Rentabiliweb. Rentabiliweb. Objectifs 2014 atteints. Thomas DELHAYE Analyste Financier

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1 ETUDE ANNUELLE Opinion 1. Achat Fort Cours (clôture au 20 février 2015) 7,00 Objectif de cours 9,00 (+28,5 %) Données boursières Code Reuters / Bloomberg Performances BIL.PA / BIL:FP Capitalisation boursière 125,1 M Valeur d'entreprise 107,8 M Flottant 58,78 M (47 %) Nombre d'actions Volume quotidien ,52 Taux de rotation du capital (1 an) 24,01 % Plus Haut (52 sem.) 11,60 Plus Bas (52 sem.) 5,75 Absolue 1 mois 6 mois 12 mois +13,5 % -12,3 % -17,6 % 12,0 11,0 10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 Actionnariat St eorges Finance : 53,0 % ; Flottant (dont salariés) : 47,0 % Agenda Internet / Média févr.-14 avr.-14 juin-14 août-14 oct.-14 déc.-14 Rentabiliweb CAC All-Tradable (rebasé) Chiffre d'affaires T publié le 7 mai 2015 Rentabiliweb Rentabiliweb Objectifs 2014 atteints E N E S T A Date de première diffusion : 23 février 2015 Des résultats en ligne avec nos attentes Rentabiliweb a publié des résultats FY 2014 en ligne avec nos attentes, en affichant des revenus stables par rapport à 2013, à 71,9 M et un EBIT de 2,3 M. Sur l exercice, le pôle BtoC a rempli son rôle en dégageant un EBIT supérieur à 8,0 M, le groupe ayant privilégié la rentabilité à la croissance (CA en recul de -11,5 % yoy). Le BtoB progresse, quant à lui, de +14,5 % yoy et devient le premier contributeur aux revenus du groupe. Cette belle dynamique est à mettre aux crédits de Be2bill, mais également des solutions de Marketing Direct et de Télécoms. Le résultat net, intégrant un produit d impôts de 0,5 M, ressort à 2,4 M. Des objectifs atteints Sur 2014, le groupe est parvenu à atteindre ses objectifs. Ainsi, 1/ le run rate à fin décembre 2014 tangente le milliard d euros, niveau atteint finalement en janvier 2015, 2/ le run rate signé à fin décembre s établit conformément à l objectif à 2 Mds, la solution ayant signé avec de grands comptes comme lastminute.com ou pokerstars.fr (ce second milliard devant être câblé sur une période de 12 à 18 mois) et 3/ le nombre de TPE installés en 2014 sur l offre de proximité ressort à 620 (sur un objectif de 500) et ce, auprès d enseignes importantes comme Burger King ou Zeeman. De nouveaux services prévus en 2015 Fidèle à sa stratégie de prise de marché, Rentabiliweb devrait prochainement adresser deux nouveaux marchés avec son offre Be2bill, à savoir la mobilité et l international (le groupe encaissant d ores et déjà 15 % de son volume en devises étrangères). Sur le mobile, la solution est d ores et déjà en test et devrait être mise en production dès la fin du S Concernant le développement de Be2bill à l international, le groupe n a pas encore communiqué sur un calendrier de déploiement. Toutefois, pour mener à bien cette internationalisation, le groupe s attachera en 2015 à intégrer dans sa solution les principales méthodes de paiement de la zone SEPA (ideal, Sofort, iropay, ). Opinion Achat Fort Lors de la présentation des résultats 2014, le management n a pas communiqué de guidance. Néanmoins, nous estimons que la tendance d activité devrait rester la même qu en 2014, avec une croissance du BtoB notamment grâce à Be2bill et la volonté de conserver la génération de cash du BtoC. Du point de vue de la rentabilité, Rentabiliweb devrait être en mesure de progressivement augmenter sa marge d EBIT grâce au break even attendu de Be2bill (VAD/Online) sur le S L amélioration de la rentabilité pourrait toutefois être limitée par les investissements, principalement humains et commerciaux. Après mise à jour de notre modèle (uniquement DCF), la valorisation de Rentabiliweb ressort désormais à 9,00 par titre (vs. 9,50 précédemment). Nous restons pleinement confiants dans les capacités du groupe à s imposer comme un acteur incontournable du paiement dans les années à venir. Thomas DELHAYE Analyste Financier tdelhaye@genesta-finance.com Chiffres Clés enesta dispose du statut de Conseiller en Investissements Financiers et est membre de l ACIFTE (Numéro ORIAS : ). Voir avertissements importants en fin de document. Pour plus d informations sur enesta et ses procédures internes, se référer au site Internet. Ratios E 2016E 2017E E 2016E 2017E CA (M ) 71,9 71,9 75,6 82,9 90,2 VE / CA 1,9 1,5 1,5 1,3 1,1 Evolution (%) 2,7% 0,0% 5,2% 9,6% 8,8% VE / EBITDA 25,5 28,7 21,6 13,2 9,0 EBITDA (M ) 5,3 3,8 5,2 8,1 11,3 VE / EBIT 32,8 47,4 28,1 15,8 10,3 EBIT (M ) 4,2 2,3 4,0 6,8 9,8 P / E 48,7 50,2 42,6 24,9 17,2 Marge op. (%) 5,8% 3,2% 5,2% 8,2% 10,9% Res. Net. Pg (M ) 2,9 2,4 2,9 5,0 7,3 earing (%) -8% -15% -18% -22% -27% Marge nette (%) 4,0% 3,3% 3,9% 6,1% 8,1% Dette nette / EBE -1,08-2,87-2,60-2,23-2,12 BPA 0,16 0,13 0,16 0,28 0,41 RCE (%) 4,6% 4,0% 4,8% 8,2% 11,8% 1

2 E N E S T A Présentation de la société Un spécialiste de la monétisation de l audience pour compte de tiers (BtoB) Rentabiliweb, société belge créée en 2002, est spécialisée dans la monétisation d audience. Initialement positionné sur le segment du micro-paiement, le groupe a su, en quelques années, diversifier son portefeuille d activités, devenant progressivement un one-stop-shop de la monétisation d audience. Rentabiliweb dispose désormais d une large gamme d outils online de paiement en ligne par cartes bancaires (agrément bancaire et membre du IE Carte Bancaire), de marketing interactif (affiliation, ing, cashback et retargeting) et de Telecom. mais aussi de son audience propre (BtoC) Fort de ses savoir-faire de monétisation d audience pour compte d éditeurs tiers, Rentabiliweb a rapidement décidé de remonter la chaîne de valeur de l Internet, en devenant lui-même éditeur de contenus, générateur de trafic, et ce dans la perspective de monétiser sa propre audience. Le groupe a ainsi développé un véritable bouquet de sites de divertissement, sur des thématiques en adéquation avec les intérêts des internautes, thématiques à la fois rentables et addictives : Jeux, Dating, Féminin Bien-être, Charme et Astrologie. Avec un univers cohérent, le groupe parvient à optimiser son trafic par cross-selling entre ses thématiques (le ciblage de l audience étant sensiblement le même), réduisant ainsi son coût d acquisition clients. Ainsi, le pôle BtoC affiche un niveau de marge élevé, fortement contributif à la marge consolidée. SWOT Forces - Agrément bancaire de paiement et membre du IE Carte Bancaire - Un marché du paiement en croissance annuelle de +15 % - Pas de dépendance technologique : maîtrise de la chaîne technique - Base de clients installée importantes - Univers de sites cohérent, sur des thématiques addictives du divertissement - Forte contribution des activités BtoC à la marge d exploitation du groupe Opportunités - Prendre une place significative dans le processing paiement par cartes bancaires - Etre un acteur de la convergence des paiements Online et Offline mais également de la mobilité - Accélérer le développement des offres de Marketing Direct Faiblesses - Part de l international encore faible - Activités sur les segments Charme et Astrologie sujettes à controverse Menaces - Intensification de la concurrence sur le marché du micro-paiement, et risque de pression sur les prix à moyen terme - Pression de la part des acteurs traditionnels du processing par carte bancaire DCF Méthode de valorisation Suite à cette publication, nous revoyons nos estimations de croissance et de rentabilité à court terme et ce, afin de prendre en compte 1/ la dynamique d activités et 2/ les investissements consentis dans le déploiement des offres. Nous prévoyons désormais un chiffre d affaires 2015 de 75,5 M, en croissance de +5,3 % yoy, puis, en 2016, des revenus s établissant à 82,9 M. Nous ajustons également à la baisse notre anticipation de rentabilité pour l exercice Notre prévision de marge d EBIT 2015 ressort désormais à 5,2 % du chiffre d affaires. L actualisation des flux de trésorerie d exploitation disponibles, sur la base d un coût moyen pondéré des ressources de 10,3 %, valorise le titre à 9,00 par action. Comparables Nous avons pris le parti de ne plus utiliser la méthode des comparables pour valoriser Rentabiliweb. En effet, nous estimons que la société est aujourd hui en phase de prise de parts de marché et que les éléments financiers à court et moyen termes ne sont pas normalisés. De plus, la disparité des multiples des sociétés de notre échantillon ne permet pas, selon nous, de refléter le potentiel de Rentabiliweb. Notre objectif de cours, obtenu uniquement par les méthodes DCF ressort à 9,00 par action. Synthèse et Opinion Des objectifs atteints Sur 2014, le groupe est parvenu à atteindre ses objectifs. Ainsi, 1/ le run rate à fin décembre 2014 tangente le milliard d euros, niveau atteint finalement en janvier 2015, 2/ le run rate signé à fin décembre s établit conformément à l objectif à 2 Mds, la solution ayant signé avec de grands comptes comme lastminute.com ou pokerstars.fr (ce second milliard devant être câblé sur une période de 12 à 18 mois) et 3/ le nombre de TPE installés en 2014 sur l offre de proximité ressort à 620 (sur un objectif de 500) et ce, auprès d enseignes importantes comme Burger King ou Zeeman. De nouveaux services prévus en 2015 Fidèle à sa stratégie de prise de marché, Rentabiliweb devrait prochainement adresser deux nouveaux marchés avec son offre Be2bill, à savoir la mobilité et l international (le groupe encaissant d ores et déjà 15 % de son volume en devises étrangères). Sur le mobile, la solution est d ores et déjà en test et devrait être mise en production dès la fin du S Concernant le développement de Be2bill à l international, le groupe n a pas encore communiqué sur un calendrier de déploiement. Toutefois, pour mener à bien cette internationalisation, le groupe s attachera en 2015 à intégrer dans sa solution les principales méthodes de paiement de la zone SEPA (ideal, Sofort, iropay, ). Opinion Achat Fort Lors de la présentation des résultats 2014, le management n a pas communiqué de guidance. Néanmoins, nous estimons que la tendance d activité devrait rester la même qu en 2014, avec une croissance du BtoB notamment grâce à Be2bill et la volonté de conserver la génération de cash du BtoC. Du point de vue de la rentabilité, Rentabiliweb devrait être en mesure de progressivement augmenter sa marge d EBIT grâce au break even attendu de Be2bill (VAD/Online) sur le S L amélioration de la rentabilité pourrait toutefois être limitée par les investissements, principalement humains et commerciaux. Après mise à jour de notre modèle (uniquement DCF), la valorisation de Rentabiliweb ressort désormais à 9,00 par titre (vs. 9,50 précédemment). 2

3 E N E S T A Sommaire 1 Présentation Rappel du positionnement de la société Une simplification de la structure du groupe achevée Commentaires sur les résultats de l exercice Avancée de Be2bill et perspectives Des objectifs 2014 atteints pour Be2bill La Data au cœur du processus de paiement Lancement d une solution pour mobile et internationalisation de Be2bill Perspectives 2015 et Valorisation DCF Comparables Synthèse des comptes Compte de résultats simplifié Bilan principaux agrégats Tableau des flux de trésorerie principaux agrégats Ratios financiers Avertissements importants Définition des opinions et objectifs de cours de enesta Equity Research Détection de conflits d intérêts potentiels Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois Répartition des opinions Avertissement complémentaire

4 E N E S T A 1 Présentation Rentabiliweb figure parmi les leaders européens de la monétisation et de la création d audience Internet. Le groupe organise ses activités autour de deux principaux pôles : - BtoB : pôle dont la principale mission est d augmenter le chiffre d affaires de ses clients via une offre de services complémentaires basée sur l exploitation des datas, avec 1/ le Marketing Direct (acquisition clients), 2/ le paiement par cartes bancaire (acte d achat) et 3/ les Télécoms (fidélisation). - BtoC : édition de sites Internet en propre auxquels la société applique les solutions de monétisation d audience proposées aux clients du BtoB. Sur ce segment, Rentabiliweb a choisi de développer une expertise spécifique sur l univers thématique du divertissement et des services à la personne : 1/ Jeu (gaming casual) ; 2/ Dating ; 3/Charme, 4/ le Féminin et 5/ Astrologie. 1.1 Rappel du positionnement de la société Historiquement positionné sur le métier du micro-paiement, Rentabiliweb s est attaché à progressivement diversifier ses activités en 1/ exploitant les datas supplémentaires afin d accroitre le chiffre d affaires de leurs clients et ce, grâce aux datas comportementales (Marketing Direct) et aux datas Télécoms (fidélisation). 2/ constituant un bouquet de sites édités en propre, sur l univers du divertissement, afin d y tester ses solutions BtoB, et ainsi booster le niveau de chiffre d affaires comme de marge de la société, et 3/ le lancement d une offre de paiement exploitant également les datas transactionnelles disponibles. A ce titre, Rentabiliweb bénéficie du statut d établissement de paiement et siège au IE Carte Bancaire. Ainsi, Rentabiliweb dispose aujourd hui d un portefeuille d activités étoffé, diversifié et équilibré, réparti entre les activités BtoB destinées à augmenter le chiffre d affaires de leurs clients et les activités BtoC de monétisation de l audience propre. Le tableau ci-après permet de récapituler l offre du groupe et les business model associés par segment. Pôle Segment d'activité Business model Sites Paiment par carte bancaire Commissions sur transactions Micro-paiement Commissions sur transactions BtoB Marketing Direct Revenus à la performance Services vocaux interactifs Commissions sur télécommunications Jeu Abonnements Ventes d'add-on Monétisation des bases de données BtoC Dating Charme Féminin Abonnements Commissions sur télécommunications Monétisation des bases de données Acquisition de trafic et affiliation vers les autres sites et programmes (notamment cashback) du groupe Astrologie Commissions sur télécommunications Source : Rentabiliweb, enesta 4

5 E N E S T A BtoB : l ambition de devenir un one-stop-shop permettant l augmentation du chiffre d affaires des clients UN ACTEUR HISTORIQUE DU MICRO-PAIEMENT Au moment de la création de la société en 2002, dans un contexte de crise du secteur Internet, Rentabiliweb a décidé de parier sur le potentiel de monétisation du média Internet, jusqu alors bâti sur un modèle à accès 100 % gratuit. Le groupe s est attaché à développer une offre à destination des éditeurs de sites Internet, offre alternative au modèle de contenus en accès libre jusqu alors uniquement monétisés par la vente d espaces publicitaires. ET DESORMAIS DU PAIEMENT PAR CARTES BANCAIRES Après être devenu l un des leaders du micro-paiement, Rentabiliweb souhaite désormais devenir un acteur majeur du paiement. La société a obtenu de l Autorité de Contrôle Prudentiel, au mois de janvier 2011, l agrément définitif de paiement par cartes bancaires. Cet agrément permet désormais à la société d être une banque acquéreur (collecte des données permettant les transactions) et PSP (Prestataire de Services de Paiement). La société possède également le passporting européen de cet agrément permettant, en complément de la France, d implanter son offre dans les pays européens de la zone SEPA. De plus, le groupe siège désormais IE Carte Bancaire aux côtés de la BPCE, siège permettant à Rentabiliweb de légitimer sa place sur le segment du processing carte bancaire. Dans le marché du processing carte bancaire sur Internet, Rentabiliweb se positionne comme un intermédiaire en charge de la gestion des données de paiement, de la prévention des risques de fraudes et de l augmentation du taux de conversion. Interventions de Rentabiliweb dans le paiement par cartes bancaires sur Internet Be2bill Site e-commerce Banque acquéreur RéseauxFrançais et Internationaux CB, Visa, MasterCard PSP Commissioncible comprise entre 0,70 % et 1,40 % du montant de la transaction Banque émettrice de l'internaute Compte bancaire du commerçant Source : Rentabiliweb Comme nous le présente l illustration précédente, la solution Be2bill se positionne sur deux étapes du processing, à savoir la banque acquéreur (établissement recevant les flux de données) et le PSP (envois des flux vers les réseaux bancaires après vérification des transactions). Sur ces opérations, Rentabiliweb se rémunère avec un taux de commission compris entre 0,70 % et 1,40 %. A la différence d une banque classique, Rentabiliweb fournit, en plus de la solution de paiement, des services d optimisation pour les e-commerçants, permettant l amélioration du taux de transformation et la sécurisation des transactions. Ces services sont la valeur ajoutée de Rentabiliweb dans le milieu du processing paiement par cartes bancaires sur Internet, la société n étant pas alors uniquement un simple prestataire de paiement comme peut l être une banque ou un PSP, mais bien plus au regard de l adn de la société. 5

6 E N E S T A La volonté de Rentabiliweb sur le processing carte bancaire ne s arrête pas à l univers online, la société ayant déployé en octobre 2014 une solution adressant le marché de la proximité. Cette volonté s inscrit dans les tendances actuelles du commerce, à savoir développer un mode de vente multi canal. râce à son expérience acquise en matière de monétisation d audience, d analyse de la data et de lutte contre la fraude, la société est aujourd hui en mesure d apporter une offre complète aux commerçants, aussi bien sur le online que le offline. Afin de poursuivre sa prise de parts de marché dans l univers de paiement, Rentabiliweb devrait prochainement lancer une solution dédiée à la mobilité (Smartphones) mais également adresser les marchés internationaux. UNE OFFRE BTOB COMPLEMENTAIRE La volonté de Rentabiliweb sur son offre Be2bill ne concerne pas uniquement le processing carte bancaire, mais intègre l ensemble des compétences de la société en matière de monétisation. En effet, grâce à ses expériences en matière de 1/ paiement avec Be2bill, 2/ télécom avec Rentabiliweb Interactive et 3/ marketing avec les offres de Rentabiliweb Marketing, la société est en mesure d offrir une solution capable de faire croître le chiffre d affaires de ses clients. Rentabiliweb se positionne comme un one-stop shop pour les commerçants avec des solutions apportant une forte valeur ajoutée et permettant un important levier de rentabilité. Ainsi, grâce à la complémentarité de son offre, la société est en mesure d accompagner un commerçant sur toute la chaine d achat, en commençant par l acquisition client, puis le contact client et enfin le paiement. Complémentarité de l offre de Rentabiliweb - Transactions par cartes bancaires - Micropaiement - Paiement intelligent -estion de la fraude - Convergence online et offline - Routage des campagnes SMS - Routage des campagnes Mail - Infogérence et réseau - Plate-forme Acquisition de trafic - énération de leads qualifiés - Opération de fidélisation -Targeting - Display et retargeting Source : Rentabiliweb RENTABILIWEB MARKETIN, UN ELEMENT CLE ET COMPLEMENTAIRE DE BE2BILL Le marketing direct est une composante essentielle dans la stratégie de Rentabiliweb. En effet, la stratégie d acquisition clients est aujourd hui un élément incontournable dans un univers du e-commerce dénombrant plus de sites marchands actifs en France. Dans ce contexte, Rentabiliweb propose une solution complète, répondant aux demandes des annonceurs (leads, ventes, visibilité, fidélisation et monétisation) et intégrant les principaux leviers d acquisition clients ( ing, display, réseaux sociaux, jeux, SMS et mobile). Une solution est particulièrement plébiscitée, Eperflex, la solution d s retargeting du groupe. Cette solution permet aux éditeurs et aux annonceurs 1/ d adresser des s ciblés permettant d obtenir un trafic qualifié et prêt à convertir, 2/ de générer des ventes additionnelles tout en maîtrisant le coût d acquisition clients et 3/ de piloter précisément la stratégie d acquisition et de fidélisation. Cette solution compte aujourd hui plus de 200 partenaires annonceurs, dont de grands comptes comme Last Minute, Pixmania, MisteroodDeal, Spartoo, Outre le fait d être un levier de ROI supplémentaire pour les commerçants, la complémentarité de l offre de monétique avec celle de marketing offre surtout l avantage d agréger des données personnelles à des données transactionnelles, permettant de créer différents scénarios de paiement et d accroître de ce fait le taux de conversion. RENTABILIWEB INTERACTIVE, ASSURER LA RELATION CLIENT Malgré l explosion du commerce en ligne et l adoption massive de ce canal dématérialisé d achat, la relation client reste encore un élément essentiel. En effet, dans plusieurs cas de figure, le recours à l humain est encore nécessaire pour conseiller ou régler certains litiges. La gestion de la relation client étant le plus souvent complexe et onéreuse pour les e-commerçants, Rentabiliweb a développé une offre capable de répondre à leurs attentes et ce, grâce à son statut d opérateur de télécommunication. Les possibilités offertes par Rentabiliweb Interactive sont les suivantes : 6

7 E N E S T A - la gestion des flux télécoms avec les numéros en 0 800, ainsi que la sécurisation et le routage des flux télécoms ; - la gestion d informations, d opérations clients / marketing par SMS et ; - des solutions de contact multicanal permettant d unifier les différents moyens existants quand à la relation client (téléphone, chat, vidéo, voix, s et messagerie vocale). Cette offre complémentaire s inscrit pleinement dans la stratégie que mène actuellement la société en matière d intégration et de verticalisation de son offre, Rentabiliweb souhaitant aujourd hui être un interlocuteur unique sur ces sujets auprès des commerçants BtoC : l édition d un bouquet de sites en propre, sur des thématiques lucratives et fidélisantes, qui offre un surcroît de marge Depuis fin 2006, Rentabiliweb a choisi de démarrer une activité d édition de contenus en propre, afin d adapter son savoir-faire de monétisation de l audience à ses propres sites, sur l univers du divertissement avec des thématiques attractives et addictives. Le groupe gère aujourd hui un véritable bouquet de sites Internet, sur un univers thématique cohérent : 1/ le Jeu ; 2/ le Dating ; 3/ les Communautés et Services ; 4/ le Charme ; 5/ le Féminin (ClicBienEtre) ; 6/ l Astrologie (depuis le rachat de Purevoyance). La construction de ce bouquet de sites de divertissement s est inscrite dans la volonté du groupe 1/ de créer des contenus ciblant une population bancarisée, avec un pouvoir d achat non restreint sur le divertissement ; 2/ de se positionner sur des thématiques fidélisantes et addictives, favorisant les achats d impulsion et la récurrence des revenus ; 3/ de bâtir un univers de sites dont les thématiques connexes, favorisent les effets de cross-selling d une thématique à l autre, l audience d un site étant re-dirigeable vers un site d une autre thématique du groupe. En termes de profitabilité, le segment BtoC s avère jusqu ici très contributif à la rentabilité du groupe. Ce pôle permet notamment de financer les investissements de Rentabiliweb en matière de paiement mais sert également de laboratoire de tests aux autres services du groupe. 7

8 E N E S T A 1.2 Une simplification de la structure du groupe achevée Afin d apporter une lecture plus claire des activités du groupe, de simplifier l organigramme juridique et de séparer chaque business unit, Rentabiliweb a finalisé la simplification de son organigramme. Ainsi, la structure du groupe est désormais simplifiée et se compose de trois entités principales, les fonctions supports, le BtoB et le BtoC. Organisation fonctionnelle de Rentabiliweb Rentabiliweb roup Rentabiliweb International Fonctions supports Rentabiliweb Finance BtoB Arion Entertainment BtoC Monétique Marketing Direct Télécom Dating Astrologie Sites communautaires Source : Rentabiliweb Outre le fait d apporter une meilleure gestion opérationnelle, un reporting plus poussé et de créer une dynamique propre à chaque activité, cette réorganisation pourrait être utile à termes. En effet, si le succès de l offre de monétique Be2bill est au rendez-vous, le groupe pourrait, selon nous, être amené à spliter ses activités en deux entités propres (BtoB et BtoC). Selon nous, l intérêt d une telle opération serait principalement utile pour le BtoB et ce, dans la logique d intégrer davantage de valeur ajouté dans la chaine sa valeur, à savoir devenir un établissement bancaire à part entière (établissement de crédit). Les démarches que mènent actuellement le groupe aux Pays-Bas afin d obtenir la licence d établissement de crédit vont dans ce sens. Dans un autre registre, cette nouvelle organisation pourrait plus facilement permettre au groupe de réaliser d éventuelles cessions, notamment sur les activités non stratégiques pour le groupe et ce, principalement selon nous sur le segment BtoC. 8

9 E N E S T A 2 Commentaires sur les résultats de l exercice 2014 UN CHIFFRE D AFFAIRES EN LINE AVEC NOS ATTENTES Au titre de l exercice 2014, Rentabiliweb a publié un chiffre d affaires de 71,9 M (vs. 71,0 M attendu), stable par rapport à 2013, la belle performance du BtoB (+14,5 % yoy) ayant permis de compenser entièrement le recul du BtoC (-11,5 % yoy). Dans le détail : Sur le pôle BtoB, la progression des revenus provient : - de la poursuite de la dynamique de l offre Be2bill qui atteint un run rate encaissé de 920 M au 31 décembre 2014 (vs. 380 M au 31 décembre 2013). Le groupe atteint ainsi quasiment son objectif de run rate 2014 (initialement de 1Mds ) ; - de la bonne tendance sur les activités de marketing direct et télécom. Sur le pôle BtoC, l activité a marqué une décroissance importante de -11,5 % yoy, le groupe ayant privilégié sur la période de se concentrer sur les services les plus rentables afin d atteindre un minimum d EBIT de 8,0 M. Ventilation du chiffre d affaires de Rentabiliweb en M S S S S FY 2013 FY 2014 Chiffre d'affaires 33,3 33,9 38,6 38,0 71,9 71,9 en % de var. - +1,9 % - -1,6% - 0,0 % BtoB : Monétisation d'audience pour compte de tiers 14,1 15,1 17,7 21,3 31,8 36,4 en % de var. - +7,0 % - +20,3 % - +14,5 % BtoC : Monétisation d'audience pour compte propre 19,2 18,8 20,8 16,6 40,0 35,4 en % de var. - -1,8% - -20,2% - -11,5% Source : Rentabiliweb Il est intéressant de noter que le pôle BtoB représente désormais plus de la moitié du chiffre d affaires du groupe (vs. 44 % en 2013). UN PÔLE BTOB BREAK EVEN SUR LE SECOND SEMESTRE Sur 2014, la marge brute de Rentabiliweb s est établie à 39,8 M, en recul de -3,7 % yoy, soit un taux de marge brute de 55,3 % (vs. 57,5 % en 2013). Ce recul provient essentiellement de l évolution du mix d activités vers le BtoB dont la marge brute est historiquement plus faible que celle du BtoC. En valeur, la marge brute du pôle BtoB progresse de +6,3 % à 16,2 M, lorsque celle du BtoC recule de -9,6 % yoy, à 23,5 M. Comme anticipé, le groupe a poursuivi en 2014 ses investissements sur le pôle BtoB, notamment sur le déploiement de son service de paiements de proximité et sur la préparation de l internationalisation de son offre. Ainsi, les charges du BtoB (charges de personnel et opérationnelles) ont progressé sur la période de +1,2 M. Néanmoins, les charges ont évolué moins rapidement que l activité sur le second semestre, permettant à Rentabiliweb d être break even sur le pôle BtoB (EBITDA de 0,3 M au S2). Sur le BtoC, les charges (charges de personnel et opérationnelles) se sont bien adaptées au niveau d activité, en reculant de -1,5 M. Dans le détail, 1/ sur le BtoC, l EBIT ressort conforme aux objectifs du groupe, à 8,1 M (vs. 9,2 M en 2013) et 2/ le BtoB affiche un EBIT négatif de -1,8 M (vs. -1,5 M en 2013). Après intégration des charges corporate (4,0 M ), l EBIT du groupe ressort à 2,3 M, soit une marge d EBIT de 3,2 %. Enfin, après intégration principalement 1/ d une charge non courantes de -0,3 M et 2/ d un produit d impôts sur la période +0,5 M (activation de déficits reportables), le résultat net ressort à 2,4 M (vs. 2,9 M en 2013). 9

10 E N E S T A Compte de résultat simplifié FY 2014 en M FY 2013 FY 2014 Chiffre d'affaires 71,9 71,9 % évolution - +0,0 % Marge brute 41,3 39,8 % du CA 57,5 % 55,3 % Charges opérationnelles 23,6 22,5 % du CA 32,8 % 31,2 % Charges de personnel 12,6 13,7 % du CA 17,5 % 19,1 % EBITDA 5,3 3,8 % évolution - -29,5 % % du CA 7,4 % 5,2 % EBIT 4,2 2,3 % évolution - -45,3 % % du CA 5,8 % 3,2 % ROP 3,2 1,9 Résultat Net part du groupe 2,9 2,4 % du CA 4,1 % 3,3 % Stabilité du chiffre d'affaires masquant deux dynamiques contrastées, avec un pôle BtoB en forte croissance et un pôle BtoC en repli Recul des charges opérationnelles lié notamment à la baisse d'activité du BtoC Augmentation des charges de personnel principalement liée à Be2bill EBIT en retrait par rapport à 2013 mais qui reste néamoins positif malgré les investissements consentis par le groupe Source : Rentabiliweb Au niveau bilanciel, Rentabiliweb affiche toujours une situation très saine, avec des capitaux propres en progression à 73,5 M au 31 décembre Sur la période, le groupe a dégagé une marge brute d autofinancement de 2,1 M. Au terme de l exercice, Rentabiliweb compte une trésorerie brute de 10,8 M, sans aucun endettement. Il est important de noter que la trésorerie détenue par Rentabiliweb est de 7,3 M, le solde étant lié aux comptes de cantonnement de Be2bill (3,5 M, cash appartenant aux clients de Be2bill). Dans le détail pôle par pôle : Compte de résultat simplifié de l activité BtoB BtoB en M FY 2013 FY 2014 Chiffre d'affaires 31,8 36,4 en % de var ,5 % Marge Brute 15,2 16,2 en % du CA 47,9 % 44,5 % Charges opérationnelles 8,2 8,5 % du CA 25,7 % 23,3 % Charges de personnel 7,7 8,6 % du CA 24,1 % 23,7 % EBITDA -0,6-0,8 % évolution - +38,4 % % du CA -1,9 % -2,3 % DAP 1,0 1,0 en % de var. - -2,6 % EBIT -1,5-1,8 en % du CA -4,8 % -5,0 % Progression de l'activité grâce à la montée en puissance de Be2bill et de la bonne dynamique des activités Télécoms et de Marketing Direct EBITDA négatif sur l'ensemble de l'exercice mais positif sur le second semestre à 0,3 M Source : Rentabiliweb 10

11 E N E S T A Compte de résultat simplifié de l activité BtoC BtoC en M FY 2013 FY 2014 Chiffre d'affaires 40,0 35,4 en % de var ,5 % Marge Brute 26,1 23,6 en % du CA 65,1 % 66,5 % Charges opérationnelles 14,2 12,5 % du CA 35,5 % 35,2 % Charges de personnel 2,7 2,9 % du CA 6,7 % 8,3 % EBITDA 9,1 8,2 % évolution - -10,5 % % du CA 22,8 % 23,1 % DAP 0,0 0,1 en % de var ,7 % EBIT 9,2 8,1 en % du CA 22,9 % 22,8 % Reculimportant du chiffre d'affaires, le groupe ayant privilégié de s'appuyer sur ses offres les plus rentables EBIT supérieur à 8 M, conforme aux objectifs Source : Rentabiliweb Compte de résultat simplifié de la Holding Holding en M FY 2013 FY 2014 Chiffre d'affaires 0,0 0,0 en % de var. - - Marge Brute 0,0 0,0 en % du CA - - Charges opérationnelles 1,2 1,5 Charges de personnel 2,2 2,2 EBITDA -3,3-3,6 % évolution - -8,9 % DAP 0,2 0,4 EBIT -3,5-4,0 Augmentation des frais corporate liée principalement aux frais juridiques (réorganisation juridique du groupe) et l'internationalisation du groupe (ouverture et implémentation de nouvelles filiales aux Pays-Bas Source : Rentabiliweb 11

12 E N E S T A 3 Avancée de Be2bill et perspectives 3.1 Des objectifs 2014 atteints pour Be2bill Lors de la présentation des résultats 2014, le management est revenu sur ses objectifs 2014 : - atteindre un run rate de 1 Mds : objectif quasiment atteint en affichant un run rate à fin décembre 2014 de 920 M, la différence avec l objectif initial provenant de la moindre activité chez un client en fin d année ; - afficher un run rate signé de 2 Mds : objectif atteint, le groupe ayant signé d importants clients en 2014 comme lastminute.com, pokerstars.fr, Compte tenu de la taille importante des clients, le processus d intégration de ce second milliard devrait prendre entre 12 et 18 mois ; - connecter 500 TPE à l offre de proximité : objectif également rempli avec, à fin décembre 2014, 620 TPE connectés auprès de clients comme Burger King (5 restaurants) ou la chaine Zeeman. Sur l exercice, Be2bill a poursuivi sa prise de parts de marché en affichant un run rate signé de deux milliards d euros, soit environ 4 % du marché du paiement en ligne. Dans un contexte concurrentiel important, sur lequel évolue des acteurs pratiquant des taux de commission bas (BNP, Société énérale, ), Rentabiliweb est parvenu à commercialiser sa solution tout en conservant un taux de commission aux alentours de 1 %. Le maintien d un tel taux est à mettre aux crédits des valeurs ajoutées de la solution Be2bill, à savoir 1/ améliorer le taux de conversion des commerçants en proposant différents scénarios de paiement et 2/ offrir une gestion de la fraude performante. 3.2 La Data au cœur du processus de paiement Afin de renforcer la complémentarité de son offre, Rentabiliweb a développé une Data Management Plateforme en charge de collecter, stocker et analyser les données provenant de ses différents services BtoB (datas comportementales, datas transactionnelle et datas de localisation). Source : Rentabiliweb Cette DMP permet à la société de connaitre de manière précise le comportement de chaque consommateur et ainsi pouvoir proposer des cinématiques personnalisées et complémentaires sur l acquisition de clients, la fidélisation et l acte d achat. Source : Rentabiliweb 12

13 E N E S T A 3.3 Lancement d une solution pour mobile et internationalisation de Be2bill Rentabiliweb devrait présenter de nombreux développements en 2015, dont les deux principaux sont 1/ une solution de paiement destinée aux téléphones mobiles (lancement fin S1 2015) et 2/ l internationalisation de Be2bill. Pour l implantation de Be2bill à l international, Rentabiliweb devrait développer en 2015 les modules nécessaires à l intégration des différents moyens de paiement de la zone SEPA (ideal, Sofort, iropay, ) et ce, afin de pouvoir accompagner ses clients sur tous les marchés (offre d encaissement globale sur la zone SEPA). 3.4 Perspectives 2015 et 2016 Suite la publication des résultats annuels 2014, nous revoyons nos estimations à court et moyen termes afin de 1/ prendre en compte le nouveau mix d activités du groupe 2/ intégrer les investissements que le groupe devrait consentir dans le développement de sa solution de paiement pour mobile et dans l internationalisation de ses activités. Ainsi, nous attendons désormais un chiffre d affaires 2015 de 75,6 M, intégrant un run rate fin 2015 pour Be2bill de 1,7 Mds. Du point de vue de la rentabilité, nous attendons un EBIT de 4,0 M. Pour 2016, nous nous attendons à une franche accélération du chiffre d affaires et de la rentabilité compte tenu de la forte dynamique de Be2bill, tant d un point de vue commercial qu opérationnel. De plus, l exercice 2016 devrait bénéficier des effets positifs des offres sur mobiles et de l International. Sur l ensemble du groupe, nous tablons sur des revenus de 82,9 M et un EBIT de 6,8 M. 13

14 E N E S T A 4 Valorisation 4.1 DCF Détermination du taux d actualisation Le taux d actualisation correspond au coût moyen entre le coût des fonds propres et le coût de la dette financière, et ce de manière pondérée en fonction de l importance de ces deux ressources dans le financement global de la société. Le coût des fonds propres a été déterminé sur la base du modèle du CAPM auquel est intégrée une prime de risque Small Cap, selon la formule suivante : Coût des Fonds Propres = Rf +beta * (Rm-Rf) + Prime Small Caps avec Rf : taux sans risque (Rm-Rf) : prime de marché action En effet, compte tenu de la taille de la société, nous affectons une prime de risque Small Caps au coût des fonds propres. La prime Small Caps est déterminée selon 6 critères, dont l évaluation est factuelle et objective. L échelle de notation pour chaque critère comporte 5 paliers allant de - - à ++. Chaque franchissement de palier ajoute 20 points de base au coût des fonds propres. Les critères sont appréciés de la façon suivante : Critère Echelle de notation ++ + = - -- ouvernance d entreprise Liquidité 2 [66 % ; 100 %] [33 % ; 66 %[ [15 % ; 33 %[ [5 % ; 15 %[ [0 % ; 5 %[ Taille du CA (M ) [150 ; + [ [100 ; 150[ [50 ; 100[ [25 ; 50[ [0 ; 25[ Rentabilité opérationnelle [25 % ; 100 %] [15 % ; 25 %[ [8 % ; 15 %[ [3 % ; 8 %[ [0 % ; 3 %[ earing ]- % ; -15 %] ]-15 % ; 15 %] ]15 % ; 50 %] ]50 % ; 80 %] ]80 % ; + [ Risque Client 3 [0 % ; 10 %] ]10 % ; 20 %] ]20 % ; 30 %] ]30 % ; 40 %] ]40 % ; 100 %] Dans le cas de Rentabiliweb, nous obtenons la matrice suivante : ++ + = - -- Prime Small Caps ouvernance d'entreprise 0,20% Liquidité 0,60% Taille du CA 0,60% Rentabilité opérationnelle 0,80% earing 0,20% Risque Client 0,20% TOTAL 2,60% Par conséquent, sur la base d un taux sans risque de 0,81 % (moyenne à 3 mois de l OAT TEC 10 source Agence France Trésor), d une prime de marché de 6,80 % (prime calculée par Natixis Securities), d un beta de la société de 1,01 4, d une prime de risque Small Caps de 2,60 % et de l endettement net négatif de la société 31 décembre 2014, le taux d actualisation s élève à 10,26 %. 1 La qualité de la gouvernance d entreprise est évaluée selon les quatre critères suivants : séparation des fonctions de Présidence et de Direction énérale ou fonctionnement sur la base d un Conseil de Surveillance et d un Directoire ; présence de membres indépendants au sein du Conseil d Administration ou du Conseil de Surveillance ; présence de censeurs ou d organes de contrôle ; existence de comités spécialisés. 2 Taux de rotation du capital au cours d une année. 3 Part du chiffre d affaires représentée par les 5 clients les plus importants. 4 Le beta retenu correspond à la moyenne d un beta sectoriel (calculé comme moyenne des betas désendettés du secteur Internet 1,13, du secteur Entertainment 1,29, du secteur de la publicité 1,12 et du secteur de l édition 0,94 moyenne ensuite réimpactée du cash dont dispose la société, soit un beta final de 1,01. Eu égard aux disparités des informations transmises par nos bases en ce qui concerne le bêta de la société elle-même, informations qui ne nous semblent pas cohérentes avec son profil et ses activités, nous avons retenu la méthode de calcul présentée ci-avant. 14

15 E N E S T A Taux sans risque Prime de marché Beta Prime Small Caps Coût du capital Coût de la dette Levier financier Taux d'impôts 0,81 % 6,80 % 1,01 2,60 % 10,26 % NS - 33,00 % 10,26 % Source : AFT, Natixis Securities, Datastream, estimations enesta WACC Calcul de FCF opérationnels Avec un taux d actualisation de 10,26 %, nous obtenons le tableau de flux de trésorerie disponible suivant (en M ) : E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Chiffre d'affaires 71,833 75,609 82,886 90,215 99, , , , , , ,036 EBITDA 3,763 5,177 8,104 11,277 14,097 16,916 19,961 22,955 25,251 27,523 29,505 Impôt -0,502 1,032 1,762 2,557 4,170 5,066 6,040 7,001 7,735 8,467 9,109 Investissements 1,180 1,200 1,300 1,400 1,498 1,588 1,667 1,751 1,821 1,875 1,932 Variation de BFR 0,189 0,364 0,366 0,451 0,496 0,491 0,476 0,450 0,412 0,364 FCF opérationnels 2,757 4,678 6,954 7,978 9,766 11,762 13,728 15,245 16,768 18,100 FCF opérationnels actualisés 2,541 3,911 5,274 5,487 6,092 6,655 7,044 7,095 7,078 6,930 Source : estimations enesta Sur la période post prévisionnelle, nous appliquons un taux de croissance à l infini, en deux temps, et obtenons les prévisions suivantes (en M ) : Croissance des FCF Valeur % Période 1-10 ans 58,108 38,8 % Période ans 3,0% 48,003 32,0 % Taux de croissance à l'infini 2,0% 43,835 29,2 % Total 149, ,0 % dont valeur terminale 91,828 61,2 % Source : estimations enesta Ainsi, la valorisation d entreprise de Rentabiliweb ressort à 149,946 M Calcul de la valeur par action La valeur des fonds propres par action est obtenue comme suit : FCF actualisés ( ) 58,108 + Valeur terminale actualisée 91,838 + Titres financiers 0,246 - Provisions 0,257 - Endettement financier net -10,802 - Minoritaires 0,000 = Valeur des Capitaux Propres pg 160,734 Nombre d'actions 17,865 Valeur par action 9,00 In fine, la méthode d actualisation des flux de trésorerie disponible («Discounted Cash Flow») fait ressortir une valeur par action de 9,00. A titre informatif, le tableau de sensibilité de la valorisation en fonction du taux d actualisation retenu et de la croissance à l infini est le suivant (en ) : CMPC Taux de croissance à l'infini 8, ,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 9,26% 9,35 9,50 9,66 9,85 10,06 9,76% 9,02 9,16 9,32 9,50 9,70 10,26% 8,71 8,85 9,00 9,17 9,36 10,76% 8,41 8,54 8,69 8,85 9,04 11,26% 8,13 8,25 8,39 8,55 8,72 15

16 E N E S T A 4.2 Comparables Nous avons pris le parti de ne plus utiliser la méthode des comparables pour valoriser Rentabiliweb. En effet, nous estimons que la société est aujourd hui en phase de prise de parts de marché et que les éléments financiers à court et moyen termes ne sont pas normalisés. De plus, la disparité des multiples des sociétés de notre échantillon ne permet pas, selon nous, de refléter le potentiel de Rentabiliweb. 16

17 E N E S T A 5 Synthèse des comptes 5.1 Compte de résultats simplifié Au 31/12 (en M ) E 2016E 2017E Chiffre d'affaires 83,27 70,01 71,88 71,83 75,61 82,89 90,21 %évolution -7,5% -15,9% 2,7% -0,1% 5,3% 9,6% 8,8% Marge Brute 47,60 41,22 41,31 39,78 41,69 46,04 50,76 %du CA 57,2% 58,9% 57,5% 55,4% 55,1% 55,5% 56,3% EBITDA 16,17 5,40 5,34 3,76 5,18 8,10 11,28 %évolution -3,7% -66,6% -1,2% -29,5% 37,6% 56,5% 39,2% %du CA 19,4% 7,7% 7,4% 5,2% 6,8% 9,8% 12,5% EBIT 15,96 3,09 4,15 2,28 3,97 6,78 9,83 %évolution 3,2% -80,6% 34,2% -45,2% 74,3% 70,8% 45,1% %du CA 19,2% 4,4% 5,8% 3,2% 5,2% 8,2% 10,9% Résultat opérationnel 18,18 1,17 3,15 1,92 3,97 6,78 9,83 %évolution 40,0% -93,5% 168,1% -38,8% 106,2% 70,8% 45,1% %du CA 21,8% 1,7% 4,4% 2,7% 5,2% 8,2% 10,9% Charges financières 0,03-0,14-0,01-0,06 0,00 0,00 0,00 Résultat avant impôts 18,22 1,03 3,14 1,86 3,97 6,78 9,83 Impôts* 7,64-0,07 0,23-0,50 1,03 1,76 2,56 %Taux d'impôt effectif 41,9% 0,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% Résultat Net part du groupe 10,58 1,10 2,91 2,36 2,94 5,02 7,28 %évolution 31,9% -89,6% 164,7% -18,8% 24,2% 70,8% 45,1% %du CA 12,7% 1,6% 4,0% 3,3% 3,9% 6,1% 8,1% Intérêts minoritaires 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 *intégrant une provision d'impôt de 2,6 M sur l'exercice 2011 Retour à une croissance dynamique grâce à la montée en puissance de Be2bill et des solutions associées comme le marketing direct Progression de la rentabilité grâce à la contibution croissante de la monétique et au maintien d'une forte rentabilité sur le BtoC 5.2 Bilan principaux agrégats Au 31/12 (en M ) E 2016E 2017E Immobilisations incorporelles 4,60 4,22 4,15 3,90 3,89 3,87 3,84 oodwill 50,80 50,62 50,62 50,62 50,62 50,62 50,62 Immobilisations corporelles 1,31 1,16 1,52 1,68 1,86 2,06 2,26 Immobilisations financières 0,36 0,25 0,21 0,48 0,48 0,48 0,48 BFR 5,00 3,56 6,83 3,59 3,78 4,14 4,51 %du CA 6,0% 5,1% 9,5% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Dettes financières 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 Trésoreries et valeurs mobilières 11,05 7,81 5,78 10,80 13,48 18,08 24,94 Endettement net -11,04-7,81-5,78-10,80-13,48-18,08-23,94 Endettementnet négatif 5.3 Tableau des flux de trésorerie principaux agrégats Au 31/12 (en M ) E 2016E 2017E CAF 11,18 3,34 4,02 3,78 4,07 6,26 8,63 Investissements 3,02 0,86 1,75 1,18 1,20 1,30 1,40 %du CA 3,6% 1,2% 2,4% 1,6% 1,6% 1,6% 1,6% Variation du BFR 3,80-1,20 3,27-3,24 0,19 0,36 0,37 Flux de trésorerie d'exploitation net 4,36 3,68-0,99 5,84 2,68 4,60 6,86 Un business model générateur de cash flows 17

18 E N E S T A 5.4 Ratios financiers Au 31/12 (en M ) E 2016E 2017E Bénéfice net par action 0,59 0,06 0,16 0,13 0,16 0,28 0,41 %évolution 31,9% -89,2% 154,4% -18,8% 24,2% 70,8% 45,1% Capitalisation boursière 102,85 80,70 141,83 118,62 125,77 125,77 125,77 Valeur d'entreprise 91,80 72,89 136,05 107,82 112,29 107,69 101,83 P/E 9,72 73,39 48,74 50,18 42,84 25,07 17,28 P/CF 0,65 0,19 0,23 0,21 0,23 0,35 0,48 Market to Book 1,44 1,18 2,00 1,61 1,64 1,54 1,42 VE / CA 1,10 1,04 1,89 1,50 1,49 1,30 1,13 VE / EBITDA 5,68 13,49 25,49 28,65 21,69 13,29 9,03 VE / EBIT 5,75 23,56 32,77 47,37 28,30 15,89 10,35 EBITDA / CA 19,4% 7,7% 7,4% 5,2% 6,8% 9,8% 12,5% EBIT / CA 21,8% 1,7% 4,4% 2,7% 5,2% 8,2% 10,9% Résultat net / CA 12,7% 1,6% 4,0% 3,3% 3,9% 6,1% 8,1% earing -15,5% -11,4% -8,1% -14,7% -17,6% -22,2% -27,0% Capitaux engagés 62,07 59,81 63,34 60,28 60,64 61,18 61,72 RCE 17,0% 2,1% 4,6% 4,0% 4,8% 8,2% 11,8% Rentabilité des Fonds Propres 14,8% 1,6% 4,1% 3,2% 3,8% 6,2% 8,2% 18

19 E N E S T A 6 Avertissements importants 6.1 Définition des opinions et objectifs de cours de enesta Equity Research Les opinions mentionnées par enesta Equity Research traduisent la performance absolue attendue, à un horizon compris entre 6 et 12 mois, pour chaque valeur considérée, et ce, en monnaie locale. 1. Achat fort Le titre devrait réaliser une performance absolue supérieure à +25 % 2. Achat Le titre devrait réaliser une performance absolue comprise entre +10 % et +25 % 3. Neutre Le titre devrait évoluer entre +10 % et -10 % 4. Vente Le titre devrait réaliser une contre performance absolue comprise entre -10% et -25 % 5. Vente fort Le titre devrait réaliser une contre performance absolue supérieure à -25 % Le détail des méthodes appliquées par enesta Equity Research pour la détermination de ses objectifs de cours est disponible sur le site Internet. 6.2 Détection de conflits d intérêts potentiels Participation de l analyste, de enesta et/ou de ses salariés au capital de l émetteur Participation de l émetteur au capital de enesta Autres intérêts financiers importants entre l émetteur et enesta Existence d un contrat de teneur de marché ou d apporteur de liquidité entre l émetteur et enesta Rémunération de enesta par l émetteur au titre de l établissement de la présente analyse financière Rémunération de enesta par l émetteur au titre d autres prestations que l établissement de la présente analyse financière Communication de l analyse financière à l émetteur préalablement à sa diffusion Non Non Non Non Oui Non Oui* * : Aucun changement significatif n a été réalisé suite à la communication de l analyse financière à l émetteur. En qualité de Conseiller en Investissements Financiers, membre de l ACIFTE, enesta se réfère aux modalités administratives et organisationnelles définies par cette association pour son fonctionnement interne, en particulier dans le respect du Code de Bonne Conduite défini par l ACIFTE et des Procédures prévues par l ACIFTE en matière de gestion des conflits d intérêts. Des procédures internes à enesta définissent par ailleurs certains aspects complémentaires au fonctionnement des activités d analyse financière. Des informations supplémentaires peuvent être obtenues sur simple demande écrite adressée à la société enesta quant à ces règles de fonctionnement. 6.3 Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois 6.4 Répartition des opinions Date de 1 ère diffusion Opinion Objectif de cours 23 février 2015 Etude Annuelle Achat Fort 9,00 5 novembre 2014 Flash Valeur Achat Fort 9,50 31 juillet 2014 Etude Semestrielle Achat 9,50 17 avril 2014 Flash Valeur Neutre 10,00 5 mars 2014 Flash Valeur Achat 11,00 13 février 2014 Flash Valeur Achat 9,10 Répartition des opinions sur l'ensemble des valeurs suivies par enesta Répartition des opinions sur les valeurs suivies par enesta au sein d'un même secteur d'activité Répartition des opinions sur les valeurs pour lesquelles enesta a fourni des prestations de services 18% 32% 45% 5% 60% 40% 36% 27% 36% Achat Fort Achat Neutre Vente Vente Fort 19

20 E N E S T A 6.5 Avertissement complémentaire Les informations présentées dans les pages précédentes restent partielles. Elles ne peuvent être considérées comme ayant une valeur contractuelle. Cette publication a été rédigée par enesta et est délivrée à titre informatif. Elle ne constitue en aucun cas un ordre d achat ou de vente de la (les) valeur(s) mobilière(s) qui y est (sont) mentionnée(s). Elle est destinée aux investisseurs professionnels et ne constitue en aucun cas une décision d investissement. De ce fait, ni enesta, ni ses dirigeants, ni ses employés ne peuvent être tenus responsables d une quelconque décision d investissement. Les informations, estimations et commentaires exprimés dans cette étude proviennent de sources jugées dignes de foi. Toutefois, enesta n en garantit ni l exactitude, ni l exhaustivité, ni la fiabilité. Ainsi, sa responsabilité, ni celle de ses dirigeants, ni de ses employés, ne pourrait être engagée d aucune manière à ce titre. Les opinions, appréciations, estimations et prévisions contenues dans cette publication reflètent le jugement de enesta à la date mentionnée en première page du document, et peuvent ultérieurement faire l objet de modifications ou d abandons sans préavis, ni notification. Cette publication ne peut être diffusée auprès de personnes soumises à certaines restrictions. Ainsi, en particulier, au Royaume-Uni, seules les personnes considérées comme personnes autorisées ou exemptées selon le Financial Services Act 1986 du Royaume-Uni, ou tout règlement passé en vertu de celui-ci ou les personnes telles que décrites dans la section 11 (3) du Financial Services Act 1986 (Investment Advertisement) (Exemption) order 1997 peuvent avoir accès à la publication ci-présente. Celle-ci ne saurait être distribuée ou communiquée, directement ou indirectement, à tout autre type de personne. Toute personne qui viendrait à être en possession de cette publication doit s informer et respecter de telles restrictions. De même, cette publication ne peut être diffusée aux Etats-Unis ni à ses ressortissants. La (les) valeur(s) mobilière(s) faisant l objet de cette publication n a (n ont) pas été enregistrée(s) auprès de la Securities and Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États-Unis est interdit. Il est possible que enesta ait conclu avec l émetteur sur lequel porte l analyse financière un contrat en vue de rédiger et diffuser une (ou plusieurs) publication(s), laquelle (lesquelles) a (ont) été relue(s) par celui-ci. Toutefois, le cas échéant, cette publication pourra être réalisée par enesta de façon indépendante, conformément à la déontologie et aux règles de la profession. Cette publication reste la propriété de enesta et ne peut être reproduite ou diffusée sans autorisation préalable de enesta. 20