Epreuve 4 DECF 2004 Gestion financière

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1 Epreuve 4 DECF 2004 Gestion financière Le sujet comporte trois dossiers indépendants : - un diagnostic financier basé sur le besoin en fonds de roulement normatif et le tableau de flux de trésorerie de l Ordre des experts-comptables ; - une étude sur un projet d investissement et de financement ; - un thème sur la gestion du risque de change. Le sujet est classique et ne présente pas de difficultés particulières. On notera cependant la part importante accordée aux questions de type rédactionnel au détriment des calculs. Comme pour les sessions antérieures, tous les outils demandés donnent lieu à une réflexion sur leur utilité. La décomposition du sujet en trois dossiers est maintenant traditionnelle et couvre trois domaines du programme. Seule la partie sur les marchés financiers concernant les warrants sur devises est nouvelle. Les connaissances demandées sont cependant superficielles. Le sujet impose une connaissance parfaite des concepts de base et surtout une grande réflexion sur leur pertinence. Il semble que la durée de 4 heures peut être un peu courte pour bien traiter tous les problèmes et notamment rédiger avec soin les questions à caractère rédactionnel. Questions Partie du cours Temps passé Points attribués concernée Dossier 1 Diagnostic financier 120 minutes 50 points sur 100 Première partie Financement de 25 minutes 10 points sur 50 l activité commerciale 1. Intérêt du BFRE 5 minutes 1,5 points 2. Calcul du BFRE 15 minutes 7 points 3. Commenter le 5 minutes 1,5 points résultat obtenu Deuxième partie 1. Similitudes et différences entre tableaux OEC et PCG 2. Tableau de flux de l OEC Flux de trésorerie et diagnostic 95 minutes 40 points sur minutes 4 points 45 minutes 16 points 3. Diagnostic 40 minutes 20 points Dossier 2 Projet d investissement et de financement 60 minutes 27 points sur Taux d actualisation et coût du capital 2. Raisons et conditions d utilisation du coût du capital 1 7 minutes 3 points 6 minutes 2 points

2 conditions d utilisation du coût du capital 3 Flux nets de 25 minutes 10 points trésorerie 4 - VAN 5 minutes 4 points 5 TRI Global 7 minutes 4 points 6 - Conclusion 3 minutes 2 points 7 Avantages OBSA 7 minutes 2 points Dossier 3 Gestion du risque de change 60 minutes 23 points sur 100 Première partie Couverture par 35 minutes 15 points sur 25 contrat ferme ou optionnel 1 Montant de 5 minutes avec 3 points l acompte lecture du sujet 2 Position de change 5 minutes 3 point 3 Contrat à terme 5 minutes 4 points ferme 4 Contrat d option a) type d option b) intérêt c) montant prime 5 minutes 5 minutes 5 minutes 1 point 2 points 1 point 5 Option à 5 minutes 1 point l européenne Deuxième partie 25 minutes 8 points 1 Emission des 5 minutes 1,5 point warrants 2 Parité et quotité 5 minutes 3 point 3 Type de warrants 5 minutes 2 points 4 - Droits 5 minutes 1 point 5 - Couverture 5 minutes 0,5 points 2

3 DOSSIER 1 Diagnostic financier Première Partie : financement de l activité commerciale 1 Indiquer l intérêt de la méthode du besoin en fonds de roulement normatif La méthode du besoin en fonds de roulement normatif consiste à évaluer les besoins nécessaires à l exploitation en fonction du niveau probable d activité prévu par l entreprise. Elle repose sur l établissement de normes retenues comme des objectifs de gestion. Il s agit d un outil de prévision consistant à décomposer les postes du BFRE en temps (ou durées) d écoulement et coefficient de pondération. L estimation des temps d écoulement se fait à partir d une observation précise de l activité et une comparaison avec le secteur. Les coefficients de pondération représentent la structure souhaitable du compte de résultat. Ils permettent de repérer les postes les plus importants dans la détermination du BFRE et en conséquence d envisager des moyens d action afin de les réduire. La méthode permet de déterminer un niveau moyen de BFRE mais ne peut convenir qu à une activité non saisonnière. 2 Evaluer le besoin en fonds de roulement d exploitation Le besoin en fonds de roulement normatif est évalué en jours de CAHT. Le sujet précise que seul le cycle commercial fait l objet d une étude, ce qui se conçoit pleinement puisque l activité de la société VERNET est commerciale. Remarque préliminaire au tableau de calcul : Les temps d écoulement des stocks sont indiqués en annexe 2 dans la colonne droite du tableau intitulée «durée de stockage». On ne trouve pas de poste «Autres» en raison d une durée de stockage nulle. Les temps d écoulement des créances clients ne sont prises en compte que pour les collectivités (cf point 2) de la même annexe). Les clients «particuliers» réglant au comptant ont un temps d écoulement nul. Les temps d écoulement des fournisseurs sont lus dans le tableau de l annexe 2 dans la colonne «délai moyen de paiement». Le tableau renseigne sur l origine du fournisseur (Asie ou France). Les coefficients de structure sont obtenus à partir du tableau de l annexe 2 dans la colonne «Part du chiffre d affaires)». Il faut tenir compte dans les postes de stocks et fournisseurs de la marge de 50 % sur les prix d achat puisque le dénominateur du ratio de structure représente le CAHT, ce qui revient à pondérer chaque coefficient par le rapport 1/1,5. Pour la TVA, les informations figurent dans l annexe 2. Postes du BFRE Temps d écoulement Coefficients de structure Emplois Stock de meubles 45 (1/1,5)_40% = 0,267 12,015 Stock de tissus 45 (1/1,5)_30% = 0,2 9,000 Stock de vaisselle 30 (1/1,5)_20% = 0,133 3,990 Créances clients 60 0,2_1,196 = 0,239 14,340 collectivités Ressources Dettes fournisseurs Asie 60 (1/1,5)_90% = 0,6 36,000 Dettes fournisseurs France 30 (1/1,5)_10%_1,196 = 0,08 2,400 Totaux 39,345 38,400 BFRE en jours de CAHT = 39,345 38,400 = 0,945 3

4 3 Commenter le résultat obtenu Le besoin en fonds de roulement normatif représente 0,945 jours de CAHT, ce qui est un montant extrêmement faible. Ce résultat se justifie en raison de la nature de l activité de la société, essentiellement commerciale. Dans le secteur de la distribution, les dettes fournisseurs constituent une ressource de financement, alors que les clients «particuliers» règlent au comptant pour 80 %, le reste «collectivités» obtenant un crédit à 60 jours pour seulement 20 %. Il en résulte que les stocks sont financés par les fournisseurs. Ce montant faible de BFRE constitue un facteur stratégique favorable au développement d une politique de croissance. Il permet à l entreprise de disposer d une trésorerie positive. Deuxième Partie : flux de trésorerie et diagnostic 1 Préciser les similitudes et les différences entre le tableau de flux de trésorerie de l OEC et le tableau de financement du PCG Similitudes Les deux sont des tableaux de flux Analyse dynamique à partir de deux bilans successifs : étude des variations des postes au cours d un exercice Permet d analyser la politique d investissement et de financement adoptée Différences OEC : flux de trésorerie PCG : flux de fonds (emplois-ressources) Regroupement des postes différent selon les modèles Retraitement des postes différent selon les modèles Nombreuses différences techniques Concept différent de la trésorerie PCG : deux parties analysant la variation du fonds de roulement : 1 ère partie à partir du haut du bilan 2 ème partie à partir du bas du bilan OEC : les flux de trésorerie sont classés en activité, investissement et financement OEC : l analyse privilégie la trésorerie sur chacune des opérations. 4

5 2 Tableau de flux de trésorerie de l OEC Flux de trésorerie liés à l activité RÉSULTAT D EXPLOITATION (1) Élimination des charges et produits sans incidence sur la trésorerie Amortissements et provisions (2) Transferts de charges au compte de charges à répartir Résultat brut d exploitation Moins variation du besoin en fonds de roulement Stocks (3) Créances d exploitation (4) Dettes d exploitation (5) Flux net de trésorerie d exploitation Autres encaissements et décaissements liés à l activité Frais financiers (6) Produits financiers (7) Impôt sur les sociétés, hors impôts sur les plus-values de cession Charges et produits exceptionnels liés à l activité (8) Autres créances liées à l activité Autres dettes liées à l activité (9) Flux net de trésorerie généré par l activité Flux de trésorerie liés aux opérations d investissement Acquisitions d immobilisations (10) Cessions d immobilisations nettes d impôts Réductions d immobilisations financières Variations des créances et dettes sur immobilisations Flux net de trésorerie lié aux opérations d investissement Flux de trésorerie liés aux opérations de financement Dividendes versés Augmentation de capital Émissions d emprunts (11) Remboursement d emprunts (11) Subventions d investissement reçues Flux net de trésorerie lié aux opérations de financement Variation de la trésorerie (12) Trésorerie d ouverture (12) Trésorerie de clôture (12)

6 Explications relatives au tableau de flux (1) Résultat d exploitation Produits d exploitation Charges d exploitation (2) Amortissements et Provisions En consultant l annexe 5 on lit Dotations aux amortissements et provisions sur immobilisations : 904 Il n y a pas de dotations sur actif circulant. Le tableau de l OEC les exclut de cette ligne. (3) Variation des stocks au bilan = = 413 (4) Variation des créances d exploitation d après le bilan en l absence de provisions Postes 31/12/ /12/2002 Créances clients Autres créances d exploitation Total Variation = 109 (5) Variation des dettes d exploitation d après le bilan Postes 31/12/ /12/2002 Dettes fournisseurs Dettes fiscales et sociales Total Variation = 571 (6) Frais financiers Lecture dans le compte de résultat : 231 (7) Produits financiers Lecture dans le compte de résultat : 5 (8) Charges et produits exceptionnels liés à l activité D après le compte de résultat : 11 2 = 9 (9) Autres dettes liées à l activité Variation des intérêts courus = = 8 Les montants figurent dans l annexe 6 (10) Acquisitions d immobilisations L entreprise a été créée début En conséquence le cumul des dotations aux amortissements (en l absence de provisions) figurant dans l annexe 3 permet de reconstituer les amortissements des immobilisations fin 2002 soit = 2630 Postes 31/12/ /12/2002 Constructions Autres immobilisations corporelles Immobilisations corporelles en cours Amortissements 2630 Amortissements immo cédées 500 Total Variation = 250 6

7 (11) Emission d emprunts 31/12/2002 augmentation diminution 31/12/2003 Emprunts et dettes Concours bancaires courants momentanés Intérêts courus Total Le montant des remboursements est donné en annexe 6. Les émissions d emprunt sont obtenues par différence dans le tableau ci-dessus. (12) Trésorerie Postes 31/12/ /12/2002 Disponibilités Concours bancaires courants momentanés Total Variation = Diagnostic de l activité et du financement depuis la création Le sujet préconise un diagnostic d une page minimum ce qui oriente le candidat sur le temps qu il doit y consacrer. Calculs préliminaires au diagnostic å Evolution de la profitabilité Les calculs sont réalisés à partir des informations de l annexe 1 point Chiffre d'affaires Achat de marchandises Variation du stock de m/ses = Marge commerciale Autres achats et charges externes = Valeur ajoutée Impôts et Taxes Charges de personnel = Excédent brut d'exploitation Les variations en valeur absolues sont des différences entre les montants n et n-1 Variation en valeur absolue 2001/ / /2002 Chiffre d'affaires Marge commerciale Valeur ajoutée Excédent brut d'exploitation Les variations en valeurs relatives sont de la forme : n (n-1)/ n-1 Variation en valeur relative 2001/ / /2002 Chiffre d'affaires 65,02% -12,34% -15,28% Marge commerciale 75,75% -14,62% -12,49% 7

8 Valeur ajoutée 96,88% -9,95% -4,78% Excédent brut d'exploitation NS 58,31% 19,22% Il est également intéressant de calculer les soldes intermédiaires de gestion en fonction du chiffre d affaires. Variation en % du CA Marge comm/ca 31,11% 33,13% 32,27% 33,33% VA/CA 13,95% 16,64% 17,10% 19,21% EBE/CA -0,11% 2,56% 4,62% 6,50% REX/CA -3,56% -0,95% 0,72% 2,33% ç Rentabilité économique et rentabilité financière pour l année 2003 La rentabilité économique exprime la rentabilité moyenne de l ensemble des capitaux investis dans l entreprise. Re = Résultat d exploitation / (Capitaux propres + Dettes financières) Re = 504/( ) = 9,83 % La rentabilité financière (ou rentabilité des capitaux propres) mesure la rentabilité du point de vue des associés. Rf = Résultat de l exercice/ Capitaux propres Rf = 287/1807 = 15,88 % é Diagnostic Le diagnostic est réalisé en utilisant toutes les informations figurant dans l annexe 1 ainsi que celles du tableau de flux de l OEC (sur les quatre années) et les calculs présentés dans les points å et ç précédents. L observation du tableau de flux montre que l entreprise Vernet a effectivement mis en place une politique d investissement (création de nombreux magasins) importante en 2000, année de création, ainsi qu en Cependant les difficultés rencontrées l ont conduit à restreindre ses investissements. L année 2002 a été marquée par des cessions importantes, correspondant à des ventes de magasins ayant une fréquentation insuffisante. Le flux net de trésorerie d exploitation s améliore d année en année en raison de l augmentation du résultat sans doute dû à la politique mise en place par l entreprise. L analyse du compte de résultat montre une réduction importante du chiffre d affaires, dû également à la fermeture des magasins alors que le chiffre d affaires avait fortement augmenté en Cette réduction entraîne une baisse de la marge commerciale. Cependant l entreprise semble maîtriser ses charges (VA/CA en augmentation ainsi que EBE/CA). En conséquence, le résultat d exploitation s améliore par rapport au CA. La profitabilité de l entreprise est en amélioration. L entreprise bénéficie d un effet de levier important : Effet de levier = Rf Re= 15,88 % - 9,83 % = 6,05 % Ceci provient sans doute du taux faible de la dette = frais financiers/dettes financières = 231/3322 = 6,96 %. Le taux étant inférieur au taux de rentabilité économique déclenche un effet de levier important. 8

9 La trésorerie de l entreprise est en constante augmentation après avoir été en insuffisance au cours des deux premières années. Là encore, la bonne gestion semble expliquer cela. L entreprise a su réagir à la concurrence en se repliant et en désinvestissant à temps. La bonne maîtrise des charges, le recours à des financements externes peu coûteux a permis un assainissement de la situation financière malgré la baisse du chiffre d affaires correspondante. DOSSIER 2 Projet d investissement et de financement 1 Taux d actualisation et coût du capital Le taux d actualisation est utilisé pour actualiser les flux nets de trésorerie liés à la mise en place d un investissement et déterminer la valeur actuelle.c est le taux de rentabilité exigé par l entreprise. Il doit prendre en compte le temps et le risque. Le coût du capital est le coût moyen pondéré des différentes sources de financement de l entreprise. Il est obtenu à partir du taux de rentabilité exigé par les actionnaires (coût des capitaux propres) et du coût de la dette (emprunt, crédit-bail). 2 Raisons et conditions d utilisation du coût du capital L utilisation du coût du capital comme taux d actualisation des flux de trésorerie prévisionnels d un investissement conduit à ne pas prendre en compte le risque propre au projet à mettre en place. Les projets ne présentent pas tous à la même aversion au risque. De même le risque dépend de la structure de financement du projet. Il est donc nécessaire d ajuster le coût du capital aux caractéristiques du projet. 3 Flux nets de trésorerie du projet EBE , , , , ,00 - Dot. aux amortissements , , , , ,00 = Résultat avant IS , , , , ,00 - IS à 33 1/3 % , , , , ,33 = Résultat après IS , , , , ,67 + Dot aux amortissements , , , , ,00 CAF d'exploitation , , , , ,67 - Investissement ,00 Valeur vénale ,00 Flux nets de trésorerie , , , , , ,67 Les informations figurant dans l annexe 7 permettent de remplir ce tableau. 4 VAN du projet Le taux d actualisation à retenir est de 12 %. Il correspond à la rentabilité attendue pour un investissement de ce type. VAN 12 % = ,67 (1,12) ,67 (1,12) ,67 (1,12) ,67 (1,12) ,67 (1,12) -5 VAN 12 % = ,64.5 TRI global du projet Dans ce cas, les flux de trésorerie sont supposés être réinvestis au taux de 10 % et non au coût du capital de 12 %. Le TRI global (t) est le taux d actualisation des flux négatifs qui annule la valeur acquise. 9

10 = [61 666,67 (1,1) ,67 (1,1) ,67 (1,1) ,67 (1,12) ,67] (1+t) = (1+t) -5 t = 14,12 % 6 Conclusion sur la rentabilité du projet La VAN étant positive, le projet est considéré comme rentable. Par ailleurs, le TRI global 14,12 % étant supérieur au taux d actualisation de 12 %, le projet est rentable et peut donc être réalisé. 7 Avantages recherchés par la société Le recours à une émission d obligations à bons de souscription d actions (OBSA) Elle permet d augmenter l endettement à long terme et de renforcer ultérieurement les fonds propres. Les fonds obtenus le sont à un coût inférieur au coût normal du marché. Les frais sont par ailleurs réduits. DOSSIER 3 Gestion du risque de change Première Partie : Couverture par contrat ferme ou optionnel 1 Montant de l acompte en euros Selon les informations disponibles en annexe 8, l acompte représente 25 % du montant du contrat. Montant de l acompte en dollars = _ 25 % = USD Selon les informations de l annexe 9, le cours au comptant de l euro, le 2 janvier 2004, est de 1,2587 USD. Montant de l acompte en euros = / 1,2587 = ,43 2 Position de change de Vernet La société étant importatrice de matériels et ayant passé commande le 2 janvier 2004 réglera en septembre Elle craint une hausse du cours du dollar qui risquerait d augmenter sa dette ou ce qui revient au même une baisse de l euro par rapport au dollar. Sa position est dite courte. 3 Contrat à terme ferme Le contrat à terme ferme consiste à passer aujourd hui un accord avec une banque pour un achat à terme de devises à un cours fixé. L annexe 9 renseigne sur le cours à terme échéance 13 septembre 2004 : USD pour 1. Si le cours du dollar augmente, l entreprise est couverte. 4 Contrat d option Le contrat d option d achat de devises donne à l entreprise le droit d acheter des devises à un cours fixé lors de la souscription du contrat. a) quel type d option la société doit-elle acheter? Elle doit acheter une option d achat (call) de dollars contre la vente d euros. b) intérêt d une telle couverture Si le cours du dollar augmente, l entreprise exercera l option et achètera des dollars au cours prévu dans le contrat ; Si le cours du dollar baisse, l entreprise n exercera pas l option, elle achètera le dollar au cours du jour. Dans tous les cas, ce contrat lui coûte le versement de la prime. c) calculer le montant de la prime à verser au vendeur de l option La société doit se couvrir à hauteur du versement restant à effectuer, à savoir : 10

11 _ 70 % = USD. Le montant de la prime à verser est de 1,75 % du montant couvert soit : _ 1,75 % = USD. En utilisant le cours au comptant du 2 janvier 2004 : 1,2587 USD/1 Soit en euros : /1,2587 = ,40. 5 Qu est-ce qu une option à l européenne? L acheteur d une option à l européenne ne peut exercer son droit qu à l échéance. Deuxième Partie : Couverture par des warrants sur devises 1 Qui peut émettre des warrants en France? Les établissements de crédit sont habilités à émettre des warrants : Crédit Lyonnais, Société Générale, BNP Paribas. 2 Parité et quotité La parité est le nombre de warrants nécessaires pour intervenir sur un seul support. La quotité est le nombre minimal de warrants nécessaires pour réaliser une transaction. 3 Type de warrants et sens de l opération Achat de put warrant 4 Droits attachés au call warrant EUR/USD et prix à payer Remarque : la question posée peut dérouter le candidat qui a pu donner une réponse inverse dans la question précédente. Le call warrant EUR/USD donne le droit d acheter à l échéance 10 au prix de 12,6 USD moyennant le paiement immédiat d une prime de 0,34 par warrant. Le prix à payer constitue la prime. Elle se détermine ainsi : 500 _ 0,34 = Couverture du risque de change Le gain réalisé sur les warrants permet de compenser la perte sur l achat des dollars. 11

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