Perspectives financières Février 2014

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1 Perspectives financières Février 2014 Perspectives macroéconomiques US Zone Euro Suisse L activité en 2014 sera portée par la demande intérieure sous-jacente, partiellement soutenue par la décélération du freinage fiscal. La région sort de la récession. La demande intérieure soutien l activité qui devrait rester robuste pour Japon Les mesures temporaires de relance budgétaire devraient partiellement compenser le ralentissement associé à l augmentation des taxes à la consommation début Chine La croissance devrait atteindre +7,4% en Marchés émergents Certaines économies émergentes doivent également s attaquer aux problèmes associés à l affaiblissement de la qualité de crédit et à l augmentation des sorties de capitaux Allocation tactique pour un profil équilibré Actions Obligations d Etat Oblig. corporate haute qualité Oblig. corporate haut rendement Obligation émergentes* Liquidités Matières premières * En devises locales Perspectives des devises (contre USD) A 3 mois Mod. Surpondéré Mod. Sous-pondéré Mod. Surpondéré Mod. Surpondéré Mod. Sous-pondéré Sous-pondéré Neutre A 12 mois EUR CHF JPY GBP Source: KBL Swiss Private Banking, le 5 février 2014 Résumé La zone euro retrouvera le chemin de la croissance en La conjoncture dans les pays périphérie de la zone euro doit également redémarrer. Les E.U. sont sur la voie d une expansion au-delà de la tendance longue terme à la faveur d une vigueur retrouvée dans le secteur privé. Globalement, le maintien d une politique monétaire accommodante est de mise. Stabilisation des perspectives conjoncturelles (toujours moroses) des marchés émergents. Perspectives macroéconomiques L activité mondiale et le commerce international ont retrouvé des couleurs au second semestre 2013, une tendance qui devrait se poursuivre en 2014, principalement grâce à la reprise observée sur les marchés développés. La croissance mondiale devrait s inscrire en légère hausse en 2014, à environ 3,7%. Les révisions à la baisse des prévisions de croissance dans certaines économies émergentes mettent toutefois en évidence les problèmes récurrents, et les risques baissiers restent entiers. Dans les économies développées, les écarts de production restent importants et, compte tenu du risque de déflation, les politiques monétaires devraient rester accommodantes à mesure que la poursuite de l assainissement budgétaire. Dans certaines économies émergentes, le rebond des exportations a été le principal artisan de l amélioration de l activité alors que la demande intérieure restait globalement modérée. Dans les économies développées, les conditions financières se sont assouplies, mais peu de changements se sont produits depuis que la Réserve fédérale américaine (Fed) a annoncé en décembre dernier qu elle commencerait à réduire le rythme des achats d actifs en Ceci inclut des nouvelles baisses des primes de risque sur la dette souveraine des économies de la zone euro les plus touchées par la crise. Dans les économies émergentes, les conditions financières se sont quant à elles durcies, en dépit de flux de capitaux relativement solides. Aux Etats-Unis, la croissance devrait s établir à 2,8% en La reprise sera portée par la demande intérieure sous-jacente, partiellement soutenue par la décélération du freinage fiscal suite à la récente conclusion de l accord budgétaire. La zone euro sort de la récession. La croissance devrait augmenter de 1% en 2014 mais la reprise sera inégale. Elle sera généralement plus modeste dans les économies en difficulté. L endettement élevé, tant public que privé, et la fragmentation financière pèseront sur la demande intérieure tandis que les exportations devraient continuer de stimuler la croissance. Sur les marchés émergents, la volatilité accrue des marchés financiers et des flux de capitaux demeure une source d inquiétude. Les réactions à l annonce du mois de décembre ont été relativement limitées, probablement grâce à la politique de communication et au recalibrage de la Fed. Il n en demeure pas moins que la normalisation de la politique monétaire américaine pourrait provoquer une réorientation des portefeuilles et des sorties de capitaux. Combiné aux faiblesses nationales, il pourrait en découler une augmentation des sorties de capitaux et des ajustements des taux de change. En matière de politique, les principales priorités seront d assurer la solidité de la croissance et de résoudre les problèmes, malgré les prévisions d un renforcement de l activité. Au Japon, la croissance devrait progressivement ralentir. Les mesures temporaires de relance budgétaire devraient partiellement compenser le ralentissement associé à l augmentation des taxes à la consommation début 2014.

2 Figure 1. Evolution des spreads de crédit (en bps) Figure 2. Evolution du taux Treasury US 10 ans (en %) Figure 3. Evolution du spread JPM EMBI (Emergent) Marchés obligataires Europe En dépit de la faiblesse des chiffres sur l inflation, la Banque centrale européenne (BCE) a laissé sa politique inchangée le 6 février dernier. En mars, la BCE publiera de nouvelles prévisions sur l inflation à moyen et long termes. L absence d intervention de la BCE a déçu les acteurs du marché et provoqué une hausse du rendement du Bund à 10 ans. Cette correction ne devrait toutefois pas s inscrire dans la durée car la BCE pourrait réduire ses taux lors de la prochaine réunion, en cas de révision à la baisse des prévisions. Nous avons modifié nos perspectives de négatives à légèrement négatives sur les obligations souveraines des pays du noyau dur car nous pensons que la menace déflationniste combinée au ralentissement des marchés émergents pourrait peser sur l économie européenne et maintenir les taux à long terme aux niveaux actuels. Nous continuons de privilégier les obligations des pays périphériques, avec une préférence pour l Espagne qui a accompli de grands progrès tant sur le front politique qu au niveau de la balance courante. Les rendements espagnols se sont relativement bien tenus malgré les récentes turbulences qui ont secoué les marchés émergents. Notre opinion sur les obligations d entreprise n a pas changé. Nous privilégions les obligations «investment grade» et à haut rendement. Perspective Mod. Négative Noyau, Mod. Positive Périphérie, Mod. Positive Haute Qualité et Hauts Rendements. Etats-Unis Le Comité de politique monétaire américain a décidé de poursuivre la normalisation de la politique monétaire pour le deuxième mois consécutif, et ce malgré l agitation qui régnait sur les marchés. A notre avis, la Fed pourrait abaisser les achats des actifs d un même montant à chaque réunion mensuelle et maintenir les taux d intérêt à long terme à un niveau proche de zéro. La volatilité des monnaies des marchés émergents, la correction des marchés des actions et la publication de données économiques décevantes aux Etats-Unis ont provoqué une reprise du rendement des bons du Trésor à 10 ans, qui a baissé de 3 à 2,6% depuis le début de l année. L évolution des rendements devrait dépendre de la publication des données américaines. Nous restons optimistes à l égard de l économie américaine et tablons sur une embellie des données au cours des prochaines semaines. Dans ce contexte, nous continuons de tabler sur une pentification modérée de la courbe et conservons une opinion légèrement négative sur les bons du Trésor au profit des obligations d entreprise. Les obligations investment grade et à haut rendement se sont bien tenues depuis le début de l année. En dépit de leur importante compression, les spreads offrent une certaine protection contre une hausse des rendements obligataires. Nous recommandons d adopter une duration courte. Perspective Mod. Négative Gouv., Mod. Positive Haute Qualité et Hauts Rendements. Asie-Pacifique et marchés émergents 2014 a mal démarré pour les obligations des marchés émergents, pénalisées par l élargissement des spreads et la faiblesse des monnaies. A notre avis, cet élargissement n est pas le fait de la normalisation de la politique monétaire de la Fed mais plutôt de celui lié aux menaces qui planent sur les fondamentaux des marchés émergents. Les déséquilibres budgétaires et de la balance des paiements combinés à la crise politique qui frappe des pays tels la Turquie, l Ukraine, l Argentine ou le Brésil font planer une ombre sur la dette des marchés émergents. La situation semble toutefois s améliorer dans d autres pays, dont la plupart des pays d Europe centrale, le Mexique en Amérique latine ou l Indonésie en Asie. A notre avis, la détérioration de certains pays émergents pèsera sur toutes les classes d actifs. Compte tenu de la dégradation des fondamentaux de certains pays et du risque de change affectant la dette locale, le profil de risque/rendement des marchés émergents est loin d être attrayant. Nous sommes légèrement pessimistes à l égard de la dette des marchés émergents car nous tablons sur une poursuite des pressions à la vente à courte terme Perspective Mod. Négative 2

3 Figure 4. Evolution des indices Stoxx 600 et SPI suisse Figure 5. Evolution de l indice S&P 500 américain Figure 6. Evolution des indices Nikkei 225 et CSI-300 chinois Marchés actions Europe Malgré la reprise observée en 2013 et la hausse des valorisations, les perspectives des actions demeurent attrayantes par rapport aux autres classes d actifs. En termes absolus, les rendements devraient ralentir mais rester solides. Selon nous, les bénéfices se redresseront en 2014 et au-delà. Nous tablons sur une croissance bénéficiaire de 10% pour le DJ Stoxx 600. Nous pensons que cette croissance sera soutenue par une meilleure conjoncture, le rebond des marges à partir de niveaux cycliquement bas et l amélioration de l utilisation des capacités. Dans ce contexte, un rebond cyclique des marges est possible compte tenu de l accélération de la croissance du PIB réel. En ce début d année 2014, nous adoptons un positionnement neutre sur les grandes capitalisations suisses. Etant donné sa plus grande proportion de secteurs défensifs, le marché suisse des actions devrait rester à la traîne des actions cycliques de la zone euro. Dans le cadre de notre positionnement sectoriel, nous envisageons de nous exposer à la croissance intérieure (banques, industrie et biens de consommation cyclique), à la hausse progressive des rendements obligataires (assurance) et à la croissance mondiale (technologies de l information et produits de luxe). Perspective Mod. Positive / Neutre Suisse et Royaume Unie Etats-Unis L économie américaine devrait connaître un cycle de croissance modérée qui s inscrit dans la durée. Dans ce contexte, il convient de rester optimiste à l égard du S&P 500 au cours des 12 prochains mois tout en excluant une envolée des PER, de l inflation ou des taux d intérêt. Si le risque de baisse a augmenté suite au bond de 30% du S&P 500 au cours des 18 derniers mois, nous pensons que les changements de politique monétaire n ont eu qu un impact limité sur le marché des actions. La Fed continuera de réduire le rythme des achats d actifs sur fond de renforcement de la croissance et de poursuite de la faible inflation. Dans ce contexte favorable, les marchés américains des actions devraient surmonter le resserrement des conditions monétaires. En revanche, une hausse des rendements obligataires pourrait temporairement susciter des inquiétudes à l égard de la croissance. De tels revers pourraient offrir des points d entrée attrayants aux investisseurs qui souhaitent s exposer aux Etats-Unis. Dans le cadre de nos recommandations d allocation sectorielle au S&P 500, nous restons pro-cycliques et surpondérons la finance, l industrie, les biens de consommation cyclique et les technologies de l information. Perspective Mod. Positive Asie-Pacifique et marchés émergents Au Japon, le tableau macroéconomique est favorable. Cette dynamique s est déjà manifestée en 2013, avec un rebond de plus de 57% du marché des actions. A court terme, nous sommes neutres à l égard de ce marché. Cette prudence s explique par les considérations tactiques à court terme dans le cadre desquelles nous tablons sur des prises de bénéfices accompagnant la volatilité actuelle. En ce qui concerne les marchés émergents, nous optons pour une approche d investissement prudente et sélective. Au mois dernier, la volatilité des actions des marchés émergents, en Inde, au Brésil et en Turquie, a le plus augmenté depuis deux ans: les craintes à l égard des risques politiques s étant intensifiées. Nous assistons également à un développement structurel, la Fed ayant fait part de son intention de réduire le rythme des achats d actifs qui dopaient la demande en actifs plus rémunérateurs. Nous restons neutres à l égard des marchés émergents dans leur ensemble, à l exception de la Chine et de la Russie. A court terme, le marché pourrait rester nerveux en raison des inquiétudes à l égard du ralentissement mondial et du secteur para-bancaire en Chine. Il n en demeure pas moins que les perspectives à long terme sont favorables: De plus, l économie chinoise, la deuxième du monde, devrait croître d environ 7,40% en 2014, une avancée remarquable par rapport à ses pairs occidentaux. Perspective Neutre, Mod. Positive Chine et Russie 3

4 Figure 7. Evolution des prix de l or (en USD l once) Figure 8. Evolution de l indice CRB Industrial metals Matières premières Métaux précieux L or s est légèrement redressé en janvier, dopé par les difficultés rencontrées par les marchés émergents. Sa reprise n aura toutefois été que de courte durée. Les tensions sur les marchés et la possible augmentation de la demande en or physique en dehors de Chine pourraient limiter la potentielle chute de son cours. Si la normalisation de la politique monétaire de la Fed se traduit par une hausse des taux d intérêt réels américains et du billet vert, nous pensons que le prix de l or continuera de subir de fortes pressions en 2014, principalement en raison de son statut de valeur refuge. A court terme, le métal jaune devrait continuer d évoluer dans une fourchette de négociation comprise entre et USD. L argent continue de se négocier dans la même fourchette depuis le mois de décembre, les turbulences qui ont secoué les marchés des actions n affectant pas de la même manière les prix du métal jaune. Le contexte industriel reste favorable à l argent. Le palladium et le platine ont perdu du terrain le mois dernier, et leurs perspectives en termes de reprise restent très limitées. Le platine a récemment fait l objet de ventes massives, provoquant une baisse de son cours à un niveau plus de 100 USD inférieur à son sommet de Perspective Neutre Métaux de base Depuis le début de l année, certaines matières premières ont été lourdement sanctionnées par les craintes d un ralentissement de la croissance en Chine. Les métaux de base ont été les durement touchés, le prix du cuivre atteignant un nouveau plancher depuis le 1 er janvier. La forte demande en métaux soutiendra les prix en Selon nous, la dynamique de nouvelle offre pèsera sur les prix ou limitera le potentiel haussier des métaux dont les fondamentaux sont plus solides ou en voie d amélioration. Malgré les prévisions tablant sur une solide croissance de la demande et une hausse des réserves contre le risque de rupture d approvisionnement, nous sommes convaincus que le cuivre affichera un excédent croissant en Dans ce contexte, nous maintenons notre opinion neutre sur les métaux de base. Perspective - Neutre Figure 9. Evolution du prix du Brent (en USD par baril) Energie Compte tenu du meilleur équilibre entre l offre et la demande, le pétrole brut suit une approche plus neutre. L Organisation des pays exportateurs de pétrole (OPEP) s efforce de contrôler les variations marginales de l offre en vue de compenser l augmentation de la production de pétrole aux Etats-Unis. La production des pays non membres de l OPEP continue d augmenter alors que celle de l OPEP pourrait baisser. Les capacités disponibles implicites du cartel pétrolier pourraient permettre de résister aux chocs provoqués par les ruptures de l approvisionnement en pétrole dans les différentes régions du monde. En 2014, le marché mondial du pétrole sera confronté à la troisième année consécutive de forte augmentation de l offre en pétrole aux Etats-Unis et à la possible normalisation des ruptures d approvisionnement qui frappent le marché du pétrole depuis Les perspectives de ce marché pourraient changer au cours des prochaines années, les Etats-Unis étant sur le point de devenir le premier producteur de pétrole du monde, devant l Arabie saoudite et la Russie. Les conditions météorologiques extrêmement rigoureuses aux Etats-Unis ont provoqué une hausse de 25% des prix du gaz naturel. Au cours de la première semaine de février, les stocks de gaz naturel ont chuté de 267 milliards de pieds-cube, contre une moyenne de 151 milliards au cours des cinq dernières années. Les prix pourraient rester sous pression, les prévisions météorologiques aux Etats-Unis indiquant des températures inférieures à la normale en février. Perspective Neutre 4

5 Figure 10. Evolution de l euro contre le dollar US Figure 11. Evolution de l euro contre le franc suisse Devises Euro A notre avis, le dollar américain devrait s apprécier face à la plupart des monnaies à mesure de la normalisation de la politique monétaire. Les gains par rapport à l euro devraient être plus modérés, la monnaie unique étant soutenue par un excédent de la balance courante et les flux de capitaux vers les marchés périphériques. Le dollar américain progressera toutefois dans le temps, parallèlement aux spreads des taux d intérêt. Cet effet devrait se concrétiser au cours des prochains trimestres à mesure de la réduction du rythme des achats d obligations par la Fed. Le billet vert devrait également bénéficier de la solidité des dépenses de consommation américaines, ce qui est loin d être le cas de l euro. Suite au récent désengagement sur les marchés émergents, les investisseurs institutionnels se tournent désormais vers le billet vert, ce qui constitue un autre élément positif pour la monnaie. A court et long termes, l effet combiné de tous ces facteurs devrait créer un contexte favorable au dollar américain. Autrement dit, nous pensons que le billet vert s appréciera fortement face à l euro. Etant donné que la Banque nationale suisse (BNS) a confirmé le maintien du taux plancher de 1,20 franc suisse pour un euro, nous pensons que la monnaie unique évoluera dans cette fourchette de négociation fixe face au franc suisse. En conclusion, nous conservons notre évaluation neutre pour cette paire de monnaies. Perspective Négative contre USD / Neutre contre CHF Franc suisse Compte tenu de notre opinion positive à l égard du dollar américain et du maintien du taux plancher de 1,20 franc suisse pour un euro, l évaluation logique du franc suisse en relation avec le billet vert est similaire à l évaluation du taux EUR/USD. En d autres termes, le franc suisse devrait se déprécier face au dollar américain à court et long termes. Autre facteur qui ne plaide pas en faveur du franc suisse: la tendance croissante des investisseurs d Europe de l Est à délaisser cette monnaie au profit du dollar américain et de l euro. A l apogée de la crise de la dette souveraine européenne, de nombreux investisseurs s étaient réfugiés dans la sécurité du franc suisse. Suite à la normalisation des conditions macroéconomiques, cette tendance devrait s inverser au détriment de la monnaie helvétique. Perspective Négative contre USD / Neutre contre EUR Figure 12. Evolution de l euro contre la livre anglaise Livre sterling Jusqu à la fin du mois de janvier, la livre sterling a affiché une progression mensuelle, la confiance des consommateurs britanniques ayant atteint son plus haut niveau depuis plus de six ans. Après une progression de 10% l année dernière, la livre sterling a légèrement perdu du terrain après avoir atteint un sommet à 1,6668 face au dollar américain. A court terme, la Banque d Angleterre (Bank of England, BoE) laissera sa politique monétaire inchangée. L inflation étant retombée en décembre 2013 au niveau de l objectif de 2% pour la première fois en quatre ans, la BoE répétera probablement que la «reprise n en est qu à ses débuts» avant de relever les taux d intérêt, comme son gouverneur Mark Carney l a récemment déclaré. Dans ce contexte, nous excluons une hausse de 25 points de base des taux d intérêt avant le troisième trimestre A mesure du dénouement de la politique monétaire américaine, le dollar devrait regagner du terrain face à la livre sterling. De plus, si les deux banques centrales ne commencent à relever leurs taux qu au même moment l année prochaine, le taux GBP/USD ne devrait pas sortir de sa fourchette de négociation actuelle. De fait, nous tablons sur une chute de la livre sterling à 1,55 face au billet vert en Perspective Neutre contre USD / Positive contre EUR 5

6 Figure 13. Evolution de l euro contre le yen japonais Yen Le yen a affiché une progression mensuelle face aux 16 principales monnaies, les actions chutant au Japon et les données indiquant que l accélération de l inflation ne justifiait plus une politique monétaire accommodante. Etant donné la solidité de l indice des prix à la consommation, tout porte à croire que la Banque du Japon remettra à plus tard ses interventions. Malgré l embellie du marché de l emploi, l augmentation des taux d inflation sous-jacente, l accroissement progressif de la production, l accélération de la consommation à l approche de la hausse de la TVA le 1 er avril prochain et la baisse du chômage de 4,0% à 3,7% en décembre, le yen pourrait s affaiblir après l apaisement des turbulences qui ont secoué les marchés émergents. Le gouverneur Haruhiko Kuroda a insisté sur le fait que l économie japonaise avait encore un long chemin à parcourir avant de pouvoir atteindre l objectif d inflation de 2% d ici à 2015 fixé par les responsables politiques. Selon nous, le taux actuel de 101 face au dollar américain constitue un point d entrée intéressant en vue d une fin année aux alentours de Perspective Négative contre USD / Neutre contre EUR 6

7 Statistiques au Marché actions Chg 1m % Chg 3m % Chg Ytd % Dow Jones Industrial S&P Nasdaq Composite EuroStoxx Stoxx FTSE Cac DAX Ibex MIB SMI Nikkei Hang Seng HSI Bovespa Russia RTS India BSE China CSI Australia ASX Marché obligataire Chg 1m Chg 3m Chg Ytd US Treasury 2 yrs US Treasury 10 yrs German Bund 2 yrs German Bund 10 yrs Swiss 2 yrs Swiss 10 yrs UK Gilt 2 yrs UK Gilt 10 yrs Devises Chg 1m % Chg 3m % Chg Ytd % EUR/USD USD/JPY USD/CHF GBP/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CHF AUD/USD Matières premières Chg 1m % Chg 3m % Chg Ytd % Oil WTI ($/baril) Gold ($/oz) Platinum ($/oz) CRB Index ML Soft Commodities Index Marché monétaire Px Cloture 1m Px Cloture 3m Px Cloture Ytd Euribor 3 months USD Libor 3 months CHF Libor 3 months GBP Libor 3 months JPY Libor 3 months Source: Bloomberg 7

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