Monnaie et finance 1 : Les marchés financiers. Sommaire L équilibre financier. Chapitre 1 : Le système financier

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1 Monnaie et finance 1 : Les machés financies Sommaie hapite 1 : Le système financie hapite 2 : Le maché des actions hapite 3 : Le maché obligataie hapite 4 : Le maché des poduits déivés Bibliogaphie : 1. Michel Aglietta, Macoéconomie financièe, éditions La découvete, col. Repèes, Fédéic Teulon, Les machés de capitaux, Ed. Seuil, col. Mémo Les machés financies occupent une place de plus en plus impotante dans les économies modenes, notamment dans les pays industialisés. L objectif de ce cous est de contibue à une meilleue connaissance du fonctionnement et de l évolution des machés financies, d un point de vue à la fois théoique et patique. hapite 1 : Le système financie 1.1. L équilibe financie Le système financie est constitué de l ensemble des institutions et des mécanismes qui font aive les financements là où ils sont nécessaies (inclue l autofinancement). On peut le défini comme étant le lieu de enconte et d échange ente l offe et la demande de capitaux. Un système financie efficace doit assue la bonne épatition des financements (allocation des financements) au coût le plus bas possible. Robet. Meton et Zvi Bodie identifient six fonctions essentielles emplies pa un système financie, valable en tout temps et en tout lieu, que celui-ci soit dominé pa les machés ou les intemédiaies financies : 1- Founi et gée les moyens de paiements en vue de facilite les échanges ; cette fonction distingue l économie monétaie de l économie de toc. 1

2 2- ollecte l épagne en vue de finance des pojets d investissement de gande taille et non divisibles; 3- Tansfée au mieux les essouces économiques à taves l espace et le temps ; 4- Offi des instuments de gestion des isques ; 5- Poduie des infomations qui paticipent aux décisions économiques et financièes ; 6- Mette en place des mécanismes incitatifs pemettant de éduie les conflits liés aux asyméties d infomation Les conditions financièes de l équilibe éel L équilibe éel est atteint losque l offe est égal à la demande, c'est-à-die losque le poduit éalisé est égal au evenu distibué. Ainsi en économie femée, l équilibe est atteint losque le evenu national but (PNB) est égal à la dépense nationale distibuée. Y I G O les dépenses publiques (G) sont financées pa des taxes (T) de sote que le evenu disponible (Y d ) est égal à la difféence ente le evenu national (Y) et les taxes collectées. Y d, c'est-à-die, Y T Y d. I ( G T) L investissement (I) étant en patie financé pa l épagne antéieue, il expime le besoin de financement de l économie. Le evenu national se épatie ente consommation et épagne., ce qui équivaut à :. ette elation dit Y S S I ( G T) S I ( G T) que l épagne est égale au besoin de l économie. Pou que cette égalité comptable se tansfome en équilibe financie, il faudait que l épagne (S) seve entièement à satisfaie les besoins de financement des investisseus et de l Etat (déficit public éventuel) : les agents à besoins de financement émettent des tites et pa difféents canaux, les agents à excédents les achètent. 2

3 ompte tenu de la thésauisation nette (thésauisation moins déthésauisation) L effectué au cous de la péiode, ce n est pas S qui fait face à I ( G T ) mais uniquement l épagne disponible S, qui lui est inféieue. L L expime ce que les agents à capacité de financement ne veulent pas pête aux agents déficitaies, soit en aison de leus péféences tempoelles, soit pace qu ils épugnent au isque et veulent este liquides. Il ne peut donc y avoi d équilibe éel que si on aive à ésoude la question du financement de l investissement. On a dives canaux : L autofinancement : ou encoe financement intene. ette fome de financement suppose que les agents économiques aient accumulé suffisamment de fonds avant la mise en œuve du pojet d investissement. En Fance, le taux d autofinancement des sociétés non financièes et des entepises individuelles a pogessé depuis le milieu des années 198 pou atteinde plus de 97 % en ette augmentation est essentiellement due à la hausse du taux de mage (appot ente l Excédent But d Exploitation (EBE) et la valeu ajoutée bute ; il mesue le poucentage de la valeu ajoutée consevée pa les entepises apès vesements des salaies et des impôts liés à la poduction) qui a pemis aux entepises de dégage des essouces financièes impotantes. Le financement diect : les épagnants vont diectement appote leu épagne aux investisseus. Mais une patie de l épagne ne sea pas offete aux investisseus à cause : Du degé de développement du système financie qui doit hamonise la enconte ente épagnants et investisseus, De la volonté des consommateus épagnants de este liquides (péféence pou le pésent), De l aves au isque des épagnants : en appotant ses fonds à l investisseu, les épagnants les pêtent pou une cetaine duée avec une cetaine émunéation. Si les isques de embousement sont difficiles à évalue, ou si l évaluation est négative, l épagnant ne pête pas ses fonds. Le financement indiect : l épagne est confiée à des intemédiaies financies. 3

4 Pou que l équilibe financie se éalise, il faut que la patie de l épagne qui ne va pas diectement chez les investisseus soit captée pa les intemédiaies financies afin de les emette dans le cicuit. Pou éussi ce captage, les intemédiaies financies appotent des éponses aux impefections de la finance diecte Typologie des machés financies L autofinancement s oppose au financement extene (tites de dettes ou tites de popiété). Losqu un agent économique (entepise, Etat) ne dispose pas l investissement equis pou la éalisation du pojet, cet agent, qualifié «d agent à besoin de financement», doit ecoui à une souce de financement extene. Il va ainsi faie appel soit aux banques en contactant un cédit bancaie, soit au maché en émettant des tites (tites de céances, tites de popiété) qui seont achetés pa «les agents à capacité de financement». Dans ce denie cas seulement, les agents à capacité et à besoin de financement sont mis en elation diectement. A l invese, les empunts bancaies sont une fome de financement indiect puisqu ils nécessitent l intevention d un intemédiaie. - Tites de dette ou tite de popiété? On a une distinction ente tites de popiété (actions) et tites de céance (obligations). - Machés au comptant et machés à teme : Une distinction existe aussi ente les machés au comptant et les machés à teme. Su les machés à teme, on touve ainsi les poduits de taux et les poduits su actions, au niveau supéieu, on distingue aussi les déivés qui potent su des actifs financies (bons, obligations, actions) et ceux qui potent su des matièes pemièes (pétoles, o, etc.) et des machandises (cééales, bétail, etc.). - Machés oganisés et machés de gé à gé : ette distinction envoie su les caactéistiques mêmes des machés su lesquels les tites sont taités. On distingue ainsi des machés oganisés des machés de gé à gé (OT). Pou inteveni su les machés oganisés il est nécessaie d ête adhéent ; les pocédues d échange, de compensation et de èglement livaison des tites obéissent à des standads 4

5 claiement définis. En paticulies, su les machés oganisés la chambe de compensation vient s intepose ente les acheteus et les vendeus pou limite le isque de contepatie. Les tansactions qui s y effectuent espectent des ègles établies pa la bouse et sont gaanties pa une chambe de compensation qui potège les opéateus conte le isque de défaut de leu contepatie. A l invese, su les machés de gé à gé, il n y a pas d autes clauses que celles qui figuent su le contat qui lie les deux paties. En généal, les isques y sont plus élevés que su les machés oganisés. Le maché des actions est pou l essentiel un maché oganisé. Néanmoins, en Fance pa exemple, les actions qui ne sont pas admises à la côte d Euonext peuvent s échange su le Maché libe. A l invese, le maché des changes n est qu un vaste maché de gé à gé. Pou ce qui est des poduits déivés, la situation est intemédiaie ; machés oganisés et machés de gé à gé coexistent et se patagent les poduits : les poduits les plus classiques se touvent su les machés oganisés, les poduits les plus exotiques su les machés de gé à gé. - Maché pimaie et maché secondaie : Le fonctionnement du maché financie epose su l activité de deux compatiments dont les fonctions sont difféentes et complémentaies : maché pimaie et maché secondaie. Le maché pimaie a pou fonction de daine des capitaux à long teme pou les entepises à besoin de financement, c est en quelque sote un maché du «neuf». est le véitable mécanisme de finance diecte, c'est-à-die, d appovisionnement des entepises en capitaux nouveaux (émission d actions nouvelles, émissions d obligations). Pou ête actif, un maché pimaie a besoin de s appuye su un maché secondaie efficace su lequel se négocient les tites déjà émis. est donc su ce maché secondaie que vaient les pix des valeus mobilièes, appelés cous. Su ce maché, qui coespond au teme de «bouse», l émetteu n intevient 5

6 plus (sauf s il souhaite achete ses popes actions) puisque seules offes et les demandes de tites déteminent les cous. A la bouse, les tites déjà émis s échangent conte de l agent liquide (assue la liquidité des placements en VM, la détemination d un pix). Les places financièes sont des entepises pivées/ l exemple d EURONEXT. Euonext est chagée des missions suivantes : - Supevise, encade, contôle le maché ; - Gaanti la bonne fin des tansactions : les vendeus doivent ête payés, les acheteus doivent ête livés ; - Diffuse des infomations financièes fiables : cous (évolution des pix en séance), indices, statistiques (volume du maché) ; - Institue des ègles, en suveille le espect et le cas échéant, décide des sanctions ; - Assue la liquidité du maché. La liquidité désigne la facilité avec laquelle un opéateu peut touve une contepatie, autement dit la facilité pou un vendeu de touve un acheteu et écipoquement, pou un acheteu de enconte un vendeu. Un maché est fotement liquide si la enconte d une contepatie est tès facile ; - Admette des valeus à la côte ; - onseve des tites financies ; - Gée des systèmes infomatiques. Le statut d entepise pivée a plusieus conséquences : - Euonext est soumise à une exigence de entabilité ; - Euonext concuence d autes places financièes et est concuencée pa elles. Des nouvelles fusions et acquisitions sont susceptibles de se poduie. Les machés financies sont censés ête pafaitement concuentiels La concuence pue et pafaite est une situation de maché considéée généalement comme optimale. Un maché est éputé ête pafaitement concuentiel s il épond à quate citèes : - Homogénéité du poduit négocié su le maché ; 6

7 - Atomicité des intevenants : aucun acheteu ni aucun vendeu n est susceptible d influence à lui seul su le maché, que cela soit à la hausse ou à la baisse ; - Libe entée et libe sotie : tout opéateu, à tout moment est libe d inteveni ou de cesse d inteveni su le maché ; - Infomation pafaite (tanspaence) : tous les opéateus disposent à tout moment d une infomation illimitée su l état du maché, c'est-àdie su les niveaux des pix et su les quantités échangées. hapite 2 : le maché des actions Une action est un tite de popiété epésentatif d une faction du capital social de l entepise émettice. est un tite de popiété à evenu vaiable. L appot des investisseus los des émissions d actions (intoduction en bouse ou augmentation de capital) constitue les fonds popes de l entepise. En échange de cet appot en capital, l actionnaie dispose de plusieus doits qui sont attachés à la détention d une action : Le doit à l infomation. En tant que popiétaie, l actionnaie a doit à une infomation sincèe et fiable su la situation économique et financièe de l entepise dont il détient une pat (doit de egad su les documents comptables et les gandes oientations statégiques). Le doit de vote en assemblée généale popotionnellement au nombe d actions détenues. L actionnaie peut ainsi contibue au pocessus de décision. En paticulie, c est pa un vote en assemblée généale que sont nommés les diigeants et appouvés les comptes annuels. Le doit à une pat des bénéfices distibués chaque année. elle-ci est fonction du nombe d actions détenues et de la politique de dividendes. Le bénéfice net apès impôt peut-ête affecté aux éseves de l entepise ou au vesement d un dividende aux actionnaies. Su poposition du PDG, les actionnaies décident de l affectation du 7

8 bénéfice net apès impôt pa vote en assemblée généale. Le dividende annuel, s il y en a un, est la pat du bénéfice de l entepise qui est vesée à ses actionnaies. Le doit au embousement de la valeu nominale de l action en cas de vente ou de dissolution de l entepise (apès indemnisation au péalable des salaiés, de l Etat, des founisseus et des céancies). Le doit de négocie libement ses actions. Les actions n ont pa définition, pas d échéance. Seules la vente, la faillite ou l absoption de l entepise mettent fin aux actions. Les types d actions La nome veut que le capital de l entepise soit divisé en actions de même valeu nominale et qui potent toutes les mêmes doits : on pale de tites fongibles. etaines entepises émettent des actions dites odinaies et des actions pivilégiées. Les actions pivilégiées, comme leu nom l indique, confèent cetains avantages à leu détenteu. est le cas des actions à doit de vote double qui pemettent de vote deux fois los des assemblées généales. est le cas aussi des actions à dividendes pioitaies (ADP) qui offent un dividende supéieu, cumulatif ou gaanti pa appot aux actions odinaies, mais qui ne pemettent pas de vote en assemblée généale. es actions sans doit de vote ne peuvent ête émises qu à hauteu de 25% du capital social, doivent gaanti un dividende au moins égal à 7,5% de la valeu nominale de l action et ne peuvent ête détenues pa les diigeants de l entepise. Les ADP offent aussi des pivilèges en cas de liquidation de l entepise. es tites sont généalement utilisés pa les entepises pou se potége d opéations hostiles (OPA ou OPE), ou pou potége les actionnaies en place d une top gande dilution. Ils ont été intoduits en Fance pa l Etat, soucieux de popose aux entepises familiales un accès facilité à l épagne publique, soucieux aussi de pouvoi se désengage de cetaines entepises sans pou autant en pede le contôle. 2.1 L évaluation des actions pa la méthode actuaielle omme tous les investissements physiques et financies, une action peut ête évaluée comme la somme actualisée de ses evenus futus. L action étant un tite à duée de vie illimitée, sa valeu fondamentale V est égale à la somme à l infini des dividendes D t actualisés au taux de entabilité exigé pa l actionnaie, k : V (1 t 1 D t k) t 8

9 Mais la valeu de evente de l action n appaaît pas dans cette fomule. Losqu on intège la possibilité de evente de l action (supposant pa exemple l actionnaie souhaite evende son action dans 5 ans), la fomule se éécit : V 5 t1 Dt P5 t ( 1 k) (1 k) 5, avec le pix de evente dans 5 ans de : P 5 t1 D t5 t (1 k) ette fomule est celle de la valeu fondamentale du tite. Elle ne pemet pas de connaîte la valeu de maché des actions (alos que c est le cas pou le tite de dette) ; elle set simplement de benchmak (éféence), ca les dividendes futus sont pa natue incetains et il faut faie des hypothèses su les evenus à veni de l entepise. Si l on suppose, comme dans le cas du modèle Godon-Shapio, que les bénéfices de l entepise coissent toujous au même taux g, et que la pat des evenus vesés aux actionnaies est constante, alos : V t1 1 1 t g k D1 1 g puisque D t D t 1 1 (1 g).. Pa ailleus, si g k :. D V 1 k g ette fomule dite fomule de Godon-Shapio lie la valeu fondamentale de l action, le dividende anticipé pou l année à veni, le taux de coissance de l entepise et le taux de entabilité exigé pa l actionnaie. 2.2 L évaluation des actions pa la méthode des multiples Le pincipe de la méthode des multiples est simple : deux entepises compaables (du point de vue des pespectives de coissance, du secteu d activité, de l exposition au isque, etc.) doivent avoi la même valeu Le PER Le plus célèbe des multiples est le coefficient de capitalisation des ésultats, plus connu sous l aconyme anglais de PER (Pice Eaning Ratio). Il se calcule comme le appot du cous et du bénéfice net pa action (BNPA) : 9

10 ous PER BNPA Tès souvent utilisé pou compae plusieus valeus, ce atio mesue le nombe de fois où le bénéfice pa action est contenu dans le cous de Bouse. On peut intepéte le PER comme le nombe d années nécessaies à l investisseu pou écupée son investissement initial au ythme des bénéfices actuels (si les evenus ne sont pas actualisés). Les PER évoluent, en moyenne, ente 1 et 2. Un PER élevé est signe que le tite a un fot potentiel de coissance ou qu il est suévalué : au plus haut de la bulle Intenet, le PER de cetaines entepises de hautes technologies dépassait 2. Plus le PER est élevé, plus la société est chèe. Die d'une valeu qu'elle est chèe (ou bon maché) evient non pas à étudie le "niveau" de son cous, mais bien le pix elatif que constitue son PER. Ainsi, un tite cotant plusieus centaines d'euos peut ête jugé moins che qu'un aute, qui ne cote poutant que quelques euos, mais dont le PER est plus élevé. Exemple : Une société cote 1 et son capital est composé de 5 millions d'actions, donc sa valeu en Bouse se monte à 5 millions d'euos. Les analystes financies pédisent pou cette société un bénéfice net de 5 millions en 26, soit 1 pa action. Le PER de cette société est donc de 1/1 = 1. On dit alos que la société vaut en Bouse 1 fois son bénéfice espéé pou l'année Le PBR S il n y a pas de lien déteministe ente la capitalisation bousièe (B) d une entepise qui dépend des anticipations des agents à popos des evenus futus de l entepise et la valeu comptable de ses capitaux popes (P), les deux ne peuvent duablement divege. Aussi, il est intéessant de connaîte le appot ente ces deux gandeus. est ce que calcule le PBR (Pice to book) : B PBR P Si la capitalisation bousièe était tès supéieue à la valeu comptable de ses capitaux popes, la entabilité de l entepise (ou du secteu) seait telle que de nouveaux entants ne tadeaient pas à appaaîte. A l invese, un PBR faible expose l entepise à une estuctuation. Dans les pincipaux pays occidentaux, le PBR est généalement supéieu à 2. 1

11 2.3 L oganisation des machés des actions L oganisation d un maché bousie peut-ête assez difféente d une place financièe à une aute. Les stuctues d oganisation des échanges sont généalement classées selon deux citèes. Une pemièe distinction s effectue selon la contepatie des échanges et pemet de distingue les machés gouvenés pa les pix (machés de contepatie) des machés diigés pa les odes (machés de double enchèe). La seconde distinction se fait en fonction du moment des échanges et oppose le maché de fixing au maché continu Maché diigé pa les pix et maché diigé pa les odes Le commissaie-piseu Walasien founit la modélisation théoique la plus connue du pocessus de fomation des pix su les machés. Le pix d équilibe est celui qui, au teme d une pocédue de tâtonnement, égalise l offe et la demande des biens ; les tansactions se font en une seule fois et à un pix unique ; les agents n épouvent aucune difficulté à échange maché diigé pa les pix Un maché diigé pa les pix, appelé également maché de contepatie, s oganise autou d un intemédiaie : le teneu de maché (maket make). Toute pesonne voulant négocie un tel maché s adesse à ce founisseu officiel de liquidité qui affiche en pemanence un pix de vente (ask) et un pix d achat (bid) auquel il se tient pêt à vende et à achete une quantité pédéteminée d actifs. La difféence ente ces deux pix, à savoi la fouchette de pix «askbid spead», émunèe le teneu de maché en compensation de son sevice de founitue de liquidité. Un maché gouvené pa les pix fonctionne soit avec plusieus teneus de maché en concuence, soit avec un seul teneu de maché qui a le monopole de la négociation d un tite. Ainsi, su la bouse de Londes et le NASDAQ, il existe plusieus teneus de maché en concuence su un même tite. Les investisseus sont infomés pa un éseau infomatique des cous des acheteus et vendeus poposés pa les difféents intemédiaies pou chacun des tites, ainsi que des quantités qu ils sont disposés à échange. Su le NYSE en evanche, les investisseus font face à un teneu de maché unique : le spécialiste, qui, lui, peut négocie plusieus tites. Les pix affichés pa les intemédiaies ont avant tout une valeu infomative. haque teneu de maché ègle ses tansactions pa téléphone et peut popose un pix plus intéessant à son intelocuteu, c'est-à-die à l intéieu de la fouchette, notamment si les quantités sont impotantes. 11

12 Le maché diigé pa les odes Su un maché diigé pa les odes, les odes d achat et de vente intoduits pa les investisseus sont diectement appaiés. On est passé pogessivement d une confontation physique des couties su un paquet de négociation, où les difféents acteus cient leus conditions d échange (pix et quantité), et taitent losqu une contepatie accepte les temes de la négociation, à des systèmes automatisés, où les outages des odes et leu négociation sont totalement infomatisés. Il existe là aussi en pemanence, un écat de pix ente les odes de vente assotis du meilleu pix demandé (ask) et les odes d achat assotis du meilleu pix offet (bid). Pami les machés diigés pa les odes, on peut cite EURONEXT, les bouses de TORONTO, TOKYO, FRANFORT, etc Les machés actuels à stuctues hybides Bien que les difféentes places financièes soient à l oigine de s stuctues «pues», elles ont peu à peu modifié leu mode d oganisation des échanges pou deveni des stuctues des machés diigés pa les odes et des machés diigés pa les pix. L objectif étant de satisfaie au mieux les exigences des investisseus, sans cesse à la echeche des meilleues conditions pou passe leus odes Maché de fixing et maché continu Su un maché financie, les échanges ont lieu au cous des séances de bouse. Dans le cas d un maché de fixing «call maket», les tansactions sont egoupés et éalisés à des heues pédéteminées alos que dans le cas d un maché continu (continuous maket) les odes peuvent ête exécutés à tout moment de la séance Maché de fixing 12

13 Su un maché de fixing, la cotation et l exécution des odes ont lieu à intevalles de temps égulies. Les agents font paveni les odes d achat et de vente qui s accumulent dans le canet d odes pendant un cetain laps de temps avant d ête confontés afin d établi un pix de maché unique auquel se feont les tansactions. Les odes sont dans un pemie temps classés en fonction du pix limite dans l ode décoissant pou les odes d achat et dans l ode coissant pou les odes de vente. Les quantités sont ensuite cumulées de chaque côté du canet de façon à constuie une coube d offe et une coube de demande. Le pix d équilibe est celui qui pemet d échange le maximum de tites Maché continu Su un maché continu, les négociations se déoulent tout au long de la séance et une tansaction est éalisée dès que deux intevenants s entendent su le pix d échange : le pix fluctue donc en cous de séance. Les tansactions sont bilatéales contaiement au maché de fixing où elles sont multilatéales. On emaque qu un maché diigé pales odes peut fonctionne en continu et/ou en fixing, alos qu un maché diigé pa les pix est nécessaiement continu. hapite 3 : Le maché obligataie Une obligation epésente une pat d un empunt émis pa une société, une collectivité locale ou l Etat. Le contat obligataie est une desciption des caactéistiques de l empunt. Il doit notamment conteni des infomations suivantes : - Le montant de l empunt - La valeu nominale des obligations qui set au calcul des coupons vesés pa l émetteu. - La date de èglement (péiodicité des vesements) et la duée de l empunt. - Le pix de l émission, c est à die le pix d achat de l obligation, payé pa le souscipteu. Le pix d émission peut ête difféent de la valeu nominale du tite. Plusieus cas de figues doivent donc ête considéés : Si le pix d émission est égal au nominal, l émission est faite «au pai», si le pix est inféieu au nominal (pou attie les investisseus, pa exemple), l émission est dite «au-dessous du pai», la difféence coespondant à la pime d émission. - Le pix de embousement, 13

14 - Le taux d intéêt, qui pemet de détemine le montant but de la émunéation, appelée coupon. Selon la natue du taux de l obligation (taux fixe ou vaiable), la valeu du coupon sea soit cetaine, soit vaiable. Le niveau du taux d intéêt dépend de la qualité de l émetteu : i=taux d intéêt sans isque + degé de solvabilité de l émetteu ( i deg ). édesolva - La taux actuaiel : le taux de entabilité de l obligation. - Les modalités de embousement : le embousement peut avoi lieu à l échéance (embousement in fine) ou pa voie d amotissement qui consiste à embouse chaque année une faction de l empunt. Les détenteus des tites de dette peçoivent des intéêts. Le evenu tié de la détention d un tite de dette n est pas lié aux pefomances économiques de l émetteu, contaiement aux dividendes vesés aux actionnaies. Toutefois, comme le pix des tites de dette évolue su le maché en fonction de la loi de l offe et de la demande, le détenteu d un tite de dette s expose à des plus ou moins values en capital s il décide de evende ses tites avant leu échéance. Une fois émis, les tites de dette sont libement négociés su le maché secondaie. A popement pale, tous les tites de dette cotés sont des tites de céances négociables. L usage veut toutefois que l on distingue au sein des empunts négociables : Les tites de dette à T et à MT (duée vaiant ente 1 jou et 7 ans) qui s échangent su le maché monétaie. Exemple : Bons à Moyen Teme Négociables (BMTN) : duée > 1an Tites de céance Négociables (TN) : duée vaiant de 1 jous à 2 ans. Ils ont des dénominations difféentes selon la natue institutionnelle de leus émetteus. etificats de dépôt (Institutions financièes), Bons du Téso Négociables (Etat), Billets de Tésoeie (SNF). 14

15 Les tites de dette à long teme dont l échéance est supéieue ou égale à 7 ans. On les nomme obligations et celles qui ne sont pas embousables sont dites pepétuelles. Ils sont émis et cotés su le maché de capitaux longs. L évaluation des obligations A tout moment, la valeu intinsèque et, pa conséquent, le cous bousie d une obligation est égal à la valeu des coupons et de embousement dont elle donne doit, actualisé au taux de endement exigé pa le maché su ce type de tites. - L actualisation La question de base est la suivante : combien valent aujoud hui 1 dans un an? La valeu actualisée nous pemet de connaîte combien doit-on paye aujoud hui pou la pomesse de ecevoi une somme donnée dans le futu, sans ien pede, à un taux déteminé. Si on place X aujoud hui au taux d intéêt (taux d actualisation), on obtient au bout de un an, la somme pêtée plus les intéêts X. Soit. Si, X est la somme X 1 ) X ( 1 ) 1 ( qui au bout d un an se valoiseait à 1. Il est donc indifféent d avoi aujoud hui X ou de ecevoi 1 dans un an. Si 6%, alos. 1 X 94,34 1,6 De même su deux ans : la valeu aujoud hui de 1 dans 2 ans est la somme X qui, placée au taux d intéêt d aujoud hui pou deux ans (avec éinvestissement des intéêts de la pemièe année au même taux), devienda 1 dans 2 ans. Soit, ce qui donne 2 X (1 ) 1 X 1 (1 ) 2 pou =6%. 89% Et pou une duée de k années : X (1 ) k 1 1 X (1 ) k. 15

16 La valeu actualisée X, ne dépend que du taux d intéêt : plus le taux d intéêt est élevé, plus la valeu actualisée est faible. Il y a une elation invese ente la valeu actualisée et le taux d intéêt. La valeu actuelle d un tite est la somme des valeus actuelles des flux futus de evenus. Pou une obligation, le evenu est le coupon, déteminé pa le montant de l obligation et son taux d intéêt nominal. es coupons futus ainsi que le embousement à l échéance sont actualisés au taux d intéêt couant qui est, en généal, difféent du taux nominal de l obligation. est donc cette actualisation qui pemet de connaîte la valeu des obligations. ette denièe est égale à : V k / k k i ( 1 ) (1 ) (1 ) (1 ) (1 ) i1 (1 ) (1 ette fomule est utilisable à n impote quel moment, mais pou des tites de céance inféieue ou égale à 1 an, la fomule devient : V k /. P P(1 i) 1 1 Losque la péiode est tès coute, on a : P(1 i) V k / P(1 i) 1 Pa exemple, pou 3 mois, on aua : 9 P 1 i ) 36 V k / ( P k 1 P ) k Il est patique de aisonne su une obligation pepétuelle qui est mathématiquement plus simple qu une obligation à duée déteminée. Une obligation pepétuelle est émise sans échéance : elle ne sea jamais embousée mais appotea indéfiniment les intéêts. Pou une telle obligation qui appote un intéêt annuel de, V (1 ) n k (1 ) (1 ) (1 ) k 1 (1 ) n 1 16

17 Il s agit de la somme des temes d une pogession géométique de base et de aison, avec 1 (1 ) 1. Losque, cette somme convege ves n ( 1 ). Dans le cas pésent, il manque le 1e teme de la pogession, de sote qu on n a pas S mais S- et que la limite est donc :, et en emplaçant pa (1 ) 1 1 V, il vient finalement, 1 (1 ) V est la valeu actuelle au taux d intéêt d actualisation d une obligation pepétuelle appotant pou l étenité un coupon. Il y a donc une elation invese ente le cous de l obligation et le taux de endement. oncenant les tites à duée déteminée, les vaiations de cous su les machés financies, povoquent des vaiations de endements () de sens invese. Qu est-ce qui fait vaie le cous des tites de céance su les machés financies? Les tites de céance sont avant des poduits financies que les investisseus achètent pou leu evenu mais, ils ont toujous le choix de les achete ou d en achete d autes. Le cous de tite de céance émit pa un empunteu peut vaie si un déséquilibe suvient ente l offe et la demande ou si le isque de cédit vaie. Quand les opéateus n ont pas peu, ils achètent des tites de céance à isque. Au contaie, losque le isque augmente, le cous des tites isqués diminue et les détenteus des tites isqués chechent à les vende pou en achete des moins isqués. Dans ce cas les cous des tites à isque baissent ( le endement augmente) et le cous de ties sans isque augmente (le endement baisse). 17

18 Le spead mesue l écat de endement ente les tites de céance isqués et ceux sans isque. Aux Etas-Unis, ente 1984 et 22, le spead ente les obligations pivées de 1 èe qualité et les tites sans isque passe de 1 à 3 points. ela signifient que les détenteus d obligations pivées chechent à se débaasse les tites isqués et d en achete des moins isqués. Il y a des abitages financies qui s opèent en fonction de peception du isque. Il peut y avoi un mouvement généal des cous des tites de céance ca les abitages se font aussi ente les poduits finis substituables, c'est-à-die, ente tites de céances et tites de popiétés. 18