N 1 JANVIER 2014RÉDACTION CLÔTURÉE LE 20 JANVIER RÉTABLISSEMENT DE LA LIVRE STERLING

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1 ACTUALITÉ, TENDANCES ET ANALYSES DES MARCHÉS FINANCIERS 5 ème ANNÉE N 1 JANVIER 2014 RÉDACTION CLÔTURÉE LE 20 JANVIER 2014 RÉTABLISSEMENT DE LA LIVRE STERLING La devise de sa Gracieuse Majesté au service de votre portefeuille L'IMPRESSION 3D EN PLEIN BOOM Comment investir dans le prochain big bang technologique? L ANNÉE DU CHEVAL EN 10 THÈMES D INVESTISSEMENT

2 SOMMAIRE Communication Marketing* Invest News est une publication de BNP Paribas Fortis SA. BNP Paribas Fortis SA est soumis en qualité d établissement de crédit de droit belge au contrôle prudentiel de la Banque Nationale de Belgique ainsi qu au contrôle en matière de protection des investisseurs et des consommateurs de l Autorité des services et marchés financiers (FSMA). BNP Paribas Fortis SA est inscrit comme agent d assurances sous le n FSMA A et agit en qualité d intermédiaire d AG Insurance SA. 03. ÉDITORIAL Stereolithography apparatus 04. APERÇU DES MARCHÉS L année du cheval 06. STRATÉGIE D INVESTISSEMENT Thèmes d investissement 2014: pour tous les goûts 11. ANALYSE THÉMATIQUE Impression 3D: bulle médiatique ou révolution technologique? 14. MARCHÉ DES CHANGES Livre sterling: mouvement de rattrapage initié 2 Editeur responsable: Ann Moenaert (1QB3A), BNP Paribas Fortis SA, Montagne du Parc 3, 1000 Bruxelles Rédactrice en chef: Dominique Gehu Coordination: Dries Vanvinckenroye, Alain Servais Ont participé à la réalisation de cette édition: Thierry Charlier, Rudy De Groodt, Philippe Gijsels, Carl Jacobs, Philippe Masson, Geert Ruysschaert, Kristof Wauters. Concept: une entité de Sanoma Magazines Belgium sa Art Director: Steven Depaemelaere Graphiques: Bloomberg, FactSet, BNP Paribas Fortis Photos: Corbis * Le présent document est une communication marketing. Il n a dès lors pas été élaboré con - for mément aux dispositions relatives à la promotion de l indépendance de la recherche en investissements et n est pas soumis aux règles prohibant l exécution de transactions avant la diffusion de la recherche en investissements. L information contenue dans le présent document ne constitue pas du conseil en investissement. Pour plus d informations sur les risques liés aux types d instrument financier dont traite le présent document, veuillez vous référer à notre Brochure d information Instruments financiers dis - po nible dans toute agence BNP Paribas Fortis. Avant de prendre une décision d inves tissement, il est recommandé à tout investisseur de vérifier si cet investissement est approprié compte tenu, notamment, de ses connaissances et de son expérience en matière financière, de ses objectifs d investissement et de sa situation financière et, s il le souhaite, de demander conseil à un spécialiste de BNP Paribas Fortis.

3 éditorial Stereolithography apparatus Le 9 janvier dernier, Peter De Keyzer, chef économiste chez BNP Paribas Fortis, et Philippe Gijsels, chef de la stratégie chez BNP Paribas Fortis Private Banking, ont présenté à la presse leurs prévisions pour 2014 en 10 thèses. Pour faire bref: nos deux spécialistes prévoient le retour de la croissance économique en Europe, ce qui n empêchera pas une plongée de l inflation européenne sous celle du Japon. La Banque centrale européenne se dirige vers des taux d intérêt négatifs. Et l euro devrait se replier face au dollar, ce qui rendra les vacances aux États-Unis plus chères. Philippe Gijsels Peter De Keyzer La bonne santé financière et la croissance du chiffre d affaires des entreprises devraient soutenir une hausse des bénéfices de quelque 10%. Les actions restent donc notre classe d actifs favorite avec, en marge du Japon, une préférence pour la zone euro qui, dans le sillage d une année 2013 difficile, entame 2014 sur des perspectives plus avenantes. L Italie pourrait même se révéler le meilleur élève de la classe boursière européenne, après en avoir été le cancre pendant des années. De l autre côté de l Atlantique, le Nasdaq pourrait aligner de nouveaux records, notamment grâce à l appui des nouvelles technologies. Et parmi celles-ci, il en est une que nous avons choisi de mettre en lumière dans cette édition: l impression 3D. Ce nouveau procédé de fabrication va sans nul doute révolutionner nos habitudes de production, au cours des années à venir. Si l impression en trois dimensions tend aujourd hui les bras à de nombreuses applications, elle existe en réalité depuis 30 ans. C est en effet en 1984 qu un ingénieur, Chuck Hull, a mis au point et breveté un système de fabrication par couches successives, utilisant un matériau sensible aux rayons ultraviolets, alors appelé stereolithography apparatus. Aujourd hui, la technique est à ce point développée qu elle permettrait l impression de villes entières et même de recréer, à l aide de produits naturels, une barrière de corail artificielle. Alors à quand votre Invest News en trois dimensions? 3 Bonne lecture, Thierry Charlier, director investment services Conflits d intérêts Il peut exister des conflits d intérêts dans le chef de BNP Paribas Fortis SA et ses sociétés liées à la date de rédaction du présent document. Des règles de comportement et procédures internes, spécifiques, sont élaborées à cet effet. Ces codes de conduite et les mentions des conflits d intérêts éventuels dans le chef de BNP Paribas Fortis SA et ses sociétés liées sont disponibles sur et, en ce qui concerne le groupe BNP Paribas, sur Vous pouvez également obtenir cette information via votre personne de contact. Engagement des analystes Les personnes nommément désignées comme les auteurs des textes relatifs aux actions individuelles présentées certifient: 1. que toutes les opinions exprimées dans le rapport de recherche reflètent précisément les opinions personnelles des auteurs concernant les instruments financiers et les émetteurs concernés; et 2. qu aucune partie de leur rémunération n a été, n est ou ne sera, directement ou indirectement, liée aux recommandations ou aux opinions spécifiques exprimées dans le rapport de recherche.

4 Aperçu des marchés L année du cheval LES MARCHÉS D ACTIONS CONTINUERONT-ILS SUR LEUR LANCÉE? 4 Les bourses ont attaqué 2014 en mode mineur. Les actions devraient pourtant pouvoir puiser assez d élan dans l environnement favorable, pour poursuivre leur redressement. Nos préférences vont à l Europe et au Japon, mais aussi à la Chine qui pourrait bien créer la surprise. PHILIPPE GIJSELS, CHIEF STRATEGY OFFICER Environnement favorable pour les actions En Chine, l année du cheval qui débute le 31 janvier symbolise la force. Et cette force, nous pourrions bien l entrevoir cette année du côté de l économie mondiale. Ou du moins celle-ci montrera-t-elle plus de vigueur qu en Pour la première fois depuis longtemps, nous assistons à une reprise synchronisée dans les économies plus matures d Amérique, d Europe et du Japon. Dans le même temps, l inflation restera (trop) faible encore longtemps du fait de la surcapacité substantielle, du taux de chômage toujours (trop) élevé (peu de pression haussière sur les salaires) et de la stabilité des prix des matières premières. La politique des banques centrales restera donc généreuse en 2014 et probablement au-delà. Ajoutez à cela le fait que les bénéfices des entreprises, alimentés par la relance économique, pourraient cette année gonfler d environ 10%, tant aux États-Unis qu en Europe, et que la faiblesse persistante des taux continuera à canaliser les abondantes liquidités vers les bourses, et la conclusion s impose d elle-même: l environnement reste favorable aux actions. Vaches grasses et vaches maigres 2014 a pourtant débuté avec hésitation en bourse. Pas vraiment surprenant vu la situation sura- chetée sur laquelle s est ouverte l année. Bon nombre d investisseurs s inquiètent aujourd hui de la valorisation des marchés. Et, de toute évidence, les actions ne sont plus aussi bon marché qu il y a un an. À 17 fois le bénéfice, la valorisation du marché américain est même plutôt chère. D où notre préférence pour l Europe et le Japon. Mais de là à craindre que les marchés commencent à baisser, il y a un pas. Beaucoup d investisseurs pensent qu après une hausse de quelque 30%, comme celle observée aux États-Unis, une bourse ne peut que baisser. Or, rien n est moins vrai. Depuis 1870, on recense 30 années boursières se caractérisant par une progression de plus de 25%. Dans 23 cas (autrement dit 77%), la bourse a signé une nouvelle hausse (d en moyenne 12%) l année suivante. Si le passé ne constitue pas une garantie pour l avenir, ces chiffres démontent néanmoins le raisonnement selon lequel une année brillante a beaucoup de chances d être suivie d une année médiocre. La Bible ne parle-t-elle pas de sept années de vaches grasses suivies de sept années de vaches maigres?

5 La Chine en guest star? La Chine et sa bourse pourraient bien voler la vedette en La valorisation est actuellement de quelque 30% inférieure à sa moyenne historique. Le problème à court et peut-être aussi à un peu plus long terme est qu il s agit d une économie en transition. Le modèle économique reposant sur les investissements et les exportations doit muer vers un modèle davantage axé sur la consommation. Le gouvernement chinois aspire à un modèle économique plus équilibré, affichant une meilleure proportion entre croissance et inflation. Il s agira surtout de libéraliser un certain nombre de marchés. Donc de recourir à des réformes du côté de l offre. Souvent, celles-ci sont douloureuses à court terme mais profitables à long terme. Dès lors, la question n est pas de savoir si nous voulons investir dans le scénario chinois, mais plutôt quel serait le timing idéal pour le faire. Et à en juger par l évolution de la bourse de Shanghai, force est d admettre que l on perçoit une tentative de stabilisation, mais pas encore de tendance haussière. En marge de la force, l année du cheval incarne aussi la créativité et l esprit d initiative. Espérons que nous en aurons assez pour saisir le moment opportun en 2014, et peutêtre même au-delà. Gestion discrétionnaire Rétrospective 2013 Nous sommes restés largement surpondérés en actions tout au long de Notre préférence est d abord allée aux actions américaines durant le premier semestre, avant de passer aux actions européennes, durant le second. À partir de juin, nous sommes progressivement revenus sur le Japon, au détriment des actions émergentes. Une sélection pertinente des actions, particulièrement au niveau de l Europe, a fait le reste. Nous savions que le challenge pour 2013 allait concerner la partie obligataire des portefeuilles. Notre stratégie s est donc articulée sur plusieurs axes. Nous avons incorporé des fonds globaux et flexibles aptes à créer de la valeur dans un contexte de hausse de taux. Au vu de la forte progression des années précédentes et des faibles rendements offerts, nous avons largement déserté le segment le plus qualitatif en EUR. Dès 2009, nous avions trouvé des rendements plus attractifs auprès des obligations à haut rendement mais aussi de la dette émergente. Mais si le maintien de cette dernière dans nos portefeuilles a été fort judicieux en 2012, il a par contre été très douloureux en Ce positionnement sur la dette émergente (hors profils Conservative et Growth ) explique la contribution négative de la partie obligataire. Nous avons réduit à plusieurs reprises l exposition à l or dans les portefeuilles (hors profil Conservative ). Bien que totalement abandonné à la fin du deuxième trimestre, ce positionnement tactique a pesé sur les performances globales des portefeuilles en En conclusion, bien que globalement positifs, particulièrement pour les profils largement investis en actions, les résultats ont déçu nos attentes, surtout pour le profil Defensive qui a été le plus affecté par la débâcle de la dette émergente et a moins profité de la belle hausse des actions. Perspectives 2014 Pour les prochains mois, nous maintenons une conviction forte à propos de la poursuite de la hausse des actions et d un redressement des devises par rapport à l euro. Partie Actions Nous conserverons une forte surpondération en actions, avec une nette préférence pour les marchés développés. Parmi les actions émergentes, l Asie reste notre région favorite. Des prises de bénéfices partielles ne sont pas exclues. Nous profiterons de ces inévitables périodes de recul des cours pour renforcer nos positions. Partie Obligations Nous comptons maintenir la souspondération de la dette qualitative en EUR. Cela dit, la faiblesse de l inflation et la modération des anticipations de hausse de taux permettent d entrevoir certains achats. Nous conservons les positions en obligations à haut rendement et en obligations convertibles. L appréciation attendue des devises vis-à-vis de l euro, en 2014, devrait soutenir la performance de la partie obligataire. La patience sera toutefois de rigueur envers la dette émergente et une réduction de l exposition aux marchés émergents n est pas exclue. L exposition aux fonds flexibles pourrait être réduite au profit d opportunités obligataires ou pour concrétiser de fortes convictions comme, par exemple, les obligations en couronne norvégienne. En 2014, plus encore qu en 2012 et 2013, la sélectivité sera une des clés du succès, et concernera l ensemble des classes d actifs. Philippe Masson, head of discretionary communication 5

6 Stratégie d investissement THèMES D INVESTISSEMENT 2014 Pour Que faire de notre argent cette année? Existe-t-il des alternatives au livret d épargne? Certainement, mais elles diffèrent pour chaque investisseur. Passons en revue les différentes possibilités. GEERT RUYSSCHAERT, SENIOR STRATEGIST tous les goûts Le contexte Sur le plan économique, 2014 offre de meilleures perspectives que Une bonne nouvelle que nous devons surtout aux pays industrialisés. Certes, la quête d économies et de nouveaux revenus permettant de maîtriser l endettement se poursuivra, mais ces efforts se feront moins intenses que les années précédentes et pèseront par conséquent moins sur la croissance. 6 L amélioration conjoncturelle au pays de l Oncle Sam permettra à la banque centrale américaine de réduire progressivement ses mesures de soutien en faveur de l économie. Jusqu en décembre, elle achetait chaque mois pour 85 milliards USD d obligations d État et d emprunts hypothécaires. Ce montant sera, dès janvier, réduit à 75 milliards USD, et les choses ne s arrêteront pas là. Le but est d abandonner progressivement ces rachats d actifs. En principe, les taux d intérêt devraient donc poursuivre leur remontée. Non que nous nous attendions à une hausse spectaculaire: les perspectives de croissance, bien que meilleures que l an dernier, restent pour cela trop timides et les pressions inflationnistes, trop faibles. Comment dénicher du rendement dans un tel contexte? La réponse à cette question différera d un investisseur à l autre. Ceux qui redoutent de trop fortes fluctuations de la valeur de leur portefeuille opteront pour d autres solutions que ceux qui supportent une certaine volatilité. L horizon de placement joue également un rôle. S il s agit de sommes dont vous pourriez avoir besoin à court terme, vous ne pouvez pas les exposer à des risques trop importants. Grosso modo, nous pouvons cristalliser nos thèmes d investissement pour 2014 autour de deux profils: l investisseur défensif et l investisseur plus dynamique. Thèmes réservés à l investisseur défensif Que faire de ces taux d intérêt toujours extrêmement faibles? Voilà le grand défi de l investisseur défensif. On pourrait dire: investir surtout à long terme, car le différentiel entre le taux court et le taux long reste aujourd hui substantiel. C est vrai, mais ce n est certainement pas une raison suffisante pour placer tous ses capitaux sur les plus longues durées possibles. Car si les taux d intérêt remontent, la valeur des obligations existantes s en trouvera érodée. Un effet négatif d autant plus significatif que la durée résiduelle de l obligation est longue. Que faut-il donc faire? Au lieu de tout placer à long terme, mieux vaut diversifier une partie du portefeuille vers des placements qui rapportent un peu plus. Mais il y a un hic. Un rendement supérieur se double généralement d un risque plus important. C est pourquoi nous parlons ici vraiment de diversification. Il ne s agit pas du portefeuille tout entier, mais bien d une petite partie seulement. Une seconde tactique permettant de modérer le risque consiste à ne pas se limiter à une seule solution. Mieux vaut combiner plusieurs solutions, un peu comme les pierres d une mosaïque.

7 Évolution du taux de défaut parmi les obligations à haut rendement (taux de défaut Fitch) aux États-Unis et en Europe sur les 5 dernières années Source: Bloomberg ÉTATS-UNIS EUROPE Thème 1: opportunités de diversification sur le marché obligataire Les obligations à haut rendement sont des obligations qui se caractérisent par une faible note de solvabilité et un coupon élevé. Ces dernières années aussi, nous recommandions ces obligations, et elles ont parfaitement rempli leur mission. Nous nous attendons cette année à un rendement plus modeste, mais toujours suffisamment intéressant que pour l intégrer dans notre stratégie. Les coupons sont en effet nettement supérieurs à ceux des autres obligations et le taux de défaut de paiement est en ce moment très bas (voir graphique ci-dessus) et devrait sans doute le rester à l avenir, vu la légère amélioration du contexte économique. Les obligations convertibles nous intéressent également toujours. Elles suivent les fluctuations de la valeur des actions sous-jacentes, mais dans une moindre mesure. La plupart d entre elles présentent aujourd hui une sensibilité se situant entre 30% et 70%. Cela signifie qu une évolution de 1% du cours de l action sousjacente induit une fluctuation de 0,3% à 0,7% du cours de l obligation. Les perspectives des marchés d actions étant favorables, nous restons optimistes au sujet des obligations convertibles. La zone euro a meilleure mine qu il y a un an et demi. Nous ne sommes, il est vrai, pas encore sortis de la crise, mais nous disposons à présent d un arsenal de moyens pour éviter que les choses dégénèrent. Ces six dernières années, les décideurs politiques et les banquiers centraux y ont travaillé d arrache-pied. Pour les groupes financiers, traditionnellement les bailleurs de fonds des pouvoirs publics, il s agit clairement d un progrès. Ces groupes ont consenti ces dernières années d importants efforts pour renforcer leur tampon de capital. Plus ce tampon est important, plus ils peuvent supporter de revers avant que les intérêts des prêteurs ne soient mis en péril. Compte tenu du risque atténué, la rémunération offerte en ce moment notamment sur les obligations subordonnées de groupes financiers peut être qualifiée d attrayante. Nous incluons donc ces obligations dans notre éventail d opportunités de diversification. Thème 2: optez pour des produits dérivés Les UCITS alternatifs sont des fonds de placement (OPC) qui parviennent, en recourant à des instruments dérivés, à produire du rendement que les taux d intérêt soient inscrits à la hausse ou à la baisse. Leur prestation dépend, dans une large mesure, de la capacité du gestionnaire à prendre les bonnes décisions au bon moment. Bien que ce ne soit pas une garantie pour l avenir, un certain nombre de fonds disposent d un track record particulièrement brillant. Les instruments dérivés peuvent aussi être judicieusement combinés à des produits de placement défensifs assortis d une garantie de capital. Ceux-ci présentent souvent, tout comme les fonds UCITS alternatifs, une faible corrélation avec d autres placements. En partie de ce fait, ils peuvent contribuer à réduire la volatilité du portefeuille de placements dans son ensemble. Thème 3: le bon vieux charme des dividendes élevés L investisseur à la recherche de revenus périodiques récurrents ne doit pas limiter son horizon aux obligations. Les actions offrent également souvent des revenus attrayants sous la forme de dividendes. Contrairement aux coupons des obligations traditionnelles, ceux-ci ne sont pas fixés au préalable. Ce qui n est pas nécessairement un désavantage, car cela signifie aussi qu ils sont susceptibles d augmenter. C est pourquoi nous recommandons aux investisseurs de ne pas se focaliser sur les rendements du dividende les plus élevés. Il est préférable d examiner si ces dividendes pourront encore être honorés à l avenir. Une analyse des cash flows offre ici la meilleure indication. Des cash flows stables, engagés dans une tendance haussière modérée mais constante, constituent la meilleure garantie d un dividende durable (et progressivement croissant). Comme le dividende suit l évolution de l entreprise, il offre en général aussi une bonne protection contre l inflation. Même si nous n avons sans doute pas de souci à nous faire à ce sujet pour les douze mois à venir, cet aspect a son importance à plus long terme. 7

8 Stratégie d investissement 8 Thèmes réservés à l investisseur dynamique Pour l investisseur dynamique, les choses ne se présentent pas si mal. L amélioration des perspectives pour l économie mondiale pourrait influencer favorablement les prévisions bénéficiaires des entreprises. Si celles-ci devaient surtout tirer profit de réductions des coûts ces dernières années, elles voient aujourd hui se dessiner une croissance modérée du chiffre d affaires. Les marchés des actions bénéficient toujours du manque d alternatives. Par rapport aux obligations classiques à long terme, les actions continuent d offrir un coquet rendement. Après leur performance de 2013, on ne peut plus les qualifier de ridiculement bon marché. Une certaine sélectivité est donc de mise. Mais si le vent continue à souffler dans la bonne direction, les cours pourront poursuivre leur ascension, soutenus également par le regain de confiance des investisseurs. Thème 4: la qualité pour une bouchée de pain La qualité a un prix. Mais le tourbillon de la crise a souvent changé la donne. Le concept d action de bon père de famille a totalement disparu. Les investisseurs se sont mis à voir les entreprises et les secteurs d un autre œil. Entretemps, le calme est revenu mais une certaine méfiance subsiste. Or, cette méfiance tend à occulter le changement (lisez: l amélioration) des conditions de marché. Résultat: un certain nombre d entreprises disposent de fondamentaux nettement plus solides que ne le laisse présumer leur cours. Voilà qui ouvre des perspectives pour les véritables stock pickers. La chasse aux actions de valeur qualitatives est ouverte. Thème 5: le soleil japonais Les actions japonaises ont connu leur moment de gloire en Nous réservent-elles encore de bonnes surprises? Probablement. L indice boursier japonais présente actuellement une forte corrélation négative avec le yen: si le yen baisse, le Nikkei grimpe. Le Japon est confronté à d immenses défis sur le plan économique. Le Premier ministre Abe et le président de la banque centrale Haruhiko Kuroda veulent s y attaquer à travers leur politique des trois flèches. La première flèche consiste en une multiplication des dépenses publiques et des incitants fiscaux. Mais compte tenu de la dette publique, qui représente 240% du produit intérieur brut, les possibilités sont assez limitées. La deuxième flèche est celle des réformes structurelles, qui sont indispensables mais prennent beaucoup de temps. Par conséquent, Abe et Kuroda recourront à court terme surtout à leur troisième flèche: une politique monétaire ultrasouple, prenant la forme d injections de liquidités impressionnantes, dans le but de rompre avec la déflation et de comprimer le yen. Les exportateurs japonais ne s en porteront que mieux. Thème 6: quand les entreprises renouent avec les investissements... Ceux qui avaient espéré une recrudescence des investissements d entreprises sont restés sur leur faim l année dernière. Et pourtant, il est clair que les entreprises devront tôt ou tard se remettre à investir, si elles veulent préserver leur compétitivité. La crise de la dette a beau ne pas encore être tout à fait digérée, les avancées technologiques n ont pas cessé pendant tout ce temps. Il s agit de suivre le mouvement pour ne pas se retrouver sur une voie de garage. Les entreprises susceptibles de tirer profit de cette tendance font surtout partie du secteur technologique et industriel. À présent que l économie reprend du poil de la bête dans le monde entier, ce sont elles qui auront le plus à gagner si les investissements des entreprises reprennent. Évolution du rapport cours/bénéfi ce des entreprises japonaises depuis Rapport cours/bénéfi ce corrigé des effects cycliques Moyenne de long terme du rapport cours/bénéfi ce Source: Bloomberg

9 Thème 7: gagnants européens Parmi les marchés d actions matures, nous nourrissons une préférence pour l Europe. La méfiance qui subsiste après la crise de l euro fait que les prix des actions n ont pas encore augmenté autant qu aux États-Unis. Ils ne sont cependant plus extrêmement bon marché. Une certaine sélectivité s impose donc ici aussi. Notre préférence va aux entreprises qui disposent, sur le marché mondial hautement concurrentiel, d atouts prononcés comme une marque solide, une position de marché dominante ou un avantage technologique décisif dans de nouveaux segments de marché prometteurs. Le tout bien entendu à condition que leurs actions n affichent pas des cours exorbitants. Thème 8: ne sous-estimez jamais la créativité humaine La richesse croissante met Mère Nature à rude épreuve, mais la créativité humaine pourrait parvenir à alléger ce poids. Voitures plus économes, réseaux d électricité intelligents, matériaux d isolation innovants, semences plus résistantes autant d inventions qui contribuent à un développement plus durable de notre prospérité. Dans un certain nombre de régions développées, la population active stagne, voire diminue sous l effet du vieillissement. Une poursuite de l automatisation pourra contribuer à augmenter la productivité et donc à maintenir le niveau de prospérité général. Les nouvelles technologies sont au rendez-vous. L impression 3D modifiera radicalement nos méthodes de production dans les années à venir (voir aussi notre article en page 11). Dans l intervalle, l internet ne cesse de se réinventer, un processus qui se traduit par de nouvelles applications. Pensons par exemple au cloud computing et à diverses méthodes de paiement novatrices. Ce ne sont donc pas les segments de marché prometteurs qui manquent. Et en tant qu investisseurs, nous devons y prêter attention. Veillons toutefois à ne pas payer le prix fort pour pouvoir participer à cet essor. Thème 9: le secteur des services dans les pays émergents L avènement de la classe moyenne dans les pays émergents reste la principale source de croissance structurelle pour l économie mondiale. Cette classe moyenne a non seulement plus d argent à dépenser, mais aussi des besoins de plus en plus complexes. Les producteurs et distributeurs de biens de consommation ne sont pas les seuls à en profiter. Nous observons également une croissance explosive dans les secteurs des services, des soins de santé, des services financiers, du tourisme, etc. L année dernière déjà, ces prestataires de services axés sur le consommateur sont parvenus à surperformer les bourses des pays émergents en général. Pour les investisseurs disposant d un horizon de placement à moyen terme, le repli des valorisations offre des opportunités. Thème 10: qui a peur du dollar? Les investisseurs qui ne craignent pas la volatilité et ne veulent pas tout miser sur les actions devraient jeter un coup d œil aux marchés des devises. Ceux-ci renferment en ce moment certaines opportunités intéressantes. À la lumière du retournement de la politique monétaire américaine et des perspectives de croissance plus favorables aux États-Unis qu en Europe, le dollar devrait finir par gagner du terrain vis-à-vis de l euro. Il pourrait également s apprécier à l égard du yen et de toute une série de devises des pays émergents (le réal brésilien, les roupies indienne et indonésienne, le rand sud-africain et la livre turque). Les investisseurs en euro peuvent quant à eux diversifier pour une part leurs placements en direction de la couronne norvégienne et du yuan chinois. Mais attention: les marchés des devises sont connus pour leurs changements de cap brutaux. Les positions doivent donc faire l objet d un suivi rapproché. Évolution de la parité EUR/USD (nombre de dollars pour 1 euro) sur les 10 dernières années 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1, Source: Bloomberg 9

10 Aperçu des marchés ÉCONOMIE (Sources: Bloomberg Consensus et BNP Paribas Fortis) CROISSANCE DU PIB (en %) e 2015e Zone euro -0,7-0,4 1,0 1,4 Royaume-Uni 0,1 1,8 2,6 2,4 États-Unis 2,8 1,9 2,8 3,0 Japon 1,5 1,7 1,6 1,2 Brésil 1,0 2,3 2,3 2,7 Russie 3,4 1,5 2,4 2,6 Inde 5,1 4,2 4,2 6,4 Chine 7,7 7,7 7,5 7,2 INFLATION (en %) e 2015e Zone euro 2,5 1,3 1,2 1,5 Royaume-Uni 2,8 2,6 2,1 2,1 États-Unis 2,1 1,5 1,7 2,0 Japon 0,0 0,3 2,4 1,7 Brésil 5,4 6,2 5,8 5,6 Russie 5,1 6,8 5,4 5,0 Inde 7,5 6,2 4,6 5,1 Chine 2,7 2,7 3,1 3,2 TAUX (Source: BNP Paribas Fortis, Bloomberg Consensus) PRÉVISIONS DE TAUX (en %) BANQUES CENTRALES m 12m Zone euro 0,25 0,25 0,25 Évolution du Bund allemand à 10 ans sur les 3 dernières années 4 3,5 (Source: Bloomberg) 10 Royaume-Uni 0,50 0,50 0,50 États-Unis 0,25 0,25 0,25 Japon 0,10 0,10 0,10 TAUX À 10 ANS m 12m Zone euro 1,73 2,12 2,42 Royaume-Uni 2,82 3,15 3,64 États-Unis 2,82 3,13 3,48 Japon 0,67 0,75 0,90 DEVISES ACTIONS (Source: BNP Paribas Fortis) PRÉVISIONS DE CHANGE DEVISES m 12m USD 1,36 1,33 1,28 GBP 0,83 0,82 0,78 JPY (Source: Bloomberg) BOURSES ÉVOLUTION (en %) sur 1 mois depuis sur 2013 Europe - Euro Stoxx 50 3,3 1,3 11,2 Europe - Stoxx Europe 600 4,5 2,2 13,1 Belgique - Bel20 3,1 1,2 17,1 Pays-Bas - AEX 4,0 1,4 8,2 France - CAC40 3,1 0,6 13,0 Allemagne - DAX 3,3 1,7 25,3 Royaume-Uni - FTSE 100 3,4 1,3 3,5 Suisse - SMI 5,1 3,5 12,8 États-Unis - S&P500 1,1-0,5 11,7 Japon - Nikkei 225-1,4-4,0 21,4 Brésil - Bovespa -3,9-4,5 5,4 Russie - Micex -0,1-0,6 2,3 Inde - Sensex 0,6 0,2 25,2 Chine - Shangai Composite -4,5-5,9 4,6 3 2,5 2 1, MATIÈRES PREMIÈRES PRÉVISIONS SECTEURS ÉVOLUTION (en %) (Source: Bloomberg Consensus) M 2014 Pétrole (Brent) Or (EURO STOXX 600) sur 1 mois depuis sur 2013 Automobiles 6,6 4,7 31,1 Banques 8,4 5,8 21,7 Matières premières 7,4 3,6 3,4 Chimie 2,2-0,2 27,3 Construction & Matériaux 7,0 4,2 13,9 Services financiers 2,4-0,1 20,0 Alimentation & Boissons 2,5 0,4 18,1 Soins de santé 4,7 3,0 11,6 Industrie 5,0 2,7 20,4 Assurances 4,0 1,9 30,7 Médias 4,1 1,0 15,9 Pétrole & gaz 4,3 1,5-5,0 Soins pers. & Ménage 0,7-1,7 20,1 Détail 2,4 0,8 8,2 Technologie 0,5-1,4 19,9 Télécoms 4,6 3,2-11,5 Voyages & Loisirs 7,2 4,0 29,7 Services aux collectivités 3,3 1,2-2,9

11 Analyse thématique BULLE MÉDIATIQUE OU RÉVOLUTION TECHNOLOGIQUE? Impression L impression 3D connaît aujourd hui une croissance explosive. Le moment est donc venu de nous pencher sur cette technologie novatrice: qu estce que l impression 3D, quels sont ses avantages et ses inconvénients, ses applications et son potentiel, et surtout: comment en tirer profit en tant qu investisseur? RUDY DE GROODT, SENIOR EQUITY SPECIALIST Un procédé technologique novateur L impression 3D pourrait totalement changer la donne pour les procédés de production existants. Contrairement à la méthode de fabrication traditionnelle, où un produit est réalisé à partir d une matière première de production et souvent en plusieurs étapes d assemblage, l impression 3D construit véritablement un produit à partir de rien, si ce n est un modèle numérique, couche par couche et en un seul processus. L impression 3D réduit chaque produit à un code numérique qui est imprimé en trois dimensions à partir d un fichier informatique (logiciel), au moyen d une imprimante 3D (matériel). Les matériaux d impression varient, allant de matières plastiques à des métaux sous forme de liquide ou de poudre. Ce procédé de production est donc une forme d additive manufacturing (fabrication additive), contrairement aux procédés de fabrication traditionnels qui sont de type subtractive (en ce sens que le produit est extrait du matériau). L impression 3D est aussi appelée desktop fabrication, autrement dit fabrication informatique. Plus d avantages que d inconvénients Les avantages de l impression 3D résident surtout dans le fait qu elle permet de produire plus rapidement, avec une plus grande précision et à moindre coût, des quantités relativement réduites, sur mesure. Le gain de temps et de main-d œuvre représente des économies substantielles. Une impression 3D d une pièce de rechange est par exemple jusqu à 10 fois plus rapide que la fabrication traditionnelle. Adidas est parvenue, grâce à l impression 3D, à ramener le laps de temps entre le design et le prototype de 4 à 6 semaines à seulement 1 à 2 jours, qui plus est en y affectant 2 collaborateurs au lieu de 12. Les frais de gestion des stocks, d assemblage, de distribution et d évacuation des déchets sont également réduits à un minimum. La combinaison de la rapidité et des réductions de coûts favorise ainsi l innovation au sein des entreprises. Autre avantage, et non des moindres, les impressions 3D, mieux adaptées aux souhaits du client, permettent une plus grande personnalisation des produits et donc une satisfaction accrue du client. La mass customization devient ainsi de plus en plus accessible. L impression 3D ne présente-t-elle donc aucun inconvénient? Si, tout de même. Le grand avantage d une production rapide, bon marché et à échelle réduite est d emblée aussi le plus grand handicap de l impression 3D: elle se prête moins à la production de masse. Outre le nombre physiquement limité d imprimantes 3D (environ dans le monde entier en 2014), les procédés de production de masse traditionnels restent plus intéressants pour les objets simples en raison de leurs économies d échelle et de leur rapidité. Un autre inconvénient réside dans les applications d impression toujours limitées des imprimantes 3D spécifiques. Indépendamment des imprimantes bon marché accessibles aux consommateurs, dont la capacité en termes de précision est limitée, les imprimantes 3D industrielles de 11

12 Analyse thématique 12 Viennent naturellement d abord les fabricants d imprimantes 3D. Outre les entreprises américaines cotées en bourse 3D Systems et Stratasys, qui dominent à elles deux environ 75% du marché mondial des imprimantes 3D, ExOne est un troisième acteur américain. Depuis peu, le fabricant allemand d imprimantes 3D Voxeljet a également fait son entrée sur la bourse américaine, tandis que l entreprise suédoise Arcam est l acteur coté le plus connu en Europe. Enfin, l entreprise américaine Organovo est un cas à part, en ce sens qu il s agit d un producteur en phase de lancement spécialisé dans les bio-imprimantes 3D destinées aux applications médicales. À travers une série de rachats, les principaux fabriqualité restent très onéreuses. Mais, grâce à une précision accrue et à une baisse des prix, les imprimantes 3D deviendront, dans les années à venir, de plus en plus abordables pour les entreprises industrielles de plus petite envergure et les consommateurs. Un marché en plein essor À ce jour, une guerre sans merci oppose les believers (ceux qui croient en l énorme potentiel de l impression 3D) aux non-believers (ceux qui jugent cette technologie inutilisable pour la production de masse, surestimée, et y voient donc une bulle). Selon les believers, dont nous faisons partie, l impression 3D n en est encore qu à ses balbutiements en tant que nouveau procédé de production et est promise dans les prochaines années à une croissance explosive et à de nombreuses applications dont nous n avons même encore aucune idée. L un des pionniers et des plus célèbres believers est le fameux MIT (Massachusetts Institute of Technology) aux États-Unis, qui considère l impression 3D comme l une des 10 innovations technologiques ouvrant de nouvelles voies et lui prédit une croissance annuelle moyenne de 25% jusqu en Même son de cloche du côté de l influent consultant en impression 3D, Wohlers Associates, qui s attend à ce que ce marché passe de 2,2 milliards USD en 2012 à 10,8 milliards USD en 2021, soit une progression annuelle moyenne d environ 20%. Un autre believer est le périodique britannique The Economist, qui prédit même que l impression 3D pourrait engendrer une troisième révolution industrielle. Et l idée n est pas si insensée: si seulement 1% des produits manufacturés étaient fabriqués par le biais de l impression 3D, ce marché représenterait 105 milliards USD, soit 50 fois plus qu en D innombrables applications Alors que l origine de l impression 3D remonte à un peu plus d un quart de siècle et se situait à l époque surtout dans l impression de prototypes et de produits de test, l industrie s apprête à généraliser ce procédé de fabrication pour les produits finis. Autrement dit, on passe ici du rapid prototyping au rapid manufacturing. Cette évolution est mue par les progrès fulgurants de cette technologie, sa notoriété croissante et la démocratisation des imprimantes. Nous entrevoyons un avenir prometteur en particulier pour la production rapide de composants complexes et de pièces de rechange réservées à des applications industrielles. Dans l industrie aéronautique et aérospa- tiale, le secteur automobile et l électronique, un certain nombre de gros acteurs comme Siemens, GE, Ford Motor et Rolls Royce recourront massivement à l impression 3D dans le futur. Un autre marché en croissance par excellence se situe dans diverses applications médicales, pour lesquelles la production sur mesure est naturellement un must. Les imprimantes 3D produisent notamment déjà des prothèses, des implants et des appareils auditifs. Pour le futur, nous envisageons la possibilité de produire des os humains, voire des organes. Grâce aux bio-imprimantes, qui utilisent comme matériaux d impression des cellules ou des tissus humains, la possibilité de fabriquer l homme se rapproche à grands pas. Nous pensons en outre à divers autres domaines comme les bijoux design, les objets d art ou tout simplement les biens de consommation traditionnels. En fait, une imprimante 3D permet pour ainsi dire d imprimer n importe quel produit, allant d un simple objet usuel à une voiture ou une maison. Il nous semble en revanche moins probable que chaque ménage puisse dans le futur disposer de son imprimante 3D et l utilise en lieu et place des achats en magasin ou en ligne. La raison est simple: le coût. De même, l impression 3D n est pas toujours plus intéressante que les processus de production traditionnels pour la production de masse d objets non complexes. Un nombre restreint d acteurs Bien que le segment de l impression 3D soit encore limité à ce jour (une trentaine d acteurs à travers le monde, mais en constante progression), nous pouvons grosso modo distinguer 4 catégories.

13 cants d imprimantes 3D occupent pour ainsi dire tout le spectre du segment (allant des imprimantes 3D de consommation aux très onéreuses imprimantes 3D industrielles), sans oublier la prestation de services allant de pair (matériaux d impression et plateformes). Une seconde catégorie se compose des fournisseurs de matériaux et services destinés à l impression 3D, comme l entreprise non cotée Shapeways (détenue à 50% par Philips). Plus près de chez nous, on retrouve dans cette catégorie deux spin-offs de la KU Leuven faisant partie du gratin mondial: l entreprise de Louvain Materialise, qui pourrait se diriger en 2014 vers une introduction en bourse aux États-Unis et déploie ses activités dans le segment des logiciels et de l impression 3D sur commande, et Layerwise. Font également partie de cette catégorie, les entreprises industrielles spécialisées dans les poudres d impression 3D et composantes diverses, comme l entreprise britannique cotée en bourse Xaar plc, qui produit des têtes d impression. Une troisième catégorie regroupe les entreprises industrielles qui ont choisi de se diversifier en direction de l impression 3D. L entreprise belge Picanol, connue en tant que fabricant de métiers à tisser, abrite dans sa branche industrielle l entreprise d impression 3D Melotte (filiale à 100%). Cette dernière est spécialisée dans l impression 3D d objets médicaux (odontologie), de composants industriels et d objets de design divers (bijoux, lunettes imprimées en titane, etc.). En France, deux entreprises d engineering et de technologie de plus petite envergure Groupe Gorgé (GOE) et MGI Digital Graphic Technology (ALMDG) se sont installées dans ce segment en 2013, par le biais du rachat d une entreprise française d impression 3D. Une dernière catégorie intéressante est celle des développeurs de logiciels pour l impression 3D, qui contrairement aux fabricants d imprimantes 3D (le matériel, donc), sont souvent moins connus. La raison en est que les logiciels pour l impression 3D ne constituent pour ces entreprises qu une partie d un assortiment plus vaste de logiciels. Ces fournisseurs d outils 3D CAD (Computer Aided Design) et autres logiciels permettent de réaliser des impressions 3D à partir d un modèle numérique. D intéressants acteurs dans ce domaine sont l entreprise française Dassault Systèmes, cotée en bourse et leader mondial du marché des logiciels de visualisation 3D, ainsi que l entreprise américaine Autodesk, également cotée en bourse. Des opportunités d investissement L impression 3D est bien armée pour modifier radicalement, non seulement les procédés de fabrication classiques, mais aussi les sites de production. Le plus grand potentiel réside, à notre avis, dans les produits finis complexes et les pièces (de rechange) pour les applications industrielles (souvent en métal); les diverses applications personnalisées et médicales. En tant qu investisseur, la valeur ajoutée de cette technologie novatrice pour un portefeuille de placements est un fait. Reste à savoir comment tirer profit au mieux de son potentiel de croissance explosif. Du fait de la notoriété grandissante de la technologie, de la croissance à deux chiffres attendue pour la prochaine décennie et de la rareté des valeurs cotées en bourse dans ce segment, les cours de nombreux acteurs ont connu une progression impressionnante en Nous prévoyons toutefois une certaine consolidation au sein du secteur. La probabilité que certains géants technologiques ou acteurs industriels utilisent leur abondante trésorerie pour racheter l un des acteurs du segment de l impression 3D a en effet augmenté. À cet égard, l arrivée dans le segment d Hewlett Packard grosse pointure s il en est de l impression traditionnelle ou 2D annoncée pour la mi-2014, n est pas à négliger. De plus, le secteur pourrait en 2014 être stimulé par l expiration d un certain nombre de brevets cruciaux (réduction des coûts et accélération du time to market). À court terme, nous entrevoyons cependant de meilleures opportunités en dehors des producteurs d imprimantes 3D, et plus précisément du côté des acteurs industriels diversifiés et des fournisseurs de logiciels d impression 3D comme Dassault Systèmes. Contrairement à la plupart des fabricants d imprimantes 3D, cet acteur a non seulement déjà atteint (et largement dépassé) son seuil de rentabilité, mais il peut en outre se targuer d un bilan solide et de rapports cours/bénéfice et cours/chiffre d affaires très acceptables. Autrement dit, la valorisation laisse assez de marge pour une poursuite de l appréciation du cours. En plus de pouvoir surfer sur la vague de l impression 3D en plein essor, cet acteur bénéficie toujours du tampon que lui confèrent ses autres activités. Notre avis à propos des actions mentionnées dans cet article Société Évolution de la recommandation sur les 12 derniers mois Date Dassault Systèmes De Conserver à Acheter

14 Marché des changes 14 MOUVEMENT DE RATTRAPAGE INITIÉ IVRE STERLING Tractée par la relance vigoureuse du secteur immobilier et du secteur des services, l économie britannique remonte la pente, après une crise particulièrement sévère. L amélioration des perspectives économiques et la hausse des taux d intérêt devraient donner un coup de pouce à la livre sterling (GBP). KRISTOF WAUTERS, INVESTMENT SPECIALIST FIXED INCOME & FOREX PRB sortie du marasme La crise mondiale qui a éclaté en 2008 a lourdement affecté le Royaume-Uni. Le secteur immobilier et le secteur financier, jusqu alors moteurs essentiels de l économie britannique, se sont retrouvés totalement à l arrêt, engendrant dans la foulée une sévère récession qui a connu son paroxysme en 2009, avec une contraction de 5,2% du PIB. Après un pénible redressement, l économie britannique semble à présent sur la bonne voie pour renouer avec une croissance durablement plus vigoureuse. La banque centrale britannique (Bank of England ou BoE), à l époque présidée par Mervyn King, n a pas hésité à réagir à la crise en abaissant rapidement le taux directeur. Elle fut même l une des premières banques centrales au monde à prendre de telles mesures. Par la suite, elle a continué à assouplir sa politique monétaire en achetant directement des obligations d État britanniques. Le but de la manœuvre? Maintenir les taux d intérêt à un faible niveau afin de soutenir l économie. La politique monétaire expansionniste et la profonde récession ont fortement affaibli la livre. Par rapport à son niveau d avant la crise, elle s est dépréciée d environ 30% par rapport à l euro. Sur le plan fiscal aussi, l heure était à l assainissement. L endettement considérable des ménages, l augmentation rapide de la dette publique et l important déficit budgétaire exigeaient de lourdes économies fiscales. Ces dernières ont été initiées (de manière assez hésitante) par Gordon Brown, puis intensifiées, en 2010, par le nouveau Premier ministre, David Cameron. Cameron dirige le premier gouvernement de coalition (composé de conservateurs et de libéraux démocrates) depuis En dépit de la relance économique, le gouvernement n a pas encore l intention d atténuer ses rigoureuses mesures d austérité. Début 2014, le ministre des Finances George Osborne a même annoncé une nouvelle vague d assainissement de 25 milliards GBP. Le déficit budgétaire est déjà retombé de 11% en 2009 à 6,2% à Évolution de la parité EUR/GBP (nombre de livres par euro) depuis ,00 0,95 0,90 0,85 0,80 0,75 0,70 0,65 0, Source: Bloomberg

15 ce jour. Le maintien de la politique d austérité pourrait cependant freiner la relance économique. Perspectives Au vu d une série de statistiques macroéconomiques encourageantes, le pire semble toutefois derrière nous. Le Royaume-Uni et la GBP pourraient donc surprendre positivement cette année. Pour 2014, le consensus table ainsi sur une croissance de 2,4% au Royaume-Uni, contre seulement 1,0% pour la zone euro. Le secteur des services et la vigoureuse relance du marché immobilier constituent les principaux moteurs de croissance. Le marché immobilier a notamment bénéficié du soutien du programme Help to buy, instauré l année dernière par le gouvernement. Dans ce cadre, les Britanniques qui achètent une habitation pour la première fois peuvent bénéficier d une loi limitant l acompte à 5% et prévoyant que les autorités se portent garantes de 20% de la valeur d achat de la maison. Cette mesure de soutien au marché immobilier s inscrivait dans le cadre du Funding for Lending Scheme, introduit en 2012 par la Bank of England. Les institutions financières et les entreprises de construction pouvaient bénéficier, dans le cadre de ce programme, de financements avantageux auprès de la BoE, l objectif final étant de stimuler l octroi de crédit aux petites et moyennes entreprises. Ces stimulants n ont pas manqué leur but. Au cours des trimestres écoulés, le marché immobilier britannique a connu une remontée spectaculaire, au point même que des bulles menacent de se former çà et là. On relève toutefois une différence notable entre Londres et le reste du Royaume-Uni. Alors que i Le saviez-vous? À Londres, une habitation moyenne coûte environ GBP, soit EUR, ce qui représente une hausse de 15% sur un an. Pour le Royaume-Uni dans son ensemble, une habitation coûte en moyenne GBP, autrement dit environ EUR. les prix de l immobilier atteignent à nouveau des niveaux record dans la capitale, le niveau général des prix pour la totalité du Royaume- Uni reste de 5% inférieur au niveau d avant la crise. Le gouvernement et la banque centrale ont d ores et déjà déclaré que l évolution des prix faisait l objet d une surveillance constante et était prise en compte dans la définition de la politique. Enfin, les évolutions démographiques jouent également un rôle crucial pour le potentiel de croissance d un pays. Grâce au flux d immigration persistant de jeunes souvent hautement qualifiés, le Royaume-Uni a une longueur d avance sur l Allemagne par exemple, où le coût du vieillissement constitue une charge substantielle pour l avenir. GBP Dans le sillage de la relance, la livre pourrait combler partiellement la forte dépréciation qu elle a subie depuis la crise économique. L un des principaux déterminants de la parité EUR/GBP en 2014 sera l orientation de la politique monétaire. Alors que la Banque centrale européenne (BCE) devra assouplir encore sa politique afin d éviter une poursuite du repli de l inflation, la BoE se rapproche tout doucement d un tournant. Lorsque Mark Carney autrefois gouverneur de la banque centrale du Canada a succédé, en juillet 2013, à Mervyn King à la présidence de la BoE, il a voulu améliorer la transparence de la politique. Concrètement, il a avancé un taux de chômage de 7% comme objectif indicatif. Selon les prévisions initiales de la banque centrale, ce niveau ne devrait être atteint qu en Mais les statistiques encourageantes publiées ces derniers mois sèment le doute quant à ce timing. Doute encore alimenté par les propos optimistes de la BoE au sujet des perspectives de croissance et d emploi. Par anticipation, les taux longs remontent et la livre se raffermit. Il est fort probable que la BoE durcisse sa politique monétaire plus rapidement que la BCE. À mesure que les données économiques confirmeront cette hypothèse, la GBP gagnera du terrain par rapport à l EUR. Dans la mesure où l inflation britannique est toujours supérieure à l objectif de 2% de la banque centrale, elle ne constitue pas un obstacle à un relèvement des taux. Sans compter qu une politique monétaire plus rigoureuse pourrait également limiter la flambée des prix immobiliers. Conclusion Il est sans doute encore trop tôt pour s attendre à un relèvement du taux directeur cette année, mais la relance économique et l anticipation d un futur durcissement de la politique monétaire feront progressivement grimper les taux longs et rendront la livre plus attrayante vis-à-vis de l euro. 15

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