Best Local Private Bank

Transcription

1 Best Local Private Bank BIL BOARD Actualité des marchés financiers Automne 2014 financial market news 07/12 Madame, Monsieur, Cher Investisseur, La Banque centrale européenne a finalement dû prendre de nouvelles mesures radicales pour contrer les inquiétudes suscitées par une éventuelle déflation. Elle a ainsi décidé non seulement de réduire le taux directeur des dépôts à -0,2 %, mais également de prolonger les injections de liquidité dans l'économie de la zone euro. La dépréciation de la monnaie unique qui en a résulté contribuera à renforcer la compétitivité des sociétés européennes en l'absence de réformes structurelles. Mais cela aura un prix : le pouvoir d'achat européen va probablement s'effriter dans les mois à venir, sur fond d'appréciation continue du billet vert. Dans cet environnement, où les opportunités intéressantes se font rares pour les épargnants, soyez assurés que nous sommes plus que jamais à vos côtés pour vous aider à faire fructifier vos placements. Nous mettons tout en œuvre pour répondre au mieux aux questions relatives à votre patrimoine, grâce à notre expertise impartiale et des conseils et services d'investissement transparents. N'hésitez pas à contacter votre Conseiller BIL ou l'un de nos experts en gestion d'actifs. Les marchés s'ajustent à la rupture de la politique transatlantique Ce fut un mois d'août étrange ici au Luxembourg rythmé par de très abondantes averses. Nombre d'entre nous appelaient l'été de leurs vœux, avant qu'une fraîche brise d'automne ne vienne s'installer, anéantissant tous les espoirs de vivre une saison estivale. D'une certaine façon, l'ambiance était la même sur les marchés de capitaux : l'indice MSCI Equity European Monetary Union, l'un des plus performants au premier semestre 2014, a progressé de 6,4 %. A la fin du mois de juin toutefois, les marchés ont commencé à se rendre compte de la paralysie de la croissance économique européenne et le spectre de la déflation a déclenché une correction de plus de 8,6 % sur les actions européennes. La tempête s'est éteinte le 8 août 2014, une semaine avant la publication des chiffres officiels de PIB pour la zone euro. Les intervenants de marché ont en effet décidé que les mauvaises nouvelles n'en étaient pas, et que la Banque centrale européenne allait devoir 5% 4% 3% Inflation dans la zone euro voler au secours des économies fragiles de la région avec de nouvelles mesures de soutien. Lorsque les banquiers les plus puissants du monde se sont réunis à Jackson Hole à la fin du mois d'août, beaucoup d'observateurs espéraient que la présidente Yellen disposait encore d'un atout dans sa manche pour créer la surprise. Mais c'est Mario Draghi, le président de la Banque centrale européenne (BCE), qui lui a volé la vedette : «si cette période de faible inflation devait se prolonger, les risques pesant sur la stabilité des prix seraient accrus... les taux réels à court et moyen terme ont augmenté». M. Draghi redoutait que l'inflation puisse se maintenir de façon prolongée en deçà de l'objectif de 2 % fixé par la BCE, et que la politique monétaire à elle seule ne soit pas un outil assez puissant pour modifier cette tendance. 2% 1% 0% Yves Kuhn Chief Investment Officer -1% Inflation Inflation sous-jacente Source: Thomson Reuters Datastream, BIL

2 Yves Kuhn Chief Inves tment Officer Olivier Goemans Head of Cross Assets Ronnie Vaknin Head of Equities A la suite de ces déclarations conciliantes, les investisseurs ont acheté des actifs européens, beaucoup d'entre eux estimant que la BCE allait s'engager à acheter des titres adossés à des actifs (ABS) et à injecter davantage de liquidité dans les économies européennes. Le Bund à 10 ans s'est replié en dessous de 1 %. Finalement, le 4 septembre, la BCE a promis d'acheter des ABS et il se murmurait que le bilan de l'institution de Francfort atteindrait de nouveau milliards d'euros - en d'autres termes, que les achats d'abs s'élèveraient à 500 milliards d'euros. Taux réels européens (en %) Portugal Italie Irlande Espagne Allemagne France Source: Thomson Reuters Datastream, BIL Désynchronisation des Etats-Unis et de l'europe Les économies américaines et européennes ne sont plus sur la même longueur d'onde : l'engagement récent de la Banque centrale européenne en faveur d'un gonflement de son bilan marque la fin de toute concordance entre les deux blocs économiques. Alors que les investisseurs américains s'attendent à voir disparaître les mesures conciliantes et même, le moment venu, à assister au resserrement de la liquidité, les investisseurs de la zone euro tablent de leur côté sur le soutien de la Banque centrale européenne, concrétisé par une politique monétaire accommodante. De toute évidence, les politiques monétaires suivront désormais des caps opposés. Les investisseurs américains sur les marchés actions accorderont une importance croissante aux statistiques macroéconomiques satisfaisantes et aux bénéfices solides des entreprises outre-atlantique et l'économie américaine doit voler de ses propres ailes. En fin de compte, la réussite des mesures de relance de la BCE dépendra fortement du niveau de l'euro : notons que la monnaie unique a subi une correction de plus de 7 % entre mai et septembre Le différentiel existant entre les rendements au jour le jour ainsi que la probabilité d'une hausse des taux d'intérêt américains au cours des neuf prochains mois sont autant d'éléments contribuant à une érosion continue de l'euro face au dollar américain. Avec un petit peu de chance, le risque de déflation dont souffre la zone euro pourrait désormais s'atténuer, dans la mesure où la dépréciation de l'euro pourrait permettre un phénomène d inflation importée. Pour ceux qui aiment comparer le Japon à l'europe, il convient de noter que si l'archipel a plongé dans une spirale déflationniste, c'est sous l'effet d'un catalyseur majeur : un effritement brutal du niveau des salaires réels. Une situation qui n'est pas encore observée dans la zone euro! Nous sommes conscients qu'un programme d'achat d'actifs ne pourrait servir qu'à gagner du temps, dans la mesure où il n'est aucunement source de croissance économique en lui-même et que seules des réformes structurelles associées à des mesures budgétaires appropriées peuvent générer une croissance soutenue. En Europe, la relance induite par l'extension du bilan de la BCE peut réduire, à court terme, l'impact d'une économie stagnante et de bénéfices d'entreprises timides sur les cours des actions. L'augmentation de la liquidité pourrait également permettre d'atténuer toute déception au niveau des fondamentaux économiques de la zone euro. 2

3 En Europe, la croissance a fait du surplace Les anticipations macroéconomiques de la BIL pour les 6 prochains mois La croissance mondiale suit une tendance haussière (3,4 %), bien que le FMI ait révisé à la baisse ses prévisions (initialement à 3,7 %) à la suite de la publication des chiffres du PIB américain au premier trimestre. En Europe, la croissance a fait du surplace ; l'affaiblissement de l'euro, en particulier face au billet vert, renforcera la compétitivité des entreprises de la zone et les politiques de relance (gonflement du bilan de la BCE) seront favorables aux actifs risqués. En l'absence de chocs externes, l'europe et la BCE pourront probablement éviter un choc déflationniste (taux réels élevés). Cela étant dit, certains pays périphériques sont déjà entrés dans un scénario déflationniste. Au cours des deux trimestres à venir il faudra suivre avec attention la transition opérée par la Fed entre une Allocation d'actifs de la BIL Actions L'argumentaire d'investissement à long terme des actions reste inchangé mais la montée des risques géopolitiques et des craintes liées à la croissance européenne continue de peser sur les actions. Les récentes statistiques de croissance et de bénéfices décevantes ont en effet souligné la fragilité persistante de l'économie européenne. Les prévisions du consensus relatives à la croissance des bénéfices des entreprises européennes en 2014 ont chuté de 14 % au début de l'année à un peu plus de 8 % désormais. Les résultats du deuxième trimestre se sont avérés mitigés. D'un côté, le bilan est raisonnablement encourageant, avec 53 % des entreprises publiant des béné- approche privilégiant la gestion de la croissance (politique accommodante) et une approche mettant l'accent sur la gestion de l'offre (resserrement de la liquidité). L'évolution qui a causé le plus de tort aux investisseurs cette année, à savoir le déclin des bons du Trésor américain à 10 ans de 3 % à 2,5 %, pourrait avoir atteint son point d'inflexion. La transition qui va s'opérer au niveau de la politique monétaire américaine aura des conséquences néfastes pour les obligations. Les données économiques japonaises se sont révélées décevantes dernièrement. La demande finale privée a chuté durant le trimestre de 19,2 % en glissement trimestriel (en termes annualisés), ce qui marque la plus forte contraction des statistiques de PIB depuis Nous continuons de tabler sur une croissance nulle du PIB réel cette année et sur une progression de +0,9 % en Une activation du «Kuroda Put» pourrait devenir nécessaire dans les trois prochains mois. La croissance des marchés émergents tombera en deçà de la barre des 5 % ; la baisse de la rentabilité des entreprises émergentes se poursuit (hausse des coûts de financement et baisse des prix des matières premières). La croissance économique des grands marchés que sont la Chine, le Brésil et la Corée ne dépassera pas les attentes. fices supérieurs aux attentes contre 46 % annonçant des bénéfices inférieurs, soit un gain net de 7 %. Mais d'un autre côté, les chiffres des ventes restent décevants dans la plupart des secteurs. A première vue, les valorisations européennes paraissent excessives. Les ratios cours/bénéfice par action se négocient à leurs plus hauts niveaux depuis plusieurs années, dopés par l'expansion des multiples. Les révisions des bénéfices effectuées par les analystes, même si elles sont moins marquées, se maintiennent en territoire négatif. Jusqu'à présent, l'amélioration des indicateurs de confiance des entreprises (PMI) dans la zone euro ne s'est pas traduite par une augmentation des bénéfices. Il convient de noter que les bénéfices de la région restent inférieurs de 35 % à leur sommet de 2007, ce qui ne manque pas d'affecter les indicateurs tels que le ratio cours/bénéfice par action. En effet, des bénéfices médiocres entraînent un ratio cours/bénéfice par action élevé. A examiner les valorisations européennes de plus près, on peut constater que l'accroissement des multiples a surtout résulté de la revalorisation des titres défensifs assimilables à des obligations (télécommunications, services aux collectivités, biens de consommation et secteur de la santé), tandis que les multiples des valeurs cycliques n ont pas suivi l'accroissement observé ces dernières années. 1,15 1,10 1,05 1,00 0,95 0,90 0,85 Ratio cours/bénéfices à 12 mois des valeurs cycliques par rapport aux valeurs défensives et PMI mondial , Ratio cours/bénéfices à 12 mois des valeurs cycliques par rapport aux valeurs défensives en Europe (gauche) PMI composite mondial Source: JP Morgan, BIL 3

4 Les bénéfices européens devraient selon nous finir par se renforcer et les valeurs cycliques en particulier devraient entamer une phase de revalorisation. Alors que les dynamiques d'inflation et de croissance déçoivent en Europe, l'engagement en faveur d'un assouplissement quantitatif (QE) privé insufflera de l'allant aux actions européennes, en particulier celles des pays périphériques. Par ailleurs, il est encourageant de constater qu'au cours des trois derniers mois, l'impact défavorable engendré par la vigueur récente de l'euro s'est dissipé. Un euro plus faible devrait fortement stimuler les bénéfices. La banque d'investissement américaine Morgan Stanley estime qu'un repli de 10 % de l'indice euro pondéré des échanges commerciaux dope les bénéfices européens de 3-4 %. Une dépréciation de l'euro face au dollar sera un atout majeur pour les exportateurs de la zone euro. Parmi les actions européennes, nous privilégions les banques, l'automobile, les métaux et produits miniers et le secteur de la santé. Les valorisations ne sont pas excessives (en particulier celles des banques, qui s'échangent actuellement à 0,9x la valeur comptable) et avec l'automobile, les métaux et les produits miniers sont les principaux bénéficiaires de l'amélioration des indicateurs de confiance des entreprises (PMI), à l'échelle internationale et sur les marchés émergents. Nous n'oublions pas que les résultats de l'examen de la qualité des actifs, ainsi que les risques de litiges (ventes inadaptées de titres américains adossés à des créances hypothécaires) pourraient entraver la revalorisation des valeurs bancaires. Cependant, les mesures d'assouplissement mises en œuvre par la BCE devraient avoir un impact bénéfique sur les coûts de financement et la qualité des actifs des banques européennes, tandis que l'affaiblissement de l'euro et la progression des ventes de véhicules constituent de bons points pour le secteur automobile. Les entreprises de la santé réalisent une part importante de leur chiffre d affaires aux Etats-Unis et comptent ainsi parmi les principaux bénéficiaires de la baisse de la monnaie unique face au billet vert. Actions américaines : les Etats-Unis en tête, la confiance grandit Les bénéfices publiés pour le deuxième trimestre se sont révélés encourageants. A 76 %, la proportion des entreprises américaines ayant dépassé les estimations s'inscrit à son niveau le plus élevé des trois dernières années. En outre, 47 % des entreprises américaines ont relevé leurs prévisions de bénéfice par action au deuxième trimestre, contre 36 % au premier. Les valorisations des titres américains sont relativement tendues. Les ratios cours/bénéfices affichent leurs plus hauts niveaux depuis 10 ans et jusqu'à récemment, les marges bénéficiaires américaines enregistraient elles aussi des plus hauts historiques. L'économie américaine continue toutefois de surprendre à la hausse. Un vaste éventail d'indicateurs d'activité enregistrent ainsi aux Etats- Unis de nouveaux plus hauts de cycle, à l'image de l'emploi et de la confiance des ménages. Les marges bénéficiaires américaines ont signé un vif rebond au deuxième trimestre, après un net repli au premier trimestre, probablement en réaction à des conditions météorologiques exceptionnelles et à la baisse des revenus des entreprises. Dans ce contexte, comment les valorisations vont-elles évoluer? Selon nous, la situation se présente bien et les bénéfices devraient continuer d augmenter. Le moral et la confiance des ménages se redressent : l'amélioration du climat des affaires pour les petites entreprises est particulièrement encourageante, et la croissance du crédit se raffermit, ce qui montre que les consommateurs sont prêts à consommer davantage. Selon le Prix Nobel d'économie Robert Shiller, la crainte d'un recul des actions en raison des niveaux record atteints par les indices pourrait relever d'une vision court-termiste, et les niveaux des indices «n'ont quasiment aucun sens, compte tenu de l'inflation». Les mesures d'assouplissement mises en oeuvre par la BCE devraient avoir un impact bénéfique sur les coûts de financement et la qualité des actifs des banques européennes 10% Volume des fusions-acquisitions américaines en pourcentage de la capitalisation boursière totale 8% 6% 4% 2% 0% Source : JP Morgan, BIL 4

5 le risque est très asymétrique par rapport à la hausse des rendements Les bilans des sociétés demeurent solides, ce qui suggère que le cycle n'approche pas de son terme, et les fusions et acquisitions (M&A) conservent un rythme soutenu, ce qui limite dès lors une éventuelle baisse des valorisations des actions. Si le pic enregistré par les activités de fusions-acquisitions au premier semestre a été considéré comme le signal d'un optimisme excessif des marchés, comme ce fut le cas en 2000 et en 2007, il est tout de même intéressant de noter que le montant de ces opérations reste relativement modéré lorsqu'il est rapporté à la capitalisation boursière totale. Les secteurs des technologies de l information et de la santé conservent notre préférence aux Etats- Unis. Les titres des technologies de l information affichent des valorisations raisonnables et se négocient actuellement à des niveaux inférieurs à ceux du marché, alors qu ils affichent habituellement une prime de 20 %. Les sociétés y affichent de solides bilans et il s'agit du seul secteur où l'endettement net est positif, ce qui le place en bonne position pour augmenter les dividendes, racheter des actions, accroître les investissements et réaliser des acquisitions. Le secteur de la santé est lui aussi relativement attrayant, avec des bilans sains et un potentiel de croissance des bénéfices. Ce secteur offre selon nous une croissance intéressante à des prix raisonnables. Marché obligataire Nous continuons de sous-pondérer les obligations. Les rendements des emprunts d Etat à 10 ans des grandes économies européennes, qui évoluent à l inverse des cours, ont légèrement baissé en C est pour nous un constat amer car cette évolution va à l encontre des prévisions du consensus établies début 2014, selon lesquelles les rendements ne pouvaient qu augmenter. Malgré le regain de vigueur des économies (en particulier outre-atlantique), les rendements ont bel et bien chuté. Notre scénario baissier s'articule autour d un désengagement généralisé si les investisseurs sont amenés à réévaluer dans l urgence à quel niveau les taux des banques centrales doivent se situer. Toutefois, il nous paraît peu probable que ce scénario se concrétise. Notre scénario de base table sur la possibilité d un nouveau resserrement des spreads de la dette périphérique et des obligations d entreprises investment grade de la zone euro. D une manière générale, le risque est très asymétrique par rapport à la hausse des rendements. Les rendements obligataires européens ont atteint des plus bas sans précédent depuis plusieurs siècles en Europe. La situation des Bunds allemands est déjà similaire à celle observée au Japon, les rendements des échéances inférieures à 5 ans étant inférieurs à ceux des emprunts d Etat nippons, et même négatifs en termes nominaux pour les échéances jusqu à 3 ans. Cette évolution est clairement le fruit des prévisions de baisse de l inflation et de l emploi pendant une période prolongée. Nous constatons que chaque cycle d assouplissement quantitatif (du moins aux Etats-Unis) a entraîné une hausse des rendements à court terme. On peut dès lors se demander si, à 0,89 %, le rendement du Bund à 10 ans a atteint son plancher alors que la BCE vient de lancer un programme d assouplissement quantitatif portant sur une large gamme d actifs privés. Selon nous, l amélioration des statistiques macroéconomiques aux Etats-Unis va se traduire par une sous-performance des bons du Trésor américain face aux Bunds. Deux raisons nous incitent à penser que la hausse du marché obligataire américain touche à sa fin : 1. Au cours des 9 à 12 mois à venir, la Fed va devoir interrompre ses rachats d obligations et relever ses taux. 2. La hausse des salaires induite par le plein emploi structurel va tirer les prévisions d inflation vers le haut. Si, par le passé, une utilisation des capacités de 82 % était jugée propice à l inflation, le niveau actuel d utilisation des capacités aux Etats-Unis est de 80 %. Il convient de souligner en outre que les écarts entre les rendements américains et ceux des économies de la zone euro se sont creusés : le spread entre les Bunds allemands et les bons du Trésor américain à 10 ans est actuellement de près de 150 pb, un niveau jamais atteint au cours des 25 dernières années. Les obligations d'entreprises à haut rendement (en particulier européennes) et investment grade renferment un certain potentiel. Contrairement à ce que beaucoup pensent, la différenciation reste de mise au sein du haut rendement car le risque de crédit représente 70 % du rendement. Nous avons souvent constaté par le passé qu un manque de différenciation (risque de crédit inférieur à 40 %) était le signe précurseur d une correction. En outre, les récentes promesses de la BCE ont fait de l'europe une région propice au crédit. Une accélération de l économie serait clairement bénéfique aux marchés obligataires. Les niveaux des spreads sont bas, mais ils l ont été plus encore, et cela ne justifie en rien que nous ne nous exposions pas aux crédits de qualité investment grade. La dette senior et pour les amateurs de risque les obligations subordonnées des banques européennes vont directement bénéficier du programme d assouplissement quantitatif de la BCE. En ce qui concerne la dette émergente, nous mettons l accent sur une sélection d obligations en devises fortes. La hausse à pas comptés des taux américains pourrait continuer d inciter les investisseurs obligataires à se tourner vers les marchés émergents compte tenu de l important effet de portage dans un contexte de rendements faibles. Le niveau des spreads est proche de la moyenne des cinq dernières années (325 pb). 5

6 ... un euro s'échangeant à 1,20 face au dollar au cours des 24 prochains mois... Sur le plan macroéconomique, nous sommes convaincus que l économie mondiale ne pourra faire face à une hausse marquée des taux d intérêt sans que les économies fragiles ne plongent à nouveau dans le marasme. Les rendements vont probablement s'éloigner de leurs bas niveaux actuels, mais il est peu probable qu'ils renouent de sitôt avec les niveaux observés avant la crise. Résumons nos principaux points de vue concernant le marché obligataire : - Prudents à l égard des bons du Trésor américain (normalisation de la politique de la Fed) et des emprunts d Etat allemands (dont les valorisations sont très élevées, comme en témoigne par exemple le rendement à 5 ans, inférieur à 0,2 %) ; - Optimistes à l égard de certains produits de spread, tels que la dette périphérique et les obligations à haut rendement (les titres européens ayant notre préférence par rapport à leurs homologues américains) ; - Optimistes à l égard des banques de l UE, à tous les niveaux de la structure du capital, et plus particulièrement à l'égard de la dette subordonnée existante ; - Sélectifs vis-à-vis des obligations émergentes en devises fortes, dont l effet de portage est séduisant, mais pour lesquelles l appétit des investisseurs pourrait se réduire face à la normalisation des taux américains. Devises Le dollar américain s'est sensiblement apprécié face à l'euro. Plusieurs raisons structurelles sont à l'origine de cette évolution et ont été étudiées en profondeur dans les précédents BILBoards. Ce qui a changé dernièrement, c'est que les différentiels de rendement plaident nettement en faveur du billet vert et que les investisseurs en devise américaine peuvent gagner 20 points de base par le seul jeu des taux au jour le jour. A très court terme, la dépréciation de l'euro pourrait s'avérer excessive. De toute évidence, compte tenu de la nette accélération du dollar, l'euro peut encore se replier. Nous tablons sur un euro s'échangeant à 1,20 face au dollar au cours des 24 prochains mois. Enfin, la correction de 7 % subie par la monnaie unique par rapport au dollar américain est ce que souhaite la BCE, en raison de son impact inflationniste. Il sera intéressant d'observer la réaction de l'euro aux résultats du référendum sur l'indépendance de l'ecosse. Conclusions Des vents contraires devraient balayer les marchés dans les six prochains mois, en particulier les marchés obligataires américains. D'une manière générale, le profil risque/rendement des obligations est relativement déséquilibré et fortement tributaire d'une remontée progressive des taux et de son ampleur. Les principaux enseignements que nous en tirons : - scénario baissier sur les emprunts d'etat (avec une prédilection pour la dette souveraine de la zone euro au détriment des bons du Trésor américain) et haussier sur les actions ; - les politiques monétaires prennent des caps opposés : les actions américaines vont devoir voler de leurs propres ailes, tandis que la croissance timide observée en Europe sera protégée par une liquidité abondante ; - les fusions-acquisitions continueront de jouer un rôle clé, en particulier pour les actions américaines ; - volatilité accrue au second semestre 2014 en raison d'une inflexion de la politique monétaire américaine ; - le ralentissement de la croissance économique au Japon plaidera pour une nouvelle injection de liquidité. Notre positionnement sur les actions japonaises est neutre ; - les actifs à risque de la zone euro (actions) devraient tirer parti de l'augmentation de la liquidité. Les spreads des banques européennes se resserreront encore davantage sous l'effet de l'assouplissement quantitatif privé ; - certaines émissions émergentes souveraines libellées en devise forte poursuivront sur leur lancée ; - l'euro a atteint des niveaux excessifs contre le dollar à court terme. Même si nous prévoyons un euro s'échangeant à 1,2 contre le dollar au cours des 24 prochains mois, une phase de consolidation pourrait être observée à court terme à 1,33. Yves Kuhn Chief Investment Officer DM FR-09/14 La conjoncture économique est susceptible d'évoluer. La pertinence des informations et opinions exprimées dans le présent document ne peut être garantie au-delà du 15 septembre Ce document se fonde sur des données accessibles au public et des informations considérées comme fiables. Bien que le présent document ait été rédigé avec le plus grand soin, aucune garantie ou déclaration n'est faite quant à son exactitude ou à son exhaustivité. Banque Internationale à Luxembourg SA ne peut être tenue responsable des informations contenues dans le présent document. Le présent document a été préparé à des fins d'information uniquement et ne constitue en aucun cas une offre commerciale ou une invitation à procéder à une quelconque forme d'investissement. Il incombe aux investisseurs d'apprécier si les informations qu'il contient sont adaptées à leurs besoins et objectifs ou de faire appel aux conseils d'un professionnel avant de prendre une décision d'investissement fondée sur lesdites informations. Banque Internationale à Luxembourg SA décline toute responsabilité quant à toute décision d'investissement, de quelque nature qu'elle soit, par un utilisateur de la présente publication, fondée de quelque façon que ce soit sur la présente publication, et quant à toute perte ou tout dommage découlant d'une quelconque utilisation de la présente publication ou de son contenu. Ce document ne peut être reproduit ou dupliqué sous quelque forme que ce soit ni transmis sans l'accord écrit préalable de Banque Internationale à Luxembourg SA. La présente publication a été préparée par: Banque Internationale à Luxembourg ı 69, route d Esch ı L-2953 Luxembourg ı Tel ı Banque Internationale à Luxembourg SA, 69 route d Esch, L-2953 Luxembourg, RCS Luxembourg B-6307