NOTE DE CONJONCTURE ECO & MARCHES HEBDO. 11 février Conjoncture économique

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1 NOTE DE CONJONCTURE ECO & MARCHES HEBDO AVEC LA CONTRIBUTION DES EXPERTS DE 11 février 2014 Le focus de la semaine Conjoncture économique Allemagne : Finalement, après 8 mois de discussions, la Cour constitutionnelle de Karlsruhe a décidé, fait sans précédent, de renvoyer la question de la légalité du programme OMT de la BCE devant la Cour de Justice européenne. Rappelons que ce programme consiste en l achat sur le marché secondaire, de dette d un Etat, de maturité résiduelle comprise entre 1 et 3 ans, en quantité illimitée, à la condition que cet Etat fasse appel (et obtienne) à l assistance financière des autres Etats européens et s engage, en contrepartie, à mener les réformes structurelles et budgétaires indispensables. Annoncé en septembre 2012 par la BCE, au paroxysme de la crise de la dette en Zone euro, ce programme OMT, jamais activé, a permis d éviter un éclatement de la Zone euro et de restaurer progressivement la confiance des investisseurs en la Zone euro. La Cour constitutionnelle avait été saisie par des contribuables allemands au motif que ce programme allait à l encontre du droit souverain de l Etat allemand à rester maître de ses finances. Elle relève «d importantes raisons» permettant d affirmer que l OMT outrepasse le mandat de la BCE, sans parvenir toutefois à l unanimité de ses 8 membres. La Cour constitutionnelle a néanmoins fixé certaines limites aux interventions de la BCE sur le marché de la dette souveraine, transmises à la Cour de justice européenne. Cette dernière prendra de nombreux mois avant de rendre sa décision. Entre temps, la BCE peut néanmoins activer son programme OMT, si elle le juge nécessaire. France : La Banque de France prévoit une croissance du PIB de 0.2% au 1er trimestre 2014, basée sur une progression à la fois de la production industrielle et du taux d utilisation des capacités en janvier. En parallèle, les chefs d entreprise font état d une amélioration de la demande étrangère en janvier, qui aboutit à des carnets de commande «quasi normaux». Espagne : L accalmie sur les marchés a permis à l Espagne d emprunter 5,590 Md à moyen terme, dans des conditions favorables, 1,562% à 3 ans et 2,254% à 5 ans, taux minimum sur ces maturités depuis la création de l euro. Depuis le début de l année, le Trésor espagnol a emprunté 27,7 Md à moyen et long terme, soit 20,8% de son plan annuel. Royaume-Uni : La Banque d Angleterre a, à l instar de la BCE, également opté pour le statu quo de sa politique monétaire, lors de sa réunion du jeudi 6 février. Etats-Unis : Le Trésor a commencé à prendre des mesures comptables d urgence depuis le 7 février pour éviter un défaut de paiement sur sa dette. Les Etats-Unis ont épuisé leur plafond d emprunt de Md$ à cette date, qui devra obligatoirement être relevé d ici fin février par le Congrès. Le secrétaire au Trésor J. Lew a répété que l Etat fédéral serait bientôt «à court de fonds». L Office budgétaire du Congrès a par ailleurs revu à la baisse sa prévision du déficit budgétaire américain pour l exercice fiscal 2013/2014 à 514 Md$ (contre 560 Md$ précédemment),

2 ce qui ramènerait le ratio déficit/pib à 3,0 % en 2014, après 4,1 % en La tendance se prolongerait en 2015, avec un déficit de 478 Md $ (2,6 % du PIB). Contrairement aux attentes, l indice américain ISM de l industrie manufacturière a fortement chuté en janvier à 51,3, après 56,5 en décembre. L indice des directeurs d achat a touché son point le plus bas depuis mai dernier, en raison d un plongeon des nouvelles commandes de 64,4 à 51,2. La composante «prix payés» de l indice a en revanche bondi de 53,5 en décembre à 60,5 en janvier. Après son pic du mois de novembre 2013, la croissance de l industrie américaine semble se tasser, mais les conditions climatiques défavorables expliquent en partie ce retournement de tendance.a l inverse, l indice ISM des services de janvier est sorti au-dessus des attentes, à 54,0 contre 53,7 et meilleur qu en décembre (53,0). Le secteur des services retrouve du dynamisme après deux mois de ralentissement, avec une composante «emploi» au plus haut niveau depuis 3 ans. Les créations d emplois, pour le mois de janvier, se sont révélées décevantes pour le 2e mois consécutif. Alors qu elles étaient attendues autour de , elles sont ressorties à , supérieures, toutefois, au médiocre chiffre de créations d emplois du mois de décembre (75 000). Il semblerait que l impact sur l emploi des très rigoureuses conditions météorologiques se soit atténué en janvier. Le secteur de la construction a en effet créé emplois en janvier. A l inverse, le taux de chômage a encore reculé de 0.1%, à 6.6% en janvier, à un plus bas depuis octobre 2008, accompagné cette fois d un petit sursaut (+0.2%) du taux de participation à 63%, depuis son point bas de 35 ans atteint en décembre. Le taux de chômage américain n est désormais plus qu à 0.1% du seuil de 6.5% à partir duquel la Fed avait indiqué qu elle pourrait envisager remonter ses taux directeurs, condition à ne pas dissocier toutefois du niveau de l inflation (forward guidance). La Fed, surprise par le rythme rapide de baisse du taux de chômage, a depuis déclaré à de nombreuses reprises que ses taux directeurs resteraient bas, bien après le passage du taux de chômage sous les 6.5%, en l absence de toute pression inflationniste. Chine : Après le recul au plus bas depuis 6 mois dans l industrie en janvier, l indice PMI des services a également ralenti, pour s établir à son plus faible niveau depuis décembre L indice, résultant d enquêtes auprès des directeurs d achat des entreprises privées du secteur des services, a décliné de 54,6 en décembre à 53,4 en janvier, mais reste supérieur à la référence de 50 qui sépare croissance et contraction de l activité. L hypothèse d une inflexion de la croissance de la deuxième économie mondiale semble se renforcer en ce début d année. Le PIB chinois est ressorti en hausse de 7,7% en Indicateurs économiques de la semaine précédente Lors de sa réunion mensuelle, la BCE a adopté une position d attente jusqu en mars, quand de nouvelles projections économiques seront publiées. La reprise en Zone euro est encore fragile et inégale et les tensions dans les pays émergents pourraient affecter la situation économique. La BCE suit également de très près la volatilité du marché monétaire, qui a cependant diminué récemment (Eonia sous 0,15% depuis le début du mois). M. Draghi a écarté tout risque de déflation, bien que le rythme annuel d inflation (0,7 %) soit très faible, et a indiqué que l institution étudie toutes les options monétaires, utilisables en cas de nécessité.

3 Explications sur le code couleur : Vert : statistique ou nouvelle meilleure qu attendu et en tendance positive Bleu : statistique ou nouvelle conforme aux attentes. Sans impact majeur sur les marchés Orange / Rouge : statistique ou nouvelle inférieure aux attentes et/ou en tendance négative Evolution des Marchés Financiers Sur le marché des taux Sur le marché monétaire, les taux à court terme se sont légèrement resserrés sur la semaine : Eonia en légère baisse à 0.132% Euribor 3 mois en légère baisse à 0.291% Sur le marché obligataire, la semaine s est caractérisée par un resserrement notable des spreads entre les taux souverains des pays européens cœur et des pays périphériques. Les taux les plus sûrs ont été tirés à la hausse par le reflux de l'aversion au risque qui a également bénéficié aux marchés actions. L'attentisme de la BCE, qui a choisi une nouvelle fois le statu quo lors de sa réunion de politique monétaire, a également contribué à entretenir les pressions haussières sur les taux cœurs. Vendredi, les chiffres de l'emploi américain en janvier, plus faibles qu attendu, ont cependant réenclenché un mouvement baissier sur les taux. Ils font ressurgir les incertitudes sur la reprise américaine, et renforcent le sentiment que la Fed devra mener son programme de sortie de politique monétaire ultra-accommodante de façon très prudente. Les taux des pays périphériques ont marqué une baisse importante depuis le début de la semaine, bénéficiant de l'affaiblissement des inquiétudes et d un phénomène d'entraînement des taux américains.

4 Sur la dette corporate, la semaine a été marquée par une forte détente des indices Itraxx. Ce mouvement a été plus sensible sur les corporate que sur les financières, évoluant proportionnellement au niveau de risque. Dans un contexte de période de publications de résultats, le segment corporate a été relativement actif cette semaine, avec 6.8 Mds émis contre 4.2 Mds la semaine précédente et une moyenne hebdomadaire de 5.2 Mds en 2013 Sur le marché actions Les marchés actions rebondissent (S&P ,8% sur la semaine, CAC40 + 1,5%), après une correction de plus de 3% en janvier. 68,8 % des 330 sociétés du S&P 500 ont annoncé des bénéfices supérieurs aux attentes de Wall Street. Les indices américains ont finalement monté après la publication des décevantes créations d emplois aux Etats-Unis pour janvier. Sur la semaine, le Nasdaq a gagné 0.69%, le Dow Jones

5 0.6% et le S&P500 de 0.8%, en dépit de chutes de plusieurs valeurs internet (-24% pour Twitter, - 6.2% pour Linkedln), à la suite de leurs fortes performances récentes. Sur le marché des matières premières Les chiffres sur l emploi américain plutôt décevants (mercredi et vendredi) et l indice d activité manufacturier de l ISM nettement inférieur aux attentes (lundi) ont soutenu le métal jaune cette semaine. L or a ainsi progressé de 1.83% sur les cinq dernières séances, clôturant à $ l once. Soutenus par un accès de faiblesse du dollar après les chiffres sur l'emploi et la persistance du temps exceptionnellement froid aux États-Unis, les cours du pétrole ont progressé sur la semaine. Le WTI a ainsi gagné 2.45% pour terminer à 99.88$ le baril.

6 Niveau des marchés Niveaux des taux 31/12/ /12/ /12/ /01/ /02/2014 Eonia 0,63 % 0,13 % 0,45 % 0,23 % 0,13 % TEC10 3,16 % 1,98 % 2,50 % 2,19 % 2,18 % Niveaux des indices 31/12/ /12/ /12/ /01/ /02/2014 CAC , , , , ,18 Euro Stoxx , , , , ,49 S&P , , , , ,94 31/12/ /12/ /12/ /01/ /02/2014 US D 1,30 1,32 1,38 1,35 1,36 YEN 99,88 114,00 144,83 137,53 139,20