FLASH ÉCONOMIE. Une déflation, ce serait un recul du prix du PIB, pas du prix de la consommation RECHERCHE ÉCONOMIQUE

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1 ÉCONOMIE RECHERCHE ÉCONOMIQUE mars N Une déflation, ce serait un recul du prix du PIB, pas du prix de la consommation Une déflation est une situation où la faiblesse de l inflation conduit : - à une hausse excessive des taux d intérêt réels pour les emprunteurs (pour les investisseurs), d où un recul anormal des prix des actifs ; - à une dégradation de la profitabilité des entreprises. Pour savoir si un pays est, ou non, en déflation, on regarde le plus souvent son prix de consommation. Mais ceci est une erreur. Il faut en réalité regarder le prix du Produit Intérieur Brut, c est-à-dire le prix de la valeur ajoutée domestique. En effet : - les investisseurs (entreprises, ménages, investisseurs financiers) sont confrontés à des taux d intérêt réels qui dépendent, soit des prix des biens d équipement, des logements, c est-à-dire des prix de production de ces biens, soit des prix de vente des entreprises, mais pas des prix de la consommation ; - la profitabilité des entreprises dépend du ratio entre prix du PIB et coûts salariaux unitaires ; - les prix de consommation dépendent des prix de l énergie, de l alimentation, des services, de composantes de la consommation qui ne s achètent pas avec du crédit. Rédacteur : Patrick ARTUS Si on considère donc qu une déflation est une situation de grande faiblesse ou même de recul du prix du PIB, on voit alors que, si on examine les situations des Etats-Unis, du Royaume-Uni, de l Allemagne, de la France, de l Espagne, de l Italie, de la Suède, du Japon, de la Chine, les seuls pays où le risque de déflation est réellement apparu dans la période récente sont la Chine et à un moindre degré le Royaume-Uni, alors que l analyse des prix de consommation conduit à craindre la déflation dans tous ces pays sauf les Etats-Unis et la Chine.

2 Pour savoir s il y a déflation, on devrait regarder le prix (déflation) du Produit Intérieur Brut et pas le prix de consommation La plupart des analystes et des Banques Centrales regardent le prix de consommation pour savoir s il y a déflation ou non. Les graphiques a/b/c/d montrent alors que, parmi les Etats-Unis, le Royaume- Uni, le Japon, l Allemagne, la France, l Espagne, l Italie, la Suède et la Chine, on peut craindre aujourd hui un risque de déflation partout sauf en Chine et aux Etats-Unis. Etats-Unis Graphique a Inflation (CPI, GA en %) Royaume-Uni Japon Graphique b Inflation (CPI, GA en %) Allemagne BLS, ONS, NATIXIS MIAC, Destatis, NATIXIS Graphique c Inflation (CPI, GA en %) Graphique d Inflation (CPI, GA en %) France Italie Espagne Suède Chine - Insee, INE, ISTAT, NATIXIS SCB, NBS, NATIXIS Mais nous pensons qu il serait beaucoup plus adapté de regarder le prix (déflation) du PIB (Produit Intérieur Brut) pour savoir s il y a ou non risque de déflation. En effet : - une déflation est d abord une situation où la faiblesse de l inflation fait monter les taux d intérêt réels de manière anormale, d où le recul de l investissement (des entreprises, en logements) et le recul des prix des actifs (financiers, immobiliers). Mais les investisseurs, soit en actifs réels (biens d équipement, logements), soit en actifs financiers, s intéressent aux taux d intérêt réels calculés avec les prix des biens d équipement, les prix de l immobilier, les prix de vente des entreprises (qui déterminent leurs profits et la valeur des actifs émis par les entreprises) ; tous ces prix sont liés au prix du PIB (prix de la valeur ajoutée générée dans le pays, prix des biens fabriqués dans le pays) et pas au prix de consommation ; Flash -

3 - la profitabilité des entreprises évolue avec le ratio entre prix du PIB et coût salarial unitaire, c est-à-dire de manière équivalente avec le ratio entre valeur du PIB et masse salariale (les graphiques a/b/c/d montrent l évolution de ce ratio pour les pays analysés) ; Graphique a Ratio : prix du PIB et coût salarial unitaire ( en :) Graphique b Ratio : prix du PIB et coût salarial unitaire ( en :) (*) hors benefits Etats-Unis* Royaume-Uni Japon Allemagne BEA, Eurostat, NATIXIS BoJ, Eurostat, NATIXIS Graphique c Ratio : prix du PIB et coût salarial unitaire ( en :) Graphique d Ratio : prix du PIB et coût salarial unitaire ( en :) France Espagne Italie Suède Chine Eurostat, NATIXIS Eurostat, NBS, NATIXIS le prix de la consommation n est donc ni le prix des biens qui peuvent être investis, ni le prix qui détermine la rentabilité des entreprises ou les revenus des actifs financiers. Il est de plus perturbé par l évolution des prix des matières premières (graphiques a/b/c/d, a/b/c/d). Flash -

4 Graphique a CPI energie (GA en %) Graphique b CPI energie (GA en %) Etats-Unis Royaume-Uni Japon Allemagne OCDE, NATIXIS OCDE, NATIXIS Graphique c CPI energie (GA en %) Graphique d CPI energie (GA en %) France Espagne Italie Suède Chine - OCDE, NATIXIS OCDE,NATIXIS Graphique a CPI alimentation (GA en%) Graphique b CPI alimentation (GA en%),,, 7, Etats-Unis Royaume-Uni,,, 7, Japon Allemagne,,,, -,,, -, - - BLS, ONS, NATIXIS -, 7 9 -, Cabinet Office, Eurostat, NATIXIS Flash -

5 Graphique c CPI alimentation (GA en%) Graphique d CPI alimentation (GA en%) France Espagne Italie Suède Chine - - Eurostat, NATIXIS Eurostat, NBS, NATIXIS Au total, nous pensons qu il est de loin préférable de regarder le prix du PIB et non le prix de la consommation pour savoir si un pays est ou non en déflation. Prix du PIB et risque de déflation Regardons donc, toujours pour les Etats-Unis, le Royaume-Uni, le Japon, l Allemagne, la France, l Espagne, l Italie, la Suède, la Chine, si la croissance du prix du PIB est devenue dangereusement négative, ou dangereusement faible par rapport aux taux d intérêt à long terme (graphiques a à i). Graphique a Etats-Unis : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Graphique b Royaume-uni : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) NATIXIS 7 9 NATIXIS Flash -

6 Graphique c Japon : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Graphique d Allemagne : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) NATIXIS NATIXIS Graphique e France : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Graphique f Espagne : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) 7 Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) 7 NATIXIS NATIXIS Graphique g Italie: prix du PIB et taux d'intérêt à ans Graphique h Suède: prix du PIB et taux d'intérêt à ans Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en %) Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en %) Istat, NATIXIS 7 9 SCB, NATIXIS Flash -

7 Graphique i Chine : prix du PIB et taux d'intérêt à ans Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en%) NATIXIS On voit qu un risque de déflation, basé sur l analyse du prix du PIB, apparaît : - au Royaume-Uni, faiblement ; - en Chine, fortement. Synthèse : le prix de consommation n est pas un bon indicateur du risque de déflation L analyse de l inflation en termes du prix de consommation fait craindre aujourd hui une déflation dans tous les pays analysés (Etats-Unis, Royaume- Uni, Japon, Allemagne, France, Espagne, Italie, Suède, Chine). Mais c est le prix du PIB qu il faut analyser pour savoir s il y a ou non risque de déflation : le prix du PIB représente bien mieux que le prix de consommation le prix des biens dans lesquels on peut investir, le prix qui détermine la profitabilité des entreprises, les revenus fournis par les actifs financiers. L évolution récente du prix du PIB fait alors apparaître un risque de déflation seulement en Chine et à un moindre degré au Royaume-Uni. Flash - 7

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