L intermédiation entre les besoins de financement et les investisseurs : exemple du financement immobilier

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1 1 L intermédiation entre les besoins de financement et les investisseurs : exemple du financement immobilier Thibault de SAINT PRIEST ACOFI Séminaire EIFR 12 FEVRIER 2013 Titrisation / fonds de prêts : quel attrait pour les investisseurs? Confluence de deux chocs majeurs : baisse générale du rendement des actifs et nouvelles régulations - nécessité de rechercher de nouvelles sources de rémunération de manière maîtrisée pour servir les engagements souscrits au passif - recherche d une plus grande maîtrise de la volatilité (charges élevées en capital cf Solvency 2) - tendance structurelle à la désintermédiation Recherche de nouvelles classes d actifs - besoins de solutions d investissement procurant des rendements prévisibles, assis sur des actifs lisibles dans le cadre d une gestion transparente - intérêt des actifs répondant à des besoins économiques explicitables, ouvrant des droits directs réellement exerçables par leurs titulaires et dont la liquidité n est pas liée au seul bon fonctionnement des marchés financiers Les prêts : un instrument de diversification de la «poche» fixed income - opportunité créée par le «deleveraging» des banques - voies d accès diversifiées à cette classe d actifs : prêts directs, acquisition de prêts bancaires, fonds de prêts directs (organismes de titrisation, fonds contractuels ) - contraintes importantes : réglementaires (éligibilité), techniques (exigence de processus maîtrisés) - un nouveau rôle pour des asset managers spécialisés 2

2 Bâle III : des effets paradoxaux du point de vue des investisseurs 3 Diminution du volume du crédit Hausse du coût du crédit Nécessité de réduire les bilans pour respecter les exigences accrues en matière de capitaux propres Des besoins d émissions LT des banques plus important pour respecter les nouveaux ratio de liquidité. Accroissement des ressources nécessaires pour financer les crédits de long terme du fait des ratios de liquidité Aujourd hui le crédit bancaire représente plus du double de l encours des obligations émises par les entreprises Effet ciseau sur les volumes et les coûts de crédit Des banques incitées à mettre en réserve leurs résultats pour respecter les exigences réglementaires et donc à maintenir leur niveau de marge Pénalisation de l activité de banque d investissement devant impacter le financement de grands projets (ex. infrastructures) Un coût accru en capital et en liquidité des actifs risqués, en particulier le crédit 3 Evolution de la réglementation assurantielle (Solvabilité 2) Approche de calcul des fonds propres en fonction de la valeur de marché et non des engagements (Solvency I). Enjeu lié à la volatilité de la valorisation de l actif La diversification des classes d actifs impactent les besoins en fonds propres et le taux de couverture de la marge de solvabilité. Enjeu lié à la corrélation des classes d actifs Diversification Réduction d exigences en capital en utilisant une corrélation entre différents chocs standards Volatilité Minimisation de la volatilité à travers des actifs non cotés Liquidité Opportunité d investissement sur des actifs à faible liquidité en face de passifs longs 4

3 Un environnement favorable aux prêts à l économie 5 Les prêts à l économie constituent des actifs qui participent à la gestion de ces nouvelles problématiques auxquelles l assureur devra faire face : Une consommation de SCR proche de celle des obligations voire plus favorable pour certains «loans» immobiliers Une meilleure protection en termes de collatéral et de séniorité juridique se traduisant par un taux de recouvrement nettement plus élevé que pour des obligations à rating équivalent Une volatilité maitrisée au plan économique et comptable Des revenus lisibles (un prêt est fait en bilatéral sur la base d actifs réels, ou d un business plan dégageant des cash flows avec une due diligence et non pas sur la foi de ratings) Une décorrélation offerte par certaines classes de risque (LBO, Immobilier..) par rapport aux classes d actifs traditionnelles des institutionnels Les prêts à l économie représentent une classe d actifs attractive comparée aux obligations traditionnelles, notamment par : Même spread que le high yield mais avec une meilleure protection juridique Ces actifs ni notés, ni cotés peuvent représenter une opportunité réglementaire dans le cadre de Solvency II 5 L exemple du financement de l immobilier d entreprises au travers des prêts «Immobilier Senior» 6 Caractéristiques principales des prêts Immo Senior : Rémunérations variables (référence Euribor + spread) Maturité Maturités 7 ans 10 Garantie en premier rang par les actifs immobiliers financés Avec un ratio dette / valeur immobilière de l ordre de 55 / 65% Les engagements contractuels (covenants) renforcent la maitrise des garanties et permettent un suivi régulier Dette Senior Dette Amortissable Type d investisseur: banques Dette Bullet/ in fine Type d investisseur: banques Dette Mezzanine Dette Junior Rendement/Risque 6

4 7 Le marché de l immobilier d investissement en France : Un marché profond et mature : 16 Md en 2012 L immobilier de bureaux représente le segment le plus important et le plus dynamique Financement : des marges en hausse En 2012, le ratio dette rapportée à la valeur du bien (LTV) se maintient à 60%, un niveau quasiment inchangé depuis Les marges ont doublé entre 2007 et 2009, et atteignent 200 à 250 points de base au dessus de l Euribor de référence. Les banques sont les principaux pourvoyeurs de financements immobiliers en Europe et une offre de prêts moindre Le montant des dettes existantes qui arrivent à maturité est très significatif plus de 100 milliards d euros en 2012 en Europe (France 15%) Mur de la dette Des banques de premiers rang se sont retirées du marché : Société Générale, Barclay s, RBS Les capacités des CMBS sont en voie d extinction 7 Fonds Communs de Titrisation : cadre juridique modernisé 8 Un cadre juridique protecteur FCT (fonds commun de titrisation) Société de gestion agréée par l AMF Prêts de type bancaire permettant de réagir plus vite en cas de difficultés Bon rapport risque / rendement des loans Un actif attractif accessible Même spread que pour les obligations avec une meilleure protection juridique Spread attractif par rapport au risque de perte Mutualisation de compétences de gestion Analyse de risque indépendante des banques (pas de sélection adverse) Reporting permettant un suivi créance par créance (cash-flows prévisionnels), expertises 8

5 FCT PREDIREC IMMO 2019 : organigramme opérationnel 9 FCT de droit français : Fonds réservé aux seuls investisseurs institutionnels Une seule catégorie de parts (pas de «tranching») Copropriété de créances bancaires sur des véhicules d investissement immobilier (fonds, SIIC ) Absence de levier Fonds de type «Pass-Through» 9 Les intervenants du FCT 10 France Titrisation : BP2S : ALMS (*) : Conseil en investissement et gestion Société de gestion d organismes de titrisation Représentation légale du FCT Dépositaire du FCT Conservation des actifs autres que les créances Contrôle de la régularité du fonctionnement Conseil en investissements financiers (CIF) Intermédiaire en opérations de banques (IOBPSP) Mandataire en recouvrement (*) ALMS : ACOFI Loan Management Services 10

6 Une structuration adaptée à la demande des investisseurs Rendement net investisseur : Durée : Notation : Une seule catégorie de parts : Euribor bp 7 ans équivalent A FCT non tranché La détention des parts est équivalente économiquement à la détention du portefeuille en direct (cf la copropriété) 11 Principales caractéristiques du FCT «PREDIREC IMMO 2019» 12 Caractéristiques du fonds* Montant : 280 M Date de lancement : septembre 2012 Période d investissement (Ramp up) : 18 mois Investissements en prêts immobiliers commerciaux «senior» Zone géographique : France Allocation cible : 90% Marché primaire/ 10% Marché secondaire Limites d investissement Limites d investissement par zone géographique : 65% minimum en Ile de France, jusqu à 35% en Régions sur 7 villes: Lille, Bordeaux, Lyon, Strasbourg, Aix/Marseille, Toulouse, Nantes Exposition par ville en régions : jusqu à 15% des engagements Exposition par ligne du portefeuille : 20% des engagements Exposition sur le Marché primaire : 80% minimum Exposition sur le Marché secondaire : 20% maximum 12

7 Enjeux du développement des fonds de prêts à l économie coexistence au sein d un modèle dual entre titrisation «investisseurs» et titrisation dite «bancaire» - titrisation avec épargne préalable (Invest to Lend) / titrisation avec crédit préalable (Originate to Distribute) - émergence d asset managers spécialisés organisant l accès des investisseurs institutionnels à cette nouvelle classe d actifs - plateformes «industrielles» intégrant des capacités multiples : origination, structuration, gestion, reporting et valorisation l éligibilité de certaines formes de titrisation (fonds non notés et non cotés notamment) en représentation des provisions techniques - application du principe de «transparisation» : éligibilité déterminée en fonction des actifs sousjacents pour les fonds non tranchés et sans levier - question du «level playing field» : contournement des contraintes par d autres places le débat sur l obligation dite de rétention au moment de la cession d une créance bancaire par son «originateur» - négation de la notion d investisseur responsable - non protection contre la sélection adverse (inapplication au marché secondaire) - exigence sans équivalent sur les autres classes d actifs 13 Merci pour votre attention 14