Transmission Des Variations Du Taux De Change Aux Prix vidence Empirique Pour La Tunisie Et Le Maroc

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1 Global Journal of Managemen and Business Research Volume 12 Issue 2 Version 1.0 Type: Double Blind Peer Reviewed Inernaional Research Journal Publisher: Global Journals Inc. (USA) Online ISSN: & Prin ISSN: Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc By Zouheir Abida, Imen Mohamed SGHAIER Universiy of Sfax, Faculy of Economics and Managemen of Sfax- Tunisia Absrac - This paper examines he degree of Exchange Rae Pass-Through o prices in Tunisia and Morocco, using he wo recen mehods developed by Edwards (2006) and Gerlach and Gerlach-Krisen (2006). Based on quarerly and annual daa from 1980 o 2010, our resuls show ha, whaever he mehod used, he nominal exchange rae does no play he role of a shock absorber mechanism in hese wo counries. Keywords : Pass-hrough, absorpion des effes des chocs, poliique monéaire, Tunisie, Maroc. GJMBR Classificaion : JEL Code: E52, E58, C3 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix vidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc Sricly as per he compliance and regulaions of:. Zouheir Abida, Imen Mohamed SGHAIER.This is a research/review paper, disribued under he erms of he Creaive Commons Aribuion-Noncommercial 3.0 Unpored License hp://creaivecommons.org/licenses/by-nc/3.0/), permiing all noncommercial use, disribuion, and reproducion in any medium, provided he original work is properly cied.

2 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc Zouheir Abida α, Imen Mohamed SGHAIER σ Résumé - Ce papier analyse la relaion enre le aux de change nominal e les prix dans le cadre de la conduie de la poliique monéaire en Tunisie e au Maroc, en uilisan les méhodes d Edwards (2006) e de Gerlach e Gerlach-Krisen (2006). Nos ess économériques, conduis sur des données rimesrielles e annuelles pour la période , permeen d abouir à la même conclusion : en Tunisie e au Maroc, le aux de change nominal n es pas un insrumen efficace dans l absorpion des effes des chocs, noammen sur les prix. Mos-clés - Pass-hrough, absorpion des effes des chocs, poliique monéaire, Tunisie, Maroc. Exchange Rae Pass-hrough ino Prices in Tunisia and Morocco Absrac - This paper examines he degree of Exchange Rae Pass-Through o prices in Tunisia and Morocco, using he wo recen mehods developed by Edwards (2006) and Gerlach and Gerlach-Krisen (2006). Based on quarerly and annual daa from 1980 o 2010, our resuls show ha, whaever he mehod used, he nominal exchange rae does no play he role of a shock absorber mechanism in hese wo counries. Keywords : Pass-hrough, shock absorber, moneary policy, Tunisia, Morocco. I. INTRODUCTION P endan des décennies, le aux de change a éé au cenre des débas sur les poliiques macroéconomiques dans les pays émergens. En effe, le aux de change es un canal de ransmission de la poliique monéaire. De plus, cee variable joue, dans les peies économies émergenes foremen ouveres, un rôle imporan dans la déerminaion de la dynamique de l inflaion. Enfin, la recherche d une plus grande compéiivié de l économie e le mainien de la sabilié financière peuven jusifier cee prise en compe. De fai, la liéraure exisane sipule que le aux de change nominal es pris en considéraion dans la conduie d une poliique monéaire opimale lorsque ses Auhor α : 53 Rue El Akaba, 3000 Sfax Medina, Tunisia. Auhor σ : faculé des sciences économiques e de gesion de Sfax - Tunisie. variaions affecen les écars d inflaion ou de producion.cela nous condui à aborder la noion du degré de ransmission des variaions du aux de change nominal aux prix ou du «pass-hrough». Un large couran de la liéraure souligne l imporance d évaluer le degré de pass-hrough, e d éablir s il a diminué ou non, car ce élémen enre en ligne dans la formulaion de la conduie de la poliique monéaire (Mishkin, 2008 ; Edwards, 2006 ; Gagnon e Ihrig, 2004). En effe, un degré de pass-hrough faible signifierai que les variaions du aux de change on moins d effes sur les prix à la consommaion e, par conséquen, sur l inflaion à cour erme. Cela pourrai modifier les prévisions des banques cenrales concernan le comporemen fuur de l inflaion, prévisions qui son déerminanes dans la conduie de la poliique monéaire. De plus, une ransmission faible des variaions du aux de change pourrai avoir des conséquences sur la propagaion des chocs monéaires enre les pays ainsi que sur le choix que fon les pays en maière de régime de change e de cadre de poliique monéaire. Dans le cadre de nore ravail, nous analysons l efficacié du aux de change nominal dans l absorpion des effes inflaionnises des chocs, en Tunisie e au Maroc. L ineracion dynamique enre le aux de change nominal e les prix es éudiée selon deux approches empiriques. La première soulève l ampleur du degré de pass-hrough selon la méhode d Edwards (2006). La deuxième consise en l esimaion de foncions de réacion à la façon de Gerlach e Gerlach-Krisen (2006). Ce ravail es organisé comme sui. La première secion discue des déerminans du pass-hrough e résume les résulas de ceraines éudes empiriques. La deuxième secion décri les variaions du aux de change effecif nominal en Tunisie e au Maroc, les faceurs sous-jacens e les effes qui en découlen sur l inflaion. La roisième secion décri e applique les approches d Edwards (2006) e de Gerlach e Gerlach- Krisen (2006) pour le cas de la Tunisie e le Maroc. II. REVUE DE LA LITTÉRATURE a) Les déerminans du pass-hrough La liéraure empirique a monré que, dans une 77 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I

3 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc 78 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I économie ouvere, les variaions du aux de change se ransmeen dans la plupar des cas de façon parielle e différée dans le emps aux prix domesiques. Ce phénomène di, de pass-hrough incomple a éé inégré dans de nombreux modèles de la Nouvelle Macroéconomie Ouvere qui meen en évidence les conséquences imporanes sur l équilibre macroéconomique. Pour Bes e Devereux (1996), le pass-hrough incomple perme d expliquer la fore volailié des aux de change réel. En oure, enir compe de la faible sensibilié des prix aux variaions de change modifie les mécanismes de ransmission inernaionale des chocs e la concepion de la poliique monéaire opimale (Devereux e Engel, 2003). Dans cee perspecive, le degré de pass-hrough es influencé par les faceurs suivans: - la srucure e le degré de concurrence sur les marchés des biens : De nombreux aueurs (Bacchea e Van Wincoop, 2005 ; Corsei e Dedola, 2003 ; Bergin e Feensra, 1998) s inerrogen sur les déerminans microéconomiques du pass-hrough incomple, i. e. sur les raisons qui peuven pousser une firme exporarice à ajuser sa sraégie de prix de façon à lisser l impac des variaions de change sur les prix à l imporaion. La liéraure héorique se penche alors sur le rôle de la discriminaion par les prix (pricing-o-marke ou PTM) dans l explicaion des écars à la loi du prix unique e à la parié des pouvoirs d acha. Le PTM signifie que des enreprises, doées d un pouvoir de marché, discriminen enre marché en choisissan un prix de vene spécifique au marché de desinaion. En effe, dans un cadre d inceriude sur le niveau fuur du aux de change e de concurrence imparfaie, les firmes exporarices peuven adoper une sraégie de passhrough incomple. Laisser les prix érangers s ajuser aux variaions de change inrodui en effe un risque de demande pour la firme, qui ne peu pas prévoir la quanié qu elle devra produire lorsque les prix en monnaie locale son sensibles aux chocs de change. Lorsque ce risque de demande es élevé, les enreprises exporarices peuven absorber une parie des variaions du aux de change dans leurs marges pluô que de les laisser se répercuer sur les prix en monnaie locale. La par des variaions de change absorbée par les exporaeurs dépendra alors de différens paramères srucurels comme l élasicié perçu de la demande, le pouvoir de marché de la firme sur le marché desinaaire, ec. - l environnemen inflaionnise : Plusieurs aricles s inéressen égalemen à des déerminans du pass-hrough de ype macroéconomique. Taylor (2000) a éé l un des premiers à formuler expliciemen l hypohèse que le passage à une faible inflaion ai rédui de degré de ransmission des variaions du aux de change aux prix inérieurs. Selon lui, ce degré de ransmission es esseniellemen foncion de la persisance des chocs de prix e de aux de change, laquelle end à diminuer dans une économie où le aux d inflaion es faible e où la poliique monéaire es davanage crédible. En fai, la crédibilié e l efficacié de la poliique monéaire à mainenir un aux d inflaion bas doiven amener les firmes à aniciper la non persisance de ou choc négaif du aux de change sur l inflaion e par conséquen elles ne répercuen pas direcemen sur leur prix l effe change (Gagnon e Ihrig, 2004). Devereux e Yeman (2002) élaboren un modèle à valeurs nominales rigides qui éabli une relaion enre poliique monéaire e le degré de ransmission des variaions du aux de change aux prix. Le raisonnemen inuiif à la base du modèle es simple. Les enreprises choisissen la fréquence opimale de révision de leurs prix en présence de chocs exogènes en comparan les frais fixes liés à une variaion des prix e les peres qu elles subissen si elles laissen leurs prix inchangés face à l inflaion e aux mouvemen du aux de change nominal (qui se répercuen sur les coûs de producion). Une poliique monéaire plus resricive, qui rédui le aux d inflaion, enraîne donc des peres plus faibles en l absence de rajusemens des prix, ce qui se radui par un degré faible de pass-hrough. Bailliu e Bouakez (2004) on égalemen monré les implicaions, pour la poliique monéaire, d une aénuaion du degré de pass-hrough. En effe, la diminuion de la ransmission aux prix à la consommaion pourrai influer sur les prévisions des auoriés monéaires relaives à l évoluion fuure de l inflaion, lesquelles jouen un rôle rès imporan dans la conduie de la poliique monéaire. Ainsi, pour que la poliique monéaire soi menée avec succès, il fau non seulemen que les auoriés monéaires aien une bonne compréhension héorique de la dynamique de l inflaion, mais qu elles puissen relaivemen bien prédire le comporemen fuur de l inflaion. Si les prévisions d inflaion éaien fondées sur des esimaions qui ne iendraien pas compe de la récene aénuaion du degré de pass-hrough, ces prévisions pourraien suresimer les effes des variaions du aux de change sur l inflaion. - le régime du aux de change : dans un régime de aux de change flexible, une faible ransmission des variaions du aux de change aux prix peu conribuer à sabiliser la producion e l inflaion. Devereux (2001) monre que dans une peie économie ouvere présenan un degré élevé de ransmission des variaions du aux de change aux prix, l arbirage enre la volailié de la producion (ou de la consommaion) e la volailié de l inflaion es prononcé quelle que soi la règle de poliique monéaire. Une poliique qui cherche à sabiliser la producion engendre une volailié élevée du aux de change e, paran, une volailié marquée de l inflaion. Mais si les variaions du aux de change ne se répercuen que lenemen sur l inflaion, ce arbirage es beaucoup moins prononcé. Un régime de changes floans peu sabiliser la producion sans enraîner une

4 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc fore volailié de l inflaion. C es pourquoi un degré faible du pass-hrough pourrai apporer plus de souplesse dans la conduie d une poliique monéaire indépendane e facilier la mise en place d un régime de ciblage de l inflaion (Choudhri e Hakura, 2001). - Aures faceurs : les rigidiés nominales e l ajusemen len des prix à la consommaion peuven rendre les prix inérieurs moins réacifs aux variaions de aux de change. Devereux e Yeman (2002) cherchen à éablir si la leneur de l ajusemen des prix peu expliquer pourquoi : i) les variaions du aux de change peuven ne pas se répercuer inégralemen sur les prix en coure période, ii) leur effe peu varier d un pays à l aure. Dans le cadre héorique qu avancen les aueurs, la rigidié des prix es à l origine du caracère incomple de la ransmission des variaions du aux de change en coure période. b) Bref aperçu des éudes empiriques Plusieurs modèles macroéconomiques récens sur le pass-hrough incomple on cherché à expliquer les écars enre pays imporaeurs concernan la sensibilié de leurs prix à l imporaion aux variaions de change. Ainsi, Bacchea e Van Wincoop (2005) ; Corsei e Dedola (2003) ; Bergin e Feensra (1998) meen en évidence dans un cadre d équilibre général la sensibilié des sraégies de pass-hrough à la forme de la foncion de demande adressée à la firme exporarice sur chacun de ses marchés. Dans un cadre d équilibre général, ce argumen perme d expliquer les écars de pass-hrough enre pays de aille différene. En effe, la aille de marché influence les décisions d enrée des firmes, qui elles-mêmes se répercuen sur l inensié de la concurrence e sur la propension des firmes à adoper des sraégies de pass-hrough incomple : plus le marché imporaeur es imporan, plus la concurrence enre exporaeurs es inense, ce qui devrai accenuer les comporemens de PTM. Plusieurs aricles s inéressen égalemen à des déerminans du pass-hrough de ype macroéconomique. C es le cas par exemple de Taylor (2000), qui explique la baisse endancielle du passhrough par la sabilisaion des aux d inflaion. L argumen de Taylor es que la sabilié des prix rend les marchés plus ransparens ce qui facilie les comporemens d arbirage e renforce l inciaion à adoper des sraégies de PTM. Choudhri e Hakura (2001), pour un échanillon de 71 pays, on rouvé que le pass-hrough es posiivemen corrélé avec le aux d inflaion. Leur éude qui pore sur la période , a permis de monrer que le pass-hrough es incomple pour la plupar des pays de l échanillon. Gagnon e Ihrig (2004) ; Bailliu e Fujii (2004) on choisi d examiner si le degré de ransmission des variaions du aux de change avai diminué dans les pays indusrialisés ayan adopé un régime de poliique monéaire plus crédibles. Les deux éudes obiennen des résulas qui confirmen cee hypohèse. Devereux e al. (2004) ; Corsei e Peseni (2005) éudien quan à eux l effe de la volailié du aux de change nominal sur les comporemens de prix, les premiers dans un modèle avec chocs monéaires exogènes, les seconds dans un cadre avec poliique monéaire opimale. Ces ravaux monren que la propension à adoper des comporemens de PTM es, en héorie, négaivemen corrélée à la volailié du change. En effe, absorber les mouvemens de change dans ses marges es d auan plus coûeux pour la firme que l inceriude de change es fore. Plusieurs ravaux empiriques sur données agrégées s inerrogen à expliquer les écars de passhrough enre pays imporaeurs. Campa e Goldberg (2005) esimen l ampleur du pass-hrough sur les prix à l imporaion des principaux pays de l OCDE e abouissen à une fore héérogénéié enre pays, les prix à l imporaion éan en moyenne moins sensibles aux variaions du aux de change dans les pays imporaeurs les plus riches noammen les Eas-Unis. Ils obiennen des élasiciés de ransmission moyennes d environ 60% à cour erme e de 75 % à long erme. Ces résulas son conformes aux esimaions d Anderon (2003). Celui-ci a en effe conclu qu à long erme, 50 à 70 % des variaions du aux de change effecif de l euro son ransmises aux prix des biens manufacurés imporés des pays n apparenan pas à la zone euro. Bouakez e Rebei (2008) on pluô recours pour un modèle srucurel d équilibre général dynamique pour esimer le degré de pass-hrough au Canada. Ils consaen que l incidence des variaions du aux de change sur les prix canadiens à l imporaion es resée assez sable, mais que leur effe sur les prix à la consommaion a baissé ces dernières années. Des simulaions monren que cee réducion ien largemen au changemen de régime de poliique monéaire La liéraure empirique sur le pass-hrough incomple me en évidence des écars imporans enre pays de niveau de développemen différen. Ainsi, Goldfajn e Werlang (2000) on rouvé que le coefficien de pass-hroug es d auan plus élevé que l horizon emporel de référence es lui-même éloigné. Pour l ensemble des pays de l échanillon, il aein son maximum au bou de 12 mois. Il exise cependan des dispariés significaives enre les pays (voir ableau 1). 79 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I 1 Ces considéraions son pariculièremen imporanes pour les banques cenrales qui on adopé des cibles d inflaion afin de les guider dans la conduie de leur poliique monéaire.

5 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc Tableau 1 : Coefficiens de pass-hrough par ype de pays, Mois Pays développés Pays émergens Aures pays en développemen Pays OCDE Pays non OCDE Source: Goldfajn e Werlang, (2000). 80 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I Le ableau 1 monre que le pass-hrough es lié au niveau de développemen économique. Pour un horizon de 6 mois, le coefficien de pass-hrough es plus élevé dans les pays en développemen e les pays émergens que dans les pays développés. A 12 mois, le pass-hrough es presque oal dans les pays émergens (0,912). Touefois, Mihaljek e Klau (2008), pour un échanillon de 14 pays émergens, on rouvé que le degré de ransmission des variaions du aux de change aux prix à la consommaion paraî avoir diminué duran la dernière décennie. Leur éude qui pore sur la période , a permis de monrer que le pass-hrough es incomple pour la plupar des pays de l échanillon, en pariculier grâce à l adopion de régimes de poliique monéaire plus crédibles. Le même, résula es rouvé par Barhoumi e Jouini (2008) sur la base d une éude menée sur un échanillon de 8 pays en de développemen. III. TAUX DE CHANGE ET INFLATION EN TUNISIE ET AU MAROC Au cours des années 1990, la Tunisie a adopé une poliique de ciblage du aux de change effecif réel dans le cadre d un objecif affiché de sabilié, de réacion à la fore volailié des ermes de l échange e de promoion de la croissance. En fai, cee sraégie a consisé, depuis le plan de sabilisaion de 1986, à mainenir une dynamique coninue de dépréciaion du aux de change effecif nominal. Le respec de cee poliique a condui les auoriés monéaires à ajuser périodiquemen le aux de change nominal, limian ainsi la capacié du aux de change réel à absorber les effes des chocs exogènes e endogènes. Cee poliique a donné des résulas relaivemen bons dans la mesure où le pays a évié les écueils du ciblage du aux de change effecif réel, c esà-dire la persisance d une inflaion élevée e un mésalignemen du aux de change (Fanizza e al, 2002). Comme le monre le graphique 1, sur le long erme, les aux de change nominal e réel suiven des endances marquées à la dépréciaion. Cependan, cee dépréciaion à long erme ne s effecue pas de façon régulière mais procède par paliers, des phases de sabilisaion du aux de change réel éan suivies de dévaluaions. La fin de période fai ouefois excepion, puisqu on observe des dépréciaions simulanées du aux nominal e du aux réel. En 1985, les pondéraions du panier furen modifiées mais cela ne n aurai pas suffi pas à limier les conraines exercées par la balance des paiemens e une dépréciaion nominale fu menée à parir d aoû Bien qu imporane, elle fu encore insuffisane e ce n es qu à parir de 1989 que le aux de change réel fu sabilisé au niveau désiré, période de sabilié qui dura jusqu en Graphique 1 : Taux de change effecifs nominal e réel du Dinar ( ) aux de change effecif nominal aux de change effecif réel Source : SFI, FMI ().

6 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc A parir de , les auoriés unisiennes, on rompu avec la poliique anérieure de sabilisaion du aux de change réel, pour oper en faveur d une poliique de dépréciaion réelle du dinar. Cee dépréciaion a éé rendue possible par une poliique monéaire plus accommodane qui, ou en poursuivan un objecif de croissance de la masse monéaire au sens large au ravers de l agréga M3, assure son auonomie par d imporanes resricions aux flux de capiaux, comme c es aussi le cas au Maroc. La dépréciaion du aux de change effecif réel depuis quelques années a éé alimenée par des chocs négaifs persisans sur les ermes de l échange e par une plus grande ouverure des échanges, en pariculier dans le conexe de l accorde d associaion avec l Union Européenne. Les dernières esimaions suggèren que dans l ensemble le niveau acuel du aux de change effecif réel es globalemen conforme aux fondamenaux (FMI, 2010). Concernan l inflaion, elle a éé conenue, se siuan en moyenne à 3% pour la période , par rappor aux 5% aux cours des années Concernan le Maroc, le graphique 2 monre d amples flucuaions des aux de change nominal e réel du dirham marocain au cours de la période Hisoriquemen, le dirham es resé lié au franc français jusqu à A parir de cee dae, on a eu un régime de floemen géré avec pour objecif de sabiliser le aux de change effecif vis-à-vis d un panier de monnaies don la composiion sera modifiée en sepembre 1980, afin de mieux enir compe de l influence des parenaires commerciaux (Domaç e Shabsigh, 1999) De 1980 à la fin de 1985, on observe une dépréciaion subsanielle mais graduelle du aux de change nominal. Une elle poliique s es raduie par une dépréciaion d environ 35% en ermes réels. Ce résula fu obenu à l aide de dévaluaions successives, de l ordre de 12% en 1983, puis d une ampleur à peu près équivalene duran les six premiers mois de De la fin des années 1985 à 1990, le aux de change nominal es resé sable mais le aux de change réel s es foremen s apprécié. En mai 1990 inervien une nouvelle dévaluaion de 9.25%. Elle ne parvien ouefois pas à ralenir l appréciaion du aux de change réel, à cause des rigidiés inernes en maière de salaires e de prix e suie à l appréciaion de l euro face au dollar en fin de période. Il aura fallu aendre avril 2001 pour que les auoriés dévaluen de faco la valeur du dirham de 5%. Elles on en fai modifié la pondéraion des différenes devises qui composen le panier en donnan une plus grande imporance à l euro au dérimen du dollar, afin de mieux refléer l ancrage du dirham à l Euro. Enre 2001 e 2010, le dirham s es déprécié lenemen mais régulièremen en ermes réels. Le régime de change acuel, basé sur le raachemen du dirham à un panier composé de l'euro e du dollar, a fourni un ancrage solide à la poliique monéaire e a conribué à la sabilié macroéconomique. Les dernières esimaions indiquen que le niveau du aux de change du dirham es globalemen en ligne avec les fondamenaux économiques (FMI, 2010). Graphique 2 : Taux de change effecifs nominal e réel du Dirham ( ) Source : SFI, FMI (). aux de change effecif nominal aux de change effecif réel 81 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I

7 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc 82 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I Concernan l inflaion, l économie marocaine a connu deux cycles d inflaion bien définis : un premier cycle de 1990 à 1995 duran lequel l inflaion s es siuée au-delà de 5% e un second cycle de 1996 à 2010 marqué par une inflaion faible oscillan auour de 2%. Cee maîrise de l inflaion a permis d améliorer la compéiivié de l économie marocaine en mainenan une ceraine sabilié de la valeur du dirham par rappor aux principales devises. Tou au long des années quare-ving, le dinar e le dirham on donc éé en accord avec ce que nécessiai l évoluion de l environnemen inernaional, marqué ou à la fois par le ralenissemen de l inflaion mondiale, en conséquence du relèvemen des aux d inérê e du durcissemen des condiions de l endeemen exérieur. Depuis le débu des années quare-ving-dix, la poliique des aux de change a éé en revanche moins acive au Maroc. L évoluion de la valeur réelle du dinar unisien es donc plus favorable à la compéiivié. IV. ETUDE EMPIRIQUE DU DEGRÉ DE PASS- THROUGH EN TUNISIE ET AU MAROC Deux approches empiriques son uilisées pour raier la relaion enre le aux de change nominal e les prix dans le cadre de la conduie de la poliique monéaire en Tunisie e au Maroc. La première es proposée par Edwards (2006). Elle es fondée sur l éude du «pass-hrough» des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables e non échangeables dans le bu d analyser l efficacié du aux de change nominal dans l absorpion des effes inflaionnises des chocs. La deuxième approche consise à éudier la conribuion du aux de change nominal dans l ajusemen macroéconomique des effes des chocs sur la base du crière de la persisance de l inflaion proposé par Gerlach e Gerlach-Krisen (2006). a) Source des données La plupar des éudes empiriques éudian le problème du pass-hrough enden à uiliser des données rimesrielles sur le aux de change e les indices de prix. Ces données son disponibles dans la base de données SFI (Saisiques Financières Inernaionales) du Fonds Monéaire Inernaional (FMI). Dans nore première invesigaion empirique, nous uilisons des données rimesrielles allan de 1990 :1 à 2010 :4 relaives au aux de change effecif nominal (E), à l indice de prix à la consommaion (IPC) e à l indice de prix à la producion (IPP). En revanche, faue de données disponibles suffisanes, nous uilisons dans la deuxième éude empirique des données annuelles enre 1980 e 2010 pour les variables du aux de change effecif nominal (E), l inflaion (π) e le PIB réel (Y). b) L approche d Edwards (2006) Une des modificaions les plus significaives de l économie mondiale ces dernières années es la fore réducion du degré de ransmission des variaions du aux de change. Cee évoluion a éé décrie empiriquemen dans de nombreux pays. Il es généralemen admis que l adopion de régimes de poliique monéaire plus crédibles a joué un rôle imporan à ce égard. Touefois, cee ligne de pensée exclu l impac indirec de la ransmission du aux de change nominal aux prix sur le aux de change réel. Edwards (2006) soulève le rôle du aux de change réel. Sachan que le aux de change réel peu êre défini comme le rappor des prix des biens échangeables aux prix des biens non échangeables, il es imporan de faire la disincion enre la ransmission des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables e la ransmission aux prix des biens non échangeables. Dans la liéraure exisane, le lien enre le degré de pass-hrough e la capacié d ajusemen aux effes inflaionnises des chocs du aux de change nominal n es pas suffisammen mise en évidence (Mishkin, 2000). Edwards (2006) éabli ce lien sur la base du posula suivan : le aux de change peu servir à amorir les chocs si la ransmission des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables es fore e que la ransmission aux prix des biens non échangeables es faible. Ainsi, pour que le aux de change nominal soi un insrumen d ajusemen aux effes des chocs, il es indispensable que les variaions du aux de change nominal soien ransmises au aux de change réel (Edwards e Levy-Yeyai, 2005). Par conséquen, la noion de degré de pass-hrough soulève non seulemen la quesion de l inflaion, mais aussi l efficacié du aux de change nominal dans l absorpion des effes inflaionnises des chocs. Cee relaion repose sur rois hypohèses radiionnelles : i) La loi du prix unique pour les biens échangeables ; ii) Les prix des biens non échangeables son gérés par les condiions inernes du marché des biens non échangeables ; e iii) Les salaires son rigides, ils ne réagissen pas à la dépréciaion nominale de la monnaie domesique. Ean donné la définiion du aux de change réel, e sous les hypohèses précédenes, une dépréciaion du aux de change nominal enraîne une hausse des prix des biens échangeables e donc une dépréciaion du aux de change réel. Dés lors, le aux de change nominal peu jouer un rôle effecif dans l absorpion des effes des chocs. Cee approche es perinene dans la mesure où les biens échangeables on une plus fore eneur en inpus imporés, ces biens son plus réacifs au aux de change nominal (Campa e Goldberg, 2006 ; Bacchea e Van Wincoop, 2003). En raison de l absence des données sur les biens échangeables e non échangeables nous avons choisi, à l image d Edwards (2006), d uiliser des

8 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc variables de subsiuion («proxies»). L indice des prix à la consommaion (IPC) représene le niveau des prix des biens non échangeables e l indice des prix à la producion (IPP) représene le niveau des prix des biens échangeables. Dans la liéraure, plusieurs aueurs els que Campa e Goldberg (2006) e Bacchea e Van Wincoop (2003) on eu recours à l approximaion des prix des biens non échangeables par l indice des prix à la consommaion. De même, les économises du FMI (2005) éudien la relaion dynamique enre le aux de change nominal e les prix, avec un cloisonnemen enre l indice des prix à la consommaion (IPC) e l indice des prix de gros (WPI). Dans la même lignée de l éude d Edwards (2006), l équaion à esimer es la suivane : M LogP = α + β LogP + γ LogE + θ LogP + ε 1 j= 1 j j où P représene respecivemen les prix des biens non échangeables e les prix des biens échangeables. Ainsi, pour chaque pays, deux équaions son esimées. Dans la première équaion, la variable endogène es la variaion des prix des biens non échangeables (ΔIPC). Dans la seconde équaion, la variable à expliquer es la variaion des prix des biens échangeables (ΔIPP). E s le aux de change effecif nominal coé au cerain (une augmenaion de E soi une appréciaion nominale). P* es l indice des prix érangers 2. ε es le erme d erreur. Toues les variables son exprimées en différence première du logarihme. Le reard opimal pour les variables reardées ΔP e ΔE es déerminé à parir des crières de Akaike e de Schwarz. La srucure du reard radui la persisance de l inflaion e perme un paramérage parcimonieux mais souple de la dynamique de ransmission des variaions du aux de change aux prix. Le degré de ransmission à long erme des variaions du aux de change nominal aux prix (IPC, IPP) es obenu par la formule suivane : N k = 0 k k TLT N * j= 0 = M γ 1 β i= 1 j i ` (1) S il es peu probable que l équaion (1) puisse représener dans sa oalié le processus de déerminaion de l inflaion, elle devrai parvenir à saisir l incidence globale des variaions du aux de change sur l évoluion des niveaux de prix naionaux. Ainsi, bien que l on s aende à ce que les variaions emporaires e passées du aux de change influen sur l inflaion, nous n incluons que les secondes dans la régression afin d évier que la relaion endogène ne s exerce en sens inverse (c es-à-dire du aux d inflaion inérieur vers le 4 aux de change) e ne fausse l esimaion. En raison de la corrélaion des erreurs, liée à l exisence de la variable dépendane reardée en an que variable explicaive, la méhode d esimaion SURE («Semmingly Unrelaed Regressions Esimaion») es appliquée. Les résulas des esimaions son donnés par les ableaux 2 e 3. Tableau 2 : Transmission des variaions du aux de change nominal aux prix en Tunisie 1990:1-2010:4 Equaion (1) Equaion (2) IPC ΔlogE (-0.8) Δlog P* IPP (0.89) Δlog P* ΔlogE -1 (-0.2) ΔlogIPC -1 (2.92) ΔlogIPP -1 (2.28) 0.34* 0.154* (2) 83 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I 2 Le prix éranger de référence reenu dans nore éude es celui des Eas-Unis. 3 Selon le crière d Akaike e de Schwarz, l ordre approprié es de 4 rimesres pour IPC e 1 rimesre pour E dans les deux pays. En revanche, pour IPP, l ordre approprié es de 2 rimesres en Tunisie e de 3 rimesres au Maroc. 4 Devereux e Yeman (2002) adope une démarche analogue. 5 Tous les ess économériques son réalisés avec le logiciel RATS, version 7.0.

9 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc ΔlogIPC (0.036) ΔlogIPP ** (2.57) ΔlogIPC (-0.3) ΔlogIPC 0.433* (3.83) Observaions Persisance de l inflaion Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I Pass-hrough à cour erme Pass-hrough à long erme Durbin-Wason Noes : Les -saisiques son indiquées enre parenhèses. La persisance de l inflaion es la somme des coefficiens pour les observaions reardées des prix (IPC e IPP). *** significaif à 1%, ** significaif à 5%, * significaif à 10%. Source : Esimaions des aueurs. Les ableaux 2 e 3 résumen les résulas des régressions. La ransmission à cour erme des variaions du aux de change nominal aux des biens non échangeables (IPC) es négaive en Tunisie, mais posiive au Maroc. Elle es non significaive pour les deux pays. L équaion (1) des ableaux 2 e 3 monre un degré de pass-hrough à long erme de pour la Tunisie e de 0.45 pour le Maroc. En d aures ermes, une dépréciaion nominale de 1% du dinar se radui par une augmenaion de l inflaion de 0.238% alors qu une dépréciaion de 1% du dirham se radui par une augmenaion de l inflaion de 0.45%. Tableau 3 : Transmission des variaions du aux de change nominal aux prix au Maroc, 1990:1-2010:4 Equaion (1) Equaion (2) IPC IPP ΔlogE ** -1 (2.15) Δlog P* (0.607) ΔlogIPC (-0.07) ΔlogIPC (0.337) ΔlogE (-0.149) Δlog P* 0.763*** (5.031) ΔlogIPP (-0.563) ΔlogIPP (-0.505) ΔlogIPC (1.01) ΔlogIPP ** (2.00) ΔlogIPC *** (3.112)

10 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc Observaions Persisance de l inflaion Pass-hrough à cour erme Pass-hrough à long erme Durbin-Wason Noes : Les -saisiques son indiquées enre parenhèses. La persisance de l inflaion es la somme des coefficiens pour les observaions reardées des prix (IPC e IPP). *** significaif à 1%, ** significaif à 5%, * significaif à 10%. Source : Esimaions des aueurs. Nore résula concluan l inexisence d une ransmission significaive des variaions du aux de change nominal aux prix à la consommaion (IPC) en Tunisie e au Maroc concorde avec d aures ravaux empiriques. A ce effe, en éudian un large échanillon de pays, Choudhri e Haruka (2001) monren que la ransmission des variaions du aux de change aux prix es incomplèe, y inclu en Tunisie e au Maroc. Devreux e Yeman (2002) noen qu en Tunisie, la ransmission des variaions du aux de change à l IPC es dérisoire e saisiquemen non significaive. Aussi, les économises du FMI (2007) rouven une ransmission significaive, mais faible, des variaions du aux de change nominal aux prix à la consommaion. La ransmission des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables (IPP) es égalemen posiive dans les deux pays. Cependan, le coefficien esimé du aux de change nominal n es pas significaif. En d aures ermes, une appréciaion nominale de la monnaie domesique enraîne une hausse des prix des biens échangeables en Tunisie e au Maroc. En ermes d efficacié du aux de change nominal dans l absorpion des effes inflaionnises des chocs, aucun de ces pays ne monre une faible ransmission du aux de change aux prix des biens non échangeables e une fore ransmission aux prix des biens échangeables. Dans les deux pays, les résulas son conraires aux hypohèses héoriques : la ransmission es fore aux prix des biens non échangeables e faible aux prix des biens échangeables. En Tunisie e au Maroc, il n y a pas d évidence d une ransmission saisiquemen significaive des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables ou non échangeables. Cela implique l absence de réacivié des prix (IPC e IPP) aux variaions du aux de change nominal. Par conséquen, les variaions du aux de change nominal ne son pas ransmises au aux de change réel. Dès lors, le aux de change nominal n es pas un insrumen effecif dans l ajusemen des effes des chocs, noammen sur les prix. Ce résula aese à première vue l imporance que revê la rigidié des prix pour la déerminaion du degré de pass-hrough. Les économises du FMI (2007) soulignen que l adminisraion des prix inclus dans le panier de calcul de l indice des prix à la consommaion consiue un obsacle majeur à la réacivié des prix aux chocs. En Tunisie, les prix d environ 30% du panier de l IPC son encore adminisrés conre 20% au Maroc. La poliique monéaire perd de sa souplesse e de son efficacié en présence d une grande par de prix adminisrés. Ceci es d auan plus imporan dans le cas d un cadre de ciblage de l inflaion où la prévision de l inflaion e la capacié à réagir rapidemen aux chocs son primordiales. Rappelons que les auoriés monéaires unisiennes e marocaines coninuen de mere en place les fondemens d un régime de ciblage d inflaion. Les variaions des prix mondiaux semblen exercer une influence posiive sur les prix domesiques en Tunisie e au Maroc. Les deux pays affichen une héérogénéié au niveau de l inerie de l inflaion. En Tunisie, l inflaion es foremen expliquée par l inflaion reardée, raduisan ainsi la persisance de l inflaion dans le pays. L ampleur de la persisance de l inflaion en Tunisie a éé égalemen soulignée par les économises du FMI (2007). Au Maroc, la persisance de l inflaion es modérée. Au Maroc, l inflaion passée ouchan les biens échangeables e non échangeables persise moins qu en Tunisie. Néanmoins, au sein des deux pays, la persisance de l inflaion es plus marquée pour les biens non échangeables (IPC) que pour les biens échangeables (IPP). c) L approche de Gerlach e Gerlach-Krisen (2006) Les foncions de réacion de la banque cenrale développées au milieu des années 1980 permeen d éudier la conduie de la poliique monéaire. Elles permeen en effe d endogénéiser les aux d inérê en réacion à ceraines variables macroéconomiques elles que l inflaion e la producion, ce qui donne l opporunié à la Banque cenrale non seulemen de se préoccuper de la sabilié des prix, mais aussi de la régulaion conjoncurelle. Cee approche ne semble pas convenir pour le cas de la Tunisie e le Maroc dans la mesure où les variaions de leur aux d inérê à cour erme son faibles. Néanmoins, à la fin des années 90, dans le cadre des réformes des marchés financiers, on assise 85 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I

11 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc 86 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I à une libéralisaion croissane des aux d inérê à cour erme, en pariculier au Maroc. En Tunisie, c es en 2001 que l inroducion d une flexibilié limiée du aux d inérê à cour erme a eu lieu. Cependan, le fai que les aux aien éé libéralisés n a pas engendré leurs flucuaions : ces derniers son resés sables. Le maniemen des aux d inérê apparaî encore en Tunisie comme une opéraion lourde de conséquences e qui, en fin de compe, rese du ressor des pouvoirs publics. Cee difficulé de la mise en œuvre d une vraie poliique des aux d inérê s explique par le fai que, d une par, oue hausse des aux d inérê indui une augmenaion des coûs de financemen e de producion des enreprises e donc de la compéiivié exerne du pays, d aure par, la Banque cenrale ne commande pas direcemen e unilaéralemen le niveau des aux d inérê. Des aux adminisrés son encore en vigueur, fixés direcemen par les pouvoirs publics. En praique, la poliique du aux d inérê au cours des dix dernières années a consisé à conenir le niveau moyen du aux du marché monéaire afin de ne E log( E ) = α + α log( E ) + α π + α (Y Y ) + v où es le aux de change effecif nominal de l année (), E 1 es le aux de change effecif nominal reardé de un an 6, π représene l inflaion annuelle, ( le erme d erreur. y e * y y ) es l oupu gap e pas compromere le fragile équilibre du sysème financier de ces pays. Cee ligne d acion es pariculièremen présene en Tunisie. En effe, le rôle de la Banque Cenrale de Tunisie es foremen conrain puisqu elle doi enir compe de la siuaion des banques qui souffren de problèmes de liquidié, conséquences de la fragilié de leur siuaion financière. Par conséquen, il n exise pas d ineracions significaives enre le aux d inérê à cour erme e les aures variables de la poliique monéaire, noammen les prix. Par conséquen, il serai plus opporun d éudier la conduie de la poliique monéaire en enan compe de l évoluion du aux de change. L esimaion d une foncion de réacion inégran les prix en an que variable explicaive du aux de change nominal perme d éudier si les variaions des prix engendren des variaions du aux de change nominal. En effe, cela revien à examiner si le aux de change nominal es sensiblemen réacif aux variaions des prix. Ainsi, à l image de Gerlach e Gerlach-Krisen (2006), l équaion à esimer es la suivane : y* représenen respecivemen le PIB réel e le PIB Tableau 4 : Résula d esimaion d une foncion de réacion du ype Gerlach e Gerlach-Krisen (2006) Tunisie Consane (-0.52) Δlog(E -1 ) 0.509** (2.36) π (-0.18) ( * y y ) 0.32 (0.57) 2 3 * Maroc (1.23) 0.585** (3.27) (-0.78) (0.11) 2 R Noes : Les -saisiques son indiqués enre parenhèses.*, **, *** indiquen les seuils significaifs à 10%, 5% e 1%. La méhode d esimaion es les doubles moindres carrés. Source : Esimaions des aueurs. Les coefficiens aachés aux différenes variables présenen les signes aendus, pour les deux pays. Cependan, seul le coefficien relaif à la variaion reardée du aux de change effecif nominal es saisiquemen significaif au seuil de 5%. En Tunisie e au Maroc le aux de change se déprécie modesemen 6 Selon le crière d Akaike e de Schwarz l ordre approprié es de 1 an pour les modèles de la Tunisie e le Maroc. 7 Le PIB poeniel es mesuré par le filre de Hodrick e Presco (1997). ν poeniel 7. Le aux de change effecif nominal es considéré en différence première annuelle du logarihme. Les données son annuelles e couvren la période Les résulas des esimaions son résumés dans le ableau 4. en réacion à une pression inflaionnise. Néanmoins, ni l inflaion, ni l oupu gap ne semblen consiuer des élémens perinens pour l explicaion des variaions du aux de change nominal en Tunisie e au Maroc. Les résulas de l esimaion d une foncion de réacion pariculière des auoriés monéaires unisiennes e marocaines confirmen les conclusions mises en évidence précédemmen : en Tunisie e au Maroc, le aux change effecif nominal ne joue pas le (3)

12 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc rôle d un insrumen d absorpion des effes des chocs, noammen sur les prix. V. CONCLUSION Ce papier analyse l efficacié du aux de change nominal dans l absorpion des effes des chocs, noammen sur les prix en Tunisie e au Maroc. Cee quesion es abordée selon deux approches empiriques. La première es fondée sur l éude du degré de ransmission des variaions du aux de change nominal aux prix des biens échangeables e non échangeables. Cee approche sui le couran de pensée d Edwards (2006). La deuxième approche consise en l esimaion de foncions de réacion du aux de change nominal à la façon de Gerlach e Gerlach-Krisen (2006). Deux résulas découlen de nore éude empirique. En premier lieu, il n y a pas d évidence d une ransmission saisiquemen significaive des variaions du aux de change nominal aux prix. L absence de réacivié des prix aux variaions du aux de change pore aussi bien sur les prix à la consommaion que sur les prix à la producion. En se référan à l approche d Edwards (2006), en Tunisie e au Maroc, le aux de change nominal n es pas un ouil d ajusemen des effes inflaionnises des chocs. En deuxième lieu, les variaions du aux de change nominal ne consiuen pas une source de perurbaion de l objecif final de maîrise de l inflaion, poursuivi par les auoriés unisiennes e marocaines. En oure, la perspecive d une ransiion progressive vers une poliique monéaire de ciblage de l inflaion ne peu pas êre enravée par ces chocs. L absence d une conribuion significaive du aux de change nominal dans l absorpion des effes des chocs nous amène à déduire que les variaions du aux de change nominal seraien encadrées par les auoriés monéaires unisiennes e marocaines dans un conexe de semi-ancrage souple e modéré. Une explicaion plausible de cee orienaion es la «peur du floemen» qui influence la conduie de la poliique monéaire. Dans ce sens, la «peur du floemen», incie les auoriés monéaires à alléger la pression sur le aux de change nominal e à limier ses variaions excessives. BIBLIOGRAPHIE 1. Anderon B. (2003), «Exra-Euro area manufacuring impor prices and exchange rae pass-hrough», Documen de Travail, Banque Cenrale Européenne. 2. Bailliu J. e Fujii E. (2004), «Exchange rae passhrough and he inflaion environmen in indusrialized counries: an empirical invesigaion», Documen de Travail, n 21, Banques du Canada. 3. Bailliu J. e Bouakez H. (2004), «La ransmission des variaions des aux de change dans les pays indusrialisés», Revue de la Banque du Canada, prinemps, p En accord avec le principe de la parié du pouvoir d acha. 4. Barhoumi K. e Jouini J. (2008), «Revisiing he decline in he exchange rae pass-hrough: furher evidence from developing counries», Economics Bullein, Vol. 3, n 20, p Bacchea P. e Van Wincoop E. (2005), «A heory of he currency denominaion of inernaional rade», Journal of Inernaional Economics, 67(2), Bacchea P. e Van Wincoop E. (2003), «Why do consumer prices reac less han impor prices o exchange raes», Journal of European Economics Associaion, n 1, p Bes C. e Devereux M. B. (1996), «The exchange rae in a model of pricing-o-marke», European Economic Review, Vol. 40, n 3-5, p Bergin P. e Feensra R. (1998), «Saggered price seing and endogenous persisence», NBER Working Paper, n Bouakez H. e Rebei N. (2008), «Has exchange rae pass-hrough really declined? Evidence from Canada», Journal of Inernaional Economics, n 75, p Campa J.M. e Goldberg L.S. (2006), «Disribuion margins, impored inpus and he sensiiviy of CPI o he Exchange Raes». NBER Working Paper, n Campa J.M. e Goldberg L.S. (2005), «Exchange rae pass-hrough ino impor prices», The Review of Economics and Saisics, 87(4), Choudhri E.U. e Hakura D. (2001), «Exchange rae pass-hrough o domesic prices: does he inflaionary environmen maer?», IMF Working Paper, WP/01/ Corsei G. e Peseni P. (2005), «Inernaional dimensions of opimal moneary policy», Journal of Moneary Economics, 52(2), Corsei G. e Dedola L. (2003), «Macroeconomics of inernaional price discriminaion», CEPR. Discussion Papers, Devereux M., Engel C. e Sorgaard P. E. (2004), «Endogenous exchange rae pass- hrough when nominal prices are se in advance», Journal of Inernaional Economics, 63, Devereux M. B. e Engel C. (2003), «Moneary policy in he open economy revisied», Review of Economic Sudies, 70, Devereux M. B. e Yeman J. (2002), «Eablissemen des prix e ransmission des variaions du aux de change : la héorie e les fais». In : Ajusemen des prix e poliique monéaire, aces d un colloque enu à la Banque du Canada, novembre. 18. Devereux M. (2001), «Poliique monéaire, flexibilié du aux de change e ransmission des variaions du aux de change», Documen de Travail, Banque du Canada. 19. Domaç I. e Shabsigh G. (1999), «Real exchange rae and economic growh: evidence from Egyp, Jordan, Morocco, and Tunisia», IMF Working Paper, WP/99/ Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I

13 Transmission Des Variaions Du Taux De Change Aux Prix : Évidence Empirique Pour La Tunisie E Le Maroc 88 Global Journal of Managemen and Business Research Volume XII Issue II Version I 20. Edwards S. (2006), «The relaionship beween exchange raes and inflaion argeing revisied», NBER Working Paper, n Edwards S. e Levy-Yeyai E. (2005), «Flexible exchange raes as shocks absorbers», European Economic Review, 49(8), p Fanizza D., Laframboise N., Marin E. e Karpowiez I. (2002), «Tunisia s experience wih real exchange rae argeing and he ransiion o a flexible exchange rae regime», IMF Working Paper, n 02/ FMI (2010), «Tunisia: Seleced Issues», IMF Counry Repor. 24. FMI (2007), «Tunisia: Seleced Issues», IMF Counry Repor. 25. FMI (2005), «Arab Republic of Egyp, Seleced Issues». 26. Gagnon J. E. e Ihrig J. (2004), «Moneary policy and exchange rae pass hrough», Inernaional Journal of Finance and Economics, n 9, p Gerlach S. e Gerlach-Krisen P. (2006), «Moneary policy regimes and macroeconomic oucomes: Hong Kong and Singapore», BIS Working Paper, n Goldfajn I. e Werlang S. (2000), «The pass-hrough from depreciaion o inflaion: a panel sudy», PUC- RIO, Deparmen of Economics, Working Paper, n 423, disponible sur Inerne: 29. Hodrick, J.R. and Presco, E.C. (1997). Poswar U.S. Business Cycles: An Empirical Invesigaion. Journal of Money, Credi and Banking, 29(1), Mihaljek D. e Klau M. (2008), «Exchange rae passhrough in emerging marke economies: wha has changed and why?», BIS Working Paper, n Mishkin F. S. (2008), «Exchange rae pass-hrough and moneary policy», NBER Working Paper, n Mishkin F.S. (2000), «Inflaion argeing for emerging marke economies», American Economic Review, Vol. 90, p Taylor J. (2000), «Low inflaion, pass-hrough, and he pricing power of firms», European Economic Review, Vol. 44, n 7, p

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