Une nouvelle vision de l épargne des ménages. Professeur honoraire à l université Paris-Dauphine. Un mauvais exemple qui vient de loin

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1 Politique économique Une nouvelle vision de l épargne des ménages André Babeau Professeur honoraire à l université Paris-Dauphine La notion d épargne, et plus spécifiquement d épargne des ménages, est l une de celles qui sont le plus souvent évoquées dans les théories et les études économiques. C est aussi pourtant l une de celles qui continuent de susciter le plus de malentendus et d incompréhensions, non seulement dans la presse économique, mais également dans les travaux des instituts de statistique et des banques centrales. Souvent, dans les commentaires de presse, on peut lire que la baisse du taux d épargne des ménages revient à «puiser dans leur bas de laine». Ce qui est non seulement très restrictif, mais franchement faux : pour que les ménages «puisent dans leur bas de laine», il ne suffit pas en effet que le taux d épargne baisse, il faut bien évidemment qu il devienne négatif. Quant aux banques centrales, elles produisent souvent d intéressantes données concernant le surendettement des ménages, mais sont, à notre connaissance, encore incapables de produire des informations globales sur les remboursements d emprunt supportés par les ménages, remboursements qui constituent bien évidemment une partie de leur épargne. Aucun lien n est d ailleurs jamais fait par les économistes entre ces remboursements et les comportements d épargne des ménages. Un mauvais exemple qui vient de loin Le mauvais exemple, il est vrai, vient de haut et de loin. Keynes, dont l analyse théorique est à l origine de nos comptabilités nationales, a lui-même une attitude très ambiguë en ce qui concerne les emplois de cet «excès 102 Sociétal n 80

2 Une nouvelle vision de l épargne des ménages du revenu sur la dépense pour la consommation 1». Certes, il écrit : «personne ne peut épargner sans faire un acquêt de forme quelconque : argent liquide, créance, ou biens capitaux 2», mais l investissement logement des ménages n est évoqué que furtivement dans la Théorie générale ne paraît souvent réservé qu aux seuls entrepreneurs individuels. En définitive, les emplois de l épargne des ménages non entrepreneurs semblent dès lors se limiter à leur patrimoine financier (argent liquide ou titres de créance). Naturellement, dans l entre-deux-guerres, on ne possédait pas de comptes patrimoniaux et, au demeurant, le poids du patrimoine résidentiel était plus modeste que maintenant. Quant au passif non professionnel des ménages, il était fort limité, le crédit à la consommation étant encore très peu développé et le crédit hypothécaire assez rare. On comprend donc que les comportements de remboursement d emprunts des ménages n aient pas été non plus au cœur des préoccupations de Keynes quand il rédigeait sa Théorie générale. Quatre-vingts ans plus tard, les choses ont, à ces différents égards, beaucoup changé dans les pays avancés. En France, les investissements des ménages s élèvent presque à la moitié de ceux des sociétés non financières. Mais, s agissant de la prise en compte de l importance du crédit et du poids des remboursements dans l utilisation de leurs revenus par les ménages, il est surprenant que nos connaissances aient aussi peu progressé : quel est le poids des remboursements dans le revenu des ménages? Quels sont les facteurs susceptibles de faire évoluer le recours au crédit dans un sens ou dans un autre? Comment expliquer que ce recours soit aussi Les comportements de remboursement d emprunts des ménages n ont pas été au cœur des préoccupations de Keynes quand il rédigeait sa Théorie générale. variable d un pays à l autre? En matière de remboursements, les comportements des ménages sont-ils susceptibles d évoluer? Comment? Pourquoi? Autant de questions pour lesquelles on possède actuellement soit des réponses trop élémentaires, soit seulement des débuts de réponses satisfaisantes 3, soit pas de réponse du tout. Il est temps que la recherche économique et financière investisse pleinement ce nouveau domaine où tant de thèmes doivent être abordés. 1. Théorie générale de l emploi, de l intérêt et de la monnaie, Paris, Payot, 2005, p Op. cit., page On pense à certains travaux de l ancienne Direction de la prévision du ministère de l Économie concernant la demande et l offre de crédits. 2 e trimestre

3 Politique économique Pour cela, il nous faut une vision renouvelée des comportements financiers des ménages, dans laquelle épargne, investissement, recours au crédit, placements financiers et remboursements prendront la place qui leur revient. Un nouveau cadre d analyse La cadre d analyse qui semble s imposer est aussi simple que peu usuel. Il suffit en effet, comme on s en convaincra aisément, d établir, pour une année donnée, l égalité entre, d une part, l ensemble des ressources financières des ménages et, d autre part, l ensemble des emplois de ces ressources : (1) Épargne + Nouveaux crédits = Remboursements + Investissements + Placements financiers Chacun de ces termes mérite évidemment quelques explications. L épargne est ici «keynésienne» ; il s agit, dans les comptes nationaux, de la différence entre le revenu des ménages et leur consommation (biens fongibles ou durables hors logement). Comme cette consommation est donc supposée autofinancée, les nouveaux crédits à la consommation devront figurer comme une ressource spécifique à côté des crédits habitat et des crédits professionnels. Les remboursements devront, quant à eux, exclure dans toute la mesure du possible les «renégociations» visant à remplacer d anciens crédits par de nouveaux jugés plus intéressants : ces «renégociations» assez fréquentes en matière de crédit habitat ne correspondent en effet à aucune nouvelle transaction. Les investissements bruts de la consommation de capital, comme l est l épargne elle-même comprennent, minoritairement, des investissements professionnels (entrepreneurs individuels), mais surtout des investissements au titre de l habitat : travaux d entretien et d amélioration, acquisition de logements neufs. Les transactions sur logements anciens ne laissent en revanche pas de traces dans les comptes des ménages : en effet, il ne s agit pas d une production nouvelle sur laquelle les comptes nationaux concentrent leur attention. Comme les crédits nouveaux couvrent, quant à eux, en matière d habitat, aussi bien les achats de logements neufs que ceux de logements anciens, la relation ci-dessus comporte, à cet égard, une évidente asymétrie sur laquelle nous reviendrons plus loin. Restent les placements financiers qui correspondent à la somme algébrique des flux de dépôts ou de retraits opérés par les ménages, au cours de la période considérée, sur l ensemble des actifs financiers. 104 Sociétal n 80

4 Une nouvelle vision de l épargne des ménages La relation (1) ci-dessus est cependant très difficile à renseigner compte tenu des conventions de Le rôle du crédit dans la comptabilité nationale. La principale difficulté les comportements vient de la comptabilisation du passif. Celui-ci est financiers des Français, même s il a en effet tenu en variations nettes (nouveaux crédits reflué au cours des moins remboursements), de sorte que, pour l année années de crise, reste 2010, par exemple, on obtient l équilibre suivant : encore important. (2) Épargne brute + Variation de passif = Investissements + Placements financiers Soit, en pourcentage du revenu disponible des ménages 4 : (3) 16 % + 4 % = 9 % + 11 % Cette dernière égalité montre bien que le rôle du crédit dans les comportements financiers des Français, même s il a reflué au cours des années de crise, reste encore important. L illustration serait encore plus convaincante si l on pouvait passer de la variation de passif aux flux de crédits nouveaux et de remboursements....malheureusement difficile à renseigner À ce stade, nous sommes contraints d abandonner toute référence aux comptes nationaux et de nous contenter d estimations à partir d informations dispersées. La Banque de France publie des informations sur les nouveaux crédits à l habitat destinés aux particuliers, mais, du fait de recherches encore en cours, ne publie encore aucune série de remboursements. Pour ceux-ci, nous utilisons des informations concernant la durée réelle moyenne de ces remboursements, bien différente de la durée à la souscription. En ce qui concerne les crédits nouveaux à la consommation, l Association des sociétés financières (ASF) publie des statistiques, mais qui ne représentent qu une partie du marché. Quant aux remboursements, nous passons également par une hypothèse sur la durée moyenne de ces crédits qui semble comprise entre 2 et 2,5 années. En utilisant ces différentes références, on peut donc passer à une expression plus parlante de l égalité entre les ressources financières des Français et leurs trois emplois 5 : (4) 16 % + 14 %* = 10 %* + 9 % + 11 % * estimation 4. Ces pourcentages sont arrondis parce que l équilibrage de la relation ci-dessus fait apparaître plusieurs sortes d ajustements dont la présence rend illusoire un chiffrage plus précis. 5. Les crédits nouveaux et les remboursements sont estimés ici hors «renégociations», celles-ci ne correspondant pas à de nouvelles transactions. 2 e trimestre

5 Politique économique L affectation de l épargne des ménages est bien différente de celle qui consiste à l assimiler à leurs seuls placements financiers. Ainsi, les poids de chacun de ces trois emplois n apparaissent-ils pas trop différents, avec les placements financiers légèrement en tête et les investissements fermant la marche. On obtient ici une vision de l affectation de l épargne des ménages bien différente de celle qui consiste à assimiler cette épargne à leurs seuls placements financiers. On peut même pousser le détail jusqu à distinguer, dans les nouveaux crédits comme dans les remboursements, les crédits à l habitat et les crédits à la consommation. L égalité devient : (5) 16 % + 8 %* + 6 %* = 5 %* + 5 %* + 9 % + 11 % Les flux de nouveaux crédits à l habitat sont bien sûr beaucoup plus importants que ceux qui concernent la consommation et l écart est encore plus frappant en ce qui a trait aux encours 6. Mais, compte tenu des différences de durée, les montants des remboursements des deux types de crédits sont très proches (autour de 5 % du revenu). Plus de la moitié de l épargne des Français est consacrée aux remboursements Si l on veut serrer les choses de plus près, il nous faut faire des hypothèses sur les parts respectives qu occupent l épargne et le crédit dans le financement de chacun des trois emplois considérés. Ce sont certainement les remboursements qui font le moins appel aux crédits nouveaux du fait que les «renégociations» en sont ici exclues. Si, par exemple, au moins 80 % des remboursements sont financés par l épargne (il s agit probablement d un minorant), cela signifie que plus de la moitié du flux d épargne des Français est en réalité absorbé par leurs remboursements d emprunts. Un peu plus du tiers seulement de cette épargne serait consacré aux placements financiers qui dépendent, pour une partie non négligeable, des crédits utilisés à l occasion des transactions concernant les logements anciens : à la différence des crédits aux logements neufs qui sont en fait versés aux constructeurs, les crédits à l ancien, utilisés le * estimation 6. Fin 2010, sur les 950 milliards de passif financier des Français, les crédits à la consommation n en représentaient qu un peu plus de 16 %. 106 Sociétal n 80

6 Une nouvelle vision de l épargne des ménages plus souvent dans une transaction entre deux particuliers, se transforment en effet chez les vendeurs en placements financiers, au moins tant qu un réemploi n a pas été trouvé. Quant aux investissements des ménages correspondant à l acquisition de logements neufs, leur taux d autofinancement est faible et, malgré un taux d autofinancement plus élevé pour les travaux, l ensemble des investissements n absorberaient que moins du cinquième de leur épargne. Il s agit donc là d une vision très différente de celle que donnent les manuels, qu ils soient de langue française ou anglaise. La «muraille de Chine» élevée au lendemain de la Seconde Guerre mondiale dans les comptabilités nationales entre variables réelles et variables financières intervient pour une part dans le simplisme de nombreuses présentations des comportements d épargne des ménages. Les conventions des comptes financiers de ces mêmes comptabilités (enregistrement des flux d actifs et de passifs en variations nettes) ont joué dans le même sens. Il est donc souhaitable que les banques centrales des pays avancés soient, aussi rapidement que possible, à même de publier des Le taux d autofinancement des investissements des ménages dans l acquisition de logements neufs est faible et l ensemble des investissements n absorberaient que moins du cinquième de leur épargne. séries annuelles de remboursements concernant au moins les crédits aux ménages. Pour ce qui est des crédits nouveaux, les références relatives aux crédits à l habitat sont déjà plus nombreuses. Il n est pas douteux que la publication de telles informations ouvrira un immense champ de recherches dont les quelques questions posées au début de cet article ne donnent qu une idée encore très étriquée. C est en effet finalement l énorme littérature consacrée depuis plus de deux siècles aux comportements d épargne des ménages depuis Adam Smith jusqu à Robert Barro qui devra être revue pour tirer le meilleur parti possible d une intégration des variables financières dans les modèles macroéconomiques rendant compte de façon réaliste des comportements des particuliers. 2 e trimestre