Achat Spéc. Cours (10/02/2012) : 1,02 FR ALFRE. Objectif : 4,90. Potentiel : +385%

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1 Le 14 février 2012 Achat Spéc. Cours (10/02/2012) : 1,02 FR ALFRE Objectif : 4,90 Potentiel : +385% Matrice GS.R Profil d investissement Le pari du Web Freelance.com fait face à deux défis sur les 3 années à venir. Le 1 er est de rétablir la rentabilité de son activité Corp (Freelancing & Portage). Cela passera par un renforcement de sa position chez les grands comptes (environ 70% du CA Freelancing) via l apport de nouveaux services à valeur ajoutée. Pour cela le groupe développe désormais plus activement son offre dite de Ressources Management (+40% estimé en 2011) qui regroupe, pour mieux les gérer, les indépendants dispersés chez le donneur d ordres. Vient ensuite la nouvelle plateforme en mode PAAS (Platform As A Service) Provigis.com qui apporte aux grands comptes une solution de sourcing de compétences et de sécurisation juridique de leurs relations avec les consultants/fournisseurs et qui pourrait produire un effet de levier majeur sur les marges. Ainsi, l activité Corp, aidée par ces nouvelles approches et la solidité de sa base historique, devrait permettre de gagner en visibilité et de se rapprocher d un niveau de rentabilité opérationnelle proche des 3% à moyen terme. Le 2 nd défi est celui de l offre «Direct» qui doit permettre au groupe de changer radicalement de profil en entrant dans le marché mondial des ETI, PME et TPE. Le principe est d offrir un service 100% dématérialisé à l image de ce que développe avec succès la société américaine odesk depuis Dans ce domaine, Freelance a mis en ligne un nouveau site web en octobre 2010 et lancé avec succès en 2011 le service mondial Full Direct (mise en relation directe). Ce service compte, à fin 2011, plus de donneurs d ordres et plus de profils d indépendants. La monétisation a été amorcée en juillet Viendra ensuite le projet phare début 2013 : le Full- Web-Monitoring. Via cette offre, Freelance se positionnera comme une plateforme de gestion complète de la relation entre indépendants et entreprises entièrement automatisée et à l échelle mondiale avec un volume sans commune mesure avec ce qui pouvait être atteint jusque-là. Cette approche dématérialisée et automatisée permettra également d afficher un niveau de rentabilité supérieur d au moins 2-3 points à ce qui est constaté sur l activité classique tout en continuant à générer un BFR négatif. La maîtrise technologique du groupe, qui lui a valu en janvier 2012 le label OSEO, l identification aisée de son nom à travers le monde et une base déjà amorcée sont des atouts qui peuvent amener le groupe à changer de dimension. Néanmoins, ces efforts d innovation en termes d offres induisent des coûts qui vont peser sur la structure de bilan déjà tendue. Aussi, afin de pouvoir véritablement pénétrer le marché du 100% online, qui existe depuis 5 ans, Freelance va devoir se recapitaliser à court terme (besoin que nous estimons à 6-7 M ). Le choix opéré est ambitieux mais pas impossible car le groupe maîtrise parfaitement les problématiques de son marché. Toutefois il existe plusieurs domaines d incertitudes : capacité à faire croître très rapidement le volume online et insuffisance de moyens de financement des investissements. Freelance est donc un véritable pari et la priorité en termes financiers est de sécuriser son bilan. Nous initions donc Freelance à l Achat Spéculatif avec un objectif de cours de 4,90 issu d une approche par DCF pondérée à 70% sur l activité Corp (WACC 17,5%) et 30% sur l activité Web (WACC 35%). Capitalisation Nb de titres Public Ratios 2011e 2012e 2013e VE/CA 0,03 0,06 0,06 VE/ROC -2,2-1,8-3,6 PER -2,6-1,4-2,1 P/CF -6,8-2,1-9,3 Rendement 0% 0% 0% Données par Action e 2012e 2013e BPA -0,03-0,52-0,87-0,61 Var. (%) nr nr nr nr FCF PA 0,3-0,0-0,7 0,1 Var. (%) nr nr nr nr Dividende Comptes e 2012e 2013e CA (M ) 44,8 49,4 53,4 76,2 Var 2,8% 10,4% 8,0% 42,7% EBITDA (M ) 0,5-0,3-1,6-0,6 Marge (%) 1,2% -0,6% -2,9% -0,8% ROC (M ) 0,4-0,6-1,9-1,2 Marge (%) 0,8% -1,1% -3,6% -1,6% RN (M ) 0,3-1,1-2,0-1,3 Marge (%) 0,6% -2,2% -3,8% -1,8% RN après GW -0,1-1,4-2,4-1,7 Structure Financière e 2012e 2013e FCF (M ) - 0,1-0,9-2,1-1,0 Dette fin. Nette (M ) - 2,4-1,5 0,6 1,6 Capitaux Propres (M ) - 0,5-1,6-3,7-5,0 Gearing nr nr nr nr ROCE 3,8% -5,6% -25,6% -9,7% Répartition du Capital Galaxis 239 Stiftung Tolan LLC Macigniac SA Républic Alley Autres Public Performance m 6m 1 an Freelance.com -8,9% -18,4% -17,1% -13,6% Alternext 10,0% 8,3% 2,0% -1,4% Extrêmes 12 mois 0,87 1,60 Volume Moy. Jour m 6m 1 an Freelance.com Prochain événement 2,80 M 2,74 M 0,45 M 16,7% 15,3% 12,7% 9,8% 29,4% 16,1% 03/03/12 : CA 2011 GreenSome Finance + 33 (0) info@greensome-finance.com

2 Snapshot Freelance.com CA 2011 e (M ) CA 2015 e (M ) Donneurs d ordres & Annonces 2011e Donneurs d ordres & Annonces 2015e Forces Une marque forte et facilement indentifiable dans le monde entier Une expertise avérée et reconnue auprès des grands comptes Une clientèle récurrente sur 70% de l activité Un BFR structurellement négatif Un management qui fait de l innovation un axe de création de valeur majeur Opportunités Développement de l offre 100% Web au niveau mondial sur un marché qui connaît actuellement une croissance exponentielle Un portefeuille clients ouvert à de nouvelles solutions Un marché du freelancing en pleine explosion au niveau mondial aidé par le fort développement du web Faiblesses Une certaine sensibilité de l activité Portage à l environnement économique actuel Des effets de levier sur la rentabilité à démontrer Difficultés passées à déployer le modèle à l étranger Risques Une structure de bilan tendue (capitaux propres négatifs) qui impose un renforcement de ces derniers pour accompagner les développements en cours et à venir. Nous estimons le besoin à environ 6-7 M. Une concurrence sur l offre 100% Web qui pourrait être agressive du fait d odesk (lancé en 2006) et d autres acteurs qui ont suivi depuis 2-3 ans (Elance, Twago ) 2

3 Matrice GreenSome Research Cette matrice a pour but de décrire le profil fondamental historique de Freelance.com. Elle est construite sur des critères objectifs permettant de juger de sa valeur. Chaque critère est traité de manière équi-pondérée afin d aboutir à une notation entre A et E. (A : Excellent profil historique / E : profil historique à risque). Matrice GSR Position dans la chaîne de valeur Effet de levier sur les marges A B C D E Structure financière Management Historique BPA NOTE D Position dans la chaîne de valeur Effet de levier sur les marges Structure financière Freelance.com est un intermédiaire entre les donneurs d ordres et les indépendants. Il facilite, pour les 1ers, la gestion de leurs ressources externes et l accès à des compétences pointues et, pour les seconds, offre une place de marché exhaustive tout en leur permettant de développer leur activité et de sécuriser leurs paiements. Freelance.com a donc un rôle pivot dans un environnement où les compétences, notamment en IT, sont très recherchées. Le fait d être un intermédiaire dans un marché relativement normé au niveau des commissions impose peu ou pas de marges de manœuvre au groupe et ce en l absence, jusque-là, de services à forte valeur ajoutée permettant de fournir un effet de levier. Entre 2002 et 2010, la marge d exploitation a été positive sur 7 exercices au cours desquels elle a oscillé entre 0,1% et 1,4%. Le groupe dispose d un BFR structurellement négatif. En revanche, depuis 2009 ses capitaux propres sont négatifs ce qui devrait induire le renforcement de ces derniers afin de mettre en œuvre les plans de développement en cours et à venir. Une augmentation de capital d 1,3 M a été réalisée en Management Historique BPA Le management, incarné en grande partie par son co-fondateur André Martinie qui a repris la direction opérationnelle mi 2009, a depuis mis en place une nouvelle équipe de management, une politique de restructuration efficace et d investissements en services innovants destinée à amener à un changement radical de la physionomie et de la rentabilité du groupe. Les BPA sont négatifs depuis Ils étaient positifs entre 2004 et La marge nette avant goodwill était comprise entre 0,9% et 1,5% hormis en 2005 (3,6%) Source : GreenSome Finance 3

4 Profil d investissement Le principe de ce profil est de comparer Freelance.com à son secteur sur les 2-3 prochaines années et de voir comment la société se situe en termes de croissance de l activité attendue, d évolution des résultats et de prix de marché par rapport aux comparables retenus Profil d investissement Freelance.com vs Comparables Var moy. CA e +20,4% Var moy. CA e +10,4% Non représentatif car en pertes jusqu en 2013 Var moy. BPA e +28,37% Ratio Non représentatif médian 2,2x EBIT hors et web RN négatifs Ratio médian 6,02x Source : GreenSome Finance & InFinancials Freelance.com se positionne d une certaine manière sur le secteur du recrutement, de l intérim ou encore des SSII. Néanmoins il n existe pas de véritable comparable sauf concernant l approche «Direct» mais sur ce point il s agit de sociétés non cotées telles que odesk, Elance qui vient de lever 16 M$, Freelancer ou Twago. La matrice n est donc va révélatrice du véritable positionnement du groupe par rapport à son univers. Notons que nous avons retenu l approche qui intègre l apport potentiel du Web mais ce dernier ne se fera sentir qu à partir de 2013 et essentiellement au niveau du CA car le volume d affaires et surtout les commissions qui en découleront ne seront pas encore suffisantes pour afficher un résultat positif. 4

5 Dernières actualités 31/01/2012 : Freelance.com obtient le label OSEO «Entreprise Innovante» 24/11/2011 : CA T CA T3 : 11,8 M +16% o Portage salarial +12% (+8% au S1 T1 +2,4% / T2 +11,8%) o Passage du mode gratuit au mode payant du nouveau service «full-direct» Freelance Direct / attentes du groupe en termes de ventes dépassées ( ouvertures de comptes de freelances en 12 mois comptes de donneurs d ordres en 12 mois missions publiées USA 1 er client de Freelance Direct ) - CA 9 mois : 35,9 M +10,5% / Freelancing 73% - Portage salarial 26% - services à valeur ajoutée 1% - «record historique mensuel des ventes réalisé en septembre 2011» «Après deux années de réorganisation et d'investissements intenses, Freelance.com confirme, depuis maintenant plusieurs trimestres, son retour à une croissance élevée, tant sur son marché domestique et ses offres historiques que sur sa nouvelle offre internationale qui cible l'ensemble du web anglo-saxon et francophone et qui ouvre de nouvelles perspectives importantes pour le groupe» 28/10/2011 : Résultats 1 er semestre 2011 Résultats S1 (M ) S S var CA 24,12 22,37 7,9% Marge brute 2,43 2,40 1,5% % CA 10,1% 10,7% Rex - 0,09 0,15 ns Mex ns 0,7% Res. Exc. - 0,40-0,02 ns RN - 0,53 0,10 ns % CA ns 0,4% Goodwill 0,17 0,17 ns RNpg - 0,70-0,06 ns Source : Société chiffres 2011 non audités - «Le lancement des nouvelles offres (Provigis.com, Prower Search, Freelance Direct ) a pesé sur la rentabilité du groupe au premier semestre. Le résultat d exploitation ressort ainsi à -85 K au 1 er semestre, contre 147 K un an plus tôt. Cette évolution est directement imputable aux charges de lancement des nouvelles offres Direct et Provigis qui ont pesé à hauteur de 427 K sur les charges d exploitation du semestre, conformément au budget établi en début d exercice. Retraitée des charges de lancement de ces nouvelles activités, la marge d exploitation se serait établie à 1,4%.» - «Au 30 juin 2011, les capitaux propres consolidés du groupe Freelance.com s établissaient à -1,2 M. Les capitaux propres sociaux de la société mère, Freelance.com SA, s élevaient pour leur part à 558 K. A la fin du 1 er semestre 2011, le groupe bénéficiait d une trésorerie nette de dettes financières de 1,9 M contre 1,7 M au 30/06/2010.» Source Société 5

6 Profil Boursier Nombre de titres : Marché : Alternext Cotation : Fixing Isin : FR ALFRE Répartition du capital au 31/12/2011 Source : Société Evolution du titre (base 100) vs Alternext Source : Euronext 6

7 SYSTEME DE RECOMMANDATION ACHAT ACCUMULER ALLEGER VENDRE Potentiel > +15% 0% < Potentiel < +15% -15% < Potentiel < 0% Potentiel < -15% DETECTION POTENTIELLE DE CONFLITS D INTERETS Opération de Corporate finance en cours ou réalisée durant les 12 derniers mois Participation au capital de Contrat de suivi avec Rémunération par pour la rédaction de l analyse Communication préalable à Contrat de liquidité et / ou Animation de marché Contrat d apporteur de liquidité NON NON NON OUI OUI NON NON Cette publication a été rédigée par GreenSome Consulting. Elle est délivrée à titre informatif uniquement et ne constitue en aucun cas une sollicitation d ordre d achat ou de vente des valeurs mobilières qui y sont mentionnées. La présente publication ne constitue pas et ne saurait en aucun cas être considérée comme constituant une offre au public, ni comme une sollicitation du public relative à une offre quelle qu elle soit. L information contenue dans cette publication ainsi que toutes les opinions qui y sont reprises, sont fondées sur des sources présumées fiables. Cependant GreenSome Consulting ne garantit en aucune façon l exactitude ou l exhaustivité de ces informations et personne ne peut s en prévaloir. Toutes les opinions, projections et/ou estimations contenues dans cette publication reflètent le jugement de GreenSome Consulting à la date de celle-ci et peuvent être sujettes à modification sans notification. Cette publication est destinée exclusivement à titre informatif aux investisseurs professionnels qui sont supposés élaborer leur propre décision d investissement sans se baser de manière inappropriée sur cette publication. Les investisseurs doivent se faire leur propre jugement quant à la pertinence d un investissement dans une quelconque valeur mobilière mentionnée dans cette publication en tenant compte des mérites et risques qui y sont attachés, de leur propre stratégie d investissement et de leur situation légale, fiscale et financière. Les performances historiques ne sont en aucun cas une garantie pour le futur. Du fait de cette publication, ni GreenSome Consulting, ni aucun de ses dirigeants ou de ses employés, ne peut être tenu responsable d une quelconque décision d investissement. Conformément à la règlementation et afin de prévenir et d éviter les conflits d intérêts eu égard aux recommandations d investissements, GreenSome Consulting a établi et maintient opérationnelle une politique efficace de gestion des conflits d intérêts. Le dispositif de gestion des conflits d intérêts est destiné à prévenir, avec une certitude raisonnable, tout manquement aux principes et aux règles de bonne conduite professionnelle. Il est en permanence actualisé en fonction des évolutions règlementaires et de l évolution de l activité de GreenSome Consulting. GreenSome Consulting entend, en toutes circonstances, agir dans le respect de l intégrité de marché et de la primauté de l intérêt de ses clients. A cette fin, GreenSome Consulting a mis en place une organisation par métier ainsi que des procédures communément appelées «Muraille de Chine» dont l objet est de prévenir la circulation indue d informations confidentielles, et des modalités administratives et organisationnelles assurant la transparence dans les situations susceptibles d être perçues comme des situations de conflits d intérêts par les investisseurs. Cette publication est, en ce qui concerne sa distribution au Royaume-Uni, uniquement destinée aux personnes considérées comme personnes autorisées ou exemptées selon le Financial Services Act 1986 du Royaume-Uni, ou tout règlement passé en vertu de celui-ci ou auprès de personnes telles que décrites dans la section 11 (3) du Financial Services Act 1986 (Investment Advertisement) (Exemption) order 1997 et n est pas destinée à être distribuée ou communiquée, directement ou indirectement, à tout autre type de personne. La distribution de cette publication dans d autres juridictions peut être limitée par la législation applicable, et toute personne qui viendrait à être en possession de cette publication doit s informer et respecter de telles restrictions. GreenSome Finance et GreenSome Research sont des marques déposées de GreenSome Consulting. 257 rue Lecourbe PARIS SAS au capital de RCS : Paris Membre AACIF - Agrément AMF : B