Indicateur avancé de l OCDE et sa variation mensuelle en %

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1 HEBDOMADAIRE D'ÉCONOMIE 11 NOVEMBRE 13 CONCLUSIONS : Seuls les États-Unis tirent leur épingle du jeu Historique la BCE a pris les devants! La chevauchée fantastique de l'eurostoxx nécessite, désormais, d'être téméraire SEULS LES ÉTATS-UNIS TIRENT LEUR ÉPINGLE DU JEU L indicateur avancé mondial de l OCDE (pays émergents inclus), publié en octobre, illustre bien la relative apathie de la conjoncture internationale. Tous ces derniers mois, il a évolué latéralement, au-dessous de son potentiel (indicé à 1) à long terme. Indicateur avancé de l OCDE et sa variation mensuelle en % Le PIB américain du 3 ème trimestre a affiché un résultat de +,8%, bien supérieur aux attentes, du moins en apparence. En réalité, la progression du marché intérieur (nette de l accumulation de stocks) a été limitée à 1,7%. Notamment, la consommation privée a continué de décélérer, comparée aux deux trimestres précédents. Quant aux dépenses d investissements en équipements des entreprises, elles se sont contractées de 3,7%. C est surprenant, compte tenu du niveau élevé des marges bénéficiaires et de la dynamique boursière. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 1 9

2 Décomposition du PIB USA et contributions à sa croissance La croissance du 3 ème trimestre aux États-Unis a surtout été soutenue par la construction de logements, le solde extérieur et l accumulation de stocks. Ce dernier point pourrait s inverser prochainement. En fin de compte, la hausse de,8% du PIB est essentiellement due à des éléments périphériques, les deux piliers que sont la consommation et l investissement des sociétés manquant à l appel Variations annuelles du PIB réel, en %, source C.E USA Euro Japon Heureusement, les chiffres de l emploi américain du mois d octobre ont été un vrai bonheur : 4' postes créés, contre 6' escomptés. La fermeture de l administration fédérale n a guère eu d impact. Parallèlement à la publication des statistiques américaines, la Commission Européenne (C.E.) a rendu son rapport semestriel de perspectives économiques. Le graphique ci-dessus indique que la BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 9

3 zone euro est la lanterne rouge en 13 et l an prochain. En 15, le Japon pourrait bien reprendre cette place peu enviable. La Commission s attend à une lente amélioration en Europe mais ne mise pas sur la pérennité de la reprise conjoncturelle de l archipel. Variations annuelles de l emploi, en %, source C.E USA Euro Japon Le graphique ci-dessus montre que la progression de l emploi n est un facteur de soutien qu aux États-Unis. En revanche, c est un frein en Europe en 13 et un apport marginal au Japon durant les années sous revue. La vigueur des créations d emplois en octobre aux États-Unis et la montée continuelle du nombre de chômeurs européens valident ces pronostics. Évolution des salaires ajustés de l inflation (pouvoir d achat), en %, source C.E USA Euro Japon Sur le front salarial, la morosité de l emploi au Japon et en Europe ont des conséquences bien visibles. Le pouvoir d achat (salaires ajustés de l inflation) de ces régions s effrite au fil du temps. Encore une fois, seuls les États-Unis parviennent à tirer leur épingle du jeu. Conclusions de placement La bonne surprise de l emploi américain pourrait inciter la Fed à réduire ses achats d obligations, à partir de décembre, déjà. En revanche, si l on en croit les pronostics de la Commission Européenne, l avenir ne s annonce pas si radieux en Europe et au Japon. De ce fait, leur relative sous-évaluation, en termes de ratios boursiers, pourrait bien être justifiée. Les rattrapages de ces marchés, observés ces derniers mois, risquent d être sans lendemain. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 3 9

4 LA CHEVAUCHÉE FANTASTIQUE DE L'EUROSTOXX Les marchés actions européens ont fortement progressé depuis l'été 1. L'indice Dow Jones EuroStoxx, qui recense les 9 principales cotations boursières en euros, a gagné 5% sur la période. Certes, cette performance semble tout sauf extraordinaire comparée à celle de son homologue américain, qui est en hausse de 166% depuis le début de son bull market initié en mars 9 (cf. graphique de gauche). Il faut admettre que la crise de la dette européenne, qui a débuté en novembre 9 avec les problèmes grecs, a été dévastatrice. Ce fut notamment le cas entre l'été 11 et l'été 13. Contrairement aux entreprises américaines, les entreprises du Vieux Continent ont vu leurs bénéfices s'effondrer (cf. graphique de droite)., 1,6 1,4 1, S&P5 Earnings Per Share EuroStoxx Earnings Per Share 4 1, Euro Stoxx - Euro Area Equities Index S&P 5 - US Equities Index - L.H.S Cette explication permet de justifier, à elle seule, la quasi-totalité de la sous-performance des bourses européennes au cours des deux dernières années. Preuve, s'il en faut, les ratios de valorisation sont très proches de part et d'autre de l'atlantique, légèrement au-dessus de 16 les bénéfices courants (cf. graphique de gauche). Les PER s'approchant de leurs points hauts historiques, post bulle internet, il devient difficile de compter sur ce vecteur pour entrevoir une progression additionnelle des indices actions européens. Il faudra donc que les entreprises affichent de solides bénéfices pour que l'eurostoxx continue sa chevauchée fantastique. Bonne nouvelle, toutefois, les indicateurs les plus avancés sont orientés à la hausse, validant la reprise économique et l'occurrence d'une telle situation (cf. graphique de droite). Les bénéfices devraient, ainsi, pouvoir s'accroître d'une douzaine de pourcents en S&P5 Price/Earnings Ratio EuroStoxx Price/Earnings Ratio EPS for DJ Euro Stoxx - %YoY - R.H.S. OECD Leading Indicator - %YoY BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 4 9

5 Toutefois, la condition sine qua non pour que les indices boursiers reflètent cette embellie est que les investisseurs maintiennent leur confiance vis-à-vis de cette classe d'actifs à risque. Dans le cas inverse, la contraction des multiples rognerait tout ou partie de ce facteur positif. Un moyen simple mais efficace de jauger le niveau de stress des investisseurs est, bel et bien, de se focaliser sur la confiance des directeurs d'achat. In fine, l'évolution des bourses européennes en dépend (cf. graphique de gauche). Le léger tassement de l'indice IFO au mois d'octobre devrait nous inciter à la méfiance Spread Relative Perf EuroStoxx vs Bunds Futures Moving Average DJ Euro Stoxx - %YoY - R.H.S. IFO Business Expectations Qui plus est, de la même manière qu'aux États-Unis (cf. Hebdo du 4 novembre 13), le ratio de performance des actions par rapport aux obligations est monté en flèche. L écart à la moyenne mobile annuelle semble avoir atteint un sommet. Pour tenter de profiter de la chevauchée fantastique des actions, il est désormais nécessaire d'être téméraire. HISTORIQUE LA BCE A PRIS LES DEVANTS! Incroyable, mais vrai! Seulement trois des 7 économistes interrogés par Bloomberg avaient osé anticiper un tel scénario. Contre toute attente, la Banque Centrale Européenne (BCE) a abaissé son principal taux directeur, de,5% à,5%, à son plus bas niveau jamais enregistré (cf. graphique de gauche). Qui plus est, pour la première fois de son histoire, l'institution monétaire a pris les devants, devenant plus accommodante que ne l'escomptaient le consensus de marchés ECB - Interest Rate CPI - % YoY ECB Target for CPI = % Austria Netherlands Estonia Slovenia Germany Finland Luxembourg Slovakia France Eurozone Italy Belgium Malta Portugal Ireland Spain Cyprus Greece -3.% -.% -1.%.% 1.%.% 3.% 4.% Inflation Dec. 1 Inflation Oct. 13 BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 5 9

6 La faiblesse de l'inflation, inférieure à 1,%, et son caractère généralisé à l'ensemble des pays de la zone, y compris l'allemagne (cf. graphique de droite ci-dessus), ont largement influencé les gouverneurs de la BCE. L'éloignement de ce taux d'inflation, du niveau cible fixé à %, mettait en cause la crédibilité de l'institution. Lors de la conférence de presse qui a suivi la réunion des gouverneurs de la BCE, Mario Draghi a clairement réitéré que le forward guidance consistait toujours à maintenir les taux à ce niveau, voire plus bas, pour une période prolongée. --- DJ EuroStoxx (L.H.S.) --- Future 1-Year Bond Yield --- EUR/USD Exchange Rate (L) --- EUR/GBP Exchange Rate (R) Les implications de cette décision surprise ne se sont pas fait attendre. Les marchés boursiers et obligataires de la zone euro se sont envolés (cf. graphique de gauche), tandis que l'euro cédait 1,5% à la plupart de ses contreparties (cf. graphique de droite). Depuis, si les devises se sont stabilisées, les marchés actions et à rendements fixes sont revenus sur leurs niveaux précédents. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 6 9

7 PREVISIONS ECONOMIQUES Contributions à la croissance de l'activité économique mondiale Economic Activity GDP 1 GDP 13 Economist Estimates GDP 14 Economist Estimates Country Weights Contribution 13 United States.8% 1.6%.6%.%.36% Canada 1.7% 1.7%.3%.3%.4% Euro Area -.7% -.3% 1.% 16.% -.5% United Kingdom.% 1.4%.% 3.3%.5% Switzerland 1.1% 1.7% 1.9%.8%.1% Russia 3.4% 1.9%.8% 3.1%.6% Japan.% 1.9% 1.6% 6.1%.1% China 7.7% 7.6% 7.4% 14.% 1.8% India 5.1% 5.1% 4.7%.6%.13% Brazil.9%.5%.5%.8%.7% Mexico 3.9% 1.5% 3.7% 1.8%.3% Others 4.% 5.1% 5.8% 4.7% 1.5% WORLD 3.1% 3.1% 3.8% 1% 3.1% Source : Bloomberg Momentum (vs Last Estimates) Performance (Over \ Under) Remarques Croissance du Produit Intérieur Brut (PIB) en 1. Prévisions en 13 et 14. Le poids de chaque pays est calculé à partir de son PIB en USD, sur la base des chiffres de la Banque Mondiale. La contribution à la croissance mondiale est calculée de la manière suivante : croissance du PIB de chaque pays multiplié par son poids. La somme des contributions donne 3,1%, soit une bonne estimation de la progression du PIB mondial en 13. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 7 9

8 MARCHES FINANCIERS Performances des principaux indices internationaux Markets Performances (local currencies) Last Price 1-Week (%) 1-Month (%) Year-to-Date (%) Last Year (%) Equities World (MSCI) % 4.3% 18.8% 17.% United States (S&P 5) 1'771.6% 7.1% 6.4% 16.% Euro Area (DJ EuroStoxx) 37 -.% 4.4%.%.7% United Kingdom (FTSE 1) 6'78 -.3% 5.7% 18.% 1.6% Switzerland (SMI) 8'41 -.1% 4.3% 3.4% 18.% Japan (NIKKEI) 14'7 -.8% 1.4% 37.6% 5.6% Emerging (MSCI) % -1.% -3.3% 18.7% Bonds (Bloomberg/EFFAS) United States (7-1 Yr).75% -.7% -.4% -4.5% 4.3% Euro Area (7-1 Yr) 3.3% -.5% 1.1% 1.% 14.3% Germany (7-1 Yr) 1.74% -.5%.5% -.3% 6.3% United Kingdom (7-1 Yr).75% -.8% -.4% -3.8% 4.1% Switzerland (7-1 Yr).95%.%.6% -.%.8% Japan (7-1 Yr).6%.1%.6%.6% 3.1% Emerging (5-1 Yr) 4.71% -1.1%.4% -3.9% 16.% United States (IG Corp.) 3.3% -.8%.1% -.% 9.7% Euro Area (IG Corp.) 1.86% -.1% 1.%.4% 1.% Emerging (IG Corp.) 4.37% -1.%.4% -3.3% 13.5% United States (HY Corp.) 5.9% -.% 1.6% 5.3% 14.9% Euro Area (HY Corp.) 4.18%.3% 1.7% 7.1% 5.7% Emerging (HY Corp.) 7.65% -.7% 1.4% -.5% 1.8% Real Estate World (MSCI) %.9% 3.9% 9.7% United States (MSCI) % 1.1%.5% 18.% Euro Area (MSCI) 167.5% 6.% 1.% 35.% United Kingdom (FTSE) 4'91.% 1.4% 7.5% 1.1% Switzerland (DBRB) ' % 3.% -1.6% 6.8% Japan (MSCI) % 1.8% 4.4% 7.% Emerging (MSCI) 18-4.% -.8% -9.4% 5.9% Hedge Funds (Dow Jones) Hedge Funds Industry 511 n.a. 1.3% 5.4% 7.7% Multi-Strategy 453 n.a. 1.4% 6.6% 11.% Event Driven 594 n.a. 1.5% 1.% 1.6% Global Macro 833 n.a..8% 1.5% 4.6% Long/Short 583 n.a..6% 1.7% 8.% Fixed Income 85 n.a..5%.5% 11.% Commodities Commodities (CRB) % -3.1% -8.8% -1.5% Gold (Troy Ounce) 1'86 -.4% 1.% -3.3% 7.1% Oil (Brent, Barrel) 15-1.% -5.3% -6.7% 4.1% Currencies USD 81..8% 1.% 1.8% 1.% EUR % -1.3% 1.3% 1.8% GBP 1.6.3%.3% -1.5% 4.6% CHF.9-1.3% -1.1% -.7%.5% JPY % -.4% -1.3% -11.3% Source : Bloomberg BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ETUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 8 9

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