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1 ENERBEL Commentaires de gestion 2015 I. Introduction Pour rappel, le Fonds de pension Enerbel investit dans la sicav Esperides, qui sert de véhicule de regroupement pour la gestion de tous les actifs financiers de nos différents fonds de pension. La structure du portefeuille Enerbel se présente comme suit : ENERBEL 30/09/ SAA ESPERIDES Dynamic Asset Allocation 28.0% ESPERIDES High Risk 28.0% Equity 68.8% 19.3% Private Equity 7.6% 2.1% Listed Real Estate 23.6% 6.6% 100.0% 28.0% ESPERIDES Medium Risk 12.0% Contassur Subordinated Bonds 6.4% 0.8% High Yield Bonds & Emerging Markets Debts 26.2% 3.1% Private Real Estate & Infrastructure 11.9% 1.4% Convertible Bonds 37.6% 4.5% Absolute Return 17.8% 2.1% 100.0% 12.0% ESPERIDES Low Risk 32.0% Euro Zone Corporate Bonds I.G. 60.0% 19.2% US Corporate Bonds I.G. 25.0% 8.0% Emerging Markets Corporate Bonds I.G. 15.0% 4.8% 100.0% 32.0% TOTAL 100.0% La politique d investissement des compartiments est définie par le conseil d administration d Enerbel. 1

2 II. Situation de marché & performances financières A. Situation de marché en 2015 Globalement la croissance a continué sur sa lancée amorcée en 2014, c-à-d plutôt un fléchissement, favorisant la poursuite d un environnement de taux bas. En Europe, le premier semestre de cette année a été caractérisé par la mise en œuvre d un vaste programme de «Quantitative Easing» mené par la banque centrale européenne pour contrer les menaces déflationnistes. Cette politique accommodante ainsi que la baisse des taux a conduit à une nette dépréciation de l'. Une nouvelle crise grecque a secoué les marchés. La situation s est finalement soldée par un nouveau plan de sauvetage adopté dans la douleur. Globalement malgré cet événement, les indicateurs macro-économiques ont témoigné d une meilleure santé de l Europe et celle-ci est apparue plus attractive, compte tenu de la maturité du cycle (moins avancé que celui des États-Unis) mais également suite à la faiblesse des économies et marchés émergents. Au niveau des Etats-Unis, les bonnes nouvelles au niveau des indicateurs macro-économiques se sont multipliées. Toutefois la hausse des salaires est toujours à la traine ainsi que l investissement ce qui a conduit la Fed à retarder sa hausse des taux pourtant annoncée à de multiples reprises. La meilleure santé de l économie américaine et surtout la perspective d une politique monétaire plus restrictive de la Fed alors que les autres grandes banques centrales mènent des politiques plus accommodantes a entrainé une poursuite de la hausse de l USD par rapport aux principales devises. Au niveau des marchés émergents, ces derniers ont particulièrement souffert dans la foulée du ralentissement de la Chine, de la chute des prix des matières premières, du repli du commerce mondial et de la faiblesse de leurs devises. L économie chinoise est dans une phase de transition qui consiste à évoluer d un modèle économique basé sur les exportations et la construction d infrastructures à un modèle basé sur la demande intérieure. Par ailleurs, la Chine tend progressivement à faire reconnaître sa devise comme monnaie de réserve au même titre que les principales devises. Cette transition qui nécessite de forts ajustements génère des incertitudes sur la croissance réelle de la Chine. Le second semestre a vu s amplifier des faiblesses déjà bien installées, mais a également vu se propager des craintes plus fortes sur un atterrissage plus brutal de l économie chinoise, de forte dépréciation potentielle du yuan, ou encore de resserrement monétaire de la part de la Fed. La croissance mondiale a été revue à la baisse surtout dans les pays émergents. Durant l été, les marchés émergents ont connu un repli qui bien que spectaculaire n est pas exceptionnel pour ce type de marché. Au total, nous sommes entrés dans une nouvelle phase de plus grande volatilité. Si entre 2008 et 2014, les banques centrales ont, par leurs actions, écrasé cette dernière, à partir de maintenant, elles (Fed, BCE, BoJ et Bank of China essentiellement) vont être à l origine d un regain de cette même volatilité. Une autre source de volatilité est la nécessité d ajustements macro-économiques et budgétaires difficiles dans différents pays. 2

3 L abondance de liquidités fournies par les banques centrales ainsi que la faible croissance économique entrainent une baisse des rendements pour l ensemble des classes d actifs, ce qui nécessite soit l acceptation d une diminution des rendements attendus, soit une prise de risque plus élevée. Les éléments à surveiller au cours des prochains trimestres seront : - La politique monétaire de la Fed et son interprétation par les marchés financiers. Après 7 années de politique monétaire ultra-accommodante, un changement de politique est difficile à gérer. La Fed est prise entre une croissance américaine qui justifie une hausse des taux et une croissance économique mondiale faible qui pourrait pâtir d un renchérissement du crédit. - L évolution de la croissance potentielle de la Chine en : selon que l on s'orientera vers un hard landing ou pas, cela pourra impacter les économies émergentes et également les économies les plus avancées. La Chine représente 13% du PIB mondial. - L état de la croissance mondiale qui est influencée par la situation de la Chine, le prix des matières premières, l évolution du commerce mondial, la modification de la politique monétaire américaine ainsi que la faiblesse structurelle de l activité européenne. - La politique de change de la Chine. Ces dernières années, la Chine a utilisé les politiques monétaire, budgétaire, fiscale et de revenu comme outils de relance en veillant à ne pas utiliser la politique de change. La Chine s est engagée au G20 à ne pas dévaluer significativement sa devise. Une forte dévaluation de sa devise aurait des conséquences importantes sur les marchés financiers et serait interprétée comme une mesure désespérée des autorités chinoises pour relancer leur économie. - La poursuite du ralentissement des marchés émergents et une nouvelle chute des cours des matières premières. La politique ultra-accommodante de la Fed a permis un afflux de liquidités dans les marchés émergents, ce qui a dopé la croissance. Depuis la fin du QE (Quantitative Easing rachat massif d obligations par la Fed), les conditions de crédit se sont durcies dans les marchés émergents. Jusqu à cette année, les pays émergents d Asie s en sortaient en étant tirés par la Chine. Actuellement, le ralentissement chinois affecte aussi ces pays. Les prévisions de croissance sont régulièrement revues à la baisse. A noter que l économie indienne, pour des raisons internes, fait exception à cette évolution négative. - La croissance européenne structurellement faible, le déficit de gouvernance européenne, le manque de coordination des politiques budgétaires, les écarts de compétitivité entre pays, le caractère inachevé du mécanisme de soutien aux pays en difficulté et la sous-estimation des interdépendances entre pays membres rendent l Europe vulnérable à une nouvelle crise. Structurellement la BCE doit mener une politique monétaire qui est appliquée à un ensemble de pays dont les économies sont dans des situations différentes. Hors de la zone Euro, le 3

4 referendum sur une éventuelle sortie de la Grande-Bretagne de l Union Européenne est source d instabilité. - Les nouvelles règlementations mises en place depuis la crise de 2008 limitent fortement la détention de titres pour compte propre par les banques. Il en résulte une moindre liquidité sur les marchés, ce qui peut générer des pics de volatilité. - Les tensions géopolitiques restent importantes principalement au Moyen-Orient. L environnement politique et le scandale autour de Petrobras fragilisent le Brésil. - A plus long terme, l innovation, la robotisation, la numérisation de l économie et la poursuite de la globalisation et surtout les gains de compétitivité des pays émergents sont à la fois une source d opportunité et une menace pour le statu quo du modèle économique et social des pays matures. Ces changements ainsi que le vieillissement de la population entrainent la nécessité d une adaptation structurelle difficile à mener d un point de vue politique. Les pays qui ont connu un regain de compétitivité comme l Allemagne, les Etats-Unis et plus récemment l Espagne créent des emplois, mais ces derniers sont trop souvent de basse qualité. B. Performances financières en 2015 Dans un contexte économique qui continue à être particulièrement incertains, les différents compartiments ont délivré des performances financières assez contrastées cette année. Si le compartiment Esperides High Risk a bien profité de la hausse des marchés boursiers malgré une forte volatilité, le compartiment Esperides Low Risk a été pénalisé par la remontée des taux d intérêts qui étaient descendus à des niveaux extrêmement faibles. Comme expliqué plus haut, le fonds de pension Enerbel investit respectivement dans les sicav Esperides High Risk, Esperides Medium Risk, Esperides Low Risk et Esperides Dynamic Asset Allocation. Les performances financières sur les 10 premiers mois de l année 2015 de ces fonds sous-jacents sont les suivantes : - ESPERIDES HIGH RISK : +7.28% - ESPERIDES MEDIUM RISK : +2.65% - ESPERIDES LOW RISK : -0.90% - ESPERIDES DYNAMIC ASSET ALLOCATION : +2.57% 4

5 Au sein des classes d actifs investies dans les différents compartiments, les décisions suivantes ont été prises durant l année 2015 : Dans Esperides High Risk, un investissement dans un ETF d actions indiennes (gestion passive) a été réalisé en substitution partielle de notre position en actions émergentes en gestion active, ceci afin d accentuer notre positionnement sur les pays émergents asiatiques hors Chine au détriment des autres pays émergents. Nous pensons en effet que les perspectives de ces pays sont plus intéressantes compte tenu de la baisse des matières premières et des réformes structurelles entreprises. Dans Esperides Medium Risk, l allocation aux obligations convertibles a été accrue aux dépens de l allocation aux obligations à haut rendement & dettes émergentes. Pour ce supplément d allocation, le fonds d obligations convertibles européennes géré par Amundi a été sélectionné. Dans Esperides Low Risk, 25% du compartiment a été investi dans une gestion active en US Corporates Investment Grade afin de bénéficier du différentiel des rendements entre l univers US Fixed Income et l Euro Fixed Income. Cette allocation s est réalisée au détriment des Euro Corporates Investment Grade. Le gestionnaire US Corporates Investment Grade sélectionné est Western Asset. Dans Esperides Low Risk, les règles d investissement du mandat de gestion en IG corporates bonds ont été adaptées à la marge afin de refléter l évolution de l univers d investissement. Les principales adaptations qui ont été faites consistent à : - augmenter de 10% le poids des BBB s pour le porter à 30% avec un maximum de 35% ; - permettre d investir dans des BBB s jusqu à une échéance de 12 ans. Le graphique de droite ci-dessous montre l évolution d un investissement de 100 en Enerbel, en date du 31/10/2015. Since Origin % Enerbel - NAV Evolution since Origin [11/ /2015] In % In % In % In % In % In % In % In % In % In % In % In % In %

6 Il faut bien tenir à l esprit que ces graphes ne sont qu une représentation partielle de la situation réelle. En effet, les primes n ont pas été investies en une fois à l origine mais sur base mensuelle à partir du moment de l affiliation jusqu à maintenant. Le tableau suivant montre le rendement annuel moyen acquis pour toutes les primes versées à partir de la date donnée jusqu au 31/10/2015. ENERBEL Internal Rate of Return (IRR) since the given date till end 10/ % 6.0% 5.3% 5.2% 5.2% 5.2% 5.4% 5.8% 6.0% 5.6% 5.4% 5.0% 5.0% 4.3% 4.0% 3.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% Origin déc-03 déc-04 déc-05 déc-06 déc-07 déc-08 déc-09 déc-10 déc-11 déc-12 déc-13 6

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