La conjoncture nordique début 2016

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1 La conjoncture nordique début 2016 Résumé Avec une croissance d ensemble de l ordre de 2 % par an sur la période , la zone nordique se tiendrait dans la moyenne européenne, après avoir bénéficié d une reprise un peu plus marquée jusqu en Les situations conjoncturelles des pays nordiques sont très hétérogènes, avec à un extrême des taux de croissance de l ordre de 3,5 % à 4 % par an pour la Suède et l Islande en 2015 et 2016, à l autre extrême, la Finlande qui peine à sortir de récession et, entre les deux, le Danemark qui reprend progressivement et la Norvège qui freine, pénalisée par la crise du secteur des hydrocarbures. Les pays nordiques pourraient bénéficier d une reprise plus rapide de l investissement en Europe, mais seraient aussi pénalisés en cas de ralentissement marqué du commerce mondial et/ou de l activité des grands émergents. Les pays nordiques afficheraient une croissance d ensemble proche de la moyenne de l UE en 2016 et 2017 Avec la reprise européenne, l exception nordique s atténue et les taux de croissance convergent vers la moyenne européenne. Les pays nordiques avaient subi une récession un peu plus marquée qu ailleurs en Europe en 2008 et 2009, en raison de leur exposition au commerce mondial, puis avaient bénéficié d une reprise un peu plus dynamique dès En 2012 et 2013, la zone nordique faisait figure d oasis de croissance en Europe, même si elle a aussi été affectée par les effets de la crise de la zone euro, par le biais des exportations. Avec la reprise de la zone euro enclenchée en 2014, les écarts de croissance s effacent et la zone nordique croîtrait davantage en ligne avec la tendance européenne, autour de +2,0 % par an sur , selon les dernières prévisions de la Commission européenne. L intégration de la zone nordique dans les échanges commerciaux et financiers européens et mondiaux l expose davantage aux chocs extérieurs : Parmi les aléas à la hausse, il faut mentionner une possible accélération de la reprise en Europe, et notamment de l investissement en Europe, les appareils exportateurs nordiques étant très tournés à la fois vers l Europe et les biens d investissements ; en outre, l accueil des réfugiés aurait en particulier un effet positif sur l activité, notamment en Suède où les arrivées ont été les plus importantes; Parmi les facteurs de frein ou d instabilité, mentionnons : 1/ le ralentissement économique en Chine et dans les émergents, où les entreprises nordiques sont très présentes ; 2/ le ralentissement du commerce mondial, qui touche les secteurs exportateurs, le shipping et les banques; 3/ la normalisation des taux d intérêt américains et/ou de possibles tensions sur les marchés financiers internationaux pourraient tester la solidité des secteurs financiers nordiques, en raison de l endettement élevé du secteur privé. Les trajectoires conjoncturelles des pays nordiques sont très hétérogènes : alors que la Suède et l Islande sont près de la surchauffe, la Finlande reste au bord de la récession En 2015, les taux de croissance des pays nordiques s échelonnent d environ 0 % pour la Finlande à +4 % pour la Suède et l Islande. A une extrémité du spectre, la Suède et l Islande connaissent des taux de 1

2 croissance parmi les plus élevés de toute l Europe, alors que la Finlande avait le taux de croissance le plus faible de l UE en 2015 avec la Grèce. Entre ces deux extrémités, la Norvège a quelque peu ralenti (+2,1 % en 2015 après +2,2 % en 2014,) alors que le Danemark a poursuivi sa reprise à un rythme modéré (+1,2 % après +1,3 % en 2014, avec toutefois une possible révision à la hausse). Un degré d incertitude important entoure le diagnostic sur la vigueur de la reprise au Danemark et, à l inverse, celui sur le ralentissement en Norvège. En particulier, les prévisions de croissance au Danemark varient de 1,1 % à 2,0 % pour 2016, selon l interprétation faite du choc sur les exportations du troisième trimestre 2015, alors que les prévisions pour la Norvège varient de +1,0 % à +1,9 %, selon les hypothèses de trajectoire de prix du pétrole et de comportement des consommateurs norvégiens. Les prévisions de croissance en Finlande ont été régulièrement révisées à la baisse au cours des années précédentes, alors que celles pour la Suède et l Islande ont plutôt été revues à la hausse récemment. Les écarts de croissance reflètent des positions différentes dans le cycle conjoncturel : La Suède est dans une situation de boom économique, avec une amélioration générale des indicateurs d activité (emploi/chômage, salaires, profits, recettes fiscales), suivant un mouvement d accélération enclenché dès 2010 ; l Islande bénéficie d une situation assez comparable, avec un boom du secteur touristique qui diffuse à l ensemble de l économie ; Le ralentissement de la Norvège date de 2015, interrompant une trajectoire parallèle à celle de la Suède, et semble marquer un retournement conjoncturel, en lien avec le choc pétrolier ; à l inverse, la reprise économique enclenchée en 2013 se confirme au Danemark ; En Finlande, la reprise après la récession de a été interrompue en 2012 par une récession dont elle n est pas réellement sortie depuis, avec des attentes de reprise systématiquement déçues ; son PIB reste inférieur de 5 % au pic de Les divergences résultent de l interaction entre les effets des chocs externes, asymétriques, les différences de situation de la demande interne et les politiques économiques Les facteurs externes expliquent en partie les évolutions conjoncturelles des pays nordiques. La récession prolongée en Finlande s explique bien par une accumulation de chocs externes successifs défavorables (restructuration des secteurs bois-papier et électroniques, crise de la zone euro, crise en Russie ) pour un pays très dépendant de son commerce extérieur, concentré sur quelques produits, entreprises et partenaires. Le ralentissement en Norvège est lié au choc sur les marchés de matières premières, et ce choc a en revanche plutôt été bénéfique à la Suède ou au Danemark jusqu à présent. La faiblesse des taux d intérêts mondiaux, répliqués par les banques centrales nationales, soutient la croissance des prix immobiliers en Suède et en Norvège, mais aussi depuis quelques mois au Danemark, avec chaque fois des effets stimulants pour la demande des ménages et l investissement. Plusieurs facteurs domestiques interagissent avec les chocs externes pour les amplifier ou les atténuer : La position sur le cycle immobilier et sur le cycle du crédit : depuis 2010, le dynamisme du marché immobilier suédois bénéficie à l ensemble de l économie en stimulant la consommation des ménages et l investissement en construction en Suède, en Norvège et en Islande, alors que le Danemark se remet progressivement de sa crise immobilière; La politique budgétaire : elle est contracyclique en Norvège, où l utilisation des revenus du fonds pétrolier a permis jusqu à présent d amortir les effets de la crise du secteur pétrolier, alors qu elle semble plutôt procyclique en Suède et en Islande, où elle contribue à accélérer la croissance de l activité, et en Finlande, où elle tend en revanche à freiner la demande ; 2

3 La politique monétaire et de change : le change, par son effet sur la compétitivité, joue un rôle stimulant en Norvège, en soutenant le secteur hors-pétrole, mais aussi en Suède, où les entreprises et syndicats s inquiètent d une perte de compétitivité des salaires ; la politique monétaire expansionniste stimule le crédit aux ménages en Suède et en Norvège ; Des facteurs plus structurels, liés à la structure du tissu industriel ou au fonctionnement du marché du travail : la richesse et la diversité de l industrie suédoise, structurée en grands groupes multinationaux qui ont précocement délocalisé la production de biens dans les nouveaux marchés tout en conservant les services à haute valeur ajoutée sur le sol national (et ces services se retrouvent bien dans le solde commercial), lui a permis d absorber les chocs touchant des secteurs (bois papier, électronique, biens d investissement) ou partenaires commerciaux (zone euro) spécifiques ; à l inverse, les difficultés rencontrées par le dialogue social en Finlande ont conduit à des évolutions salariales préjudiciables à sa compétitivité. Ces écarts conjoncturels pourraient persister un certain temps, même si plusieurs forces de rappel pourraient entrer en action à moyen terme Les prévisions disponibles ne permettent pas d envisager une convergence des situations conjoncturelles nordiques à court terme. En Suède, plusieurs ressorts pourraient encore contribuer à accélérer l économie : la montée en charge des programmes d investissement massifs dans le logement, les transports et les infrastructures (avec des chiffres publics qui s élèvent à 300 Mds sur 10 à 20 ans, ce qui représente des investissements de l ordre de 4 % à 8 % de PIB par an), la reprise des exportations de biens d investissement et intermédiaires, notamment vers l UE, et la montée des dépenses liées à l accueil des réfugiés. En Islande également, la poursuite du boom touristique et l activation de plusieurs projets d investissement, sous réserve que la levée des contrôles de capitaux soit effective et sans heurts, pourraient encore stimuler l activité. A l opposé, la mise en place d une politique budgétaire restrictive, la modération salariale et un environnement externe toujours défavorable devraient encore peser sur l activité en Finlande, qui bénéficierait tout de même de la reprise de l investissement en Europe (et sous réserve de l évolution de la situation en Russie). Enfin, le Danemark et la Norvège pourraient conserver leurs situations intermédiaires en l absence de choc majeur sur le commerce mondial ou le secteur financier ; en Norvège, une baisse prolongée des prix pétroliers pourrait limiter la capacité de la politique budgétaire à soutenir la demande. A moyen terme, la disparition de certains effets conjoncturels et l action des forces de rappel pourraient jouer en faveur d une relative convergence : L ajustement de la compétitivité : un mouvement d appréciation réelle en Suède et en Islande pourrait peser sur la compétitivité des secteurs exportateurs ; à l inverse, la Finlande pourrait bénéficier d un redressement de sa compétitivité-prix ; Le devenir des chocs conjoncturels actuels (pétrole, commerce mondial, Russie, émergents, taux d intérêts ) et sa gestion par les économies va être déterminante : ainsi, la recherche de relais de croissance pour la Finlande, à l image de l effort opéré aujourd hui par la Norvège, pourrait limiter les effets d une panne persistante de ses moteurs à l export ; Le cycle immobilier et financier : la montée du niveau d endettement des ménages en Suède et en Norvège, déjà élevé, pourrait être suivie par un cycle de désendettement qui freinerait durablement la demande interne tout en fragilisant le secteur financier. 3

4 Tableaux et graphiques Graphique 1 : taux de croissance annuel du PIB Source : Eurostat, prévisions de la Commission européenne (février 2016), calculs DGT Graphique 2 : niveaux de PIB sur la période (prévisions à partir de 2015) Source : Eurostat, prévisions de la Commission européenne (février 2016), calculs DGT 4

5 Schéma : Médiane des prévisions de croissance pour les pays nordiques Croissance 2016 Islande Norvège Danemark Suède Finlande > à 3 % de 2% à 3% de 1% à 2% de 0% à 1% Croissance 2017 Islande Norvège Danemark Suède Finlande > à 3 % de 2% à 3% de 1% à 2% de 0% à 1% Source : médianes des données du tableau ci-dessous Note de lecture : les prévisions font apparaître une convergence partielle des taux de croissance du PIB des pays nordiques à l horizon 2017, mais cette convergence en croissance ne suffirait pas à réduire les écarts de niveaux de PIB (cf. graphique précédent). Tableau : Comparaison des prévisions de croissance pour les pays nordiques PIB Gouvernement 1,9 2,0 1,2 1,2 1,2 1,6 3,1 2,6 - - Banque centrale 1,8 2,0 0,7 1,0 1,0 1,7 3,5 2,8 4,2 3,4 Institut stat./conj****. 1,1 2,3 1,0 1,3 1,7 2,1 3,9 2,5 3,5 2,8 Commission* 1,7 1,9 0,5 0,9 1,5 2,2 3,2 2,9 3,3 2,3 FMI** 2,0 2,1 0,9 1,2 1,3 1,6 3,0 2,7 3,7 3,0 OCDE*** 1,8 1,9 1,1 1,7 1,1 2,0 3,1 3,0 3,7 2,9 SEB 1,8 2,2 0,4 1,1 1,5 1,6 3,7 2,8 - - Nordea 1,7 1,9 0,5 0,7 1,9 1,4 3,8 2,4 - - Danske Bank 1,5 1,8 0,6 1,1 1,5 2,0 3,3 2,

6 Tableau : Comparaison des prévisions pour les autres indicateurs macroéconomiques Déficit Gouvernement -2,8-2,0-2,9-2,6 6,6 - -0,9-0,8 - - Commission* -2,7-1,9-2,8-2,5 7,2 7,0-1,1-1,2-0,5-0,5 FMI** -2,8-2,4-2,8-2,6 6,2 6,7-0,7-0,4 0,4 1,0 OCDE*** -2,8-2,8-2,7-1,6 5,5 5,4-0,6-0,3 0,3 0,7 NB : déficit hors pétrole pour la prévision gouvernementale de la Norvège (en % du PIB continental) Dette Gouvernement 38,4 39,1 64,9 66, ,8 42,1 - - Commission* 38,3 38,8 65,0 66,2 28,6 30,4 43,1 42,3 58,0 55,0 FMI** 48 48,4 64,0 65,4 28,1 28,1 42,6 41,3 69,5 63,5 NB : dette brute de l Etat central pour la prévision du gouvernement islandais Autres inflation (IPCH)* 0,9 1,7 0,1 1,5 2,6 2,2 1,1 1,4 2,5 2,7 cons. privée* 2,0 2,1 0,6 0,6 1,5 2,0 2,6 2,8 3,6 3,4 chômage (BIT)* 5,8 5,6 9,4 9,3 4,1 4,3 6,9 6,7 3,8 3,5 Source : * Prévisions d hiver (février 2016) ** World Economic Outlook (octobre 2015) ou rapports pays *** Perspectives économiques (novembre 2015) **** Suède : Konjunkturinstitutet (KI), Danemark : Conseil des Sages, Norvège : SSB, Finlande : ETLA, Islande : Statis 6

7 Tableau : taux de croissance annuel du PIB sur la base des données de la Commission Danemark 0,8-0,7-5,1 1,6 1,2-0,1-0,2 1,3 1,2 1,7 1,9 Finlande 5,2 0,7-8,3 3,0 2,6-1,4-0,8-0,7 0,0 0,5 0,9 Suède 3,4-0,6-5,2 6,0 2,7-0,3 1,2 2,3 3,6 3,2 2,9 Islande 9,5 1,5-4,7-3,6 2,0 1,2 3,9 1,8 4,1 3,3 2,3 Norvège 2,9 0,4-1,6 0,6 1,0 2,7 1,0 2,2 2,1 1,5 2,2 Zone nordique 3,1-0,1-4,7 2,9 1,9 0,5 0,6 1,6 2,1 2,0 2,2 UE (28 pays) 3,1 0,5-4,4 2,1 1,8-0,5 0,2 1,4 1,9 1,9 2,0 Source : Eurostat, prévisions de la Commission européenne (février 2016), calculs DGT Clause de non-responsabilité - Le service économique s efforce de diffuser des informations exactes et à jour, et corrigera, dans la mesure du possible, les erreurs qui lui seront signalées. Toutefois, il ne peut en aucun cas être tenu responsable de l utilisation et de l interprétation de l information contenue dans cette publication. 7