FLASH ÉCONOMIE. Peut-il y avoir une crise financière aux Etats-Unis avec la remontée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale? RECHERCHE ÉCONOMIQUE

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1 ÉCONOMIE RECHERCHE ÉCONOMIQUE décembre N 99 Peut-il y avoir une crise financière aux Etats-Unis avec la remontée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale? Certains analystes pensent que la remontée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale peut déclencher une crise financière aux Etats-Unis, même si la Réserve Fédérale remonte ses taux d intérêt prudemment et lentement. Nous nous demandons s il existe des faiblesses financières aux Etats-Unis qui valideraient ce scénario : - la dégradation de la situation des entreprises du secteur pétrolier est liée à la baisse du prix du pétrole, pas au durcissement de la politique monétaire ; - il est vrai que les entreprises américaines utilisent, depuis, l endettement pour racheter leurs actions et augmenter leur levier d endettement. Ceci crée-t-il une fragilité financière dangereuse? Probablement pas avec la faiblesse du taux d endettement et des paiements d intérêts des entreprises américaines ; - le taux d endettement des ménages américains a beaucoup baissé depuis, et n est sans doute plus une menace ; - de ce fait, on ne voit pas une forte hausse possible des créances douteuses des banques américaines ; de plus, les portefeuilles obligataires des banques américaines sont de très petite taille (par rapport à ceux des banques de la zone euro par exemple). Au total, la probabilité que la remontée qui est envisagée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale conduise à une crise financière aux Etats-Unis nous parait faible. Rédacteur : Patrick ARTUS

2 La remontée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale vat-elle déclencher une crise financière aux Etats-Unis? La Réserve Fédérale va remonter ses taux d intérêt probablement à un rythme lent, avec prudence, d une part parce que l économie américaine s approche de la fin du cycle d expansion (graphique a), d autre part parce que l inflation est faible aux Etats-Unis (graphique b). Cette lenteur est d ailleurs anticipée sur les marchés financiers (graphique c). Graphique a Etats-Unis : croissance du PIB (volume, GA en %) Graphique b Etats-Unis : inflation et core PCE deflator (GA en %) CPI Core* PCE deflator (*) Hors énergie et alimentation Sources : Datastream, BEA, NATIXIS Sources : Datastream, BEA, BLS, NATIXIS Graphique c Contrats Eurodollar ( mois) Échéance Décembre Échéance Décembre 7 Échéance Décembre Sources : Datastream, NATIXIS janv. janv. janv. janv. Malgré cette prudence très probable de la Réserve Fédérale, certains analystes pensent que la remontée des taux d intérêt aux Etats-Unis va y déclencher une crise financière. Est-ce possible? Regardons la situation des différents agents économiques concernés. Flash 99 -

3 Les entreprises américaines : secteur pétrolier ; levier d endettement () On voit déjà et on attend encore plus une forte dégradation de la situation des entreprises su secteur pétrolier (graphique a). Mais cette dégradation est due à la chute du prix du pétrole (graphique b), et pas particulièrement à la politique monétaire de la Réserve Fédérale. Graphique a Etats-Unis : spread de crédit du secteur de l'énergie (asset swap) Graphique b Prix du pétrole (WTI, $ / Baril) Sources : Datastream, Merrill Lynch, NATIXIS 7 9 Sources : Datastream, NATIXIS 7 9 () Le point important pour les entreprises américaines est qu elles ont fortement accru leur levier d endettement, à la fois par l endettement et par les rachats d actions (graphiques a/b), depuis. Graphique a Etats-Unis : crédits aux entreprises (GA en %) Graphique b Etats-Unis : émissions nettes d'actions et d'obligations par les entreprises non financières (en % du PIB valeur) Actions Obligations Sources : Datastream, Fed, NATIXIS - - Sources : Datastream, FoF, NATIXIS Cette hausse du levier d endettement a-t-elle détérioré de manière dangereuse la solidité financière des entreprises américaines? Les graphiques a/b/c montrent la faiblesse de l endettement des entreprises aux Etats-Unis par rapport aux autres pays de l OCDE, la faiblesse des intérêts payés par les entreprises américaines par rapport à leurs profits ; mais en sens inverse le début de la remontée des taux de défaut. La faiblesse du taux d endettement est cependant rassurante. Flash 99 -

4 Graphique a Dette des entreprises (en % du PIB valeur) Graphique b Etats-Unis : profits après impôts, avant intérêts et dividendes (en % du PIB valeur) Etats-Unis Zone euro Royaume-Uni Japon Profits après impôts avant intérêts et dividendes Intérêts bruts payés par les entreprises Sources : Datastream, Fed, BCE, BoE, BoJ, NATIXIS 7 9 Sources : Datastream, BEA, NATIXIS 7 9 Graphique c Etats-Unis : taux de défaut de tous les corporates (en %) Sources : Datastream, Moody's, NATIXIS 7 9 Les ménages américains : fort désendettement Le taux d endettement des ménages américains a beaucoup baissé depuis (graphiques a/b), il est revenu au niveau de la fin de. Les intérêts sur la dette des ménages, même s il y avait une remontée des taux d intérêt, resteraient plus faibles nettement qu en (graphique c). Graphique a Etats-Unis : dette des ménages (en % du RDB des ménages) Graphique b Etats-Unis : dette des ménages (en % du RDB) Dette hypothécaire Autres dettes Sources : Datastream, FoF, NATIXIS Sources : Datastream, FoF, NATIXIS Flash 99 -

5 , 7, 7,,,,, Graphique c Etats-Unis : intérêts bruts payés par les ménages (en % RDB), 7, 7,,,,, Sources : Datastream, BEA, NATIXIS, 7 9, L encours de crédit subprime est aujourd hui faible (graphique d), et les prix de l immobilier plus bas qu en 7 et en croissance modérée (graphique e). Il parait donc difficile d imaginer une forte hausse des taux de défaut des ménages (graphique f) en réaction à la hausse des taux d intérêt de la Réserve Fédérale. Les défauts sur les student loans (graphique g) sont un problème structurel, lié à la mauvaise qualité de certaines universités ayant des droits d inscription élevés, et ils ne varieront pas avec la hausse des taux des Fed Funds. Graphique d Etats-Unis : encours de crédit subprimes (en Mds de $) Graphique e Etats-Unis : prix des maisons en : (G) GA en % (D) - Sources : Datastream, NATIXIS 7 9 Sources : Datastream, NATIXIS Flash 99 -

6 Graphique f Etats-Unis : taux de défaut des ménages sur les crédits (en %) Graphique g Etats-Unis : encours de crédit à la consommation et taux de défaut des student loans (Mds de $) Immobiliers À la consommation, total À la consommation, credit card Encours en Mds de $(G) Taux de défaut (en %, D) 9 7 Sources : Datastream, Fed, NATIXIS 7 9 Sources : Datastream, Federal Reserve, NATIXIS 7 9 Banques : défauts des emprunteurs ; portefeuilles obligataires Nous avons vu ci-dessus que le risque d une hausse massive des défauts était faible du côté des ménages ; du côté des entreprises, les défauts progressent surtout en raison de la crise du secteur de l énergie. Pour les autres entreprises, nous avons vu la faiblesse des taux d endettement. Nous ne pensons donc pas que les prêts non performants des banques américaines (graphique ) vont beaucoup augmenter. Par ailleurs, les banques américaines détiennent des portefeuilles obligataires de très faible taille (par rapport aux banques de la zone euro par exemple, graphique 7), et ne subiraient donc pas de fortes pertes en capital en cas de remontée des taux d intérêt à long terme. Graphique Etats-Unis: prêts non performants (en % du total des prêts) Graphique 7 Encours d'obligations total détenu par les banques (en % du PIB valeur) 7 Etats-Unis Zone euro Sources : Datastream, Fed, NATIXIS 7 9 Sources : Datastream, BCE, ONS, NATIXIS 7 9 Flash 99 -

7 Synthèse : une crainte exagérée Certains analystes craignent que la remontée des taux d intérêt aux Etats-Unis conduise à une crise financière. Ils s inquiètent en particulier de la hausse, dans les dernières années, du levier d endettement des entreprises américaines. Cette inquiétude nous parait exagérée. En effet : - les segments de l économie américaine où les taux de défaut sont élevés (secteur pétrolier, student loans) ont des problèmes qui ne sont pas liés à la remontée des taux d intérêt ; - les entreprises américaines ont accru leur levier d endettement, mais leur taux d endettement est faible ; - les ménages américains se sont beaucoup désendettés ; - les portefeuilles d obligations des banques américaines sont de petite taille. Flash 99-7

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