GO FOR VALUE William Higgons Président d Indépendance et Expansion

Transcription

1 GO FOR VALUE William Higgons Président d Indépendance et Expansion Paris le 22 novembre

2 Tous les investisseurs ont le même objectif «Buy low, sell high!» Seule la définition de ce qui constitue une opportunité d investissement change - 2 -

3 La gestion value consiste à investir dans des sociétés mal valorisées sans faire appel aux prévisions pour démontrer la sous-valorisation Gestion value = Acheter les actions qui ont un faible prix sur cash flow, actif net, bénéfice, CA ou dividende et les vendre quand elles ne présentent plus ces caractéristiques. Ratios calculés sur les données historiques ou sur l année en cours. La gestion value réussit parce que les modèles naïfs (toutes les sociétés croissent comme le PIB) battent les modèles plus sophistiqués. Dans ces conditions les ratios relatifs calculés sur les données passées et futures sont identiques

4 Les stratégies value sont efficaces 10 $ investis du 31/12/1951 au 31/12/2003 en bourse aux Etats-Unis sont devenus All stocks (Marché) Bas PER Haut PER 794 Bas Cours/Actif Net Haut Cours/Actif Net 267 Bas Cours/Cashflow Haut Cours/Cashflow 137 Bas P/CA Haut Cours/CA 19 Haut rendement Source : What works on Wall Street - 4 -

5 La gestion value en cinq questions - 5 -

6 Faut-il investir dans les sociétés dont le bénéfice par action s est accru rapidement depuis 3 à 5 ans? - 6 -

7 Faut-il investir dans des sociétés dont le cours a surperformé depuis trois ans? - 7 -

8 Les sociétés dont le bénéfice s est accru rapidement pendant trois ans continuent-elles à surperformer? - 8 -

9 REPONSES Les sociétés dont le bénéfice s est accru rapidement pendant 3 ans constituent-elles un bon investissement? NON Les sociétés dont le cours a monté rapidement pendant 3 ans constituent-elles un bon investissement? NON La sur-performance des sociétés dont le bénéfice s est accru rapidement est-elle durable? NON TAUX DE CROISSANCE NON PERENNE - 9 -

10 Faut-il investir dans les sociétés bien gérées? Oui, bien-sûr Indépend et Expansion Before I invest in a stock, I talk to the management in person. What good is that? They are all huge liars. You really believe I talk to them right?

11 Mais ces sociétés ont généralement eu : Un bénéfice qui a crû rapidement, Un cours qui a progressé Une valorisation supérieure à la moyenne Ces trois facteurs permettent d anticiper une sous-performance boursière

12 Gestion classique Gestion Value Le Marché Le Marché Qualité du management Faible prix sur cash-flow Potentiel de croissance Marge d exploitation > 5% = Qualité du Management Prix raisonnable Rentabilité fonds propres > 10 % = Potentiel de croissance du BPA

13 Est-il possible d identifier les sociétés dont le bénéfice par action croîtra plus rapidement que la moyenne dans le futur? Non, il n existe pas de théorie de croissance des entreprises validées expérimentalement. Si concurrence pure et parfaite : rentabilité marginale égale pour toutes les entreprises

14 A contrario, il est également difficile de déterminer quelles sont les sociétés dont le bénéfice par action croîtra moins vite que la moyenne. Les sociétés mal valorisées constituent donc une bonne opportunité d investissement puisque cette sous-valorisation ne garantit pas un sombre avenir

15 L analyse comportementale valide l approche «value» Les investisseurs mettent longtemps à se former une opinion sur une valeur et la gardent Réalité = pas de persistance des taux de croissance => Surprise = Norme 29.4% des prévisions trimestrielles écart > + ou - 5% aux Etats-Unis => Sur 10 Trimestres 1/110 sans surprise négative

16 Effet surprise fonction valorisation Une société value peut difficilement décevoir => baisse de résultat = cours stable Une belle société ne peut avoir de mauvais résultats => baisse de résultat = baisse des cours Une belle société a des bons résultats => bonne surprise = cours stable (Source : Dreman «Contrarian Investment Strategies»)

17 12/93 6/94 12/94 6/95 12/95 6/96 12/96 6/97 12/97 6/98 12/98 6/99 12/99 6/00 12/00 6/01 12/01 6/02 12/02 6/03 12/03 6/04 12/04 6/05 12/05 6/06 12/06 6/07 12/07 6/08 12/08 6/09 12/09 6/10 12/10 6/ Indépendance et Expansion CAC 40 Indice Small Cap France Indépendance et Expansion, CAC 40 et indice Small Cap France (SBF Second marché jusqu'au 31/12/04, CAC Small depuis)

18 Les fondements théoriques de la gestion value Les ancêtres : Benjamin GRAHAM Les statistiques : What works on Wall Street Les attaques de la théorie moderne du portefeuille : La psychologie financière : Value = risque Le succès des politiques Value provient d erreurs systématiques des investisseurs

19 La pratique Indépendance et Expansion Acheter les actions qui ont un faible prix sur cash flow et dont le cours ne sous-performe pas le marché, les vendre quand elles ne présentent plus ces caractéristiques. Éviter les sociétés endettées. Investir dans les sociétés plus rentables que la moyenne du marché : marge d exploitation supérieure à 5 %, rentabilité des fonds propres supérieure à 10 %

20 Indépendance et Expansion investit donc Dans des sociétés bien gérées, puisque plus rentables que la moyenne. Dans des sociétés dont le Bénéfice par Action (BPA) peut croître plus vite que la moyenne, sans accroître leur taux d endettement. Croissance BPA < ou = (Bénéfice mis en réserve / Fonds propres)

21 DE BELLES HISTOIRES Le succès du Fonds provient du fait que statistiquement si vous achetez systématiquement des titres valorisés trois fois le cash-flow certaines sociétés doubleront leurs résultats au cours des 5 ans qui suivent, deviendront des valeurs de croissance et seront cédées sur la base de 10 fois le cashflow. De 1993 à 2007, cela a été notamment le cas de Bénéteau, Manitou, Trigano et Vallourec

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