette situation apparaît satisfaisante et gérable pour les années à venir, des lacunes subsistent dans l accès au crédit et aux fonds propres pour nos ETI et nos PME qui restent structurellement dépendantes du crédit bancaire. Les études menées jusqu à présent ne suggèrent pas d aggravation du rationnement du crédit dans la dernière période, sans que l on puisse toutefois distinguer ce qui, dans cet équilibre, résulte de la capacité du système bancaire à mobiliser les crédits demandés et ce qui traduit une demande atone liée la faiblesse de l activité ou à des anticipations négatives des entreprises sur leurs perspectives ou leur capacité d accès au crédit. Néanmoins, la gestion de trésorerie reste pour nombre d entreprises un enjeu spécifique que les difficultés conjoncturelles et la fragilité croissante de certaines d entre elles renforcent. De même, si un mouvement général de renforcement des fonds propres des PME a pu être observé au cours de la décennie écoulée, assuré pour l essentiel par la mise en réserve de résultats, beaucoup d entreprises porteuses de projets de croissance qui n ont pas encore une activité suffisante pour générer suffisamment de résultats n arrivent pas à lever suffisamment de fonds propres. Le capital investissement (private equity) s est particulièrement développé depuis une quinzaine d années pour faire de la France le second marché du capital investissement en Europe, mais il reste très dépendant des financements étrangers et, au total, malgré un soutien public direct ou indirect, la capacité des PME en croissance et des entreprises innovantes à lever des fonds propres reste encore limitée. A cet égard, l efficacité des instruments fiscaux de mobilisation de l épargne privée vers les fonds propres des PME à hauteur de 2 Md, et l orientation des sommes investies méritent un réexamen. Enfin et a contrario, les grandes entreprises, dont le crédit bancaire représente moins de 20% de leur endettement financier, ont la capacité d accéder directement aux marchés financiers, notamment par le biais d émissions de titres de créances, ce qu elles ont commencé à faire largement ces dernières années à des coûts relativement bas du fait de la faiblesse des taux des obligations d Etat et d autant plus attractifs que le coût de refinancement des banques augmentait. Il n y a donc pas à ce jour de difficultés particulières de financement pour ces entreprises, sauf à considérer que le recours au financement des marchés implique une plus grande dépendance aux investisseurs étrangers 1 susceptible de peser sur les choix stratégiques de ces entreprises au détriment de l économie française. Dès lors, il nous paraît que les besoins de financement complémentaires à mobiliser portent sur des montants limités, probablement de l ordre de 15 à 25 Md par an, et notre troisième recommandation est de fixer un objectif de réorientation et de mobilisation de l épargne financière d environ 100 Md d ici la fin du quinquennat. 1 Le taux de détention du capital des entreprises françaises cotées par des investisseurs non-résidents est assez important par rapport aux économies comparables, de l ordre de 45% pour celles qui sont cotées au CAC 40. 2

3 4- Le financement de l économie française est pour des raisons historiques et culturelles largement intermédié et le restera encore longtemps. L épargne financière des ménages français est en effet le plus souvent confiée à des institutions financières (banques, assureurs-vie, sociétés de gestion ) et seuls 20% des actifs financiers des ménages sont des financements d entreprises directement détenus par des ménages (17% d actions, dont 14% d actions non cotées parmi lesquelles une part significative correspond à la détention par certains d entre eux de leur patrimoine professionnel, et 2% d obligations). Les banques françaises assurent le financement de l économie par le crédit en transformant les dépôts des ménages et des entreprises (1 550 Md ) et les financements qu elles lèvent sur les marchés financiers et monétaires (640 Md ) à destination des ménages (1 130 Md, principalement en crédits immobiliers), des entreprises (820 Md ) et des administrations publiques (240 Md, principalement pour les collectivités locales et les hôpitaux). Les compagnies d assurance, pour leur part, assurent la transformation des Md collectés auprès des ménages (dont environ Md sous forme d assurance-vie) qu ils investissent principalement pour le financement de l économie française (à hauteur de 45%, soit 780 Md ), mais également sur les marchés internationaux (29% dans la zone euro et 14% en dehors de cette zone) 2, participant ainsi de l internationalisation du portefeuille financier des ménages français. Les choix d allocation d actifs des assureurs sont toutefois fortement déterminés par la nature des passifs correspondants et notamment par la garantie et la liquidité du capital des épargnants qu ils assurent, ce qui les conduit à investir une fraction importante de leurs encours en titres de créances (1 285 Md soit près de 73% de leurs actifs, dont 290 Md de dette publique française, 325 Md de titres émis par des banques françaises et un peu moins de 50 Md d obligations d entreprises françaises) et à ne détenir qu une part limitée d actions cotées et non cotées, de l ordre respectivement de 9,6% (170 Md dont près de 90 Md représentant 5% de l encours total correspondent à des actions d entreprises ou d institutions financières françaises) et 3,5% (60 Md ) de leur actif. Ce modèle français de transformation de ressources de court et moyen terme en financements longs est fragilisé par la crise financière qui a mis en évidence pour les banques les risques liés à un excès dans la transformation de maturité et, pour les assureurs, a fait ressortir la nécessité, du fait de la volatilité constatée sur les marchés, d une gestion actif/passif encore plus prudente de leur part. Le renforcement important de l environnement réglementaire et de la supervision des institutions financières décidé par les gouvernements crée de nouvelles contraintes, en particulier pour le système français de financement intermédié de l économie, qu il s agisse des exigences en capital et en liquidité à court terme et à moyen terme des banque telles qu elles résultent des accords dits de «Bâle III» ou d une prise en compte renforcée des contraintes de passif et de la volatilité des actifs pour les compagnies d assurance telles que prévues par le projet de directive «Solvabilité II», contraintes à laquelle s ajoutent celles créées par l évolution des normes comptables. Si des évolutions prudentielles apparaissent indispensables pour renforcer la robustesse et la résilience du secteur financier, leur calibration doit être soigneusement pesée. Il n est en effet pas réaliste de postuler une réduction rapide et significative de la demande d intermédiation financière des ménages français qui ont marqué ces vingt-cinq 2 Le solde, soit 12%, est notamment investi dans des actifs immobiliers et d autres actifs non localisés. Ces chiffres sont issus de l étude des bilans des organismes d assurance réalisée par la Banque de France et l Autorité de contrôle prudentiel. 3

4 dernières années une préférence avérée pour des supports d épargne peu risqués et plutôt liquides que l évolution de la fiscalité a pu parfois accompagner voire amplifier. Dès lors, notre quatrième recommandation est de conforter l intermédiation financière et, pour cela, de poursuivre activement et fermement les négociations engagées au plan international pour tenir compte du contexte propre de notre économie et adapter les règles prudentielles et des normes comptables à la réalité des risques et à la stabilité des encours afin d équilibrer au mieux les deux objectifs que sont la stabilité globale et durable du système financier d une part et la capacité des intermédiaires financiers à financer l investissement productif d autre part. Parallèlement, les modalités de financement alternatives des acteurs économiques directement auprès des marchés doivent être encouragées comme l émergence de nouvelles classes d actifs permettant à des investisseurs institutionnels de jouer un rôle complémentaire à celui des banques, qu il s agisse du développement des financements obligataires pour les ETI, de la titrisation de créances de PME ou de crédits aux collectivités locales (lorsqu elle intervient dans des conditions de transfert de risques claires et robustes). S il n était pas dans le champ de cette mission de faire des propositions relatives à l accès au marché financier des ETI, les mesures propres à le favoriser telle la mise en place d une bourse dédiée méritent examen. L exigence de rééquilibrage de l actif et du passif des banques appelle quant à elle des solutions d une autre nature que la création de nouveaux produits d épargne financière qui bénéficieraient d un régime fiscal propre, ajoutant encore à un panorama déjà complexe. De tels produits qui, pour être attractifs, devraient s aligner sur le régime fiscal de l assurance vie, n auraient d autre effet que de réallouer une partie de l épargne financière collectée par cette dernière sans effet avéré sur l efficacité globale du financement de l économie. Bien au contraire, la déstabilisation de l assurance-vie qui en résulterait pèserait en premier lieu sur la capacité de ce secteur financier à accompagner mieux le financement en fonds propres des entreprises françaises et notamment des ETI et PME qu il ne le fait aujourd hui. Il nous paraît bien préférable, et c est l objet des recommandations suivantes, de permettre et d inciter à une allocation des encours de l assurance-vie mieux à même de répondre au besoin de financement en fonds propres des entreprises en croissance. 5- L épargne financière des ménages français bénéficie d une fiscalité favorable pour des produits garantissant une grande liquidité et qui, du fait de la concentration des patrimoines financiers, avantage particulièrement les plus hauts revenus. Si la généralisation de l imposition au barème progressif de l impôt sur le revenu des personnes physiques (IRPP) des revenus et gains des placements mobiliers détenus en direct par les ménages a introduit davantage d équité et de justice fiscale, il apparaît indispensable de corréler davantage les incitations fiscales des produits d épargne financière bénéficiant d un régime spécifique, dont le caractère favorable se trouve de facto renforcé, à la durée du placement et au niveau de risque pris par l épargnant. Le patrimoine financier des ménages s élevait en 2011 à Md, soit un tiers de leur patrimoine total net (plus de Md ). Il se répartit à hauteur de 590 Md (15%) sous forme de dépôts à vue et numéraires, 590 Md (15%) de livrets défiscalisés et d épargne contractuelle, 960 Md (30%) de valeurs mobilières (dont 710 Md d actions, obligations et actions non cotées détenues en direct [dont une part significative liée à la détention de l outil professionnel] et 250 Md de parts d OPCVM, comprenant notamment 90 Md d épargne salariale et autant détenus dans le cadre d un PEA), ainsi que Md (40%) de contrats d assurance-vie. 4

5 La répartition de ce patrimoine financier est plus inégale que celle du revenu des ménages et même que du patrimoine en général. Si 10% des ménages les plus riches en termes de revenu reçoivent un peu plus d un quart des revenus totaux, les 10% des ménages les plus riches en termes de patrimoine concentrent près de la moitié du patrimoine total. S agissant du seul patrimoine financier et de l épargne financière, plus de 80% des valeurs mobilières hors assurance-vie sont détenus par les 10% des ménages ayant les patrimoines les plus élevés qui détiennent au surplus près des deux-tiers de l assurancevie. Un quart des encours de l assurance-vie est in fine détenu par le 1% des ménages ayant les patrimoines les plus élevés, pour un encours moyen de plus de La fiscalité de l épargne financière, segmentée en autant de régimes fiscaux qu il y a de produits d épargne, joue un rôle important mais non exclusif dans le choix d allocation des ménages entre épargne immobilière et épargne mobilière, mais aussi entre produits financiers. La sédimentation des réformes qui se sont succédées ces dix dernières années délivre des incitations multiples voire contradictoires aux épargnants, au détriment de l épargne longue et risquée pourtant nécessaire au financement de l économie. En dérogeant à la progressivité de l impôt sur le revenu et, pour l assurance-vie, en permettant la transmission du patrimoine dans des conditions dérogatoires, cette fiscalité bénéficie au surplus largement, du fait de la répartition inégale du patrimoine financier exposée ci-avant, aux ménages les plus riches pourtant les mieux à même de supporter le risque. Dès lors, et c est là notre cinquième recommandation, il nous paraît prioritaire de maintenir et de renforcer la confiance des ménages dans l épargne populaire en maintenant les avantages fiscaux et sociaux qui lui sont associés. Ce traitement fiscal et social très favorable de l épargne réglementée reste conforme à sa nature d épargne populaire et permettra le financement par la puissance publique des priorités d intérêt général. La dépense fiscale et sociale qui en résulte, de l ordre de 1,3 Md en 2012, a été au demeurant jusqu en 2011 couverte en grande partie par le reversement à l Etat du résultat net du fonds d épargne. Les mouvements de réallocation de l épargne financière intervenus à la suite des relèvements du plafond du livret A et du livret de développement durable ne sont pas de nature à déstabiliser la répartition de l épargne financière et la part de l épargne réglementée reste relativement stable sur longue période, de l ordre de 10% des placements financiers. Le plafonnement des sommes pouvant être versées sur ces produits préserve en tout état de cause l équité fiscale et limite le coût budgétaire de ce dispositif. Les ressources supplémentaires ainsi dégagées prioritairement pour soutenir l effort de construction de logement doivent être également employées pour soutenir les interventions publiques dans le financement de l économie, notamment pour de grands programmes d infrastructures, ou encore venir en appui à des interventions de la Banque publique d investissement par des prêts de refinancement. Un droit de refinancement jusqu à 10 Md pourrait ainsi être ouvert dès 2013 pour le financement des entreprises. De 10 Md à 20 Md pourraient parallèlement concerner le financement des grandes infrastructures. 5

6 6- Pour ce qui concerne l épargne salariale comme pour ce qui relève de l épargne retraite, il ne nous paraît pas à ce stade davantage pertinent d en revoir les dispositifs fiscaux qui y sont associés. L épargne salariale jouit d un régime fiscal et social très favorable pour le salarié comme pour l employeur que le relèvement justifié par la loi de finances rectificative pour 2012 du forfait social à la charge de ce dernier n a pas remis fondamentalement en cause. Ce régime fiscal et social a au demeurant un coût élevé qui avait été estimé en 2010 à près de 5 Md et a pour l essentiel conduit à une substitution à la masse salariale, de l ordre d un point entre 1990 et 2007 selon le rapport Cotis, au détriment notamment de l assiette du financement de la protection sociale. Cette dépense fiscale a certes été ramenée à 2,4 Md en 2013 du fait du relèvement du forfait social de 8% à 20% mais elle reste significative au regard de l épargne ainsi collectée (l encours est de 90 Md ) et est encore l incitation fiscale la plus élevée de tous les produits d épargne. L épargne retraite, qui fait l objet pour sa part de traitements assez hétérogènes, reste pour sa part peu développée en raison notamment du caractère peu compétitif de son cadre assuranciel, juridique et fiscal au regard du régime fiscal et de la souplesse d utilisation de l assurance-vie. Elle ne totalisait que 160 Md d encours à la fin de l année 2010 pour une dépense fiscale de l ordre de 2 Md par an et ne représentait en 2007 que 1,7% des prestations et 4,9% des cotisations versées au titre des régimes de retraite. Il ne nous paraît ni possible, ni utile, ni même souhaitable et c est notre sixième recommandation, d accroître les avantages fiscaux et sociaux associés à l épargne salariale et à l épargne retraite, ce qui aurait pour premier effet de porter atteinte à l assiette de financement de la protection sociale. Une évolution de ces dispositifs comme de ceux qui pourraient être proposés pour financer la dépendance ne pourrait en tout état de cause que résulter des négociations à venir entre les partenaires sociaux, notamment sur l avenir des régimes de retraite, et sous réserve bien évidemment de la maîtrise de leur coût budgétaire et de la préservation de l assiette du financement de la protection sociale. 7- A ce propos, la contribution de l épargne financière au financement de la protection sociale initiée en 1990 lors de l institution de la contribution sociale généralisée a conduit à la généralisation d un prélèvement social aujourd hui fixé à 15,5% sur les revenus de l épargne financière, en augmentation de 55% depuis 2002 à l initiative de la précédente majorité. Ce prélèvement social qui reste contesté par nombre de nos interlocuteurs dans son principe et dans son évolution récente nous paraît parfaitement justifié, notamment au regard de la concentration des patrimoines et revenus financiers évoqués ci-avant comme du niveau du poids des cotisations sociales employeurs et salariés sur les revenus du travail. Les augmentations successives qui l ont affecté, si elles ont à l évidence pesé sur le rendement net des placements financiers, n ont toutefois pas conduit à une diminution de l épargne financière. Au regard des objectifs d équité fiscale et de justice sociale comme à raison des besoins de financement de la protection sociale auxquels tous les revenus doivent contribuer quelle qu en soit la nature, il convient et c est notre septième recommandation de le stabiliser à ce niveau. 6

7 8- Par ailleurs, pour les mêmes raisons pleinement justifiées d équité et de justice fiscales au regard de la concentration des patrimoines et des revenus financiers et afin de les faire contribuer au redressement des finances publiques, la loi de finances pour 2013 a rapproché l imposition des revenus du capital de celle des revenus du travail en généralisant la taxation au barème de l impôt sur le revenu qui constitue désormais le régime de droit commun applicable aux revenus et gains liés aux placements mobiliers détenus en direct. Par contre, le régime fiscal des produits d épargne financière bénéficiant d un régime spécifique n a pas été modifié, ce qui en renforce encore, par comparaison, le caractère déjà très favorable pour les contribuables aux revenus les plus élevés. Cette réforme d équité et de justice fiscales suscite des réactions nuancées dès lors que l alignement de la fiscalité des revenus du capital sur celle des revenus du travail ne va pas forcément de soi au regard des incitations que les pouvoirs publics souhaitent donner aux comportements d épargne des français comme au regard des comparaisons internationales sur la fiscalité de l épargne. Elle pourrait même sans modification des régimes fiscaux avantageux des placements immobiliers ou de l assurance-vie inciter au report d une partie de l épargne vers ces placements au détriment de placements potentiellement plus utiles à l économie productive. Pour autant, à raison mêmes des objectifs poursuivis de justice et d équité fiscales dans l effort nécessaire de redressement des comptes publics et de la situation des finances publiques, cette réforme qui bénéficie aux épargnants les plus modestes ne nous paraît pas devoir être remise en question. Par contre, il nous paraît justifié et pertinent de corréler davantage les incitations fiscales en faveur de l épargne à la durée effective du placement et au niveau de risque pris par l épargnant au travers de ses placements. De ce point de vue, il conviendrait en priorité de réaménager, sans toutefois la bouleverser, la fiscalité de l assurance-vie qui occupe désormais une place tout à fait centrale dans le patrimoine financier des ménages français en raison de la grande souplesse qui la caractérise et qui lui permet de remplir des fonctions très différentes : épargne de précaution sécurisée et liquide, besoin d épargne retraite plus spécifique à certaines catégories de la population, transmission patrimoniale pour les ménages les plus aisés, etc. La nécessité d assurer une grande confiance des épargnants pour maintenir un flux significatif de placements financiers comme le rôle central que jouent désormais les assureurs-vie dans le financement de l économie nous conduisent à considérer tout à fait inopportun de remettre en cause le statut fiscal relativement avantageux de l assurancevie aussi bien en terme de fiscalité de l épargne que de fiscalité des capitaux-décès et de revenir, pour la plus grande majorité des titulaires de contrats, sur les avantages acquis au titre des primes déjà versées. Il ne nous paraît pas davantage utile et pertinent de risquer de déstabiliser l assurancevie en banalisant à l intention d autres institutions financières les avantages fiscaux dont elle bénéficie. Il nous semble néanmoins nécessaire et possible de procéder à un certain nombre d ajustements pour renforcer la nature de long terme de ce support d épargne financière, afin de redonner aux assureurs des marges de manœuvre dans l allocation de leur actifs et pour inciter les épargnants à mieux orienter leur épargne vers le financement des entreprises. 7

8 De ce point de vue, nous avons examiné six mesures principales pouvant être envisagées : - mieux prendre en compte la maturité effective des sommes épargnées en cohérence avec le statut d épargne longue de l assurance-vie en prévoyant le cas échéant des dispositions transitoires pour les contrats existants, ce qui contribuerait à la stabilité des encours ; - imposer systématiquement les produits des versements de moins de quatre ans au barème de l impôt sur le revenu en cohérence avec la réforme de la fiscalité des revenus du capital initiée par la loi de finances pour 2013 ; - mettre en place un nouveau type de contrat «Euro-Croissance» sur le principe déjà existant des contrats euro-diversifiés qui ne garantissent le capital accumulé qu à une échéance fixée par le contrat. Ce nouveau type de contrat serait susceptible de procurer un meilleur rendement aux épargnants par une allocation d actifs combinant le risque et la sûreté, et donc mieux orientée vers l économie dès lors que les contraintes prudentielles auxquelles font face les assureurs seraient de facto assouplies. Afin d assurer le développement rapide de ces nouveaux contrats dont le terme pourrait être allongé, la transformation des contrats d assurance-vie existants vers ces nouveaux contrats «Euro-Croissance» devrait être autorisée afin de préserver l antériorité fiscale acquise, comme cela a été déjà le cas en 2005 pour les contrats multi-supports ; - réserver, au-delà d un certain niveau d encours des contrats d assurance-vie par ménage, l avantage fiscal aux contrats «Euro-croissance» et aux contrats en unités de comptes (UC), ainsi qu à des durées plus longues de placement effectif. Le bénéfice d un régime fiscal identique pour des contrats en euros dont le risque est intégralement porté par l assureur comme pour des contrats «Euro-Croissance» à garantie seulement in fine et encore plus aux contrats en unités de compte (UC) dont le risque est par contre supporté par l épargnant ne parait en effet pas justifié pour les plus hauts patrimoines au regard de l objectif d un financement répondant aux besoins de l économie productive comme à celui de l équité fiscale. Une telle mesure qui ne devrait principalement toucher que le 1% des ménages aux patrimoines les plus élevés qui détiennent un quart des encours de l assurance-vie et dont le montant moyen des contrats par ménage est supérieur à les inciterait à réorienter leurs placements en assurance-vie en priorité vers des contrats dont la perspective de rentabilité est plus élevée sur le moyen et long terme et dont le régime fiscal serait maintenu au-delà de ce niveau ; - créer au sein des contrats en unité de comptes (UC) et des nouveaux contrats «Euro-Croissance» un ou plusieurs compartiments permettant d investir une partie de ces placements dans des ETI et des PME, dans l investissement à impact social et, le cas échéant, dans l investissement immobilier intermédiaire collectif, seuls les contrats comportant ces compartiments gardant alors le bénéfice de l avantage fiscal au-delà du niveau d encours susmentionné ; - mettre en place dès lors un fichier centralisé des contrats d assurance par ailleurs utile à une meilleure connaissance et un meilleur suivi des comportements d épargne des ménages vers les produits de l assurance-vie. 8

9 La première de ces mesures, techniquement faisable et justifiée sur le plan des principes au regard du motif de l avantage fiscal consenti, ne présente d intérêt budgétaire à court terme que si elle s applique non seulement aux flux à venir mais aussi au stock de contrats existants. Même si la durée moyenne des placements effectifs est en réalité déjà supérieure à huit ans et proche de dix ans, cette mesure serait toutefois considérée par la quasi-totalité des ménages comme une rupture du contrat de confiance dans l assurance-vie et une remise en cause d un avantage existant sans pour autant influer fondamentalement sur la durée effective de placement. La Fédération française des sociétés d assurance y est pour sa part résolument hostile à raison du coût et de la complexité de sa de gestion comme de l incompréhension qui, selon elle, pourrait en résulter pour l épargnant et qui pourrait dès lors peser sur l attractivité et la collecte des produits d assurance-vie. Nous vous proposons donc de pas de la retenir, au profit le cas échéant d un allongement pour les nouveaux contrats de la durée nécessaire pour bénéficier de l avantage fiscal. Notre huitième recommandation est donc en priorité de favoriser le développement du contrat «Euro-Croissance» et de mettre en œuvre le mécanisme de réservation de l avantage fiscal au-delà d un certain niveau d encours sur les contrats «Euro- Croissance» et les contrats UC. Ces deux mesures associant le couple durée/risque au bénéfice d une épargne longue orientée vers le risque dans des conditions répondant aux obligations prudentielles des assureurs assureront à court et moyen terme une réallocation ciblée vers les besoins identifiés de l économie pour respectivement 20 Md et 50 Md. Sans que cela ait un lien direct avec l objectif de réorientation de l épargne financière vers le financement de l économie mais à raison des objectifs d équité fiscale poursuivis par le gouvernement, il nous paraîtrait au surplus logique que, sans remettre en cause la spécificité par rapport au droit commun des successions du régime spécifique particulièrement favorable de l assurance-vie mais dans l objectif de ne pas en accroître le caractère déjà très favorable, la taxation des sommes transmises aux bénéficiaires des contrats d assurance-vie après décès de leur titulaire soit réexaminée au vu des mesures de la loi de finances rectificative de l été 2012 pour renforcer l équité de l imposition des successions. 9- Il nous paraît nécessaire, et c est notre neuvième recommandation, de mieux cibler les dispositifs fiscaux incitant au financement direct dans les fonds propres des entreprises (ISF-PME, FCP/FCPI, dispositifs Madelin) dont la légitimité et l efficacité méritent pour certains d entre eux d être réévaluées. Ce réexamen nous semble possible dans le respect de l engagement pris par le Président de la République et le gouvernement d assurer la stabilité de ces dispositifs fiscaux pour la durée du quinquennat et qui doit être réaffirmé. D une part, s agissant des mesures fiscales appliquées aux fonds investissant dans les PME et notamment dans les PME à fort potentiel de croissance (FCPI, FIP) nécessaires pour assurer un flux de collecte suffisant, leur impact pourrait être optimisé. Tous nos interlocuteurs ont reconnu les effets pervers du mécanisme de défiscalisation à l entrée (détournement à des fins d optimisation fiscale, moindre intérêt et donc moindre appréciation par les investisseurs des risques pris et de la pertinence des investissements) qui devrait être revu pour permettre une meilleure sélection des risques et une meilleure identification des projets de croissance, et donc à une allocation plus performante des fonds collectés et à des rendements plus satisfaisants afin de justifier les avantages fiscaux consentis. 9

10 Par ailleurs, une plus grande performance des mécanismes de capital investissement suppose probablement une évolution de ces structures. La dépendance très forte du capital risque et du capital développement aux financements et aux soutiens publics conduit à des inefficiences (fonds de taille insuffisante réduisant la capacité de mutualisation des risques et/ou conduisant à un morcellement trop parcellaire du capital des entreprises investies, absence d incitation à générer une rentabilité suffisante des fonds investis) et à des coûts de gestion qui, au regard des perspectives de performance et du niveau de risque, apparaissent trop élevés aux investisseurs institutionnels. Des mesures incitant à la constitution de fonds de taille plus conséquente pour ouvrir droit aux avantages fiscaux comme celles devant conduire à une gestion plus performante méritent d être examinées. Les mesures précédemment évoquées pour l assurance-vie qui redonneront davantage de marges de manœuvre à ces intermédiaires financiers devraient les conduire à revenir vers ces activités de «private equity». Il sera toutefois nécessaire de rechercher une meilleure articulation entre ces investisseurs et les acteurs du capital investissement afin de restaurer une confiance réciproque qui nous est apparue singulièrement érodée. Dans ce cadre, en complément des mesures visant à favoriser cet investissement, il serait opportun de renouveler et préciser les engagements pris par le passé par le secteur de l assurance-vie en faveur des investissements en fonds propres des PME et ETI. En outre, une évolution de la fiscalité des particuliers investissant dans les PME et les ETI et leur apportant des fonds propres doit être envisagée, conformément à l orientation retenue dans le «Pacte national pour la croissance, la compétitivité et l emploi» de mise en place d un PEA-PME. Il convient certes, à ce sujet, d attendre les conclusions des «Assises de l entreprenariat» qui se tiendront dans quelques semaines. Il nous paraît néanmoins tout à fait souhaitable que le développement de ce type de placements par les particuliers soit encouragé par la reconnaissance de la nature relativement risquée de ces investissements qui justifie des dispositions protectrices de l épargnant et des incitations fiscales appropriées. Pour que ce PEA-PME puisse être rapidement opérationnel, il conviendrait d ouvrir la possibilité d abondement de ces fonds par les «agrégateurs» institutionnels de l épargne. Enfin, afin d inciter au placement de l épargne dans les petites et moyennes entreprises et dans les entreprises de taille intermédiaire, il serait souhaitable de clarifier et d adapter les droits des actionnaires minoritaires. Nombre de ces entreprises écartent en effet le recours au marché pour financer leur développement en raison du refus de leurs dirigeants d en abandonner tout ou partie du contrôle. Les PME de croissance, faute d accès à des fonds propres suffisants, n ont souvent d autre choix avant d atteindre la taille critique d ETI que de se laisser racheter par de grands groupes au risque de conduire à bref délai à un arrêt rapide du développement de l innovation. Cette évolution du droit des actionnaires de PME pourrait s inspirer des mécanismes en vigueur outre-rhin. Le droit allemand des sociétés non cotées régit ainsi les rapports entre les grandes sociétés et les sociétés de petite et moyenne taille dont elles deviennent actionnaires de manière protectrice en les mettant à l abri des décisions préjudiciables de leur actionnaire majoritaire. L autonomie entreprenariale des PME et ETI étant ainsi préservée, ces entreprises hésiteront moins à ouvrir leur capital et pourront ainsi plus facilement poursuivre leur développement. 10

11 10- La légitimité et l efficacité de certains autres dispositifs fiscaux méritent enfin d être réévalués. Et c est là notre dixième et dernière recommandation. La fiscalité de l épargne financière compte en effet encore d autres dispositifs incitatifs, parmi lesquels des dispositifs de défiscalisation particulièrement puissants et antiredistributifs. C est notamment le cas des dispositifs de réduction d impôt en faveur des investissements outre-mer (investissements dans le logement locatif social ainsi que dans les investissements productifs) dont le coût s élève au total à près de 900 M en A la suite de la récente décision du Conseil constitutionnel, il paraît indispensable d engager une réforme vertueuse de ces dispositifs et, en particulier, d organiser le soutien à l investissement productif dans les départements d outre-mer par des dispositifs mieux adaptés, tel par exemple un mécanisme de crédit d impôt réservé aux exploitants ultra-marins pour que le coût de cette dépense fiscale corresponde au gain qu en tirent ses bénéficiaires réels. La réduction d impôt en faveur du logement social devrait pour sa part être en tout ou partie rebudgétisée. 11

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